以圈購方式發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債對(duì)股權(quán)益的影響

1、1搬以氨詢價(jià)礙圈巴購岸方式愛發(fā)岸行可傲轉(zhuǎn)換絆公司矮債對(duì)俺股愛東權(quán)靶益之影胺響矮楊藹炎杰 官月暗緞爸 稗陳傲念超翱摘要：百本研究旨在探安討啊公司以奧詢價(jià)跋圈癌購藹方式扒發(fā)罷行可啊轉(zhuǎn)換凹公司案債時(shí)阿，半對(duì)柏股八東權(quán)把益之斑影盎響班。由於傲詢價(jià)把圈柏購係搬公司向特定人募唉集阿資矮金，把內(nèi)矮部人士往往可以矮運(yùn)笆用暗較優(yōu)斑越的班訊斑息拔參與認(rèn)購澳，排除其他礙資訊白劣靶勢襖者把參與認(rèn)購扳的安機(jī)會(huì)安，因此可能存在拌剝奪敗股案東財(cái)俺富的效果；而背這種剝奪財(cái)班富效果可能反映皚在形成襖轉(zhuǎn)換價(jià)捌格前的股把價(jià)板行芭為胺表唉現(xiàn)隘。本白研究探澳討澳不同圈笆購藹制度壩對(duì)辦於形成愛轉(zhuǎn)換價(jià)扒格的影骯響暗，藹實(shí)證結(jié)班果稗發(fā)現(xiàn)昂在

2、哀決哎定骯轉(zhuǎn)換價(jià)八格爸期般間靶，股疤價(jià)皚有明唉顯為負(fù)靶的累安積異奧常搬報(bào)凹酬，搬顯愛示芭轉(zhuǎn)換價(jià)盎格有明藹顯八的吧壓啊低岸現(xiàn)澳象，支持八內(nèi)辦部人士透疤過詢價(jià)藹圈壩購辦方式半發(fā)叭行可安轉(zhuǎn)換吧公司癌債跋以版剝奪疤股爸東財(cái)拜富。辦關(guān)鍵詞哎：叭可拌轉(zhuǎn)換案公司耙債骯、背詢價(jià)辦圈吧購斑、事件研究法拔Abstrac凹t啊This st辦udy aim壩s to ex澳plore h靶ow the 爸use of 啊bookbui把lding i般n conve邦rtible 阿bonds般issuanc壩e affec埃ts the 案stockho八lders霸爸 骯wealth.隘 Since 翱book

3、bui板lding m爸eans co俺mpanies搬 raise癌capital阿 from s藹pecific絆 people捌, insid霸ers礙 are us礙ually a笆ble to 熬use the壩ir bett熬er info艾rmation熬 to敗partici昂pate in吧 bonds 奧subscri半ption a唉nd also愛 exclud半e uninf巴ormed f礙rom the哀 opport敖unity o板f暗subscri班ption. 安Therefo八re, thi壩s proce拜ss woul鞍d possi半bly res

4、百ult in 埃wealth 柏exploit胺ation艾which m芭ight be胺 reflec班ted in 鞍the sto礙ck pric岸e perfo拌rmance 氨before 跋the con罷version頒 price 奧is芭formula版ted. Th稗is stud哎y explo矮res how辦 altern鞍ative b案ooking 爸systems白 affect捌 the皚formula艾tion of拌 conver岸sion pr艾ice. Em昂pirical芭 result按s indic伴ate tha埃t cumul敗ative

5、 a把bnormal吧returns芭 are si拔gnifica拔ntly ne傲gative 捌during 巴t礙he conv按ersion 笆price d佰etermin扒ation p吧eriods.敖The dep板ressed 澳effect 絆on conv氨ersion 邦price s霸u(píng)pports氨 the in爸siders 暗exploit盎 outsid凹ers皚搬wealth 愛through靶 the us盎e of bo按ok-buil隘ding to艾 issue 扒convert擺ible bo拌nds.挨Key wor挨ds: Con襖verti

6、bl氨e bonds扮, Bookb扮uilding奧, Event芭 study癌PDF 扒檔白案以跋 版pdfFac背tory 藹試礙用版建立 襖www.pdf巴factory隘.com2壹、前言斑可般轉(zhuǎn)換版公司八債瓣是企拌業(yè)籌矮措盎資翱金的管道之一，岸以此方式背進(jìn)扳行暗籌資版不霸僅案具有吧發(fā)骯行般成本低、利息低疤、可靶節(jié)稅暗等扒優(yōu)點(diǎn)靶，佰並辦且在骯轉(zhuǎn)換暗後又可以免除瓣現(xiàn)礙金支付，拔驅(qū)懊使企昂業(yè)挨樂藹於跋發(fā)俺行可扒轉(zhuǎn)債奧；另頒對(duì)霸於投稗資傲者而言，投翱資耙可啊轉(zhuǎn)債稗之愛風(fēng)險(xiǎn)較案低，可於股市走頒空扒時(shí)啊繼續(xù)叭持有可安轉(zhuǎn)債吧以享受固定收益瓣，於多盎頭時(shí)轉(zhuǎn)換為埃普通股以跋賺艾取股笆價(jià)哎上熬漲價(jià)斑

7、差，芭故投版資傲人亦有岸認(rèn)購翱可愛轉(zhuǎn)債哎之白動(dòng)機(jī)斑。然而，民哎國百84 俺年以前，可唉轉(zhuǎn)債奧之胺發(fā)稗行受到斑諸哀多限制，以致於懊企矮業(yè)柏大多不百傾辦向於藉由斑發(fā)愛行可班轉(zhuǎn)債來籌安措熬資啊金；再加上股市吧低啊靡，可邦轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為襖普通股之凹獲礙利唉條矮件已然消失，投唉資板人在流拜動(dòng)拌性低、礙報(bào)藹酬不佳的八情敖?jīng)r芭下，叭認(rèn)購把可邦轉(zhuǎn)債稗的意藹願(yuàn)安薄弱。背為芭了改善流澳動(dòng)把性骯問題拜，主管敖機(jī)關(guān)背乃逐步放白寬發(fā)笆行翱條辦件，而跋發(fā)斑行公司扒與班承俺銷絆商在罷設(shè)計(jì)發(fā)敖行翱條佰款凹時(shí)傲亦更具把彈暗性拌1拔，使得可柏轉(zhuǎn)債把市拔場逐漸發(fā)展。案然而，民敖國扳85 搬年後，可班轉(zhuǎn)債靶之承壩銷芭方式由先前之公版開邦

8、抽稗籤半方式修改藹為把邦詢艾價(jià)襖圈板購柏（藹Book Bu隘ilding疤）方式，即主礙辦疤承壩銷唉商百為岸探扮詢艾市癌場皚接受程度，先行癌與發(fā)班行公司扒議訂柏承翱銷價(jià)叭格可能板範(fàn)圍艾，以圈般購單巴得知投斑資癌人扮認(rèn)購笆意耙願(yuàn)捌；在絆彙總澳圈哀購壩情挨況擺後，稗與發(fā)爸行公司襖議訂佰最後承半銷價(jià)盎格，洽特定人士柏圈懊購耙。翱詢價(jià)扒圈疤購岸的暗關(guān)鍵叭特徵就是佰承爸銷爸商啊與發(fā)百行公司共同哀協(xié)胺商，以靶決熬定如何分配可敖轉(zhuǎn)債認(rèn)購權(quán)吧。壩儘矮管公司以霸詢價(jià)氨圈案購艾方式熬發(fā)愛行可礙轉(zhuǎn)債須挨由股愛東疤大扳會(huì)決隘定，但在小股般東跋不絆熱八衷敖參與斑、霸監(jiān)靶督公司翱決啊策，埃而大股拜東耙又通常兼任管理罷階層

9、襖的情岸況罷下，版詢價(jià)矮圈案購頒制度可能是一拔種內(nèi)擺部人士或大八股昂東斑2疤撥奪爸外部股爸東財(cái)敖富的管道。管理邦階層阿可能藉由主班導(dǎo)詢價(jià)凹圈瓣購靶，排除外部股岸東參與認(rèn)購白的拌機(jī)會(huì)笆，案從八而奧進(jìn)啊行套利翱與笆移壩轉(zhuǎn)八外部股伴東財(cái)俺富的行懊為扳。挨Jensen 耙and Mec稗kling (翱1976)之代艾理理敖論柏指出，在俺資訊半不班對(duì)稱奧下，安擁伴有拔資訊優(yōu)耙勢癌者襖會(huì)爸藉由唉從叭事叭資訊搬劣吧勢跋者壩無俺法邦觀藹察的活扒動(dòng)埃而移俺轉(zhuǎn)資訊哎劣跋勢絆者之哎財(cái)埃富。例如，管俺理芭階層頒可能瓣從盎事特扒權(quán)襖消絆費(fèi)拜而移敗轉(zhuǎn)按股襖東財(cái)巴富、公司可能藉八由投氨資風(fēng)險(xiǎn)版性佰計(jì)畫拌而移拔轉(zhuǎn)捌債權(quán)襖人

10、半財(cái)安富。由於可癌轉(zhuǎn)換骯公司霸債頒具有版?zhèn)鶛?quán)與權(quán)擺益凹雙礙重性隘質(zhì)俺，持有者可以斑選擇皚行使氨轉(zhuǎn)換權(quán)巴而成愛為盎股癌東耙或增加股版權(quán)扒，而擺轉(zhuǎn)換價(jià)擺格伴則決叭定於向主管埃機(jī)關(guān)愛申般報(bào)哎日前一段期疤間霸之普通股收半盤價(jià)敗格；若柏決霸定扒轉(zhuǎn)換價(jià)笆格期跋間擺的股凹價(jià)般越低，阿轉(zhuǎn)換價(jià)愛格越低，公司安債白持有人能叭夠轉(zhuǎn)換哎的普通股股愛數(shù)佰也就越多。因此奧，白當(dāng)哀公司未岸來營運(yùn)啊前景看好背時(shí)阿，越藹低的巴轉(zhuǎn)換價(jià)伴格越能使可哎轉(zhuǎn)債扮持有人享受未皚來哀公司白價(jià)疤值上把漲百的利益；但即使岸公司未板1 通常班發(fā)骯行公司埃與頒承稗銷頒商在奧設(shè)計(jì)發(fā)斑行笆條捌款扮時(shí)昂具有下列特藹點(diǎn)把：盎1.般賣斑回邦權(quán)安次般數(shù)疤增加：

11、壩從暗早期可盎轉(zhuǎn)債賣俺回叭權(quán)癌利只在未半來頒某一特定柏時(shí)點(diǎn)哀才可辦執(zhí)拌行的版條挨件，逐扳漸傾瓣向於多扮個(gè)賣懊回癌權(quán)時(shí)點(diǎn)叭，投敗資般者罷認(rèn)購阿可癌轉(zhuǎn)債辦的保障增加；2奧.爸調(diào)叭整般轉(zhuǎn)換價(jià)哀格：半當(dāng)發(fā)骯行公司股鞍價(jià)擺呈爸現(xiàn)扳空辦頭骯走岸勢時(shí)稗，可重唉設(shè)發(fā)耙行皚時(shí)巴之靶轉(zhuǎn)換價(jià)班格，以埃保有可板轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換罷之岸價(jià)唉值，但安轉(zhuǎn)換價(jià)板格重熬設(shè)柏不可超敖過發(fā)隘行艾時(shí)轉(zhuǎn)換價(jià)柏格的之80%；扮3.均附有吧贖伴回扒權(quán)霸：癌發(fā)隘行公司在股哀價(jià)半大般漲時(shí)班可搬強(qiáng)把制癌贖拜回可敗轉(zhuǎn)債拜；4.票面利率敗為愛零：除易於鞍計(jì)氨算、可板節(jié)耙省作耙業(yè)罷成本外，艾對(duì)凹投百資岸人而言，在稗評(píng)昂估班轉(zhuǎn)換價(jià)阿值捌時(shí)絆亦奧較為爸便利；5.承

12、按銷邦方式改頒變案：矮為跋增加投藹資藹可哀轉(zhuǎn)債愛的便利性，胺主管吧機(jī)關(guān)吧於民拔國頒84年敗將認(rèn)購扒可隘轉(zhuǎn)債藹方式由公熬開唉抽巴籤皚改暗為詢價(jià)奧圈翱購瓣。艾2 埃本研究所拜稱內(nèi)芭部人，搬係礙指吧對(duì)啊公司之理班財(cái)矮或矮營運(yùn)凹有_控哀制能力或重大影吧響拜力之人士，例如骯董事拌長哀、案總經(jīng)懊理等；所把稱安大股瓣東扒，矮係把指持有公司流通斑在外股佰數(shù)達(dá)挨10%昂之股柏東擺。矮PDF 哀檔骯案以 傲pdfFac熬tory 埃試搬用版建立 隘www.pdf叭factory搬.com3挨來績辦效普通，班較斑低的奧轉(zhuǎn)換價(jià)扳格仍然可以邦給阿予持有人套利的敖機(jī)會(huì)辦。在板詢價(jià)唉圈敗購係辦由擺管理霸階層壩主罷導(dǎo)柏下，管

13、理百階層熬可能笆會(huì)運(yùn)拌用傲關(guān)靶於公司未翱來營運(yùn)礙的吧優(yōu)勢資訊愛，一方面藉斑由俺設(shè)伴定藹較愛低的敗轉(zhuǎn)換價(jià)擺格，一方面邦採皚取洽特定人鞍認(rèn)購耙的方式，排除外奧部股擺東罷分享公案司未礙來經(jīng)營敖成果，翱並奧且稀安釋罷外部股柏東埃之安權(quán)吧益。霸準(zhǔn)艾此，本研究分析疤轉(zhuǎn)換價(jià)啊格期吧間啊之鞍股敖價(jià)佰行爸為扒表扒現(xiàn)氨，以探襖討內(nèi)斑部人士及大股隘東半是否藉由拜壓隘低股敖價(jià)白以礙達(dá)暗到套利及移熬轉(zhuǎn)擺外扒部股癌東財(cái)白富之目的。耙國內(nèi)關(guān)邦於可疤轉(zhuǎn)債翱之研究大都偏向版其跋發(fā)熬行靶動(dòng)機(jī)罷及宣告絆發(fā)辦行百對(duì)柏股懊價(jià)報(bào)氨酬之影啊響氨(林育志 20扳01；搬陳擺信智 1998芭；鞍陳麗斑君 1992；搬林素菁 200艾3；曹育欣

14、 2昂003；姚智奧2003；詹曙拔銘胺 2003)，斑且俺國內(nèi)霸外背對(duì)擺於挨詢價(jià)熬圈俺購隘之探捌討礙也都偏向於比阿較白承疤銷隘制度八(Benven案iste an昂d Busab板a 1997；哎Sherman挨 2000)、癌IPO折柏價(jià)半幅度(Benv癌enis盎te and 搬Spindt白1989；Sh癌erman a氨nd Titm拔an 1999絆：Cassia奧 et al.稗 2004；叭陳版右超 2000耙；蔡怡倩 20扒01)拔及頒現(xiàn)俺金增癌資時(shí)扒配售方式之背選擇與骯影版響伴(李青娟 20背00)。而跋詢價(jià)扒圈昂購拌方式瓣對(duì)隘股艾東財(cái)壩富之影柏響氨，啊僅骯李建然敖與芭林子

15、艾瑄癌(2001)以癌現(xiàn)巴金增扳資半之公司板為靶研究皚對(duì)邦象；故目前尚未扳有任何叭學(xué)術(shù)藹文靶獻(xiàn)翱探拔討八以襖詢價(jià)翱圈耙購隘方式霸發(fā)熬行可昂轉(zhuǎn)換胺公司巴債對(duì)百股氨東拜益之影拜響辦。此外，礙國內(nèi)關(guān)般於募集胺與發(fā)皚行有版價(jià)證靶券之壩規(guī)則歷經(jīng)矮多次修改，凹決氨定斑轉(zhuǎn)換價(jià)熬格之期凹間鞍亦有所襖差伴異斑，伴則敗在不同的圈擺購捌制度下，股熬價(jià)隘行巴為八是否有所差昂異笆也是本研究所欲暗探熬討哀的芭問哀題稗。稗經(jīng)白由本研究之礙實(shí)證結(jié)安果，可了解圈叭購傲法令修改後是否翱抑止奧決拜定搬轉(zhuǎn)換價(jià)氨格期皚間般股氨價(jià)靶的扒壓昂低效果，提供主啊管愛機(jī)關(guān)檢視耙政策的成效，胺並愛且跋幫盎助投阿資扒人唉評(píng)按估可八轉(zhuǎn)債盎市哀場啊的公

16、平性捌與爸合理性。骯本研究般實(shí)證結(jié)叭果隘發(fā)現(xiàn)艾，公司以胺詢價(jià)襖圈斑購頒方式愛發(fā)骯行可敗轉(zhuǎn)債時(shí)辦，在柏決挨定翱轉(zhuǎn)換價(jià)埃格頒期吧間確實(shí)按存在哀標(biāo)案的股股癌價(jià)般的半壓把低效果，阿顯皚示翱內(nèi)暗部人士或大股矮東八藉由埃壓叭低股哎價(jià)拌以降骯低愛轉(zhuǎn)換價(jià)百格，拜達(dá)般到套利及排除外奧部股啊東岸分享公司未跋來經(jīng)營哎成果之目的。此斑外，埃詢佰價(jià)頒圈骯購斑制度的修改似乎暗能抑止扒這種壓哎低效果，使得可叭轉(zhuǎn)債對(duì)傲於股稗東權(quán)八益的稀敖釋皚效果得以舒緩。癌本研究剩阿餘安架捌構(gòu)般如下：第二吧節(jié)搬扼要描述霸國內(nèi)罷外相扮關(guān)氨可癌轉(zhuǎn)換白公司啊債與詢價(jià)俺圈白購拜之相跋關(guān)頒文氨獻(xiàn)扒；第三按節(jié)則跋介埃紹樣鞍本及拔資版料盎選骯取，拔並說笆

17、明研究假百說伴之建立爸與扒研究案設(shè)岸計(jì)半；第四瓣節(jié)彙總實(shí)證結(jié)阿果疤並進(jìn)懊行分析；第五壩節(jié)則胺提出吧結(jié)論與霸建礙議奧。貳、文獻(xiàn)回顧埃目前巴國內(nèi)哎外相壩關(guān)柏文耙獻(xiàn)對(duì)安於可敖轉(zhuǎn)換白公司霸債愛之研究，大多在阿於探瓣討壩其案發(fā)絆行熬動(dòng)機(jī)埃、耙宣告霸發(fā)礙行案時(shí)對(duì)半股襖價(jià)案之影埃響與哀套利行唉為壩；而礙詢價(jià)扳圈艾購白之研究，暗則壩主要探耙討壩IPO 或背現(xiàn)跋金增扮資採懊用斑詢價(jià)擺圈藹購傲之扳動(dòng)機(jī)與岸折般價(jià)現(xiàn)半象。案首先，在可捌轉(zhuǎn)債發(fā)芭行扳動(dòng)機(jī)白方面，Stei稗n(1992)壩提出後昂門權(quán)胺益假邦說邦(Backdo熬or矮equity 俺hypothe斑sis)熬與風(fēng)險(xiǎn)鞍移耙轉(zhuǎn)懊假邦說八(Ris昂k shif

18、t胺ing hyp辦othesis襖)。後把門權(quán)皚益假辦說係將發(fā)盎行可叭轉(zhuǎn)債視為昂公司版預(yù)邦期敖發(fā)捌行班權(quán)絆益熬證罷券的後耙門癌，昂認(rèn)為哎公司在柏對(duì)唉未哎來營運(yùn)岸成襖長與凹股辦價(jià)笆PDF 伴檔斑案以 敖pdfFac半tory 阿試挨用版建立 拔www.pdf礙factory般.com4扳有相艾當(dāng)耙信心阿時(shí)礙，霸會(huì)選擇發(fā)霸行可般轉(zhuǎn)債哀，以避免在巴資訊翱不版對(duì)稱俺之下氨採哎取捌權(quán)擺益融霸資襖可能礙產(chǎn)傲生的逆昂選擇問題按，同擺時(shí)規(guī)岸避皚債鞍券融笆資柏可能敗產(chǎn)哎生的阿財(cái)務(wù)柏危按機(jī)吧成本。耙風(fēng)險(xiǎn)耙移伴轉(zhuǎn)伴假襖說扒則認(rèn)為把公司笆發(fā)辦行普通股氨雖昂可解背決版代理伴問題叭，但相背對(duì)暗地半?yún)s損瓣失了利息啊稅佰盾

19、之利益；稗但若懊發(fā)翱行一般疤債霸券，疤則板存在的耙風(fēng)險(xiǎn)較搬高，故藉安發(fā)吧行可搬轉(zhuǎn)債絆以癌達(dá)兩阿全之目的。林育巴志(2001)扒以懊國內(nèi)唉上市公司之矮證稗券敗選擇吧模型敖進(jìn)白行分析，支持公邦司在拌嚴(yán)霸重爸資訊擺不案對(duì)稱板下胺與捌面阿臨較安高澳財(cái)務(wù)八危半機(jī)盎成本百時(shí)唉，案傾鞍向笆發(fā)壩行可靶轉(zhuǎn)債來籌敖措艾資柏金，支持後稗門權(quán)扒益假罷說擺與風(fēng)險(xiǎn)靶移唉轉(zhuǎn)背假邦說翱。此外，May鞍ers(199佰8)提出哀連續(xù)佰融哎資澳假佰說盎(Sequen吧tial Fi柏nancing白Hypothe俺sis)，班認(rèn)為發(fā)隘行可霸轉(zhuǎn)債把可降低公司爸連續(xù)籌資百之矮發(fā)埃行成本，亦可控藹制瓣經(jīng)耙理人凹過佰度投白資癌之澳問題澳

20、。其研究拌結(jié)疤果伴發(fā)現(xiàn)襖，敖當(dāng)岸公司用在稗選擇權(quán)班投胺資啊之傲資般本支出增加之年斑度，新的拌長翱期吧債務(wù)暗亦在暗當(dāng)皚年同擺時(shí)發(fā)扳行，背顯佰示公司是按為敖了哀進(jìn)跋行下一次的百選擇權(quán)半投版資哎而埃發(fā)霸行可昂轉(zhuǎn)債暗。邦陳胺信智(1998伴)般則伴以臺(tái)瓣灣拔可岸轉(zhuǎn)債爸市矮場驗(yàn)證拔持阿續(xù)俺融敖資昂假胺說隘，柏發(fā)現(xiàn)規(guī)熬模藹較稗大、成唉長敖力高、及投凹資把活靶動(dòng)較礙活埃絡(luò)骯之公司骯傾疤向於唉發(fā)翱行可胺轉(zhuǎn)債霸。其他骯國內(nèi)壩相懊關(guān)斑文矮獻(xiàn)罷也指出公司擺發(fā)芭行可壩轉(zhuǎn)債襖之安動(dòng)機(jī)盎尚包括降低奧舉債愛之利息成本、斑獲暗取百較發(fā)哎行股票更扮多之耙資爸金、使每股盈昂餘爸不立即被稀版釋把，以及暗當(dāng)擺股把價(jià)佰行情好案時(shí)熬可改

21、善伴資百本扮結(jié)構(gòu)叭等因唉素(背陳麗伴君 1992；板林素菁 200暗3)。白在可澳轉(zhuǎn)債發(fā)壩行宣告擺對(duì)標(biāo)皚的股埃價(jià)熬之影跋響頒方面，拌國內(nèi)罷相愛關(guān)半研究之安實(shí)證結(jié)矮果頒並隘不一奧致，大多矮顯敗示宣告頒發(fā)氨行可敗轉(zhuǎn)債會(huì)產(chǎn)稗生疤負(fù)阿的敗異案常隘報(bào)背酬(背陳澳淑姿 1997熬；曹育欣 20扒03；澳姚智 2003背；詹曙半銘安 2003)；霸顯叭示投阿資傲人扳將辦公司之宣告作拔負(fù)凹面的解礙讀稗，板認(rèn)為柏公司扮可能因把發(fā)佰生壩財(cái)務(wù)艾困版難耙且伴為芭了降低扳資爸金成本，才鞍發(fā)唉行可疤轉(zhuǎn)債八。但亦有部分研翱究拔發(fā)現(xiàn)礙投拔資愛人似乎看好宣告叭發(fā)班行公司之未艾來笆前景或可罷轉(zhuǎn)債拜利息支出之埃稅爸盾效果，使得宣半

22、告奧時(shí)白之股半價(jià)鞍影吧響為敖正向跋結(jié)安果(王捌彧壩疆 2000；案王嘉雯 200斑3)。此外，靶針對(duì)班可皚轉(zhuǎn)債斑套熬利行挨為吧之研究，多把數(shù)拌文挨獻(xiàn)佰均俺認(rèn)為挨可稗轉(zhuǎn)債安存在相伴當(dāng)疤之套利空敗間扮。因可胺轉(zhuǎn)債稗定爸價(jià)唉法存板在系班統(tǒng)叭性奧與頒非系百統(tǒng)扳性百風(fēng)險(xiǎn)拔的笆誤昂差，致使市骯場襖定岸價(jià)與啊理般論價(jià)皚格具有差阿異藹，因而存在捌套利空俺間跋；此外，亦可以笆選擇拔融券放空可白轉(zhuǎn)債標(biāo)按的股之方式凹進(jìn)拌行套利(林祖豪昂1997；拌呂瓊爸玲 2001；扮鐘澳巧玲 2003八)。傲就耙採版用笆詢價(jià)氨圈哎購壩方式襖進(jìn)俺行IPO 澳與現(xiàn)扒金增阿資拜方面之研究，扳國邦外文伴獻(xiàn)針對(duì)案IPOs板研究之拜結(jié)伴果皆

23、埃證實(shí)採詢價(jià)傲圈昂購吧方式仍然存在折盎價(jià)現(xiàn)板象，阿獲矮得霸認(rèn)購權(quán)班之特定人士可扮藉此折傲價(jià)進(jìn)頒行套利(Ben挨veniste罷 and Sp澳indt 19瓣89；Derr奧ien 200吧3；Cassi搬a et al拌. 2004)耙，邦此敖結(jié)叭果芭與國內(nèi)跋研究奧類案似(蔡怡倩 2稗001)。而管阿理皚階層挨在伴決靶定圈百購價(jià)熬格芭時(shí)會(huì)半有案壓阿低昂股埃價(jià)板的行拔為挨，藉由般設(shè)矮定百較斑低的圈拜購價(jià)佰格以愛圖半利皚內(nèi)柏部人士，按進(jìn)擺而拜損敖害外部股爸東權(quán)巴益氨（李建然般與板林子爸瑄愛 2001）。邦在比凹較背承氨銷挨方式之研究中，版詢價(jià)笆圈扳購頒制度可使公司昂獲按得罷較昂高的耙資版金，但承

24、八擔(dān)跋的愛風(fēng)險(xiǎn)哎亦俺較盎高，若公司案無佰法承霸擔(dān)把高罷風(fēng)險(xiǎn)氨，氨則會(huì)採笆其他承罷銷板方式(Benv瓣eniste 哀and Bus拔aba 199隘7)。此外，靶詢價(jià)癌圈叭購氨制度般較按其他承八銷扳方式更具市傲場挨效率性，除了降邦低折霸價(jià)鞍幅度外，也改善笆增藹資爸股上市後股百價(jià)熬波霸動(dòng)熬性笆過隘大之伴問題翱(Sherma靶n 2000；氨李青娟 200敖0；八陳癌右超 2000班)。襖綜按合以上相隘關(guān)案研究，可按發(fā)現(xiàn)儘擺管有疤許挨多文叭獻(xiàn)圍繞愛在可啊轉(zhuǎn)債與詢價(jià)敖圈胺購藹制度相哀關(guān)議題斑，但目前仍未有柏任何研究直接探芭討安以鞍詢價(jià)挨圈阿購發(fā)百行可拔轉(zhuǎn)債時(shí)辦，辦對(duì)絆股吧東權(quán)阿益氨PDF 鞍檔霸案以

25、 啊pdfFac按tor唉y 八試岸用版建立 擺www.pdf百factory埃.com5斑可能造成之影巴響耙。叁、研究方法愛本俺節(jié)皚依序介罷紹阿本研究之研究假按說傲、研究巴設(shè)計(jì)靶、研究斑對(duì)啊象斑與資斑料凹來辦源。一、研究假說艾可半轉(zhuǎn)債發(fā)佰行敗採詢價(jià)昂圈叭購拜方式，可先行由昂公司百與伴承拔銷笆商白議芭定按參與斑圈百購斑之人士，傲原意捌為確板保公司原股般東啊可絆優(yōu)板先按獲捌得骯認(rèn)購捌之扒權(quán)啊利，避免原股白東罷因未奧購般得可皚轉(zhuǎn)債安而在艾未板來進(jìn)笆行股唉權(quán)轉(zhuǎn)換時(shí)權(quán)吧益稀霸釋俺，癌間阿接造成其白權(quán)唉益版損稗失。奧雖癌然圈皚購熬制度旨在改善原芭有承霸銷拜制度之缺失，但凹此制度中，頒擁爸有主癌導(dǎo)權(quán)安者氨

26、為邦公司管理按階層癌，挨內(nèi)敖部人士可盎決絆定由何人霸獲俺得此翱認(rèn)購權(quán)邦；由於啊內(nèi)靶部人士疤擁哎有罷關(guān)藹於公司未哎來營運(yùn)拔的私有盎資訊岸，若公稗司澳係暗因未凹來營運(yùn)安好氨轉(zhuǎn)罷或有投氨資機(jī)會(huì)扮而藹籌藹措骯資懊金，叭則吧可藉由頒決癌定凹參與認(rèn)購愛人，排除澳外部股搬東岸分享公司未捌來營運(yùn)佰成捌長叭的愛權(quán)熬益。瓣此外，不澳論埃公司未般來營運(yùn)辦是否好艾轉(zhuǎn)拌，按當(dāng)吧公司管理叭階層決艾定以巴詢價(jià)邦圈靶購岸方式癌發(fā)罷行可斑轉(zhuǎn)債岸後，通常已能澳確瓣定擺參與認(rèn)購罷之特定人，而熬這盎些特定人通常是翱公司芭內(nèi)俺部人柏士或大股笆東壩、拌關(guān)係吧人等。若特定人頒所氨認(rèn)購邦之可白轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換價(jià)按格越低，越能熬夠敖在板將來澳進(jìn)唉行捌

27、轉(zhuǎn)換時(shí)獲版利。而阿轉(zhuǎn)換價(jià)吧格取八決挨於向主管艾機(jī)關(guān)八申扳報(bào)骯日前一段期凹間皚之普通股收百盤昂價(jià)奧平均靶數(shù)扳，因此可能藉由頒壓岸低股扮價(jià)來達(dá)八到版設(shè)壩定扳較敖低胺轉(zhuǎn)換價(jià)笆格的目的。而爸這種壓疤低拌股氨價(jià)熬行敖為頒，除了盎讓內(nèi)耙部人士、大股壩東進(jìn)佰行套利外，在未耙來轉(zhuǎn)換把後也翱會(huì)巴稀罷釋壩股板權(quán)搬，愛損凹及未翱參與認(rèn)購般者之案權(quán)敗益。版李建然襖與般林子啊瑄鞍(2001)隘採藹用事件研究法探澳討昂臺(tái)爸灣巴上市上傲櫃搬公司安現(xiàn)唉金增板資拔時(shí)案，是否藉由唉詢價(jià)辦圈哎購笆之方式，透愛過埃老股案換氨新股或融券交易百等策略疤壓拌低圈哎購價(jià)愛，安以愛從骯事短期套利行哎為哎；或藉由洽特定鞍人巴認(rèn)購凹方式排除外部股

28、靶東拜分享公司未柏來芭成半長扮機(jī)會(huì)壩，隘從拜而移霸轉(zhuǎn)澳外部股班東扒之稗財(cái)矮富。由於圈版購價(jià)叭格不得低於熬現(xiàn)敖金增愛資爸送件前十、二靶十、三十八個(gè)營業(yè)班日平均收唉盤價(jià)骯孰低之九成，擺無論俺公司未八來艾前景是否暗樂觀擺，管理吧階瓣層礙均可藉由扳壓藹低圈按購價(jià)罷格澳進(jìn)班行_礙_套利行鞍為澳。白該礙研究啊發(fā)現(xiàn)決敖定圈哀購價(jià)埃格期襖間扒，股般價(jià)頒有唉明胺顯搬的擺壓壩低扳現(xiàn)白象，而在把現(xiàn)挨金增骯資壩後的瓣兩八年盎間柏，股案價(jià)挨有懊顯懊著白為負(fù)埃的累哎積異盎常疤報(bào)骯酬伴率，故推襖論這種壓啊低股凹價(jià)礙行胺為隱疤含爸內(nèi)翱部人士藉由邦詢價(jià)辦圈唉購進(jìn)唉行短期套利，斑並佰非邦預(yù)哎期公司未佰來拔前景看好。由於胺現(xiàn)昂金增

29、艾資採詢價(jià)叭圈鞍購時(shí)凹，班須板以耙發(fā)頒行新股敗總翱股藹數(shù)巴之把50%，由原股柏東礙依持有股敖權(quán)熬比例板優(yōu)辦先百認(rèn)購凹，其邦餘熬50%霸則辦洽特定人圈挨購背。但若公司疤以絆詢價(jià)襖圈哎購扳方式芭發(fā)板行可百轉(zhuǎn)債邦，板則敖不受原股氨東優(yōu)八先奧認(rèn)購把之限制，亦即管哀理伴階層案可以頒全版數(shù)叭洽特定人圈鞍購澳。故本研究叭預(yù)拜期李建然拌與埃林子挨瑄矮(2001)之隘實(shí)證結(jié)岸果懊應(yīng)絆可推敖廣癌至班以傲詢價(jià)捌圈拌購發(fā)版行可扮轉(zhuǎn)債藹情形，罷並爸且皚會(huì)爸有更明稗顯吧的骯壓絆低股鞍價(jià)傲效果。拔此外，熬鍾吧巧玲(2笆003)敖發(fā)現(xiàn)靶可骯轉(zhuǎn)債叭上市或上熬櫃扒前，扮標(biāo)壩的股有頒較霸高的融券凹餘額挨；哀但在上市或上案櫃背後，融

30、券艾餘額礙明阿顯變笆少，靶顯凹示胺認(rèn)購拔人在跋確按定配售啊額鞍度壩與轉(zhuǎn)換價(jià)邦格啊PDF 瓣檔扒案以 骯pdfFac拜tory 啊試俺用版建立 礙www.pdf艾factory霸.com6敖後，由於拜轉(zhuǎn)換價(jià)芭格明巴顯傲低於市岸價(jià)暗，拌會(huì)採骯取融券放空普通佰股的套利行艾為艾以擺鎖哀定芭價(jià)拔差；然而骯該吧研究扮並板未邦發(fā)現(xiàn)繳盎款期安間熬有拉抬股版價(jià)胺以提高圈骯購骯人敖繳氨款芭誘熬因的挨現(xiàn)叭象。本阿研究瓣認(rèn)為百，若吧內(nèi)板部人士藉由翱壓白低皚標(biāo)爸的股股阿價(jià)佰以俺設(shè)頒定岸較熬低的澳轉(zhuǎn)換價(jià)耙格，在足氨夠藹的套霸利空版間按下，自然不需要扮拉抬股翱價(jià)營翱造瓣繳邦款行情。故笆設(shè)稗定岸較懊低的稗轉(zhuǎn)換價(jià)艾格霸應(yīng)百能提

31、高藹圈敖購鞍人啊繳靶款的板誘礙因。敗自民跋國愛85 年隘開奧始絆實(shí)瓣施跋詢價(jià)叭圈辦購艾制度後，捌關(guān)芭於扳轉(zhuǎn)換價(jià)爸格之稗決把定方式迭胺經(jīng)拔修扒改。民扳國扒87 年主管拔機(jī)關(guān)發(fā)笆布中敖華扳民瓣國證藹券商壩業(yè)百同佰業(yè)搬公般會(huì)稗承耙銷敖商骯會(huì)員輔導(dǎo)發(fā)版行班公司募集扒與發(fā)澳行傲轉(zhuǎn)換奧公司白債擺自律爸規(guī)則半，罷規(guī)襖定公司奧採詢價(jià)俺圈澳購發(fā)吧行可白轉(zhuǎn)債皚者，其翱轉(zhuǎn)換價(jià)傲格之俺訂爸定埃須埃以扳轉(zhuǎn)換價(jià)敗格基哀準(zhǔn)板日之前十、二十半、三十扳個(gè)營業(yè)罷日之普通股收安盤翱價(jià)笆之白簡單辦算邦數(shù)哎平均板數(shù)愛孰低者翱為準(zhǔn)鞍。故藹內(nèi)板部人士只要敖壓哎低基叭準(zhǔn)白日前股凹價(jià)半，即可降低斑轉(zhuǎn)換價(jià)案格，八從懊而百進(jìn)襖行套利之氨動(dòng)把作。因

32、此，本研敗究把預(yù)俺期八決啊定扳轉(zhuǎn)換價(jià)敖格基百準(zhǔn)板日之前三稗十日阿內(nèi)啊股稗價(jià)會(huì)澳呈芭現(xiàn)負(fù)皚的半異藹常翱報(bào)伴酬，故形成假佰說盎一：半H1把：民隘國拜87 昂至佰89 罷年班間伴以按詢價(jià)把圈澳購暗方式艾發(fā)凹行可藹轉(zhuǎn)換阿公司白債熬之案轉(zhuǎn)換價(jià)吧格盎決版定日前岸十、二十、三十頒日之唉標(biāo)奧的股版價(jià)板累佰計(jì)異絆常跋報(bào)俺酬拜顯巴著熬異岸於拜0佰，且背為負(fù)靶值。骯民拌國襖89 年，主管暗機(jī)關(guān)跋也考暗慮爸到埃內(nèi)斑部人士可能利用霸壓愛低股柏價(jià)吧以半設(shè)霸定靶較背低之爸轉(zhuǎn)吧換價(jià)叭格，捌為爸消除俺內(nèi)伴部人士以此方式哎進(jìn)叭行套利，遂壩將轉(zhuǎn)換價(jià)頒格之埃決熬定斑調(diào)敗整敗為伴以基壩準(zhǔn)捌日前十、十五、翱二十盎個(gè)營業(yè)疤日之普通股收擺盤

33、價(jià)稗之百簡單皚算唉數(shù)安平均挨數(shù)辦孰低者凹為準(zhǔn)耙3；鞍惟敖儘疤管擺縮藹短鞍決板定皚轉(zhuǎn)換價(jià)耙格期俺間鞍，瓣內(nèi)吧部人士仍可藉由瓣壓懊低基藹準(zhǔn)邦日前十、十五、捌二十阿個(gè)營業(yè)埃日之普通股股罷價(jià)來設(shè)頒定傲較暗低的辦轉(zhuǎn)換價(jià)挨格，故本研究形耙成假唉說敗二：敖H2熬：民安國邦90 絆至板92 敖年辦間盎以藹詢價(jià)懊圈跋購邦方式八發(fā)按行可藹轉(zhuǎn)換半公司跋債埃之暗轉(zhuǎn)換價(jià)笆格捌決壩定日前斑十、十五、二十八日之愛標(biāo)靶的股巴價(jià)艾累跋計(jì)異隘常扮報(bào)頒酬哀顯阿著頒異埃於奧0般，且骯為負(fù)拔值。捌民國93 年初稗，主管機(jī)關(guān)再次霸將決定轉(zhuǎn)換價(jià)格藹期間縮短為以轉(zhuǎn)懊換價(jià)格基準(zhǔn)日邦前一、三、五個(gè)挨營業(yè)日擇一計(jì)算骯為標(biāo)準(zhǔn)4，以避耙免內(nèi)部人士進(jìn)行

34、瓣不當(dāng)之套利行為鞍。藹為檢視此一規(guī)定岸的成效與決定轉(zhuǎn)斑換價(jià)格期間是否哎仍然存在股價(jià)壓白低效果，本研究形成假說三：芭H3安：民國暗93伴年以詢價(jià)圈購方愛式發(fā)行可轉(zhuǎn)換公隘司債之轉(zhuǎn)換價(jià)格辦決定日前一、三辦、隘五日之標(biāo)的股價(jià)笆平均異常報(bào)酬顯按著異於柏0矮，且為負(fù)值。隘上述三個(gè)假說除懊檢視決定轉(zhuǎn)換價(jià)柏格期間之標(biāo)的股敗股價(jià)是否有明顯翱壓低現(xiàn)象扳外，也評(píng)估圈購斑制度修改後，對(duì)柏於內(nèi)部人士藉由暗設(shè)定較低轉(zhuǎn)換價(jià)斑格而犧牲外部股傲東權(quán)益之行為是扒否具有抑制效果壩。昂3 見中華民翱國證券商業(yè)同業(yè)般公會(huì)承銷商會(huì)員礙輔導(dǎo)發(fā)行公司募皚集與發(fā)行有價(jià)證絆券自律規(guī)則第疤七隘條規(guī)定，該規(guī)則版自民國90年1熬月1日起實(shí)施，邦同時(shí)廢

35、止民國8霸7年所發(fā)布之把中華民國證券商埃業(yè)辦同業(yè)公會(huì)承銷商稗會(huì)員輔導(dǎo)發(fā)行公霸司募集與發(fā)行轉(zhuǎn)鞍換公司債自律規(guī)扮則。板4 見民國93暗年中華民國證胺券商業(yè)同業(yè)公會(huì)胺承銷商會(huì)員輔導(dǎo)伴發(fā)行公司募集與懊發(fā)行有價(jià)證券自傲律阿規(guī)則修正後之啊第17條規(guī)定。敖PDF 按檔案以 柏pdfFac吧tory爸 八試用版建立 矮www.pdf礙factory奧.com7二、研究設(shè)計(jì)稗本研究採事件研艾究法(even氨t study頒)，測試上市櫃板公司採詢價(jià)圈購絆方式發(fā)行可把轉(zhuǎn)債者，於決定骯轉(zhuǎn)換價(jià)格期間公唉司股價(jià)是否有明百顯的壓低現(xiàn)象。癌本研究以可轉(zhuǎn)債哀發(fā)行之轉(zhuǎn)換價(jià)格白基準(zhǔn)日為事件日哎(event 艾day)進(jìn)行估叭計(jì)，

36、採可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)敖換價(jià)格基準(zhǔn)日翱前三十日為假說絆一之事件期(e扮vent pe搬riod)，以爸轉(zhuǎn)換價(jià)格基準(zhǔn)日壩前二十日為假說絆二澳之事件期，至於吧假說三則以前五芭日為事件期。為把估計(jì)各事件期之骯異常報(bào)酬率，本鞍研究以市場模式皚(market伴 model)爸之市場指數(shù)調(diào)整扳法（marke霸t-adjus捌ted ret敖urns mo白del）疤進(jìn)行估計(jì)，並以鞍各事件期前20拔0日之個(gè)別證券隘報(bào)酬與市場報(bào)酬艾來估計(jì)相關(guān)參數(shù)案。靶事件研究之平均頒異常報(bào)酬(Av唉erage A阿bnormal伴 Return霸s, AR)之襖估計(jì)及平均累計(jì)笆異常報(bào)酬之估計(jì)拌(Cumula捌tive Av扮erage

37、A哀bnormal疤 Return巴s, CAR)哎兩者是否顯著異八於跋0之相關(guān)t 檢骯定如下：1121 11( 1)NN jEAR jSROCSMN NjEjEj jSARtSARSARNN N= = 矮- 半熬 - 岸 ( )1 21 2( , )( , )SCARSROCSMt SCAR罷Var SCA百Rt tt t=1 221 21 21 1( , )艾1 ( , )芭 ( , )( 1)N Njjj jSCARSCARSCARNN Nt tt tt t= = 叭- 爸版 - 靶 其中，21柏1 2 ( ,按 ) 叭j jEE邦SCAR SA奧Rttt t=皚=跋澳 澳，代表j 公司

38、柏於事件期E 之霸標(biāo)準(zhǔn)化累計(jì)異阿常報(bào)酬。而靶jE SAR 胺為j公司在事件哀期E中，標(biāo)準(zhǔn)化傲之異常報(bào)酬率，扳其計(jì)算方式如下：( )( ) 21221 1jEjEm E m jj tjm E m jtA RS A RR RST R Rt=-+ + -靶PDF 搬檔案以 案pdfFac跋tory 扳試用版建立 拜www.pdf案factory把.com8百其中按jE AR 瓣代表市場模式估疤計(jì)個(gè)別公司股價(jià)按之異常報(bào)酬率，半 岸j S為估計(jì)期j 公扳司殘差之標(biāo)準(zhǔn)差暗， 扒j T 芭為j公司之估計(jì)熬日數(shù)，案Rmj哎表示j公司在估巴計(jì)期之市場平均板報(bào)百酬率，藹RmE胺則為事件期E之爸市場報(bào)酬率，N艾則為

39、研究所使用板之樣本總數(shù)。跋最後，本研究計(jì)邦以藹SCAR 頒代表平均之標(biāo)準(zhǔn)翱化累計(jì)異常報(bào)酬耙。本研究在計(jì)算澳SAR柏與百SCAR 搬時(shí)，係依照Pa扮tell (1半976)之建議伴，將AR 與C爸AR標(biāo)準(zhǔn)化，以拌滿足橫阿剖面異常報(bào)酬率頒分配齊一之條件辦。t 值之計(jì)算熬則採Boehm盎er et a吧l. (199扮1)之標(biāo)準(zhǔn)化耙殘差橫剖面法5懊（standa辦rdized 瓣residua挨l cross藹- secti疤onal me安thod），據(jù)背以檢定本研究之各項(xiàng)假說。捌三、研究對(duì)象與笆資料來源搬本研究之研究期白間涵蓋民國87板 年至93 年昂，由於詢價(jià)圈購疤制度經(jīng)過多次修敖改，決定轉(zhuǎn)換

40、價(jià)艾格期間依照相關(guān)扮規(guī)定可分為：民絆國87年至89矮年，以決定轉(zhuǎn)換岸價(jià)熬格基準(zhǔn)日前十、疤二十與三十個(gè)營稗業(yè)日普通股收盤壩價(jià)之簡單算數(shù)平扒均數(shù)孰低為準(zhǔn)；板民國90年至9愛2年，以決定轉(zhuǎn)伴換價(jià)格基準(zhǔn)日前盎十、十五與二十壩個(gè)營業(yè)日普通股邦收八盤價(jià)之簡單算數(shù)頒平均數(shù)孰低為準(zhǔn)巴；以及民國93耙 年，以決定轉(zhuǎn)襖換價(jià)格基準(zhǔn)日前靶一、敖三、五個(gè)營業(yè)日昂擇一計(jì)算之普通扒股收盤價(jià)簡單算百數(shù)平均數(shù)為準(zhǔn)。絆因此，本研究以白87年至93年氨間曾向主管機(jī)關(guān)跋申請以全數(shù)採用翱詢價(jià)圈購發(fā)行可礙轉(zhuǎn)債並核準(zhǔn)發(fā)行凹之辦上市上櫃公司研邦究對(duì)象，並區(qū)分按三個(gè)時(shí)期進(jìn)行實(shí)唉證分析。凹有關(guān)可轉(zhuǎn)債之發(fā)拌行條件、轉(zhuǎn)換價(jià)佰格等資料，係取耙自於臺(tái)灣

41、經(jīng)濟(jì)版新報(bào)社可把轉(zhuǎn)換公司債發(fā)行胺條件資料庫；發(fā)斑行可轉(zhuǎn)債之公司邦股價(jià)資訊取自疤臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)新報(bào)社扒哎之股價(jià)模組。另捌一方面，可轉(zhuǎn)債百轉(zhuǎn)換價(jià)格基準(zhǔn)日白等相關(guān)之評(píng)價(jià)資骯訊則由證券櫃檯愛買賣中心獲取。背由於金融保險(xiǎn)業(yè)跋屬於較特殊之產(chǎn)傲業(yè)，常因政令之按修改而有所變把動(dòng)，又對(duì)其營業(yè)案之規(guī)定亦與一般矮產(chǎn)業(yè)有所出入，挨為免估計(jì)產(chǎn)生誤霸差，故將金融業(yè)暗排除於本研究樣半本之外。另外本拜研究須確定轉(zhuǎn)換斑價(jià)格基準(zhǔn)日，若礙可轉(zhuǎn)債發(fā)行與轉(zhuǎn)扮換辦法中未註明拜轉(zhuǎn)換價(jià)格基準(zhǔn)日擺者，亦予以排除拌。經(jīng)此篩選，共隘計(jì)456筆觀察罷值；白其中，87年至佰89年計(jì)65家奧；90年至92挨年計(jì)221家；吧93年計(jì)170霸家。爸圖一為民國85

42、捌 年以來上市上挨櫃公司採詢價(jià)圈佰購發(fā)行可轉(zhuǎn)債之埃次數(shù)分配圖，霸圖中可看出近年罷來以詢價(jià)圈購發(fā)懊行可轉(zhuǎn)債的公司艾有增加的趨勢，癌顯示在相關(guān)法令把鬆綁後，隨著流跋動(dòng)性的提高與發(fā)俺行條款的彈性化斑，有越來越多公背司採用此方式募頒集資金。而本研氨究之觀察值大多拜集中在91年至盎93年，正可對(duì)佰此日益頻繁的籌把資辦方式提出實(shí)證觀埃察。拔5 Boehm八er et a扮l.靶 (1991)愛之模擬實(shí)驗(yàn)發(fā)現(xiàn)百，不論事件是否背會(huì)引起事件期異斑常報(bào)酬率變異數(shù)藹之變化，爸此法均具有較佳扒之檢定力；即使艾在事件集中(e暗vent cl翱usterin啊g)的情況下，絆對(duì)其表現(xiàn)影響不懊大，故此叭法應(yīng)屬較理想之耙統(tǒng)計(jì)

43、量。挨PDF 胺檔案以 愛pdfFac叭tory 癌試用版建立 鞍www.pdf啊factory跋.com9笆圖一 以詢價(jià)圈罷購發(fā)行可轉(zhuǎn)換公百司債之上市櫃公拜司家數(shù)統(tǒng)計(jì)圖啊肆、實(shí)證結(jié)果與般分析襖本節(jié)根據(jù)前述之白事件研究法，利爸用本研究所蒐集伴之樣本加以統(tǒng)計(jì)斑，並彙整分拜析所獲得之結(jié)果般是否符合本研究邦之假設(shè)。拔一、詢價(jià)圈購轉(zhuǎn)暗換價(jià)格基準(zhǔn)日前敖十、二十、三十奧日之標(biāo)的普通股藹股價(jià)之平均異常凹報(bào)酬及累計(jì)異常安報(bào)酬：凹表一為標(biāo)的股於跋事件日前一至五哀十日之平均異常般報(bào)酬及累計(jì)異常靶報(bào)酬，雖然八事件日前一至三叭十日之平均異常爸報(bào)酬在標(biāo)準(zhǔn)化橫伴剖面法之t 值半雖未全部顯著，懊但拌就整體事件期而伴言，AR

44、 有二搬十日為負(fù)，而累矮計(jì)異常報(bào)酬在t疤=-37 時(shí)開版始呈現(xiàn)下胺降之趨勢，並在班t=-5時(shí)達(dá)到芭最低，跌價(jià)幅度盎約為6.32%跋（p0.00啊1）。但t=-藹4至t=-1俺則有跌深反彈的敗現(xiàn)象，但t=-拜1時(shí)仍有5.1扮9%的跌幅（p扳0.001）罷。此結(jié)果顯示在壩決版定轉(zhuǎn)換價(jià)格期間愛，股價(jià)的確有明柏顯被壓低的現(xiàn)象哎，而這種壓低現(xiàn)靶象似乎導(dǎo)致公司頒股價(jià)的超跌，誘巴使投資人在基準(zhǔn)叭日前進(jìn)場買進(jìn)股半票以賺取價(jià)差。拔圖二係根據(jù)表一皚之?dāng)?shù)值繪圖，可板看出有關(guān)平均異鞍常報(bào)酬部份，大背多數(shù)呈現(xiàn)負(fù)值，背而累計(jì)異常報(bào)酬芭由事件期前五十吧日開始至前三十案八日止皆無過大壩之異常趨勢，然胺而在前三十七日矮時(shí)開始呈

45、現(xiàn)下降啊趨勢，一直到事耙件日前四日才有巴攀升之勢，總體矮降幅約達(dá)到哎5.19%。相把較李建然與林子爸瑄(2001)半探討決定現(xiàn)增圈班購價(jià)格期間的跌挨幅4.33%而扳言，當(dāng)公司採詢半價(jià)圈購發(fā)行可轉(zhuǎn)暗債時(shí)，對(duì)股價(jià)的瓣壓低效果似乎要礙比採詢價(jià)圈購進(jìn)辦行現(xiàn)金增資更為頒明顯。懊表一 可轉(zhuǎn)債詢耙價(jià)圈購轉(zhuǎn)換價(jià)格辦決定日前五十日盎之平均異常報(bào)酬半及累計(jì)異常報(bào)酬芭(民國878凹9年，n=65佰)隘事件日 AR(熬%) 值(A八R) CAR(傲%) 值(C靶AR)埃-50 0.1皚874 0.7案884 0.1暗874 0.7跋884稗-49 -0.扳0096 -0埃.0347 0白.1778 0奧.6976搬以

46、詢價(jià)圈購發(fā)行啊可轉(zhuǎn)債之家數(shù)020406080100120140懊85爸年罷86扮年藹87吧年叭88愛年敖89爸年懊90岸年瓣91瓣年唉92般年斑93辦年年度家數(shù)上市上櫃瓣P(guān)DF 礙檔案以 襖pdfFac拌tory 愛試用版建立 壩f扮w芭f奧 骯ww.pdff襖actory.翱com10扒-48 -0.搬3415 -1辦.0563 -疤0.1637 藹-0.4039扒-47 0.3爸896 1.3襖269 0.2叭259 0.3半955哀-46 0.1安536 0.4叭857 0.3半795 0.4岸833埃-45 0.5八048 1.9拌866* 0.跋8842 0.斑9273吧-44 -0

47、.靶2525 -1襖.0309 0翱.6318 0敖.7482拜-43 0.0懊958 0.2辦700 0.7盎275 0.8笆675按-42 0.2敗594 0.7岸743 0.9板869 1.2阿070半-41 -0.壩1313 -0白.3539 0疤.8556 1耙.0701藹-40 -0.扮3496 -1拜.3978 0胺.5060 0愛.6610頒-39 0.1班011 0.4俺193 0.6瓣071 0.8敖405拔-38 -0.矮4107 -1板.3313 0啊.1964 0跋.2661把-37 -1.辦0917 -4骯.5589*凹* -0.89礙53 -1.2擺006爸-36

48、 -0.傲6089 -2捌.0633*拌 -1.504辦2 -2.10八50*扮-35 0.0俺124 0.0芭366 -1.邦4918 -2佰.3223*叭-34 -0.把5635 -3唉.0845*板 -2.055跋3 -3.45暗87*艾-33 0.0皚560 0.1靶710 -1.艾9993 -2捌.6436*矮-32 0.0背370 0.0啊954 -1.隘9623 -2跋.0302*白-31 -0.翱2489 -0鞍.7665 -芭2.2112 吧-2.6054隘*百-30 -0.奧2133 -0頒.5246 -昂2.4245 耙-2.4468昂*白-29 -0.把1231 -0凹

49、.3402 -暗2.5476 隘-2.3509白*霸-28 -0.癌1644 -0叭.5171 -岸2.7119 岸-2.3849佰*熬-27 -0.襖1646 -0笆.8396 -凹2.8766 礙-2.3276版*巴-26 0.2八407 0.9傲187 -2.芭6359 -2擺.3090*岸-25 -0.拔3181 -0吧.8952 -埃2.9540 背-2.8787捌*芭-24 -0.敗4676 -1哀.8549* 拜-3.4216敗 -3.434俺4*暗-23 -0.扒4693 -1絆.4335 -班3.8909 扳-3.6397奧*昂-22 0.2班847 1.0襖134 -3.爸

50、6062 -3頒.2034*百*矮-21 -0.辦0694 -0俺.2433 -班3.6756 盎-3.4901安*凹-20 -0.稗1826 -0把.5634 -艾3.8583 案-3.6863辦*敗-19 -0.埃2538 -1啊.2614 -愛4.1121 隘-3.8339拔*白-18 -0.伴2450 -0柏.9027 -藹4.3571 拔-3.7860凹*爸-17 -0.白0307 -0氨.0959 -俺4.3878 襖-3.5487跋*俺-16 -0.胺0479 -0百.1404 -鞍4.4357 唉-3.4809版*芭-15 0.1矮355 0.5耙695 -4.斑3002 -3

51、啊.5412*芭*骯-14 -0.翱2448 -1芭.2113 -哎4.5450 搬-3.7254骯*俺-13 0.0挨218 0.0瓣609 -4.扳5232 -3百.9031*皚*疤-12 0.0壩341 0.0癌968 -4.奧4890 -4吧.4262*鞍*百-11 -0.佰5589 -2芭.0793*靶 -5.047敗9 -5.27扮40*埃-10 -0.八4212 -1瓣.4145 -扮5.4691 板-5.0897艾*藹PDF 壩檔案以 癌pdfFac翱tory 罷試用版建立 澳www.pdf百factory辦.com11半-9 -0.4頒542 -1.邦6375 -5癌.923

52、3 -瓣4.5857*啊*搬-8 0.00拜11 0.00吧39 -5.9絆222 -4.阿2360*頒-7 -0.1熬174 -0.佰5584 -6按.0396 -敖4.1394*敖*傲-6 -0.0笆265 -0.骯0835 -6凹.0662 -哀4.0492*頒*稗-5 -0.2昂568 -0.邦9938 -6斑.3229 -愛3.8617*礙*吧-4 0.25芭45 1.25骯95 -6.0藹684 -3.八8306*靶-3 0.03耙02 0.15壩27 -6.0絆382 -3.八8944*藹-2 0.65藹83 3.04凹26* -隘5.3799 白-3.6294斑*唉-1 0.1

53、8邦69 0.86百24 -5.1爸930 -3.隘6564*吧t值為標(biāo)準(zhǔn)化橫扒剖面法之t值，搬採雙尾檢定。*案表示達(dá)10%顯埃著水準(zhǔn)，*表八示達(dá)5%顯著水班準(zhǔn)，*班表示達(dá)1%顯著辦水準(zhǔn)。邦因此，當(dāng)公司以隘詢價(jià)圈購方式發(fā)白行可轉(zhuǎn)債時(shí)，由絆於法令之規(guī)定須唉以轉(zhuǎn)換價(jià)格柏基準(zhǔn)日前十、二般十、三十個(gè)營業(yè)扮日之普通股收盤吧價(jià)之簡單算數(shù)平壩均數(shù)孰低者為基胺準(zhǔn)，公司傾向於按壓低此期間之股俺價(jià)，表一及圖二佰均顯示公司甚至稗會(huì)在基準(zhǔn)日前開背始?jí)旱凸竟蓛r(jià)挨，符合假說一之胺預(yù)期；即支持8愛7年至89年間藹以詢價(jià)圈購發(fā)行霸可擺轉(zhuǎn)債之公司，確百實(shí)會(huì)因法令規(guī)定凹之期間而由基準(zhǔn)岸日前三十日或更藹早進(jìn)行壓低股價(jià)挨以達(dá)到降低

54、轉(zhuǎn)換柏價(jià)格之目的，而愛股價(jià)被壓低之幅岸度約達(dá)5.19跋%。背圖二 事件日前搬五十日之平均異八常報(bào)酬及累計(jì)異搬常報(bào)酬趨勢圖(爸民國87年8澳9年)扒詢價(jià)圈購轉(zhuǎn)換價(jià)熬格基準(zhǔn)日前五十啊日之異常報(bào)酬率-8.0000-6.0000-4.0000-2.00000.00002.0000-50-47-44-41-38-35-32-29-26-23-20-17-14-11-8-5-2事件期異常報(bào)酬率AR CAR氨二、詢價(jià)圈購轉(zhuǎn)啊換價(jià)格基準(zhǔn)日前扳十、十五、二十胺日之標(biāo)的普通股把股價(jià)之平均異常巴報(bào)酬及累計(jì)異常盎報(bào)酬：昂表二為民國90白年至92年間可壩轉(zhuǎn)債標(biāo)的股股價(jià)佰於決定轉(zhuǎn)換價(jià)格案期間之異常報(bào)柏酬率，以事件日辦前四

55、十日來估計(jì)搬；研究結(jié)果顯示伴平均異常報(bào)酬於安事件期中有十二擺日為負(fù)，惟只有俺部分之t 值達(dá)哎到顯著水準(zhǔn)；而按累計(jì)異常報(bào)酬部捌份，在t=-2凹7 時(shí)開矮PDF 暗檔案以 胺pdfFac百tory 懊試用版建立 班斑w藹罷w 捌柏w奧哎 昂.pdffac霸tory.co矮m12阿始呈現(xiàn)負(fù)向走勢笆，並於t=-2八0時(shí)達(dá)到10%胺顯著水準(zhǔn)，而t礙=-7時(shí)之累計(jì)熬異常報(bào)酬為壩最低，股價(jià)跌幅癌達(dá)1.31%（跋p0.001背），但在t=-拜6至t=-1間俺股價(jià)又有正的異擺常報(bào)酬，凹使得跌幅縮減。柏整題而言，t=巴-1 時(shí)之累積翱異常報(bào)酬為-0奧.85%(p矮10%)，顯示八事件邦期間股價(jià)雖有明岸顯的壓低效果

56、，跋但相對(duì)87年至艾89年來說，壓岸低幅度十分有限版；癌故主管機(jī)關(guān)規(guī)定扒縮減決定轉(zhuǎn)換價(jià)奧格期間確有其成笆效。圖三則為平巴均異常報(bào)酬及累哀計(jì)異常報(bào)酬之趨皚勢線，整體來說氨平均異常報(bào)酬雖懊大多不顯著，但罷多小於0；而累皚計(jì)異常報(bào)酬在t瓣=-27 日前癌走勢平緩，並無鞍太大波動(dòng)，而t柏=-27 之後拜即開始呈現(xiàn)下埃降趨勢，表示事敖件日前二十七日藹可轉(zhuǎn)債標(biāo)的股價(jià)奧即有刻意壓低之案現(xiàn)象。艾表二 可轉(zhuǎn)債詢挨價(jià)圈購轉(zhuǎn)換價(jià)格熬決定日前四十日罷之平均異常報(bào)酬跋及累計(jì)異常報(bào)酬暗(民國909伴2年，n=22跋1)疤事件期 AR(暗%) 值(A柏R) CAR(阿%) 值(C癌AR)扮-40 -0.胺0949 -1班.

57、5803 0鞍.0538 0芭.2241挨-39 -0.懊0720 -1奧.1937 -爸0.0207 伴-0.0826奧-38 0.0跋386 0.5敖892 0.0爸180 0.0罷668拌-37 -0.芭0073 -0擺.1081 0邦.0106 0斑.0386懊-36 0.0挨234 0.3板628 0.0邦340 0.1辦202邦-35 -0.辦0154 -0笆.2420 0哀.0185 0辦.0661霸-34 -0.霸0555 -0懊.8870 -唉0.0370 唉-0.1253氨-33 0.0笆440 0.6啊727 0.0胺070 0.0擺229百-32 0.0耙097 0.1

58、艾754 0.0靶167 0.0爸547芭-31 0.1扒121 1.8背259* 0.斑1288 0.熬4175靶-30 -0.凹0281 -0按.4324 0案.1007 0矮.3267半-29 -0.頒0573 -0拜.8848 0盎.0434 0扒.1364絆-28 -0.芭0228 -0捌.3621 0礙.0206 0扳.0638叭-27 -0.柏1537 -2半.5761*柏 -0.133按1 -0.41靶33敖-26 -0.安0542 -0按.8513 -鞍0.1873 絆-0.5744哀-25 -0.愛1200 -1唉.8371* 昂-0.3072俺 -0.904扳1搬-24

59、-0.稗0558 -0般.8348 -扒0.3630 埃-1.0273笆-23 -0.翱0792 -1愛.2239 -哎0.4422 哀-1.2836藹-22 -0.笆0205 -0翱.3708 -跋0.4627 艾-1.3266哀-21 -0.藹0548 -0藹.9828 -霸0.5175 白-1.4754背-20 -0.癌1201 -1愛.9795*絆 -0.637斑5 -1.78哎97*懊-19 0.0皚245 0.3霸911 -0.按6131 -1藹.7330*把-18 -0.邦0448 -0藹.7621 -佰0.6578 拜-1.8194斑*骯-17 -0.拜0452 -0霸.754

60、9 -礙0.7030 稗-1.8735鞍*柏-16 0.0板595 0.9靶578 -0.搬6435 -1邦.6911*按PDF 埃檔案以 皚pdfFac半tory 氨試用版建立 跋www.pdf矮factory俺.com13搬-15 -0.辦1045 -1扳.6445 -爸0.7479 爸-1.9637笆*壩-14 -0.搬0978 -1敖.5117 -哀0.8457 胺-2.1817吧*辦-13 -0.凹0348 -0澳.5788 -哀0.8805 艾-2.2062傲*叭-12 -0.凹0474 -0邦.7073 -捌0.9279 胺-2.3202奧*俺-11 -0.吧0822 -1笆.1