信仰的堅(jiān)守與配置的變 局

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 1、 2021Q1 公募內(nèi)部分化，大量贖回未現(xiàn)，但居民入市熱情褪去 4 HYPERLINK l _TOC_250010 、 “老基金”繼續(xù)堅(jiān)守，“新基金”望而卻步 4 HYPERLINK l _TOC_250009 、 并未出現(xiàn)大量贖回，市場(chǎng)擔(dān)心的“負(fù)向正反饋”并未發(fā)生 5 HYPERLINK l _TOC_250008 、 居民入市熱情逐步褪去，市場(chǎng)趨于平靜 6 HYPERLINK l _TOC_250007 2、 信仰依舊得到堅(jiān)守，“新共識(shí)”亦在被廣泛認(rèn)同 7 HYPERLINK l _TOC_250006 、 持倉(cāng)集中度未明顯下降，對(duì)

2、“核心資產(chǎn)”的信仰依舊堅(jiān)定 7 HYPERLINK l _TOC_250005 、 “新共識(shí)”在匯聚，價(jià)值發(fā)現(xiàn)正當(dāng)時(shí) 8 HYPERLINK l _TOC_250004 、 “大”基金更偏好“大”市值，“小”基金則更偏好“小”市值 10 HYPERLINK l _TOC_250003 3、 4 月以來(lái)，擁擠度下降，市場(chǎng)仍處“負(fù)反饋”狀態(tài) 11 HYPERLINK l _TOC_250002 、 4 月?lián)頂D度下降，風(fēng)格較為模糊，但“新共識(shí)”未形成 11 HYPERLINK l _TOC_250001 、 市場(chǎng)仍將繼續(xù)維持“負(fù)反饋”狀態(tài) 13 HYPERLINK l _TOC_250000 4、

3、風(fēng)險(xiǎn)提示 13圖表目錄圖 1： 對(duì)于 2020 年 11 月之前成立的主動(dòng)偏股基金，偏股混合型/普通股票型基金的股票倉(cāng)位整體略有抬升，靈活配置型/平衡混合型基金的股票倉(cāng)位整體下降 4圖 2： 對(duì)于 2020 年 11 月以來(lái)新成立的主動(dòng)偏股基金，除平衡混合型外，偏股混合/普通股票/靈活配置型基金的股票倉(cāng)位明顯低于相應(yīng)的 2020 年 11 月之前成立的基金 4圖 3： 分規(guī)模來(lái)看，對(duì)于上述 2020 年 11 月之前成立的主動(dòng)偏股基金中，規(guī)模在 100 億以上的偏股混合型基金、規(guī)模在 50 億至 100 億的普通股票型基金以及規(guī)模在 50 億至 100 億的平衡混合型基金均選擇在 2021Q1

4、 加倉(cāng) 5圖 4： 2021Q1 主動(dòng)偏股基金負(fù)債端換手率達(dá)到 2015 年以來(lái)的高點(diǎn) 5圖 5： 對(duì)比 2015 年，以股票型+混合型基金口徑看，2021 年 2-3 月并未發(fā)生明顯的贖回情況，反而在進(jìn)一步被申購(gòu)，且 3 月申購(gòu)規(guī)模小于 2 月 6圖 6： 分月份來(lái)看，2021 年 1 月新認(rèn)購(gòu)/新成立主動(dòng)偏股基金規(guī)模均達(dá)到歷史高點(diǎn)，而隨著市場(chǎng)逐步調(diào)整，主動(dòng)偏股基金新認(rèn)購(gòu)規(guī)模明顯下滑 6圖 7： 從歷史上看，基金認(rèn)購(gòu)到基金成立的時(shí)滯與基金的“賺錢效應(yīng)”負(fù)相關(guān)。2021 年 2 月以來(lái)，隨著市場(chǎng)逐步調(diào)整，基金從認(rèn)購(gòu)到成立的時(shí)滯在逐步變長(zhǎng) 6圖 8： 2021Q1 主動(dòng)偏股基金持倉(cāng)的 CR50

5、以及 CR100 相較 2020Q4 均有所下降，但 2021Q1 持倉(cāng)的基尼系數(shù)相較于2020Q4 略有上升 7圖 9： 2021Q1 主動(dòng)偏股基金前 100 重倉(cāng)股的 PB 下降，ROE 繼續(xù)上升 8圖 10： 拆分來(lái)看，主動(dòng)偏股基金前 100 重倉(cāng)股 PB 的下降主要來(lái)源于市場(chǎng)的波動(dòng) 8圖 11： 對(duì)于 ROE 而言，公募前 100 重倉(cāng)股 ROE 的提升更多的源于已有持倉(cāng)的高景氣 8圖 12： 2021Q1 主動(dòng)偏股基金對(duì)于大盤成長(zhǎng)板塊的超配比例相較于 2020Q4 在下降，但仍處于高位 9圖 13： 2021Q1 主動(dòng)偏股基金對(duì)于大盤價(jià)值板塊的超配比例相較于 2020Q4 在小幅提升

6、 9圖 14： 2021Q1 主動(dòng)偏股基金選擇加倉(cāng)的行業(yè)中，主動(dòng)偏股基金在銀行、石油石化、消費(fèi)者服務(wù)、化工以及煤炭等板塊內(nèi)部的持股集中度(CR5)下降 10圖 15： 從市值來(lái)看，相較于 2020Q4 而言，2021Q1 規(guī)模排名靠前的主動(dòng)偏股基金偏好重倉(cāng)更大市值的標(biāo)的，而規(guī)模排名靠后的主動(dòng)偏股基金則偏好重倉(cāng)更小市值的標(biāo)的 10圖 16： 提出不同時(shí)期市值變動(dòng)影響后，依然發(fā)現(xiàn)，相較于 2020Q4 而言，2021Q1 規(guī)模排名靠前的主動(dòng)偏股基金偏好重倉(cāng)更大市值的標(biāo)的，而規(guī)模排名靠后的主動(dòng)偏股基金則偏好重倉(cāng)更小市值的標(biāo)的 10圖 17： 4 月以來(lái)，偏股混合型/普通股票型基金倉(cāng)位整體下降 11圖

7、 18： 4 月以來(lái)，偏股混合型/普通股票型基金主要減倉(cāng)食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電新、軍工、醫(yī)藥、汽車以及家電等板塊，主要加倉(cāng)通信、農(nóng)林牧漁、傳媒、商貿(mào)零售、非銀、有色、公用事業(yè)、建筑、電子以及化工等板塊 12圖 19： 2021Q1 末，公募流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)相較于 2020Q4 明顯下降。4 月以來(lái)，截至 4 月 21 日，公募基金的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)下行 12圖 20： 以個(gè)人持有為主的股票型 ETF 的申贖情況能較好地反映股票型基金的申購(gòu)贖回行為 13圖 21： 2021 年 4 月以來(lái)，以個(gè)人持有為主的 ETF 的申贖行為與主動(dòng)偏股基金表現(xiàn)仍呈現(xiàn)一定負(fù)相關(guān) 13表 1： 從超低配比例來(lái)看，主動(dòng)偏股

8、基金 2021Q1 主要加倉(cāng)銀行、電子、醫(yī)藥、石油石化、輕工、建材、消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料、化工以及農(nóng)林牧漁等板塊，主要減倉(cāng)電新、交運(yùn)、家電、計(jì)算機(jī)、有色以及非銀等板塊 91、 2021Q1 公募內(nèi)部分化，大量贖回未現(xiàn)，但居民入市熱情褪去、 “老基金”繼續(xù)堅(jiān)守，“新基金”望而卻步對(duì)比 2021Q1 和 2020Q4 主動(dòng)偏股基金季報(bào)來(lái)看，對(duì)于披露過(guò) 2020Q4 季報(bào)的主動(dòng)偏股基金(2020 年 11 月以前成立的老基金)而言，偏股混合型/普通股票型基金的倉(cāng)位并未明顯下降甚至略有抬升，靈活配置型/平衡混合型基金的股票倉(cāng)位則整體下降，值得一提的是，分市值上來(lái)看，規(guī)模在 100 億以上的偏股混合型基

9、金、50 億至 100 億的普通股票型基金以及 50 億至 100 億的平衡混合型基金是上述老基金中在2021Q1 選擇加倉(cāng)的主要基金；對(duì)于 2020 年 11 月以來(lái)新成立的主動(dòng)偏股基金而言，除平衡混合型外，偏股混合/普通股票/靈活配置型基金的股票倉(cāng)位明顯低于相應(yīng)的 2020 年 11 月之前成立的基金，這意味著 2020 年 11 月以來(lái)新成立的基金對(duì)于市場(chǎng)較為謹(jǐn)慎，整體上選擇保持低倉(cāng)位，為尋找更好的資產(chǎn)作準(zhǔn)備。圖1：對(duì)于 2020 年 11 月之前成立的主動(dòng)偏股基金，偏股混合型/普通股票型基金的股票倉(cāng)位整體略有抬升，靈活配置型/平衡混合型基金的股票倉(cāng)位整體下降89.89 89.9687.

10、15 87.4166.8764.3457.4054.7295圖2：對(duì)于 2020 年 11 月以來(lái)新成立的主動(dòng)偏股基金，除平衡混合型外，偏股混合/普通股票/靈活配置型基金的股票倉(cāng)位明顯低于相應(yīng)的 2020 年 11 月之前成立的基金63.8360.0653.5643.06708660775068405950偏股混合型基金普通股票型基金靈活配置型基金平衡混合型基金股票倉(cāng)位(%):2020年11月之前成立的主動(dòng)偏股基金 2020Q4股票倉(cāng)位(%):2020年11月之前成立的主動(dòng)偏股基金 2021Q130偏股混合型基金普通股票型基金靈活配置型基金平衡混合型基金2021Q股票倉(cāng)位(%):2020年11

11、月以來(lái)新成立的基金數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：對(duì)于成立未滿兩個(gè)月的基金不強(qiáng)制要求披露季報(bào)。因此， 2020Q4 披露季報(bào)的基金一般為 2020 年 10 月及之前成立的基金，而 2021Q1 相較 2020Q4 的增量基金樣本則主要是 202011-202101新成立的基金。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所圖3：分規(guī)模來(lái)看，對(duì)于上述 2020 年 11 月之前成立的主動(dòng)偏股基金中，規(guī)模在 100億以上的偏股混合型基金、規(guī)模在 50 億至 100 億的普通股票型基金以及規(guī)模在 50億至 100 億的平衡混合型基金均選擇在 2021Q1 加倉(cāng)混合型基金普通股票型基金靈活配置型基金平金衡混合型基偏股10

12、08060100億以上50億至100億50億以下100億以上50億至100億50億以下100億以上50億至100億50億以下100億以上50億至100億50億以下40股票倉(cāng)位(%):2020年11月之前成立的主動(dòng)偏股基金 2020Q4股票倉(cāng)位(%):2020年11月之前成立的主動(dòng)偏股基金 2021Q1數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所、 并未出現(xiàn)大量贖回，市場(chǎng)擔(dān)心的“負(fù)向正反饋”并未發(fā)生從公募負(fù)債端來(lái)看，2021Q1 主動(dòng)偏股基金負(fù)債端換手率達(dá)到 2015 年以來(lái)的高點(diǎn)，但并未如 2015 年 7-9 月一樣出現(xiàn)大量?jī)糈H回現(xiàn)象，2021 年 2-3 月以股票型+混合型基金口徑看的公募基金反而被進(jìn)一步被

13、申購(gòu)，且 3 月申購(gòu)規(guī)模小于 2 月，市場(chǎng)擔(dān)心的“負(fù)向正反饋”并未發(fā)生，發(fā)生的實(shí)際上是“負(fù)反饋”效應(yīng)，這與我們?cè)趫?bào)告無(wú)須持幣，不畏將來(lái)中的觀點(diǎn)是相一致的。圖4：2021Q1 主動(dòng)偏股基金負(fù)債端換手率達(dá)到 2015 年以來(lái)的高點(diǎn)140%120%100%80%60%40%20%2008-12-312009-03-312009-06-302009-09-302009-12-312010-03-312010-06-302010-09-302010-12-312011-03-312011-06-302011-09-302011-12-312012-03-312012-06-302012-09-30201

14、2-12-312013-03-312013-06-302013-09-302013-12-312014-03-312014-06-302014-09-302014-12-312015-03-312015-06-302015-09-302015-12-312016-03-312016-06-302016-09-302016-12-312017-03-312017-06-302017-09-302017-12-312018-03-312018-06-302018-09-302018-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-31202

15、0-06-302020-09-302020-12-312021-03-310%偏股混合型基金靈活配置型基金普通股票型基金平衡混合型基金主動(dòng)偏股基金數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：基金負(fù)債端換手率界定為：(該季度申購(gòu)份額+該季度贖回份額)/(期初與期末的平均份額)圖5：對(duì)比 2015 年，以股票型+混合型基金口徑看，2021 年 2-3 月并未發(fā)生明顯的贖回情況，反而在進(jìn)一步被申購(gòu)，且 3 月申購(gòu)規(guī)模小于 2 月0000000000000002015/1/31 2015/7/31 2016/1/31 2016/7/31 2017/1/31 2017/7/31 2018/1/31 2018/7/31

16、 2019/1/31 2019/7/31 2020/1/31 2020/7/31 2021/1/318000604020-20-40-60-80新成立基金規(guī)模(億元):股票型+混合型基金凈申購(gòu)規(guī)模(億元):股票型+混合型數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：對(duì)于 T 期凈申購(gòu)的測(cè)算：首先以 T 期基金凈值-（T-1）期基金凈值*（1+相應(yīng)基金指數(shù)的區(qū)間回報(bào)率）得到對(duì)該區(qū)間內(nèi)新發(fā)基金+凈申購(gòu)規(guī)模之和的估計(jì)，然后將該值減去該區(qū)間新發(fā)基金規(guī)模即可得到該區(qū)間內(nèi)凈申購(gòu)規(guī)模。、 居民入市熱情逐步褪去，市場(chǎng)趨于平靜對(duì)于新發(fā)基金而言，2021 年 1 月是主動(dòng)偏股基金新認(rèn)購(gòu)/新成立規(guī)模的歷史高點(diǎn)。2 月中下旬以來(lái)，隨

17、著市場(chǎng)調(diào)整帶來(lái)“賺錢效應(yīng)”逐漸褪去，主動(dòng)偏股基金新認(rèn)購(gòu)規(guī)模明顯下滑。此外，從歷史上看，基金從認(rèn)購(gòu)到宣布成立往往會(huì)有一定的時(shí)滯，這一時(shí)滯往往與基金的賺錢效應(yīng)存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，而當(dāng)下隨著市場(chǎng)震蕩調(diào)整，這一時(shí)滯正在逐步變長(zhǎng)，這意味著當(dāng)下居民入市熱情有所褪去，市場(chǎng)可能正在趨于平靜。圖6：分月份來(lái)看，2021 年 1 月新認(rèn)購(gòu)/新成立主動(dòng)偏股基金規(guī)模均達(dá)到歷史高點(diǎn)，而隨著市場(chǎng)逐步調(diào)整，主動(dòng)偏股基金新認(rèn)購(gòu)規(guī)模明顯下滑圖7：從歷史上看，基金認(rèn)購(gòu)到基金成立的時(shí)滯與基金的 “賺錢效應(yīng)”負(fù)相關(guān)。2021 年 2 月以來(lái)，隨著市場(chǎng)逐步調(diào)整，基金從認(rèn)購(gòu)到成立的時(shí)滯在逐步變長(zhǎng)45007025006036002700501

18、900401800309001300200主動(dòng)偏股基金:新認(rèn)購(gòu)規(guī)模(億元)主動(dòng)偏股基金:新成立規(guī)模(億元)1002014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-01基金認(rèn)購(gòu)至基金成立時(shí)滯(天):主動(dòng)偏股基金主動(dòng)股基:右軸700數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：日期截至 2021 年 4 月 22 日。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所2、 信仰依舊得到堅(jiān)守，“新共識(shí)”亦在被廣泛認(rèn)同、 持倉(cāng)集中度未明顯下降，對(duì)“核心資產(chǎn)”的信仰依舊堅(jiān)定無(wú)論是 CR50 還是 CR100，2021Q1 相較于 2020Q4 均下降，但 2021Q1 持倉(cāng)的基尼系數(shù)相

19、較于 2020Q4 略有上升，這意味著 CR50/CR100 的下降可能并非指示的是持倉(cāng)集中度的下降，更有可能是由于市場(chǎng)調(diào)整帶來(lái)的下行，而持倉(cāng)的基尼系數(shù)仍處于高位可能指示著 2021Q1 公募持倉(cāng)集中度并未明顯下降。圖8：2021Q1 主動(dòng)偏股基金持倉(cāng)的 CR50 以及 CR100 相較 2020Q4 均有所下降，但2021Q1 持倉(cāng)的基尼系數(shù)相較于 2020Q4 略有上升10.90.80.80.60.70.40.20.6主動(dòng)偏股基金持倉(cāng):基尼系數(shù):右軸主動(dòng)偏股基金持倉(cāng):CR50主動(dòng)偏股基金持倉(cāng):CR100數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所而對(duì)于主動(dòng)偏股基金的前 100 重倉(cāng)股而言，2021Q1 其P

20、B 相較于 2020Q4 下降， ROE 則繼續(xù)上升。拆分貢獻(xiàn)來(lái)看，主動(dòng)偏股基金前 100 重倉(cāng)股 PB 的下降可能更多的來(lái)源于市場(chǎng)的波動(dòng)，而 ROE 的上行則更多的源于已有持倉(cāng)的高景氣，兩者變化并非源于配置的變動(dòng)。結(jié)合前面“老基金”繼續(xù)堅(jiān)守，“新基金”望而卻步的結(jié)論來(lái)看：前述“老基金”對(duì)于“核心資產(chǎn)”的信仰依舊堅(jiān)定，并未由于市場(chǎng)大幅波動(dòng)而選擇調(diào)倉(cāng)。圖9：2021Q1 主動(dòng)偏股基金前 100 重倉(cāng)股的 PB 下降，ROE 繼續(xù)上升2416142012101686124前100重倉(cāng):主動(dòng)偏股基金ROE前100重倉(cāng):主動(dòng)偏股基金PB:右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所圖10：拆分來(lái)看，主動(dòng)偏股基金前

21、100 重倉(cāng)股 PB 的下降主要來(lái)源于市場(chǎng)的波動(dòng)圖11：對(duì)于 ROE 而言，公募前 100 重倉(cāng)股 ROE 的提升更多的源于已有持倉(cāng)的高景氣386420-2-4-6210-1-2-3主動(dòng)偏股公募前100重倉(cāng)股:PB變動(dòng)貢獻(xiàn)-配置變動(dòng)主動(dòng)偏股公募前100重倉(cāng)股:PB變動(dòng)貢獻(xiàn)-股價(jià)/財(cái)報(bào)-4主動(dòng)偏股公募前100重倉(cāng)股:ROE變動(dòng)貢獻(xiàn)-配置變動(dòng)主動(dòng)偏股公募前100重倉(cāng)股:ROE變動(dòng)貢獻(xiàn)-財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：由于配置帶來(lái)的 PB/ROE 變化的計(jì)算：首先對(duì)某類標(biāo)的計(jì)算超低配變動(dòng)*期末 PB 或者 ROE，再將各類標(biāo)的由于配置引起的 PB/ROE 變化進(jìn)行加總，具體可見(jiàn)報(bào)告機(jī)構(gòu)配置的變局時(shí)

22、刻。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所、 “新共識(shí)”在匯聚，價(jià)值發(fā)現(xiàn)正當(dāng)時(shí)從風(fēng)格來(lái)看，2021Q1 主動(dòng)偏股基金對(duì)于大盤成長(zhǎng)板塊的超配比例相較于 2020Q4在下降，但仍處于高位。而對(duì)于大盤價(jià)值板塊的超配比例相較于 2020Q4 在小幅提升，這意味著 2020Q1 主動(dòng)偏股基金可能正在選擇逐步將持倉(cāng)風(fēng)格從大盤成長(zhǎng)切往大盤價(jià)值，開(kāi)始了風(fēng)格的再平衡。而從分行業(yè)超低配比例來(lái)看，2021Q1 主動(dòng)偏股基金主要加倉(cāng)銀行、電子、醫(yī)藥、石油石化、輕工、建材、消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料、化工以及農(nóng)林牧漁等板塊，主要減倉(cāng)電新、交運(yùn)、家電、計(jì)算機(jī)、有色以及非銀等板塊。值得一提的是，公募與北上配置/交易盤共同加倉(cāng)銀行、石油石化、

23、建材、化工、農(nóng)林牧漁、公用事業(yè)以及紡服等板塊，同時(shí)減倉(cāng)軍工板塊，這意味著以銀行、石油石化、建材、化工等板塊為代表的順周期板塊正在逐步成為內(nèi)外資的新共識(shí)。另外，對(duì)于主動(dòng)偏股基金減倉(cāng)最多的電新板塊，則是北上配置型資金加倉(cāng)最多的板塊。圖12：2021Q1 主動(dòng)偏股基金對(duì)于大盤成長(zhǎng)板塊的超配比例相較于 2020Q4 在下降，但仍處于高位圖13：2021Q1 主動(dòng)偏股基金對(duì)于大盤價(jià)值板塊的超配比例相較于 2020Q4 在小幅提升25%20%15%10%5%0%-5%9%0%-9%-18%大盤成長(zhǎng):超低配中盤成長(zhǎng):超低配小盤成長(zhǎng):超低配大盤價(jià)值:超低配中盤價(jià)值:超低配小盤價(jià)值:超低配數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研

24、究所數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所表1：從超低配比例來(lái)看，主動(dòng)偏股基金 2021Q1 主要加倉(cāng)銀行、電子、醫(yī)藥、石油石化、輕工、建材、消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料、化工以及農(nóng)林牧漁等板塊，主要減倉(cāng)電新、交運(yùn)、家電、計(jì)算機(jī)、有色以及非銀等板塊銀行-5.32%-5.94%-4.70%-4.62%電子2.73%3.84%4.12%3.07%醫(yī)藥8.20%9.23%4.89%4.41%石油石化-1.19%-1.01%-0.72%-0.22%輕工制造-0.13%-0.35%-0.03%-0.15%建材0.54%-0.19%-0.16%-0.47%消費(fèi)者服務(wù)0.33%1.53%1.82%1.87%食品飲料7.90%6

25、.99%9.21%10.27%基礎(chǔ)化工-1.86%-1.07%-1.18%-0.63%煤炭-0.43%-0.46%-0.52%-0.51%農(nóng)林牧漁0.28%-0.72%-0.73%-0.79%電力及公用事業(yè)-1.73%-1.72%-1.79%-1.88%紡織服裝-0.61%-0.49%-0.47%-0.42%綜合金融-0.17%-0.21%-0.16%-0.13%綜合-0.79%-0.63%-0.63%-0.55%房地產(chǎn)1.03%-0.37%-0.70%-0.97%通信-0.11%-0.74%-0.90%-1.37%鋼鐵-1.12%-1.04%-1.01%-0.90%建筑-2.10%-1.75

26、%-1.62%-1.47%商貿(mào)零售0.52%0.20%-0.45%-0.80%國(guó)防軍工-0.99%-1.02%-0.33%0.03%機(jī)械-0.81%-1.10%-0.94%-0.64%傳媒1.82%1.46%0.57%0.00%汽車-0.67%-1.10%-0.59%-0.76%非銀行金融-6.37%-6.39%-6.07%-5.20%有色金屬-0.99%-0.88%-0.62%0.03%計(jì)算機(jī)1.69%1.59%-0.96%-1.16%家電1.17%1.07%1.08%1.34%交通運(yùn)輸-0.70%-0.65%0.04%-0.37%電力設(shè)備及新能源-0.12%1.94%3.57%3.02%-

27、3.48%3.95%5.21%0.17%0.18%-0.15%2.16%10.54%-0.38%-0.27%-0.66%-1.81%-0.37%-0.12%-0.55%-0.98%-1.40%-0.95%-1.53%-0.87%-0.05%-0.80%-0.20%-0.96%-5.46%-0.37%-1.64%0.73%-1.17%1.24%1.14%0.88%0.79%0.39%0.34%0.32%0.29%0.27%0.25%0.24%0.14%0.08%0.05%0.01%0.00%-0.01%-0.03%-0.05%-0.06%-0.08%-0.08%-0.16%-0.19%-0.20

28、%-0.26%-0.40%-0.48%-0.61%-0.80%88.4-41.27-17.941.81-1.936.97-14.405829.5-5.083.791.322.37-0.422.21-7.11-2.10-8. 16 4.24-4.53-9.090.4636.2-18.-2.0-3.5-17.-30.10.6-18.40.170040.5721.29.036.10-145.609421.2627.672.238.341.361.8826.70-8.2522.34-12.43-4.56-4.711712.3416.7456.695916.3115.27326.71-1.78%103.

29、50102.38690544201093.120.0-103.5190.166.107買入(億元)買入(億元)外資交易盤2020Q1凈 外資配置盤2020Q1凈超配比例變動(dòng)(%):2021Q1- 2020Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1主動(dòng)偏股基金超低配比例行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所從行業(yè)內(nèi)部的持倉(cāng)集中度來(lái)看，在 2021Q1 主動(dòng)偏股基金選擇加倉(cāng)的行業(yè)中，主動(dòng)偏股基金在銀行、石油石化、消費(fèi)者服務(wù)、化工以及煤炭等板塊內(nèi)部的持股集中度(CR5)下降，而這背后可能是由于隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和景氣擴(kuò)散，上述領(lǐng)域不再“抱團(tuán)”，而是出現(xiàn)了更多的“價(jià)值發(fā)現(xiàn)”。圖14：2021Q

30、1 主動(dòng)偏股基金選擇加倉(cāng)的行業(yè)中，主動(dòng)偏股基金在銀行、石油石化、消費(fèi)者服務(wù)、化工以及煤炭等板塊內(nèi)部的持股集中度(CR5)下降1.5%8%1.0%4%0.5%銀行電子醫(yī)藥石油石化輕工制造建材消費(fèi)者服務(wù)食品飲料 基礎(chǔ)化工煤炭農(nóng)林牧漁電力及公用事業(yè)紡織服裝綜合金融綜合房地產(chǎn)通信 鋼鐵 建筑商貿(mào)零售國(guó)防軍工機(jī)械傳媒汽車非銀行金融有色金屬計(jì)算機(jī) 家電交通運(yùn)輸電力設(shè)備及新能源0.0%0%-0.5%-4%-1.0%-1.5%CR5變化:2021Q1-2021Q4:右軸超配比例變動(dòng):2021Q1-2020Q4-8%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所、 “大”基金更偏好“大”市值，“小”基金則更偏好“小”市值將單一主動(dòng)

31、偏股基金的規(guī)模與其重倉(cāng)股的平均市值匹配來(lái)看，較大規(guī)模的主動(dòng)基金，其重倉(cāng)股的平均市值也較大。而對(duì)比 2021Q1 和 2020Q4 來(lái)看，這一傾向有所加劇，即相較于 2020Q4 而言，2021Q1 規(guī)模排名靠前的主動(dòng)偏股基金偏好重倉(cāng)更大市值的標(biāo)的，而規(guī)模排名靠后的主動(dòng)偏股基金則偏好重倉(cāng)更小市值的標(biāo)的。這意味著中小市值成為機(jī)構(gòu)主流品種方向確定但并非一朝一夕，需要投資者結(jié)構(gòu)的演化相配合。圖15：從市值來(lái)看，相較于 2020Q4 而言，2021Q1 規(guī)模排名靠前的主動(dòng)偏股基金偏好重倉(cāng)更大市值的標(biāo)的，而規(guī)模排名靠后的主動(dòng)偏股基金則偏好重倉(cāng)更小市值的標(biāo)的4500圖16：提出不同時(shí)期市值變動(dòng)影響后，依然發(fā)

32、現(xiàn)，相較于 2020Q4 而言，2021Q1 規(guī)模排名靠前的主動(dòng)偏股基金偏好重倉(cāng)更大市值的標(biāo)的，而規(guī)模排名靠后的主動(dòng)偏股基金則偏好重倉(cāng)更小市值的標(biāo)的1.34000350013000250020000.715001000P1 P2 P3 P4 P5 P6 P7 P8 P9 P10 P11 P12 P13 P14 P15 P16 P17 P18 P19 P200.4P1 P2 P3 P4 P5 P6 P7 P8 P9 P10 P11 P12 P13 P14 P15 P16 P17 P18 P19 P20前10大重倉(cāng)股平均市值/主動(dòng)偏股基金重倉(cāng)股平均市值:2020Q4前10大重倉(cāng)股平均市值(億元):

33、2020Q4前10大重倉(cāng)股平均市值(億元):2021Q1前10大重倉(cāng)股平均市值/主動(dòng)偏股基金重倉(cāng)股平均市值:2021Q1數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：按照主動(dòng)偏股基金的規(guī)模從小到大分為 P1、P2P20 共計(jì) 20組，并分別以持有市值為權(quán)重對(duì)重倉(cāng)股的市值進(jìn)行加權(quán)平均。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：為了消除不同時(shí)期市值變動(dòng)的影響，我們?cè)诘玫礁鹘M重倉(cāng)股加權(quán)平均市值的情況下，除以全樣本重倉(cāng)股的平均市值。3、 4 月以來(lái)，擁擠度下降，市場(chǎng)仍處“負(fù)反饋”狀態(tài)、 4 月?lián)頂D度下降，風(fēng)格較為模糊，但“新共識(shí)”未形成基于二次規(guī)劃法，我們發(fā)現(xiàn)：4 月以來(lái)，偏股混合型/普通股票型基金倉(cāng)位整體下降，而從行業(yè)上看，偏

34、股混合型/普通股票型基金主要減倉(cāng)食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電新、軍工、醫(yī)藥、汽車以及家電等板塊，主要加倉(cāng)通信、農(nóng)林牧漁、傳媒、商貿(mào)零售、非銀、有色、公用事業(yè)、建筑、電子以及化工。這意味著 4 月以來(lái)，對(duì)于 2021Q1仍選擇堅(jiān)定加倉(cāng)的“核心資產(chǎn)”，主動(dòng)偏股基金可能正在逐步選擇賣出，市場(chǎng)整體的擁擠度正在趨于下降，而從配置來(lái)看，當(dāng)下市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)格的配置較為模糊，科技板塊以及部分價(jià)值板塊均獲得公募基金的加倉(cāng)，但“新共識(shí)”未形成。圖17：4 月以來(lái)，偏股混合型/普通股票型基金倉(cāng)位整體下降91.5%91.0%90.5%90.0%89.5%89.0%88.5%88.0%2021/3/1 2021/3/5 202

35、1/3/11 2021/3/17 2021/3/23 2021/3/29 2021/4/2 2021/4/9 2021/4/15 2021/4/21偏股混合型基金:A股倉(cāng)位普通股票型基金:A股倉(cāng)位數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：基于二次規(guī)劃法計(jì)算圖18：4 月以來(lái)，偏股混合型/普通股票型基金主要減倉(cāng)食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電新、軍工、醫(yī)藥、汽車以及家電等板塊，主要加倉(cāng)通信、農(nóng)林牧漁、傳媒、商貿(mào)零售、非銀、有色、公用事業(yè)、建筑、電子以及化工等板塊0.15%0.00%通信農(nóng)林牧漁傳媒商貿(mào)零售 非銀行金融有色金屬電力及公用事業(yè)建筑電子基礎(chǔ)化工綜合紡織服裝計(jì)算機(jī) 綜合金融煤炭交通運(yùn)輸鋼鐵房地產(chǎn) 輕工制造石油石化建材機(jī)械銀行家電汽車醫(yī)藥國(guó)防軍工電力設(shè)備及新能源消費(fèi)者服務(wù)食品飲料-0.15%-0.30%-0.45%-0.60%偏股混合型基金：20210401-20210421持倉(cāng)變動(dòng)普通股票型基金：20210401-20210421持倉(cāng)變動(dòng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、研究所注：基于二次規(guī)劃法計(jì)算從另外一個(gè)角度來(lái)看，公募前 100 重倉(cāng)股市值相較于公募可用資金的比重正在