利率市場交易策略：預(yù)期待進一步確認(rèn)

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250006 一宏觀基本面：經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇 3 HYPERLINK l _TOC_250005 制造業(yè)平穩(wěn)增長，供給強于需求 3高頻物價數(shù)據(jù)跟蹤 4 HYPERLINK l _TOC_250004 其他高頻數(shù)據(jù)跟蹤 5 HYPERLINK l _TOC_250003 匯率跟蹤 6 HYPERLINK l _TOC_250002 二、資金面跟蹤：月初流動性向好 7 HYPERLINK l _TOC_250001 人行公開市場操作 7貨幣市場 8三、利率產(chǎn)品：繼續(xù)調(diào)整 9二級市場：利率反彈 9期限利差：利差走擴 10 HYPERLINK l _TOC_2500

2、00 四、債市走勢預(yù)判：預(yù)期待進一步確認(rèn) 11圖圖 ：工業(yè)企業(yè)利潤同比增速 4圖 ：豬肉價格監(jiān)測 4圖 ：商務(wù)部蔬菜類價格環(huán)比（） 5圖 ：十大城市商品房成交及可售套數(shù) 6圖 ：人民幣匯率中間價及離岸市場即期匯率 7圖 ：人行資金回籠投放（億） 8圖 ：shibor走勢（ ） 8圖 ：銀行間回購利率走勢（） 9圖 ：國債收益率（） 9圖 ：國開債收益率（） 10圖 ：國債期限利差（） 10圖 ：金融債期限利差（） 一 宏觀基本面：經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇交易策略1. 制造業(yè)平穩(wěn)增長，供給強于需求5 月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PM）為1，僅低于上月0.1 個百分點，保持平穩(wěn)，也高于歷史同期水平。生產(chǎn)繼續(xù)

3、加快，產(chǎn)指數(shù)為527，高于上月0.5 個百分點，制造業(yè)生產(chǎn)擴張有所快從行業(yè)情況看農(nóng)副食品加工食品及酒飲料精制茶黑色屬冶煉及壓延加工通用設(shè)備鐵路船舶航空航天設(shè)備等行業(yè)生指數(shù)均高于上月，且處于540及以上較高景氣水平。需求則有放緩，新訂單指數(shù)為513，低于上月0.7 個百分點。進出口景度方面，新出口訂單指數(shù)為483，低于上月2.1 個百分點，回至臨界點以下國外訂單減少或?qū)Ρ驹碌某隹谟兴绊戇M口數(shù)為509，較上月上升0.3 個百分點，進口需求仍強，疊加價因素，5 月進口或仍維持強勢。價格指數(shù)仍在上升，再創(chuàng)新高，要原材料購進價格指數(shù)和出廠價格指數(shù)分別為728和606，于上月5.9 和3.3 個百分點。

4、從行業(yè)情況看，石油煤炭及其他燃加工黑色金屬冶煉及壓延加工有色金屬冶煉及壓延加工等上行業(yè)兩個價格指數(shù)均高于730，其中黑色金屬冶煉及壓延加工出廠價格指數(shù)連續(xù)三個月高于800。由于生產(chǎn)的加快，本月采指數(shù)為519，高于上月0.2 個百分點，原材料庫存與產(chǎn)成品庫均有所下降。從企業(yè)類型來看，大、中型企業(yè)PI 分別為51.8和51.1，高上月0.1和0.8個百分點其中生產(chǎn)指數(shù)分別為538和532于上月1.0 和1.8 個百分點，表明制造業(yè)大、中型企業(yè)生產(chǎn)保持長勢頭。小型企業(yè)PMI 為48.8，低于上月2.0 個百分點，降至縮區(qū)間，反映出制造業(yè)小型企業(yè)持續(xù)增長的動力仍顯不足。非制造業(yè)方面擴張力度有所加大。5

5、 月份，非制造業(yè)商務(wù)活動指為552%，高于上月03 個百分點，升至較高景氣區(qū)間。服務(wù)業(yè)務(wù)活動指數(shù)為54.3比上月微落0.1個百分點但高于年內(nèi)均值1 個百分點，在五一假期帶動下，服務(wù)業(yè)消費維持活躍。建筑業(yè)務(wù)活動指數(shù)為601，高于上月27 個百分點，建筑業(yè)擴張動力強。5 月綜合PI 產(chǎn)出指數(shù)為542，高于上月04 個百分點，表明我國企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動總體延續(xù)穩(wěn)步擴張態(tài)勢構(gòu)成綜合PMI產(chǎn)出數(shù)的制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)分別為 52.7%和 2，均保持回升。請務(wù)必閱讀尾頁重請務(wù)必閱讀尾頁重要聲明4圖 1：官方制造業(yè)PMI和財新制造業(yè)PMI 圖 1：官方制造業(yè)PMI和財新制造業(yè)PMI 數(shù)據(jù)來源：

6、wind，上海證券研究所2. 高頻物價數(shù)據(jù)跟蹤豬肉價格持續(xù)回落4月豬肉價格下降21.4降幅比上月擴大3.0個百分點影響下降約09個百分點。隨著豬肉供給的持續(xù)恢復(fù)，豬肉價格大下降，豬肉下行周期顯現(xiàn)。圖 2：豬肉價格監(jiān)測60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所官方官方MI個省市個省市平均價生豬周個省市平均價豬肉周財新MI財新MI榮枯線榮枯線交易策略交易策略交易策略蔬菜價格低位波動從4 月CPI數(shù)據(jù)來看，鮮菜環(huán)比下降8.8，降幅收窄，同比上漲 3.漲幅擴大3.1個百分點整體來看由于蔬菜的大量上市蔬菜價格低位波動。圖 3：商務(wù)部蔬菜類價格環(huán)

7、比（）15.0010.005.00-5.00-10.00-15.00數(shù)據(jù)來源：wind，其他高頻數(shù)據(jù)跟蹤房地產(chǎn)：成交高位趨穩(wěn)從我們所監(jiān)測的十大重點城市商品房可售套數(shù)以及可成交套數(shù)來看，成交趨穩(wěn)，庫存有所回落。1月周平均成交回落至400萬方右2月由于春節(jié)假期因素周平均成交為240萬方2021年3份，全國30大中城市的周成交規(guī)模平均為4007萬方。、5月成交規(guī)模均穩(wěn)定在400萬方一線。6月初成交提高至460萬方。月多地房地產(chǎn)調(diào)控政“打補丁完善意味著樓市調(diào)控仍在加碼和升級。3月以來，北上廣深等一線城市房地產(chǎn)市場再現(xiàn)密集調(diào)控收緊，部分城市房地產(chǎn)政策不斷加大。一線城市圍堵炒房資金，旨在降溫樓市然而樓市泡

8、沫沉疴已非一日市場投機氣氛仍很強烈在上海有投資者利用查房系統(tǒng)的漏洞繞過限購政策在深圳部分開發(fā)商通過精裝修捂盤惜售漲價針對樓市調(diào)控中的漏洞多地出臺了多項有針對性的完善措施針對樓市局面調(diào)控漸成體系化三道紅線是針對企業(yè)的房貸集中（即上限控制是針對銀行的；長效機制是針對政府的。不過,整體來看，樓市虛火仍旺，疫情后樓市成交持續(xù)活躍，疫情期間壓制的成交需求在疫情解除初期得到集中釋放另外疫情帶來的貨幣寬松直接刺激了樓市投機熱情在中央一再強調(diào)宏觀風(fēng)險和市場嚴(yán)控情況下由于資本對房地產(chǎn)市場的依賴地方政府銀交易策略 行資本等各方對樓市利益的高度一致性樓市價格在各方努力維持堅挺。從整體走勢上看成交持續(xù)位于疫情前的正常

9、區(qū)間的上方表明市活躍度仍然較高調(diào)控政策還不得放松從前期成交規(guī)模變化勢及政策基調(diào)看未來成交仍會高位延續(xù)樓市成交新平衡區(qū)或升到新階梯高度，高房價對實體經(jīng)濟的傷害必將進一步加大。圖 ：十大城市商品房成交及可售套數(shù)900000.00800000.00700000.00600000.00500000.00400000.00300000.00200000.00100000.000.009000.00 十大城市 十大城市商品房可售套數(shù)十大城市商品房成交套數(shù)7000.006000.005000.004000.003000.002000.001000.000.00數(shù)據(jù)來源：in，匯率跟蹤月4日，人民幣中間價為6

10、.4072元，較前一日大跌261個基點，連續(xù)三天貶值突破6.4元關(guān)口全周累計下跌390個基點上人民幣先漲后跌針對人民幣的快速升值央行終于出手上調(diào)融機構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率2個百分點減少外匯供給緩解人民升值壓力而隨后公布的美國就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)強勁美國5月ADP業(yè)人數(shù)增加97.8萬大幅超出預(yù)期分8萬較4月經(jīng)修正后的（65.4萬大幅增長創(chuàng)下自去年6月以來最大增幅美聯(lián)儲緊貨幣預(yù)期上升美元指數(shù)反彈人民幣跌幅加大但隨后公布布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預(yù)期美元指數(shù)沖高回落短期來看人幣快速升值進程被打斷，或進入雙向波動階段。但我們認(rèn)為海內(nèi)外疫情形勢差異決定的中外經(jīng)濟和金融走勢決定了2021年人民幣的中期堅挺走勢，疫情后世界經(jīng)

11、濟重心向中國轉(zhuǎn)移趨勢不變?nèi)嗣駧诺倪@波升值趨勢仍未結(jié)束未來只是節(jié)奏放緩并短時增加波動按照利率平價理論和國際金融形勢變化人民幣匯率升值程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)未夠按照疫情對經(jīng)濟的沖擊及疫情后中美兩國交易策略間經(jīng)濟的不同走勢國際資本青睞人民幣資產(chǎn)市場力量應(yīng)該處推動人民幣強力升值狀態(tài)市場也逐漸認(rèn)識到由于海內(nèi)外經(jīng)濟勢變化以及中外利差的長期存續(xù)資本流入趨勢明顯人民幣率有堅實的穩(wěn)定基礎(chǔ)。基于人民幣國際化和經(jīng)濟力量對比變化市場已一致認(rèn)為人民幣率趨勢上“穩(wěn)中偏升”長期方向不變中國如能克服樓市泡沫對國經(jīng)濟可持續(xù)增長的損害而成功實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級基于國際經(jīng)濟金融和政策政治環(huán)境的變化按照人民幣匯率的市場價值和歷史格以及人民幣國際化的發(fā)展方

12、向穩(wěn)中偏升就是未來人民幣匯的不可逆轉(zhuǎn)走勢。圖 5：人民幣匯率中間價及離岸市場即期匯率中間價:美元兌人民幣中間價:美元兌人民幣日美元兌人民幣(:即匯率盤價日7.0006.5006.0005.5005.0004.5002011820111201042012720120201132010520130201232011620108201012012520117201122012011820111201042012720120201132010520130201232011620108201012012520117201122010520129201212011420107201022012520118

13、2011120104201272012020115201082010120124201172011020202202272022020213202052022920222202142020920202數(shù)據(jù)來源：wind，二、資金面跟蹤：月初流動性向好1. 人行公開市場操作上周央行開展了500 億元逆回購，而上周有0 億元逆回購到期因此全口徑實現(xiàn)零凈投放上周央行仍然延續(xù)了佛系投放操作跨月后資金重回寬松資金利率回落上半月干擾較少資金預(yù)計仍將維持寬松而下半月隨著繳稅以及年中時點的臨近預(yù)計資金波動將有所增加能否打破當(dāng)前佛系投放局面仍要看資金的緊張程度市場利率是否會大幅偏離政策利率本周將有500億元逆回

14、購到期，央行大概維持全額對沖。請務(wù)必閱讀尾頁重請務(wù)必閱讀尾頁重要聲明8圖 6：人行資金回籠/投放（億）20000.0015000.0010000.005000.000.00000.00圖 6：人行資金回籠/投放（億）20000.0015000.0010000.005000.000.00000.00000.00000.00數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所2. 貨幣市場上周hibor除隔夜外，均有所回落。圖 7：shibor走勢（ ）7.00006.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所表 1 shibor漲跌情況數(shù)據(jù)來

15、源：wind，上海證券研究所SHIBOR 1MSHIBOR 2WSHIBOR 1WSHIBOR O/N2.37702.1002.18702.1750最新利率( )-0.701.709.5032.30昨日漲跌(bp)-2.70-26.60-9.100.90本周漲跌(bp)貨幣投放貨幣投放貨幣回籠N 日貨幣回籠N 日2W 日貨幣凈投放貨幣凈投放1W 日1W 日1M 日交易策略交易策略圖 9：國債收益率（ ）中債國債到期收益率年日中債國債到期收益率年圖 9：國債收益率（ ）中債國債到期收益率年日中債國債到期收益率年日中債國債到期收益率年日中債國債到期收益率年日中債國債到期收益率0年4.50004.0

16、0003.50003.00002.50002.00001.50001.0000數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所請務(wù)必閱讀尾頁重要聲明920125上周回購利率以回落為主。圖 8：銀行間回購利率走勢（ ）10.0008.0006.00上周回購利率以回落為主。圖 8：銀行間回購利率走勢（ ）10.0008.0006.0004.0002.0000.000000數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所三、利率產(chǎn)品：繼續(xù)調(diào)整1. 二級市場：利率反彈上周國債收益率除1 年期起外有所反彈。1 年期國債較前一周下行 1.66BP 至2.3934，3 年期上行43P 至2.8087，5 年期國債較前一周上行4.3BP

17、為2.97467年期國債上行2.22BP至.807，10年期國債上行1BP至3.95。201212010320117201302011120123R001日R014日201R001日R014日201182013120122012520102012R007日R1M日201R007日R1M日201120127201120123交易策略20218201交易策略202182020120213202092 202202092 20231請務(wù)必閱讀尾頁重請務(wù)必閱讀尾頁重要聲明10上周以國開債為代表的政策性金融債收益率除一年期外小幅上行。 1 年期國開金融債收益率較前一周下行1.6BP 至2.375，3 年

18、期上行2.3BP 至3094，5 年期國開金融債收益率上行2.2P 為 3.621，7 年期上行1.9BP 至.279；10 年期上行3.5BP 至3.5288。圖 10：國開債收益率（ ）6.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000-1.000數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所2. 期限利差：利差走擴國債方面主要期限利差走擴主要由于短端下行其余上行所致。圖 11：國債期限利差（ ）2.502.001.501.000.500.00-0.50數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所政策性金融債方面，主要期限利差走擴。年年年年-年年-年年年年年年年年年-年年-年年年交易策略交易策略圖 12：金融債期限利差（）交易策略年年-1年年-1年年-年年-年1.501.000.50-0.50數(shù)據(jù)來源：wind，四、債市走勢預(yù)判：預(yù)期待進一步確認(rèn)上周債市調(diào)整延續(xù)。跨月后，資金雖有回落，但不如、5 月的般的寬松尤其是隔夜反而有所回升我們此前就強調(diào)此輪反行情最大的支撐就是央行平穩(wěn)投放+平穩(wěn)預(yù)期管理下使得資金面持續(xù)的寬松但當(dāng)前平穩(wěn)預(yù)期這一塊有所變化由于資金未能如預(yù)中的寬松疊加地方債發(fā)行