重慶啤酒深度報告：嘉士伯賦能西部龍頭-烏蘇邁向“長紅”

1、重慶啤酒深度報告：嘉士伯賦能西部龍頭_烏蘇邁向“長紅”1. 西南啤酒龍頭企業(yè)，嘉士伯入主賦能重啤重慶啤酒是全球第三大啤酒公司、丹麥嘉士伯集團成員，也是嘉士伯在中國經(jīng)營啤酒資產(chǎn)的唯一平臺。重慶啤酒創(chuàng)建于 1958 年，于 1997 年上市，于 2020 年完成與嘉士伯 的重大資產(chǎn)重組。目前，公司旗下?lián)碛小氨镜貜妱萜放?國際高端品牌”的品牌組合， 形成了“6+6”的品牌矩陣，共有 26 家酒廠，核心市場覆蓋重慶、四川、湖南、新疆、 寧夏、云南等西部城市，是中國啤酒行業(yè)的“西部之王”。1.1. 歷史復盤：曾錯失整合良機，后聚焦主業(yè)再啟東進征程1）布局西南，進軍全國，著眼國際，多元化憾失整合窗口期（1

2、997-2012 年）：重 慶啤酒在上世紀末和本世紀初完成了發(fā)展的重要三步：第一步，公司于 20 世紀 90 年代 通過整合周邊市場完成了對西南地區(qū)的市場布局，奠定了基地市場的基礎；第二步，公 司于 2001 年開始提出“走出夔門，進軍全國市場”的發(fā)展戰(zhàn)略，完成了對華東區(qū)域的戰(zhàn) 略布局，并在全國進行戰(zhàn)略布點；第三步，著眼國際，2004 年蘇格蘭紐卡斯爾啤酒公 司收購重啤 19.51%的股份，開展國際化戰(zhàn)略。通過“布局西南，進軍全國，著眼國際” 的三步走戰(zhàn)略，公司 1997-2006 年營收、利潤的 CAGR 分別達 26.92%、12.33%。但是公 司在 1998 年多元化涉足疫苗行業(yè)，憾失

3、 20 世紀初我國啤酒行業(yè)的大規(guī)模收購整合良機。2）嘉士伯入主聚焦啤酒主業(yè)，關廠提效增厚利潤（2013-2015 年）：嘉士伯于 2013 年完成對重啤的控股，此后對重啤進行業(yè)務、產(chǎn)能等全方位改革。2014 年后公司通過對 產(chǎn)能進行優(yōu)化、瓶形調整、人員調整、市場化改革等舉措，成為在產(chǎn)量下降后，國內率 先實現(xiàn)改革的頭排兵，雖然剛開始因資產(chǎn)減值等因素業(yè)績波動較大，但后續(xù)改革紅利逐 步釋放。3）“揚帆 22”計劃起航，嘉士伯資產(chǎn)重組（2016-至今）：自 2013年嘉士伯成為公司 控股股東后，歷經(jīng) 7 年完成重大資產(chǎn)重組解決同業(yè)競爭問題。2016 年 3 月嘉士伯發(fā)布 “揚帆 22”計劃，依托嘉士伯

4、智囊團及管理團隊，對重啤的品牌、團隊、組織均進行了 調整；2020 年 12 月中旬，嘉士伯正式通過資產(chǎn)重組將旗下的中國優(yōu)質啤酒資產(chǎn)注入公 司，公司的品牌結構、SKU 數(shù)量、渠道等方面均實現(xiàn)改善，10 元以上高檔產(chǎn)品收入占比 大幅提升至 30.7%，2020 年整體噸價同比提升 18.92%至 4515 元/千升。另外，重慶啤酒 正式從地方性啤酒企業(yè)成為全國性啤酒企業(yè)，營收體量邁過百億大關。1.2. 嘉士伯賦能重?。簝?yōu)質資產(chǎn)注入，實現(xiàn)多維度賦能1.2.1 舉措：產(chǎn)品、產(chǎn)能、管理多維度賦能嘉士伯重點布局西部，打造啤酒西部之王。嘉士伯是世界第四大釀酒集團，早在 1876年便開始對中國出口啤酒，20

5、世紀末通過收購惠州酒廠正式布局中國，21世紀以來 嘉士伯避開競爭激烈的東部地區(qū)，分別收購了大理啤酒和昆明啤酒、合資設立西藏拉薩 啤酒、合資布局甘肅市場、整合西夏啤酒、控股重慶啤酒、全資收購新疆烏蘇啤酒，完 成了在中國西部地區(qū)的布局， 覆蓋了云南、重慶、寧夏、新疆、甘肅、西藏等主要西部 省份，打造啤酒行業(yè)西部之王。嘉士伯控股重啤，全方位對公司賦能。嘉士伯于 2008年通過收購蘇格拉紐卡斯爾獲得重慶啤酒 17.46%股權，后于 2010 年、2013 年兩次增持，目前共持有重慶啤酒 60% 的股份，是公司的控股股東。嘉士伯控股重啤后，從產(chǎn)品、產(chǎn)能、管理等全方位對公司 賦能，具體來看：1）管理方面：

6、引入先進管理經(jīng)驗和模式，員工效率大幅提升。重啤通過上線“龍騰計劃”和 E-sales 移動銷售系統(tǒng)提高銷售團隊精細化管理水平和專業(yè)化操作能力、實施 “虎躍行動”打造優(yōu)秀的基層管理團隊；推進 ERP 項目提高財務管理水平；組織結構優(yōu) 化及薪酬體系標準化提高人工效率。2013-2019 年公司員工人均創(chuàng)收由 57.79 萬元/人提升至 141.41 萬元/人，CAGR 達 16.09%，2013-2019 年公司員工人均創(chuàng)利由 2.71 萬元/人提 升至 25.93 萬元/人，CAGR 達 45.70%，員工效率提升顯著。2）產(chǎn)品結構：完善品牌組合，打造本土強勢+國際化高端品牌組合。一方面引入嘉士

7、伯、樂堡、1664 等高端國際品牌，一方面整合淘汰中低端 SKU，同時推進原有品牌的高端化升級進程，構建了“本地強勢品牌+國際高端品牌”的品牌組合，2013-2020年公司產(chǎn)品均價由 2818元/千升提升至 4515元/千升，CAGR 達 6.97%。3）產(chǎn)能方面：提高生產(chǎn)效率，提升盈利能力。公司于 4 年間關停 8 家產(chǎn)能利用率低 的工廠，并對持續(xù)虧損的酒廠進行減值；推行“LeanTPM” 管理，優(yōu)化生產(chǎn)物流工序、 提高人均生產(chǎn)率，各項消耗指標大幅下降；通過集中采購的規(guī)?；瘍?yōu)勢降低采購成本， 加強存貨管理降低運行成本。通過降本控費，公司的盈利能力大幅提升，2015-2020 年 毛利率水平提

8、升 13.68pcts 至 50.61%，凈利率水平提升 20.63pcts 至 16.02%。通過重大資產(chǎn)重組注入優(yōu)質資產(chǎn)，打造百億重啤。2020 年嘉士伯履行承諾，將旗下 優(yōu)質資產(chǎn)注入重慶啤酒上市公司體內，其中主要包括：1）重慶嘉釀股權轉讓：上市公 司出資 6.43 億元收購嘉士伯香港旗下 48.58%的重慶嘉釀股權；2）重慶嘉釀增資：重慶 啤酒以重啤擬注入業(yè)務（對價 43.65 億元）、嘉士伯咨詢以 A 包資產(chǎn)（對價 53.76 億元） 認購一定比例重慶嘉釀新增注冊資本，完成后重慶啤酒、嘉士伯咨詢分別持有重慶嘉釀 51.42%、48.58%的股權，重慶啤酒實現(xiàn)控股；3）購買 B 包資產(chǎn)：

9、重慶嘉釀現(xiàn)金收購嘉 士伯啤酒廠的 B 包資產(chǎn)，2020 年首期付款 9.15 億元，2021 年第二期付款 8.79 億元。此 次重組完成后，重慶啤酒通過重慶嘉釀（現(xiàn)更名為嘉士伯重慶啤酒有限公司）獲得原嘉 士伯 A 包資產(chǎn)（昆明華獅、嘉士伯（中國）啤酒工貿(mào)、嘉士伯啤酒（廣東）、天目湖啤 酒、嘉士伯啤酒（安徽）和 B 包資產(chǎn)（新疆烏蘇啤酒、寧夏西夏嘉釀啤酒），重慶啤酒 資產(chǎn)總額自 36.39 億元增加至 108.98 億元，2020 年重慶啤酒營業(yè)收入自 2019 年的 35.82 億元增長至 109.42 億元。重啤管理層資歷卓越，具備豐富的快消品工作經(jīng)驗。公司現(xiàn)任董事長為羅磊先生， 另外四位

10、董事分別為呂彥東先生、陳偉豪先生、李志剛先生、Ulrik Andersen 先生，董事 會秘書為鄧煒先生。公司高管具備豐富的快消品行業(yè)工作管理經(jīng)驗：羅磊先生先后在科 爾斯邁爾、沃爾瑪、嘉士伯擔任高管，呂彥東先生先后在寶潔、百事飲料、嘉士伯擔任技術及管理工作，陳偉豪先生先后于阿爾斯通電力亞太 (馬來西亞)、武漢鍋爐股份有限公司、任通電能源互聯(lián)業(yè)務亞洲擔任財務總監(jiān)，李志剛 先生先后于亨氏、高露潔、嘉士伯擔任高管，Ulrik Andersen 先生于 2001 年被任命為嘉 士伯集團總法律顧問。管理層專業(yè)素養(yǎng)較高、快消品行業(yè)經(jīng)驗豐富，有利于公司長期穩(wěn) 定發(fā)展。1.2.2 效果 1：收入利潤端結構升級

11、推動盈利能力大幅提升品牌組合全價格帶覆蓋，“本地強勢品牌+國際高端品牌” 的品牌組合互為補充，涉 及各類消費場景，實現(xiàn)全人群觸達。1）產(chǎn)品組合方面：目前公司已經(jīng)實現(xiàn)了高檔、主流、經(jīng)濟全價格帶的覆蓋，其中 高檔（10 元以上）啤酒品牌主要包括 1664、格林堡、布魯克林、烏蘇、嘉士伯等，主流 （6-9 元）啤酒品牌主要包括樂堡、重慶、大理啤酒等品牌，經(jīng)濟（6 元以下）啤酒品牌 主要包括天目湖、山城等品牌。就價位段來看，高價位產(chǎn)品占比提升推升噸價水平，噸 價領跑行業(yè)。2021H1 公司高檔（10 元以上）、主流（6-9 元）、經(jīng)濟（6 元以下）產(chǎn)品占 比分別為 36.3%、51.4%、12.3%，

12、高檔產(chǎn)品占比較 2019 年提升了 21.5pcts/2020 年公司的 高檔、主流、經(jīng)濟產(chǎn)品的噸價分別為 6929、4050、2942 元/千升，噸價水平領跑行業(yè)；就品牌結構來看，國際品牌占比提升推升公司盈利能力。2020年國際品牌收入占比為 34.90%。國際品牌和本土品牌的毛利率水平分別為 57.08%、49.10%，更偏高端的國際品牌的收入占比提升有利于拉高公司整 體盈利能力。另外，公司針對不同的品牌設立獨立的運作團隊，針對性運作各自的消費 場景和消費渠道，打造差異化、特色化、細分化的品牌矩陣，實現(xiàn)品牌的全場景、全渠 道、全人群觸達。2）區(qū)域方面：目前公司擁有高端全國性品牌如 1664

13、、嘉士伯等，擁有強勢地方性 品牌如重慶、大理、山城、天目湖、西夏啤酒等，此外新疆大烏蘇正逐步從疆內走向疆 外，公司的核心優(yōu)勢市場包括重慶、新疆、云南、寧夏等西部省份，正快速向東部市場 擴張。公司在市場開拓方面主要制定了兩大戰(zhàn)略：1）揚帆 22 計劃鞏固核心市場：嘉士 伯于 2016 年啟動“揚帆 22”計劃，具體為鞏固排名第一第二的市場地位、實現(xiàn)增長、 執(zhí)行出色、構建必贏文化，特別強調鞏固核心市場，讓核心啤酒品牌煥發(fā)生機。2）大城市計劃開拓空白市場：公司于 2020 年提出 38 個大城市計劃，2021 年進一步擴展為 41 個大城市計劃和專屬于烏蘇的 20 個大城市計劃，大城市計劃 針對競品

14、開發(fā)進度較慢的中高端發(fā)展城市，公司計劃通過 3-5 年培育占到當?shù)厥袌龅闹?高端價格帶第一第二的市場地位，截止 2021H1 公司已完成對 41 個大城市的開拓。3）消費場景方面：公司針對不同的區(qū)域、不同的渠道投放不同的品牌組合，并針 對不同的品牌設計對應的細分消費場景，從而實現(xiàn)全場景、全人群的觸達，且契合當代 年輕人群碎片化、跳躍式的消費習慣。具體而言：1）凱旋 1664 對應法式精致生活，對 應渠道和人群為娛樂渠道、高收入白領，消費場景主要為音樂餐吧；2）格林堡來自比 利時，對應商務氛圍，對應場景為海鮮日料、下午茶甜點；3）布魯克林來自美國，對 應美國的嘻哈文化，對應場景為派對、聚會、暢飲

15、；4）嘉士伯對應場景為精致西餐；5） 樂堡對應場景為酒吧夜店；6）風花雪月對應場景為國風愛情；7）烏蘇、西夏啤酒對應 場景為燒烤；8）重慶、山城啤酒對應場景為火鍋。細分化、多元化的消費場景正對應 當前個性化、小眾化的消費特征，在有效的場景化營銷方式下，公司有望將烏蘇出色的 品牌打造能力復制至其他品牌，發(fā)展空間廣闊。1.2.3 效果 2：成本端關廠提效領跑行業(yè)，降本控費顯著增厚利潤近年啤酒企業(yè)巨頭紛紛進行關廠提效，公司為業(yè)內先行者。我國主要酒企從 2015年 開始相繼關閉工廠，淘汰落后產(chǎn)能，重慶啤酒則是幾大啤酒巨頭中關廠提效的先行者， 在 2015 年便針對輻射能力弱、可替代性強、生產(chǎn)效率低的工

16、廠實施優(yōu)化，同年關閉了綦 江、柳州、九華山、永川、 黔江和六盤水等酒廠的生產(chǎn)性業(yè)務，15-18 年 4 年間關閉 8 家 家工廠。其他啤酒巨頭百威英博、嘉士伯、華潤啤酒、青島啤酒、珠江啤酒也紛紛在 2016 年后進行關廠提效，百威亞太于 16-17 年關停 8 家工廠，嘉士伯于 2017 年關閉 17 家工廠，青島啤酒于 2019 年提出未來 3-5 年關閉整合 10 家工廠的計劃。淘汰落后產(chǎn)能有利于降低成本費用，增強盈利能力。公司于 2015年開始進行關廠提 效，成效顯著，公司折舊與攤銷費用在 2014-2017 年間下降了 28%，同時每單位固定資 產(chǎn)所能生產(chǎn)的產(chǎn)量在 2014-2020

17、年間提升了 30%，為生產(chǎn)每單位啤酒產(chǎn)量所耗費的折舊攤銷在 2014-2020 年間下降了 24%，生產(chǎn)運營效率顯著提升。同時，2018 年公司管理費用率較 2014 年下降 10.08 個百分點至 4.44%，2018 年銷售凈利率較 2014 年提升 13.14 個 百分點至 12.15%，關廠提效使得公司盈利能力顯著提升。注入優(yōu)質嘉士伯產(chǎn)能，目前重啤產(chǎn)能利用率達到行業(yè)領先水平。2020 年嘉士伯通過 重大資產(chǎn)重組將其新疆、寧夏、云南、江蘇、廣東、安徽的優(yōu)質產(chǎn)能注入重慶啤酒體內， 2020 年公司整體產(chǎn)能利用率同比提升 9.1 個百分點至 76.2%，目前主要工廠產(chǎn)能利用率 均高于 55%

18、，新疆烏蘇、昆明華獅、寧夏西夏嘉釀等工廠產(chǎn)能利用率高達 90%以上。得 益于重慶啤酒較早地實施關廠提效方案，淘汰落后的低效產(chǎn)能，目前重慶啤酒的產(chǎn)能利 用率位于行業(yè)領先水平，2020年青島啤酒、燕京啤酒的產(chǎn)能利用率分別為69.2%、68.9%， 重慶啤酒具有較大領先優(yōu)勢。主要原材料價格呈上漲趨勢，公司多措并舉應對成本提升。公司原料成本中玻璃瓶、 紙箱、易拉罐、麥芽占比約為 46.98%、15.08%、14.80%、12.86%，玻璃、瓦楞紙價格 年初至今漲幅接近 10%，鋁材、進口大麥價格年初至今漲幅達 20%左右，預計下半年乃 至明年原材料成本仍將呈上升趨勢。針對原料成本持續(xù)攀升的情況，公司多

19、措并舉：1） 通過全球采購、錯峰采購、優(yōu)化供應鏈、擇機合理儲備降低原料成本上漲的不利影響， 我們測算今年成本上漲對利潤端的影響為 1 個點左右；2）公司主要通過產(chǎn)品結構升級、 銷量增長分攤固定成本，對沖原材料成本上漲的影響；3）隨著同業(yè)紛紛提價，公司也 計劃于今年下半年針對不同區(qū)域、不同產(chǎn)品采用提高零售價/縮減折扣費用應對成本上漲。1.3. 財務方面：盈利能力強+運營效率提升，重啤 ROE 領跑行業(yè)公司 ROE 水平顯著較高，主要得益于公司擁有較強盈利能力及不斷改善的運營效 率。2019 年、21H1公司的 ROE 分別為 51.25%、69.41%，顯著高于其他同業(yè)公司，自 2016 年歸母

20、凈利潤實現(xiàn)扭虧為盈以來，公司的 ROE 始終高于 15%，并逐年提升，主要 得益于銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉率較高，而這背后的原因為公司擁有較強的基地市場優(yōu)勢、盈利能力強的烏蘇發(fā)展強勢+管理效率不斷提升。2. 啤酒步入存量競爭階段，結構升級為未來發(fā)展方向2.1. 量價趨勢：量減價增趨勢未變，高端化結構升級正當時2.1.1 量：啤酒行業(yè)總產(chǎn)量下降趨勢明顯，銷量整體表現(xiàn)穩(wěn)定2013 年我國啤酒行業(yè)產(chǎn)銷量見頂，后受主流消費人群數(shù)量下降疊加產(chǎn)品同質化嚴重 等因素影響，逐步回落至穩(wěn)定狀態(tài)。我國啤酒行業(yè)自 2005年起總產(chǎn)量及銷量均呈上行態(tài)勢，2013 年總產(chǎn)量及銷量突破 5000 萬千升，達到頂峰，但由于主

21、流消費人群（20-50 歲） 數(shù)量下降、產(chǎn)品同質化日益嚴重，啤酒產(chǎn)量及銷量自 2013 年后開始逐步回落，13-20 年 啤酒產(chǎn)量及銷量 CAGR 分別為-5.27%、-2.39%，2020 年啤酒產(chǎn)量及銷量較峰值分別下降 31.54%、15.59%，2020 年產(chǎn)量及銷量分別為 3411、4269 萬千升。預測我國啤酒銷量在未來 4 年內將保持相對平穩(wěn)狀態(tài)。我國啤酒總銷量位居全球第一，但人均銷量仍有較大提升空間?？偭拷嵌葋砜?，自 2013 年起我國啤酒銷量已穩(wěn)居世界第一，其中 2019 年銷量占 全球總量的 23%；人均消費量角度來看，2018 年亞太地區(qū)啤酒人均 消費量約為 20 升，其中

22、中國人均啤酒消費量約 40 升左右，顯著低于韓國、日本、越南、 澳洲，美洲地區(qū)的墨西哥、美國、巴西人均啤酒消費量高達 74、71、60 升，我國人均啤 酒消費量仍有較大挖掘潛力。2.1.2 價：經(jīng)濟型啤酒主導的時代已落幕，高端化登上歷史舞臺消費升級趨勢下，高端化為行業(yè)大勢所趨。從宏觀層面來看，隨著我國消費升級進 程不斷加速、人均收入不斷提升、品牌化意識不斷增強，消費品整體高端化趨勢明顯， 其中亦包括啤酒行業(yè)。從銷售額數(shù)據(jù)來看， 2014-2019 年在銷量總體下降的態(tài)勢下，我國啤酒行業(yè)銷售收入僅在 2016 年下滑 1.3%；2015-2019 年我國高端+超高端啤酒產(chǎn)品銷售額占比從 29%提

23、升至 36%， 2025 年有望進一步提升至 41%；2014-2019 年我國經(jīng)濟型啤酒銷量 CAGR 為-5.3%，而高端啤酒 CAGR 達 13%。我們可以從以上幾組數(shù)據(jù)中看出，高端化、品牌化為啤酒行業(yè)未來發(fā)展的大趨勢。經(jīng)濟型啤酒主導的時代已落幕，高端化能力為當下酒企主要競爭點。具體到微觀層 面，當前啤酒行業(yè)的主要競爭點除了控成本（關廠提效等），主要在于提利潤（即產(chǎn)品 結構升級），酒企產(chǎn)品結構重點也從原來的低端同質化產(chǎn)品逐步轉移至品類多樣的中高 端產(chǎn)品，其中不乏百威、嘉士伯、喜力等具備成熟高端化品牌運作經(jīng)驗的外資，也不乏 品牌力及口碑均較強的青島啤酒、華潤雪花等國產(chǎn)品牌。由于啤酒企業(yè)多在

24、基地其余擁 有較強競爭力，因此本土品牌在高端化過程中更具優(yōu)勢，收購國內本土品牌為外資企業(yè) 短時間內進軍國內市場的重要手段，同時可通過本土渠道強大的鋪貨功能，來實現(xiàn)國際 知名產(chǎn)品的鋪設，經(jīng)濟型啤酒主導的時代已落幕，高端化登上歷史舞臺。高端啤酒滲透率較海外比有較大提升空間。從高端啤酒滲透率方面來看，目前我國高端及超高端啤酒銷量占比僅 16.44%，同為亞太國家的澳洲、越南、韓國的高端及超高 端啤酒占比分別為 40.34%、33.40%、24.50%，隨著我國人均消費水平的進一步提升，我 國高端及超高端啤酒銷量占比有望向澳洲、越南、韓國靠攏。2018-2023E 高端啤酒消費量 CAGR 或達 4.

25、9%，主流啤酒消費量或將企穩(wěn)。高端啤酒的消費渠道主要集中于餐飲渠道，2018 年餐飲渠道的高端啤 酒消費占比達 80%，而主流及實惠啤酒在零售渠道的占比為 57%。伴隨消費升級的趨勢 延續(xù)，我國高端啤酒的消費量仍將持續(xù)提升，預計 2018-2023 年我國高端及超高端啤酒 在餐飲和零售渠道的 CAGR分別為 5.3%、3.3%，而主流及實惠啤酒的消費量有望企穩(wěn)， 預計 2018-2023 年我國主流及實惠啤酒在餐飲和零售渠道的 CAGR 分別為-0.7%、0.6%。2.2. 啤酒行業(yè)進入存量競爭階段，寡頭競爭格局穩(wěn)定集中度來看：我國啤酒行業(yè) CR5 為 73%，已經(jīng)進入寡頭競爭的存量爭奪階段。

26、中國啤酒行業(yè)集中度以嘉士伯于2013年控股重啤為分界點，自2013年后中國啤酒行業(yè)CR5 始終位于 70%以上的水平，當前我國啤酒行業(yè) CR5 為 73%、高端及超高端啤酒 CR5 為 78.4%，已經(jīng)進入寡頭競爭的存量爭奪階段。對比海外來看，澳洲、韓國、印度、越南 的當前 CR5 分別為 91.9%、89.3%、88.6%、93.1%，我國啤酒行業(yè)集中度仍有提升空間。競爭格局來看：中外五大巨頭寡頭競爭為主，在區(qū)域層面仍競爭激烈。中國啤酒經(jīng) 歷了收購擴張、品牌整合、國際巨頭入局等階段，當前以中外五大巨頭寡頭競爭為主。 近年來縱觀我國各省啤酒市場，五大龍頭各自具備基地市場：1）華潤啤酒牢牢占據(jù)東

27、 三省、華東的江蘇和安徽、四川、遵義等重要省份；2）青島啤酒在沿黃一線的山東、 河北、山西、陜西具有統(tǒng)治性的優(yōu)勢；3）百威啤酒發(fā)力華中、華南，在湖北、江西、 福建市占率領先；4）重慶啤酒（嘉士伯）則立足西部，在重慶、新疆、寧夏、云南均 穩(wěn)居鰲頭；5）燕京啤酒在北京、內蒙古、廣西具有領先優(yōu)勢。此外，部分地方性品牌 仍具備頑強的生命力，金星啤酒在年產(chǎn)量 193 萬千升的河南市占率高達 40%，此外西藏 的拉薩啤酒、青海的黃河啤酒、海南的力加啤酒仍具備一定體量。酒企想要贏得當前的高端化戰(zhàn)爭，可通過走差異化市場戰(zhàn)略實現(xiàn)：1）發(fā)力戰(zhàn)況仍膠著的重點大?。寒斍按嬖诓糠种攸c省份處于多方混戰(zhàn)的格局，如年產(chǎn)量 3

28、57 萬千升的廣東目前華潤、百威、青啤三足鼎立，年產(chǎn)量 260 萬千升的浙江目 前華潤和百威二分天下，年產(chǎn)量 193 萬千升的河南尚無酒企取得絕對優(yōu)勢，酒企可通過 發(fā)力尚處于戰(zhàn)國時期的市場實現(xiàn)市占率的快速提升。以重慶啤酒為例，烏蘇啤酒的二十 個大城市計劃便集中于華東和華南區(qū)域，發(fā)力有中高端發(fā)展?jié)摿η腋偲窡o領先優(yōu)勢的城 市，有利于烏蘇啤酒在疆外市場的快速擴張；2）發(fā)力特定細分渠道以實現(xiàn)產(chǎn)品的全國化推進：以重慶啤酒為例，公司主攻燒烤 場景以推廣烏蘇啤酒，由于烏蘇的“大容量、酒精度高、麥芽汁濃度高、高性價比”、 “大烏蘇”等特點契合餐飲消費人群需求，從而實現(xiàn)銷量在全國范圍內的爆發(fā)式增長 2020 年

29、在疫情的影響下仍然年銷量超 10 億瓶，全年銷量超 60 萬噸。3. 觀“網(wǎng)紅”烏蘇成名之路，探“長紅”原因2019 年下半年開始，烏蘇開始從疆內走向疆外，并迅速在全國范圍內爆紅，這其中 有必然原因大于偶然原因，背后主要原因分別為： 產(chǎn)品獨特性產(chǎn)品表 觀特性：“酒精度高、麥芽汁濃度高、大容量”賦予其“酒勁大、味道醇厚、性價比極 高”等印象，同時全新升級的包裝充分體現(xiàn)其熱情、硬核、進取的品牌調性；產(chǎn)品組合 特點：以紅烏蘇為代表，產(chǎn)品矩陣滿足不同消費群體需求； 差異化的品牌策略新 媒體營銷放大品牌調性，口號朗朗上口迅速占領消費者，精神符號深入人心，網(wǎng)紅屬性 突出； 渠道利潤高高渠道利潤賦予其強大市

30、場推力；疆內市占率高，疆外為主要 增量市場，以餐飲渠道為切入點，東進戰(zhàn)略市場潛力巨大； 產(chǎn)能充足嘉士伯支持 下，產(chǎn)能擴張奠定全國化基礎。未來烏蘇將憑借強大的品牌拉力+差異化渠道推力（燒 烤店差異化渠道+高渠道利潤）實現(xiàn)“長紅”。3.1. 獨特的產(chǎn)品調性+差異化產(chǎn)品特性=“國民/奪命大烏蘇”“酒精度高、麥芽汁濃度高、容量大”，定位中高端。烏蘇啤酒另有別名“奪命大 烏蘇”，主因其較高的酒精度及較大容量賦予其高性價比特點。另外，由于烏蘇地區(qū)為世界三大啤酒花產(chǎn)地之一， 其啤酒味更為醇厚。另外，公司于 2020 年 5 月對烏蘇就行升級換代火花新標及全新 包裝彰顯烏蘇熱情、硬核、進取精神，更好的詮釋了烏

31、蘇品牌調性。產(chǎn)品結構豐富，滿足多樣性需求。烏蘇主要產(chǎn)品為紅烏蘇，另外還有在疆內更為常 見的綠烏蘇、小麥白、烏蘇純生、烏蘇黑啤等產(chǎn)品。推廣市場方面，疆外主要推廣噸價約為 6000 元左右的紅烏蘇，疆內主要推廣噸價約為 4000 元的綠烏蘇。烏蘇啤酒于 2020 年注入公 司體內，目前為公司第一大單品，對公司整體產(chǎn)品結構有顯著的拉升作用。烏蘇啤酒主要人群集中于青年，以男性為主，社交營銷、硬核氣質與目標人群契合。 由于烏蘇啤酒的容量大，酒精度和麥芽度均較高，因此消費人群主要為 20-29 歲年輕群 體，20-29 歲、30-39 歲的消費群體對于奪命大烏蘇的搜索關注度分別占比 40.63%、 34.

32、32%，年輕消費人群的占比高于以“啤酒”作為關鍵詞的搜索占比，且對于“奪命大 烏蘇”搜索的男性占比為 63.08%，相對較高。由于烏蘇啤酒的主要消費人群為年輕人和 男性，主要消費場景為燒烤，因此烏蘇采取的社交營銷方式、“硬核”的氣質打造具有 針對性和契合性。3.2. 個性化小眾化消費崛起+新營銷模式=“網(wǎng)紅烏蘇”3.2.1 消費方式發(fā)生變化為“烏蘇”成為“網(wǎng)紅”的社會背景快消品行業(yè)新的變革已經(jīng)出現(xiàn)，消費人群具有分層化和年輕化的趨勢。伴隨我國經(jīng) 濟的迅猛發(fā)展，我國基尼系數(shù)一直維持在較高水平，盡管 2008 年以來基尼系數(shù)呈下降趨勢，但 2019 年仍然維持在 0.465 的較高水平，我國的消費結

33、構出現(xiàn)分層化的特征。隨著 Z 世代成為消費的主力人群，新消費還伴隨年輕化的趨勢。中國的 Z 世代人群約 2.6 億，其直接開支占比約 10%，影響開支占比約 3%，整體消費水平增速較快，是不可忽視的消費新興力量。消費人群分層化和年輕化趨勢之下，新消費呈現(xiàn)個性化和小眾化的特征。在分層化 的市場環(huán)境下，不同收入水平的消費群體的消費理念、消費訴求、消費方式均有較大差 異，因此新消費特征由大眾化轉變?yōu)樾”娀?。而在年輕化的趨勢下，由于 Z 世代的成長 環(huán)境具備信息化、多元化的特征，Z 世代崇尚個性的表達。目前消費更強調與自身的契合和匹配，90.8%的消費者認為錢要花在刀刃上， 87.2%的消費者更在乎個

34、人工作/生活空間的品味，50%的消費者特別關心品牌是否匹配 自身個性，淡化對品牌知名度的關注，此外在潮嗨經(jīng)濟下 40.7%的消費者追求個性的表 達。在個性化和小眾化的消費特征下，產(chǎn)品和品牌需要滿足細分群體和個性表達的需求，其中場景化營銷可以有效地賦予產(chǎn)品新的價值功能、激發(fā)用戶新的消費需求，從而激發(fā) 用戶的購買欲望。針對個性化和小眾化的消費特征，內容營銷、直播營銷等新營銷方式更為重要。對于品牌營銷而言，獲取用戶始終為營銷的核心，在短視頻、電商蓬勃發(fā)展的當下，獲取 用戶一般可以通過技術、內容、社群三大方式實現(xiàn)，技術手段主要包括小程序、APP 等接口端的觸達，內容手段主要包括短視頻、直播、公眾號等內

35、容的分享，社群手段則包括微信、QQ、貼吧及各類細分社群。其中，內容手段的營銷方式不僅可以有效觸達消費者，還可以進行品牌的宣傳，是目前比較重要的營銷方式。在內容營銷方面，60%、 55%、54%的數(shù)字營銷從業(yè)者分別認為 KOL 推廣、短視頻/直播、官方微信公眾號運營是 社會化營銷的重點，30.6%、27.9%的消費者更信任品牌官方直播和頭部主播帶貨。因此， 在個性化和小眾化的消費特征之下，快消品公司利用 KOL 以及短視頻/直播等營銷方式 進行營銷顯得格外重要。3.2.2 網(wǎng)絡新媒體營銷搶占流量，成功塑造“網(wǎng)紅”品牌烏蘇啤酒全方位使用 KOL 營銷、內容營銷、直播營銷等網(wǎng)絡新媒體/社交媒體渠道，

36、 通過精準營銷打造“網(wǎng)紅”。傳統(tǒng)的啤酒行業(yè)對于社交營銷、內容營銷使用較少，而烏 蘇啤酒則在短視頻/直播爆火的時代，合理利用流量將最有效地對品牌進行宣傳打造，將 “烏蘇”打造成“網(wǎng)紅”，網(wǎng)紅屬性突出：線上精準定位營銷，網(wǎng)紅屬性突出。公司具備領先行業(yè)的線上品牌營銷能力，通過三大步驟成功將烏蘇啤酒打造為 網(wǎng)紅爆品：1）第一步，稱號出圈，進入大眾視野：“奪命大烏蘇”另類稱呼由來已久， 2017 年烏蘇啤酒抓住流量風口，通過兩個熱門詞語“奪命大烏蘇”、“NSNM”實現(xiàn)破圈， 成功進入大眾視野；2）第二步，借力 KOL，引爆宣傳熱度，使得品嘗體驗烏蘇成為潮流，帶動烏蘇搜索熱度大幅攀升；3）第三步，多元化營

37、銷維持熱度，短視頻助力成為現(xiàn)象級網(wǎng)紅產(chǎn)品，維持烏蘇啤酒在互聯(lián)網(wǎng)上的熱度，使得群眾自發(fā)地在短視頻 APP 上利用烏蘇啤酒進行視頻創(chuàng)作， 形成了品牌的全網(wǎng)擴散，成為現(xiàn)象級網(wǎng)紅產(chǎn)品。線下推廣“烏蘇巴扎”特色集市，展現(xiàn)西域特色和硬核特質，注重消費者體驗。3.2.3 差異化品牌打造占領消費者心智，從而打下“長紅”基礎烏蘇憑借差異化品牌調性/產(chǎn)品個性+重啤支持，有為品牌長紅打下基礎：1）品牌調性：異域、硬核、年輕是烏蘇啤酒獨特的精神符號。烏蘇啤酒與生俱來 的“異域”調性與“硬核”品牌內涵已成為烏蘇的精神符號，烏蘇通過廣告語為“硬核 憑實力”賦予品牌硬核的形象，彰顯品牌個性，并與其他系列產(chǎn)品形成差異化（樂堡

38、定位音樂、1664 定位法式生活等）。另外，烏蘇 70%的消費來自餐飲渠道，其中主要為燒烤渠道，燒烤的火辣特征與烏蘇的硬核氣質完美匹配， 進一步鞏固品牌形象。2) 產(chǎn)品個性：推出大容量、高度數(shù)產(chǎn)品，鞏固消費者對于烏蘇啤酒的硬核認知。烏 蘇與主流啤酒不同，設計 620ml 的大容量、4.0 的酒精度數(shù)、11.0 的麥芽濃度，2020 年進 一步推出 5 升裝的桶啤，與硬核的氣質相匹配，形成差異化的特征；因此，烏蘇在品牌打造、產(chǎn)品設計、渠道定位方面三位一體，成功凸顯了烏蘇硬核 氣質的個性化、差異化的形象特征，維持鞏固了烏蘇獨特的品牌調性和品牌底蘊，從而 占領消費者心智，形成品牌粘性。3.3. 高渠

39、道利潤+疆外市場廣闊=烏蘇走上高速全國化之路3.3.1 渠道方面：高渠道利潤賦予公司較強渠道推力初期強力渠道利潤拉動，后期消費者品牌粘性推動，助力烏蘇從“占領心智”到 “占領渠道”。銷售模式方面，目前烏蘇以經(jīng)銷商分銷為主，在區(qū)域拓展初期采取區(qū)域 總代模式，即借助實力較強的大商實現(xiàn)區(qū)域市場的快速鋪貨，而大商鋪貨的動力則來源 于較高的渠道利潤疆外紅烏蘇經(jīng)銷商利潤可達 10 元/箱，高于行業(yè)平均水平；隨著 渠道開拓的深入，公司會增加經(jīng)銷商數(shù)量，與更多有能力的經(jīng)銷商合作做透市場。銷售 渠道方面，烏蘇餐飲渠道占比超 70%，由于餐飲渠道溢價更高，因此烏蘇在終端銷售中亦擁有較高溢價率。 烏蘇在進行渠道推廣

40、時，采用讓利策略，當主流啤酒的經(jīng)銷商利潤和終端利潤為 10 元/ 箱、6 元/箱時，烏蘇的經(jīng)銷商利潤和終端利潤高達 40 元/箱、20 元/箱，經(jīng)銷商推廣動力 足，幫助烏蘇實現(xiàn)了 2019 年銷量同比增長 45%，2020 年上半年疫情影響下逆勢增長 7% 的快速擴張。后期當競爭對手采用更高渠道費用投入策略時，烏蘇沒有參與惡性的費用競爭，而是依托強勁的消費者品牌粘性仍然保持高增速，著眼于全國空白市場。未來烏蘇啤酒 “疆外”拓展將繼續(xù)加速市場精耕，開發(fā)空白渠道及銷售網(wǎng)點，拓展市場份額。多措并舉進行渠道管控，竄貨亂價現(xiàn)象顯著改善。烏蘇啤酒從疆內向疆外擴張階段 曾出現(xiàn)竄貨亂價的現(xiàn)象，擾亂了市場的秩序

41、，但公司及時采取多項措施進行渠道管控： 1）部分區(qū)域采用平臺商模式：為解決北京地區(qū)竄貨問題，公司支持搭建設計平臺商模 式，將區(qū)域一級商和重要經(jīng)銷商吸納為平臺運營公司股東，牽頭進行區(qū)域渠道和價盤管理，杜絕了竄貨和亂價現(xiàn)象。2）加大處罰力度：對于竄貨現(xiàn)象不僅對渠道和經(jīng)銷商進 行懲處，銷售團隊和管理層也有連帶處罰，從而使得廠商一心，齊抓竄貨。3）解決疆 內外不均衡問題：疆內疆外在產(chǎn)能、產(chǎn)品方面均存在不均衡現(xiàn)象，公司通過在鹽城建設 13 萬千升的產(chǎn)能緩解東西部產(chǎn)能不均問題，通過疆內、疆外產(chǎn)品規(guī)格統(tǒng)一為 12 瓶/箱解 決單件產(chǎn)品價差過大問題，從根本上對竄貨亂價現(xiàn)象進行控制。3.3.2 市場方面：走差異

42、化燒烤渠道，全國化擴張速度或超預期烏蘇啤酒疆內市場占有率絕對領先，疆外市場為未來重要增量。2020 年烏蘇啤酒整 體銷量約 63 萬噸，疆內疆外銷量各占一半，2021H1 烏蘇啤酒疆外增長 89%。目前烏蘇在新疆省內市占率達到 80%以上，在烏蘇市達到 95%以上，在疆內具有絕對的優(yōu)勢。未 來烏蘇主要的增長點來自于疆外的全國化擴張，烏蘇將重點利用餐飲渠道開拓疆外市場， 目前烏蘇啤酒的餐飲、流通、線上渠道占比分別為 70%、28%、2%左右，餐飲渠道中燒烤場景為重中之重，烏蘇在燒烤場景的消費約占整體餐飲渠道的 70%，火鍋川菜等場景約占餐飲渠道 30%，烏蘇啤酒的餐飲占比顯著高于同業(yè)，燒烤渠道則

43、為烏蘇的重點消費場景。疆外發(fā)展瞄準細分燒烤渠道，契合新疆特色和硬核氣質。烏蘇啤酒將從疆內向疆外的突破口定位為燒烤店，通過覆蓋 30 個城市中 2.6 萬個燒烤店構建了獨特的渠道壁壘， 同時新疆燒烤場景的深入人心、“大口擼串、大口喝酒”的用餐習慣均與烏蘇啤酒的 “硬核”特質相契合。因此，即使目前部分競爭對手采用更高的費用投入等方式進行渠 道封鎖，但是烏蘇憑借強勁品牌力帶來的消費者粘性仍然可以以較低的費用投入吸引渠 道商的進入。烏蘇依托 20 個大城市計劃全國化擴張，多品牌組合跟進，實現(xiàn)“東進”。重慶啤酒 目前在西部的重慶、新疆、云南、寧夏四省的市占率分別為 81%、60%、40%、80%， 具有

44、較為穩(wěn)固的基地市場。2020 年重慶啤酒提出 38 個大城市計劃，2021 年進一步提出 41 個大城市計劃+專屬烏蘇的 20 個大城市計劃，截止 2021 年一季度烏蘇 20 個大城市布 局中已有 14 個大城市達到預期。全國化的擴張主要依托：1）高端化、細分化產(chǎn)品組合： 公司目前形成了“本地強勢品牌+國際高端品牌”的品牌組合，可以針對不同的區(qū)域、 不同的消費場景投放不同的組合；2）渠道開拓：繼續(xù)通過豐富的產(chǎn)品組合、完善分銷 網(wǎng)絡布局，來加速與深化大城市全渠道拓展，開發(fā)空白渠道及銷售網(wǎng)點，并持續(xù)加強經(jīng) 銷商能力建設，推進營運效率和效益。3）產(chǎn)能布局：在嘉士伯資產(chǎn)注入后，公司的產(chǎn) 能分布在西南

45、、西北、華東、華南、華中，基本實現(xiàn)全國覆蓋。烏蘇疆外市場空間廣闊，今年銷量或沖擊 80-100 萬噸，未來有望達 200 萬噸大單品：疆內：1）銷量空間測算：考慮到疆內 2019、2020 年啤酒產(chǎn)量為 53、46 萬噸，我們 假設新疆省未來的啤酒市場容量為 50 萬噸，并認為烏蘇在樂觀、中性、悲觀假設下市占 率分別為 90%、85%、80%，對應銷量分別為 45、42.5、40 萬噸；2）噸價空間測算：參 考公司 2020 年高檔酒、中檔酒的噸價分別為 6929、4050 元/千升以及新疆的消費水平， 假設烏蘇疆內噸價未來介于二者之間，認為烏蘇在樂觀、中性、悲觀假設下疆內噸價分 別為 550

46、0、5250、5000 元/千升；3）銷售額空間測算：基于銷量和噸價空間測算，中性 預測下未來烏蘇疆內銷售額仍有 50%以上空間。疆外：1）銷量空間測算：考慮到疆外主要市場目前已被幾大巨頭瓜分完畢，且烏 蘇全國化市場開拓主要針對空白市場，因此我們特別考慮目前尚無絕對巨頭的省份廣東、 浙江、河南、江西，2020 年這四個省份的總產(chǎn)量為 877 萬噸，我們認為烏蘇在樂觀、中 性、悲觀假設下市占率分別為 10%、12%、14%，另外考慮烏蘇在剩余省份（除新疆） 的樂觀、中性、悲觀假設下市占率分別為 1%、2%、3%，預計烏蘇疆外銷量在樂觀、中 性、悲觀假設下分別為 113、155、197 萬噸/千升；2）噸價空間測算：參考公司 2020 年 高檔酒的噸價分別為 6929 元/千升，并考慮未來消費升級，假設烏蘇疆外在樂觀、中性、 悲觀假設下噸價分別為 8000、7750、7500 元/千升；3）銷售額空間測算：基于銷量和噸 價空間測算，中性預測下未來烏蘇疆外銷售額有 500%以上空間。綜合來看，在中性預測下未來烏蘇全國銷量有望沖擊