LTCM案例分析專(zhuān)題知識(shí)講座

1、LTCM案例分析第1頁(yè)背景資料發(fā)展過(guò)程及結(jié)局啟示與評(píng)價(jià)第2頁(yè)1背景資料第3頁(yè)1長(zhǎng)久資本管理企業(yè)美國(guó)長(zhǎng)久資本管理企業(yè)美國(guó)長(zhǎng)久資本管理企業(yè)（Long-Term Capital Management，簡(jiǎn)稱(chēng)LTCM） 成立于1994年2月，總部設(shè)在離紐約市不遠(yuǎn)格林威治，是一家主要從事定息債務(wù)工具套利活動(dòng)對(duì)沖基金。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)它救助向社會(huì)傳遞了一個(gè)理念大而不倒（too big to fail）。第4頁(yè)2合作人 約翰梅里韋瑟建立了一只即便從現(xiàn)在角度看也堪稱(chēng)夢(mèng)之隊(duì)交易團(tuán)體，除了他自己顯赫經(jīng)歷，創(chuàng)始合作人里有分享1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)羅比特莫頓（Robert Merton）和邁倫斯科爾斯（Myron Schol

2、es），他們創(chuàng)建和改進(jìn)B-S-M模型至今仍是金融市場(chǎng)定價(jià)基礎(chǔ)，大衛(wèi)莫林斯（David W. Mullins Jr.）是美聯(lián)儲(chǔ)前任副主席，另外還有一大批有著豐富業(yè)界經(jīng)驗(yàn)和學(xué)術(shù)背景組員也加入其中，才華橫溢又充滿活力。第5頁(yè)2合作人長(zhǎng)久資本管理企業(yè)合作人John Meriwether原華爾街投行所羅門(mén)副總裁及債券部門(mén)責(zé)任人Robert C. Merton1997年諾貝爾獎(jiǎng)取得者哈佛大學(xué)教授Myron Scholes布萊克-斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型合著者斯坦福大學(xué)教授David W. Mullins Jr.原美聯(lián)儲(chǔ)副主席，曾被視為格林斯潘繼任者Eric Rosenfeld曾服務(wù)于所羅門(mén)弟兄套利部門(mén)原哈佛商

3、學(xué)院教授William Krasker曾服務(wù)于所羅門(mén)弟兄套利部門(mén)原哈佛商學(xué)院教授Gregory Hawkins曾服務(wù)于所羅門(mén)弟兄套利部門(mén)Larry Hilibrand曾服務(wù)于所羅門(mén)弟兄套利部門(mén)James McEntee經(jīng)營(yíng)債券交易Dick Leahy原所羅門(mén)弟兄高管Victor Haghani曾服務(wù)于所羅門(mén)弟兄套利部門(mén)第6頁(yè)3梅里韋瑟梅里韋瑟第7頁(yè)3梅里韋瑟 LTCM靈魂人物是梅里韋瑟（John Meriwether）。他是芝加哥大學(xué)MBA，以后加盟所羅門(mén)弟兄企業(yè)，在20世紀(jì)70年代，就已經(jīng)是債券市場(chǎng)上叱咤風(fēng)云人物。20世紀(jì)60年代中期之前，債券市場(chǎng)上交易單調(diào)而范圍：匯率是固定，利率受到管制，

4、金價(jià)一成不變。但20世紀(jì)60年代之后，債券市場(chǎng)逐步變得愈加刺激。連續(xù)不停通貨膨脹、突然暴發(fā)中東石油危機(jī)打破了過(guò)去墨守常規(guī)。各國(guó)紛紛放松對(duì)利率和匯率管制。各種新型債券和交易工具層出不窮。剛才問(wèn)世計(jì)算機(jī)很快被應(yīng)用到債券投資中。 1977年，他在所羅門(mén)企業(yè)組建了套利部（Arbitrage Group），這就是以后LTCM原型。1983年，他問(wèn)詢(xún)哈佛商學(xué)院助理教授羅森弗德（Eric Rosenfeld），有沒(méi)有數(shù)學(xué)好學(xué)生能夠推薦。羅森弗德恰好在學(xué)校里混得不爽，他直接毛遂自薦了。之后，梅里韋瑟將幾位數(shù)學(xué)天才納入麾下：伊朗裔Victor Haghani、MIT金融經(jīng)濟(jì)學(xué)博士霍金斯（Gregory Hawk

5、ins），MIT博士克拉斯科（William Krasker）。梅里韋瑟招到最聰明、也是最古怪一位天才是Lawrence Hilibrand。 他多出聰明無(wú)處發(fā)泄，干脆在MIT拿了兩個(gè)學(xué)位。第8頁(yè)3梅里韋瑟 在所羅門(mén)企業(yè)內(nèi)部，梅里韋瑟和他這批數(shù)學(xué)小子們是一批與他人格格不入怪胎。他們講話他人都聽(tīng)不懂。他們思緒跟他人都不一樣。一幫二十多歲小伙子，對(duì)企業(yè)里資深交易員毫不尊重、出言不遜。他們發(fā)狂一樣地工作，個(gè)個(gè)嗜賭上癮，什么都賭：賽馬、運(yùn)動(dòng)比賽、政治選舉。當(dāng)他們既不交易，也不賭博時(shí)候，就玩一個(gè)叫“說(shuō)謊者撲克牌”游戲，看對(duì)手能不能猜出自己手中底牌。“痛飲狂歌空度日，飛揚(yáng)跋扈為誰(shuí)雄”。所羅門(mén)弟兄企業(yè)能夠容

6、忍他們唯一原因就是，他們太能盈利了。 假如不是發(fā)生了一件意外事情，梅里韋瑟可能會(huì)一直留在所羅門(mén)弟兄企業(yè)，直到有一天執(zhí)掌大權(quán)。不過(guò)，1992年，一位34歲交易員Paul Mozer在美國(guó)國(guó)債交易中有欺詐行為。做為他主管上司，梅里韋瑟被迫引咎辭職。盡管以后事情逐步平息，但梅里韋瑟在所羅門(mén)弟兄企業(yè)升遷之路徹底被堵死了。這一年，他已經(jīng)45歲了。怎么辦？思來(lái)想去，梅里韋瑟終于決定，干脆把隊(duì)伍拉出來(lái)，自己成立一個(gè)對(duì)沖基金，自己創(chuàng)業(yè)。這就是LTCM由來(lái)。第9頁(yè)2發(fā)展過(guò)程及結(jié)局第10頁(yè)01020304初創(chuàng)階段發(fā)展過(guò)程及結(jié)局發(fā)展階段失敗階段發(fā)展時(shí)間線第11頁(yè)發(fā)展過(guò)程及結(jié)局初創(chuàng)階段發(fā)展階段失敗階段發(fā)展時(shí)間線第12

7、頁(yè)1初創(chuàng)階段1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主默頓第13頁(yè)1初創(chuàng)階段 決定自立門(mén)戶之后，梅里韋瑟意氣風(fēng)發(fā)，捋起袖子要大干一場(chǎng)。他舊部一個(gè)個(gè)跳槽出來(lái)，追隨他到了LTCM，昔日明星團(tuán)體東山再起。他邀請(qǐng)了兩位泰斗級(jí)金融學(xué)大師加盟。一位是哈佛大學(xué)羅伯特默頓（Robert Merton），他是羅森弗德老師，曾在所羅門(mén)弟兄企業(yè)當(dāng)個(gè)顧問(wèn)，對(duì)梅里韋瑟團(tuán)體小子們一向青睞有加。他是LTCM精神導(dǎo)師。另一位是斯科爾斯（Scholes），他是Black-Scholes公式提出者之一。斯科爾斯曾經(jīng)在所羅門(mén)弟兄企業(yè)干過(guò)，和別學(xué)者不一樣，他從小就有企業(yè)家才能，喜歡投資，喜歡攬鉆營(yíng)，他是逃稅漏稅教授。最令人贊嘆是，梅里韋瑟最終竟然

8、把莫林斯（David W Mullins）請(qǐng)出了山。莫林斯是美聯(lián)儲(chǔ)副主席，排起英雄座次，僅在格林斯潘之下。莫林斯是默頓學(xué)生，也在哈佛任教過(guò)，是羅森弗德朋友。莫林斯加盟，不但有利于擴(kuò)大LTCM在海內(nèi)外影響，而且無(wú)形中還幫助洗掉了梅里韋瑟污點(diǎn)：當(dāng)年所羅門(mén)弟兄企業(yè)交易員丑聞事件，正是莫林斯負(fù)責(zé)調(diào)查。第14頁(yè)1初創(chuàng)階段故事另一位主角、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、金融宗師斯科爾斯第15頁(yè)1初創(chuàng)階段 一開(kāi)始，路演不順利。梅里韋瑟胃口太大。他想融資25億美元，普通對(duì)沖基金規(guī)模也就是一兩千萬(wàn)美元。他要價(jià)太高。他要求每年分投資利潤(rùn)25%，收2%資產(chǎn)管理費(fèi)，而按照通例，別對(duì)沖基金只分20%利潤(rùn)，只收1%資產(chǎn)管理費(fèi)。 LT

9、CM還要求他投資者必須鎖定三年。梅里韋瑟團(tuán)體人態(tài)度都很倨傲。他們演示數(shù)學(xué)模型讓很多投資者一頭霧水。LTCM對(duì)自己投資策略三緘其口、諱莫如深，有投資者埋怨：“不知道還認(rèn)為他們是造原子彈”。就連LTCM名字，也很不吸引人，平鋪直敘、單調(diào)枯燥，怎么起來(lái)這么個(gè)乏味名字！ 但過(guò)去戰(zhàn)績(jī)擺在那里。所羅門(mén)弟兄企業(yè)披露財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，梅里韋瑟團(tuán)體對(duì)企業(yè)盈利貢獻(xiàn)最大，在過(guò)去五年，他們每年能賺5000萬(wàn)美元以上。海外機(jī)構(gòu)被說(shuō)服了：香港土地與開(kāi)發(fā)署、新加坡政府投資企業(yè)、臺(tái)灣銀行、曼谷銀行、科威特國(guó)有養(yǎng)老基金，都開(kāi)始掏出錢(qián)來(lái)。日本和歐洲金融機(jī)構(gòu)緊隨其后。就連意大利央行，都向LTCM投資了1000萬(wàn)美元。社會(huì)名流們紛紛解囊

10、：好萊塢巨頭，耐克CEO，麥肯錫合作人都投資了。這批以大學(xué)教授為主團(tuán)體陣容，到了大學(xué)里更輕易受到追捧：圣約翰大學(xué)、耶斯希瓦大學(xué)（Yeshiva University）、匹茲堡大學(xué)等都開(kāi)始投資。 1994年2月底，LTCM開(kāi)始開(kāi)張。他們?nèi)谫Y了12.5億美元，盡管沒(méi)有到達(dá)梅里韋瑟最初宏偉目標(biāo)，但這已經(jīng)是史無(wú)前例了。第16頁(yè)發(fā)展過(guò)程及結(jié)局初創(chuàng)階段發(fā)展階段失敗階段發(fā)展時(shí)間線第17頁(yè)2發(fā)展階段 自創(chuàng)建以來(lái)，LTCM一直保持驕人業(yè)績(jī)，企業(yè)交易策略是市場(chǎng)中性套利即買(mǎi)入被低估有價(jià)證券，賣(mài)出被高估有價(jià)證券。 LTCM將金融市場(chǎng)歷史資料、相關(guān)理論學(xué)術(shù)匯報(bào)及研究資料和市場(chǎng)信息有機(jī)結(jié)合在一起，經(jīng)過(guò)計(jì)算機(jī)進(jìn)行大量數(shù)據(jù)處

11、理，形成一套較為完整電腦數(shù)學(xué)自動(dòng)投資系統(tǒng)模型，建立起龐大債券及衍生產(chǎn)品投資組合，進(jìn)行投資套利活動(dòng)，LTCM憑借這個(gè)優(yōu)勢(shì)，在市場(chǎng)上一路高歌。 1996年，LTCM大量持有意大利、丹麥 、希臘政府債券，而沽空德國(guó)債券，LTCM模型預(yù)測(cè)，伴隨歐元開(kāi)啟上述國(guó)家債券與德國(guó)債券息差將縮減，市場(chǎng)表現(xiàn)與LTMC預(yù)測(cè)驚人一致，LTCM取得巨大收益。第18頁(yè)2發(fā)展階段 （1）四大天王 美國(guó)長(zhǎng)久資本管理企業(yè)創(chuàng)建于1994年，主要活躍于國(guó)際債券和外匯市場(chǎng)，利用私人客戶巨額投資和金融機(jī)構(gòu)大量貸款，專(zhuān)門(mén)從事金融市場(chǎng)炒作。它與量子基金、老虎基金、歐米伽基金一起被稱(chēng)為國(guó)際四大對(duì)沖基金。 （2）輝煌業(yè)績(jī) 在1994-1997年

12、間，LTCM業(yè)績(jī)輝煌驕人。成立之初，資產(chǎn)凈值為12.5億美元，到1997年末，上升為48億美元，凈增加2.84倍。每年投資回報(bào)率分別為：1994年28.5%、1995年42.8%、1996年40.8%、1997年17%。這家對(duì)沖基金總共只有一百多名雇員，不過(guò)麥當(dāng)勞在全世界賣(mài)那么多漢堡包，也沒(méi)有他們賺得多。LTCM賺錢(qián)超出了美林，也超出了迪士尼、施樂(lè)、美國(guó)運(yùn)通、耐克等等明星企業(yè)。1997年，盡管暴發(fā)了東亞金融危機(jī)，LTCM收益率依然到達(dá)了25%。LTCM成立四年來(lái)，每年回報(bào)率平均超出40%。而且，更令人驚嘆是，他們幾乎從無(wú)虧損，沒(méi)有波動(dòng)，這也意味著沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。著名金融學(xué)家夏普疑惑不解地問(wèn)斯科爾斯：

13、“你們風(fēng)險(xiǎn)在哪里？”斯科爾斯也直撓頭：沒(méi)有些人看到風(fēng)險(xiǎn)去哪里了。第19頁(yè)2發(fā)展階段 （3）致富秘笈 長(zhǎng)久資本管理企業(yè)以不一樣市場(chǎng)證券間不合理價(jià)差生滅自然性為基礎(chǔ)，制訂了經(jīng)過(guò)電腦精密計(jì)算，發(fā)覺(jué)不正常市場(chǎng)價(jià)格差，資金杠桿放大，入市圖利投資策略。斯科爾斯和默頓將金融市場(chǎng)歷史交易資料，已經(jīng)有市場(chǎng)理論、學(xué)術(shù)研究匯報(bào)和市場(chǎng)信息有機(jī)結(jié)合在一起，形成了一套較完整電腦數(shù)學(xué)自動(dòng)投資模型。他們利用計(jì)算機(jī)處理大量歷史數(shù)據(jù)，經(jīng)過(guò)連續(xù)而精密計(jì)算得到兩種不一樣金融工具間正常歷史價(jià)格差，然后結(jié)合市場(chǎng)信息分析它們之間最新價(jià)格差。假如二者出現(xiàn)偏差，而且該偏差正在放大，電腦馬上建立起龐大債券和衍生工具組合，大舉套利入市投資；經(jīng)過(guò)市

14、場(chǎng)一段時(shí)間調(diào)整，放大偏差會(huì)自動(dòng)恢復(fù)到正常軌跡上，此時(shí)電腦指令平倉(cāng)離場(chǎng)，獲取偏差差值。 LTCM到底怎么賺這么多錢(qián)？他們關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)力并非創(chuàng)造模型。翻開(kāi)任何一本主流金融學(xué)期刊，都能找到LTCM使用那些模型。LTCM長(zhǎng)項(xiàng)是怎樣利用這些模型。其實(shí)，LTCM投資理念是非常簡(jiǎn)單，簡(jiǎn)單到了令人發(fā)指地步。 不論是默頓，還是斯科爾斯，包含年取得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)法馬，全部這些金融學(xué)大師有一個(gè)共同信念，那就是市場(chǎng)是有效。假如價(jià)格出現(xiàn)了錯(cuò)誤，市場(chǎng)一定會(huì)把它糾正過(guò)來(lái)。跟著市場(chǎng)走，就能賺大把大把錢(qián)。這就是LTCM哲學(xué)。第20頁(yè)2發(fā)展階段 舉個(gè)例子講，LTCM曾經(jīng)發(fā)覺(jué)，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上有一個(gè)奇怪現(xiàn)象。美國(guó)政府經(jīng)常會(huì)發(fā)行30年國(guó)債

15、。這些國(guó)債發(fā)行了六個(gè)月之后，人們會(huì)把它們窖藏起來(lái)，于是，29.5年國(guó)債流動(dòng)性就不足，假如你要賣(mài)29.5年國(guó)債，就不得不多打點(diǎn)折扣。但LTCM發(fā)覺(jué)，這個(gè)折扣也太大了。1993年2月發(fā)30年國(guó)債收益率為7.36%，與此同時(shí)，1992年8月發(fā)行30年國(guó)債收益率只有7.24%，差了12個(gè)基本點(diǎn)。這真是蠢人干蠢事。莫非當(dāng)30年國(guó)債發(fā)出去六個(gè)月之后，美國(guó)政府不還錢(qián)概率就會(huì)提升？LTCM決定賭一把。 問(wèn)題在于，這個(gè)價(jià)差太窄了。就算LTCM猜對(duì)了，這兩個(gè)債券價(jià)差確實(shí)縮小了，比如說(shuō)，縮小了2個(gè)基本點(diǎn)，那意味著每1000美元美國(guó)國(guó)債，只能讓LTCM賺10美元，收益率也就是1%。這哪里叫投資，只能叫撿硬幣。第21頁(yè)

16、2發(fā)展階段 怎么辦？好辦，往上加杠桿。也就是說(shuō)，經(jīng)過(guò)向他人借錢(qián)，把自己賭局做大。LTCM買(mǎi)到了債券，就把這些債券借給華爾街機(jī)構(gòu)，同時(shí)從華爾街拿到現(xiàn)金。拿這些現(xiàn)金，LTCM再找別機(jī)構(gòu)借入債券。LTCM現(xiàn)金交易從賬面上看是完全平衡：做多和做空資金一樣：付出抵押品和收到抵押品一樣。LTCM投資規(guī)模那么大，其中自己錢(qián)卻非常少，簡(jiǎn)直是空手套白狼。 1995年LTCM收益率最高，到達(dá)了59%。不過(guò)，這是因?yàn)樗麄兪悄盟隋X(qián)在玩兒。假如考慮總資產(chǎn)收益率，LTCM這一年業(yè)績(jī)也就是2.45%。這可能還是個(gè)高估數(shù)字，因?yàn)榇罅垦苌方灰讻](méi)有被計(jì)算進(jìn)來(lái)，再考慮到衍生品交易，預(yù)計(jì)LTCM投資收益率也就是1-2%。還有，風(fēng)

17、險(xiǎn)都到哪里去了？ 風(fēng)險(xiǎn)被LTCM數(shù)學(xué)模型掩蓋起來(lái)了。按照默頓他們模型，市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)是一個(gè)隨機(jī)游走，服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。換言之，異常事件極難出現(xiàn)，因?yàn)橐坏┏霈F(xiàn)異常波動(dòng)，市場(chǎng)很快就會(huì)加以糾正，重新回到均衡狀態(tài)。LTCM數(shù)學(xué)小子們不是不害怕風(fēng)險(xiǎn)，他們只是相信風(fēng)險(xiǎn)是能夠準(zhǔn)確計(jì)算出來(lái)。按照他們計(jì)算，LTCM天天虧損最高額不會(huì)超出3500萬(wàn)美元。按照他們模型，像東亞金融危機(jī)這么事情，每100億年都不會(huì)暴發(fā)一次。第22頁(yè)發(fā)展過(guò)程及結(jié)局初創(chuàng)階段發(fā)展階段失敗階段發(fā)展時(shí)間線第23頁(yè)3失敗階段 遺憾是，金融危機(jī)真暴發(fā)了，而且余波蕩漾，很快就傳輸?shù)搅硕砹_斯、巴西等國(guó)家。LTCM原本是只做債券，尤其是美國(guó)債券。伴隨規(guī)模擴(kuò)

18、大，他們緊迫地需要找到新投資機(jī)會(huì)，于是，LTCM開(kāi)始涉足股票投資、吞并與重組投資，同時(shí)也大量地在新興市場(chǎng)投資。東亞金融危機(jī)暴發(fā)之后，別投資者都紛紛往外逃，LTCM卻奮不顧身地沖了進(jìn)去。他們以為這是一個(gè)百年不遇絕好買(mǎi)入機(jī)會(huì)，因?yàn)槭袌?chǎng)很快就會(huì)從驚慌中回過(guò)神，價(jià)差一定會(huì)縮小。 但LTCM這次大錯(cuò)特錯(cuò)了。市場(chǎng)驚魂一直未能平靜，人人都想賣(mài)出有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間價(jià)差越拉越大。LTCM這才發(fā)覺(jué)，自己在每個(gè)市場(chǎng)上都有太多投資，而一夜之間，他們?cè)谌渴袌?chǎng)上都在賠錢(qián)。到了這個(gè)時(shí)候，人們才發(fā)覺(jué)，LTCM數(shù)學(xué)天才們是多么堅(jiān)定地相信自己模型。他們一直以為自己是正確，而市場(chǎng)越錯(cuò)越離譜，于是，他們決定再多

19、一點(diǎn)耐心，讓市場(chǎng)能終有一天幡然醒悟。 該有多么大風(fēng)浪，才能讓LTCM自己醒悟過(guò)來(lái)呢？第24頁(yè)3失敗階段 1998年8月，俄羅斯違約了。進(jìn)入1998年之后，來(lái)自俄羅斯消息越來(lái)越糟糕。外資大量流出、俄羅斯外匯貯備幾乎干涸、石油價(jià)格暴跌了33%。莫斯科股票市場(chǎng)8個(gè)月內(nèi)跌了75%，短期利率飆升至200%。就在人心惶惶時(shí)候，俄羅斯杜馬拒絕了IMF提出改革方案，然后，杜馬放假了，包含葉時(shí)任總統(tǒng)利欽在內(nèi)，全部高官都去度假了。8月17日，俄羅斯突然發(fā)表申明，他們不會(huì)考慮償還外國(guó)債務(wù)，盧布馬上就會(huì)貶值。更叫人佩服是，俄羅斯還宣告，就連原來(lái)借大家折合135億美元內(nèi)債，他們也沒(méi)有意思還錢(qián)了。這真叫金融市場(chǎng)大開(kāi)眼界！

20、 LTCM模型能預(yù)測(cè)出俄羅斯這種結(jié)局嗎？LTCM模型能預(yù)測(cè)出一旦出現(xiàn)危機(jī)，幾乎全部市場(chǎng)都可能同時(shí)崩盤(pán)嗎？面對(duì)金融市場(chǎng)上旗靡轍亂潰敗，LTCM才發(fā)覺(jué)，自己天天都在大出血一樣地賠錢(qián)。他們模型不是預(yù)測(cè)，天天虧損不會(huì)超出3500萬(wàn)美元嗎？就在8月一個(gè)星期五，LTCM就虧損了5.53億美元，相當(dāng)于其資本金15%。第25頁(yè)3失敗階段 這時(shí)候，LTCM才慌了神。他們知道自己已經(jīng)到了破產(chǎn)邊緣，每過(guò)一天，就離死亡線更近一尺。梅里韋瑟找到了巴菲特、索羅斯，也找過(guò)雷曼弟兄、美林、UBS，但沒(méi)有些人肯出手相助。別金融機(jī)構(gòu)本身都難保，哪里還顧得上拉弟兄一把。到了需要借錢(qián)時(shí)候，你才能知道，華爾街是一個(gè)多么冷酷地方。 短短

21、150天，LTCM資產(chǎn)凈者就下降了90%，僅余5億美元。從來(lái)沒(méi)有些人這么快速地賠過(guò)這么多錢(qián)。無(wú)奈之下，梅里韋瑟只好向美聯(lián)儲(chǔ)求援。1998年9月23日，美聯(lián)儲(chǔ)破天荒地召集了各大金融機(jī)構(gòu)頭目，共同救助LTCM。到紐約美聯(lián)儲(chǔ)辦公室開(kāi)會(huì)大佬們太多，房間里皮椅子都不夠坐了，這些顯赫大人物們只好坐在折疊椅上。救助LTCM，其實(shí)也是要救助他們自己。有55家銀行向LTCM貸款，LTCM總資產(chǎn)有1000億美元，但其交易額高達(dá)1萬(wàn)億美元！假如LTCM破產(chǎn)，房間里金融機(jī)構(gòu)自己也難逃干系。第26頁(yè)3失敗階段 這時(shí)候，LTCM才慌了神。他們知道自己已經(jīng)到了破產(chǎn)邊緣，每過(guò)一天，就離死亡線更近一尺。梅里韋瑟找到了巴菲特、索

22、羅斯，也找過(guò)雷曼弟兄、美林、UBS，但沒(méi)有些人肯出手相助。別金融機(jī)構(gòu)本身都難保，哪里還顧得上拉弟兄一把。到了需要借錢(qián)時(shí)候，你才能知道，華爾街是一個(gè)多么冷酷地方。 短短150天，LTCM資產(chǎn)凈者就下降了90%，僅余5億美元。從來(lái)沒(méi)有些人這么快速地賠過(guò)這么多錢(qián)。無(wú)奈之下，梅里韋瑟只好向美聯(lián)儲(chǔ)求援。1998年9月23日，美聯(lián)儲(chǔ)破天荒地召集了各大金融機(jī)構(gòu)頭目，共同救助LTCM。到紐約美聯(lián)儲(chǔ)辦公室開(kāi)會(huì)大佬們太多，房間里皮椅子都不夠坐了，這些顯赫大人物們只好坐在折疊椅上。救助LTCM，其實(shí)也是要救助他們自己。有55家銀行向LTCM貸款，LTCM總資產(chǎn)有1000億美元，但其交易額高達(dá)1萬(wàn)億美元！假如LTCM

23、破產(chǎn)，房間里金融機(jī)構(gòu)自己也難逃干系。第27頁(yè)發(fā)展過(guò)程及結(jié)局初創(chuàng)階段發(fā)展階段失敗階段發(fā)展時(shí)間線第28頁(yè)4發(fā)展時(shí)間線19世紀(jì)80年代John Meriwether在所羅門(mén)企業(yè)成立債券套利業(yè)務(wù)部門(mén)，贏利頗豐。1991年，因?yàn)橐黄鸾灰壮舐?，John被迫離開(kāi)所羅門(mén)。1993，他招募之前同事一起成立長(zhǎng)久資本投資企業(yè)。1994年2月24日，LTCM正式開(kāi)始交易。當(dāng)年取得28.5%收益率。1995年，LTCM收益率為43%。1996年初，LTCM擁有1400億資產(chǎn)，是最大共同基金2.5倍，只有25個(gè)交易員。當(dāng)年收益率41%。1997年，Myron Scholes和Robert C. Merton取得諾貝爾經(jīng)濟(jì)

24、學(xué)獎(jiǎng)。當(dāng)年基金收益率17%，年末資產(chǎn)凈值高達(dá)48億美元。LTCM聲望一時(shí)無(wú)基金可及。1998年初，企業(yè)合作人強(qiáng)迫部分外部資金撤出基金，并追加了合作人份額。此時(shí)合作人資金高達(dá)19億美元，占比超出30%。1998年上六個(gè)月，虧損14%。第29頁(yè)4發(fā)展時(shí)間線1998年9月初，資本金從年初48億美元掉落到23億，縮水超出二分之一。9月23日，高盛聯(lián)合AIG、巴菲特出價(jià)2.5億美金購(gòu)置LTCM全部資產(chǎn)，并承諾注資40億美金。巴菲特給了一個(gè)小時(shí)響應(yīng)時(shí)間。當(dāng)日下午，14家銀行在紐約美聯(lián)儲(chǔ)組織下，提出救助協(xié)議，注資36.25億接收LTCM 90%權(quán)益以及控制權(quán)。銀團(tuán)組員包含（相當(dāng)于當(dāng)初華爾街上銀行座次表）：3

25、億美金： Bankers Trust, Barclays, Chase, Credit Suisse First Boston, Deutsche Bank, Goldman Sachs, Merrill Lynch, J.P.Morgan, Morgan Stanley, Salomon Smith Barney, UBS1.25億美金： Socit Gnrale1億美金： Lehman Brothers, Paribas9月25日，資本金只剩下4億美金。此時(shí)還有超出1000億美金資產(chǎn)，財(cái)務(wù)杠桿超出250倍。另外有超出1萬(wàn)億美元票面價(jià)值衍生品合約。LTCM合作人別無(wú)選擇，被迫接收協(xié)議。9月2

26、8日，救助交易達(dá)成。LTCM合作人喪失控制權(quán)，大部分人血本無(wú)歸，一些人更是負(fù)債累累。接下來(lái)一年里，LTCM已無(wú)實(shí)質(zhì)性交易，只是將原有資產(chǎn)和負(fù)債逐步變現(xiàn)。但得益于市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，14家銀行順利取回救助款，外加大約10%收益。第30頁(yè)4發(fā)展時(shí)間線長(zhǎng)久資本管理基金凈值走勢(shì)圖 LTCM同一幫人在LTCM清算之后，又募集了2.5億美元，成立了一對(duì)沖基金JWM Paterner?；鸩扇∨cLTCM一樣策略，但財(cái)務(wù)杠桿只有15倍左右。金融危機(jī)中，該對(duì)沖基金虧損44%后關(guān)門(mén)。這顯示該類(lèi)策略存在巨大風(fēng)險(xiǎn)。第31頁(yè)3啟示與評(píng)價(jià)第32頁(yè)啟示與評(píng)價(jià)LTCM萬(wàn)萬(wàn)沒(méi)有料到，俄羅斯金融風(fēng)暴引發(fā)了全球金融動(dòng)蕩，結(jié)果它所沽空德國(guó)債券

27、價(jià)格上漲，它所做多意大利債券等證券價(jià)格下跌，它所期望正相關(guān)變?yōu)樨?fù)相關(guān)，結(jié)果兩頭虧損。它電腦自動(dòng)投資系統(tǒng)面對(duì)這種原本忽略不計(jì)小概率事件，錯(cuò)誤地不停放大金融衍生產(chǎn)品運(yùn)作規(guī)模。LTCM利用投資者那兒籌來(lái) 22億美元作資本抵押，買(mǎi)入價(jià)值3250億美元證券，杠桿比率高達(dá)60倍。由此造成該企業(yè)巨額虧損。它從5月俄羅斯金融風(fēng)暴到9月全方面潰敗，短短150天資產(chǎn)凈值下降90%，出現(xiàn)43億美元巨額虧損，僅余5億美元，已走到破產(chǎn)邊緣。第33頁(yè)1啟示投機(jī)市場(chǎng)中不存在百戰(zhàn)百勝法寶，任何分析方法與操作系統(tǒng)都有缺點(diǎn)與誤區(qū)。美國(guó)長(zhǎng)久資本管理企業(yè)故事是最新最有說(shuō)服力證據(jù)。投機(jī)市場(chǎng)中不可能出現(xiàn)神圣，任何人都會(huì)犯錯(cuò)誤。長(zhǎng)久資本管

28、理企業(yè)，擁有世界上第一流債券運(yùn)作高手梅里韋瑟和羅森菲爾德，擁有世界上第一流科研天才默頓和舒爾茨，擁有國(guó)際上第一流公關(guān)融資人才莫里斯。不過(guò)這個(gè)夢(mèng)幻組合中每個(gè)人物都應(yīng)對(duì)LTCM重挫負(fù)有責(zé)任。所以，我們股民不應(yīng)迷信任何人，要有獨(dú)立思索能力。第34頁(yè)1啟示投機(jī)市場(chǎng)中不存在致勝法寶，任何分析方法與操作系統(tǒng)都有缺點(diǎn)與誤區(qū)。LTCM曾經(jīng)認(rèn)為自己掌握了致富秘笈，在國(guó)際金融市場(chǎng)上連連得手，自信滿滿。可是偏偏出現(xiàn)了他們所忽略小概率事件，使其造成巨額虧損已近破產(chǎn)。所以，我們股民利用任何方法或工具在證券市場(chǎng)上進(jìn)行運(yùn)作時(shí)，必須認(rèn)識(shí)到它們有時(shí)會(huì)犯錯(cuò)，會(huì)使你錯(cuò)失一些機(jī)會(huì)。假如它們犯錯(cuò)只是小概率事件，正確是大約率事件（比如大于60%），而且比較適合你個(gè)性，你就堅(jiān)持使用它