宏觀專題-本輪牛市的五大宏觀背景及其演變趨勢(shì)

1、一、年初以來(lái)的市場(chǎng)偏牛表現(xiàn)背后有五個(gè)宏觀背景年初以來(lái)的市場(chǎng)偏牛表現(xiàn)背后有五個(gè)宏觀背景。從2019年開(kāi)年至4月19日，上證指數(shù)上漲幅度約為32%，中小板、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲分別為40%和39%。按國(guó)際通行的技術(shù)性牛市標(biāo)準(zhǔn)，低點(diǎn)上行20%可以符合牛市界定，本輪算是一輪比較典型的牛市。這輪牛市從何而來(lái)？從宏觀角度，我們認(rèn)為存在五個(gè)背景線索。背景一：美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期觸頂，新興市場(chǎng)資產(chǎn)進(jìn)入“舒適區(qū)”2018年四季度起，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)施放緊縮周期觸頂信號(hào)；2019年一季度以來(lái)這一預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化。我們?cè)谀甓葓?bào)告峰回，路轉(zhuǎn)中曾指出，美國(guó)加息周期提前緩和， 2019年中美名義增長(zhǎng)周期將從背離轉(zhuǎn)為合攏；在前期報(bào)告美經(jīng)濟(jì)將令

2、新興市場(chǎng)進(jìn)入“舒適區(qū)”中我們進(jìn)一步指出，美國(guó)緊縮周期觸頂帶來(lái)新興市場(chǎng)資產(chǎn)解除緊箍咒，進(jìn)入“舒適區(qū)”。以巴西Ibovespa指數(shù)為例，年初以來(lái)也表現(xiàn)上佳，約上漲15%。美國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)數(shù)據(jù)是一個(gè)很好的標(biāo)尺，我們可以看到，在加息周期臨近觸頂?shù)臅r(shí)候，國(guó)際資本凈流入美國(guó)的速度快速下降；至2018年底變?yōu)閮袅鞒觥D1：隨著加息周期觸頂，國(guó)際資本從流入美國(guó)轉(zhuǎn)為流出美國(guó)美國(guó)國(guó)際資本流動(dòng):3月中心移動(dòng)平均百萬(wàn)美元美國(guó):聯(lián)邦基金利率%（右）200000150000100000500000-50000-100000-1500003.002.502.001.501.000.502009-012009-062009-

3、112010-042010-092011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-010.00數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，背景二：中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)韌性，經(jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)從名義GDP來(lái)看，一季度仍處于經(jīng)濟(jì)回落期；但實(shí)際GDP持平于上季度的表現(xiàn)超出去年底市場(chǎng)一致預(yù)期。經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出明顯的韌性特征。我們判斷這一韌性主要來(lái)源于幾個(gè)原因：房地產(chǎn)施工端修復(fù)導(dǎo)致建筑業(yè)整體偏強(qiáng)。一季度建筑業(yè)實(shí)際GDP增速是

4、2017年 以來(lái)最高，比去年同期高了0.8個(gè)點(diǎn)，顯然對(duì)于同期GDP貢獻(xiàn)較大。在前期報(bào)告2019，經(jīng)濟(jì)韌性從何而來(lái)中，我們提供了一個(gè)解釋視角：2018年房地產(chǎn)新開(kāi)工較高，而施工端滯后；逆周期政策出臺(tái)之后，房地產(chǎn)周期相當(dāng)于從棚改貨幣化過(guò)渡到貨幣政策穩(wěn)增長(zhǎng)，從經(jīng)驗(yàn)規(guī)律看施工與資金可得性關(guān)聯(lián)較大，而房地產(chǎn)施工端韌性超預(yù)期可能是微觀數(shù)據(jù)韌性的原因之一。一季度房地產(chǎn)施工表現(xiàn)強(qiáng)勁，增速?gòu)?-2月的6.8%進(jìn)一步上升至8.2%。一季度水泥產(chǎn)量增速為9.4%，其中3月為22.2%。亦可驗(yàn)證建筑業(yè)部門(mén)的活躍。財(cái)政支出前移推動(dòng)基建項(xiàng)目啟動(dòng)。一季度財(cái)政支出進(jìn)度是近年最快（見(jiàn)我們報(bào)告財(cái)政支出節(jié)奏前移加大經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)概率）；

5、與基建項(xiàng)目相關(guān)的財(cái)政支出類別合計(jì)增速為25.8%。其中交通運(yùn)輸支出同比增長(zhǎng)47%，城鄉(xiāng)社區(qū)支出增長(zhǎng)23%，農(nóng)林水支出28.6%。財(cái)政投放和基建啟動(dòng)對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)期有明顯帶動(dòng)。穩(wěn)增長(zhǎng)和減稅降費(fèi)導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期好轉(zhuǎn)。政治局會(huì)議指出一季度“市場(chǎng)信心明顯 提升”。我們從PMI生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期、BCI企業(yè)銷售前瞻指數(shù)等預(yù)期指標(biāo)的變化中可以看到這一過(guò)程。圖2：房地產(chǎn)施工面積的回升與水泥用量的上升（%）圖3：建筑業(yè)對(duì)一季度GDP貢獻(xiàn)明顯（%）9.008.007.006.005.004.003.002.00房屋施工面積:累計(jì)同比產(chǎn)量:水泥:當(dāng)月同比（右）25.0020.0015.0010.005.000.

6、00-5.00-10.007.006.005.004.003.002.00GDP:不變價(jià):建筑業(yè):當(dāng)季同比GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比（右）6.906.806.706.606.506.401.00 -15.001.006.302017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-030.00-20.000.006.206.10數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，圖4：今年財(cái)政支出節(jié)奏進(jìn)一步前移圖5：年初以來(lái)，企業(yè)預(yù)期指數(shù)明顯改善100%90%80%70%60%50%40%

7、30%20%10%0%財(cái)政支出序時(shí)進(jìn)度（對(duì)年初預(yù)算數(shù)）19% 20% 20% 19% 21% 23% 24% 25%1211109876542012201420162018PMI:生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期上證指數(shù)（右）6260585654522017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-0450360034003200300028002600240022002000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，背景三：貨幣環(huán)境偏寬，信用條件修復(fù)一季度新增社融增速?gòu)?/p>

8、去年全年的-14%恢復(fù)至39%，社融存量增速?gòu)娜ツ甑椎?.8% 恢復(fù)至10.7%。從銀行質(zhì)押式回購(gòu)利率7天的走勢(shì)來(lái)看，年初至3月中旬一直在偏低位，比較符合流動(dòng)性“合理充?！钡臓顟B(tài)。企業(yè)尤其是中小企業(yè)信用條件也已有顯著性修復(fù)，民企信用利差逐步下行。圖6：1-3月流動(dòng)性一直在比較市場(chǎng)合意的狀態(tài)（%）圖7：年初以來(lái)，信用利差逐步下行3.603.403.203.002.802.602.402.202.00銀行間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率:7天:2期移動(dòng)平均400350300250200150100502010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-1

9、22013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-030信用利差：民營(yíng)企業(yè)信用利差：全體產(chǎn)業(yè)債BP數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，背景四：資本市場(chǎng)戰(zhàn)略定位的確認(rèn)2018年10月，國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)第十次專題會(huì)議指出 “發(fā)揮好資本市場(chǎng)樞紐功能。資本市場(chǎng)關(guān)聯(lián)度高，對(duì)市場(chǎng)預(yù)期影響大，資本市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)金融、穩(wěn)預(yù)期發(fā)揮著關(guān)鍵作用。要堅(jiān)持市場(chǎng)化取向，加快完善資本市場(chǎng)基本制度。前期已經(jīng)研究確定的政策要盡快推出，要深入研究有利于資本市場(chǎng)

10、長(zhǎng)期健康發(fā)展的重大改革舉措”。2018年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出“資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，要通過(guò)深化改革，打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)，提高上市公司質(zhì)量，完善交易制度，引導(dǎo)更多中長(zhǎng)期資金進(jìn)入，推動(dòng)在上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制盡快落地?！?019年4月的政治局會(huì)議進(jìn)一步指出“要以關(guān)鍵制度創(chuàng)新促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展，科創(chuàng)板要真正落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊(cè)制。”以上一系列定調(diào)包含了幾點(diǎn)：一是明確資本市場(chǎng)的戰(zhàn)略地位，“樞紐功能”、“對(duì)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)金融、穩(wěn)預(yù)期發(fā)揮著關(guān)鍵作用”、“牽一發(fā)而動(dòng)全身”；二是明確發(fā)展目標(biāo)，“打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、

11、有韌性的資本市場(chǎng)”；三是明確市場(chǎng)化導(dǎo)向和制度建設(shè)，“要堅(jiān)持市場(chǎng)化取向，加快完善資本市場(chǎng)基本制度”、“以關(guān)鍵制度創(chuàng)新促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展，科創(chuàng)板要真正落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊(cè)制”。這對(duì)于資本市場(chǎng)發(fā)展影響深遠(yuǎn)，對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格來(lái)說(shuō)，這對(duì)應(yīng)了一輪制度紅利。背景五：中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系磋商的進(jìn)展從2018年2月起，中美之間進(jìn)行了9輪經(jīng)貿(mào)磋商。其中前四輪是在2018年2月至8月、后五輪是2019年1月至4月陸續(xù)開(kāi)展。2019年2月的第六輪經(jīng)貿(mào)磋商中，中美“在技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅壁壘、服務(wù)業(yè)、農(nóng)業(yè)以及匯率等方面的具體問(wèn)題上取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展”。2019年4月的第九輪經(jīng)貿(mào)磋商中，“雙方討論了技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知

12、 識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅措施、服務(wù)業(yè)、農(nóng)業(yè)、貿(mào)易平衡、實(shí)施機(jī)制等協(xié)議文本，取得 新的進(jìn)展。雙方?jīng)Q定就遺留的問(wèn)題通過(guò)各種有效方式進(jìn)一步磋商”。根據(jù)世界銀行公布數(shù)據(jù)，2017年中國(guó)和美國(guó)GDP占全世界比重分別為15%和24%， 對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率分別為27%和16%。中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)具有舉足輕重的重要性。在中美經(jīng)貿(mào)磋商年初以來(lái)的積極信號(hào)之下，市場(chǎng)對(duì)2018年基于外部增長(zhǎng)環(huán)境不確定性所帶來(lái)的折價(jià)進(jìn)行修正。表 1：中美經(jīng)貿(mào)高級(jí)別磋商情況第一輪2018 年 2 月 27 日至 3 月 3 日 HYPERLINK /item/%E5%8D%8E%E7%9B%9B%E9%A1%BF/107783

13、26 華盛頓第二輪2018 年 5 月 3 日至 4 日北京第三輪2018 年 6 月 2 日至 3 日 HYPERLINK /item/%E5%8C%97%E4%BA%AC/128981 北京第四輪2018 年 8 月 22 日至 23 日 HYPERLINK /item/%E5%8D%8E%E7%9B%9B%E9%A1%BF/10778326 華盛頓第五輪2019 年 1 月 30 日至 31 日 HYPERLINK /item/%E5%8D%8E%E7%9B%9B%E9%A1%BF/10778326 華盛頓第六輪2019 年 2 月 14 日至 15 日北京第七輪2019 年 2 月 2

14、1 日至 22 日 HYPERLINK /item/%E5%8D%8E%E7%9B%9B%E9%A1%BF/10778326 華盛頓雙方進(jìn)一步落實(shí)兩國(guó)元首阿根廷會(huì)晤達(dá)成的重要共識(shí)，圍繞協(xié)議文本開(kāi)展談判，在技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅壁壘、服務(wù)業(yè)、農(nóng)業(yè)以及匯率等方面的具體問(wèn)題上取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。在此基礎(chǔ)上，雙方將按照兩國(guó)元首指示做好下一步工作。第八輪2019 年 3 月 28 日至 29 日北京雙方討論了協(xié)議有關(guān)文本，并取得新的進(jìn)展。第九輪2019 年 4 月 3 日至 5 日 HYPERLINK /item/%E5%8D%8E%E7%9B%9B%E9%A1%BF/10778326 華盛頓雙方討

15、論了技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅措施、服務(wù)業(yè)、農(nóng)業(yè)、貿(mào)易平衡、實(shí)施機(jī)制等協(xié)議文本，取得新的進(jìn)展。雙方?jīng)Q定就遺留的問(wèn)題通過(guò)各種有效方式進(jìn)一步磋商。數(shù)據(jù)來(lái)源：新華社，二、站在現(xiàn)階段看五個(gè)宏觀線索的邊際變化一）資本流動(dòng)：中期仍會(huì)伴隨美國(guó)降息周期，但短期可能反映比較充分我們先從中期視角著手。從歷史數(shù)據(jù)看，2001年前后一輪美聯(lián)儲(chǔ)降息周期并沒(méi)有引起國(guó)際資本流動(dòng)的顯著異動(dòng)。2008年前后那輪則比較典型，在美國(guó)加息周期后期就出現(xiàn)了預(yù)期先行，資本凈流入美國(guó)的規(guī)模開(kāi)始顯著減少；降息周期開(kāi)始后一度有流向上的雙向波動(dòng)，但整體來(lái)看，資本流入減少或流出美國(guó)的過(guò)程一直持續(xù)至降息周期末端。本輪節(jié)奏極為類似，自2018年年

16、中開(kāi)始，國(guó)際資本凈流入美國(guó)市場(chǎng)開(kāi)始減少；至年底變?yōu)閮袅鞒觥Ｄ壳爸皇敲缆?lián)儲(chǔ)停止加息和縮表，一旦降息周期開(kāi)啟，則國(guó)際資本流動(dòng)仍處于從美國(guó)流向非美區(qū)域的時(shí)段。換句話說(shuō)，中期關(guān)于國(guó)際資本流動(dòng)和新興市場(chǎng)“舒適區(qū)”的邏輯依然成立。從短期來(lái)看，則稍有不同：這輪國(guó)際資本流入減少/流出美國(guó)的周期從去年年中開(kāi)始， 提前反映了去年三季度初美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的邊際變化和貨幣政策松動(dòng)信號(hào)的出現(xiàn)； 凈流出在今年初達(dá)到最大，反映了對(duì)3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議進(jìn)一步確定緊縮政策結(jié)束框架的預(yù)期，以及中國(guó)等新興經(jīng)濟(jì)體逆周期政策布局、經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善的預(yù)期。在未來(lái) 的幾個(gè)季度內(nèi)，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)確認(rèn)出現(xiàn)衰退之前，資本流動(dòng)可能會(huì)隨基本面進(jìn)入徘徊 期，不排

17、除期間會(huì)有流出收斂或者階段性凈流入。圖8：隨著加息周期觸頂，國(guó)際資本從流入美國(guó)轉(zhuǎn)為流出美國(guó)200000150000100000500000-50000-100000-150000美國(guó)國(guó)際資本流動(dòng):3月中心移動(dòng)平均百萬(wàn)美元美國(guó):聯(lián)邦基金利率%（右）76543211998-101999-092000-082001-072002-062003-052004-042005-032006-022007-012007-122008-112009-102010-092011-082012-072013-062014-052015-042016-032017-022018-012018-120數(shù)據(jù)來(lái)源：Win

18、d，二）中國(guó)經(jīng)濟(jì)：處地產(chǎn)銷售周期低位和基建發(fā)力初期，短期風(fēng)險(xiǎn)不大，將從“衰退后期”過(guò)渡至“復(fù)蘇前期”一季度經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出明顯韌性：1）實(shí)際GDP持平于上一季度的6.4%；2）工業(yè)增加值為6.5%，高于上一季度；3）消費(fèi)名義增速好于上一季度。但經(jīng)濟(jì)狀況顯然遠(yuǎn)遠(yuǎn)算不上“過(guò)熱”，4-5月部分?jǐn)?shù)據(jù)可能會(huì)有回踩：1）名義GDP 下行較快，比上一季度下了1.3個(gè)點(diǎn)；2）用電量增速只有5.5%，低于上一季度，3月單月工業(yè)增加值很大程度上由于春節(jié)錯(cuò)位因素貢獻(xiàn)；3）出口季度增速只有1.4%， 低于上季度的3.9%，目前還沒(méi)有確認(rèn)見(jiàn)底；4）房地產(chǎn)銷售面積增速處于負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，進(jìn)一步低于上一季度；5）汽車零售剛從底部回升

19、；6）基建投資初步修復(fù)但仍不到3%，制造業(yè)投資仍在下行。而且，3月數(shù)據(jù)偏高包含基數(shù)、季節(jié)性等多重因素影響，出口、工業(yè)增加值等4-5月仍有較大概率會(huì)有回踩。我們認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)仍是比較典型的“衰退后期”。那么經(jīng)濟(jì)有沒(méi)有“二次探底”的風(fēng)險(xiǎn)？我們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)不大。首先，地產(chǎn)處于一輪銷售周期底部區(qū)域附近；施工端亦呈現(xiàn)韌性特征。從經(jīng)驗(yàn)上來(lái)看，地產(chǎn)銷售周期一般持平于M1周期；略滯后于按揭貸款利率，少有例外。從3月數(shù)據(jù)來(lái)看，房地產(chǎn)價(jià)格端的信號(hào)也已經(jīng)出現(xiàn)，包括三線城市（35個(gè)三線城市新建商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比上漲0.7%，二手房?jī)r(jià)格環(huán)比上漲0.5%，漲幅均擴(kuò)大0.3個(gè)點(diǎn)）。去年大量新開(kāi)工疊加今年的資金面好轉(zhuǎn)，施工端目前

20、仍處于韌性過(guò)程中。其次，一季度基建類財(cái)政支出增速較高，目前仍在立項(xiàng)和開(kāi)工階段，尚沒(méi)有形成“完成額”，后續(xù)有較大概率繼續(xù)推動(dòng)基建投資增速的上升。再次，出口、地產(chǎn)新開(kāi)工等兩個(gè)主要的經(jīng)濟(jì)拖累項(xiàng)已初步完成中樞的下移，二三季度可能會(huì)低位徘徊，但繼續(xù)大幅下行的概率較小。汽車零售端也已度過(guò)最差的階段。后續(xù)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)從“衰退后期”向“復(fù)蘇前期”過(guò)渡。主要過(guò)程將會(huì)包括基建投資的繼續(xù)回升，制造業(yè)投資的觸底，地產(chǎn)銷售周期的觸底回升，汽車零售的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。圖9：房地產(chǎn)銷售周期處于經(jīng)驗(yàn)底部而非頂部區(qū)域（%）房地產(chǎn)銷售增速M(fèi)1同比60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00

21、2006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-03-30.00數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，三）貨幣條件：政策尚未進(jìn)入“收”的時(shí)段，但“二階拐點(diǎn)”或已出現(xiàn)，流動(dòng)性最寬松時(shí)段已過(guò)一季度貨幣環(huán)境較為寬松。由于一季度主要任務(wù)是穩(wěn)增長(zhǎng)，貨幣環(huán)境整體來(lái)看較為寬松：1）新增社融增速?gòu)娜ツ耆甑?14%恢復(fù)至

22、39%，社融存量增速?gòu)娜ツ甑椎?.8%恢復(fù)至10.7%；2）貨幣市場(chǎng)利率在相對(duì)低位；3）民企信用條件明顯改善。目前宏觀環(huán)境有一些微妙變化：第一，由于去年下半年政策出臺(tái)比較及時(shí)，經(jīng)濟(jì)開(kāi)局“總體平穩(wěn)，好于預(yù)期”。雖然數(shù)據(jù)整體好壞參半，但下行風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)較小。第二，通脹中樞在抬升趨勢(shì)中。由于供給端沖擊，豬肉價(jià)格年內(nèi)上行預(yù)期較強(qiáng)。按豬肉在CPI中的權(quán)重，如果我們假設(shè)豬肉上升50%，則對(duì)CPI影響可能就要有1.25個(gè)點(diǎn)左右。而通脹的另一驅(qū)動(dòng)因素原油價(jià)格也在不斷上行，IPE布油價(jià)格已經(jīng)從2018 年12月的月均57.8美元，上行至2019年4月月均的70.7美元。第三，房地產(chǎn)價(jià)格有一定抬頭跡象。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示

23、，3月一二三線城市新建商品住宅銷售價(jià)格同比漲幅均較上月有所上升。35個(gè)三線城市漲幅明顯。政策尚未進(jìn)入“收”的時(shí)段，但“二階拐點(diǎn)”或已出現(xiàn)，流動(dòng)性最寬松時(shí)段已過(guò) 從4月政治局會(huì)議精神看，它將“總體平穩(wěn)”和“下行壓力”并提。這意味著財(cái)政貨幣政策基本方向沒(méi)有變，即“積極的財(cái)政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”，但可能已進(jìn)入前期政策效果的觀察期。在這一期間，政策一則強(qiáng)調(diào)了“保持定力”；二則強(qiáng)調(diào)了“以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的辦法穩(wěn)需求”；三則強(qiáng)調(diào)了以深層次對(duì)外開(kāi)放促改革；四則強(qiáng)調(diào)了“房住不炒”，即在這一階段更注重供給端手段（降成本、補(bǔ)短板）和改革，逆周期政策應(yīng)該不會(huì)再繼續(xù)加碼。流動(dòng)性最寬松的時(shí)段或已度過(guò)。四）資本市場(chǎng)仍有內(nèi)外紅利可以期待；二季度改革開(kāi)放節(jié)奏亦可能加快4月政治局會(huì)議進(jìn)一步指出“要以關(guān)鍵制度創(chuàng)新促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展，科創(chuàng)板要真正落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊(cè)制”，“關(guān)鍵制度創(chuàng)新”后續(xù)值得期待。3月初，MSCI曾公布將逐步增加中國(guó)A股在MSCI指數(shù)中的權(quán)重。資本市場(chǎng)的制度化和國(guó)際化將帶來(lái)制度紅利，并有利于引導(dǎo)A股價(jià)值投資取向的形成。此外，政治局會(huì)議明確指出“要通過(guò)改革開(kāi)放和結(jié)構(gòu)調(diào)整的新進(jìn)展鞏固經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定大局”，“要以高水平對(duì)外開(kāi)放促進(jìn)深層次改革，擴(kuò)大外資市場(chǎng)準(zhǔn)入，落實(shí)國(guó)民待遇”，即一季度通過(guò)逆周期政策穩(wěn)