國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對城投評級框架思考

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250019 一、國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對地方融資平臺的評級要素梳理 5 HYPERLINK l _TOC_250018 （一）穆迪等外資評級機(jī)構(gòu)對地方融資平臺的評級要素 5 HYPERLINK l _TOC_250017 1、基于自上而下的分析方法評估中國地方政府融資平臺的信用風(fēng)險 5 HYPERLINK l _TOC_250016 2、確定政府支持能力的主要思路 5 HYPERLINK l _TOC_250015 3、確定影響政府支持意愿的平臺公司特征方法 6 HYPERLINK l _TOC_250014 4、考慮其他因素作為調(diào)整項 6 HYPERLINK

2、 l _TOC_250013 （二）國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級要素 7 HYPERLINK l _TOC_250012 1、地方政府經(jīng)濟(jì)財政實(shí)力分析 7 HYPERLINK l _TOC_250011 2、地方政府對融資平臺的支持評價 8 HYPERLINK l _TOC_250010 3、平臺自身的業(yè)務(wù)和財務(wù)狀況分析 8 HYPERLINK l _TOC_250009 4、風(fēng)險評級調(diào)整項 9 HYPERLINK l _TOC_250008 二、國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的相同點(diǎn)和不同點(diǎn) 9 HYPERLINK l _TOC_250007 （一）國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的相同點(diǎn)

3、 9 HYPERLINK l _TOC_250006 （二）國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的不同點(diǎn) 10 HYPERLINK l _TOC_250005 1、國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級差異點(diǎn) 10 HYPERLINK l _TOC_250004 2、國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級差異點(diǎn) 11 HYPERLINK l _TOC_250003 （三）國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評級要素的總結(jié) 12 HYPERLINK l _TOC_250002 三、融資平臺評級調(diào)整實(shí)例中，國內(nèi)外機(jī)構(gòu)的評級要素對比 12 HYPERLINK l _TOC_250001 （一）城投平臺的國內(nèi)主體評級和國外發(fā)行人評級

4、間的差別 12（二）武漢地鐵集團(tuán)：國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)看法一致，但側(cè)重點(diǎn)有所不同 13（三）廣西交通投資集團(tuán)：國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)看法一致，正負(fù)面關(guān)注點(diǎn)類似 14 HYPERLINK l _TOC_250000 四、風(fēng)險提示 15圖表目錄圖表 1外資評級機(jī)構(gòu)對地方政府融資平臺的總體評級思路 5圖表 2外資評級機(jī)構(gòu)確定政府支持能力分?jǐn)?shù)的總體方法 6圖表 3外資評級機(jī)構(gòu)對省級政府整體實(shí)力的評估指標(biāo) 6圖表 4外資評級機(jī)構(gòu)考慮到的其他因素作為調(diào)整項 6圖表 5國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對地方政府財政實(shí)力評估指標(biāo) 7圖表 6國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對城投平臺自身實(shí)力評估指標(biāo) 8圖表 7國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)的城投平臺評級要素 9圖表 8國內(nèi)和國外評

5、級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的相同點(diǎn) 10圖表 9國外評級機(jī)構(gòu)根據(jù)政府行政級別，調(diào)整地方政府的支持能力起點(diǎn)示例 10圖表 10國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評級要素的差異點(diǎn) 11圖表 11城投平臺的國內(nèi)機(jī)構(gòu)給定主體評級和國外機(jī)構(gòu)給定發(fā)行人評級間的差別 13圖表 12國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對武漢地鐵集團(tuán)有限公司評級要點(diǎn) 14圖表 13國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對廣西交投的評級要點(diǎn) 15在 4 月 15 日穆迪評級發(fā)布了中國地方政府融資平臺：建議的評級方法（征求意見稿），調(diào)整評級方法，用以評估中國地方政府融資平臺的信用風(fēng)險，主要圍繞政府支持能力和融資平臺的評級要素等方面展開。為此我們梳理了穆迪評級對融資平臺的評級要素和以聯(lián)合資

6、信為代表的國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級要素，主要參考了聯(lián)合資信關(guān)于地方政府融資平臺評級報告地方政府債券信用評級方法和城投及園區(qū)類企業(yè)評級方法，重點(diǎn)對比、總結(jié)國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級考慮要素的相同點(diǎn)和差異點(diǎn)。一、國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對地方融資平臺的評級要素梳理自 2019 年年初外資評級機(jī)構(gòu)獲準(zhǔn)正式進(jìn)入中國開展信用評級業(yè)務(wù)后，外資評級機(jī)構(gòu)對國內(nèi)信用債主體的評級體系逐漸受到市場關(guān)注。近期穆迪評級發(fā)布相關(guān)報告調(diào)整地方政府融資平臺的評級方法，因此以下以穆迪近期發(fā)布的中國地方政府融資平臺：建議的評級方法（征求意見稿）相關(guān)內(nèi)容為例，梳理分析穆迪評級的城投平臺評級要素框架。（一）穆迪等外資評級機(jī)構(gòu)對地方

7、融資平臺的評級要素1、基于自上而下的分析方法評估中國地方政府融資平臺的信用風(fēng)險政府支持能力，用于評估控制該平臺公司的地方政府支持平臺公司的能力。主要考慮以下三個因素：（1）依據(jù)行政區(qū)域劃分，確定平臺公司所屬地方政府的重要性；（2）地方政府在上級政府的戰(zhàn)略性地位；（3）地方政府的經(jīng)濟(jì)、人口和財政等方面基本信息。影響政府支持意愿的平臺公司特征，評估平臺公司具體特征相關(guān)的 4 個因素：（1）平臺公司的業(yè)務(wù)狀況、主營業(yè)務(wù)對地方政府政策目標(biāo)的重要性，以及商業(yè)類業(yè)務(wù)敞口；（2）與所屬地方政府的關(guān)聯(lián)性及后者對平臺公司的控制與監(jiān)督力度；（3）平臺公司被當(dāng)作救助工具的風(fēng)險；（4）平臺公司獲額外支持的可能性，此因

8、素為向上調(diào)整項。圖表 1外資評級機(jī)構(gòu)對地方政府融資平臺的總體評級思路資料來源: 穆迪投資者服務(wù)公司、 2、確定政府支持能力的主要思路以中國主權(quán)評級為起點(diǎn)，依據(jù)行政級別劃分結(jié)合地方政府基本信息逐級調(diào)整。穆迪認(rèn)為中央政府支持是評估中國地方政府支持能力的重要因素，其次是地方政府獲得省級政府支持的力度。在此需要對省級政府的整體實(shí)力評估后作出調(diào)整，主要考慮三個方面：（1）與其他省級政府相比，該省級政府的經(jīng)濟(jì)和財政狀況；（2）省級政府通過國企（包括平臺公司）及國企財務(wù)狀況在地方經(jīng)濟(jì)中的影響力；（3）區(qū)域性銀行以及區(qū)域金融體系的規(guī)模和健康狀況。此外，還需要繼續(xù)向下考慮非省級政府的支持能力，非省級政府包括：省

9、會城市、地級市政府和區(qū)縣政府，主要關(guān)注三點(diǎn)：政府的行政級別、影響非省級政府相對重要性的其他特點(diǎn)、當(dāng)?shù)鼗窘?jīng)濟(jì)和財政狀況。圖表 2外資評級機(jī)構(gòu)確定政府支持能力分?jǐn)?shù)的總體方法資料來源: 穆迪投資者服務(wù)公司、 圖表 3外資評級機(jī)構(gòu)對省級政府整體實(shí)力的評估指標(biāo)因素指標(biāo)省級政府財政狀況指標(biāo)人均 GDP 占全國人均 GDP 的百分比、產(chǎn)業(yè)集中度、全省的財政績效、債務(wù)負(fù)擔(dān)省級政府通過國企影響地方經(jīng)濟(jì)指標(biāo)平臺公司和國企債務(wù)/地方政府收入比率、國企整體杠桿水平及其盈利能力當(dāng)?shù)亟鹑跇I(yè)穩(wěn)健性指標(biāo)不良貸款、銀行業(yè)的相對規(guī)模、貸款余額，影子銀行活動在社會融資總額中的占比資料來源：穆迪投資者服務(wù)公司、 3、確定影響政府支

10、持意愿的平臺公司特征方法平臺公司自身特征也將決定地方政府是否傾向于提供支持。分析時需要關(guān)注四個因素:業(yè)務(wù)狀況。用于評估平臺公司能否在地方政府所有的國企中得到政府優(yōu)先資源支持，該指標(biāo)下的子因素包括：平臺公司的業(yè)務(wù)地位、主營公共服務(wù)的必要性以及平臺公司的商業(yè)類業(yè)務(wù)敞口。關(guān)聯(lián)性、控制和監(jiān)督。該因素可以預(yù)期地方政府是否會持續(xù)提供支持，包括以下 4 個子因素：平臺公司的債務(wù)管理、融資渠道、獲得政府資金支持的可預(yù)測性，以及因向第三方提供擔(dān)?；蛳蚱渌麑?shí)體貸款而可能產(chǎn)生的或有風(fēng)險。外部救助風(fēng)險。由于地方政府可以將平臺公司用作支持其他破產(chǎn)實(shí)體的工具，包括平臺公司、國企或民企，因此外部救助風(fēng)險分析是重要下調(diào)指標(biāo)。

11、通常會考慮地方政府在指示平臺公司使用其自身資源來支持其他實(shí)體的過往記錄，以及發(fā)生這種情況的可能性。政府提供額外支持。當(dāng)平臺公司活動對于地方政府具有重要性或其可替代性不高，同時平臺對上級地方政府較為重要時，在上級政府分配資源以提供特殊支持時，此類平臺公司有望獲優(yōu)先考慮。4、考慮其他因素作為調(diào)整項平臺公司所處行業(yè)不同，一些評價指標(biāo)在不同發(fā)行人之間差異很大，因此需要將這些指標(biāo)特殊考慮，作為調(diào)整項納入評級體系。此類因素包括財務(wù)控制和財務(wù)報告質(zhì)量、獲得支持的記錄、管理層素質(zhì)和經(jīng)驗(yàn)、公司治理評估及環(huán)境和社會考慮因素、監(jiān)管環(huán)境和標(biāo)準(zhǔn)、流動性。調(diào)整項主要內(nèi)容監(jiān)管因素不同行業(yè)的發(fā)行人受到不斷變化的監(jiān)管環(huán)境所影響

12、，這些監(jiān)管規(guī)定的影響可能會對業(yè)務(wù)或資金來源和替代風(fēng)險造成限制。環(huán)境、社會和公司治理因素由于平臺公司通過公共基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)、持有和運(yùn)營來落實(shí)公共政策職能，因此社會風(fēng)險較高。人口結(jié)構(gòu)變化、公眾認(rèn)知和社會優(yōu)先任務(wù)決定了平臺公司的發(fā)展目標(biāo)，并最終影響地方政府支持平臺公司的傾向性圖表 4外資評級機(jī)構(gòu)考慮到的其他因素作為調(diào)整項調(diào)整項主要內(nèi)容財務(wù)控制財務(wù)報表的質(zhì)量可能受到內(nèi)部控制的影響，與公司高層的戰(zhàn)略的管理緊密相關(guān)獲得外部支持的歷史記錄若平臺公司在受困時沒有獲得政府的及時支持，則可能表明政府支持受困平臺公司的意愿較低， 與平臺公司的具體特征無關(guān)管理戰(zhàn)略和企業(yè)行為管理層素質(zhì)是支持公司信用實(shí)力的一個重要因素流

13、動性若政府向平臺公司的付款具有季節(jié)性或不可預(yù)測性，流動性將是特別重要的考慮因素，而流動性極弱可能嚴(yán)重影響評級突發(fā)事件風(fēng)險突發(fā)事件可能會導(dǎo)致發(fā)行人的基本信用度突然驟降，包括合并、資產(chǎn)出售、大規(guī)模流行病等資料來源：穆迪投資者服務(wù)公司、 （二）國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級要素考慮到國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對城投平臺的評級體系框架基本類似，因此在分析國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對城投平臺的評級要素分析時，選擇其中一家評級機(jī)構(gòu)的分析框架作為參照系。在此，以聯(lián)合資信關(guān)于地方政府融資平臺評級報告地方政府債券信用評級方法和城投及園區(qū)類企業(yè)評級方法的相關(guān)內(nèi)容為例，梳理分析國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)的城投平臺評級要素框架。1、地方政府經(jīng)濟(jì)財政實(shí)力分析地方

14、政府經(jīng)濟(jì)財政水平主要包括經(jīng)濟(jì)實(shí)力、財政實(shí)力、政府治理、政府債務(wù)及償還能力四個重要一級評級指標(biāo)，以定量定性相結(jié)合的方法綜合考慮地方政府信用評級。經(jīng)濟(jì)實(shí)力：地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平是創(chuàng)造和產(chǎn)生稅收收入的基礎(chǔ)，直接影響著地方政府財政收入規(guī)模和財政收入穩(wěn)定性。一般而言，地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高，地區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)力越強(qiáng)。財政實(shí)力：首先關(guān)注當(dāng)?shù)卣姓墑e以及所屬級別中的相對位序，地方政府行政級別越高，財政收支自由調(diào)節(jié)的空間就越大。其次地方財政收入決定了財政實(shí)力，直接關(guān)系到本級政府的信用水平。政府治理：政府管理水平對地區(qū)社會經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，應(yīng)對危機(jī)，防止道德風(fēng)險，保障債務(wù)償還意愿影響重大。而地方政府信用記錄是反映地方政府償還

15、意愿的最直接的體現(xiàn)，及時披露相關(guān)信息有助于真實(shí)反映和衡量地方政府的償債實(shí)力政府債務(wù)及償還能力：地方政府債務(wù)風(fēng)險受債務(wù)規(guī)模、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、地方政府的財力和資金周轉(zhuǎn)能力等因素影響較大。目前國內(nèi)為解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等發(fā)展瓶頸，需要大量的資金投入，債務(wù)比例較高。一級指標(biāo)二級指標(biāo)三級指標(biāo)經(jīng)濟(jì)實(shí)力宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)經(jīng)濟(jì)增長、投資消費(fèi)、出口和國家政策區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展區(qū)域地位、資源稟賦、地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、區(qū)域開放程度、城鎮(zhèn)化程度財政實(shí)力區(qū)域政府行政地位5 級行政體制地方財政收支運(yùn)行情況公共財政預(yù)算收入、基金預(yù)算收入、轉(zhuǎn)移支付、財政支出彈性、可自由支配的財政實(shí)力、未來財政預(yù)算情況政府治理地方信用記錄及信息披露

16、重大信用違約記錄、到期債務(wù)償還情況、對外承諾和擔(dān)保政府管理水平領(lǐng)導(dǎo)素質(zhì)及相對穩(wěn)定性、行政組織機(jī)構(gòu)和管理效率、政府債務(wù)管理情況政府債務(wù)及地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)受債務(wù)規(guī)模、地方政府的財力和資金周轉(zhuǎn)能力和地方政府負(fù)債率圖表 5國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對地方政府財政實(shí)力評估指標(biāo)償還能力地方政府償債能力地方政府整體償債能力、地方政府當(dāng)期償債能力、地方政府償債能力率資料來源：聯(lián)合資信、 2、地方政府對融資平臺的支持評價上級政府支持的可能性。地區(qū)獲得上級政府支持可能性便利程度，如地區(qū)在區(qū)域發(fā)展中政治、經(jīng)濟(jì)地位特殊，其出現(xiàn)違約對全局影響大，其獲得上級政府支持的可能性就大。上級政府支持的程度。即本級政府獲取上級政府支持的歷史執(zhí)行

17、情況和未來支持的持續(xù)性。歷史執(zhí)行情況主要考察在特殊情況下本級政府出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)時，是否獲得過上級政府的償債支持。未來支持的持續(xù)性，主要考察上級政府對本級政府償債支持方式，以及由此產(chǎn)生的償債支持的持續(xù)性。3、平臺自身的業(yè)務(wù)和財務(wù)狀況分析地方投融資平臺企業(yè)運(yùn)營情況從另一側(cè)面反映地方政府對其管理情況和政府對其支持的誠信度情況。通過對地方投融資企業(yè)財務(wù)狀況分析，得出企業(yè)自身運(yùn)營水平，需重點(diǎn)關(guān)注其杠桿比率、資產(chǎn)規(guī)模、流動性、盈利能力、融資成本和對外擔(dān)保情況。圖表 6國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對城投平臺自身實(shí)力評估指標(biāo)資料來源: 聯(lián)合資信、 平臺經(jīng)營業(yè)務(wù)類型不同，需要關(guān)注的重點(diǎn)也不同。非經(jīng)營性業(yè)務(wù)：政府財政投資建設(shè)并向社

18、會提供公共產(chǎn)品或準(zhǔn)公共產(chǎn)品的非經(jīng)營性公共基礎(chǔ)設(shè)施，無收費(fèi)機(jī)制、無資金流入業(yè)務(wù)，如：城市道路、城市綠化、水利設(shè)施等項目，是城投企業(yè)標(biāo)志性業(yè)務(wù)類型。經(jīng)營性業(yè)務(wù)：有足夠資金流入和完善的收費(fèi)機(jī)制，可通過市場實(shí)現(xiàn)盈利或平衡的業(yè)務(wù)，如：房屋租賃、土地一級開發(fā)、收費(fèi)高速公路、收費(fèi)橋梁等項目。準(zhǔn)經(jīng)營性業(yè)務(wù)：有收費(fèi)機(jī)制和資金流入，具有潛在的利潤，但因市場、其政策及收費(fèi)價格等因素，無法收回成本的業(yè)務(wù)，該類業(yè)務(wù)附帶部分公益性，具有不夠明顯的經(jīng)濟(jì)效益，如：煤氣、自來水、熱力、地鐵等項目。平臺經(jīng)營分析需重點(diǎn)關(guān)注其項目投資經(jīng)營情況。項目投資情況：項目投建模式、項目規(guī)劃及資金需要、政府資金投入安排。項目經(jīng)營情況：企業(yè)以往投

19、建項目和當(dāng)前投建項目完成情況，在可預(yù)期的未來在建和擬建項目的投資資金需求及資金缺口，其他資金來源，對于債務(wù)資金具體的償還安排。經(jīng)營性業(yè)務(wù)及準(zhǔn)經(jīng)營性業(yè)務(wù)要注意分析業(yè)務(wù)運(yùn)營估摸及行業(yè)壟斷優(yōu)勢。圖表 7國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)的城投平臺評級要素資料來源：聯(lián)合資信、 4、風(fēng)險評級調(diào)整項對于地方政府評級普遍應(yīng)考慮的其他因素做出適當(dāng)調(diào)整，包括金融環(huán)境、經(jīng)濟(jì)增長潛力、流動性、發(fā)展戰(zhàn)略等。同時也要對未納入考慮的因素，根據(jù)當(dāng)?shù)卣畬?shí)際情況做特殊考量。金融生態(tài)環(huán)境：地方政府是地區(qū)金融生態(tài)環(huán)境的參與主體之一，地區(qū)金融生態(tài)環(huán)境是其生存和發(fā)展的外部環(huán)境，對地方政府自身信用風(fēng)險有重大影響。地區(qū)金融生態(tài)環(huán)境有一套獨(dú)立和完整的評價體系，

20、主要包括政府治理、地區(qū)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、金融發(fā)展制度和信用文化等四個要素。經(jīng)濟(jì)增長潛力：地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長潛力直接影響著地區(qū)未來經(jīng)濟(jì)實(shí)力的提升或下降，從而影響著地方政府財政收入的未來增長速度。一般而言，地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長潛力越大，越有利于地區(qū)未來經(jīng)濟(jì)和財政實(shí)力的越強(qiáng)。流動性：流動性影響著地方政府債務(wù)償還和周轉(zhuǎn)壓力。一般而言，政府融資渠道越暢通，政府貨幣資金和可變現(xiàn)資產(chǎn)越充裕，則地方政府債務(wù)周轉(zhuǎn)壓力或面臨的流動性風(fēng)險越小。發(fā)展戰(zhàn)略：地方政府是否確立具有明確目的性的、前瞻性的、綜合性的區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略決定了區(qū)域經(jīng)濟(jì)能否實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定增長，同時也影響地方政府債務(wù)的發(fā)展趨勢。二、國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的相同點(diǎn)和不同點(diǎn)

21、（一）國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的相同點(diǎn)在對中國政府融資平臺建立評級模型時，國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)的評級方法有很多相同點(diǎn)。在模型建立框架思路、各級政府實(shí)力考察基礎(chǔ)要素、政府對平臺公司支持能力、平臺自身經(jīng)營情況、平臺受困后的自救與政府扶持辦法等方面較為類似。圖表 8國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的相同點(diǎn)相同點(diǎn)內(nèi)容評級體系建立框架思路相同基本圍繞地方政府的支持能力和支持意愿兩個方面展開。均從高級別政府實(shí)力地位開始分析，逐次向下至地方政府；對地方政府重點(diǎn)關(guān)注其整體經(jīng)濟(jì)情況、債務(wù)水平；最后分析平臺公司的發(fā)展經(jīng)營情況。地方政府所處的行政級別將地方政府行政級別高低納入評級要素。省級政府與中央政府的關(guān)系密切

22、，省級以下地方政府的行政級別較低，與中央決策層距離較遠(yuǎn)。省級以下地方政府與其所屬省級政府的聯(lián)系緊密度不同。當(dāng)?shù)卣?jīng)濟(jì)發(fā)展的先天基礎(chǔ)條件考慮資源稟賦條件。自然資源、環(huán)境生態(tài)等對地區(qū)發(fā)展有重要決定作用的因素，其中自然資源包括煤炭、石油、天然氣、黑色金屬、有色金屬、非金屬等礦產(chǎn)資源，當(dāng)?shù)赝恋刭Y源及供應(yīng)狀況等。當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平的指標(biāo)衡量分析區(qū)域經(jīng)濟(jì)近年的 GDP 及增長情況，人均 GDP 等。人均 GDP、城鎮(zhèn)居民可支配收入可以反映一個地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會富裕程度。地方政府財政水平的指標(biāo)衡量考慮地方政府財力。財政收入、財政支出、政府性基金收入，財政收支是否平衡直接關(guān)系到本級政府的信用水平。地方政府債務(wù)

23、狀況的指標(biāo)衡量包括地方政府債務(wù)率、債務(wù)余額等。債務(wù)規(guī)模與地方政府綜合財力之間的相關(guān)比率指標(biāo)能夠直接體現(xiàn)政府債務(wù)負(fù)擔(dān)、財政資金對債務(wù)的保障情況。一般而言，債務(wù)規(guī)模越大，債務(wù)規(guī)模超過政府綜合財力越多，則地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)和償債指標(biāo)越差。平臺自身經(jīng)營水平的指標(biāo)衡量業(yè)務(wù)類型公益性強(qiáng)弱的區(qū)分類似。基建、土地一級開發(fā)等業(yè)務(wù)公益性較強(qiáng)，主營業(yè)務(wù)收入、資產(chǎn)質(zhì)量、盈利能力、融資成本、對外擔(dān)保等。當(dāng)平臺面臨困境時，獲取政府支持的可能性城投業(yè)務(wù)類型影響地方政府的。平臺公司屬于純城投類型、半城投類型或非城投類型會影響地方政府支持的充足性或及時性。將領(lǐng)導(dǎo)層管理水平納入評級體系中，做相應(yīng)考察領(lǐng)導(dǎo)層是否有清晰的戰(zhàn)略規(guī)劃、債務(wù)

24、信息是否透明、政府誠信度是否可靠將影響其信用判定。資料來源：穆迪投資者服務(wù)公司、聯(lián)合資信、中債資信、 （二）國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評價的不同點(diǎn)1、國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級差異點(diǎn)以穆迪評級為代表的國外評級體系對于各要素對應(yīng)級別調(diào)整規(guī)定明確。根據(jù)地方政府的行政級別及其與中央政府的級別差距，評級在省級政府支持能力分?jǐn)?shù)的基礎(chǔ)上向下調(diào)整。對省會城市政府進(jìn)行 1 個子級的下調(diào)，對地級市政府進(jìn)行 2 個子級的下調(diào)，對區(qū)縣級政府進(jìn)行 3 個子級的下調(diào)。圖表 9國外評級機(jī)構(gòu)根據(jù)政府行政級別，調(diào)整地方政府的支持能力起點(diǎn)示例資料來源: 穆迪投資者服務(wù)公司、 國外評級會考慮當(dāng)?shù)貒笠?guī)模以及國企對當(dāng)?shù)卣闹?/p>

25、要性，是否能對受困平臺有所救助。由于地方政府和本地國企關(guān)聯(lián)密切，地方政府會協(xié)調(diào)國企對受困平臺提供支持。國外評級機(jī)構(gòu)會較為關(guān)注當(dāng)?shù)氐慕鹑诃h(huán)境、金融機(jī)構(gòu)救助能力。當(dāng)市場動蕩、平臺受困時，地方政府可能鼓勵金融機(jī)構(gòu)對平臺公司的到期債務(wù)予以展期，從而便利平臺公司再融資。國外評級機(jī)構(gòu)考慮平臺公司可能被當(dāng)作政府受困或其他平臺受困時救助工具的風(fēng)險。地方政府可以將平臺公司用作支持其他破產(chǎn)實(shí)體的工具，例如地方政府可以指示平臺公司實(shí)施并購交易，使較健康的平臺公司承接較弱實(shí)體的債務(wù)。在考察平臺自身水平時，穆迪評級考慮了平臺其他商業(yè)類業(yè)務(wù)的敞口風(fēng)險影響。平臺公司較高的商業(yè)類業(yè)務(wù)敞口意味著其偏離了公共政策職能。平臺公司的

26、商業(yè)類業(yè)務(wù)敞口越大，較高風(fēng)險的商業(yè)活動使公司陷入財務(wù)困境的可能性越大，其獲得支持的可能性就越低。穆迪考慮平臺公司主營業(yè)務(wù)在當(dāng)?shù)卣A(chǔ)建設(shè)過程中可替代性的強(qiáng)弱。該平臺公司在當(dāng)?shù)厥欠窬哂袎艛嗟匚?，或該平臺公司主營業(yè)務(wù)關(guān)乎民生具有不可替代性。2、國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)對融資平臺的評級差異點(diǎn)在考察地方宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況時，更關(guān)注國家和當(dāng)?shù)卣恼邔?dǎo)向。國家政策主要包括財政政策、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策、地區(qū)政策等，財政政策和貨幣政策對投資影響大，稅收政策對財政收入產(chǎn)生直接影響。由于相對國外評級機(jī)構(gòu)更了解國情，國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)會根據(jù)不同地區(qū)考察產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不同影響。一般而言，第三產(chǎn)業(yè)對財政收入貢獻(xiàn)度高，而第一產(chǎn)業(yè)對財政收入

27、的貢獻(xiàn)度低，因此第三產(chǎn)業(yè)占比越高，該地區(qū)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)稅能力越強(qiáng)。考慮到了區(qū)域開放程度對于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響。主要分析對國外市場依存度以及與國內(nèi)其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度、對外開放招商引資、地方保護(hù)主義傾向等?？紤]到城鎮(zhèn)化發(fā)展對于當(dāng)?shù)卣磥淼膫鶆?wù)壓力的潛在影響。城鎮(zhèn)化程度反映了地區(qū)發(fā)展水平、發(fā)展?jié)摿σ约拔磥砘A(chǔ)設(shè)施建設(shè)規(guī)模。城鎮(zhèn)化較高的地區(qū)，經(jīng)濟(jì)和財力發(fā)展較為穩(wěn)定，未來投資支出和政府債務(wù)壓力相對較小。在考察地方政府財政狀況時，納入考量的基礎(chǔ)指標(biāo)更多。如轉(zhuǎn)移支付、土地出讓收入、經(jīng)常性支出占比在財政支出中的占比等。在考察地方官員時納入了過往負(fù)面記錄等信息。關(guān)注地方政府人員的自律性，最近幾年有無出現(xiàn)重要領(lǐng)導(dǎo)或主要官員

28、因經(jīng)濟(jì)問題或其它重大問題而問責(zé)的情況。在考察平臺公司基本情況時將其股權(quán)結(jié)構(gòu)和股權(quán)穿透納入考慮。股東和實(shí)際控制人是不是政府、國資委或財政局，實(shí)際控制人的行政級別，實(shí)際控制人控制的平臺公司數(shù)量。外國關(guān)注要點(diǎn)國內(nèi)關(guān)注要點(diǎn)對于各要素對應(yīng)級別調(diào)整規(guī)定明確關(guān)注國家和當(dāng)?shù)卣邔暧^經(jīng)濟(jì)的導(dǎo)向當(dāng)?shù)貒笠?guī)模以及國企對當(dāng)?shù)卣闹匾躁P(guān)注不同地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)對地區(qū)經(jīng)濟(jì)潛力和財力的影響考慮當(dāng)?shù)氐慕鹑诃h(huán)境、金融機(jī)構(gòu)救助能力區(qū)域開放程度對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響平臺公司被當(dāng)作政府受困時救助工具的風(fēng)險城鎮(zhèn)化發(fā)展對當(dāng)?shù)卣磥淼膫鶆?wù)壓力的潛在影響平臺其他商業(yè)類業(yè)務(wù)的敞口風(fēng)險影響在考察地方政府財政狀況時，納入考量的基礎(chǔ)財政指標(biāo)更多圖表

29、 10國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評級要素的差異點(diǎn)外國關(guān)注要點(diǎn)國內(nèi)關(guān)注要點(diǎn)平臺公司主營業(yè)務(wù)是否不可替代或區(qū)域?qū)I性在考察地方官員時納入了過往負(fù)面記錄等信息在考察平臺公司基本情況時將其股權(quán)結(jié)構(gòu)和股權(quán)穿透納入考慮資料來源：穆迪投資者服務(wù)公司、聯(lián)合資信、中債資信、 （三）國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對融資平臺評級要素的總結(jié)針對地方政府融資平臺，國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)都各自建立了一套完善的評級體系。根據(jù)國內(nèi)的行政劃分，依次向下逐級分析各級政府經(jīng)濟(jì)財政實(shí)力，并在同級別政府中橫向比較實(shí)力序位。重點(diǎn)分析平臺公司所屬地方政府的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展、財政收支運(yùn)行情況、政府治理、政府債務(wù)及償還能力。最后關(guān)注平臺公司自身發(fā)展水平，

30、結(jié)合政府給予的支持和平臺受困后的政府幫助措施，給出最終評級。通過對比國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對城投平臺的評級要素，主要有以下四點(diǎn)差異：國外機(jī)構(gòu)對于各評級調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)制定明確，每一子級對應(yīng)調(diào)整相應(yīng)級別，上調(diào)標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范，但上調(diào)級別一般只有一級，而國內(nèi)機(jī)構(gòu)雖然對于各要素雖然均有說明，但沒有嚴(yán)格的量化標(biāo)準(zhǔn)對照級別調(diào)整。以穆迪評級為代表的國外評級機(jī)構(gòu)，更關(guān)注于地方政府的實(shí)力以及平臺公司與地方政府的關(guān)聯(lián)緊密程度。他們認(rèn)為在平臺受困后，政府扶持是平臺公司走出困局的最大助力，此外，平臺公司存在作為救助工具、緩解其他地方政府融資平臺困境的風(fēng)險。國外評級機(jī)構(gòu)更關(guān)注平臺公司受困后，區(qū)域內(nèi)地方國企和地方金融機(jī)構(gòu)對平臺的扶持能力和地方

31、政府調(diào)動地方資源的能力，尤其提到了當(dāng)?shù)貒蟀l(fā)展情況和金融體系穩(wěn)定性，進(jìn)而分析了當(dāng)?shù)貒蠛徒鹑跈C(jī)構(gòu)在政府引導(dǎo)下對于受困平臺的救助可能性。但在國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)的要素判斷標(biāo)準(zhǔn)中沒有相關(guān)提示。以聯(lián)合資信和中債資信為代表的國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)，根植于國內(nèi)企業(yè)的信用評級，對于國家和地方政策的關(guān)注度更高。對地方財政狀況的考察面更廣，以及過往的地方官員有無相關(guān)負(fù)面記錄等因素。此外，國內(nèi)機(jī)構(gòu)將地方區(qū)域開放程度和城鎮(zhèn)化發(fā)展對未來政府債務(wù)壓力趨勢納入考察體系。三、融資平臺評級調(diào)整實(shí)例中，國內(nèi)外機(jī)構(gòu)的評級要素對比國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對城投平臺的評級差異主要體現(xiàn)在：評級調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)是否明確，評級分檔層次的數(shù)量，關(guān)注地方政府的支持意愿和區(qū)

32、域內(nèi)地方國企、金融機(jī)構(gòu)的支持力度所反映的程度不同，對于國家和地方政策的關(guān)注程度的差別，包括過往地方官員的執(zhí)政負(fù)面記錄等因素。因此以下主要以武漢地鐵集團(tuán)和廣西交通投資集團(tuán)為例，分析國內(nèi)和國外評級機(jī)構(gòu)對城投平臺發(fā)行人評級的關(guān)注點(diǎn)和側(cè)重點(diǎn)方面的差異。（一）城投平臺的國內(nèi)主體評級和國外發(fā)行人評級間的差別相同國內(nèi)主體評級的城投平臺，其國外評級機(jī)構(gòu)給定的發(fā)行人評級具有一定差異。通過公開資料整理，對比同一家城投平臺獲得的國內(nèi)外主體評級差異，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)主體評級同樣是 AAA 或 AA+平臺，所獲得的的外部評級差異較大。例如武漢地鐵、南京揚(yáng)子國資、廣西交投、廣西金融投資在國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)給定的主體評級均是AAA，穆迪

33、評級分別給定武漢地鐵、南京揚(yáng)子國資、廣西交投、廣西金融投資是 A3、Baa1、Baa2 和 Ba1 的發(fā)行人評級，級別跨度較大。一方面是因?yàn)閲鴥?nèi)主體評級分檔層級較少，國外的分檔層級較多；另一方方面也說明國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對于城投主體評級的關(guān)注點(diǎn)有所不同。圖表 11城投平臺的國內(nèi)機(jī)構(gòu)給定主體評級和國外機(jī)構(gòu)給定發(fā)行人評級間的差別（按國外機(jī)構(gòu)的評級排序）發(fā)行人國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)國內(nèi)機(jī)構(gòu)給定的主體評級國外評級機(jī)構(gòu)國外給定的發(fā)行人評級武漢地鐵集團(tuán)有限公司中誠信國際AAA穆迪A3鄭州地鐵集團(tuán)有限公司中誠信國際AAA穆迪A3南京揚(yáng)子國資投資集團(tuán)有限責(zé)任公司東方金誠AAA穆迪Baa1紹興市城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司聯(lián)合信

34、用AAA惠譽(yù)國際BBB+成都交通投資集團(tuán)有限公司聯(lián)合資信AAA惠譽(yù)國際BBB+鄭州城建集團(tuán)投資有限公司聯(lián)合資信AA+惠譽(yù)國際BBB+重慶市南岸區(qū)城市建設(shè)發(fā)展(集團(tuán))有限公司中誠信證券AA+惠譽(yù)國際BBB+廣西交通投資集團(tuán)有限公司聯(lián)合信用AAA穆迪Baa2嘉興市城市投資發(fā)展集團(tuán)有限公司聯(lián)合資信AA+穆迪Baa3湖州市城市投資發(fā)展集團(tuán)有限公司中證鵬元AA+穆迪Baa3廣西金融投資集團(tuán)有限公司聯(lián)合資信AAA穆迪Ba1昆明市城建投資開發(fā)有限責(zé)任公司中證鵬元AA+穆迪Ba1資料來源：wind、 （二）武漢地鐵集團(tuán)：國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)評價一致，但側(cè)重點(diǎn)有所不同1、穆迪給予武漢地鐵集團(tuán)有限公司 A3 評級，并維

35、持穩(wěn)定展望強(qiáng)調(diào)將地方政府對城投平臺支持的力度作為主要評定標(biāo)準(zhǔn)之一。穆迪評級強(qiáng)調(diào)地方政府對地方城投平臺的支持概率較高和支持力度較大，對此即使有外部因素的沖擊，但對城投平臺的負(fù)面影響相對可控，對其評級調(diào)整的影響相對較小。考慮到了此次新冠肺炎對于武漢市經(jīng)濟(jì)的影響，穆迪評級將武漢地鐵后續(xù)獲得武漢政府及國家政府補(bǔ)助作為主要評定標(biāo)準(zhǔn)之一。關(guān)注城投平臺獲得政府支持的可能性。穆迪認(rèn)為武漢地鐵在武漢市公共服務(wù)類業(yè)務(wù)中具有不可替代的重要地位，且不會被當(dāng)做其他政府類融資平臺受困時的救助工具，根據(jù)歷史記錄，武漢地鐵獲得過極強(qiáng)的政府支持，穆迪認(rèn)為武漢地鐵可獲得政府穩(wěn)定且強(qiáng)有力支持。關(guān)注業(yè)務(wù)的職能屬性和性質(zhì)。對于有一定公

36、共政策職能的業(yè)務(wù)，其商業(yè)化屬性較低，一方面會由于這類業(yè)務(wù)的盈利能力弱，杠桿率較高，經(jīng)營情況的評級要素得分較低，另一方面這類業(yè)務(wù)有著具有重要意義的公共政策屬性，并參考城投平臺獲得政府支持的歷史記錄，因此從事此類業(yè)務(wù)的平臺在政府支持層面能獲得較高的“得分”。同時提示關(guān)注政府的財政狀況和來自財政支持的時效性。在疫情影響下，地方政府的經(jīng)營性財政支出壓力增大以及財政支持的延誤都會對平臺的信用評估產(chǎn)生負(fù)面沖擊。2、中誠信國際評定武漢地鐵集團(tuán)有限公司主體信用等級為 AAA，評級展望為穩(wěn)定國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)通常采用自上而下，由宏觀到行業(yè)，再到發(fā)行人經(jīng)營財務(wù)情況的分析思路。國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)以宏觀經(jīng)濟(jì)層面分析為起點(diǎn)，分析了

37、新冠肺炎疫情的負(fù)面沖擊，接著梳理武漢地鐵主營業(yè)務(wù)所在行業(yè)軌道交通行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，武漢市經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況以及政府支持和抗風(fēng)險能力，詳細(xì)說明了武漢地鐵公司外部經(jīng)營環(huán)境。最后從平臺自身經(jīng)營情況展開分析，重點(diǎn)關(guān)注了以下要素：主營業(yè)務(wù)收入、公司治理和戰(zhàn)略規(guī)劃，公司基本財務(wù)要素分析則圍繞資本結(jié)構(gòu)、盈利能力、現(xiàn)金流和償債能力展開。國內(nèi)機(jī)構(gòu)同樣強(qiáng)調(diào)地區(qū)經(jīng)濟(jì)和財力對公司的支持。強(qiáng)調(diào)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和地方政府的政策、資金給與公司的支持，以及城投平臺在地區(qū)中的地位，這一維度和國外評級機(jī)構(gòu)表述類似。側(cè)重關(guān)注業(yè)務(wù)的運(yùn)營狀況，未明顯強(qiáng)調(diào)業(yè)務(wù)的職能屬性。對業(yè)務(wù)板塊未來的營收增速和市場前景、發(fā)展?jié)摿ψ龀鲈u估，而與國外機(jī)構(gòu)不同，國內(nèi)

38、機(jī)構(gòu)沒有明顯強(qiáng)調(diào)城投平臺從事業(yè)務(wù)的性質(zhì)，包括其業(yè)務(wù)的公共政策職能屬性和商業(yè)化屬性的風(fēng)險敞口。同樣提示疫情對地區(qū)經(jīng)濟(jì)和財力的沖擊，此外提示相關(guān)政策對城投平臺業(yè)務(wù)的影響。如土地一級開發(fā)業(yè)務(wù)受土地政策變化的影響，這一點(diǎn)在國外評級機(jī)構(gòu)中提示力度較輕。國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)結(jié)合正負(fù)面關(guān)注點(diǎn)，更側(cè)重于正面信息。圖表 12國內(nèi)外評級機(jī)構(gòu)對武漢地鐵集團(tuán)有限公司評級要點(diǎn)因素要點(diǎn)穆迪評級中誠信國際平臺經(jīng)營分析相同點(diǎn)主營業(yè)務(wù)具有重要意義屬公共服務(wù)類，不可代替武漢地鐵是武漢市軌道交通投資、建設(shè)和運(yùn)營管理的唯一主體不同點(diǎn)武漢市及中央政府持有武漢地鐵的控股股權(quán)營業(yè)收入增長空間大武漢地鐵不會被當(dāng)做其他平臺受困的救助工具資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力逐年增加武漢地鐵歷史上曾獲得極強(qiáng)的政府支持