持續(xù)看好養(yǎng)殖后周期和種植產(chǎn)業(yè)鏈

1、2目錄contents01生豬存欄穩(wěn)步回升，帶動(dòng)養(yǎng) 殖后周期板塊業(yè)績(jī)逐季向好轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進(jìn)程提速，轉(zhuǎn) 基因技術(shù)儲(chǔ)備充足的企業(yè)市 占率加速提升風(fēng)險(xiǎn)提示301生豬存欄穩(wěn)步回升，帶動(dòng)養(yǎng)殖 后周期板塊業(yè)績(jī)逐季向好從需求端來(lái)看，豬肉是我國(guó)第一大肉類生產(chǎn)品類，占比維持在60 以上。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)， 2016-2018年，豬肉產(chǎn)量維持在5400萬(wàn)噸左右，占全國(guó)肉類總產(chǎn)量的比重為60 以上，2019年，受 非洲豬瘟疫情影響，全國(guó)豬肉產(chǎn)量4255萬(wàn)噸，同比下滑21.26 ，創(chuàng)近17年來(lái)最低水平，占全國(guó)肉 類總產(chǎn)量的比重下降至55.63 。1.1供需矛盾支撐豬價(jià)維持高位，生豬產(chǎn)能觸底回升圖1：2000-201

2、8年，豬肉產(chǎn)量占比維持在60%以上資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，華西證券研究所100806040200201320142015201620172018豬肉禽肉牛羊肉圖2：2019年，豬肉產(chǎn)量4255萬(wàn)噸，占肉類總產(chǎn)量的55.63%資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，華西證券研究所55.629.38.76.4豬肉禽肉牛肉羊肉4從供給端來(lái)看，受非洲豬瘟疫情影響，生豬產(chǎn)能去化幅度創(chuàng)歷史新高。自2018年8月3日遼寧沈 陽(yáng)發(fā)生第一起非洲豬瘟疫情以來(lái)，非瘟病毒以極快的速度從北向南蔓延，迅速席卷全國(guó)。受此 影響，我國(guó)生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)受到重創(chuàng)，全國(guó)生豬產(chǎn)能去化幅度達(dá)到40 以上。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)， 截至2019年10月，生豬存欄同

3、比下滑41.40 、環(huán)比下滑0.60 ；能繁母豬存欄同比下滑37.80 、 環(huán)比首次轉(zhuǎn)正，微增0.60 ，生豬產(chǎn)能去化幅度遠(yuǎn)超歷史記錄。1.1供需矛盾支撐豬價(jià)維持高位，生豬產(chǎn)能觸底回升圖3：2017-2019年，生豬產(chǎn)能去化情況資料來(lái)源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，華西證券研究所圖4：2017-2019年，能繁母豬產(chǎn)能去化情況資料來(lái)源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，華西證券研究所100-10-20-30-40-504000030000200001000002017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10生豬存

4、欄（萬(wàn)頭）同比（右軸）環(huán)比（右軸）100-10-20-30-40-50400030002000100002017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10能繁母豬（萬(wàn)頭）同比（右軸）環(huán)比（右軸）5生豬供需矛盾支撐豬價(jià)維持高位，高盈利刺激下生豬存欄穩(wěn)步回升。在豬肉需求相對(duì)剛性而供給 大幅下滑的背景下，豬肉價(jià)格屢創(chuàng)歷史新高，根據(jù)豬易通數(shù)據(jù)，截至2020年5月10日，全國(guó)生豬均 價(jià)29.94元/公斤，按照完全成本17元/公斤、出欄體重120kg測(cè)算，頭均盈利高達(dá)1552.80元/頭。

5、 高盈利刺激下，行業(yè)產(chǎn)能穩(wěn)步回升，根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，全國(guó)能繁母豬存欄于2019年10月首次 環(huán)比轉(zhuǎn)正，2019年11月-2020年3月，能繁母豬存欄緩慢恢復(fù)，環(huán)比分別增長(zhǎng)4.00 、2.20 、1.20 、1.70 、2.80 。1.1供需矛盾支撐豬價(jià)維持高位，生豬產(chǎn)能觸底回升圖5：2015-2020年，生豬價(jià)格走勢(shì)圖資料來(lái)源：豬易通，華西證券研究所4540353025201510502015/5/102016/5/102017/5/102018/5/102019/5/102020/5/10生豬價(jià)格（元/公斤）6禽肉是我國(guó)第二大肉類生產(chǎn)品類，占比維持在20 左右。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2015

6、-2018年，禽 肉產(chǎn)量維持在1800萬(wàn)噸以上，占全國(guó)肉類總產(chǎn)量的比重在20 以上。2019年，受生豬去化幅度較大 影響，禽鏈景氣度較高，禽肉產(chǎn)量上升至2239萬(wàn)噸，占全國(guó)肉類總產(chǎn)量的29.27 。1.2受益于豬雞替代效應(yīng)，禽鏈高景氣度持續(xù)圖6：2008-2019年，禽肉產(chǎn)量及占比情況3530252015105025002000150010005000200820092010201120122013201420152016201720182019禽肉產(chǎn)量（萬(wàn)噸）禽肉產(chǎn)量占比（右軸）資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，華西證券研究所7豬雞替代效應(yīng)明顯，生豬供給不足拉動(dòng)禽肉需求。從歷史上看，豬雞替代效應(yīng)較為明顯

7、，豬雞價(jià)格 呈現(xiàn)同向波動(dòng)趨勢(shì)，2016-2019年，豬雞比中樞在2.11左右。受非洲豬瘟疫情影響，國(guó)內(nèi)生豬產(chǎn)能 去化幅度遠(yuǎn)超歷史記錄，豬肉供給不足帶動(dòng)禽肉需求向好。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，豬肉消費(fèi)占比的下降 往往伴隨著雞肉占比的快速拉升，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1995-1996年，豬肉消費(fèi)同比減少13.56 ， 雞肉消費(fèi)同比增加16.68 ；2006-2007年藍(lán)耳病在國(guó)內(nèi)大面積爆發(fā)，豬肉消費(fèi)同比減少6.74 ，雞肉 消費(fèi)同比驟升10.07 ；2014-2015年豬肉消費(fèi)同比減少2.45 ，雞肉消費(fèi)同比增加3.41 。我們認(rèn)為， 非洲豬瘟疫情將成為我國(guó)雞肉消費(fèi)占比提升的催化劑，豬肉供給缺口有望推動(dòng)雞肉消

8、費(fèi)快速提升。1.2受益于豬雞替代效應(yīng)，禽鏈高景氣度持續(xù)圖7：1987-2018年，豬肉和禽肉替代效應(yīng)明顯資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，華西證券研究所2520151050959085807570656019871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018豬肉雞肉（右軸）8引種量持續(xù)低位，產(chǎn)能恢復(fù)進(jìn)程偏慢。2015-2018年，祖代雞引種量持續(xù)低位，導(dǎo)致終端雞肉供 給難以上量。從引種量上來(lái)看，2015-1

9、8年，我國(guó)白羽肉雞引種量連續(xù)4年持續(xù)低位，上游產(chǎn)能收 縮傳導(dǎo)至下游導(dǎo)致2018年至今商品代雞苗供給持續(xù)偏緊。從2018年年底開始，引種量呈現(xiàn)明顯上 升趨勢(shì)，根據(jù)白羽肉雞協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2019年10月，全國(guó)白羽肉雞引種量達(dá)到88.5萬(wàn)套，同比增 長(zhǎng)63.53 ，按照白羽肉雞產(chǎn)能傳導(dǎo)周期推算，2020年白羽肉雞供給仍將處于緊平衡狀態(tài)。1.2受益于豬雞替代效應(yīng)，禽鏈高景氣度持續(xù)圖8：2001-2019年前10月，白羽肉雞引種量變化圖資料來(lái)源：白羽肉雞協(xié)會(huì)，華西證券研究所80400-40-802001501005002001200220032004200520062007200820092010201

10、120122013201420152016201720182019年前10月祖代雞引種規(guī)模（萬(wàn)套）yoy（右軸）9需求強(qiáng)勁而供給偏緊，供需矛盾支撐禽鏈高景氣。根據(jù)禽病網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至2020年5月25日，雞苗價(jià) 格1.24元/羽，毛雞價(jià)格3.80元/斤。我們認(rèn)為，我國(guó)白羽肉雞引種量連續(xù)4年處于低位，產(chǎn)能持續(xù) 緊平衡，傳導(dǎo)至下游商品代雞苗供給受限，短期加大引種量并不能馬上形成有效供給，禽鏈高景 氣度有望貫穿2020年，帶動(dòng)禽存欄維持高位。1.2受益于豬雞替代效應(yīng)，禽鏈高景氣度持續(xù)圖9：2013-2020年，小廠雞苗價(jià)格走勢(shì)圖資料來(lái)源：禽病網(wǎng)，華西證券研究所圖10：2013-2020年，毛雞價(jià)格走勢(shì)圖

11、資料來(lái)源：禽病網(wǎng)，華西證券研究所2013/1/12013/7/12014/1/12014/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/114121086420小廠雞苗價(jià)格（元/羽）2013/1/12013/7/12014/1/12014/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/1876543210毛雞價(jià)格（元/斤）10梅花

12、生物公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括食品添加、動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)氨基酸等，2019年，其公司主營(yíng)收入比重分別為42.17 、45.41 。2020Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入39.75億元，同比增長(zhǎng)19.06 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.46億元， 同比下滑28.14 。受生豬產(chǎn)能逐步恢復(fù)、大豆進(jìn)口或?qū)⑾禄p重因素影響，公司氨基酸產(chǎn)品有望大幅上漲，利潤(rùn) 彈性巨大。我們預(yù)計(jì)，2020-2022年，公司歸母凈利潤(rùn)分別為12.25/16.03/20.16億元，EPS分別 為0.39/0.52/0.65元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為10.92/8.35/6.64X，維持“增持”評(píng)級(jí)。1.3投資建議圖11：2015-2020Q1，公司營(yíng)業(yè)收入及

13、其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所圖12：2015-2020Q1，公司歸母凈利及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所2520151050-5-1016000140001200010000800060004000200002015 2016 2017 2018 2019 2020Q1營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）yoy（右軸）200150100500-5014001200100080060040020002015 2016 2017 2018 2019 2020Q1歸母凈利（百萬(wàn)元）yoy（右軸）11梅花生物1.3投資建議12中牧股份公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括生物制品、獸藥、飼料以及貿(mào)易等四

14、大板塊，2019年，生物制品、獸藥業(yè)務(wù)占 公司主營(yíng)收入比重分別為27.87 、19.84 。2020Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.65億元，同比增長(zhǎng)33.23 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.32億元，同比增長(zhǎng)49.05 。生豬存欄穩(wěn)步回升&下游生豬養(yǎng)殖集中度提升有望帶動(dòng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)逐季向好。我們預(yù)計(jì)，2020- 2022年，公司歸母凈利潤(rùn)分別為4.12/5.15/6.00億元，EPS分別為0.49/0.61/0.71元，當(dāng)前股價(jià) 對(duì)應(yīng)PE分別為29.31/23.47/20.15X，維持“增持”評(píng)級(jí)。1.3投資建議圖13：2015-2020Q1，公司營(yíng)業(yè)收入及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所

15、圖14：2015-2020Q1，公司歸母凈利及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所00505040403030202010102015 2016 2017 2018 2019 2020Q1營(yíng)業(yè)收入（億元）yoy（右軸）6040200-20-40-605432102015 2016 2017 2018 2019 2020Q1歸母凈利潤(rùn)（億元）yoy（右軸）13中牧股份1.3投資建議14瑞普生物公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括禽用生物制品、原料藥及制劑及畜用生物制品等三大板塊，2019年，禽用生物制品、原料藥及制劑及畜用生物制品占公司主營(yíng)收入比重分別為38.52 、48.13 和12.94 。2020

16、Q1，公司實(shí) 現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.54億元，同比增長(zhǎng)47.66 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.73億元，同比增長(zhǎng)68.92 。受益于豬雞替代效應(yīng)，公司高增長(zhǎng)有望持續(xù)。我們預(yù)計(jì)，2020-2022年，公司歸母凈利潤(rùn)分別為2.61/ 3.31/3.87億元，EPS分別為0.64/0.82/0.96元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為27.36/21.57/18.45X，維持 “增持”評(píng)級(jí)。1.3投資建議圖15：2015-2020Q1，公司營(yíng)業(yè)收入及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所圖16：2015-2020Q1，公司歸母凈利及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所605040302010016141

17、2108642020152016201720182019 2020Q1營(yíng)業(yè)收入（億元）yoy（右軸）350300250200150100500-502.52.01.51.00.50.020152016201720182019 2020Q1歸母凈利潤(rùn)（億元）yoy（右軸）15瑞普生物1.3投資建議16金河生物公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括動(dòng)物保健品業(yè)務(wù)、環(huán)保污水處理業(yè)務(wù)和玉米深加工業(yè)務(wù)三大板塊，2019年，動(dòng)保業(yè)務(wù)、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)務(wù)、環(huán)保業(yè)務(wù)占公司主營(yíng)收入比重分別為66.14 、26.46 、3.65 。2020Q1， 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.33億元，同比增長(zhǎng)12.58 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.54億元，同比增長(zhǎng)43

18、.31 。需求趨旺而供給受限背景下，金霉素具有巨大的提價(jià)空間，公司作為金霉素絕對(duì)龍頭，業(yè)績(jī)彈性 巨大。我們預(yù)計(jì)，2020-2021年，公司歸母凈利潤(rùn)分別為3.23/4.87億元，EPS分別為0.51/0.77元， 當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為13.53/8.96X，維持“買入”評(píng)級(jí)。1.3投資建議圖17：2015-2020Q1，公司營(yíng)業(yè)收入及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所圖18：2015-2020Q1，公司歸母凈利及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%201510502015

19、2016201720182019 2020Q1營(yíng)業(yè)收入（億元）yoy（右軸）80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%2.01.51.00.50.0歸母凈利潤(rùn)（億元）yoy（右軸）17金河生物1.3投資建議181902 轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進(jìn)程提速，轉(zhuǎn)基 因技術(shù)儲(chǔ)備充足的企業(yè)市占率 加速提升國(guó)內(nèi)方面，2020年我國(guó)主要農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)面臨不確定性，草地貪夜蛾已于2019年1月侵入我國(guó)，并快 速擴(kuò)散至我國(guó)26省1518個(gè)縣，2020年或?qū)⑹遣莸刎澮苟暝谖覈?guó)全面爆發(fā)的一年，如若防控措施不 到位可能會(huì)造成我國(guó)玉米產(chǎn)量大幅減產(chǎn)；受疫情影響，小麥條銹病防控力度不足，條銹病危

20、害面 積較往年提升明顯。根據(jù)全國(guó)農(nóng)技中心數(shù)據(jù)，截止到3月23日，在全黃淮海區(qū)的3.25億畝冬小麥中， 發(fā)病的面積是1000多萬(wàn)畝，比2019年同期增加4.3倍。國(guó)外方面，受新冠肺炎疫情影響，部分國(guó)家 已經(jīng)開始對(duì)本國(guó)糧食出口政策進(jìn)行調(diào)整，印度于2020年3月4日宣布全國(guó)范圍內(nèi)實(shí)施封城措施21天， 白糖、大米等農(nóng)產(chǎn)品出口受挫；巴西最大的食糖產(chǎn)區(qū)圣保羅州于2020年3月24日起宣布進(jìn)入隔離狀 態(tài)，導(dǎo)致糖廠無(wú)法滿負(fù)荷開工；其他國(guó)家方面，哈薩克斯坦已經(jīng)禁止出口小麥粉、胡蘿卜、糖和 土豆等11種農(nóng)產(chǎn)品；越南暫停簽署新的大米出口合約。我們認(rèn)為，內(nèi)外供給承壓有望推升種業(yè)景 氣度上行。2.1內(nèi)外供給承壓有望推升

21、種業(yè)景氣度上行202019年12月30日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公布關(guān)于慈KJH83等192個(gè)轉(zhuǎn)基因植物品種命名的公示，目錄中 包含189個(gè)抗蟲棉、2個(gè)抗蟲耐除草劑玉米、1個(gè)耐除草劑大豆，公示期為15個(gè)工作日。2020年1月 20日，以上三個(gè)品種均獲得農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全證書（生產(chǎn)應(yīng)用）。國(guó)家加快轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進(jìn)程的主要原因在于：1）中美貿(mào)易戰(zhàn)背景下，進(jìn)口農(nóng)產(chǎn)品增加給國(guó)內(nèi)糧 食安全帶來(lái)沖擊，國(guó)內(nèi)種植效率提升迫在眉睫；2）東北市場(chǎng)違規(guī)濫種轉(zhuǎn)基因玉米現(xiàn)象突出，市 場(chǎng)倒逼政策放開；3）以草地貪夜蛾為主的蟲災(zāi)對(duì)我國(guó)糧食安全造成嚴(yán)重威脅，倒逼轉(zhuǎn)基因商業(yè) 化進(jìn)程加快。我們認(rèn)為，在我國(guó)主要農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量承壓以及國(guó)際農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易格

22、局震蕩的背景下，我國(guó)轉(zhuǎn)基因商業(yè) 化進(jìn)程提速是大概率事件，擁有轉(zhuǎn)基因技術(shù)儲(chǔ)備的頭部企業(yè)將快速拉開和普通種業(yè)公司的差距， 市占率加速提升，貢獻(xiàn)公司利潤(rùn)彈性。2.2轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進(jìn)程提速，頭部企業(yè)市占率加速提升21隆平高科公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括雜交水稻、玉米、蔬菜瓜果、向日葵種子、雜谷種子等，2019年，雜交水稻、玉米占公司主營(yíng)收入比重分別為40.13 、24.88 。2020Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.07億元，同比增 長(zhǎng)9.05 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.24億元，同比下降82.17 。公司是我國(guó)種業(yè)龍頭，轉(zhuǎn)基因技術(shù)儲(chǔ)備充足，有望憑借國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)基因商業(yè)化政策放開快速成長(zhǎng)為國(guó) 際種業(yè)巨頭。我們預(yù)計(jì)，2020-2021年，公司歸母凈利潤(rùn)分別為6.18/7.79億元，EPS分別為0.47/ 0.59元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為35.72/28.46X，維持“買入”評(píng)級(jí)。2.3投資建議圖19：2015-2020Q1，公司營(yíng)業(yè)收入及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所圖20：2015-2020Q1，公司歸母凈利及其同比變動(dòng)情況資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所50403020100-10-20403530252015105020152016201720182019 2020Q1營(yíng)業(yè)收入（億元）yoy