光伏行業(yè)2022年投資策略研究報告-

1、光伏行業(yè) 2023 年投資策略爭辯報告時代主題：全球進(jìn)入低碳進(jìn)展模式，風(fēng)電光伏將為低碳進(jìn)展主要進(jìn)展方向政策驅(qū)動中、美、印等主要能源消費(fèi)國紛紛對碳中和提出了不同層次的遠(yuǎn)景目標(biāo)。目前已有超過 140 個國家和地區(qū)提出或爭辯碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)，其中碳中和目標(biāo)實(shí)現(xiàn)時間普遍為 2050 年前后，將力爭于2030 年前達(dá)到峰值，努力爭取 2060 年前實(shí)現(xiàn)碳中和，部分國家實(shí)行貿(mào)易制裁措施以促使其它國家削減溫室氣體排放。2015 年巴黎協(xié)定明確了全球共同追求的“硬指標(biāo)”，加強(qiáng)對氣候變化威逼的全球應(yīng)對，盡快實(shí)現(xiàn)溫室氣體排放達(dá)到峰值。聯(lián)合國氣候變化框架公約 COP26 確立了到本世紀(jì)中葉實(shí)現(xiàn)全球凈零排放，把全球

2、平均氣溫較工業(yè)化前水平上升把握在 1.5之內(nèi)的目標(biāo)。進(jìn)展趨勢電力部門是碳排放的主要來源，電力占據(jù)我國碳排放總量的 30以上；同時我國全社會用電量需求持續(xù)增長，人均用電量增長潛力巨大。改善電力能源結(jié)構(gòu)，提高非化石能源在電源結(jié)構(gòu)中的比重，漸漸替代火電等高碳電源，是實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰的重要措施。終端電氣化水平持續(xù)提升，深度減排情境下 2035 年、2060 年分別有望達(dá)到 45和 70，電能將逐步占據(jù)終端用能核心地位。我國各年用電量增速顯著高于能源消費(fèi)總量增速，終端能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中清潔電力的比重大幅度提高。成本競爭力過去十年，光伏 LCOE 快速降低，競爭力漸漸凸顯。過去十年， 光伏由多晶路線轉(zhuǎn)向單晶路線，度

3、電成本下降 85，已降至 0.057 美元/kWh，折合人民幣約0.37 元/kWh，相較地?zé)崮?、生物質(zhì)能、海上風(fēng)電等發(fā)電方式具備顯著競爭優(yōu)勢。全球電價補(bǔ)貼逐步下降，價格趨于市場化主導(dǎo)。部分國家開頭削減或取消光伏電價補(bǔ)貼政策，日本方案實(shí)行考慮市場因素的溢價補(bǔ)貼政策(FIP)代替原有的上網(wǎng)電價政策(FIT)，越南打算取消并打算取消上網(wǎng)電價(FIT)機(jī)制，價格趨于市場化主導(dǎo)。較低滲透率2012 年以來，清潔能源漸漸在電源側(cè)重要性漸漸提高。清潔能源包括風(fēng)、光、水、核以及地?zé)帷⑸镔|(zhì)能等。2012 年后清潔能源發(fā)電占比由 31.5升至 2023 年的 37.8，主要緣由系風(fēng)光等新能源增量在總發(fā)電量增量

4、中占比顯著提高。全球光伏發(fā)電滲透率仍有較大空間。近十年間，全球風(fēng)光滲透率由 1.8上升至 9.1，風(fēng)光滲透率由 1.2上升到 9.3，均有較大增長，然而在總發(fā)電結(jié)構(gòu)中仍舊處于較低比例，滲透率仍有大幅提升的空間?？臻g測算：光伏風(fēng)電全球增速在 20以上，主要經(jīng)濟(jì)體與新興市場均高速增長全球高增長保守估量光伏 5 年復(fù)合增速 20，2023 年為光伏增長大年，新技術(shù)進(jìn)展將進(jìn)一步打開空間。2015 年以來，全球光伏新增裝機(jī)快速增長，2023 年新增直流側(cè)裝機(jī) 133GW，5 年復(fù)合增速達(dá)到 22，估計將來新增裝機(jī)量持續(xù)提高，2025 年可達(dá)到 320GW，5 年復(fù)合增速約20。全球光伏需求擴(kuò)張仍舊依靠、

5、印度、美國、歐洲等重要市場。2023 年四大經(jīng)濟(jì)體的碳排放量占全球的 63左右，因此對于光伏支持力度較強(qiáng)，全球光伏新增裝機(jī)中四大市場占比約70，估計將來隨著各國連續(xù)加碼光伏，重要市場仍舊是光伏需求擴(kuò)張的主要力氣?？紤]水電、核電的資源儲備、建設(shè)周期及地理限制條件后，我們認(rèn)為 2030 年的光伏、風(fēng)電累計裝機(jī)合理區(qū)間應(yīng)當(dāng)在 1800-2000GW 左右，即將來十年年化風(fēng)電+光伏年均裝機(jī)規(guī)模達(dá)到 130GW-150GW 區(qū)間，十四五期間年均裝機(jī) 110GW 以上，十三五期間為 55GW 左右。美國美國裝機(jī)目標(biāo)漸漸明確，光伏重要性大超預(yù)期。美國在中美格拉斯哥聯(lián)合宣言明確在 2035 年實(shí)現(xiàn) 100實(shí)現(xiàn)

6、零碳污染電力。美國能源部已于 2023.9.8 披露路線圖，估計太陽能到2035、2050 年占發(fā)電量的 40、45，為達(dá)目標(biāo)，太陽能裝機(jī)重要節(jié)點(diǎn)設(shè)為 225GW（2025）、 550GW（2030）、1000GW（2035）、1600GW（2050）。截止2023 年末，美國太陽能累計裝機(jī)量為 76GW（EIA，溝通端）。19年起美國裝機(jī)量不斷上漲，估計將來在政策刺激下裝機(jī)中樞漸漸上移。2016-2023 年美國太陽能新增裝機(jī)量分別為 11.3、8.4、8.3、9.3、15GW，裝機(jī)中樞已開頭漸漸上移。依據(jù)路線圖，估計美國2023-2025 年均新增裝機(jī)量為 29.8GW，2026-2030

7、 為 65GW。美國民用電電價顯著高于工商業(yè)用電，且處于長期上行通道，分布式光伏競爭力強(qiáng)。由于分布式多具備“自發(fā)自用”的特點(diǎn)，在居民電價較高的狀況下，進(jìn)展分布式有助于降低居民生活成本。DOE 于 10 月 8 日宣布新的 NCSP 目標(biāo)，估計 2025 年底社區(qū)太陽能裝機(jī)量在2023 年底 3.25GW 基礎(chǔ)上新增 700，若全部新增裝機(jī)在 2023-2025 年進(jìn)行建設(shè)，則社區(qū)太陽能新增裝機(jī)速度約合 5.7GW/年。美國 PPA 電價近年易升難降，估計電站項目對于組件價格有較強(qiáng)的接受度。2023Q3，美國光伏 PPA 電價相較 2018Q4 提高約 14， 而當(dāng)前組件價格水平與 2023 年

8、初較為接近，因此我們推斷美國光伏裝機(jī)對組件價格接受度較高。后市展望：終端需求錨定項目 IRR，價格回落將刺激下游需求啟動上游硅料漲價勢態(tài)自去年下半年連續(xù)至今，雖然硅料廠商擴(kuò)產(chǎn)方案飽滿，但在 2023 年投產(chǎn)前硅料緊急格局難以緩解，硅料價格持續(xù)上漲，產(chǎn)業(yè)鏈成本壓力持續(xù)向下轉(zhuǎn)移，近期硅料價格上漲至 27 萬元/噸，組件價格上漲至 2.1 元/W 以上。產(chǎn)業(yè)鏈價格漲幅與下游的接受程度超預(yù)期，海外市場和國內(nèi)分布式市場對高價組件的接受度高，下游需求多樣化，高端市場對組件價格的容忍度高，組件出貨量仍同比高增長。前三季度全球出貨量持續(xù)增長。1-9 月我國光伏組件累計出口規(guī)模 71.02GW，同比+21.1；

9、我國光伏累計裝機(jī) 25.6GW，同比+36.8。Q4 國內(nèi)央企項目啟動，單季度裝機(jī)量將達(dá)到全年高峰。2023 年下半年裝機(jī)量將主要由戶用和平價項目構(gòu)成，Q3集中式新增裝機(jī)量3.96GW/分布式新增裝機(jī)量 7.68GW。Q4 央企項目已經(jīng)啟動，估計 Q4 將成為全年裝機(jī)量高峰。海外 PPA 價格提升，光伏需求將持續(xù)增長。2023 年以來，美國光伏 PPA 價格提升 7，歐洲 PPA 價格增長高達(dá)35。在 PPA 價格持續(xù)上漲的背景下，海外項目對于組件價格接受提高，跌價歐美能源供應(yīng)緊急，光伏需求估計將持續(xù)增長。平價時代光伏競爭力超預(yù)期，下游需求剛性超預(yù)期。估計全年國內(nèi)新增裝機(jī)50GW，海外 110

10、GW，全球維持 160GW 裝機(jī)預(yù)期?；诋?dāng)前需求推斷，2023年硅料新增實(shí)際產(chǎn)出尚未大幅寬松。我們依據(jù)通威、大全、新特、亞硅、協(xié)鑫等頭部硅料企業(yè)的投產(chǎn)方案測算，到 2023 年底硅料名義產(chǎn)能在 100 萬噸以上，但全年實(shí)際新增產(chǎn)量有限，估計 2023 年全年硅料實(shí)際產(chǎn)量可滿足 230-250GW 左右的組件生產(chǎn)需求。因此基于當(dāng)前對明年光伏需求的猜測，我們推斷明年硅料供應(yīng)仍舊不那么寬松。估計 2023 年硅料價格將有所回落，但仍有較強(qiáng)支撐。2023 年硅料新產(chǎn)能將主要在一二季度達(dá)產(chǎn)，我們估計屆時硅料價格將回落以激發(fā)更多需求，但一年維度內(nèi)的供需格局打算了硅料價格仍將有較強(qiáng)的支撐，我們推斷明年硅料

11、均價在 15-20 萬元/噸。顆粒硅和能耗管控對產(chǎn)業(yè)鏈的影響仍需重點(diǎn)關(guān)注。2023 年 11 月協(xié)鑫 2 萬噸顆粒硅投產(chǎn)，另外當(dāng)年國內(nèi)能耗指標(biāo)管控嚴(yán)格，仍需重點(diǎn)關(guān)注顆粒硅和能耗指標(biāo)管控對產(chǎn)業(yè)鏈的影響。下游需求多樣化，各項目 IRR 要求不一。終端需求錨定項目 IRR， IRR 是推斷項目是否具備可行性的核心因素，下游需求多樣化致使IRR 下限要求不全都。當(dāng)前為推動項目實(shí)施，新項目對IRR 要求已經(jīng)下修， 多數(shù)項目的 IRR 要求下限位于 5-8。估計明年下游需求將在組件價格 1.8 元/W 左右大規(guī)模啟動。我們推斷，明年硅料供應(yīng)仍處于偏緊狀態(tài)，但硅料新產(chǎn)能釋放后，為激發(fā)更多的下游需求，估計硅料

12、與組件價格會回落。由于終端需求錨定IRR，因此即使組件價格無法降低至 1.6 元/W，估計明年需求也將在1.8 元/W 大規(guī)模啟動。我們測算，組件由 2 元/W 回落至 1.8 元/W 時， 全國平均 IRR 提高 1pct，近半數(shù)省級行政區(qū)地面電站 IRR 已超過 5。金融政策支持，綠色貸款降低項目融資成本，光伏成長性增加。11 月 8 日，人民銀行推出碳減排支持工具這一結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具， 通過“先貸后借”的直達(dá)機(jī)制，依據(jù) 1.75的利率供應(yīng)貸款本金的 60資金支持，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)向碳減排重點(diǎn)領(lǐng)域內(nèi)的各類企業(yè)一視同仁供應(yīng)碳減排貸款，貸款利率與同期LPR 大致持平（當(dāng)前一年期LPR 為3.85

13、， 5 年期 LPR 為 4.65）。而此前民營運(yùn)營商貸款利率在 5左右，央企貸款利率在 3.9左右，估計該政策可顯著提高民營項目 IRR，激發(fā)民營企業(yè)活力，光伏成長性增加。海外利率水平低位，融資成本較低。2023 年 10 月底美國十年期國債到期收益率為 1.55，處于較低水平，因此項目融資成本也較低。從資金成本對比來看，光伏具備顯著比較優(yōu)勢，估計海外光伏高景氣狀態(tài)仍將持續(xù)。依據(jù)NREL 測算，地面電站與分布式光伏加權(quán)平均資本成本顯著低于其他發(fā)電方式，主要緣由系光伏建設(shè)風(fēng)險與運(yùn)行風(fēng)險較低。需求啟動后行業(yè) 上行，重點(diǎn)看好組件、分布式的 行情組件：CR5 出貨量提升，2023 年頭部企業(yè)有望量利

14、雙升經(jīng)受 2023 年產(chǎn)業(yè)鏈考驗(yàn)，CR5 集中度提升。由于組件環(huán)節(jié)比拼的是綜合競爭力，頭部組件企業(yè)在供應(yīng)鏈管理、成本管控、現(xiàn)金流等方面具備優(yōu)勢，從今年的排產(chǎn)狀況來看，頭部企業(yè)抵擋行業(yè)風(fēng)險力量較強(qiáng)，CR5 逐步提升。估計將來一體化組件企業(yè)盈利整體上行，有望迎來量利雙升。我們測算一體化組件企業(yè)合理盈利預(yù)期為 0.1 元/W，今年企業(yè)盈利由于產(chǎn)業(yè)鏈價格波動，盈利性低于該水平。隨著將來硅料價格調(diào)整，產(chǎn)業(yè)鏈利潤開啟新一輪安排，估計一體化組件企業(yè)盈利整體上行，有望迎來量利雙增，而企業(yè)間盈利差距來自于成本管控，我們推斷，頭部一體化組件企業(yè)成本管控較好，仍將保持較強(qiáng)的相對優(yōu)勢。分布式：“整縣推動”將快速推動，

15、分布式光伏項目加速進(jìn)展6 月 20 日，國家能源局正式下發(fā)關(guān)于報送整縣（市、區(qū)）屋頂分布式光伏開頭試點(diǎn)方案的通知，要求各省能源主管部門匯總編制本省試點(diǎn)方案并上報。文件中提出三條保障措施，要求當(dāng)?shù)卣㈦娋W(wǎng)企業(yè)做到分布式光伏“宜建盡建”與“應(yīng)接盡接”。“整縣推動”提升了將來幾年光伏裝機(jī)需求。2016-2023 年我國分布式光伏累計裝機(jī) 72.4GW，2023 年整縣推動政策開啟，全年分布式裝機(jī)規(guī)模估計 15-20GW，2023-2025 年估計至少新增 160GW，平均每年新增 40GW。分布式將來市場極其寬敞。整縣推動政策并不阻礙未申報區(qū)域自行開展分布式光伏建設(shè)。我們估計全國戶用農(nóng)戶 5000 萬個，依據(jù)20KW 一個計算，僅戶用總量達(dá)到 1000GW，包括工商業(yè)在內(nèi)的全國屋頂資源總體量為 2000