商貿(mào)零售行業(yè)：38節(jié)“補(bǔ)償性消費(fèi)”顯現(xiàn)發(fā)改委發(fā)布促消費(fèi)意見超市及化妝品龍頭再迎利好

1、丸美品牌銷量和 GMV 分別同比增長 41.7%和 59.6%；春紀(jì)品牌銷量同比下降 38.7%，GMV 同比下降 46.3%；戀火品牌銷量和 GMV 分別同比下降 88.7%和 84.4%；壹網(wǎng)壹創(chuàng)代運(yùn)營品牌中，Olay 品牌銷量和 GMV 分別同比增長 25.8%和 45.5%；百雀羚品牌銷量同比上升 53.2%，GMV 同比增長 63.2%。拼多多 2019Q4 點(diǎn)評(píng)：GMV 增速符合預(yù)期，用戶粘性增強(qiáng)但貨幣化率環(huán)比略降，凈虧損遠(yuǎn)小于預(yù)期。1）平臺(tái)用戶繼續(xù)增加，用戶粘性繼續(xù)增強(qiáng)。一方面，至 2019 年底年活躍買家數(shù) 5.85 億人，同比增加 39.8%，增長亮眼。另一方面， 平臺(tái)年活躍

2、買家的季度活躍比例繼續(xù)上升至 82%，年度購買額同比增長 52.6%至 1720.1 元，體現(xiàn)用戶粘性增強(qiáng)。2）貨幣化率及 GMV 方面，在平臺(tái)讓利商家，鞏固護(hù)城河的戰(zhàn)略下，Q4 收入端的在線營銷與傭金貨幣化率略有下降，但 2019 年全年實(shí)現(xiàn) GMV10066 億元，同比增長 113.4%，符合預(yù)期。3）凈虧損遠(yuǎn)小于預(yù)期，現(xiàn)金充足。受成本及費(fèi)用雙重影響，平臺(tái)凈虧損遠(yuǎn)小于預(yù)期： 2019 全年 Non-Gaap 凈虧損 42.7 億元，凈虧損率-14.2%（去年同期為-26.3%），其中 2019Q4Non-GAAP 凈虧損 8.1億元，凈虧損率-7.6%（去年同期為-33.5%）。此外，20

3、19 年底在手現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物及受限資金共計(jì) 333.5 億元，去年同期為 305.4 億元，現(xiàn)金充足。投資建議：根據(jù)板塊基本面跟蹤，我們當(dāng)前為投資者梳理三條投資主線：1）必選更加穩(wěn)健，當(dāng)前特殊時(shí)點(diǎn)重點(diǎn)推薦有估值優(yōu)勢(shì)、經(jīng)營數(shù)據(jù)向好的必選消費(fèi)超市板塊龍頭，繼續(xù)重點(diǎn)推薦永輝超市、家家悅、紅旗連鎖等;2）線上滲透率有望進(jìn)一步催化，線上業(yè)務(wù)占比較大持續(xù)發(fā)力線上的相關(guān)標(biāo)的，繼續(xù)推薦珀萊雅、丸美股份、華熙生物、壹網(wǎng)壹創(chuàng)、值得買等；3）需求短期受損，但下半年有望實(shí)現(xiàn)消費(fèi)回補(bǔ)反彈，行業(yè)景氣度高龍頭壁壘持續(xù)提升，建議關(guān)注愛嬰室等。市場(chǎng)回顧：本周（2020.03.09-2020.03.13），商貿(mào)零售板塊（申萬）

4、上漲-4.35%，在申萬 28 個(gè)行業(yè)中位列第 9 位，上證綜指上漲-4.85%，超額收益+0.50%。分子行業(yè)來看，百貨、超市、多業(yè)態(tài)零售、專業(yè)連鎖、珠寶首飾漲跌幅分別為-4.05%、-3.45%、-1.55%、-6.35%、-9.62%。南紡股份（+11.51%）、利群股份（+11.41%）、跨境通（+6.36%）漲幅居前；跌幅前三名分別為：值得買（-16.14%）、朗姿股份（-12.53%）、南寧百貨（-11.72%）。風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求整體疲軟；疫情影響超預(yù)期；行業(yè)競爭加??；龍頭展店不及預(yù)期；規(guī)模擴(kuò)張大幅拖累業(yè)績；成本端大幅上漲；CPI 上行趨勢(shì)大幅低于預(yù)期。本周觀點(diǎn)：38 節(jié)“補(bǔ)償性

5、消費(fèi)”顯現(xiàn)，發(fā)改委發(fā)布促消費(fèi)意見，超市及化妝品龍頭再迎利好38 節(jié)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：消費(fèi)、供給側(cè)雙向拉動(dòng)，“補(bǔ)償性消費(fèi)”顯現(xiàn)天貓 4 年來戰(zhàn)線最長，規(guī)模最大婦女節(jié)活動(dòng)，其余平臺(tái)與往年持平本次“天貓 38 節(jié)”活動(dòng)是 4 年來戰(zhàn)線最長，規(guī)模最大的婦女節(jié)促銷活動(dòng)，其余平臺(tái)與往年基本持平。受疫情影響，天貓?jiān)?2 月取消了“天貓開工季”、“2020 天貓情人節(jié)”、“2020 年天貓春煥新”活動(dòng)，由此今年“天貓 38 節(jié)”活動(dòng)成為開年第一個(gè)大型促銷活動(dòng)，活動(dòng)戰(zhàn)線也較往年增加了一周。往年 38 節(jié)活動(dòng)，自 3 月 3 日左右開始，為期一周；而今年活動(dòng)自 2月 25 日便開啟預(yù)售活動(dòng)，至 3 月 8 日結(jié)束，活動(dòng)周

6、期長達(dá) 13 天。同時(shí)，活動(dòng)規(guī)模 4 年來最大。據(jù)天貓公開數(shù)據(jù)，今年參與活動(dòng)的天貓商家數(shù)量是去年的 2 倍，參與商品總量增加 60%。天貓國際上共有 3800 多個(gè)海外新品牌首次參加 38 節(jié)，帶來 10 萬多款進(jìn)口新品。此次活動(dòng)整體銷售額遠(yuǎn)超去年，超過 2 萬個(gè)品牌銷售額同比增長超過 100%。表 1：各電商平臺(tái) 3.8 婦女節(jié)大促活動(dòng)一覽，天貓活動(dòng)時(shí)間最長平臺(tái)活動(dòng)名稱活動(dòng)時(shí)間活動(dòng)內(nèi)容天貓?zhí)熵?3.8 節(jié)2.25-3.8300-30 跨店滿減，增加 10 億消費(fèi)補(bǔ)貼京東3.8 京東女神節(jié)3.1-3.8與 plus 會(huì)員日活動(dòng)雙重疊拼多多拼多多福女節(jié)2.29-3.9“免費(fèi)種口紅”、“紅包雨”、

7、“大牌券”、“跨店拼單”蘇寧易購3.8 蘇寧女神節(jié)3.2-3.8“女神節(jié)新品打賞”、“逛直播搶爆款”、“百億補(bǔ)貼”等活動(dòng)唯品會(huì)唯品會(huì)女神歡聚周3.7-3.9額外加碼 “308 春裝特賣 ”資料來源：公司官網(wǎng)，安信證券研究中心直播助力電商率先回暖，消費(fèi)、供給側(cè)雙向拉動(dòng)“直播+電商”模式成為業(yè)績?cè)鲩L新賽道。疫情期間，線下門店歇業(yè)，業(yè)績下滑明顯，企業(yè)紛紛轉(zhuǎn)移陣地，通過天貓等線上渠道自救，收效頗豐。據(jù)淘寶經(jīng)濟(jì)暖報(bào)顯示，2 月以來，淘寶直播新增的直播間數(shù)量同比翻倍，開播場(chǎng)次增幅達(dá)到了 110%，淘寶廠家直接上淘寶直播賣貨的數(shù)量同比增長了 50%；有 100 多種線下職業(yè)工作者在淘寶上直播，開始“云工作”

8、模式；每天超過 3 萬人來淘寶開新店，其中超過 2 成來自線下店鋪。“38 女王節(jié)”期間，淘寶直播帶動(dòng)的銷量同比大漲 264%，最高的一天帶動(dòng)成交量增長了 650%。消費(fèi)、供給側(cè)雙向拉動(dòng)，幫助企業(yè)快速復(fù)蘇。1）從消費(fèi)側(cè)來看，天貓官方此次活動(dòng)推出 10億消費(fèi)補(bǔ)貼，刺激消費(fèi)者需求和信心，積極釋放疫情壓抑下的“補(bǔ)償性消費(fèi)”。拼多多針對(duì)女性消費(fèi)者常需的美妝個(gè)護(hù)、日用百貨、服飾箱包等商品提供專項(xiàng)補(bǔ)貼及無門檻優(yōu)惠券。2）從供給側(cè)來看，天貓聯(lián)合菜鳥、網(wǎng)商銀行向商家提供 10 億物流補(bǔ)貼基金、8 折利率貸款、“0賬期”回款等 20 多項(xiàng)幫扶舉措，推動(dòng)商家復(fù)工，助力市場(chǎng)線上率先回暖，目前天貓商家復(fù)工已經(jīng)超過 9

9、0%，在 2 月新增了 100 萬商家。大量商家從 2 月就開始啟動(dòng)備貨，菜鳥方面， 2 月進(jìn)口商品的備貨數(shù)量比去年同期增長近 100%，其中美妝是第一備貨大戶。3 月以來，全國各地電商倉庫的日均發(fā)貨量比一個(gè)月前漲了 3 倍。京東推出了“春雨計(jì)劃”，通過價(jià)值 15億元的流量補(bǔ)貼等資源支持，盡一切努力助推全產(chǎn)業(yè)鏈重回歸發(fā)展快車道。美妝行業(yè)逆勢(shì)增長，“宅家經(jīng)濟(jì)”促使新品類銷售大漲美妝行業(yè)逆勢(shì)增長，大牌依舊強(qiáng)勁，國貨表現(xiàn)不俗。1）美妝行業(yè)逆勢(shì)增長。據(jù)天貓數(shù)據(jù)，自 3 月 5 日開啟 38 節(jié)促銷活動(dòng)以來，在淘寶直播帶動(dòng)下，美妝行業(yè)僅 1 天就突破了去年 3天的銷售額，而口罩遮蓋區(qū)域的口紅、粉底、剃須

10、泡等日常用品則出現(xiàn)增速同比放緩。2）大牌美妝紛紛上新，突破最好記錄。天貓數(shù)據(jù)顯示，雅詩蘭黛、嬌韻詩等 10 個(gè)頂級(jí)化妝品品牌銷售業(yè)績突破了上線天貓新品發(fā)布以來的最好紀(jì)錄。2 月 27 日，雅詩蘭黛新品“肌光精華”在天貓小黑盒上新當(dāng)天賣出近 3 萬瓶，其天貓官方旗艦店銷售額一天破億元。2 月 28日，植村秀推出新品亞洲肌膚專屬粉底液，售出了 3.5 萬瓶。憑著新品“雅頓小鮮膠”，伊麗莎白雅頓天貓官方旗艦店一天銷售額 7300 萬元，迎來 12.8 萬新客，創(chuàng)下了自己上線天貓以來的最高紀(jì)錄。嬌韻詩天貓官方旗艦店一天新增 50 萬粉絲。3）新銳國貨品牌表現(xiàn)不俗。完美日記與李佳琦寵物聯(lián)名，活動(dòng)當(dāng)晚 4

11、0 萬盤“動(dòng)物眼影”被一搶而空，林清軒的爆款單品 “山茶花油”在半個(gè)多小時(shí)銷售額突破千萬。“宅家經(jīng)濟(jì)”促進(jìn)新品類迎來高峰?！皬N藝比拼”推動(dòng)廚房用品類銷售大漲。由于疫情這一特殊影響，人們假期在家里“修煉廚藝”，朋友圈的電飯煲蛋糕、涼皮的比拼促使廚房用品類銷量暴漲。天貓 38 節(jié)活動(dòng)首日，平臺(tái)內(nèi)三明治機(jī)首小時(shí)同比增長 1500%，廚師機(jī) 38 分鐘超去年全天?；顒?dòng)期間，進(jìn)口廚房家電、烹飪工具同比增長超 110%，95 后購買人群顯著增長。京東大數(shù)據(jù)顯示，2 月 1 日-11 日，多功能刀、炒鍋、奶鍋、烘焙/燒烤均增長顯著，其中，烘培/燒烤工具領(lǐng)跑，下單量同比增長超過 7 倍，廚房 DIY 小工具成

12、交數(shù)量同比增長 321%，而能夠讓廚房更整潔、節(jié)約空間的廚房臵物架 2 月份銷售額同比增長 210%。消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯，“懶人經(jīng)濟(jì)”、“悅己消費(fèi)”展現(xiàn)活力。1）“解放雙手”成為年輕消費(fèi)者普遍訴求，智慧小家電受到極大歡迎。據(jù)拼多多“38 女神節(jié)”數(shù)據(jù)，大促期間，食材凈化器、多功能料理機(jī)、掃地機(jī)器人等智慧小家電銷量均大幅攀升，部分類目環(huán)比翻倍。其中，美的、九陽等知名品牌的增長率明顯，以家衛(wèi)士為代表的拼多多“新品牌計(jì)劃”扶植品牌也表現(xiàn)不俗。2）“悅己消費(fèi)”大勢(shì)，女性更加追求獨(dú)立與更好的自己。據(jù)京東：2020 女性消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告，疫情期間，女性健身運(yùn)動(dòng)、身體護(hù)理類產(chǎn)品增速快，瑜伽墊增速為 142%，身體

13、護(hù)理高達(dá) 117%。拼多多數(shù)據(jù)顯示，“38 女神節(jié)”大促期間，有超過 70%的女性用戶自購鮮花，而情人節(jié)周期內(nèi)，該項(xiàng)比例僅為 20%。圖 1：京東：2020 女性消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告顯示，“悅己消費(fèi)”增速明顯資料來源：京東 2020 女性消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告，安信證券研究中心風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求整體疲軟；行業(yè)競爭加??；龍頭展店不及預(yù)期；營銷、創(chuàng)新、展店投入明顯增大；商品結(jié)構(gòu)調(diào)整失效；CPI 大幅下行風(fēng)險(xiǎn)。淘寶 3 月 5 日-3 月 8 日化妝品銷售數(shù)據(jù)：消費(fèi)力強(qiáng)勢(shì)回歸，各品牌 38 節(jié)銷售同比快速增長，華熙生物新品牌放量顯著根據(jù)天貓，2020 年三八節(jié)活動(dòng)增加 10 億消費(fèi)補(bǔ)貼，從消費(fèi)側(cè)反向拉動(dòng)供給側(cè)，進(jìn)一步

14、助力商家復(fù)工復(fù)產(chǎn)?！?8 女王節(jié)”期間，淘寶直播帶動(dòng)的銷量同比大漲 264%，最高的一天帶動(dòng)成交量增長了 650%。產(chǎn)業(yè)帶商家訂單量超過 4500 萬單，其中 C2M 定制商品的訂單量同比大漲 370%?！?8 女王節(jié)”整體銷售額遠(yuǎn)超去年，超過 2 萬個(gè)品牌銷售額同比增長超過 100%。3 月 5 日-3 月 8 日期間從各品牌天貓旗艦店銷售數(shù)據(jù)來看：華熙生物：潤百顏銷量 5.4 萬件，銷售額 1765.5 萬元，銷量和 GMV 分別同比增長 138.0%和 188.4%，夸迪銷量 1.4 萬件，銷售額 514.9 萬元，銷量和 GMV 分別同比增長 2284.8%和 15368.4%。潤百顏

15、和夸迪品牌從 3 月 5 日開始分別與薇婭和李佳琦直播合作，效果明顯，新品牌放量顯著；珀萊雅銷量同比增速 157.3%，銷售額同比增長 143.8%；丸美股份旗下丸美品牌銷量和 GMV 分別同比增長 41.7%和 59.6%；春紀(jì)品牌銷量同比下降 38.7%，GMV 同比下降 46.3%；戀火品牌銷量和 GMV 分別同比下降 88.7%和 84.4%；壹網(wǎng)壹創(chuàng)代運(yùn)營品牌中，Olay 品牌銷量和 GMV 分別同比增長 25.8%和 45.5%；百雀羚品牌銷量同比上升 53.2%，GMV 同比增長 63.2%。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情持續(xù)惡化，宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇、新品投放市場(chǎng)效果不及預(yù)期拼多

16、多 2019Q4 點(diǎn)評(píng)：GMV 增速符合預(yù)期，用戶粘性增強(qiáng)但貨幣化率環(huán)比略降，凈虧損遠(yuǎn)小于預(yù)期業(yè)績概覽：公司 2019 全年實(shí)現(xiàn)收入 301.4 億元，同比增長 129.7%，其中 2019Q4 實(shí)現(xiàn)收入107.9 億元，同比增 90.9%；2019 年全年實(shí)現(xiàn) GMV10066 億元，同比增長 113.4%，其中 2019Q4 實(shí)現(xiàn) GMV3711 億元，同比增長 81.3%；單四季度 GMV 符合預(yù)期，收入略低于預(yù)期。2019 全年GAAP 凈虧損 69.7 億元，凈虧損率-23.1%，其中 2019Q4 GAAP 凈虧損-17.52億元，凈虧損率-16.2%；Non-GAAP 口徑下，2

17、019 全年凈虧損 42.7 億元，凈虧損率-14.2%，其中 2019Q4Non-GAAP 凈虧損 8.1 億元，凈虧損率-7.6%，凈虧損遠(yuǎn)小于預(yù)期，主要為費(fèi)用率收窄所致。平臺(tái)用戶繼續(xù)增長，用戶粘性繼續(xù)增強(qiáng)。1）2019Q4，平臺(tái)用戶繼續(xù)增加，至 2019 年底年活躍買家數(shù) 5.85 億人，同比增加 39.8%；2019Q4 季度平均月活 4.82 億人，同比增加76.6%，用戶增長符合預(yù)期。2）用戶粘性繼續(xù)增強(qiáng)。一方面，從月活/年活躍買家比例來看，2019Q4年活躍買家有 82%曾經(jīng)購物，比例繼續(xù)增加，在拼多多對(duì)月活、年活定義下，為已有用戶粘性增強(qiáng)印證；另一方面，從平均用戶年度購買額來看

18、，2019 年平臺(tái)活躍買家年度購買額為 1720.1 元，同比增長 52.6%，繼續(xù)維持向好態(tài)勢(shì)，并且從季度性消費(fèi)來看，平臺(tái)月活買家季度消費(fèi)亦略有增長；平臺(tái)總計(jì)訂單量+77.5%至 197 億單，客單價(jià)從 42.5 元增至 51.1 元，用戶購買頻次從 26.5 次/年增至 33.7 次/年。以上變化符合我們?cè)谏疃葓?bào)告電商黑馬的模式、壁壘及潛在價(jià)值中對(duì)于拼多多的判斷在對(duì)低線城市用戶迅速滲透、并帶動(dòng)整個(gè)電商行業(yè)下沉的背景下，如何在維持平臺(tái)調(diào)性、保證競爭優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，推動(dòng)用戶及品類的升級(jí)，提升平臺(tái)用戶 ARPU 貢獻(xiàn)成為當(dāng)前關(guān)鍵（詳見：/na6e70nF）。GMV 增速符合預(yù)期，貨幣化率環(huán)比略降，符

19、合平臺(tái)戰(zhàn)略。在用戶及 ARPU 雙重貢獻(xiàn)下，平臺(tái) GMV 增速符合預(yù)期：2019 年全年實(shí)現(xiàn) GMV10066 億元，同比增長 113.4%，其中 2019Q4實(shí)現(xiàn) GMV3711 億元，同比增長 81.3%。與之對(duì)應(yīng)，收入端：1）在線營銷業(yè)務(wù)全年貨幣化率2.66%，2019Q4 貨幣化率2.61%；2）傭金收入貨幣化率0.33%，2019Q4 貨幣化率0.30%。我們認(rèn)為，2019Q4 貨幣化率環(huán)比微降，是拼多多讓利商家，鞏固護(hù)城河的戰(zhàn)略結(jié)果，亦符合公司先前“短期不會(huì)以貨幣化率為收入主要提升動(dòng)力”的公開表態(tài)。毛利率單四季度+6.3pct，費(fèi)用率明顯收窄，凈虧損大幅好于預(yù)期，現(xiàn)金充足。1）毛利

20、率端：2019 年公司綜合毛利率 79.0%，同比增加 1.1pct，其中 2019Q4 毛利率 81.2%，同比增加6.3pct。2）費(fèi)用率端：2019 年 Non-Gaap 營銷費(fèi)用率為 87.3%，同比-19.4pct，行政及管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率均略有上升；其中單四季度 Non-Gaap 營銷費(fèi)用率為 83.7%，同比-19.4pct。成本好于預(yù)期，費(fèi)用率明顯收窄，使得平臺(tái)凈虧損大幅好于預(yù)期：2019 全年 GAAP凈虧損 69.7 億元，凈虧損率-23.1%（去年同期為-77.9%），其中 2019Q4 GAAP 凈虧損-17.52億元，凈虧損率-16.2%（去年同期為-42.9%）

21、；Non-GAAP 口徑下，2019 全年凈虧損 42.7億元，凈虧損率-14.2%（去年同期為-26.3%），其中 2019Q4Non-GAAP 凈虧損 8.1 億元，凈虧損率-7.6%（去年同期為-33.5%）。3）2019 年底在手現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物及受限資金共計(jì)333.5 億元，去年同期為 305.4 億元，現(xiàn)金充足。圖 2：拼多多毛利率資料來源：公司公告，安信證券研究中心圖 3：拼多多費(fèi)用率資料來源：公司公告，安信證券研究中心圖 4：拼多多凈虧損資料來源：公司公告，安信證券研究中心重申我們對(duì)于拼多多的理解：過去幾年，在下沉市場(chǎng)智能手機(jī)裝機(jī)紅利、白牌貼牌商家端供給紅利、微信支付及小程序東

22、風(fēng)下，拼多多圈層裂變扶搖直上，對(duì)準(zhǔn)低線需求迅速爆發(fā)；發(fā)展至今，回顧其歷程，既有聚焦、亦有改變。當(dāng)前雖阿里京東均發(fā)力下沉市場(chǎng)，拼多多仍然實(shí)現(xiàn)了用戶忠誠度的較大提升，此次季報(bào)相關(guān)數(shù)據(jù)再次印證此點(diǎn)，我們認(rèn)為其背后的原因在于先前模式的積累、變化以及商家、用戶需求的良好匹配。而遠(yuǎn)觀未來，我們看好拼多多緊抓商家及用戶需求分層、主打高性價(jià)比、迭代擴(kuò)張的優(yōu)勢(shì)及能力，同時(shí)也認(rèn)同其巨額補(bǔ)貼過后是否具備較高獲客效率及留存率、未來若競爭進(jìn)一步惡化如何應(yīng)對(duì)等問題需要密切跟蹤。我們基于公司年報(bào)推算：假設(shè)平臺(tái)暫停高額營銷費(fèi)用補(bǔ)貼，已可實(shí)現(xiàn)理論盈利，且利潤率相對(duì)可觀；但基于現(xiàn)有行業(yè)格局及潛在空間，公司當(dāng)前收入成長或遠(yuǎn)重于利潤

23、；忽略新冠疫情等短期因素，平臺(tái)依靠存量用戶的人均 GMV 提升仍能保證 30-40%的年復(fù)合收入增速，但長期來看，若商品端得以進(jìn)一步突破，或?qū)砜缬蚴皆鲩L。風(fēng)險(xiǎn)提示：1）行業(yè)競爭加??；2）渠道整合不及預(yù)期；3）低線城市消費(fèi)升級(jí)不及預(yù)期；4）短期費(fèi)用大幅拖累。2 月份 CPI 同比上漲 5.2%，環(huán)比上漲 0.8%，有所收窄但仍處高位事件：3 月 10 日，國家統(tǒng)計(jì)局公布，2 月 CPI 數(shù)據(jù)同比增長 5.2%, 漲幅低于上月 0.2pct ；CPI 環(huán)比上漲 0.8%，漲幅比上月回落 0.6pct。同比來看，CPI 上漲 5.2%，漲幅低于上月 0.2pct。其中：1）食品價(jià)格上漲 21.9

24、%，影響 CPI 上漲約 4.45pct。分項(xiàng)：畜肉類價(jià)格上漲 87.6%，影響 CPI 上漲約 3.85pct，其中豬肉價(jià)格上漲 135.2%，影響 CPI 上漲約 3.19pct；鮮菜價(jià)格上漲 10.9%，影響 CPI 上漲約 0.33pct；水產(chǎn)品、蛋類、糧食價(jià)格分別上漲 2.8%、1.0%、0.7%，影響 CPI 上漲約 0.05pct、0.01pct、 0.01pct；鮮果價(jià)格下降 5.6%，影響 CPI 下降約 0.11pct。2）非食品價(jià)格上漲 0.9%，影響 CPI 上漲約 0.75pct。據(jù)測(cè)算，在 2 月份 5.2%的同比漲幅中，去年價(jià)格變動(dòng)的翹尾影響約為 2.9pct，今

25、年的新漲價(jià)影響約為 2.3pct，其中新漲價(jià)主要受疫情背景供給端物資配送難度加大及需求端囤貨行為雙重影響。從環(huán)比看，全國 CPI 環(huán)比上漲 0.8%，漲幅比上月回落 0.6pct。1）食品價(jià)格環(huán)比上漲 4.3%，漲幅比上月回落 0.1pct，影響 CPI 上漲約 0.98pct。分項(xiàng)：食品煙酒類價(jià)格環(huán)比上漲 3.0%，影響 CPI 上漲約 0.99pct，其中 鮮菜價(jià)格上漲 9.5%，影響 CPI 上漲約 0.28pct；畜肉類價(jià)格上漲 7.1%，影響 CPI 上漲約 0.53pct；豬肉價(jià)格上漲 9.3%，影響 CPI 上漲約 0.45pct；鮮果價(jià)格上漲 4.8%，影響 CPI 上漲約 0

26、.08pct；水產(chǎn)品價(jià)格上漲 3.0%，影響 CPI 上漲約 0.05pct；蛋類價(jià)格下降 5.8%，影響 CPI 下降約 0.04pct。2）非食品價(jià)格基本穩(wěn)定。其中，醫(yī)療保健價(jià)格上漲 0.1%；教育文化和娛樂價(jià)格持平；交通和通信、衣著、其他用品和服務(wù)價(jià)格分別下降 1.5%、0.3%和 0.2%，居住、生活用品及服務(wù)價(jià)格均下降 0.1%。CPI 有所收窄但仍處高位，優(yōu)選超市龍頭。我們建議辨證看待 CPI 上行對(duì)超市企業(yè)同店、利潤影響：1）一方面，歷史數(shù)據(jù)表現(xiàn)，超市行業(yè)同店增速與 CPI 相關(guān)性較強(qiáng)，且由于超市費(fèi)用端較為剛性，若同店上升，一定程度上對(duì)利潤率亦為利好；2）但另一方面，據(jù)草根調(diào)研，

27、在豬價(jià)快速上漲過程中，由于銷售量緊缺及消費(fèi)者價(jià)格敏感性原因，豬肉銷售額增長并沒有那么迅速，雖然伴隨牛羊等替代品銷售，肉禽分部同店確實(shí)一定程度高于門店整體同店，但并不是同店增長的決定性作用。據(jù)此，我們建議結(jié)合公司基本面質(zhì)地及 CPI 邊際改善選股，推薦：疫情當(dāng)前，承擔(dān)民生供應(yīng)需求，一季報(bào)經(jīng)營數(shù)據(jù)優(yōu)秀，中長期邏輯有望受益的龍頭公司永輝超市、家家悅、紅旗連鎖等。風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加??；龍頭展店不及預(yù)期；規(guī)模擴(kuò)張大幅拖累業(yè)績；CPI 上行趨勢(shì)大幅低于預(yù)期。繼續(xù)推薦超市龍頭，短期收入正向刺激、利潤確定性強(qiáng)，中長期邏輯受益，下調(diào)提供機(jī)會(huì)！我們 2.1 號(hào)發(fā)布深度報(bào)告，強(qiáng)調(diào)節(jié)后三條投資主線，并首推必選消費(fèi)超

28、市龍頭，明確超市板塊推薦觀點(diǎn)，同時(shí)強(qiáng)調(diào)永輝一季度收入、利潤有望好于市場(chǎng)預(yù)期；家家悅疫情中民生用品供應(yīng)表現(xiàn)突出，基本面扎實(shí)；在紅旗股價(jià)受情緒影響較大、且關(guān)注度較低之時(shí)，明確“紅旗連鎖一季度確定性強(qiáng)、估值極低、務(wù)必關(guān)注”觀點(diǎn)。近一月來，雖然情緒有所波動(dòng)，但始終堅(jiān)持推薦，組織多場(chǎng)上市公司及產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)會(huì)議，且公司業(yè)績快報(bào)印證觀點(diǎn)。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，更新板塊標(biāo)的觀點(diǎn)：短期看收入正向刺激及利潤確定性，部分標(biāo)的有望再超市場(chǎng)預(yù)期；中長期維度，強(qiáng)調(diào)龍頭邏輯受益而不是受損。短期維度：由于受益菜市場(chǎng)、小商鋪出清、外出餐飲減少以及民生商品動(dòng)銷需求，具備優(yōu)秀供應(yīng)鏈管理及調(diào)配能力的企業(yè)表現(xiàn)突出，且春節(jié)后增速大于春節(jié)中大于春節(jié)前，

29、【這意味著一季報(bào)不僅收入增速明顯，且趨勢(shì)正在繼續(xù)維持】；毛利率穩(wěn)健，成本端上升好于預(yù)期，其中永輝超市除大店業(yè)務(wù)外，線上占比明顯提升（4%-10%），且在客單價(jià)達(dá) 100 元基礎(chǔ)上，虧損率有望收窄，小店亦轉(zhuǎn)好。在收入正刺激、毛利率穩(wěn)健、費(fèi)用控制得當(dāng)前提下，超市龍頭企業(yè)永輝、家家悅、紅旗連鎖利潤端亦為正刺激，【且個(gè)別標(biāo)的利潤端有望超市場(chǎng)預(yù)期，首推月度金股紅旗連鎖】。中長期維度，強(qiáng)調(diào)龍頭企業(yè)中長期邏輯是受益而不是受損。我們 3 月 5 日發(fā)布超市行業(yè)深度報(bào)告當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們?nèi)绾慰创行袠I(yè)變化國內(nèi)外生鮮到家、小店模式深度分析，旨在討論行業(yè)一季報(bào)后變化問題我們不否認(rèn)一級(jí)市場(chǎng)優(yōu)秀生鮮電商、小店玩家自身成長

30、性，但即使國內(nèi)疫情回暖，長期來看，中國消費(fèi)者對(duì)于生鮮需求的一定復(fù)雜而多元，流量端的掌控能力及供應(yīng)鏈端的進(jìn)化能力同樣重要、而且二者相互協(xié)同，在更大市場(chǎng)內(nèi)，具備多種業(yè)態(tài)適應(yīng)能力的玩家更優(yōu)。在生鮮電商、小店當(dāng)前盈利模型跑通仍主要基于細(xì)分市場(chǎng)、抑或跨區(qū)域復(fù)制需要供應(yīng)鏈對(duì)應(yīng)匹配建設(shè)的基礎(chǔ)上，超市企業(yè)客流量的向好態(tài)勢(shì)有望維持；而客流端的邊際改善有望助力提升單店盈利、周轉(zhuǎn)及現(xiàn)金流獲利能力，在小型企業(yè)出清加速前提下，進(jìn)一步凸顯優(yōu)勢(shì)、提升市占率；【競爭格局改善疊加 CPI 向上，首推永輝、家家悅】。附深度：當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們?nèi)绾慰创行袠I(yè)變化國內(nèi)外生鮮到家、小店模式深度分析（/JItMmkuv）風(fēng)險(xiǎn)提示：1）龍頭

31、展店不及預(yù)期；2）疫情影響超預(yù)期；3）成本端大幅上漲。發(fā)改委促消費(fèi)意見提倡優(yōu)化網(wǎng)點(diǎn)布局、引導(dǎo)行業(yè)適度集中、發(fā)展便利商業(yè)，繼續(xù)推薦超市龍頭事件：3 月 13 日，發(fā)改委發(fā)布關(guān)于促進(jìn)消費(fèi)擴(kuò)容提質(zhì)加快形成強(qiáng)大國內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)施意見，其中三項(xiàng)利好超市龍頭：其一，鼓勵(lì)引導(dǎo)有實(shí)力、有意愿的大型商業(yè)零售企業(yè)在中小城市開展連鎖網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，促進(jìn)適應(yīng)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)需求的品牌商品銷售，深入推進(jìn)城鄉(xiāng)高效配送專項(xiàng)行動(dòng)，豐富適合農(nóng)村消費(fèi)者的商品供給，完善供應(yīng)渠道。在當(dāng)前低線城市藍(lán)海仍存，以永輝、家家悅為首，上市公司優(yōu)秀龍頭具備擴(kuò)張空間及擴(kuò)張實(shí)力前提下，此項(xiàng)有利于龍頭下沉、增加市占率。而意見中另一條， “加快特色農(nóng)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)區(qū)生產(chǎn)基地、

32、公益性農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)、區(qū)域性商貿(mào)物流配送中心、社區(qū)菜市場(chǎng)、末端配送網(wǎng)點(diǎn)等建設(shè)，加大對(duì)農(nóng)產(chǎn)品分揀、加工、包裝、預(yù)冷等一體化集配設(shè)施建設(shè)支持力度”，也是國家旨在支持生鮮渠道健康有序發(fā)展的印證。其二，促進(jìn)社區(qū)生活服務(wù)業(yè)發(fā)展，大力發(fā)展便利店、社區(qū)菜店等社區(qū)商業(yè)，拓寬物業(yè)服務(wù)，加快社區(qū)便民商圈建設(shè)。推動(dòng)商業(yè)步行街改造提升，進(jìn)一步擴(kuò)大示范試點(diǎn)范圍，充分體現(xiàn)地方特色，完善消費(fèi)業(yè)態(tài)，打造形成一站式綜合性消費(fèi)平臺(tái)。紅旗連鎖作為成都市占率 50%龍頭，其供應(yīng)鏈及網(wǎng)點(diǎn)價(jià)值突出，原有公司戰(zhàn)略積極進(jìn)取，業(yè)績屢超預(yù)期，此次意見既是中國便利店業(yè)態(tài)發(fā)展需要的印證，亦是龍頭企業(yè)發(fā)展的有效利好。其三，優(yōu)化百貨商場(chǎng)、購物中心規(guī)劃布

33、局，引導(dǎo)行業(yè)適度集中，避免無序競爭。零售行業(yè)效率至上，發(fā)改委文件明確指出，望行業(yè)適度集中，提升龍頭效率，雖文件中內(nèi)容對(duì)指百貨商場(chǎng)、購物中心，但體現(xiàn)國家規(guī)整渠道、有序經(jīng)營的明確意志。此次發(fā)改委文件以上三點(diǎn)，印證永輝超市、家家悅、紅旗連鎖作為優(yōu)秀龍頭的擴(kuò)張實(shí)力及戰(zhàn)略正確，同時(shí)也使得超市龍頭公司有望受益；除此之外，文件指出鼓勵(lì)線上線下融合等新消費(fèi)模式發(fā)展，亦是永輝發(fā)展到家、家家悅試水線上的方向印證。據(jù)此繼續(xù)重點(diǎn)推薦超市龍頭：永輝超市、家家悅、紅旗連鎖。風(fēng)險(xiǎn)提示：1）龍頭展店不及預(yù)期；2）疫情影響超預(yù)期；3）成本端大幅上漲。投資建議根據(jù)板塊基本面跟蹤，我們當(dāng)前為投資者梳理三條投資主線：1）必選更加穩(wěn)健

34、，當(dāng)前特殊時(shí)點(diǎn)重點(diǎn)推薦有估值優(yōu)勢(shì)、經(jīng)營數(shù)據(jù)向好的必選消費(fèi)超市板塊龍頭，繼續(xù)重點(diǎn)推薦永輝超市、家家悅、紅旗連鎖等;2）線上滲透率有望進(jìn)一步催化，線上業(yè)務(wù)占比較大持續(xù)發(fā)力線上的相關(guān)標(biāo)的，繼續(xù)推薦珀萊雅、丸美股份、華熙生物、壹網(wǎng)壹創(chuàng)、值得買等；3）需求短期受損，但下半年有望實(shí)現(xiàn)消費(fèi)回補(bǔ)反彈，行業(yè)景氣度高龍頭壁壘持續(xù)提升，建議關(guān)注愛嬰室等。風(fēng)險(xiǎn)提示消費(fèi)需求整體疲軟；疫情影響超預(yù)期；行業(yè)競爭加??；龍頭展店不及預(yù)期；規(guī)模擴(kuò)張大幅拖累業(yè)績；成本端大幅上漲；CPI 上行趨勢(shì)大幅低于預(yù)期。零售核心推薦標(biāo)的永輝超市：公司以生鮮差異化定位為始，20 余載精耕供應(yīng)鏈，已成超市第四龍頭。當(dāng)前公司一則緊抓行業(yè)雙線融合、加

35、速集中之機(jī)遇，推動(dòng)云超板塊展店提速；且順勢(shì)而行，促進(jìn)同業(yè)整合，并向平臺(tái)化方向衍進(jìn)。18 年，受股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用、創(chuàng)新業(yè)務(wù)、下半年消費(fèi)壓力致同店下滑等多方面因素影響，公司費(fèi)用率處歷史高位；18 年末 19 年初，彩食鮮、云創(chuàng)相繼出表促輕裝前行，一二集群合并、管理人分工明確或使云超效率改善；著力發(fā)展小店，若其復(fù)制性得以驗(yàn)證，或可豐富到家業(yè)務(wù)，促進(jìn)單區(qū)市占率大幅提升，重點(diǎn)推薦。預(yù)計(jì) 2019-2021 年云超復(fù)合增速 20-25%，預(yù)計(jì) 19-20 年 EPS 為 0.23 元/股、0.29 元/股，對(duì)應(yīng)給予 30 倍 PE，6個(gè)月目標(biāo)價(jià) 10.5 元，維持“買入-A 評(píng)級(jí)”。風(fēng)險(xiǎn)提示：1）區(qū)域競爭加劇

36、；2）低線城市新業(yè)態(tài)發(fā)展超預(yù)期；3）小店業(yè)務(wù)發(fā)展低于預(yù)期；4）CPI 大幅下行風(fēng)險(xiǎn)。家家悅：公司以生鮮差異化定位深耕膠東，大賣場(chǎng)、綜超并行，威海煙臺(tái)區(qū)域優(yōu)勢(shì)明顯，亦為過去幾年為數(shù)不多的逆勢(shì)擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)龍頭；當(dāng)前行業(yè)變革加速之際，憑借供應(yīng)鏈、物流、人員積累及優(yōu)勢(shì)，力推山東全省拓展，且收購、展店并行推進(jìn)張家口擴(kuò)張，并以其為中心準(zhǔn)備力促北部多省擴(kuò)張；其生鮮供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)及密集展店策略下的擴(kuò)張邏輯正逐步兌現(xiàn)，長期營收、利潤彈性較強(qiáng)，當(dāng)前業(yè)績?cè)鏊俜€(wěn)健。預(yù)計(jì) 2019-2020 年 EPS0.77、0.95 元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) 2019/2020 年扣非歸母凈利潤 PE 分別為 32X、26X、6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)

37、30 元，維持“買入-A評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：門店拓展不及預(yù)期；跨區(qū)域擴(kuò)張大幅拖累業(yè)績；同店大幅下降。紅旗連鎖：公司坐據(jù)西南，規(guī)模、效率突出，作為國內(nèi)稀缺的規(guī)?；憷昶髽I(yè)，其供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)、網(wǎng)點(diǎn)價(jià)值及成長性或被低估；2019 年展店提速、同店穩(wěn)健、毛利率呈上升趨勢(shì)，費(fèi)用率管控良好，主業(yè)增速邊際向好，后續(xù)年份業(yè)績?cè)鲩L或較為穩(wěn)健。預(yù)計(jì) 2019-2021 年主業(yè)扣非歸母凈利潤復(fù)合增速約 20-25%，2019-2020 年主業(yè)扣非歸母凈利潤分別為 3.24 億元、3.89 億元，2019-2020 年新網(wǎng)銀行投資收益分別為 1.70 億元、2.25 億元；以 2 倍 PB 估值剔除新網(wǎng)銀行分部，當(dāng)前股

38、價(jià)對(duì)應(yīng) 2020 年主業(yè) PE 估值約 24 倍，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià) 10 元/股。風(fēng)險(xiǎn)提示：1）電商分流影響遠(yuǎn)超預(yù)期；2）人力、租金成本大幅提升；3）新網(wǎng)銀行投資收益大幅低于預(yù)期。珀萊雅：線上線下齊高增，營銷玩法持續(xù)升級(jí)，品類加速拓展。線上銷售額持續(xù)高增，2019Q3 在爆款“泡泡面膜”帶動(dòng)下銷售額實(shí)現(xiàn)大幅增長。營銷玩法持續(xù)升級(jí)，19 年通過山海經(jīng)、美國國家地理等跨界營銷，冠名浙江衛(wèi)視遇見你真好、獨(dú)家特約青春環(huán)游記；通過品牌、代言人、粉絲進(jìn)行聯(lián)合營銷。2019H1 彩妝已實(shí)現(xiàn) 200%+增長，此外公司通過合伙人機(jī)制+跨境代運(yùn)營模式持續(xù)擴(kuò)張品牌及品類邊界，產(chǎn)品矩陣逐步豐富、具備強(qiáng)勁增長后勁。預(yù)計(jì)

39、19-20 年收入利潤保持 30-40%高速增長。風(fēng)險(xiǎn)提示：線上渠道增速放緩、線下競爭持續(xù)惡化、新品推廣不及預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下滑。丸美股份：核心品牌價(jià)值深厚，營銷升級(jí)渠道擴(kuò)張具較大邊際改善空間。公司單三季度業(yè)績大增超預(yù)期：2019Q3 單季收入 3.97 億元/+21.28%，加碼線上及新品推出拉動(dòng)下半年收入增速提升，盈利能力繼續(xù)向好，歸母凈利 1.03 億元/+150.62%，歸母扣非凈利 9128 萬元/+136.66%；公司主品牌卡位化妝品最優(yōu)細(xì)分賽道之一眼部護(hù)理，定位中高端，保障公司核心盈利能力，促使公司品牌及品類擴(kuò)張具有更強(qiáng)張力。上市前公司對(duì)線上銷售及新品牌投入有限，但目前邊際

40、有望迎來大幅改善：對(duì)線上重視程度大幅提升，2019 年 9 月線上銷售已迎來較大改善；春紀(jì)品牌擬打造為新銳潮品、重點(diǎn)通過線上銷售；高端系列丸美東京成長迅速，主品牌形象有望進(jìn)一步升級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)銷商管理風(fēng)險(xiǎn)，渠道結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，新項(xiàng)目孵化風(fēng)險(xiǎn)。華熙生物：公司為全球玻尿酸原料龍頭企業(yè)，并以透明質(zhì)酸為主線延伸上下游布局，加碼醫(yī)療終端業(yè)務(wù)和護(hù)膚品市場(chǎng)，技術(shù)+成本+產(chǎn)業(yè)一體化優(yōu)勢(shì)下成長潛力巨大。公司原料業(yè)務(wù)是公司傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，入局較早，市占率高達(dá) 36%，成本、資質(zhì)、渠道三大壁壘，醫(yī)療終端產(chǎn)品業(yè)務(wù)依靠大眾價(jià)位+領(lǐng)先技術(shù)快速攫取市場(chǎng)份額；公司 16-18 年護(hù)膚品業(yè)務(wù)營收復(fù)合增速達(dá) 113.2%，次拋原液、

41、故宮口紅等單品表現(xiàn)亮眼。與傳統(tǒng)護(hù)膚品廠商相比，公司高端原液類公司未來繼續(xù)布局線上渠道，加碼產(chǎn)能并豐富產(chǎn)品線，在優(yōu)質(zhì)研發(fā)團(tuán)隊(duì)帶領(lǐng)下，乘線上紅利化妝品業(yè)務(wù)快速增長可期。風(fēng)險(xiǎn)提示：新技術(shù)替代風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)銷商管理風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；募集資金投資項(xiàng)目實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)等。上海家化：立體品牌布局完成，多維渠道調(diào)整通順，管理效率持續(xù)優(yōu)化，老牌新生進(jìn)行時(shí)。公司主力品牌市占率穩(wěn)居前列且持續(xù)提升，培育期品牌高速成長；線上渠道調(diào)整后成效顯著，線下渠道穩(wěn)步擴(kuò)張；經(jīng)營管理效率持續(xù)優(yōu)化，盈利能力穩(wěn)步提升。公司立體品牌布局完成，多維渠道調(diào)整通順，管理效率持續(xù)優(yōu)化，有望依托龍頭規(guī)模優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定增長。風(fēng)險(xiǎn)提示：線上渠道增速放緩、線下競

42、爭持續(xù)惡化、新品推廣不及預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下滑。愛嬰室：展店提速驅(qū)動(dòng)業(yè)績進(jìn)入高速增長期，自有品牌占比提升有望持續(xù)優(yōu)化盈利能力。 2019 年，公司展店提速，新進(jìn)入西南、珠三角市場(chǎng)有望貢獻(xiàn)較大增量：預(yù)計(jì) 2020-2021 年公司將保持高速展店，同店高增+展店提速+次新店成熟將驅(qū)動(dòng)業(yè)績進(jìn)入高速增長通道。以建設(shè)自有品牌為重點(diǎn)戰(zhàn)略，盈利能力有望大幅優(yōu)化：2017 年自由品牌占比約 7%，2018 年約近 9%。假設(shè)公司 2021 年將自有品牌占比提升至 20%，自有品牌毛利率約高于非自有品牌 10-15pct，毛利率有望提升 3pct 以上。以愛嬰室 APP 為依托，結(jié)合微信小程序商城等，加大電

43、商投入補(bǔ)足線上短板：2019 年下半年公司推出 MAX 會(huì)員，收效良好、進(jìn)一步提升了消費(fèi)者粘性和復(fù)購水平，加固核心壁壘。目前市值對(duì)應(yīng) 2020 年 23xPE，仍處估值低位，今日股價(jià)受資金情緒概念等波動(dòng)有所調(diào)整，建議關(guān)注投資機(jī)會(huì)，繼續(xù)重點(diǎn)推薦。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行；展店不及預(yù)期；行業(yè)格局發(fā)生重大變化，電商龍頭大舉進(jìn)軍線下市場(chǎng)；自有品牌拓展不及預(yù)期等。老鳳祥：黃金價(jià)格持續(xù)上行+國企改革推進(jìn)+加盟店持續(xù)下沉三四線，黃金首飾龍頭內(nèi)生外延助力發(fā)展。公司為上海市國改企業(yè)先鋒，此前的上海老鳳祥股權(quán)轉(zhuǎn)讓主要為后續(xù)做進(jìn)一步的混改掃清障礙，最終實(shí)現(xiàn)公司的新一代管理人員能夠進(jìn)入股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成利益綁定及提高管

44、理效率，利好長期發(fā)展。黃金飾品需求：受益 19Q2 以來黃金價(jià)格持續(xù)上漲且未來中長期看趨勢(shì)仍有望延續(xù)，在一定程度上催化市場(chǎng)對(duì)黃金產(chǎn)品增值保值的投資屬性需求，推動(dòng)公司 19Q2-3 黃金主業(yè)收入利潤加速上行。此外，黃金首飾時(shí)尚化年輕化有望繼續(xù)帶動(dòng)增量，行業(yè)內(nèi)生需求依舊有望向好。公司18 全年凈增營銷網(wǎng)點(diǎn)347 家，增至3521 家，并在19Q1-3繼續(xù)凈增 201 家營銷網(wǎng)點(diǎn)，渠道擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)。未來在“五位一體”營銷體系帶動(dòng)下，有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)三四線城市門店下沉。風(fēng)險(xiǎn)提示：金價(jià)波動(dòng)、門店擴(kuò)張速度不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇等。周大生：短中期以點(diǎn)帶面三四線門店快速擴(kuò)張，中長期產(chǎn)品力及門店管理優(yōu)勢(shì)下同店增長可

45、期。1）門店數(shù)量擴(kuò)張：公司在門店擴(kuò)張上采用一二線自營定位樣板店，三四線加盟擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)快速下沉。我們?cè)谕獍l(fā)的周大生深度中測(cè)算指出，中性假設(shè)下取四川和河南的開拓程度均值的 80%為公司未來在各地區(qū)的成熟開拓程度，公司目前可開店空間預(yù)計(jì)仍有至少 1617 家，門店擴(kuò)張仍有約 47.9%潛力；2）單店毛利提升：公司積極打造應(yīng)用不同場(chǎng)景的鉆石產(chǎn)品矩陣，迎合消費(fèi)者的非婚慶鉆石需求，以及持續(xù)加大品牌的宣傳力度，疊加公司門店及渠道管理能力在行業(yè)中優(yōu)勢(shì)突出，中長期維度下，單店銷售額及產(chǎn)品加價(jià)率的提升同樣潛力較大。 3）并購協(xié)同：公司財(cái)務(wù)投資 Ido16.6%股權(quán)，后續(xù)兩大珠寶品牌商在渠道、產(chǎn)品、研發(fā)等多維度的戰(zhàn)略

46、合作值得期待。4）估值層面：目前受到非控股股東北極光的減持影響，在未來 3年業(yè)績復(fù)合增速有望達(dá) 22%+下，對(duì)應(yīng) 2019-21 年 PE 僅 15x、12x、10 x，短期資金面不利因素或已被市場(chǎng)反映，中長期維度下，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)具備估值優(yōu)勢(shì)。風(fēng)險(xiǎn)提示：連鎖經(jīng)營管理風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)，指定供應(yīng)商的供貨風(fēng)險(xiǎn)，委外生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等。蘇寧易購：持續(xù)打造全場(chǎng)景零售格局，雙線融合實(shí)現(xiàn)規(guī)模優(yōu)勢(shì)。公司已完成家樂福中國并表，家樂福專業(yè)的快消品運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)以及供應(yīng)鏈能力，有望與蘇寧全場(chǎng)景零售模式、立體物流配送網(wǎng)絡(luò)以及強(qiáng)大的技術(shù)手段進(jìn)行有機(jī)結(jié)合，完善在大快消品類的 O2O 布局，有利于降低采購和物流成本，提升市場(chǎng)競爭力與盈

47、利能力；零售云加盟店持續(xù)擴(kuò)張，有望依托優(yōu)勢(shì)家電品類，強(qiáng)化快消供應(yīng)鏈；公司以智慧零售為核心，一方面以蘇寧易購直營店和零售云加盟店為兩大抓手深耕低線城市，另一方面以蘇寧小店進(jìn)軍便利店市場(chǎng)，并以小店作為物流節(jié)點(diǎn)，輻射周圍三公里用戶群，徹底打通線上與線下流量，有效擴(kuò)大用戶范圍，獲取粘性流量；收購家樂福后市占率提升，持續(xù)整合雙線資源規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步顯現(xiàn)。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀消費(fèi)環(huán)境變差風(fēng)險(xiǎn)；線下擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；電商競爭格局變化，出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)等風(fēng)險(xiǎn)；低線城市消費(fèi)升級(jí)不及預(yù)期；便利店行業(yè)競爭格局變化，發(fā)展不及預(yù)期；費(fèi)用控制不及預(yù)期等。南極電商：19 年 1-9 月整體GMV+60%繼續(xù)高增長，中長期在產(chǎn)品渠道雙

48、發(fā)力下成長空間可期。1）產(chǎn)品端：公司未來戰(zhàn)略為在現(xiàn)有強(qiáng)勢(shì)二級(jí)類目下縱向延伸出更多三級(jí)類目爆款，橫向則憑借品牌知名度和營銷實(shí)力從傳統(tǒng)的內(nèi)衣、家紡領(lǐng)域擴(kuò)張至健康生活、母嬰、箱包等新領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)一級(jí)類目的擴(kuò)張，整體 GMV 擴(kuò)張潛力可期；2）渠道端：公司在阿里系 GMV 保持高增長之外，憑借定位和拼多多的高度重合，未來在其中長尾市場(chǎng)開拓的紅利及阿里系中的龍頭優(yōu)勢(shì)鞏固下，社交平臺(tái)端同樣有望為公司 GMV 增長做良好支撐；3）貨幣化率：公司在 2018-19 年對(duì)新平臺(tái)和新品類已做持續(xù)培育，部分品類已達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，預(yù)計(jì)公司貨幣化率有望在 2020 年起企穩(wěn)，看好公司的中長期成長性，繼續(xù)推薦。風(fēng)險(xiǎn)提示：品牌

49、矩陣布局受阻，品牌影響力下降，平臺(tái)渠道發(fā)展受限，GMV 總量增量不及預(yù)期，應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)等。天虹股份：19-20 年展店加速+數(shù)字化降本提效+高管團(tuán)隊(duì)員工持股計(jì)劃彰顯信心，內(nèi)生外延助力成長可期。1）外延擴(kuò)張加速：天虹百貨+購物中心截至 19Q3 末共 85 家門店，未來有望繼續(xù)享受二三線城市消費(fèi)崛起帶來的市場(chǎng)紅利，預(yù)計(jì) 19-20 年新開店均為 8-10 家；2）內(nèi)生業(yè)態(tài)升級(jí)：優(yōu)化供應(yīng)鏈降本提效、主題館等開發(fā)強(qiáng)化百貨體驗(yàn)、天虹到家及騰訊合作等深耕數(shù)字化，三層面推動(dòng)內(nèi)部零售升級(jí)，實(shí)現(xiàn)降本提效；3）輕資產(chǎn)擴(kuò)張推進(jìn)：公司管理模式的大店項(xiàng)目擁有多個(gè)儲(chǔ)備，未來有望繼續(xù)與國內(nèi)領(lǐng)導(dǎo)型地產(chǎn)商落實(shí)更多管理輸出項(xiàng)目

50、，實(shí)現(xiàn)合作共贏；4）治理優(yōu)異：天虹在成立初期就引入港資，充分市場(chǎng)化，疊加高管團(tuán)隊(duì)年輕進(jìn)取+創(chuàng)新意識(shí)強(qiáng)+核心高管持股+員工超額利潤分享計(jì)劃+一二期股票增持計(jì)劃綁定，公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)異。風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)市場(chǎng)競爭激烈風(fēng)險(xiǎn)、門店擴(kuò)張速度不及預(yù)期、經(jīng)濟(jì)下行抑制可選消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)等。3. 下周投資提醒表 2：下周重要會(huì)議公司會(huì)議序號(hào)公司名稱會(huì)議名稱會(huì)議時(shí)間1津勸業(yè)股東大會(huì)202003162朗姿股份股東大會(huì)202003173宏圖高科股東大會(huì)202003174深賽格股東大會(huì)202003195東方創(chuàng)業(yè)股東大會(huì)202003196深賽格 B股東大會(huì)202003197珀萊雅股東大會(huì)20200319數(shù)據(jù)來源：Wind，安信證券研

51、究中心4. 行業(yè)新聞160 萬人圍觀縣長、區(qū)長在拼多多直播賣云南鮮花；3 月 8 日晚，拼多多的直播間云南瀘西縣縣長莫偉正在鏡頭前向 65 萬人講解非洲菊的種植技術(shù)。過去兩年間，拼多多已經(jīng)成為中國最大的日常鮮花上行平臺(tái)。而近兩周，平臺(tái)鮮花的銷量同比翻了近 3 倍。今年初，拼多多發(fā)起了“農(nóng)貨產(chǎn)銷對(duì)接系列活動(dòng)”，“市縣長直播、農(nóng)民多賣貨”是其中的重要組成部分。拼多多新農(nóng)業(yè)農(nóng)村研究院副院長狄拉克表示，這次直播的非洲菊、玫瑰均從大棚種植基地發(fā)出，去除批發(fā)商、經(jīng)銷商等環(huán)節(jié)，從而降低了價(jià)格。同時(shí)，平價(jià)鮮花激起了消費(fèi)者自用的興趣，買花行為從送禮到自用，也是一種新的消費(fèi)升級(jí)。（聯(lián)商網(wǎng)）家家悅加入“安心消費(fèi)公約

52、” 滿足消費(fèi)者對(duì)美好生活的追求；3 月 9 日 14 時(shí)， 家家悅集團(tuán)副總經(jīng)理丁明波代表集團(tuán)參加了安心消費(fèi)公約云簽約儀式。公約的基本原則：加入公約的連鎖企業(yè)，都應(yīng)通過持續(xù)改善和優(yōu)化創(chuàng)新，向消費(fèi)者提供“安心產(chǎn)品、安心環(huán)境、安心服務(wù)”。每個(gè)行業(yè)和業(yè)態(tài)的連鎖企業(yè)，都可結(jié)合自身特點(diǎn)，確定“安心消費(fèi)”的標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則并嚴(yán)格執(zhí)行。協(xié)會(huì)將引導(dǎo)和支持相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)則的制定、推廣和應(yīng)用。疫情發(fā)生以來，家家悅集團(tuán)各物流中心庫存充足，每天向市場(chǎng)投放蔬菜 1000 噸左右、肉蛋 200噸左右、米面油 260 噸左右，保證了家家悅旗下 800 余家門店商品供應(yīng)充足、價(jià)格穩(wěn)定，滿足了市民對(duì)菜籃子、米袋子的需求。（聯(lián)商網(wǎng)）永輝社

53、區(qū) GO 開辟助農(nóng)新通道 半月上線單品 14 支；月 20 日起，永輝超市啟動(dòng)“線上助農(nóng)計(jì)劃”，通過永輝社區(qū)團(tuán)購平臺(tái)“永輝社區(qū) GO”開辟助農(nóng)新通道。截至 3 月 5 日，永輝超市已上線助農(nóng)單品 14 支，幫助全國多地農(nóng)戶解決滯銷農(nóng)產(chǎn)品上百噸。（聯(lián)商網(wǎng)）今年第 10 家 劉強(qiáng)東又卸任京東子公司經(jīng)理一職；月 9 日消息，企查查數(shù)據(jù)顯示，3 月 6 日，京東旗下全資子公司北京京東旅行社有限公司發(fā)生工商變更，劉強(qiáng)東卸任公司經(jīng)理，張雱卸任公司執(zhí)行董事、法定代表人，以上職位均由辛利軍接任。此外，李婭云卸任該公司監(jiān)事，由檀賽利接任。據(jù)了解，這已是劉強(qiáng)東 2020年以來卸任的第 10 家公司。有業(yè)內(nèi)人士分析

54、，劉強(qiáng)東的做法是一種放權(quán)的舉措。對(duì)于京東來說，變革和組織升級(jí)是延續(xù)成長的重要方式。（聯(lián)商網(wǎng)）如期償還美元債 國美零售社交電商快速增長；3 月 10 日，國美零售發(fā)布公告稱，公司已如期全額償付 2020 年到期的未贖回美元債券本金466,000,000 美元及其相關(guān)的利息 11,650,000 美元，共計(jì) 477,650,000 美元。據(jù)了解，國美償還本期美元債后，全部境外債已全部償清。而回顧過往，國美發(fā)行的境內(nèi)債和境外債并沒有利息延期支付及違約的歷史，其境內(nèi)債自發(fā)行以來一直維持 AA+評(píng)級(jí)。（聯(lián)商網(wǎng)）麗人麗妝開啟增長快進(jìn)鍵 38 女王節(jié)多店漲幅超 100；3 月 10 日，麗人麗妝公布了 38

55、 女王節(jié)戰(zhàn)報(bào)。據(jù)麗人麗妝提供的數(shù)據(jù)顯示，38 女王節(jié)多店漲幅超過 100%，公司整體增幅近一倍。高端增長亮眼，多店成交翻倍增長。其中奧倫納素成交量增長 800%、KissMe 增長率達(dá) 1500%。公司旗下多個(gè)品牌銷量獲類目第一，身體護(hù)理，面部清潔，玩具類新勢(shì)強(qiáng)勁。（聯(lián)商網(wǎng)）湖北永輝推出“愛心蔬菜套餐” 幫助村民解決賣菜難題；3 月 10 日消息，受疫情影響，湖北襄陽本地農(nóng)戶面臨有菜賣不出，大量蔬菜滯銷的困境，永輝超市積極響應(yīng)政府號(hào)召，推出“愛心蔬菜套餐”。據(jù)悉，每份“愛心蔬菜套餐” 售價(jià)為 17.5元，包含大白菜、包菜、胡蘿卜、紅薯、大蔥、臘菜等多種蔬菜，總量不低于25 斤。（聯(lián)商網(wǎng)）首創(chuàng)奧

56、特萊斯 2019 年?duì)I業(yè)額近 78.3 億 同比增 53；近日，首創(chuàng)鉅大公布了截至 2019 年 12 月 31 日止年度的全年業(yè)績公告。公告顯示，2019年集團(tuán)收入約為人民幣 18.64 億元，較 2018 年增加 52%。收入增加主要由于奧特萊斯商業(yè)持續(xù)強(qiáng)勁的銷售表現(xiàn)，致使投資物業(yè)租金收入增加；可售奧特萊斯商業(yè)交付結(jié)轉(zhuǎn)收入，致使物業(yè)銷售收入增加。期內(nèi)，首創(chuàng)鉅大毛利率約為 47%，較 2018 年增加 14 個(gè)百分點(diǎn)；經(jīng)營溢利約為人民幣 4.56 億元，較 2018 年增加 79%。同時(shí)，集團(tuán)年度虧損約為人民幣 2.23 億元，較 2018 年增加 13%。有關(guān)增加主要是由于 2019 年新

57、增開業(yè)項(xiàng)目及已開業(yè)項(xiàng)目的持續(xù)投入。（聯(lián)商網(wǎng)）胖東來、黃商上線餓了么，區(qū)域商超加速線上步伐；3 月 11 日消息，復(fù)工潮下，商超行業(yè)數(shù)字化進(jìn)程加快。家家悅、胖東來、黃商、惠友等零售企業(yè)日前正式上線口碑餓了么數(shù)字化商超開放平臺(tái)?？诒I了么也針對(duì)疫情期新增入駐的商超品牌，提供了服務(wù)費(fèi)率優(yōu)惠、差異化營銷、流量扶持等幫扶舉措。對(duì)比去年春節(jié)同期，僅武漢的餓了么商超訂單同比增長了 9.8 倍。這些區(qū)域商超龍頭品牌的上線，標(biāo)志著口碑餓了么商超行業(yè)拼圖的進(jìn)一步完成。諸如家家悅、胖東來等地域龍頭企業(yè)，目前步入?yún)^(qū)域廣度、深度布局同步拓展的階段。在疫情之后，用戶將不斷分流到線上渠道中。這些品牌在疫情期的種種嘗試，將成

58、為面向未來的重要突破。（聯(lián)商網(wǎng)）新華都 2019 年由盈轉(zhuǎn)虧, 營收下降 11.95；公告期內(nèi)，新華都 2019 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入 60.31 億元，同比下降 11.95%；歸屬于上市公司股東凈利潤-7.41 億元，同比下降 4,426.90%，較上年同期由盈轉(zhuǎn)虧；營業(yè)利潤-6.12 億元，同比下降 1,254.70；利潤總額-6.96 億元，同比下降 1,395.97。虧損原因主要為 2016年 1 月完成對(duì)久愛致和（北京）科技有限公司、久愛(天津)科技發(fā)展有限公司、瀘州聚酒致和電子商務(wù)有限公司三家公司（以下合稱“標(biāo)的公司”）的全資收購，收購?fù)瓿珊螅竞喜①Y產(chǎn)負(fù)債表中形成商譽(yù)金額 67,7

59、59.73 萬元。因標(biāo)的公司 2019 年凈利潤出現(xiàn)較大幅度下滑，且預(yù)測(cè)未來經(jīng)營利潤明顯低于形成商譽(yù)時(shí)的預(yù)期。（聯(lián)商網(wǎng)）蘇州 20.74 億掛牌 5 地塊，高新商地或造 Costco 超市；3 月 10 日，據(jù)觀點(diǎn)新媒體消息，蘇州掛牌 5 宗地塊，總價(jià) 20.74 億元。據(jù)悉，此次掛牌的地塊編號(hào)為蘇地 2020-WG-18 號(hào)至蘇地 2020-WG-22 號(hào)，限時(shí)競價(jià)時(shí)間為 4 月 9 日。其中，蘇地 2020-WG-20 號(hào)地塊位于高新區(qū)滸墅關(guān)，為商業(yè)用地，起拍價(jià) 1.43 億元，土地面積 3.33萬方，樓面起價(jià) 2672 元/平方米。按照規(guī)劃要求，該項(xiàng)目需要建造一個(gè)大型超市。此前就有消息傳

60、出，Costco 超市會(huì)落地蘇州滸墅關(guān)，公司主體為開市客公司，如果消息屬實(shí)，這將是大陸第三家 Costco。（聯(lián)商網(wǎng)）拼多多 2019 營收 301.4 億元 GMV 突破萬億大關(guān)；北京時(shí)間 3 月 11 日，據(jù)拼多多發(fā)布的 2019 年第四季度及全年財(cái)報(bào)顯示： 2019 年，平臺(tái)成交額突破萬億大關(guān)，全年GMV 達(dá)人民幣10066 億元，較上一年同期的4716 億元增長113%。截至 2019 年底，平臺(tái)年活躍買家數(shù)達(dá) 5.852 億，單季度凈增 4890 萬，較上一年同期凈增1.67 億。財(cái)報(bào)顯示，2019 年四季度，拼多多活躍用戶規(guī)模和用戶粘性繼續(xù)保持強(qiáng)勁增長。截至 2019 年底，拼多多