公司是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)鋁電解電容器化學(xué)品的龍頭企業(yè)

1、謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)新宙邦(300037)新型電子化學(xué)品行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)2華泰聯(lián)纟匕乙華泰聯(lián)合證券KIlliHUATAIUNITEDSECURITIES2010-03-23石油、化學(xué)、塑膠、塑料/專(zhuān)項(xiàng)公司研究/深度研究增持/首次評(píng)級(jí)股價(jià)：RMB40.27分析師肖暉公司是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)鋁電解電容器化學(xué)品的龍頭企業(yè)，市場(chǎng)占有率高達(dá)30%,鋰離子電池電解液市場(chǎng)占有率行業(yè)排名前3，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)唯一能夠產(chǎn)業(yè)化+755-82493656 HYPERLINK mailto:xiaohui xiaohui聯(lián)系人李輝+755-823644

2、24 HYPERLINK mailto:lihuiyjs lihuiyjs生產(chǎn)固態(tài)高分子電容器化學(xué)品和超級(jí)電容器電解液的企業(yè)。電子化學(xué)品行業(yè)是技術(shù)密集型行業(yè)，公司擁有強(qiáng)大的研發(fā)能力。通過(guò)自行研發(fā)，公司掌握了鋁電解電容器電解液和超級(jí)電容器電解液中最為核心的電解質(zhì)生產(chǎn)技術(shù)，行業(yè)內(nèi)技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)明顯。相關(guān)研究公司是典型的技術(shù)服務(wù)型公司，與下游客戶(hù)保持較為緊密的合作關(guān)系。憑借強(qiáng)大的管理能力和研發(fā)實(shí)力，公司能夠根據(jù)客戶(hù)需求，提供面向客戶(hù)的整套電子化學(xué)品解決方案。較高的技術(shù)研發(fā)和應(yīng)用能力，使得公司避免在低端產(chǎn)品市場(chǎng)的惡性競(jìng)爭(zhēng)?；A(chǔ)數(shù)據(jù)總股本（百萬(wàn)股）107流通A股（百萬(wàn)股）22流通B股（百萬(wàn)股）0.00可轉(zhuǎn)

3、債（百萬(wàn)兀）N/A流通A股市值（百萬(wàn)兀）870產(chǎn)品梯隊(duì)構(gòu)成合理，為公司高速發(fā)展提供持續(xù)驅(qū)動(dòng)力。鋁電容電解液作為成熟產(chǎn)品，目前仍處于承接國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的過(guò)程中，行業(yè)未來(lái)有望保持10%以上的穩(wěn)定增長(zhǎng)。鋰電池電解液在消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品的帶動(dòng)下，國(guó)內(nèi)需求也將保持20%以上的增長(zhǎng)。超級(jí)電容電解液和固態(tài)高分子材料目前仍處于市場(chǎng)導(dǎo)入期，產(chǎn)品符合行業(yè)未來(lái)發(fā)展方向，未來(lái)將保持30%以上的增長(zhǎng)。由于公司在行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，收入增速將會(huì)高于行業(yè)增速。隨著電動(dòng)汽車(chē)的推廣，公司鋰電池電解液和超級(jí)電容電解液需求有望迎來(lái)爆發(fā)性增長(zhǎng)。僅100萬(wàn)輛鋰電池電動(dòng)汽車(chē)對(duì)電解液的需求，就將是目前國(guó)匕乙華泰聯(lián)合證券WilHUATAIUNIT

4、EDSECURITIES2010-03-23石油、化學(xué)、塑膠、塑料/專(zhuān)項(xiàng)公司研究/深度研究新宙邦(300037)新型電子化學(xué)品行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)增持/首次評(píng)級(jí)股價(jià)：RMB40.27分析師肖暉內(nèi)市場(chǎng)需求的3倍以上。而一旦超級(jí)電容在電動(dòng)汽車(chē)領(lǐng)域得到普及，需求量將數(shù)十倍增長(zhǎng)。聯(lián)系人李輝+755-82364424 HYPERLINK mailto:lihuiyjs lihuiyjs+755-82493656 HYPERLINK mailto:xiaohui xiaohui根據(jù)我們預(yù)測(cè)，公司2010年至2012年EPS分別為0.7元、0.89元和1.1元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2010年和2011年P(guān)E分別為58倍和4

5、5倍。與創(chuàng)業(yè)板和鋰電池相關(guān)公司相比，估值基本合理。目前情況看，公司市場(chǎng)開(kāi)拓進(jìn)程可能好于預(yù)期，業(yè)績(jī)有上調(diào)可能，首次給予增持評(píng)級(jí)。相關(guān)研究基礎(chǔ)數(shù)據(jù)總股本（百萬(wàn)股）107流通A股（百萬(wàn)股）22流通B股（百萬(wàn)股）0.00可轉(zhuǎn)債（百萬(wàn)兀）N/A流通A股市值（百萬(wàn)兀）870最近52周與滬深300對(duì)比股份走勢(shì)圖經(jīng)營(yíng)預(yù)測(cè)與估值2008A2009A2010E2011E2012E160%新宙邦深證成指營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）233.1318.9396.4516.2611.9120%(+/-%)15.736.824.330.218.580%歸屬母公司凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）31.660.175.295.1118.140%0%-一

6、一(+/-%)13.290.225.026.424.2-40%EPS（元）0.300.560.700.891.110-01P/E（倍）136.371.756.344.536.6資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)，華泰聯(lián)合證券預(yù)測(cè)資料來(lái)源：華泰聯(lián)合證券華泰聯(lián)合證券HUATAIUNITEDSECURITIES華泰聯(lián)合證券HUATAIUNITEDSECURITIES 公司研究深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) El內(nèi)領(lǐng)先的電子化學(xué)品企業(yè)行業(yè)龍頭地位新宙邦是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)電容器化學(xué)品的龍頭

7、企業(yè)，主要產(chǎn)品有電容器化學(xué)品和鋰電池化學(xué)品兩大系列，具體包括鋁電解電容器化學(xué)品、固態(tài)高分子電容器化學(xué)品、超級(jí)電容器電解液及鋰離子電池電解液四類(lèi)產(chǎn)品。憑借技術(shù)和成本優(yōu)勢(shì)，公司鋁電解電容器化學(xué)品市場(chǎng)占有率高達(dá)30以上，牢牢占據(jù)國(guó)內(nèi)第一的龍頭地位；鋰電池電解液市場(chǎng)占有率排名前3，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)唯一掌握了固態(tài)高分子電容器化學(xué)品和超級(jí)電容電解液核心技術(shù)并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的生產(chǎn)企業(yè)。圖1、新宙邦新業(yè)務(wù)收入快速增長(zhǎng)%鋁電解電容器化學(xué)品鋰離子電池電解液固態(tài)高分子電容器化學(xué)品超級(jí)電容器電解液數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理圖2、新宙邦新業(yè)務(wù)收入快速增長(zhǎng)原料公司主營(yíng)產(chǎn)品下游應(yīng)用終端應(yīng)用固態(tài)高分子電容器化學(xué)

8、品鋁電解電容器化學(xué)品鋰離子電池電解液超級(jí)電容器電解液固態(tài)高分子電容器鋁電解電容器鋰離子電池超級(jí)電容器1消費(fèi)電子家用電器信息通訊汽車(chē)電子節(jié)能照明工控變頻電動(dòng)工具電動(dòng)自行車(chē)新能源汽車(chē)可再生能源數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理技術(shù)研發(fā)和應(yīng)用能力是公司核心競(jìng)爭(zhēng)力下游需求差異明顯、品質(zhì)要求高電子化學(xué)品的差異性很強(qiáng)，同類(lèi)型產(chǎn)品往往有幾十種甚至上百種的牌號(hào)。下游電子行業(yè)技術(shù)升級(jí)日新月異，對(duì)上游原料有多方面的要求，如低阻抗、耐高低溫、長(zhǎng)壽命，性能穩(wěn)定等等，因此需要電子化學(xué)品行業(yè)開(kāi)發(fā)出有針對(duì)性的產(chǎn)品和技術(shù)。電子化學(xué)品一般用量較小，占下游電子元器件的成本比例較低，例如鋁電解電容器化學(xué)品占鋁電解電容

9、器的成本比例僅4左右，但是對(duì)鋁電解電容器的性能影響很大，因此下游客戶(hù)選擇合格供貨商非常慎重，需要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的認(rèn)證。產(chǎn)品差異化明顯，占下游成本比例低但影響大，兩方面因素決定了電子化學(xué)品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的核心不是成本，而是技術(shù)研發(fā)和應(yīng)用能力。這一點(diǎn)與印染助劑行業(yè)有類(lèi)似之處。技術(shù)研發(fā)和應(yīng)用能力正是新宙邦的核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)具有較強(qiáng)的技術(shù)背景，部分核心技術(shù)人員還具有在美國(guó)勞倫斯國(guó)家實(shí)驗(yàn)室、日本日立Maxell公司等海外工作經(jīng)歷。目前，公司在國(guó)內(nèi)及日本申請(qǐng)且已受理的發(fā)明專(zhuān)利共有14項(xiàng)（有5項(xiàng)進(jìn)入實(shí)審、1項(xiàng)公開(kāi)），自主研發(fā)取得的具有先進(jìn)性的重要非專(zhuān)利技術(shù)共18項(xiàng)，在電容器化學(xué)品行業(yè)排名第一。新宙邦在鋁電解電

10、容器化學(xué)品方面研發(fā)能力國(guó)內(nèi)首屈一指，屬?lài)?guó)際先進(jìn)水平，在整個(gè)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移中，公司可以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額迅速增加。鋰離子電池電解液研發(fā)能力處于國(guó)內(nèi)先進(jìn)水平，是全國(guó)電源行業(yè)（動(dòng)力鋰電池系統(tǒng)）標(biāo)準(zhǔn)起草工作組核心成員單位，產(chǎn)銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)。公司也是國(guó)內(nèi)唯一能夠工業(yè)化生產(chǎn)固態(tài)高分子電容器化學(xué)品及超級(jí)電容器電解液的企業(yè)，這兩種產(chǎn)品的毛利率高達(dá)50%以上。表1、新宙邦專(zhuān)利技術(shù)序號(hào)知識(shí)產(chǎn)權(quán)名稱(chēng)申請(qǐng)?zhí)柤斑M(jìn)度主要應(yīng)用領(lǐng)域創(chuàng)新類(lèi)型1一種電解質(zhì)2-丁基辛二酸銨2005100408134鋁電解電容器原始及生產(chǎn)方法（實(shí)審階段）化學(xué)品創(chuàng)新2含端羧基的長(zhǎng)鏈酯混和物及2006100831072鋁電解電容器原始其制備的電解液和制備方法（實(shí)審階

11、段）化學(xué)品創(chuàng)新3鋁電解電容器、超級(jí)電容器用季銨鹽的制備方法2006101116481（實(shí)審階段）鋁電解電容器化學(xué)品、超級(jí)電容器電解液原始創(chuàng)新4季銨鹽的制備方法（日本）2007-148094（已公開(kāi)）鋁電解電容器化學(xué)品、超級(jí)電容器電解液原始創(chuàng)新華泰聯(lián)合證券HUATAIUNITEDSECURITIES華泰聯(lián)合證券HUATAIUNITEDSECURITIES華泰聯(lián)合證券HLWAIUNITEDSECURmEE公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 公司研究/深

12、度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 鋰離子電池夾心電極片及其5制備方法2008100669462（實(shí)審階段）鋰離子電池室溫離子液體電20081006694776解質(zhì)及其制備方法（實(shí)審階段）7一種四氟硼酸季銨鹽的制備200810066948.17方法（初步審查合格8一種鋁電解電容器的電解液200810066950.98及其溶質(zhì)的制備方法（初步審查合格C)一種中、高壓鋁電解電容器的200810066951.39電解液及其溶質(zhì)的制備方法（初步審查合格1A液態(tài)鋰離子電池及其制備方200910105418.810法（已受理）dd電池電極片及其制備方法以2009

13、10105417.311及由該電極片制備的電池（已受理）1o一種鋁電解電容器電解液及200910106241.312其核心溶質(zhì)的制備方法（已受理）四氟硼酸四乙基銨鹽的制造2009-11118813方法（日本）（已受理）14鋁電解電容器電解液及其溶2009-11117514質(zhì)的制造方法（日本）（已受理）鋰離子電池電原始解液創(chuàng)新鋰離子電池電原始解液創(chuàng)新超級(jí)電容器電原始解液創(chuàng)新鋁電解電容器原始化學(xué)品創(chuàng)新鋁電解電容器原始化學(xué)品創(chuàng)新鋰離子電池電原始解液創(chuàng)新鋰離子電池電原始解液創(chuàng)新鋁電解電容器原始化學(xué)品創(chuàng)新超級(jí)電容器電原始解液創(chuàng)新鋁電解電容器原始化學(xué)品創(chuàng)新數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理電

14、解質(zhì)生產(chǎn)體現(xiàn)技術(shù)研發(fā)能力電解液主要由溶質(zhì)、溶劑和添加劑3部分構(gòu)成。生產(chǎn)流程是原料提純混配檢測(cè)包裝。溶質(zhì)是電解液的核心。公司是國(guó)內(nèi)少數(shù)幾家掌握鋁電解電容器電解質(zhì)和超級(jí)電容器電解液溶質(zhì)核心生產(chǎn)技術(shù)的公司，能夠生產(chǎn)各類(lèi)有機(jī)直鏈和支鏈二元羧酸、無(wú)機(jī)酸及其銨鹽等。起初很多電解質(zhì)的制備技術(shù)都被日本企業(yè)所壟斷，公司通過(guò)技術(shù)突破實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)化，目前申請(qǐng)的專(zhuān)利技術(shù)中就有多項(xiàng)電解質(zhì)生產(chǎn)的專(zhuān)利技術(shù)。個(gè)性化產(chǎn)品體現(xiàn)技術(shù)服務(wù)能力電子元器件產(chǎn)品種類(lèi)多、技術(shù)更新快、個(gè)性化需求突出。新宙邦早期也是自行開(kāi)發(fā)生產(chǎn)的模式，隨著公司技術(shù)水平和管理能力的逐漸提升，目前已經(jīng)過(guò)渡到個(gè)性化生產(chǎn)和自行開(kāi)發(fā)生產(chǎn)相結(jié)合的模式。公司目前自建技術(shù)研發(fā)中

15、心，參與下游客戶(hù)的研發(fā)過(guò)程了解客戶(hù)需求，提供面向客戶(hù)的一整套產(chǎn)品解決方案，由單一的電解質(zhì)供應(yīng)商過(guò)渡到電解質(zhì)、電解液綜合服務(wù)商，與中小企業(yè)形成顯著區(qū)別。新宙邦通過(guò)深圳、南通兩個(gè)生產(chǎn)基地，覆蓋華南和華東兩個(gè)國(guó)內(nèi)主要市場(chǎng)，進(jìn)一步提高了服務(wù)的響應(yīng)速度。標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，公司3天內(nèi)就可以交貨，個(gè)性化產(chǎn)品最短可在2周內(nèi)交貨，響應(yīng)速度國(guó)內(nèi)同行領(lǐng)先。合理、有效的股權(quán)結(jié)構(gòu)持續(xù)的技術(shù)研發(fā)和應(yīng)用能力是技術(shù)服務(wù)型企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，技術(shù)人員是企業(yè)的核心與靈魂。六位自然人作為公司實(shí)際控制人，均具有化學(xué)化工專(zhuān)業(yè)高等教育背景和工作背景，分別出任公司的總經(jīng)理、常務(wù)副總經(jīng)理、總工程師和副總經(jīng)理，并提供相關(guān)的人力資源、行政管理支持和技術(shù)

16、咨詢(xún)支持。自2002年公司成立起，由核心技術(shù)人員和業(yè)務(wù)骨干組成的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)及股權(quán)結(jié)構(gòu)保持高度穩(wěn)定，同時(shí)積極引進(jìn)近40名員工持股，占員工總數(shù)的10%以上，包括所有的中高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員及骨干員工，充分發(fā)揮民營(yíng)企業(yè)良好的長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，克服科技型中小企業(yè)人才不穩(wěn)定、核心人員流失的通病。高速成長(zhǎng)來(lái)自于產(chǎn)品梯隊(duì)成熟+新興，抗風(fēng)險(xiǎn)與高成長(zhǎng)兼具鋁電解電容器化學(xué)品屬于成熟產(chǎn)品，每年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，保障了公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性。鋰離子電池電解液、固態(tài)高分子電容器化學(xué)品額超級(jí)電容器電解液3大系列產(chǎn)品屬于新興產(chǎn)品，近幾年快速增長(zhǎng)，是公司未來(lái)快速發(fā)展的引擎?！俺墒?新興”的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)促使公司兼具抗風(fēng)險(xiǎn)能力和高成長(zhǎng)性。表2

17、、新宙邦產(chǎn)品梯隊(duì)類(lèi)別發(fā)展階段主要終端應(yīng)用成熟產(chǎn)品，鋁電解電容器化學(xué)品增長(zhǎng)常規(guī)鋰離子電成熟產(chǎn)品，池電解液增長(zhǎng)鋰離子電池電解液動(dòng)力鋰離子電新興產(chǎn)品，池電解液成長(zhǎng)信息通訊、家用電器、節(jié)能照明、消費(fèi)穩(wěn)定電子、汽車(chē)電子、工控變頻、軍事電子等快速筆記本電腦、手機(jī)、數(shù)碼相機(jī)、MP3、游戲機(jī)等電動(dòng)工具、電動(dòng)代步車(chē)、電動(dòng)自行車(chē)、快速電動(dòng)輪椅、混合動(dòng)力汽車(chē)、純電動(dòng)汽車(chē)等固態(tài)高分子電容器化學(xué)品新興產(chǎn)品，快速成長(zhǎng)筆記本電腦、CPU主板、液晶電視、游戲卡、手機(jī)等高端3C產(chǎn)品、太陽(yáng)能電池等超級(jí)電容器電解液新興產(chǎn)品，快速成長(zhǎng)風(fēng)電及太陽(yáng)能發(fā)電、太陽(yáng)能燈、混合動(dòng)力汽車(chē)、電動(dòng)汽車(chē)、UPS應(yīng)急電源、遠(yuǎn)程抄表、坦克等資料來(lái)源：公司招

18、股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理2002年設(shè)立時(shí)，公司產(chǎn)品以鋁電解電容器化學(xué)品為主，同時(shí)涉足鋰離子電池電解液的開(kāi)發(fā)研究。2005年起鋰離子電池電解液產(chǎn)品所占比重逐步上升，到2008年已成為公司收入和利潤(rùn)的又一主要來(lái)源。2004年起公司又相繼開(kāi)展固態(tài)高分子電容器化學(xué)品及超級(jí)電容器電解液的研究與開(kāi)發(fā)工作，到2009年二季度已實(shí)現(xiàn)批量生產(chǎn)并向客戶(hù)大批量供貨，逐步成為公司重要的收入及盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。產(chǎn)能轉(zhuǎn)移、進(jìn)口替代推動(dòng)鋁電容電解液保持穩(wěn)定增長(zhǎng)全球市場(chǎng)增速3-5%鋁電解電容器化學(xué)品的市場(chǎng)規(guī)模與鋁電解電容器的市場(chǎng)規(guī)?；颈３忠欢ū壤耐蜃儎?dòng)。過(guò)去5年來(lái)，全球鋁電解電容器保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，增速維持在35之間，2

19、008年全球鋁電解電容器市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到56.3億美元，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年仍將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。圖3、全球鋁電解電容器市場(chǎng)穩(wěn)定增長(zhǎng)億美元、世界世界增速中國(guó)市場(chǎng)增速25%全球產(chǎn)能向中國(guó)轉(zhuǎn)移。成本壓力下，全球鋁電解電容器制造業(yè)向中國(guó)大陸不斷轉(zhuǎn)移。根據(jù)工業(yè)和信息化部統(tǒng)計(jì)，“十五”期間，我國(guó)鋁電解電容器產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)了年均復(fù)合增長(zhǎng)25.5%的高增長(zhǎng)率，大大超過(guò)全球平均水平。我們認(rèn)為，伴隨著鋁電解電容器產(chǎn)能向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移，鋁電容電解液產(chǎn)能也將逐漸向中國(guó)轉(zhuǎn)移，我國(guó)鋁電容電解液行業(yè)未來(lái)仍將保持至少10%以上的增長(zhǎng)。公司鋁電容電解液增速將持續(xù)高于行業(yè)的平均水平。目前國(guó)內(nèi)鋁電容電解液市場(chǎng)三足鼎立，新宙邦、進(jìn)口產(chǎn)品、國(guó)內(nèi)其它公司產(chǎn)品

20、各占據(jù)約1/3左右市場(chǎng)份額。公司與進(jìn)口產(chǎn)品相比，具有一定價(jià)格優(yōu)勢(shì)；與國(guó)內(nèi)其它公司相比，新宙邦具有絕對(duì)的規(guī)模和品牌優(yōu)勢(shì)（行業(yè)規(guī)模是第二名的10倍左右）。2009年以來(lái)，隨著公司工藝技術(shù)不斷提高，來(lái)自海外的企業(yè)訂單逐漸增加。我們預(yù)計(jì)，公司在該傳統(tǒng)產(chǎn)品的發(fā)展增速仍然將高于國(guó)內(nèi)平均水平，有望保持15%左右的增長(zhǎng)。2008年國(guó)內(nèi)前15位鋁電解電容器廠商中，公司已成為其中14位廠商的合格供應(yīng)商，是國(guó)內(nèi)前10位電容器用鋁箔廠商的主導(dǎo)供應(yīng)商；2004年統(tǒng)計(jì)的美國(guó)前25大鋁電解電容器廠商中，公司已成為其中15大廠商的合格供應(yīng)商。表3、公司鋁電解電容器化學(xué)品成長(zhǎng)速度高于平均水平市場(chǎng)占有率2006年2007年200

21、8年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)28%26.9%32.5%國(guó)際市場(chǎng)1.4%2.6%2.7%資料來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理鋰電池電解液需求快速增長(zhǎng)全球移動(dòng)通訊技術(shù)、互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字化娛樂(lè)便攜設(shè)備逐步普及，筆記本電腦、手機(jī)、數(shù)碼產(chǎn)品、游戲機(jī)等消費(fèi)電子領(lǐng)域的需求保持旺盛的增長(zhǎng)。1998年至2003年，全球鋰離子電池需求量的年平均增長(zhǎng)率高達(dá)63%以上，2004年以來(lái)，全球鋰離子電池的需求量增長(zhǎng)有所放緩，但仍保持年均兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)率，2008年全球鋰離子電池需求量達(dá)到28.7億只。圖5、全球鋰離子電池市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)億美元、2004-2008中國(guó)鋰電池產(chǎn)量增速35%市場(chǎng)規(guī)模增速數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)電子元件行業(yè)協(xié)會(huì)

22、、華泰聯(lián)合證券研究所整理在國(guó)內(nèi)優(yōu)良的投資環(huán)境和相對(duì)低廉的人工成本作用下，全球鋰離子電池的制造中心也正向我國(guó)轉(zhuǎn)移。日本、韓國(guó)及臺(tái)灣等廠商也紛紛在大陸投資生產(chǎn)線(xiàn)，中國(guó)鋰離子電池產(chǎn)量保持高于全球的高速增長(zhǎng)。2004年2008年間，中國(guó)鋰離子電池的產(chǎn)量年均增長(zhǎng)率高達(dá)34.6%，遠(yuǎn)高于全球行業(yè)增長(zhǎng)率，預(yù)計(jì)在未來(lái)幾年增長(zhǎng)率至少保持在20%左右。電動(dòng)汽車(chē)發(fā)展帶動(dòng)鋰電在全球新能源政策刺激下，新能源汽車(chē)的發(fā)展如火如荼，我國(guó)政府相繼推出多項(xiàng)政策池需求爆發(fā)性增長(zhǎng)積極推動(dòng)新能源汽車(chē)應(yīng)用和推廣。鋰離子電池具有重量輕、儲(chǔ)能大、功率大、無(wú)污染、壽命長(zhǎng)等優(yōu)點(diǎn)，成為世界上大多數(shù)汽車(chē)企業(yè)的首選和主攻方向。根據(jù)科技部部長(zhǎng)萬(wàn)鋼在“2

23、008中國(guó)綠色能源汽車(chē)發(fā)展高峰論壇”提出中國(guó)新能源汽車(chē)的發(fā)展目標(biāo)到2012年，國(guó)內(nèi)有10%新生產(chǎn)的汽車(chē)將是節(jié)能與新能源汽車(chē)。照此推算，預(yù)計(jì)新能源汽車(chē)在2012年產(chǎn)量將超過(guò)110萬(wàn)輛。按鋰離子電池占有率80%及每輛混合動(dòng)力汽車(chē)平均用40公斤電解液計(jì)算，將新增鋰離子電池電解液需求超過(guò)3200噸，是目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的3倍左右。圖6、中國(guó)鋰離子電池產(chǎn)量快速增長(zhǎng)億顆、中國(guó)產(chǎn)量一增速數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)電子元件行業(yè)協(xié)會(huì)、華泰聯(lián)合證券硏究所整理公司在鋰電池電解液生產(chǎn)領(lǐng)域借鑒了多年鋁電解電容器電解液的研發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，產(chǎn)能和市場(chǎng)占有率迅速增加，目前產(chǎn)能規(guī)模位列行業(yè)前3名。隨著新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，公司鋰電池電解液收入增長(zhǎng)有望保

24、持30%以上的增長(zhǎng)，高于行業(yè)平均水平。電動(dòng)汽車(chē)的推廣將帶來(lái)鋰電池電解液的需求爆發(fā)性增長(zhǎng)，公司也將充分受益。表4、鋰電池電解液產(chǎn)量快速增長(zhǎng)華泰聯(lián)合證券HLWAIUNITEDSECURmEE華泰聯(lián)合證券HLWAIUNITEDSECURmEE公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 2006年2007年2008年2009年1-6月銷(xiāo)量（噸）174495759692國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率3.4%7.5%9.4%15%資料來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理新興產(chǎn)品：

25、新技術(shù)、新市場(chǎng)、大舞臺(tái)固態(tài)高分子電容器和超級(jí)電容器目前仍處于市場(chǎng)導(dǎo)入期，憑借各自?xún)?yōu)異的性能，市場(chǎng)規(guī)模迅速增長(zhǎng)。由于生產(chǎn)技術(shù)難度較高，全球這兩種電容器的電解液供應(yīng)商非常集中，利潤(rùn)相當(dāng)豐厚。新宙邦是國(guó)內(nèi)唯一掌握了這兩種產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)的公司，產(chǎn)能迅速擴(kuò)張。表5、朝陽(yáng)產(chǎn)品快速增長(zhǎng)銷(xiāo)量/噸2006200720082009H1固態(tài)電容器化學(xué)品11.51.74.7超級(jí)電容器電解液0.032.33.613.0毛利率固態(tài)電容器化學(xué)品52.54%4.75%59.29%77.99%超級(jí)電容器電解液72.88%70.61%63.38%58.7%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理成熟市場(chǎng)的消費(fèi)升級(jí)，固態(tài)電容

26、需求進(jìn)入快速增長(zhǎng)期華泰聯(lián)合證券HUATAIUNIIEDS.ECURITIE5華泰聯(lián)合證券HUATAIUNIIEDS.ECURITIE5公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) #公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 固態(tài)電容化學(xué)品：行業(yè)快速增長(zhǎng)，成本優(yōu)勢(shì)明顯電子行業(yè)發(fā)展日新月異，對(duì)運(yùn)行頻率和使用壽命都提出越來(lái)越高的要求。固態(tài)高分子電容器具有內(nèi)阻較小，壽命超長(zhǎng)，耐高低溫的特點(diǎn)，克服了普通液態(tài)電容器漏液、易腐蝕等缺點(diǎn)，特別適合可靠性要求高和高頻電子產(chǎn)品如電腦、液晶電視、手機(jī)等。單核CPU主板需要

27、810顆雙核CPU需要10-12顆普通液晶電視需要610顆固態(tài)電容，而高清液晶電視需要30-40顆。隨著3G網(wǎng)絡(luò)、高清電視信號(hào)的普及、電子信息產(chǎn)業(yè)升級(jí)，固態(tài)高分子電容器的需求將快速增長(zhǎng)，前景十分廣闊。2007年全球固態(tài)高分子電容器產(chǎn)值達(dá)9.4億美元，比2006年增長(zhǎng)25.33%。我們認(rèn)為行業(yè)未來(lái)仍將保持20%以上的快速增長(zhǎng)。H.Cstarck公司是全球固態(tài)高分子電容器化學(xué)品的主導(dǎo)供應(yīng)商，其產(chǎn)品售價(jià)較高。新宙邦通過(guò)自主研發(fā)、科技創(chuàng)新，掌握低成本、大批量生產(chǎn)固態(tài)高分子電容器化學(xué)品的生產(chǎn)技術(shù)，產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)良，具有明顯的成本優(yōu)勢(shì)。經(jīng)過(guò)前兩年國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)積極開(kāi)拓，公司已經(jīng)成為世界主流的固態(tài)高分子電容器制造商

28、的合格供應(yīng)商，產(chǎn)品供不應(yīng)求。超級(jí)電容器化學(xué)品：新能源領(lǐng)域需求將爆發(fā)性增長(zhǎng)超級(jí)電容器擁有巨大的電容量，兼具電容器大電流快速充放電的優(yōu)點(diǎn)和電池儲(chǔ)能效率高的優(yōu)點(diǎn)，填補(bǔ)了電容器與電池之間的空白。超級(jí)電容充電速度很快，充電10分鐘左右即可以達(dá)到額定容量的95%。循環(huán)壽命可達(dá)10萬(wàn)次，但是缺點(diǎn)是能量密度低。目前主要應(yīng)用于電動(dòng)工具、風(fēng)力及太陽(yáng)能發(fā)電等領(lǐng)域。華泰聯(lián)合證券HUATAIUNITEDSECURITIES華泰聯(lián)合證券HUATAIUNITEDSECURITIES公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 公司研究/深度研究2010-03-23謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重

29、要申明及華泰聯(lián)合證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 表6、各種電池與超級(jí)電容性能對(duì)比超級(jí)電容鉛酸電池鎘鎳電池鎳氫電池鋰離子電池燃料電池充電時(shí)間/h10s-10min412410123634循環(huán)次數(shù)1000004006004005005001000500工作電流極高高高高中低記憶效應(yīng)無(wú)輕微有有很輕微輕微自放電率/%*月-1高3%25%20%5%10%低能量密度/Wh*g-141030506080100200200安全性?xún)?yōu)一般良良差差環(huán)保性好差良良良好數(shù)據(jù)來(lái)源：機(jī)電元件、華泰聯(lián)合證券研究所整理新興市場(chǎng)的導(dǎo)入期，超級(jí)電容未來(lái)需求增長(zhǎng)潛力巨大全球超級(jí)電容器市場(chǎng)規(guī)模在2005年2008年一直保持15%以上的增長(zhǎng)率，

30、2008年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)36億元，預(yù)計(jì)到2010年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)52億元。中國(guó)超級(jí)電容器市場(chǎng)規(guī)模從2005年3.4億元增長(zhǎng)到2008年的7.8億元，年均增長(zhǎng)30%以上。根據(jù)國(guó)家對(duì)風(fēng)力發(fā)電和太陽(yáng)能發(fā)電的規(guī)劃，到2020年我國(guó)風(fēng)電和太陽(yáng)能行業(yè)需求增長(zhǎng)將保持20%和30%的增長(zhǎng)。以此推算，我國(guó)超級(jí)電容行業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)幾年也將保持30%以上的快速增長(zhǎng)。電動(dòng)汽車(chē)有望帶動(dòng)超級(jí)電容需求爆發(fā)性增長(zhǎng)。超級(jí)電容的特點(diǎn)，決定其與鋰電池搭配，可以互相取長(zhǎng)補(bǔ)短。據(jù)統(tǒng)計(jì)，汽車(chē)在城市路況下行駛，制動(dòng)所消耗的能量占總驅(qū)動(dòng)能50左右。通過(guò)超級(jí)電容有效地回收制動(dòng)能量，可使電動(dòng)汽車(chē)的能效提高20%，行駛距離延長(zhǎng)10%30%。如果未來(lái)電動(dòng)汽車(chē)

31、采用超級(jí)電容+鋰離子電池的搭配，每年新增超級(jí)電容需求將超過(guò)3萬(wàn)噸，是目前國(guó)內(nèi)消費(fèi)量的數(shù)十倍。工業(yè)化應(yīng)用相對(duì)成熟，電動(dòng)客車(chē)市場(chǎng)有望率先突破。超級(jí)電容的充電時(shí)間很快，它在公交車(chē)停車(chē)上下客的短暫時(shí)間，就可以把電充滿(mǎn)，滿(mǎn)足下一個(gè)行駛區(qū)間的電量需求，因此超級(jí)電容在電動(dòng)公交車(chē)領(lǐng)域有望率先取得突破。2006年8月，世界首條超級(jí)電容公交商業(yè)示范線(xiàn)在上海率先啟動(dòng)，運(yùn)行至今超過(guò)3年，平均能耗為0.98kwh/km，使用成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)比采用內(nèi)燃機(jī)的公交車(chē)要低。目前北京奧運(yùn)用電動(dòng)客車(chē)和上海世博會(huì)用電動(dòng)客車(chē)中，都已經(jīng)使用超級(jí)電容作為輔助動(dòng)力。數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)電子元件行業(yè)協(xié)會(huì)、華泰聯(lián)合證券硏究所整理由于技術(shù)門(mén)檻較高，全球超級(jí)電容

32、器電解液供應(yīng)商較為集中，主要集中在西方發(fā)達(dá)國(guó)家。國(guó)內(nèi)超級(jí)電容器行業(yè)起步較晚，電解液市場(chǎng)規(guī)模較小，目前仍主要依賴(lài)從國(guó)外進(jìn)口。新宙邦成功實(shí)現(xiàn)工業(yè)化之后，目前已經(jīng)成為國(guó)際主要超級(jí)電容器制造商如美國(guó)Maxwell、韓國(guó)Nesscap等公司的合格供應(yīng)商，價(jià)格具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。隨著新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，公司未來(lái)3年超級(jí)電容電解液收入有望保持100%以上的增速，大大高于行業(yè)平均水平。根據(jù)我們預(yù)測(cè)，公司2010年至2012年EPS分別為0.7元、0.89元和1.1元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2010年和2011年P(guān)E分別為58倍和45倍，估值基本合理。公司新增產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度將取決于下游市場(chǎng)的開(kāi)拓進(jìn)程，目前情況看極有可能超出我們預(yù)

33、期。中長(zhǎng)期看，電動(dòng)汽車(chē)的推廣將推動(dòng)公司下游產(chǎn)品如鋰電池電解液和超級(jí)電容的需求出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)，我們首次給予增持評(píng)級(jí)。表7、新宙邦盈利預(yù)測(cè)核心假設(shè)20102011單位：萬(wàn)元2012鋁電解電容器化學(xué)品收入256453121536705收入增速22.89%21.72%17.59%毛利率35.72%35.09%35.89%鋰離子電池電解液收入140002040024480收入增速68.35%40.00%8.57%毛利率30.00%28.00%28.00%數(shù)據(jù)來(lái)源：華泰聯(lián)合證券研究所整理表8、國(guó)內(nèi)可比公司估值對(duì)比PE200920102011創(chuàng)業(yè)板75.555.140.8江蘇國(guó)泰45.4135.929.1億

34、緯鋰能80.461.845.76杉杉股份68.8753.3755.33新宙邦71.9157.5345.25資料來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、華泰聯(lián)合證券研究所整理主要風(fēng)險(xiǎn)1、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低于預(yù)期，導(dǎo)致電子行業(yè)需求增長(zhǎng)緩慢2、電動(dòng)汽車(chē)推廣低于預(yù)期。資產(chǎn)負(fù)債表利潤(rùn)表會(huì)計(jì)年度20092010E2011E2012E會(huì)計(jì)年度20092010E2011E2012E流動(dòng)資產(chǎn)957103010561111營(yíng)業(yè)收入319396516612現(xiàn)金795882862882營(yíng)業(yè)成本207263349412應(yīng)收賬款9199129153營(yíng)業(yè)稅金及附加1112其他應(yīng)收款1233營(yíng)業(yè)費(fèi)用12152022預(yù)付賬款2122管理費(fèi)用2124

35、3134存貨37263541財(cái)務(wù)費(fèi)用0-2-1-1其他流動(dòng)資產(chǎn)30202631資產(chǎn)減值損失7744非流動(dòng)資產(chǎn)4952141221公允價(jià)值變動(dòng)收益0000長(zhǎng)期投資0000投資凈收益0000固定資產(chǎn)272973130營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7088112139無(wú)形資產(chǎn)16161616營(yíng)業(yè)外收入1000其他非流動(dòng)資產(chǎn)675275營(yíng)業(yè)外支出0000資產(chǎn)總計(jì)1006108211971333利潤(rùn)總額718885139流動(dòng)負(fù)債757999116所得稅11131721短期借款4354250凈利潤(rùn)607595118應(yīng)付賬款24263541少數(shù)股東損益0000其他流動(dòng)負(fù)債46182225歸屬母公司凈利潤(rùn)607595118非流動(dòng)負(fù)

36、債3000EBITDA7691119155長(zhǎng)期借款0000EPS(元)0.560.700.891.10其他非流動(dòng)負(fù)債3000負(fù)債合計(jì)787999116主要財(cái)務(wù)比率少數(shù)股東權(quán)益0000會(huì)計(jì)年度20092010E2011E2012E股本107107107107成長(zhǎng)能力資本公積740740740740營(yíng)業(yè)收入36.8%24.3%30.2%18.5%留存收益81156251369營(yíng)業(yè)利潤(rùn)95.8%25.7%26.4%24.2%歸屬母公司股東權(quán)益928100310981216歸屬于母公司凈利潤(rùn)90.2%25.0%26.4%24.2%負(fù)債和股東權(quán)益1006108211971333獲利能力毛利率(%)35.

37、1%33.7%32.3%32.7%現(xiàn)金流量表單位:百萬(wàn)元凈利率(%)18.9%19.0%18.4%19.3%會(huì)計(jì)年度20092010E2011E2012EROE(%)6.5%7.5%8.7%9.7%經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流286369108ROIC(%)43.8%46.8%33.7%30.5%凈利潤(rùn)607595118償債能力折舊攤銷(xiāo)54817資產(chǎn)負(fù)債率(%)7.7%7.3%8.3%8.7%財(cái)務(wù)費(fèi)用0-2-1-1凈負(fù)債比率(%)5.29%44.34%42.46%43.02%投資損失-0000流動(dòng)比率12.7913.0510.679.56營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)-43-1-33-26速動(dòng)比率12.3012.7210.329.21其他經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流5-130-0營(yíng)運(yùn)能力投資活動(dòng)現(xiàn)金流-11-10-98-97總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.530.380.450.48資本支出6119897應(yīng)收