價格隱含增長率

1、價值分析:金豬（pig）：發(fā)現(xiàn)成長背后的價值一一價格隱含增長率（PIG指標）你知道寶鋼5倍市盈率意味著什么嗎？除非你預期該公司未來五年凈利潤的年均 增長率僅為-8%，否則它就被低估了。那么鋼鐵行業(yè)的第一高價股大冶特鋼的26倍市 盈率又意味著什么呢？市場預期該公司未來五年年均增長率48%。你知道中興通訊25 倍的市盈率意味著一個五年年均17%的增長預期嗎？而長江電力17倍市盈率則揭示了 市場9.2%的成長預期。引言幾乎每個投資股票的人都知道市盈率（PE），但市盈率的真實含義到底是什么？ 作為一個投資人，當你為海南高速支付了近200倍市盈率時，你知道這意味著什么嗎？ 如果有人告訴你200倍的市盈率

2、意味著你預期它在不進行股權融資情況下未來五年平 均每年會有一個108%的增長率，你還會堅定自己的投資嗎？作為風華高科的老總，當 你看到90倍市盈率時，你會怎么想呢？你是否意識到支撐這一股價背后的是投資人 對公司未來五年年均60%增長率的成長預期，如果不能達到這一增長要求的話，股價 將會大幅下挫。如果說商品市場交易的是商品的使用價值的話，那么股票市場交易的就是上市公 司的成長預期，但遺憾的是在國內(nèi)證券市場上這種預期是不明朗的，我們既缺乏一個 有公信力的分析師預期增長的統(tǒng)計和公告機制，更缺乏一種將預期增長與股價聯(lián)系在 一起的機制一一10倍的市盈率對一個鋼鐵公司到底是高還是低？要回答這個問題必 須首

3、先弄清這一市盈率背后所隱含的成長預期。另一方面，一個10%或者20%的增長 率到底對一家公司的股票價格會產(chǎn)生怎樣的影響？要回答這一問題也必須首先明確支 撐當前股價的成長預期。但當上市公司的增長預期不明確、基本面信息與股價的聯(lián)系變得含糊和復雜時，估 值對投資人來說就會成為一種奢侈品，其結果是在一個以散戶為主的市場上，股價脫離 其本質而成為一種純粹的數(shù)字游戲，多數(shù)投資人只看線、不看面”，只關心技術分析、 不關心基本面信息。市場面臨較大的投機性風險。PIG(Price Implied Growth)指標，價格隱含的增長率，就是要在股價和基本面之 間建立了一種直接的一一對應的關系：寶鋼不到5倍的市盈率

4、，其背后的隱義是投資 人預期該公司在未來五年內(nèi)每股收益(或不進行股權融資情況下的凈利潤)的年均增 長率為-8%，而同屬一個行業(yè)的大冶特鋼，26倍的市盈率則暗示著投資人預期其未來 五年年均增長率可達48% 8%和48%就是寶鋼和大冶特鋼的PIG。上述對應 的關系將為投資人的投資決策提供重要的參考依據(jù)，為上市公司的管理層們提供對本 公司和本行業(yè)的市場判斷，而這種判斷既是一種經(jīng)營壓力，也為管理層提供了有價值 的信息參考。總之，PIG指標就是要向投資人們提示當前的市場價格意味著你對公司 有怎樣的增長預期增長；同時也向上市公司的管理層們揭示，在當前股價下投資人對 公司要求的增長率是多少。此外，PIG指標

5、的另一個優(yōu)勢是它不依賴于分析師的主觀判斷，它是從當前市場 價格中直接解析出的隱含增長率，而市場價格是市場所有參與者博弈形成的均衡預期， 它包含了最廣泛的信息。同時，PIG指標雖然簡單，但卻包含了一家公司所有重要的基本面信息，從資本 結構、盈利能力到風險性，這些信息與市場整體的收益水平和估值水平一起，反映出公 司的基本面狀況，并可由此反推出公司的成長預期。也正是因為如此，PIG與公司基本 面之間的一一對應的關系，并不等于與市盈率之間的一一對應的關系即使是相同的 市盈率，在不同行業(yè)里可能意味著完全不同的增長預期，比如同是60倍的市盈率，對 于食品飲料行業(yè)的G星湖就意味著36%的增長預期，但對于海南

6、航空則意味著80%的 增長預期，這主要是由于食品飲料行業(yè)整體的波動性風險較小，度量行業(yè)系統(tǒng)性風險的 Beta值僅為0.73，資本成本，即投資人要求的回報率較低，相應定價水平較高，但航 空業(yè)受國際油價和匯率沖擊，同時負債率高、固定資產(chǎn)投入大，行業(yè)整體風險性較高， 風險系數(shù)（Beta值）達到1.08，相應地投資人要求的折價也就會較高。不僅如此，即 使在同一行業(yè)里，由于公司資本結構的不同，相同市盈率也可能有著不同的解釋，如紡 織服裝行業(yè)的杉杉股份，市盈率23.6倍，PIG增長預期22.2%，但同屬一個行業(yè)的七 匹狼，市盈率比杉杉還高一點，25.6倍，不過由于負債率顯著低于杉杉（杉杉為45.4%， 七

7、匹狼為14.3%），所以，PIG增長預期僅為10.8%。最后PIG指標是依據(jù)國際通行的估值原理設計的，它強調資本成本、無風險收益 率、Beta值和風險溢價等理念，符合境外投資人對A股市場的價值判斷；也因此，在 國際接軌壓力日益增大的今天，這一指標的提出同時也對我們建立A股市場的估值規(guī)范 提出了更高的要求。為此，我們在提供每期的PIG指標值時，也同時提供A股市場的 最新Beta值（包括無杠桿Beta和杠桿性Beta）、風險溢價及無風險收益率，從而為 更加精細化的A股估值奠定基礎。計算方法具體來說，在計算方法上，PIG指標利用紅利貼現(xiàn)模型中的兩階段增長模型，在 當前市盈率下反推第一階段，即未來五年

8、市場對上市公司（或行業(yè)）每股收益（或如進 行股權融資情況下的凈利潤）的預期增長率。兩階段增長模型股票估值的基本原理就是將未來紅利預期按資本成本一也就是投資人要求的資本回 報率進行貼現(xiàn)即得到理論股價，這就是通常所說的DDM（紅利貼現(xiàn)模型，DividendDiscount Model）。在預期未來紅利增長時，一般選用兩階段或三階段模型，這里我們選 用兩階段模型，即假設公司在第一階段（未來五年內(nèi)）保持高速增長，而在第二階段增 速減緩，回歸到穩(wěn)態(tài)增長率。* 1*口頊（1-蚓 。的Qf 伯酊，3 昂一其中，P為股價，Do為當前（2005年）每股股利，D1為下年預期每股股利，D5 為五年后的預期每股股利，

9、g為高速增長期的預期增長率，即我們所說的PIG，gn為 公司進入穩(wěn)態(tài)增長（也就是第二階段）后的預期增長率，在這里我們?nèi)?%，k為資本 成本（投資人要求的資本回報，計算方法將在后面詳細介紹）。由于每股股利等于每股收益乘以分紅率，因此，我們又可以將上式中的股利項用每 股收益表示，即：F-* .所陽耳勺-獰 鳥源正妙 &W十_彘&上十尸4&=鳥 * （1抑 一 珂可昏陽糞，國岑以心恪庠I道陽薊弁 甄戒.一忐國新=3甄網(wǎng)蚪上要咨觀為盛曰喂律的飄外藏E并性；我日北田家侶耳；*條加H，招甚帷 場翳，匚定戲伐宥0 FG；二M國京陽HK陡仆堂，山于辿瀏此理逆甑的其與告云御童行命1E黃.相共時 &. 是認為由于

10、公叫峰初的不重皇.-國的最盹風盼棄于以國圣信國用曲項弄漢!宣.業(yè)尚/世通藏（S史而的持佳股，從世界彩均水平看一國的田家戕牧風院補憐一般為騷權風險徉值曲1一，場隱含風險溢價當前滬深300的平均倍市盈率在14倍左右（以2005年1月6日收盤價計算的 滬深300平均市盈率為13.86倍），平均凈資產(chǎn)回報率在12%左右（2004年末滬深300 的平均凈資產(chǎn)回報率為12.3%，2005年三季度滬深300平均凈資產(chǎn)回報率8.86%，以此 推算的全年回報率為11.8%），假設未來10年中國GDP增長率緩慢趨向平穩(wěn)，并最終穩(wěn) 定在6%水平（增長路徑見下表），則以此推算的指標股潛在分紅率（=1 -增長率&O15

11、70; 凈資產(chǎn)回報率）將從25%逐步上升到50%水平，此時根據(jù)紅利貼現(xiàn)模型反推的市場隱含 風險溢價在7.2%左右。20052006200720082009201020112012201320142015GDP增長率9.0%9.0%8.5%8.5%8.0%8.0%7.5%7.5%7.0%7.0%6.0%潛在分紅率25%25%29%29%33%33%38%38%42%42%50%EPS1.0901.1881.2891.3991.5111.631.751.8852.0172.1582.288折現(xiàn)DPS0.27250.2700.3100.3060.3430.330.360.3610.3890.3780

12、.437殘值10.67PE14.00貝塔（Beta）值貝塔（Beta）值的定義所謂Beta值就是個股或單個行業(yè)相對大盤整體波動的敏感性，即股指收益率上 升1個百分點時，該股票或行業(yè)指數(shù)的收益率上升幾個百分點。Beta值的涵義Beta值又被稱為上市公司（或行業(yè)）的系統(tǒng)風險系數(shù)，Beta值越大的公司或行 業(yè)，其股價或指數(shù)波動越劇烈，相應地風險也越大?？傮w上，決定行業(yè)風險的因素主要有以下幾方面：一、行業(yè)屬性，即行業(yè)對宏觀經(jīng)濟周期的敏感性一一周期性行業(yè)的業(yè)績波動較大， 一般Beta值也較大，如鋼鐵（1.07）、有色金屬（1.12）、化工（1.2），而水運、煉 油等行業(yè)受國際經(jīng)濟周期沖擊，波動性更大，B

13、eta值分別達到1.30和1.42，與之相對，消費行業(yè)的需求相對穩(wěn)定，受宏觀經(jīng)濟影響較小，相應地Beta值也較小，如食品飲料（0.73），家電（0.87）、醫(yī)藥（0.86）；二、行業(yè)發(fā)展階段，在消費行業(yè)中，也有些新興產(chǎn)業(yè)由于盈利模式尚不成熟，行 業(yè)波動性也較大，Beta值高于傳統(tǒng)消費產(chǎn)業(yè)，如金融（0.96）、社會服務（旅游、餐 飲、傳媒等）（0.99），零售（0.95）零售，作為一個周期性消費產(chǎn)業(yè)，在新興業(yè) 態(tài)不斷涌現(xiàn)的今天，Beta值也相對較高；三、行業(yè)自身的風險性，初始投資額大、產(chǎn)業(yè)更新速度快的行業(yè)風險較高，相應 地Beta值也較大，如房地產(chǎn)行業(yè)，作為耐用消費品和投資品，其本身的需求波動性

14、 就較高，再加上開發(fā)過程中的大量資金占用和國家政策的不確定性，使開發(fā)商的風險 暴露增大，Beta值為1.16，而電子類行業(yè)，如電子元器件（1.16）、通信及相關設 備制造（1.07），由于產(chǎn)業(yè)更新速度快，行業(yè)Beta值也較大，最后，航空業(yè)不僅初始 投資額較大，而且利潤受油價和匯率雙重國際不確定性因素影響，因此，Beta值也較 高（1.07）。在公司層面的風險因素上，除了經(jīng)營風險外，財務風險也會影響公司的Beta值水 平，杠桿率（負債率）越大，在相同經(jīng)營風險的情況下，公司層面的Beta值就應該越 高。達摩達蘭的投資估價一書中給出了杠桿性Beta （Levered Beta）和無杠桿性 Beta（

15、Unlevered Beta）的定義，其中，無杠桿性Beta相對于通常所說的杠桿性Beta 被定義為上市公司零負債情況下的Beta值，它反映了純粹的經(jīng)營風險，可由行業(yè)或公 司的杠桿性Beta反推出來。Beta值的計算在具體計算上，行業(yè)或公司Beta在數(shù)值上等于一段時期內(nèi)行業(yè)或公司收益率對市場指數(shù)收益率的回歸系數(shù)：其中，Ri為股票i或行業(yè)i的個別收益率，Rm為同期指數(shù)或市場組合的收益 率/（這里我們?nèi)∩献C綜指收益率），Cov為協(xié)方差計算，Var為方差計算。為了獲取相對穩(wěn)定和準確的Beta值，我們分別計算了一年期和三年期的周收益 率Beta，從中選取解釋度較大的一個作為行業(yè)的Beta值。表1行業(yè)B

16、eta值、資本成本及隱含增長率（PIG）行業(yè)杠桿性行業(yè)平均負債行業(yè)無杠桿行業(yè)資本成行業(yè)價格隱含增長率Beta率Beta本（PIG）港口1.6938.82%1.1915.08%23.73%金屬制品1.5352.05%0.8913.93%-1.94%石油加工煉焦1.4251.60%0.8313.13%16.44%水運1.3034.64%0.9612.27%3.57%橡膠1.2260.55%0.6011.69%34.37%電子元器件1.2157.28%0.6411.62%-化學原料及制品制1.2053.51%0.6811.55%16.81%造批發(fā)商業(yè)經(jīng)紀與代理1.1868.94%0.4711.41%

17、23.39%房地產(chǎn)1.1658.06%0.6011.26%22.34%有色金屬1.1253.48%0.6310.97%9.62%煤炭1.1238.59%0.7910.97%2.24%化纖1.1053.51%0.6210.83%-綜合類1.0856.87%0.5710.69%43.40%鋼鐵1.0751.78%0.6210.61%-6.27%朔料1.0756.79%0.5710.61%21.09%通信及相關設備制1.0752.38%0.6210.61%造-非金屬1.0756.70%0.5710.61%38.94%航空1.0784.80%0.2310.61%48.03%電力1.0453.39%0.

18、5910.40%13.92%計算機制造1.0443.08%0.6910.40%38.45%機場1.0421.18%0.8810.40%15.66%建筑1.0365.23%0.4610.33%19.42%普通機械1.0159.92%0.5010.18%20.35%紡織服裝1.0151.90%0.5910.18%33.02%社會服務與傳播0.9952.24%0.5710.04%25.94%食品飲料0.7345.39%0.478.17%12.90%軟件0.9659.77%0.489.82%-金融保險0.96-9.82%11.41%零售0.9557.16%0.509.75%20.67%造紙印刷0.94

19、61.45%0.459.68%14.69%工程機械0.9355.29%0.519.61%13.83%高速路0.9134.39%0.679.46%14.64%家電0.8760.67%0.439.17%-醫(yī)藥生物0.8652.34%0.509.10%15.40%汽車整車0.7753.52%0.438.45%12.03%汽車零部件0.7153.52%0.408.02%32.69%農(nóng)林牧漁0.6148.78%0.377.30%18.56%（注：空缺項為該行業(yè)2005年三季度整體虧損，無法計算市盈率。）關于Beta值的其他問題Beta值看似是一個很簡單的理念，但要準確度量投資風險還需要回答以下問 題：i

20、）相對于哪個市場的Beta？由于Beta度量的是個別股票對市場組合的系統(tǒng)風險貢獻（只有系統(tǒng)風險才應該 得到補償），因此，理論上講，市場主體投資人的可投資范圍決定了市場組合的選取?，F(xiàn)實中，對于不同的投資人市場組合的選取是不同的，相應計算出的Beta值也是不同 的。當外資主導市場時，Beta將是個別股票對全球投資組合的回歸系數(shù)；但在目前國 內(nèi)投資人占主導的市場上，我們?nèi)€別股票對上證指數(shù)的回歸系數(shù)。ii) 行業(yè)Beta還是公司Beta？我們的計算結果顯示，我國上市公司的行業(yè)Beta要比公司Beta穩(wěn)定，行業(yè) Beta對公司估值的解釋度也要比公司Beta強(大約在7080%水平)，因此，我們以行 業(yè)

21、Beta為基礎，在已知行業(yè)平均負債率的基礎上反推行業(yè)的無杠桿Beta(Unlevered Beta)，然后再通過公司負債率的調整，計算個別公司的杠桿性Beta：彳丁業(yè)無林，肝E#可=；1 一稅率M行業(yè)半塑哄率公司杠桿11丑那。=行業(yè)無杠桿1-ff業(yè)平均倒偵曜1-公司負債率電力行業(yè)深能源深南電魯能泰山Beta0.85461.0280.91471.292T14.026.386.234.31R-square79.73%44.88%43.72%27.10%Adj-R279.32%43.78%42.60%25.64%iii) 市場Beta還是經(jīng)營Beta？當市場有效時，市場Beta 一般較穩(wěn)定，可取個股

22、收益率對大盤收益率回歸后得 到的Beta值；當市場有效性較弱時，Beta值通常不穩(wěn)定，長期投資可參考經(jīng)營Beta， 如美國：經(jīng)營Beta=0.9832+0.08*單位營業(yè)利潤的風險-0.126*股利收益率+0.15債務 資本比+0.034*EPS增長率-0.00001*總資產(chǎn)上式反映了公司層面Beta的決定因素：經(jīng)營風險越大Beta越大，負債率越高 beta越大，增長率越大Beta越大，現(xiàn)金分紅越高Beta越小，資產(chǎn)規(guī)模越大Beta越 小。在確定了無風險收益率、風險溢價和Beta值的基礎上，我們就可以準確計算每 個行業(yè)和公司的資本成本了。資本成本越高的公司，在相同預期增長率的情況下要求的 折價

23、越高，市盈率越低；反過來，在相同市盈率下，資本成本越高的公司反映投資人預 期的增長率就越高。穩(wěn)態(tài)增長率估值模型，無論是永續(xù)增長模型、兩階段增長模型，還是三階段增長模型，都 假設行業(yè)、公司在長期內(nèi)不可能永遠保持高速增長一一在競爭市場中，超額利潤會驅使 潛在競爭者進入，使行業(yè)利潤趨向平均化，行業(yè)增長率最終將回歸到國民經(jīng)濟整體的長 期增長水平。在美國，實際GDP長期保持24%的增長率，名義GDP的增長率在46%水 平；中國，根據(jù)十六大規(guī)劃，到2020年我國將保持7.2%的平均增長率，此后降至4.7% 水平，平均來說長期增長率在6%左右。我們選取6%的穩(wěn)態(tài)增長率。穩(wěn)態(tài)分紅率共叩，偵n/yx卷皆耳，人冷

24、用找,*十尹叩.時懼早nRE WFE+ EoR + g十且-十尸十妒十廣）x（1一曷）根據(jù)公司財務理論，紅利是公司凈利潤中扣除再投資部分的收益，因此，隨著公司和行 業(yè)的成熟，高于資本成本的投資機會減少，相應地企業(yè)應增加分紅比例；而當公司進入 穩(wěn)態(tài)增長階段后，分紅率也由此進入一個相對穩(wěn)定時期，但此時的分紅水平已顯然區(qū)別 于高增長時期的分紅率。假設穩(wěn)態(tài)時的股權投資回報率就是凈資產(chǎn)收益率，則要實現(xiàn)gn的穩(wěn)態(tài)增長率， 需要以gn/ROE的凈利潤比率進行再投資，于是穩(wěn)態(tài)分紅率有如下公式：PIG的計算公式：W,瓦W”）】E次Q + g），一瓦/（1+打菖M + #T % 心 （1 -1/ 小 5$j Q%

25、 W 八”劉施J。十命T仕一&）ngPIG的應用PIG指標，揭示行業(yè)隱含增長率在表1中我們列出了行業(yè)Beta值和資本成本，并由此推算出每個行業(yè)的市場 預期增長率一一PIG，計算結果顯示：航空業(yè)的市場預期增長率最高，未來五年平均達到48%，這與消費升級的理念一 致，同時在人民幣升值預期下，航空企業(yè)的債務負擔將大幅減輕，從而對其利潤產(chǎn)生重 要貢獻；其他一些消費升級產(chǎn)業(yè)的也都有穩(wěn)步增長的預期，如社會服務與傳播（包括旅游、餐飲、傳媒等），市場預期增長26%，房地產(chǎn)，市場預期五年平均增長22%，零售21%， 機場16%，生物醫(yī)藥15%，造紙15%、食品飲料13%、汽車12%、金融保險11%。而一些與基礎

26、建設相關的行業(yè)，由于所處周期性階段不同，市場預期增長率也 有較大差異，如非金屬行業(yè)，市場預期增長39%水泥全行業(yè)的利潤從2000年的不 到10億增長到2004年的136億，年均增長率超過90%，目前行業(yè)處于周期性低谷， 但從房地產(chǎn)投資的整體增長趨勢看，未來成長勢頭仍很強勁；化工類行業(yè)的增長預期也 較好，石油加工及化學原料的預期增長率都在16%左右；機械類行業(yè)五年平均增長趨勢 良好，普通機械的市場預期增長率在20%左右，工程機械受宏觀調控沖擊，在14%左右； 但有色金屬行業(yè)的增速稍緩，不到10%，而鋼鐵行業(yè)的市場預期增長更是只有-6%。最后，基礎設施行業(yè)，總體呈穩(wěn)定增長趨勢，其中港口受貿(mào)易推動，

27、預期增長 在24%左右，機場16%，高速路15%，只有水運行業(yè)，受國內(nèi)大宗商品進口量下降及油價 上漲沖擊，預期增長率不到4%?？傮w來說，PIG指標在行業(yè)層面的預測是比較準確的，它為投資人和公司經(jīng)理 們對行業(yè)前景的判斷提供了有益的參考。但在公司層面，由于市場信息的不完全，存在 著低估和高估現(xiàn)象，而這也是資本市場的盈利空間所在。PIG指標通過對當前市場預期 的揭示，為投資人提供一種基于客觀數(shù)據(jù)的判斷依據(jù)。PIG指標，被低估公司的價值挖掘表2中我們列出了本期漂亮50的PIG指標值，從計算結果看，很多公司的市 盈率并沒有反映其超越行業(yè)平均水平的資源優(yōu)勢，存在著被低估的可能。同仁堂當前價 格中隱含的未來

28、五年市場增長預期僅為0.39%，但從醫(yī)藥行業(yè)的整體成長和中藥現(xiàn)代化、 國際化進程看，對公司的這一估值預期顯然是偏低的。類似的還有五糧液，市場預期增 長率僅為0.56%，與公司的穩(wěn)定增長前景相矛盾。另有一些公司，PIG值也較低，如上海汽車，-2.28%, G華泰，0.24%，這類公司的共同特點是所處行業(yè)（汽車、造紙等）正處于高投入的激烈競爭階段，未來五年不 斷擴張的融資需求可能會暫時降低公司的每股收益增長，但從長期看，前期的高投入正 是在打造未來行業(yè)霸主的準備。還有一些周期性行業(yè)的龍頭公司，如江西銅業(yè)和山東鋁業(yè)，市場預期的五年年 均增長僅為-4.02%和-9.38%，又如寶鋼-8.8%，武鋼-1

29、6.95%，這類行業(yè)正在或即將 進入周期性低谷，因此，市場預期的五年平均增長率為負數(shù)，但這與公司的長期增長趨 勢并不矛盾。但對于漂亮50中多數(shù)非周期性行業(yè)，市場預期增長率PIG確實能夠較好地反映 公司的真實成長，如中興通訊16.86%，萬科17.86%，聯(lián)通19.87%，上海機場14.03%， 上港集箱24.86%等，而海螺水泥42.36%、賽格三星41.91%、東方航空43.49%、南方航 空159.51%等的增長預期也與行業(yè)和公司特性一致。最后，我們在漂亮50的附榜里列出了部分行業(yè)內(nèi)PIG值較高的公司，這些是 市場預期在未來五年內(nèi)可能會有高成長性的企業(yè)，但是相對主榜里的公司，它們的規(guī)模 一

30、般較小，歷史短、業(yè)績波動性大，相應地抗風險能力較弱。這里，我們將其列入附榜， 作為漂亮50的后備隊伍和主榜公司進行競跑。表2漂亮50的PIG值（2006年1月 6日收盤價計算）同仁堂0.39%生物醫(yī)藥廣州藥業(yè)16.64%晨鳴紙業(yè)8.39%造紙消費升級華泰股份0.24%格力13.63%家電青島海爾4.74%通信設備中興通訊16.86%汽車上海汽車-2.28%長安汽車21.09%百聯(lián)股份19.15%零售大商股份18.52%蘇寧電器21.31%房地產(chǎn)萬科17.68%陸家嘴14.74%航空南方航空159.51%東方航空43.49%首創(chuàng)股份22.28%社會服務大眾交通13.10%消費升級招商銀行13.0

31、8%+金融中信證券42.27%壟斷優(yōu)勢通信服務中國聯(lián)通19.87%煤炭兗州煤業(yè)5.90%石油中國石化17.08%有色金屬江西銅業(yè)-4.02%山東鋁業(yè)-8.74%壟斷優(yōu)勢港口鹽田港12.63%上港集箱24.86%機場深圳機場8.06%上海機場14.03%高速皖通高速8.14%化工煙臺萬華23.02%鹽湖鉀肥3.18%鋼鐵寶鋼-8.22%武鋼-16.95%行業(yè)價值吸非金屬海螺水泥42.36%附工程機械振華港機8.73%三一重工13.89%紡織魯泰A-3.12%京東方-2.61%電子賽格三星41.61%43合計表3副榜公司（2006年1月6日收盤價計算）公司名稱PIG公司名稱PIG惠泉啤酒25.33

32、%中遠發(fā)展46.11%古越龍山33.74%海南航空82.94%華神集團30.42%西安飲食41.08%桐君閣73.22%歌華有線26.06%冠豪高新31.69%電廣傳媒89.37%寧波富達56.36%中青旅28.16%波導股份_南風化工52.68%西飛國際44.13%星新材料27.04%中通客車50.99%江南重工61.47%新世界31.75%美欣達12.37%杭州解百38.44%士蘭微32.14%PIG指標，高估公司的警示PIG指標的另一項用途就是對高估公司的警示，市盈率高的公司不一定被高估， 但市盈率高的公司也不一定就有高增長，關鍵是高市盈率背后的隱含增長率是否合理。表3中我們列出了截止1

33、2月15日，滬深300中市盈率最高的50家公司的價 格隱含增長率，即PIG指標。其中有綜合類公司8家，電子制造類7家（如果加上2家 通信設備制造企業(yè)，則整個電子行業(yè)在市盈率最高的50家公司中有9家），紡織服裝類公司4家，食品飲料類公司3家，化工類3家，其他的包括傳媒2家，房地產(chǎn)2家， 航空2家，高速路2家，家電2家，交通設備制造2家，軟件類公司2家，有色金屬 2家，但不包含以下行業(yè)的上市公司：鋼鐵、煤炭、機械（西北軸承市盈率100倍，但 未進入滬深300）、電力（汕電力市盈率111倍，但未進入滬深300）、金屬制品（方大 A的市盈率500多倍，但未進入滬深300）、機場、港口、水運、零售（武漢

34、中商市盈 率250倍，但未進入滬深300）。上述50家公司中，市盈率最高的當屬紡織服裝行業(yè)的江蘇陽光，1500倍市盈 率意味著180%的增長預期（換句話說，投資人預期該公司在五年后每股收益將從現(xiàn)在的 不到1分錢上升到0.24元）；其次是福田汽車，1200多倍的市盈率意味著190%的增長 預期，五年后每股收益增長到0.46元。而前50名中市盈率最低的是綜合類上市公司 粵富華，36倍市盈率意味著28.5%的增長預期和五年后0.31元的每股收益；其次是海 螺水泥，37倍市盈率揭示了 40%的增長預期和五年后1.3元的每股收益。總體來說， 所有五十家公司的市盈率都在36倍以上，但通過PIG指標我們看到

35、，有些公司的高市 盈率要部分歸功于行業(yè)整體的穩(wěn)定性一一投資人要求的資本成本和風險補償較低一一 及公司個體的財務安全性，但有些公司的高市盈率則要全部歸因于公司的高成長預期。 但即使是風險系數(shù)最小的公司，未來五年的預期增長率也在20%以上。如此高的增長預期是否都合理呢？這是個投資人仁者見仁、智者見智的問題， 而PIG指標的作用就是向投資人和上市公司的管理層們充分揭示這種隱含在價格信息 中的增長預期，以供參考。表3滬深300市盈率最高的50家公司的PIG值（以12月15日收盤價計算）收盤價每股收益攤?。?005,前向市盈率 價格隱含增長率（PIG） 股票代碼 股票名稱 所屬行業(yè)（200512-15）

36、（元） 第三季度）（元）600220江蘇陽光紡織服裝2.010.0011507.50182.29%交通運輸設600166福田汽車備制造業(yè)2.840.00171252.94189.33%600029南方航空航空2.60.0021928.57156.78%000503海虹控股綜合8.190.0225273.0064.46%600637廣電信息電子3.80.0113252.21105.05%600854春蘭股份家電3.770.013217.5085.55%600073G梅林食品飲料5.310.02199.1368.65%000886海南高速高速2.160.0082197.56107.50%600868梅雁股份綜合1.740.0068191.91108.07%000036華聯(lián)控股紡織服裝3.350.0139180.76105.67%000009深寶安A房地產(chǎn)2.310.0105165.0098.30%計算機設備000682東方電子制造2.080.01156.0068.29%交通運輸設000571新大洲A備制造業(yè)1.90.