“內(nèi)循環(huán)”下首選業(yè)績穩(wěn)健復(fù)蘇的小航企

1、航空：國內(nèi)線逐步復(fù)蘇、油匯友好，航司3Q業(yè)績環(huán)比改善；受益于單位成本較低、運(yùn)力調(diào)配靈活，小航司業(yè)績恢復(fù)速度快于大航 司。新航季展望：海外疫情仍較嚴(yán)峻，“內(nèi)循環(huán)”下國內(nèi)航班大幅 增長但增量時刻結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化；“內(nèi)循環(huán)”下小航司業(yè)績率先穩(wěn)步復(fù)蘇。中長期看航空周期底部上行：機(jī)隊(duì)引進(jìn)放緩，運(yùn)力擴(kuò)張受限； 國內(nèi)局部疫情反復(fù)可控性強(qiáng)，海外疫情控制或促進(jìn)國際線恢復(fù)； 外圍油匯穩(wěn)定、提供利好；板塊估值處于相對低位，積極關(guān)注 航空股周期機(jī)會；首選春秋航空、吉祥航空，次選中國國航。2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明第一節(jié)要點(diǎn)：國內(nèi)線逐步復(fù)蘇、油匯友好，航司3Q業(yè)績環(huán)比改善；受益于單位成本較低、運(yùn)力調(diào)配靈活，小

2、航司業(yè)績恢復(fù)速度快 于大航司。3Q業(yè)績環(huán)比改善，小航司恢復(fù)速度快于大航司3請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明受益于國內(nèi)線需求復(fù)蘇、飛機(jī)日利用率改善，人民幣大幅升值（3Q單季升值3.8%） 帶來大額匯兌收益，油價同比下跌42%等，各航司3Q業(yè)績環(huán)比均改善（國航、東航 虧損環(huán)比大幅收窄，南航、春秋、吉祥由虧轉(zhuǎn)盈）。資料來源：各上市公司2020年第三季度報告，Wind，海通證券研究所1. 3Q業(yè)績環(huán)比改善，小航司恢復(fù)速度快于大航司4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 2020年航司單季度業(yè)績-5,262-491-4,80-54,636-3,933-4,609-2,912-184-6,000

3、-5,000-4,000-3,000-2,000-1,000-1,000國航中國航空東方南方航空-2春27秋航空-181吉祥航空（人民幣：百萬元）1Q202Q203Q20受益于國內(nèi)疫情管控得當(dāng)，需求較快復(fù)蘇：3Q20五家上市航司國內(nèi)線供給、需 求同比僅各削減2.0%/11.7%，較2Q降幅縮窄34.4/36.4個百分點(diǎn)，帶動總供給、 需求同比降幅較2Q各收窄23.1/24.6個百分點(diǎn)。資料來源：各上市公司運(yùn)營數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所1.國內(nèi)疫情管控得當(dāng)，供需較快恢復(fù)5請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明表 2020年三季度航司生產(chǎn)數(shù)據(jù)客運(yùn)可用座位公里42,18974,167-43.1261,

4、13191,650-33.3044,81670,232-36.19168,694258,128-34.6收入客公里31,04561,017-49.1245,59276,678-40.5433,35657,906-42.40126,893215,362-41.1客座率（ ）73.682.3-8.7pp74.683.7-9.1pp74.482.4-8.0pp75.283.4-8.2pp國內(nèi)可用座位公里40,54243,287-6.3458,76262,633-6.1843,59044,710-2.51163,166166,493-2.0收入客公里30,26836,169-16.3244,20552

5、,518-15.8332,74137,393-12.44123,975140,474-11.7客座率（ ）74.783.6-8.9pp75.283.9-8.6pp75.183.6-8.5pp76.084.4-8.4pp國際可用座位公里1,49528,176-94.692,31627,894-91.701,13623,870-95.245,15385,617-94.0收入客公里75622,668-96.671,36723,313-94.1359019,266-96.942,82470,165-96.0客座率（ ）50.680.5-29.9pp59.083.6-24.5pp51.980.7-28.

6、8pp54.882.0-27.2pp地區(qū)可用座位公里1522,704-94.37531,124-95.33891,651-94.593756,017-93.8收入客公里222,180-99.0120847-97.67251,247-98.00934,724-98.0客座率（ ）14.180.6-66.5pp37.675.4-37.8pp27.975.5-47.6pp24.978.5-53.6pp貨運(yùn)貨運(yùn)載運(yùn)噸公里9551,215-21.41,9231,964-2512769-33.53,4273,980-13.9（百萬）2020.792019.79 變 化 ( )2020.792019.79

7、變 化 ( )2020.792019.79 變 化 ( )2020.792019.79 變 化 ( )國航南航東航五家上市航空合計(jì)資料來源：各上市公司運(yùn)營數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 五家上市航司國內(nèi)線總供給需求單月增速變化受益于國內(nèi)疫情管控得當(dāng)，需求較快復(fù)蘇：國內(nèi)線供給需求同比降幅逐月收窄（國際線基本穩(wěn)定），拉動總供給需求同比降幅逐月收窄。1.國內(nèi)疫情管控得當(dāng)，供需較快恢復(fù)155-5-15-25-35-45-55-65-75-851月2月3月4月5月6月7月8月9 月 10 月11 月 12 月ASK（2018年） ASK（2019年） ASK（2020

8、年）RPK（2018年） RPK（2019年） RPK（2020年）圖 五家上市航司總供給需求單月增速變化(yoy%)-85-65-45-25-5151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11 月 12 月(yoy%) RPK（2018年） ASK（2018年） ASK（2019年） ASK（2020年）RPK（2019年） RPK（2020年）隨著國內(nèi)線需求復(fù)蘇，全行業(yè)執(zhí)飛航班量和執(zhí)飛率逐步回升，飛機(jī)日利用率小時 逐月改善，航司運(yùn)營效率有效提升，單位運(yùn)營成本下降。資料來源：航班管家，海通證券研究所1.國內(nèi)線需求復(fù)蘇、飛機(jī)日利用率改善7請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 全行業(yè)執(zhí)飛航

9、班量和執(zhí)飛率變化圖 全行業(yè)寬窄體機(jī)飛機(jī)日利用率小時變化100.0%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%1600014000120001000080006000400020000（航班量）執(zhí)飛航班量執(zhí)飛率（右軸）0.02.04.06.08.010.012.014.0寬體機(jī)窄體機(jī)（小時/天）小航司單航班邊貢收益要求低，航網(wǎng)調(diào)配靈活，較快將國際線運(yùn)力供給調(diào)配至國 內(nèi)；春秋、吉祥國內(nèi)線運(yùn)力供給、需求增速率先三大航同比回正，并快速增長。資料來源：各上市公司運(yùn)營數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所1.小航司單位成本低、航網(wǎng)調(diào)配靈活，業(yè)績率先復(fù)蘇8請務(wù)必閱讀

10、正文之后的信息披露和法律聲明圖 春秋航空國內(nèi)線供給需求單月同比變化圖 吉祥航空國內(nèi)線供給需求單月同比變化-65-50-35-20-5102540551月2月3月4月5月6月7月8月9月10 月 11 月 12 月(yoy%) ASK（2018年） ASK（2019年）ASK（2020年）RPK（2018年） RPK（2019年） RPK（2020年）-75-65-55-45-35-25-15-5515251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11 月 12 月(yoy%) RPK（2018年） RPK（2019年） ASK（2018年） ASK（2019年） ASK（2020年）RPK（2

11、020年）受益于運(yùn)力快速調(diào)配至國內(nèi)，飛機(jī)日利用率提升較快，盡管票價同比大幅下滑， 但小航司單位ASK成本環(huán)比逐季下降明顯，帶動三季度業(yè)績轉(zhuǎn)虧為盈。1.小航司單位成本低、航網(wǎng)調(diào)配靈活，業(yè)績率先復(fù)蘇資料來源：各上市公司運(yùn)營數(shù)據(jù)公告，Wind，海通證券研究所9請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 五家上市航司單位ASK營業(yè)成本季度變化0.4760.5060.3920.3410.5940.5560.5040.2520.3903.3860.4450.4110.4000.2390.2800.2000.2500.3000.3500.4000.4500.5000.5500.600國航東航南航春秋吉祥（元/

12、ASK）1Q202Q203Q20-85-65-45-25-5151月2月3月4月5月6月7月8月9 月 10 月 11 月 12 月圖 三大航國內(nèi)線供給需求單月同比變化(yoy%) ASK（2018年） ASK（2019年） ASK（2020年） RPK（2018年） RPK（2019年） RPK（2020年）第二節(jié)要點(diǎn)：海外疫情仍較嚴(yán)峻，“內(nèi)循環(huán)”下國內(nèi)航班大幅增長；國內(nèi)航線時刻大幅放量，增量時刻結(jié)構(gòu)有所改善；受益于單航班邊貢收益要求低、機(jī)隊(duì)規(guī)模較小，小航司將運(yùn) 力大舉投入國內(nèi)線；我們測算因單位ASK成本低，達(dá)到盈虧 平衡點(diǎn)的單位票價遠(yuǎn)低于三大航，短期快速提升客座率以量 換價，中長期看需求復(fù)

13、蘇后票價提升，業(yè)績有望穩(wěn)步復(fù)蘇。新航季展望：“內(nèi)循環(huán)”下小航司業(yè)績率先穩(wěn)步 復(fù)蘇10請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明在海外疫情依舊嚴(yán)峻、國際航線受限，以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相 互促進(jìn)的新發(fā)展格局下，冬春換季國內(nèi)航班大幅增長。據(jù)民航預(yù)飛行系統(tǒng)排班 表，我們測算冬航季國內(nèi)航司國內(nèi)線航班量同比增約15.5%、國際及地區(qū)同比各 削減84.7%/42.5%，航司或通過將干線寬體機(jī)替換窄體機(jī)、部分市場增投航班等 方式將海外運(yùn)力轉(zhuǎn)投國內(nèi)市場。注：2020年冬春季國內(nèi)航司國際線為客改貨 資料來源：民航預(yù)飛行系統(tǒng)，海通證券研究所2.海外疫情仍較嚴(yán)峻，“內(nèi)循環(huán)”下國內(nèi)航班大幅增長11請務(wù)必閱讀正

14、文之后的信息披露和法律聲明【海通交運(yùn)】民航預(yù)飛行系統(tǒng)歷史排班時刻（總周航班量）航季總時刻表*yoy國內(nèi)航司 總yoy國內(nèi)航司 國內(nèi)yoy國內(nèi)航司 國際yoy國內(nèi)航司 地區(qū)yoy國際航司yoy2015冬春12,57611,3589,7771,3232581,2182016夏秋13,59612,23310,6261,3442641,3632016冬春13,6128.2%12,2597.9%10,6308.7%1,4066.3%223-13.7%1,35311.1%2017夏秋14,6267.6%13,2007.9%11,4978.2%1,4759.8%228-13.7%1,4274.7%2017冬

15、春14,6717.8%13,2007.7%11,5058.2%1,4674.3%2282.3%1,4718.7%2018夏季15,4635.7%13,9475.7%12,1325.5%1,5766.8%2394.8%1,5176.3%2018冬春15,6786.9%14,1507.2%12,2886.8%1,62210.6%2405.4%1,5283.9%2019夏季16,8468.9%15,2549.4%13,2118.9%1,78113.0%2629.7%1,5925.0%2019冬春16,8527.5%15,0186.1%12,9055.0%1,85514.4%2587.5%1,8342

16、0.1%2020夏秋14,724-12.6%14,724-3.5%14,4949.7%-100.0%229-12.3%-100.0%2020冬春16,155-4.1%15,3412.2%14,90915.5%284-84.7%148-42.5%814-55.6%主協(xié)調(diào)機(jī)場同比增長12.7%，其中北京（含大興）、上海浦東、廣州白云、深圳 寶安等一線城市機(jī)場國內(nèi)線在新航季均獲大幅放量，同比各增長20.7%、 43.6%、22.7%、12.1%，上海虹橋?yàn)榍笆髾C(jī)場中唯一小幅下降的（同比下降0.4%）；非主協(xié)調(diào)國內(nèi)時刻同比增長16.2%。資料來源：民航預(yù)飛行系統(tǒng)，海通證券研究所2.國內(nèi)航線時刻大幅放

17、量，但增量時刻結(jié)構(gòu)有所改善12請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 機(jī)場歷史總時刻增速VS新航季國內(nèi)線增速-50050100150200(2,500)(1,500)(500)5001,5002,5003,500圖新航季前十大機(jī)場國內(nèi)航司內(nèi)線時刻4,500250 上 廣 成 重 深 昆 杭 西 上 北 京 海 州 都 慶 圳 明 州 安 海 京 大 浦 白 雙 江 寶 長 蕭 咸 虹 首 興 東 云 流 北 安 水 山 陽 橋 都 國 國 國 國 國 國 國 國 國 國 國際 際 際 際 際 際 際 際 際 際 際 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 機(jī) 場 場 場 場 場 場 場 場

18、場 場 場時刻增量同比增速(yoy%)1.1%11.8%8.0%4.4% 4.9% 5.5% 5.3% 5.9%38.5%21.4%17.6%16.2%14.9%14.7%12.9%11.1%10.7% 9.6%5.0%0.0%10.0% 4.9% 3.6%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%上 海 浦廣北州京白（非 主 協(xié)所 有前 十 大主 協(xié) 調(diào)前 十 大深 圳 保主 協(xié) 調(diào)東云含調(diào)（安（大（含含不不興不大大含含）含 大 興）興）興）北 上 廣 深）前十大）歷史5年復(fù)合增速新航季國內(nèi)線時刻增速各上市航司新航季國內(nèi)航班量均大幅增長。其中春秋航空增速領(lǐng)先（同比

19、增57.4%，vs2020夏秋同比增39.9%）；吉祥航空（含九元）次之，同比增20.7%；華夏航空同比增13.3%，較此前兩個航季增速有所放緩；國航（含深 航）、南航（含廈門航）、東航（含上航）同比各增13.4%/14.5%/16.0%。資料來源：民航發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報，海通證券研究所2. 小航司航班邊貢收益要求低，快速將運(yùn)力投放國內(nèi)13請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明【海通交運(yùn)】民航預(yù)飛行系統(tǒng)歷史排班時刻表（航司增速）2019年冬春2020年夏秋2020年冬春航司名稱國內(nèi)地區(qū)國際總航班數(shù)國內(nèi)地區(qū)國際總航班數(shù)國內(nèi)地區(qū)國際總航班數(shù)中國國航3.4%3.6%5.4%3.7%8.1%-41.3%-1

20、00.0%-9.0%13.4%-56.8%-88.6%-3.2%國航深圳航空5.4%0.0%-1.1%4.0%9.6%-40.0%-100.0%-12.1%15.8%-43.6%-85.6%-3.9%0.3%13.5%41.4%3.2%5.9%-43.8%-100.0%-3.5%9.5%-88.1%-100.0%-2.1%東方航空6.6%12.8%9.3%7.1%12.1%11.2%-100.0%-4.3%14.5%-52.7%-100.0%-4.9%東航上海航空6.6%15.5%10.6%7.5%13.5%8.1%-100.0%-4.1%16.7%-56.1%-100.0%-4.1%6.3%

21、0.0%-1.4%5.2%4.1%28.8%-100.0%-5.1%2.0%-34.5%-100.0%-9.3%南方航空4.2%6.5%10.6%5.2%5.4%-19.2%-100.0%-10.3%16.0%-22.2%-88.6%-0.3%南航廈門航空4.0%6.5%14.3%5.6%4.8%-36.6%-100.0%-11.6%15.9%-69.7%-91.6%-2.0%4.8%6.5%-2.9%3.9%7.3%1.1%-100.0%-5.9%16.2%25.3%-76.0%5.4%春秋11.2%54.0%42.8%20.7%39.9%-5.3%-100.0%3.9%57.4%-62.3

22、%-100.0%5.2%吉祥3.2%-9.1%53.1%8.7%10.7%-5.0%-100.0%-2.7%20.7%7.5%-100.0%1.2%吉祥九元航空2.8%-9.1%38.8%7.5%10.3%-5.0%-100.0%-4.9%21.0%7.5%-100.0%-0.4%4.8%400.0%14.0%12.5%-100.0%6.9%19.4%-100.0%7.2%華夏航空24.3%100.0%24.8%21.1%-100.0%19.4%13.3%-100.0%12.1%小航司因機(jī)隊(duì)規(guī)模相對精簡（機(jī)隊(duì)規(guī)模較小、機(jī)型相對簡單且以窄體機(jī)為主）， 經(jīng)管效率強(qiáng)、飛機(jī)日利用率較高（尤其疫情下因小

23、機(jī)型的單位航班邊貢收益要求 更低、小航司快速投入運(yùn)力以提升機(jī)隊(duì)日利用率，由此可快速攤薄單位經(jīng)營成 本），單位經(jīng)營成本遠(yuǎn)低于三大航。例：2019年春秋吉祥單位總經(jīng)營成本僅為 三大航的71%/87%，單位扣油經(jīng)營成本僅為三大航的69.4%/88.3%。資料來源：各上市公司財(cái)報，Bloomberg，海通證券研究所2. 小航司單位ASK經(jīng)營成本低，機(jī)票價格優(yōu)勢凸顯14請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明0.2500.3000.3500.4000.4500.5000.5500.6000.6500.7002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

24、2019 2020E圖 單位總經(jīng)營成本對比:三大航VS春秋、吉祥圖 單位扣油經(jīng)營成本對比:三大航VS春秋、吉祥（元/ASK）三大航春秋航空吉祥航空0.1000.1500.2000.2500.3000.3500.4000.4500.50020092010201120122013201420152016201720182019 2020E（元/ASK）三大航春秋航空吉祥航空受益于國內(nèi)疫情管控得當(dāng)，小航司因機(jī)隊(duì)規(guī)模相對精簡（機(jī)型單一、以窄體機(jī)為 主）、經(jīng)管效率強(qiáng)，單位航班邊貢收益要求更低，春秋、吉祥得以快速投入運(yùn)力 至國內(nèi)以提升機(jī)隊(duì)日利用率，由此可快速攤薄單位經(jīng)營成本。2. 小航司單位ASK經(jīng)營成本

25、低，機(jī)票價格優(yōu)勢凸顯資料來源：各上市公司運(yùn)營數(shù)據(jù)公告，航班管家，海通證券研1究5所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 各航司寬體機(jī)占比（截至2020年9月）圖 各航司飛機(jī)日利用率（以11月初周均值計(jì)）22.5%18.2%13.2%12.9%6.5%1.0%0%5%10%15%20%25%海航控股中國國航南方航空東方航空吉祥航空春秋航空寬體機(jī)占比9.198.608.388.357.407.377.327.306.055.985.785678910華 夏 航 空春 秋 航 空吉 祥 航 空九 元 航 空中 國 國 航深 圳 航 空南 方 航 空廈 門 航 空東 方 航 空上 海 航 空海 南

26、 航 空(小時/天)因春秋、吉祥以窄體機(jī)為主，且春秋航空因單一A320機(jī)型加密座位（186座，普 通為160座左右）使得其單位油耗低于吉祥航空；2020年盡管疫情使得機(jī)隊(duì)整體 日利用率下降而拖累單位ASK油耗，但受益于油價大幅下滑，我們分析單位 ASK燃油成本仍下降。2. 小航司單位ASK經(jīng)營成本低，機(jī)票價格優(yōu)勢凸顯16請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 單位燃油成本對比:三大航VS春秋、吉祥圖 單位油耗對比:三大航VS春秋、吉祥0.0000.0500.1000.1500.2000.2500.3002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

27、2018 2019 2020E（元/ASK）三大航春秋航空吉祥航空182022242628302009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E（噸/百萬ASK）三大航春秋航空吉祥航空資料來源：各上市公司財(cái)報，Bloomberg，海通證券研究所以10月26日-11月1日的周航班量及航班恢復(fù)率分析，春秋、吉祥的航班恢復(fù)率 領(lǐng)先于三大航；歷史小航司因規(guī)模擴(kuò)張，增速領(lǐng)先三大航及行業(yè)，2020年疫情 影響下，春秋、吉祥率先將運(yùn)力投回國內(nèi)市場，我們測算總供給增速降幅顯著小 于三大航。資料來源：航班管家，Bloomberg，海通證券研究

28、所2. 小航司單位ASK經(jīng)營成本低，快速復(fù)飛以量換價17請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 各航司周航班量執(zhí)飛及恢復(fù)率（11月初）圖 運(yùn)力供給增速變化：全行業(yè)vs三大航vs春秋、吉祥93564915145024286220229192176631234995.2% 93.1% 91.0% 89.3%78.9% 81.9%104.5%0.0%20.0%412940.0%60.0%81.58%0.0%100.0%120.0%1600014000120001000080006000400020000中 國 國 航深 圳 航 空南 方 航 空廈 門 航 空東 方 航 空上 海 航 空春 秋 航

29、空吉 祥 航 空九 元 航 空華 夏 航 空海 南 航 空（周航班量）執(zhí)飛量12886恢復(fù)率（右軸）101.5%89.6% 94.9%資料來源：各上市公司財(cái)報，Bloomberg，海通證券研究所2. 小航司單位ASK經(jīng)營成本低，快速復(fù)飛以量換價18請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明因單位經(jīng)營成本較低，小航企單位邊際票價顯著低于三大航，機(jī)票價格優(yōu)勢凸 顯；疫情下，初期小航司快速復(fù)飛，積極促銷等以量換價（我們分析疫情影響居 民收入和經(jīng)濟(jì)發(fā)展，使得旅游自費(fèi)客及部分小公司商務(wù)客在機(jī)票購買時或更重視 經(jīng)濟(jì)性而選擇低價票），中長期待需求強(qiáng)勁后逐步提價，航司業(yè)績有望穩(wěn)健回 升。圖 客座率對比：三大航vs

30、春秋、吉祥圖 客公里收益對比：三大航vs春秋、吉祥7075808590951002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E(%)全行業(yè)三大航春秋航空吉祥航空0.2500.3000.3500.4000.4500.5000.5500.6000.6500.7002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E（元/RPK）三大航春秋航空吉祥航空第三節(jié)要點(diǎn)：機(jī)隊(duì)引進(jìn)放緩，運(yùn)力擴(kuò)張受限；國內(nèi)局部疫情反復(fù)可控性強(qiáng)，若海外疫情控制有效或

31、有望促進(jìn) 國際線恢復(fù)；外圍油匯穩(wěn)定、提供利好；板塊估值處于相對低位，積極關(guān)注航空股周期投資機(jī)會；首選 春秋航空、吉祥航空，次選中國國航。中長期看，航空正處于周期底部上行階段19請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明上游制造商交付進(jìn)度受影響：1）受疫情沖擊，波音空客公司部分工廠停工，導(dǎo) 致2020年全球機(jī)隊(duì)交付進(jìn)度放慢；2）自2019年3月埃航事件發(fā)酵后，波音重點(diǎn) 機(jī)型737MAX停飛停產(chǎn)，致使其19年交付數(shù)據(jù)不到18年的一半，而至今737max 何時復(fù)飛仍不確定。資料來源：波音、空客官網(wǎng)，民航資源網(wǎng)，海通證券研究所3.供給：機(jī)隊(duì)引進(jìn)增速放緩，運(yùn)力擴(kuò)張受限20請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲

32、明圖 波音歷史年度飛機(jī)交付數(shù)圖 空客歷史年度飛機(jī)交付數(shù)4003002001000900800700600500201520172019（架）9008007006005004003002001000201520172019（架）受737max停產(chǎn)影響，三大航2019年機(jī)隊(duì)凈增數(shù)削減；2020年受疫情影響，5家 上市航司前9個月出現(xiàn)負(fù)增長（僅國航、春秋航空分別凈增2、4架）；全民航 2019年機(jī)隊(duì)僅凈增179架，約為18年的一半，考慮波音空客交付能力等，我們預(yù) 計(jì)2020年機(jī)隊(duì)數(shù)量或略降，2021/22年機(jī)隊(duì)維持低速增長。3.供給：機(jī)隊(duì)引進(jìn)增速放緩，運(yùn)力擴(kuò)張受限資料來源：民航發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報，各上市公

33、司年報，各上市公司月度21運(yùn)營數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 全民航機(jī)隊(duì)凈增數(shù)圖 各航司機(jī)隊(duì)凈增數(shù)（架）52581053516932293022421262-5-24-20020406080100中國國航南方航空東方航空春秋航空吉祥航-空320172018 8620192020年1-9月16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-100400350300250200150100500-50 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021E凈增數(shù)（架，左軸）同比增速（%，右軸）受益于國內(nèi)線疫情管控得當(dāng)，國內(nèi)需求已基本

34、恢復(fù)至疫情前水平（需求穩(wěn)步回 升，據(jù)CAAC官網(wǎng)新聞，9月旅客運(yùn)輸量達(dá)4775萬人次，已恢復(fù)至去年同期的 98%）；盡管國內(nèi)偶有局部地區(qū)（北京新發(fā)地、大連、烏魯木齊、青島等）爆發(fā) 病例，但鑒于應(yīng)對經(jīng)驗(yàn)豐富，并未發(fā)生大面積擴(kuò)散情形，且爆發(fā)地航班量基本于 1-2個月內(nèi)恢復(fù)正常；我們分析冬季疫情反復(fù)影響或有限。資料來源：CAAC，飛常準(zhǔn)，海通證券研究所3.需求：“內(nèi)循環(huán)”下國內(nèi)線強(qiáng)勁復(fù)蘇22請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖2020年飛常準(zhǔn)單日進(jìn)港執(zhí)飛航班量（架次）（架次）0100200300400500600250035004500550065007500850095006/106/247/

35、87/228/58/199/29/169/3010/1410/28前三十大機(jī)場合計(jì) 首都機(jī)場（右軸） 大連周水子（右軸）烏魯木齊地窩齊（右軸）青島流亭（右軸）資料來源：民航局，外交部，海通證券研究所3.需求：國際線政策逐步放松，靜待疫情得控促進(jìn)修復(fù)23請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2月疫情爆發(fā)，外航陸續(xù)對中國停航；3月“五個一”政策執(zhí)行后，中外航線斷崖 式下跌；6月開始，政策有所松動，后續(xù)逐步放松；靜待海外疫情得控促進(jìn)國際 線快速修復(fù)。3月26日“五個一”“五個一”政策出臺，國內(nèi)每家航空公司經(jīng)營至任一國家的航線只能保留1條，且每條航線 每周運(yùn)營班次不得超過1班；外國每家航空公司經(jīng)營至我

36、國的航線只能保留1條，且每周運(yùn)營 班次不得超過1班。3月28日簽證收緊中國暫停持有來華簽證和居留許可入境的其他國家公民入境，但對來華從事必要經(jīng)貿(mào)、科技 等活動，以及出于緊急人道主義需要的外國人繼續(xù)提供簽證6月5日階段性放松美國施壓，威脅取消全部中國航線，隨后五個一政策階段性放松：6月8日后外航可提交申 請,增加獎懲機(jī)制，另外適度增加“部分具備條件國家”的航班增幅7月20日確立核酸檢測要求7月20日.民航局民航局、海關(guān)總署、外交部三部門公告稱，搭乘航班來華航班的中、外籍乘 客在登機(jī)前5天內(nèi)完成核酸檢測8月11日簽證放松放開西班牙、希臘、匈牙利等36個國家航線。持中國工作類、私人事務(wù)類、團(tuán)聚類居留

37、許可 人員，可向中國駐這些國家任何使領(lǐng)館免費(fèi)申辦來華簽證9月1日客座率限制放松針對性限制客座率，對三類疫情輸入風(fēng)險較高的國際客運(yùn)入境航班采取客座率不高于75的 控制措施。9月2日放松經(jīng)第一入境點(diǎn)分流的北京國際客運(yùn)航班將逐步恢復(fù)直航：截至9月1日，已有511個國際客運(yùn) 航班被分流到第一入境點(diǎn)。隨著疫情防控工作進(jìn)入常態(tài)化，上述分流國際客運(yùn)航班將逐步恢 復(fù)直航北京。根據(jù)相關(guān)航班始發(fā)地遠(yuǎn)端核酸檢測工作情況，自9月3日起，將先行恢復(fù)泰國、 柬埔寨、巴基斯坦、希臘、丹麥、奧地利、瑞典、加拿大等8個輸入病例較少國家至北京的9 個航班。恢復(fù)后的第一班為9月3日國航執(zhí)飛的柬埔寨金邊至北京航班。9月23日簽證放松

38、外交部、國家移民管理局23日發(fā)布關(guān)于允許持三類有效居留許可外國人入境的公告，自2020年9月28日0時起，允許持有效中國工作類、私人事務(wù)類和團(tuán)聚類居留許可的外國人入境，相 關(guān)人員無需重新中辦簽證。同日，全國公安機(jī)關(guān)出入境管理部門恢復(fù)辦理內(nèi)地居民赴澳門旅 游簽注。疫情沖擊，預(yù)計(jì)2020年全民航供給、需求同比各削減37.2%/44.4%，客座率下滑 7.3個百分點(diǎn)；在“內(nèi)循環(huán)”格局指引下，預(yù)計(jì)2021E國內(nèi)線供需在20年的低基 數(shù)上均較快增長，鑒于海外疫情局勢仍較嚴(yán)峻，中性假設(shè)國際線恢復(fù)3-4成，我 們預(yù)計(jì)2021年總供給需求同比各增39.1%44.4%，帶動客座率回升約5個百分資料來源：民航發(fā)展

39、統(tǒng)計(jì)公報，民航月度生產(chǎn)指標(biāo)， 海通證券研究所3.“內(nèi)循環(huán)”帶動全民航供給、需求快速回升24請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明點(diǎn)圖。供需增速及客座率變化（歷史與預(yù)測）（小時）70%72%74%76%78%80%82%84%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%200920102011201220132014201520162017201820192020E 2021E客座率（右軸）需求增速供給增速年初至11月6日，人民幣兌美元升值5%，我們認(rèn)為短期貶值壓力不大；年初至11 月6日，布倫特原油期貨結(jié)算價格均值約42.4美元每桶，僅為去年同期的2/3，助 力業(yè)

40、績回升。資料來源：Wind，海通證券研究所3.若油匯穩(wěn)定，則業(yè)績回升可期25請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖 美元對人民幣結(jié)算匯率圖 布倫特原油期貨價格（美元/桶）6.06.26.46.66.87.07.2123456789101112201820192020908070605040302010123456789101112201820192020注：指對歸母凈利潤的直接影響金額資料來源：Wind，Bloomberg，海通證券研究所3.若油匯穩(wěn)定，則業(yè)績回升可期26請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明中國國航東方航空南方航空吉祥航空春秋航空*基本假設(shè)*彭博一致預(yù)期：2020年布倫特油均價為44.5美元/桶，匯率為1美元兌人民幣6.74 元。529499508885560563349711286-220-235-254-41-31-515-464-601-19.7-7.9-209-217-224-38-28單位：百萬元票價提升1客座率增加1個百分點(diǎn) 油價上漲1美元/桶人民幣貶值1%（匯兌損益）期間匯率-人民幣貶值1%（經(jīng)營成本）表 航司油價匯率敏感性測算表年初至11月6日，人民幣兌美元升值5%，我們認(rèn)為短期貶值壓力不大；年初至11 月6日，布倫特原油期貨結(jié)算價格均值約42.4美元每桶，僅為去年同期的2/3，