汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈升級發(fā)展分析報告

1、 汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈升級發(fā)展分析報告積極擁抱變革與升級中的 一、乘用車：景氣回升、盈利改善，配置價值提高（一）疫情后乘用車需求弱復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)修復(fù)有望改善收入預(yù)期，促進(jìn)明年乘用車終端消費(fèi)（二）排放法規(guī)升級疊加雙積分政策倒逼車企加快轉(zhuǎn)型與技術(shù)升級，長遠(yuǎn)來看提升品牌力是車企邁向高質(zhì)量發(fā)展的核心動力（三）景氣回升階段配置價值提高，龍頭公司更具投資性價比乘用車行業(yè)近幾年業(yè)績同比下滑，19年與庫存周期影響關(guān)系較大，今年1季度受 疫情影響供需雙降導(dǎo)致車企盈利承壓，2季度復(fù)工復(fù)產(chǎn)后業(yè)績普遍環(huán)比大幅改善。從 公募基金持倉比例來看，乘用車和零部件行業(yè)已經(jīng)從16年以來處于低配，從歷史情 況來看，汽車行業(yè)景氣回升階段汽車股

2、配置價值往往有明顯提高。截至11月27日，汽車A股上市公司歷史業(yè)績高點(diǎn)對應(yīng)PE市值加權(quán)、算術(shù)均值、 中位數(shù)分別為19.2倍、33.8倍、26.2倍，相較而言龍頭公司股價具有更好的安全邊 際和向上的彈性。二、重卡：規(guī)范化推動產(chǎn)業(yè)升級，AMT 成關(guān)鍵變量（一）規(guī)范化升級（國三淘汰+治超+技術(shù)進(jìn)步），推動重卡景氣持續(xù)超市場預(yù)期重卡行業(yè)供需邏輯，從需求端來看主要是經(jīng)濟(jì)增長+行業(yè)內(nèi)的政策，比如治超（通 過影響單車運(yùn)力）拉動，供給則看保有量，供需平衡+需求還有增長是16-20年持續(xù) 超預(yù)期的重要原因，此前已經(jīng)詳細(xì)闡述，再次不再贅述。今年前10月我國重卡批發(fā)銷量達(dá)到137.1萬輛，同比增長39.9%，創(chuàng)歷史

3、新高。 分月度看，1月重卡批發(fā)銷量11.7萬輛，同比增長18.2%，延續(xù)19年下半年以來的高 景氣，2、3月受疫情影響重卡批發(fā)銷量分別同比下降51.8%、19.3%，4月份即迎來 恢復(fù)性反彈，累計同比增速也已轉(zhuǎn)正，3季度重卡銷量繼續(xù)提速。我們在2019年底對今年的展望是重卡有望迎來景氣繁榮的第五年，主要來自以 下幾方面驅(qū)動因素，基本都得到了兌現(xiàn)：第一，2020年是國三車淘汰100萬的收官 之年，部分省市甚至已經(jīng)開始對國四柴油貨車采取限行等措施，加速低排放標(biāo)準(zhǔn)車 型淘汰釋放更新需求；第二，高速公路計重收費(fèi)改為按軸收費(fèi)帶來重卡單車運(yùn)力下 降，一定程度上推動重卡結(jié)構(gòu)變化；第三，今年工程車、貨運(yùn)車治理

4、影響各地治理 超載政策持續(xù)較嚴(yán)，行業(yè)規(guī)范化持續(xù)推進(jìn)。去年5月21日大噸小標(biāo)治超使得工程車單車運(yùn)力大幅下降，短期負(fù)面影響銷量 （長期正面影響），今年5月后工程車同比基數(shù)顯著下降，2季度以后工程車需求恢 復(fù)+基數(shù)較低，使得工程車2季度以后迎來高速增長。展望明年，我們估計工程車正增長概率較大，增速好于物流車；出口或好于內(nèi) 需；在氣柴油價格比變化不大的前提下，燃?xì)廛囆枨蠡蚝糜诓裼蛙囆枨蟆?9年521 影響逐漸消化，在不依賴基建增長的情況下，依然有望帶動工程車需求增長，同時 國三、國四柴油車淘汰繼續(xù)推進(jìn)，同時隨著海外疫情逐步控制，重卡出口需求有望 迎來恢復(fù)。根據(jù)我們測算，截至2020年底國三重卡保有量仍

5、或有178萬臺，國三重卡的加 速淘汰仍能釋放部分更新需求，同時部分地區(qū)逐步開始推出針對國四柴油車的限行 措施，重卡市場有望繼續(xù)保持高景氣。天然氣重卡需求有望持續(xù)向好。氣柴比較低時，天然氣價格相對柴油價格較低， 天然氣重卡相較燃油重卡的經(jīng)濟(jì)性提升，天然氣重卡銷量上行，由于天然氣為清潔 能源，其政策端也會相對友好，環(huán)保政策的日趨嚴(yán)格對天然氣重卡也是利好。21年7月1日以后，柴油重卡排放升級國六，購車成本將上升，已經(jīng)實(shí)施國六排 放的燃?xì)廛噭t沒有漲價壓力，性價比會更加突出，燃?xì)廛噰A段對熱平衡要求較 高，天然氣熱平衡技術(shù)領(lǐng)先的公司，比如中國重汽份額有望持續(xù)提升。隨著海外疫情逐步控制，國內(nèi)重卡產(chǎn)品具有

6、明顯國際競爭力，重卡出口有望迎 來持續(xù)增長。綜合考慮以上因素，我們預(yù)計2021年重卡總體銷量好于17-19年水平， 總體平穩(wěn)，銷量增速-10%到+5%，全國層面的國四車淘汰政策可能出爐+技術(shù)進(jìn)步 帶來的換車需求，銷量有正增長的可能，而單價則有大幅提高的空間。（二）長期阿爾法：重卡產(chǎn)品升級在提速，單價和凈利潤率有較大彈性長期來看，規(guī)范化還能引導(dǎo)產(chǎn)品升級，提升行業(yè)技術(shù)水準(zhǔn)和國際競爭力。不同 于強(qiáng)消費(fèi)屬性的乘用車，單位用戶、個人用戶購買重卡更加看重的是TCO最優(yōu)。中 高端重卡產(chǎn)品具有更好的產(chǎn)品性能，是對高效物流的保證。技術(shù)層面上，中高端重卡產(chǎn)品往往需要大排量、大功率發(fā)動機(jī)。功率升級的好 處在于發(fā)動機(jī)

7、可以較大的排量、較低的轉(zhuǎn)速實(shí)現(xiàn)單位內(nèi)時間較少的做功次數(shù)，從而 實(shí)現(xiàn)較低的油耗、更高的可靠性。根據(jù)中機(jī)中心，16年“921”以來重卡發(fā)動機(jī)功 率、大排量滲透率均快速提升。從單價來看，國內(nèi)重卡售價僅相對國外高端重卡售價的22%-33%，仍然較大的 提升空間。根據(jù)National Appraisal Guides公布的數(shù)據(jù)，16年美國8級以上卡車平均 零售價為12萬美元，而國內(nèi)絕大多數(shù)重卡售價在40萬元以下。AMT重卡滲透率快速提升有望重塑重卡市場競爭格局。根據(jù)中國汽車報披露， 今年1-8月歐曼重卡實(shí)現(xiàn)銷售8.9萬輛，同比增長57%，其中歐曼自動擋重卡銷量突 破1.8萬輛，同比大增617.5%。對標(biāo)

8、歐洲和美國，AMT重卡經(jīng)歷5年左右培育期后， 在有供給的情況下迎來快速增長，目前歐洲AMT重卡滲透率已經(jīng)提升至80%-90%。目前國內(nèi)主流重卡公司正積極布局AMT重卡，但由于數(shù)據(jù)的積累需要時間，客 戶驗(yàn)證充分程度不同，技術(shù)成熟程度不同，AMT產(chǎn)能不是不夠，而是有效供給并不 足，各個企業(yè)推廣AMT的力度會有很大的差異，我們預(yù)計產(chǎn)品儲備成熟的公司才敢 于大力推廣AMT產(chǎn)品，而一旦取得先發(fā)優(yōu)勢，后續(xù)的保有量、服務(wù)便利性和品牌口 碑又能帶來3-5年以上持續(xù)的競爭優(yōu)勢。21年的重卡市場會因?yàn)锳MT資源的不同出現(xiàn) 巨大的分化。目前技術(shù)領(lǐng)先的是福田汽車與采埃孚的合資公司產(chǎn)品，市占率大約75%，而自主技術(shù)領(lǐng)先

9、的是中國重汽的AMT產(chǎn)品，在國內(nèi)品牌中用戶驗(yàn)證最充分，預(yù)計21 年市占率有望大幅提升。中國重汽早在2008年推出搭載AMT的A7產(chǎn)品，對AMT控制技術(shù)不斷升級與優(yōu)化， 提升車輛駕駛舒適性，同時最大限度減少因司機(jī)操作而帶來的油耗提升，通過快速 響應(yīng)和新產(chǎn)品的推出，正逐步縮小與競品的平臺差異。在市場驗(yàn)證方面，中國重汽走到了所有內(nèi)資自主技術(shù)的前面：重汽AMT及無憂 換擋產(chǎn)品均經(jīng)過充分的臺架及道路測試后進(jìn)行產(chǎn)品釋放，所有產(chǎn)品均經(jīng)過三高試驗(yàn)、 耐久試驗(yàn)以及可靠性試驗(yàn)。相關(guān)路試區(qū)域基本覆蓋國內(nèi)所有地區(qū)，其中單車路試?yán)?程超60萬公里。涉及的軟件系統(tǒng)細(xì)微變動皆要進(jìn)行至少3萬公里以上的道路測試。后 期公司還將

10、根據(jù)用戶的實(shí)際應(yīng)用工況持續(xù)進(jìn)行軟件持續(xù)優(yōu)化。液力緩速器、空氣懸架等多產(chǎn)品也將進(jìn)一步助力重卡規(guī)范化與高端化：1. 液力緩速器主要輔助制動，實(shí)現(xiàn)車輛緩速、減速，主要有安全、高效、經(jīng)濟(jì) 等優(yōu)勢。根據(jù)卡車網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年上半年緩速器銷量5.6臺，已超過2019全年銷量， 讓人驚喜的是需求的快速增長并不依賴法規(guī)的強(qiáng)制，而是TCO領(lǐng)先的背景下，市場 化的拉動，盡管交通部規(guī)定2020年9月1日起，新生產(chǎn)牽引車應(yīng)安裝液力緩速器或發(fā) 動機(jī)制動等輔助制動裝置；GB7258-2017機(jī)動車安全技術(shù)條件規(guī)定危險品運(yùn)輸 車前輪、危險品半掛車、倉柵式半掛車等應(yīng)裝備盤式制動器，盤剎需配緩速器保證 安全性。2. 空氣懸架符

11、合節(jié)能化、安全化、智能化趨勢，已經(jīng)在國外商用車市場廣泛應(yīng) 用。 GB7258-2017機(jī)動車安全技術(shù)條件規(guī)定總質(zhì)量大于等于12000kg的危險貨 物運(yùn)輸貨車的后軸，所有危險貨物運(yùn)輸半掛車，以及三軸欄板式、倉柵式半掛車應(yīng) 裝備空氣懸架。規(guī)范化引導(dǎo)產(chǎn)品升級，尤其利好行業(yè)龍頭。整治之后用戶要從效率中要收益， 而中高端重卡是對高效物流的保證。由于龍頭企業(yè)在中高端產(chǎn)品端的顯著優(yōu)勢，尾 部企業(yè)會被逐漸出清，長期看有利于行業(yè)集中度的提升。（三）縱橫對比重卡龍頭股估值仍處于低位，有望繼續(xù)迎戴維斯雙擊景氣維持的時間越長，估值則越有望逐漸向正常水平回歸。重卡公司在供需格 局改善、產(chǎn)品升級的背景下，盈利的穩(wěn)健增長相

12、對較低的估值形成了預(yù)期差，而當(dāng) 公司盈利能力的穩(wěn)定性在業(yè)績上持續(xù)兌現(xiàn)、持續(xù)超市場預(yù)期后，股價將迎來戴維斯 雙擊。三、輕卡：供需格局優(yōu)化，盈利能力將顯著提高（一）過去幾年輕卡銷量波動性較小，保有量持續(xù)提升我國輕卡市場需求總體隨著城市化率的上升而增長，同時受到產(chǎn)業(yè)政策及規(guī)范 化措施的影響：1. 09-10年受汽車下鄉(xiāng)政策刺激，輕卡銷量在10年達(dá)到新高，此后11-12年由 于需求提前透支銷量下滑；2. 13年7月輕型柴油車實(shí)施國四排放標(biāo)準(zhǔn)，14年國家嚴(yán)查執(zhí)行情況致使輕卡 銷量同比大幅下滑；3. 19年“521”事件（央視報道藍(lán)牌輕卡“大噸小標(biāo)”）致使各地方政府嚴(yán) 查超載，影響輕卡短期銷量，但對行業(yè)是

13、長期利好。今年1季度受疫情沖擊輕卡銷量下滑較為明顯，2季度以來輕卡市場快速恢復(fù)，3 季度銷量繼續(xù)保持高景氣度，今年將創(chuàng)銷量新高，主要得益于以下幾方面因素：1. 國三加速淘汰，釋放置換需求；2. 經(jīng)濟(jì)總量增長帶來的公路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量長期穩(wěn)定增長；3. 治超加嚴(yán)，單車運(yùn)力下降20-30%；4. 疫情后電商物流、冷鏈運(yùn)輸需求明顯增加。長期看經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長使得國內(nèi)輕卡需求仍然旺盛，我國城市化率和人均GDP均 處于上升通道，經(jīng)濟(jì)溫和增長對輕卡需求形成支撐。根據(jù)聯(lián)合國及國家統(tǒng)計局公布 的數(shù)據(jù)，我國2018年城市化率為59.2%，人均GDP為6.4萬元，與發(fā)達(dá)國家相比仍有 較大差距。從貨運(yùn)量來看，需求持續(xù)增長。1

14、3-18年我國公路貨運(yùn)量由307.7億噸增長至 395.9億噸，復(fù)合增速分別為5.2%。今年1季度受疫情影響我國公路貨運(yùn)量下滑明顯，但隨著疫情控制約束條件打開，2季度以來公路貨運(yùn)量開始快速反彈，體現(xiàn)了較為剛 性的貨運(yùn)需求。經(jīng)濟(jì)增長、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)使得國內(nèi)輕卡需求仍然旺盛，同時冷鏈物流、電商快 遞等業(yè)務(wù)的興起也使得輕卡市場向多元化、專業(yè)化和高端化發(fā)展。受益于高端化趨勢，我們認(rèn)為國內(nèi)輕卡將由規(guī)模發(fā)展為主的階段進(jìn)入性能提升 的階段，下游客戶向組織化、集約化方向發(fā)展，將從以往重視初始購置成本轉(zhuǎn)為追 求TCO最優(yōu)，同時90/00后司機(jī)逐漸成為主流，對中高端輕卡產(chǎn)品需求顯著提升。（二）行業(yè)進(jìn)入門檻和市場集中

15、度逐步提高，ASP、產(chǎn)值、凈利率仍有 增長空間從競爭格局來看，輕卡行業(yè)集中度低于重卡，隨著輕卡產(chǎn)品的技術(shù)含量不斷提 高，行業(yè)進(jìn)入門檻和市場集中度也在逐步提高，專注主業(yè)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)市場份額更容 易提升。16年行業(yè)治超新規(guī)出臺，行業(yè)供給側(cè)進(jìn)行改革后，行業(yè)前7家龍頭企業(yè)市場 份額有所提升，今年前7家龍頭企業(yè)市占率進(jìn)一步提升至70%以上。福田行業(yè)龍頭地位一直比較穩(wěn)固，東風(fēng)、江淮次之，江鈴近幾年市占率有所下降，重汽則后來居上。在汽車排放標(biāo)準(zhǔn)不斷升級、環(huán)保力度持續(xù)增強(qiáng)的背景下，高端輕卡產(chǎn)品已成為 各車企攻占市場的重要利器。短期而言排放升級可能對銷量形成一定的負(fù)面影響， 但由于需求剛性，用戶的換車需求仍然比較

16、旺盛。從報表上看，根據(jù)福田汽車公布的輕卡業(yè)務(wù)收入以及中汽協(xié)公布的福田汽車輕 卡銷量，可以看到福田輕卡銷售均價上升趨勢十分明顯。（三）看好輕卡龍頭福田汽車經(jīng)營拐點(diǎn)，聚焦商用車三年戰(zhàn)略成效明顯福田汽車是輕卡行業(yè)絕對龍頭，中重卡市占率位列前五，掌握產(chǎn)業(yè)鏈核心技術(shù)。 18年公司制定“三年行動計劃”，確立戰(zhàn)略方向：聚焦商用車，顯著提高資產(chǎn)利用 效率，提高盈利能力。19年公司加快對非主營、銷量低、虧損業(yè)務(wù)伽途、懷柔重型 機(jī)械工廠、河北北汽福田汽車部件有限公司等進(jìn)行了改革和剝離。經(jīng)過調(diào)整，公司營收、利潤及現(xiàn)金流等指標(biāo)均有明顯改善，19年、20年前3季 度公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流達(dá)到48.4、58.2億元。受益于輕

17、卡及中重卡銷量增長，公司 前3季度實(shí)現(xiàn)營收428億元，同比增長20.7%，歸母凈利潤2.8億元，同比增長9.4%， 合營企業(yè)福康、福戴盈利增加帶來前3季度投資凈收益同比增長59.5%。公司前3季度信用減值損失11.0億元，主要是寶沃轉(zhuǎn)讓相關(guān)款項(xiàng)信用減值增加。 若剔除不可比因素，公司核心資產(chǎn)盈利水平明顯提升。高管增持、股份回購及員工持股，彰顯管理層對未來發(fā)展充滿信心。19年3月公 司高管及員工增持800萬股，同年3月、11月發(fā)布兩期回購方案；20年8月發(fā)布員工 持股計劃，10月董事會審議通過議案，續(xù)聘鞏月瓊同志為總經(jīng)理，有助于進(jìn)一步促 進(jìn)公司持續(xù)健康發(fā)展。公司核心資產(chǎn)盈利對應(yīng)當(dāng)前估值水平仍有折價

18、，市值仍有提升空間。公司前3 季度歸母凈利潤加回信用減值損失為13.8億元，簡單年化按照當(dāng)前市值水平對應(yīng)PE 估值為13倍，橫向?qū)Ρ瓤ㄜ嚬竟乐等杂姓蹆r?？紤]到若后續(xù)寶沃資產(chǎn)處置推進(jìn)順 利，公司盈利水平和報表質(zhì)量均有顯著改善，同時市占率、ASP的提升有望帶動公 司凈利率進(jìn)一步提高。四、零部件：自主可控大勢所趨，專業(yè)化是獲勝之道（一）疫情或加速推進(jìn)我國汽車產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)自主可控汽車行業(yè)鏈條長，保其供應(yīng)鏈穩(wěn)定的重要性和必要性強(qiáng)，疫情作為當(dāng)前一個重 要的外生變量，或?qū)⑦M(jìn)一步提升其緊迫性。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，重大危機(jī)往往推動 形成新的社會共識，良好的社會共識是推動歷史進(jìn)步的強(qiáng)大力量。從國內(nèi)汽車零部件供應(yīng)鏈情

19、況來看，目前國內(nèi)大部分一級零部件供應(yīng)都可以基 本實(shí)現(xiàn)屬地解決，但部分典型的二級、三級零部件供應(yīng)仍存在一定程度受限風(fēng)險。我們梳理了迫切需要實(shí)現(xiàn)自主可控的三條主線：（1）一級總成如電動轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、 線控制動系統(tǒng)等；（2）二級零部件如發(fā)動機(jī)燃油控制系統(tǒng)、后處理系統(tǒng)，熱管理系 統(tǒng)，四驅(qū)系統(tǒng)中的部分關(guān)鍵件等；（3）關(guān)鍵電子元器件如IGBT、芯片、傳感元等。（二）電動智能化趨勢重塑行業(yè)價值鏈分布，對零部件供應(yīng)商而言專業(yè) 化是獲勝之道汽車行業(yè)洗牌加速，降本增效大勢所趨，汽車零部件企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)分化明顯。 根據(jù)中國汽車報和羅蘭貝格發(fā)布的汽車零部件企業(yè)雙百強(qiáng)解讀白皮書，2019年 我國汽車零部件百強(qiáng)企業(yè)總體實(shí)現(xiàn)營業(yè)

20、收入1.2萬億元，同比增長5%，實(shí)現(xiàn)凈利潤 430億元，同比下滑10.6%。其中前20名企業(yè)營收占比接近70%，同比增長9%，凈 利潤占比74%，同比增長1.3%；后50名企業(yè)營收、凈利潤分別同比下滑5%、115%。分板塊來看，新能源板塊企業(yè)19年?duì)I收增速達(dá)到40%，顯著高于傳統(tǒng)板塊，凈 利率也由18年的4.2%增長至19年的8.8%，頭部企業(yè)寧德時代表現(xiàn)亮眼。電動智能化趨勢重塑行業(yè)價值鏈分布，汽車零部件企業(yè)機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，我們 認(rèn)為主要體現(xiàn)以下幾個特征：1. 在新的價值鏈分布中，國際上來看系統(tǒng)供應(yīng)商面臨部件供應(yīng)商的挑戰(zhàn)；2. 機(jī)械零部件向機(jī)電液控一體化零部件的轉(zhuǎn)型趨勢確定；3. 國內(nèi)零部件憑

21、借國內(nèi)大市場及累積的能力迎來重要的發(fā)展機(jī)遇期；4. 零部件作為重要產(chǎn)業(yè)鏈資源的價值再評估。（三）國內(nèi)零部件規(guī)模尚小，實(shí)現(xiàn)自主可控離不開整車廠的培育在全球化配套及專業(yè)化分工趨勢下，汽車零部件從整車廠中分拆獨(dú)立是大勢所 趨。隨著汽車零部件行業(yè)的逐漸成熟，整車企業(yè)對零部件的要求越來越高，采購對 象也開始由本集團(tuán)的工廠轉(zhuǎn)向全球廠商，相應(yīng)地，零部件企業(yè)也逐漸面向全球銷售。 在專業(yè)化分工下，汽車零部件企業(yè)的質(zhì)量與成本是生存關(guān)鍵。當(dāng)前國內(nèi)本土零部件供應(yīng)商規(guī)模仍較小，技術(shù)實(shí)力與國際領(lǐng)先水平仍有一定差 距。根據(jù)Automotive News發(fā)布的2020年全球汽車零部件供應(yīng)商百強(qiáng)榜，日本 企業(yè)共有24家，美國企

22、業(yè)21家，德國企業(yè)18家，此外韓國、中國、法國分別有8家、 7家、4家企業(yè)上榜。德、日、美零部件企業(yè)銷售規(guī)模較大，在資金、技術(shù)、客戶資 源等方面均具較強(qiáng)優(yōu)勢我國汽車零部件行業(yè)市場集中度較低，具有規(guī)模優(yōu)勢的企業(yè) 相對較少。借鑒海外發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)和啟示，并結(jié)合國內(nèi)當(dāng)前行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，我們認(rèn)為未來 35年，是留給優(yōu)秀并且有準(zhǔn)備的自主零部件企業(yè)主要依靠國內(nèi)需求拉動、建立新的 產(chǎn)業(yè)體系和形成創(chuàng)新能力，并真正實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級和跨越式發(fā)展的最佳時間窗口。我們判斷實(shí)現(xiàn)此目標(biāo)，尚需要汽車零部件企業(yè)具備如下基因：優(yōu)秀且有定力的 企業(yè)家或領(lǐng)導(dǎo)者；有較為穩(wěn)定且可持續(xù)的現(xiàn)有業(yè)務(wù)做支撐；一個有絕對戰(zhàn)斗力、高 度執(zhí)行力和凝聚力的中

23、堅(jiān)團(tuán)隊(duì)；有能力搭建一個全新模式的組織結(jié)構(gòu)，可以組建有 全球競爭力的人才團(tuán)隊(duì)；有愿意花時間培育零部件企業(yè)成長和進(jìn)步的客戶以及開放 多元的供應(yīng)鏈條，當(dāng)然也離不開資本市場的支持。五、新能源：電氣化引導(dǎo)行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展，智能化推動 終端需求提速今年上半年新能源汽車銷量大幅下滑，一方面由于去年6月新能源補(bǔ)貼大幅退坡，搶裝造成上半年基數(shù)較高，另一方面受單位用戶尤其是出租、網(wǎng)約車需求銳減影響。 根據(jù)中汽協(xié)，上半年新能源汽車?yán)塾嬩N量39.3萬輛，累計同比下降36.0%；7-9月新 能源汽車銷量同比轉(zhuǎn)正，分別增長22.6%、28.2%、67.7%，前9月累計銷量73.4萬 輛，累計降幅收窄至17.7%。（一）未來展

24、望：汽車行業(yè)電氣化是確定性的方向電氣化是我國汽車行業(yè)確定性的發(fā)展方向。20年11月初，國務(wù)院印發(fā)新能源 汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（20212035年），明確指出：2025年，新能源汽車新車銷售 量達(dá)到汽車新車銷售總量的20%左右；2035年，純電動汽車成為新銷售車輛的主流， 公共領(lǐng)域用車全面電動化。20年10月底，工信部指導(dǎo)、中國汽車工程學(xué)會組織編制 節(jié)能與新能源汽車技術(shù)路線圖（2.0版）發(fā)布，預(yù)計2025、2030、2035年我國 汽車銷量中新能源汽車占比分別為20%、40%、50%，2025、2030、2035年混動新 車占傳統(tǒng)能源乘用車的比例分別為50%、75%、100%。根據(jù)IHS預(yù)測數(shù)據(jù)，2

25、025年，我國新車銷量中，純電動、插混/普混、48V微混 車型占比分別將高達(dá)15%、10%、31%，而2018年三者占比分別僅約3%、2%、0%。（二）目前我國汽車行業(yè)電氣化發(fā)展階段根據(jù)中機(jī)中心數(shù)據(jù)，20年前3季度，我國乘用車銷量中，傳統(tǒng)燃油車占比約93.2%， 電氣化車型中，純電、插電、普混乘用車車型占比分別為3.7%、1.0%、2.1%，較 三者17年分別0.8%、0.3%、0.6%的占比顯著提升。從電氣化車型來看，15年我國純電、插電、普混乘用車分別銷售14.0萬、5.7萬、 1.2萬輛，19年我國純電、插電、普混乘用車分別銷售67.0萬、19.2萬、29.6萬輛， 分別增長381%、2

26、37%、2388%。分級別來看，19年所售純電乘用車主要集中在A00、A0、A、B級，分別占純電 乘用車總量的14.1%、13.3%、30.0%、37.9%，縱向來看中大型乘用車也逐漸在電 動化；19年所售插電乘用車主要集中在B、C、D級，分別占插電乘用車總量的47.7%、 35.2%、14.5%，基無小微型車輛；19年A、B、C級別普混乘用車分別占其總量的 11.6%、67.2%、21.2%，19年所售普混乘用車主要集中在B級，但隨著供給端車型 日益豐富，A、C級別車型也逐漸有一定占比。（三）電氣化進(jìn)程催化劑：新的雙積分政策20年6月22日，工信部發(fā)布關(guān)于修改的決定，新的雙積分政策將于21年

27、1月1日開始施行，我們 認(rèn)為，這將有力推動乘用車行業(yè)電氣化進(jìn)程。雙積分政策主要調(diào)整：“兩手都要抓”，促進(jìn)節(jié)能與新能源汽車協(xié)調(diào)發(fā)展。過 去幾年，雙積分政策存在企業(yè)在燃油汽車節(jié)能方面投入不夠、積分市場供需不平衡 等問題，新的雙積分政策主要有以下調(diào)整：1. 明確21-23年新能源汽車積分14%、 16%、18%比例要求；2. 純電動乘用車單車積分大幅下滑，強(qiáng)化對能耗等體現(xiàn)整車 先進(jìn)性指標(biāo)的要求；3. 增加了引導(dǎo)傳統(tǒng)乘用車節(jié)能的措施，21至23年低油耗乘用車 分別按照其數(shù)量的0.5、0.3、0.2倍核算新能源積分達(dá)標(biāo)值，核算優(yōu)惠力度逐漸提高； 4. 建立傳統(tǒng)能源乘用車節(jié)能水平與新能源正積分結(jié)轉(zhuǎn)的關(guān)聯(lián)機(jī)

28、制，若車企傳統(tǒng)能源 乘用車燃料消耗量實(shí)際值與達(dá)標(biāo)值的比值不高于123%，其新能源正積分可按照50% 的比例向后結(jié)轉(zhuǎn)。我們認(rèn)為，應(yīng)關(guān)注傳統(tǒng)能源汽車、新能源汽車降耗增效相關(guān)技術(shù)創(chuàng)新，行業(yè)或 將迎來新一輪供給側(cè)改革。1. 新的雙積分政策將引導(dǎo)車企主動提升傳統(tǒng)能源乘用車節(jié)能水平，我們認(rèn)為， 未來供需格局改善且存國產(chǎn)替代可能的下述技術(shù)領(lǐng)域值得關(guān)注，如CVT、制動能量 回收、電動助力轉(zhuǎn)向、輕量化技術(shù)、48V系統(tǒng)、普混、插混等；主流車企油耗應(yīng)對的典型路徑有：（1）發(fā)動機(jī)技術(shù)：渦輪增壓、缸內(nèi)直噴、 VVT（可變氣門正時）、VVL（可變氣門升程）、三缸機(jī)、電控?zé)峁芾?；?）變速箱技術(shù)：DCT、CVT、更高檔位AT；（3）其他技術(shù)