家用電器行業(yè)跟蹤分析：底部已現(xiàn)期待改善

1、重點公司估值和財務分析表最新最近合理價值EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)股票簡稱股票代碼貨幣評級收盤價報告日期（元/股）2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E美的集團000333.SZ人民幣52.782019/8/30買入64.793.413.7515.4614.0711.519.7424.1723.34格力電器000651.SZ人民幣55.502019/8/30買入61.224.715.2711.6610.416.305.2226.0324.80海爾智家600690.SH人民幣15.912019/8/30買入20.001.2

2、51.3712.7511.598.446.3417.0615.80蘇泊爾002032.SZ人民幣72.282019/8/29買入78.402.352.7030.8226.8023.8920.7527.0226.08九陽股份002242.SZ人民幣22.072019/8/15買入27.001.081.2320.4317.8719.1716.7721.0623.20數(shù)據(jù)來源：Wind、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心備注：表中估值指標按照最新收盤價計算目錄索引投資建議62019Q2 收入增速企穩(wěn)，盈利能力提升，白電最為穩(wěn)健7白電：龍頭出色表現(xiàn)帶動收入業(yè)績增速邊際向好11黑電：需求回落主業(yè)收入普遍下滑，競爭格局

3、抑制板塊盈利能力14廚電：板塊景氣隨地產(chǎn)筑底，期待后續(xù)改善16小家電：內銷羸弱影響板塊業(yè)績增速，廚房小家電龍頭表現(xiàn)具備穩(wěn)健性19上游零部件：受下游需求影響收入增長乏力21圖表索引圖 1：家電行業(yè)各板塊營業(yè)總收入年度 YoY9圖 2：家電行業(yè)各板塊營業(yè)總收入季度 YoY9圖 3：家電行業(yè)各板塊歸屬凈利潤半年度 YoY（剔除異常公司后）10圖 4：家電行業(yè)各板塊歸屬凈利潤季度 YoY（剔除異常公司后）10圖 5：家電行業(yè)各板塊年度毛利率10圖 6：家電行業(yè)各板塊季度毛利率10圖 7：家電行業(yè)各板塊年度凈利率（剔除異常公司后）11圖 8：家電行業(yè)各板塊季度凈利率（剔除異常公司后）11圖 9：家電行業(yè)

4、各板塊年度經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額 YoY11圖 10：家電行業(yè)各板塊季度經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額 YoY11圖 11：空冰洗 M1-M7 內銷出貨量累計同比增速：表現(xiàn)均較為羸弱14圖 12：空冰洗M1-M7 外銷出貨量累計同比增速：冰洗出口表現(xiàn)優(yōu)異14圖 13：空冰洗 2019M1-M7 線上線下累計零售量同比：線上增速顯著優(yōu)于線下. 14 圖 14：空冰洗 2019M1-M7 線上線下累計零售均價同比：空調價格承壓，冰洗線下均價提升，線上下降14圖 15：LCD 電視M1-M7 內外銷出貨量累計同比增速：表現(xiàn)羸弱16圖 16：主要尺寸液晶面板價格（美元/片）：2019M1-M5 有所回升，M5 之后迅

5、速回落16圖 17：2019H1 商品住宅銷售、新開工、竣工面積同比增速：銷售同比增速收窄， 竣工持續(xù)低迷18圖 18：油煙機線上線下單月銷售量 YoY：2019 年行業(yè)整體承壓，線上表現(xiàn)優(yōu)于線下18圖 19：油煙機線上線下單月銷售均價 YoY：2019 年以來線上線下均價均有下滑. 18圖 20：廚房小家電單月零售均價同比：2019 年多數(shù)品類均價仍有提升21圖 21：美元兌人民幣匯率：2018Q2 貿易摩擦導致人民幣兌美元匯率持續(xù)貶值，利好出口型企業(yè)，進入 2019Q3 后利好預計將收窄21圖 22：LME 銅價格（美元/噸）：2019 年以來先升后降，但整體維持低位 23圖 23：LME

6、 鋁價格（美元/噸）：2019 年以來持續(xù)下滑 23圖 24：冷軋卷板價格（人民幣元/噸）：2019 年維持低位波動 23圖 25：布倫特原油期貨價格（美元/桶）：2019 年波動較大，目前已回歸年初水平. 23TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250017 表 1：覆蓋公司盈利預測及估值6 HYPERLINK l _TOC_250016 表 2：家電板塊核心指標分年度情況7 HYPERLINK l _TOC_250015 表 3：家電板塊核心指標分季度情況8 HYPERLINK l _TOC_250014 表 4：白電板塊核心指標分年度情況12 HYPERLI

7、NK l _TOC_250013 表 5：白電板塊核心指標分季度情況12 HYPERLINK l _TOC_250012 表 6：白電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點13 HYPERLINK l _TOC_250011 表 7：黑電板塊核心指標分年度情況15 HYPERLINK l _TOC_250010 表 8：黑電板塊核心指標分季度情況15 HYPERLINK l _TOC_250009 表 9：黑電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點16 HYPERLINK l _TOC_250008 表 10：廚電板塊核心指標分年度情況17 HYPERLINK l _TOC_250007 表

8、11：廚電板塊核心指標分季度情況17 HYPERLINK l _TOC_250006 表 12：廚電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點17 HYPERLINK l _TOC_250005 表 13：小家電板塊核心指標分年度情況19 HYPERLINK l _TOC_250004 表 14：小家電板塊核心指標分季度情況19 HYPERLINK l _TOC_250003 表 15：小家電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點20 HYPERLINK l _TOC_250002 表 16：上游零部件板塊核心指標分年度情況22 HYPERLINK l _TOC_250001 表 17：上游零部件

9、板塊核心指標分季度情況22 HYPERLINK l _TOC_250000 表 18：上游零部件板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點22投資建議在宏觀經(jīng)濟波動、地產(chǎn)景氣度下行、消費羸弱、外部環(huán)境承壓的背景下，2019 年上半年家電板塊表現(xiàn)雖然不及過去兩年，多數(shù)子板塊的營收、凈利潤同比增速均有所放緩。但從Q2單季度表現(xiàn)來看，板塊收入仍然實現(xiàn)正增長，且實際收入增速 已經(jīng)企穩(wěn)。板塊在大宗原材料價格下降、增值稅下調、匯率貶值的成本端利好下， 盈利能力同比提升。在弱需求背景下，龍頭公司基于產(chǎn)品、成本、渠道、品牌等優(yōu)勢，市占率提升，收入穩(wěn)健增長，并依托產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢地位帶來的議價能力，充分享受成本端紅利提升

10、盈利能力。長期來看，龍頭公司的國際化、多元化、智能化等戰(zhàn)略將為其長遠發(fā)展貢獻新的動能。因此從短期業(yè)績確定性及長期競爭力角度，我們建議繼續(xù)配置業(yè)績確定性高，長期競爭力顯著的白電龍頭格力電器、美的集團、海爾智家；同時建議關注受益于消費升級且短期業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健的小家電龍頭：九陽股份、蘇泊爾。表 1：覆蓋公司盈利預測及估值公司代碼公司簡稱評級股價2019/08/30貨幣EPS凈利潤增速PE18A19E20E18A19E20E19E20E000333.SZ美的集團買入52.78人民幣3.043.413.7517%17%10%15.514.1000651.SZ格力電器買入55.50人民幣4.364.715.

11、2717%8%12%11.710.4600690.SH海爾智家買入15.91人民幣1.171.251.378%7%10%12.711.6002032.SZ蘇泊爾買入72.28人民幣2.032.352.7026%15%15%30.826.8002242.SZ九陽股份買入22.07人民幣0.981.081.239%10%14%20.417.9603868.SH飛科電器增持36.09人民幣1.941.942.061%0%6%18.617.5000921.SZ海信家電增持11.78人民幣1.011.141.24-32%13%9%10.49.500921.HK海信家電增持8.22港幣1.111.251.

12、36-32%13%9%6.56.0002705.SZ新寶股份增持11.60人民幣0.620.800.9123%22%13%14.512.8002677.SZ浙江美大增持13.25人民幣0.580.700.8124%20%15%18.916.5603579.SH榮泰健康增持25.83人民幣1.781.841.8615%4%1%14.013.9603355.SH萊克電氣增持20.90人民幣1.051.201.3316%14%11%17.415.7002508.SZ老板電器增持25.01人民幣1.551.641.801%5%10%15.313.9600060.SH海信電器增持7.65人民幣0.300

13、.240.30-59%-21%27%32.325.5002615.SZ哈爾斯增持5.63人民幣0.240.310.37-10%28%18%18.115.4002050.SZ三花智控買入11.80人民幣0.610.500.565%6%14%23.820.9002429.SZ兆馳股份增持2.87人民幣0.100.130.14-26%28%10%22.820.7603515.SH歐普照明增持28.30人民幣1.191.301.4632%9%12%21.819.4002035.SZ華帝股份增持9.92人民幣0.770.891.0133%15%14%11.29.8002403.SZ愛仕達增持8.08人民

14、幣0.420.430.47-14%1%11%18.917.0603486.SH科沃斯持有25.25人民幣1.210.850.9729%-2%15%29.925.9002543.SZ萬和電氣增持9.25人民幣0.851.001.1418%17%13%9.28.1數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：盈利預測來自廣發(fā)家電，海信家電 H 股 EPS 由人民幣轉換成港幣所得，港幣兌人民幣匯率取 2019.08.30 收盤價：1 港幣=0.9112 人民幣。2019Q2 收入增速企穩(wěn)，盈利能力提升，白電最為穩(wěn)健本文選取了48家家電板塊類公司（包括白電9家、黑電6家、廚電4家、小家電14 家、上游零

15、部件15家），對這些公司2019H1、2019Q2報表表現(xiàn)進行了回顧分析：白電：格力電器、美的集團、青島海爾、海信家電、長虹美菱、惠而浦、奧馬電器、小天鵝A、澳柯瑪、春蘭股份。黑電：海信電器、深康佳A、四川長虹、TCL集團、創(chuàng)維數(shù)字、兆馳股份。廚電：華帝股份、老板電器、浙江美大、萬和電氣。小家電：蘇泊爾、九陽股份、愛仕達、飛科電器、新寶股份、萊克電氣、奧佳華、榮泰健康、奮達科技、天際股份、哈爾斯、金萊特、開能健康、融捷健康上游零部件：三花智控、盾安環(huán)境、華意壓縮、海立股份、康盛股份、毅昌股份、東方電熱、秀強股份、順威股份、億利達、地爾漢宇、和晶科技、拓邦股份、和而泰、英唐智控。如無特殊說明，以

16、下正文、圖表中出現(xiàn)的凈利潤，凈利率指的是歸母凈利潤與歸母凈利潤率。20152016201720182019H營業(yè)收入 YoY-4.1%13.5%30.0%14.0%5.2%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）-4.4%13.4%29.4%13.3%4.2%歸母凈利潤 YoY-7.6%30.9%34.1%-7.9%10.7%歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）-4.2%30.9%24.4%12.5%9.3%毛利率24.0%25.2%24.8%24.3%25.0%凈利率5.6%6.5%6.7%5.4%7.5%凈利率（剔除異常公司）5.6%6.5%6.2%6.2%7.4%銷售費用率11.5%12.0%11

17、.1%10.6%10.8%管理費用率（包含研發(fā)費用）5.8%6.0%5.8%3.3%2.9%財務費用率0.0%-0.6%0.6%0.1%-0.1%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY48.7%-20.1%-13.7%40.1%98.1%ROE(攤?。?3.3%14.6%16.4%13.5%14.0%ROE(攤薄）（剔除異常公司）13.3%14.7%15.5%15.2%15.6%表 2：家電板塊核心指標分年度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：（1）異常公司包括2018年因公司經(jīng)營因素計提減值導致業(yè)績大幅虧損的企業(yè)，其表現(xiàn)不能客觀反映家電行業(yè)真實運行狀況：1） 白電：奧馬電器；2）小家電：奮達科

18、技，融捷健康；3）零部件：盾安環(huán)境，康盛股份，和晶科技，毅昌股份，秀強股份；以及2017 年度非經(jīng)常性損益影響較大的深康佳A，2019年完成重大資產(chǎn)重組交割的TCL集團。下文若無特殊說明，均指以上公司。（2）2019H1 ROE分子利潤取TTM歸母凈利，下同。2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2營業(yè)收入 YoY18.7%14.8%11.0%11.9%7.1%3.5%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）17.6%14.2%10.3%11.3%6.6%2.0%歸母凈利潤 YoY22.3%23.6%12.7%-78.9%8.2%13.4%歸母凈利潤 YoY（剔除異常公

19、司）20.4%22.2%17.8%-15.1%8.9%10.5%毛利率24.1%24.6%24.1%24.3%24.6%25.3%凈利率6.2%7.8%6.2%1.4%6.2%8.5%凈利率（剔除異常公司）6.1%7.8%6.4%4.3%6.3%8.4%銷售費用率10.4%10.4%10.4%11.0%10.8%10.8%管理費用率（包含研發(fā)費用）5.3%5.4%6.3%7.8%5.7%5.7%財務費用率0.9%0.7%-0.5%-0.2%0.3%0.4%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY5.0%5.7%49.4%70.9%18.5%276.7%表 3：家電板塊核心指標分季度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)

20、證券發(fā)展研究中心按照48 家家電上市公司2019 年中報數(shù)據(jù)， 2019H1 家電行業(yè)營業(yè)總收入YoY+5.2%，增速同比2018H1收窄11.4pct；分季度看，2019Q2家電行業(yè)營業(yè)總收入YoY+3.5%，增速同比2018Q2收窄11.3pct，環(huán)比2019Q1收窄3.6pct。若剔除黑電板塊中完成資產(chǎn)交割導致收入大幅下滑的TCL集團以及非家電業(yè)務增收較多的深康佳A影響后，2019Q2營業(yè)總收入YoY+6.8%，環(huán)比2019Q1擴大1.6 pct。在宏觀環(huán)境波動、地產(chǎn)景氣度下行、竣工未見好轉，終端需求平淡以及空調渠道庫存壓力等多重因素影響導致行業(yè)收入同比增速不及2017與2018年，但在

21、相對不利外部環(huán)境下， 家電板塊上半年依舊實現(xiàn)收入正增長且Q2增速已現(xiàn)企穩(wěn)之勢，板塊整體收入端表現(xiàn)好于年初悲觀預期。子版塊來看，各版塊Q2收入增速表現(xiàn)出現(xiàn)分化，白電板塊在龍頭格力電器收入同比增長超預期、美的集團、海爾智家的穩(wěn)健增長帶動下，收入同比增速環(huán)比Q1提速1.1pct，并成為Q2增速最快的子版塊；小家電板塊增速在龍頭蘇泊爾與九陽股份的帶動下維持平穩(wěn)；零部件板塊在和而泰、拓邦股份等控制器廠商的帶動下增速由負轉正；廚電受制于地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)低迷，收入增速繼續(xù)筑底；黑電板塊收入同比顯著下滑主要是由于板塊內收入占比較大的TCL完成資產(chǎn)交割收入大幅下滑所致。0.6%圖1：家電行業(yè)各板塊營業(yè)總收入年度Yo

22、Y圖2：家電行業(yè)各板塊營業(yè)總收入季度YoY50.0%35.0%30.0%40.0%25.0%30.0%20.0%7.0%7.5%20.0%5.8%15.0%10.0%5.2%2.2%10.0%5.0%5.7%3.5%1.7%-10.0%-2.6%-5.0%-3.2%-20.0%20152016201720182019H-10.0%2018Q1 2018Q22018Q3 2018Q4-7.4%2019Q1 2019Q2數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心0.0%從業(yè)績端來看，2019H1家電行業(yè)凈利潤（剔除異常公司，下同）YoY+9.3%， 增速同比2

23、018H1收窄13.5pct。分季度看2019Q2，家電行業(yè)凈利潤YoY+10.5%，增速同比2018Q2收窄11.7 pct，但環(huán)比2019Q1提升1.5 pct，凈利潤增速已連續(xù)2個季度環(huán)比加快。子板塊來看，各板塊Q2凈利潤均實現(xiàn)同比正增長。白電凈利潤同比增速在美的集團亮麗增長、格力電器超預期的帶動下，環(huán)比Q1增速還有2.5pct的提升，且增速同樣領先其余子版塊；廚電板塊保持較高增速但增速環(huán)比略有下滑；黑電板塊在兆馳股份及創(chuàng)維數(shù)字的高增長帶動下增速環(huán)比改善最為顯著；與此相反，小家電行業(yè)板塊由于飛科電器、愛仕達、奧佳華、榮泰健康業(yè)績同比負增長導致同比增速顯著收窄，但內銷龍頭蘇泊爾與九陽股份以

24、及出口龍頭新寶股份依舊表現(xiàn)較好。圖3：家電行業(yè)各板塊歸屬凈利潤半年度YoY（剔除異常公司后）圖4：家電行業(yè)各板塊歸屬凈利潤季度YoY（剔除異常公司后）60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%10.7%10.2%6.7%50.0%40.0%11.3%30.0%10.5%20.0%9.1%10.0%8.5%-10.0%-10.0%-20.0%2.1%-30.0%-30.0%-40.0%-40.0%-50.0%-50.0%20152016201720182019H-60.0%2018Q1 2018Q22018Q3 2018Q42019Q1 2019Q2數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券

25、發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從盈利能力來看，2019H1板塊毛利率、凈利率分別為25.0%、7.4%，同比2018H1分別提升0.6pct、0.3pct。分季度看2019Q2毛利率25.3%、凈利率8.4%、同比去年分別提升0.8pct、0.6pct，板塊盈利提升的主要原因來自于大宗原材料價格下降、增值稅減稅利好以及匯率貶值。分版塊對比，盈利能力廚電小家電白電上游零部件黑電。從Q2的盈利能力變化情況看，2019Q2除黑電受制于較差的競爭格局，毛利率下降之外，其余個板塊毛利率同比均有提升，其中廚電板塊提升最為顯著（YoY+3.9pct），白電次之圖5：家電行業(yè)各板塊年度毛

26、利率圖6：家電行業(yè)各板塊季度毛利率50.0%45.0% 462% 60.0%40.0%50.0% 47.9% 35.0% 298% 30.0% 2929.7%25.0% 2529.7%20.0% 167% 15.0%20.0% 17.6% 10.0% 123% 5.0%10.0%0.0% 10.3% 0.0%20152016201722019H2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（YoY+1.3pct）。由于費用率等有所提升，Q2凈利率提升幅度均不及毛利率，廚電、白電凈利率同比分

27、別提升1.8pct、0.3pct，小家電板塊甚至出現(xiàn)同比下滑（YoY- 0.4pct）。 . .018板塊白電黑電板塊白電黑電廚電小家電零部件 廚電小家電零部件圖7：家電行業(yè)各板塊年度凈利率（剔除異常公司后）圖8：家電行業(yè)各板塊季度凈利率（剔除異常公司后）16.0%1418.0%16.0%16.1%14.0%12.0%10.1%10.0%8.8%6.0%8.4%4.0%6.1%2.0%14.0%12.0%94%10.0%91%8.0%74%6.0%4.0%51%2.0%12%20152016板塊YoY2017白電YoY20182019H黑電YoY2018Q1 2018Q2 2018Q3 201

28、8Q4 2019Q1 2019Q2廚電YoY小家電YoY零部件YoY數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從現(xiàn)金流來看，雖然2019上半年年需求端仍然較為平淡，但除了廚電板塊現(xiàn)金流略有下滑外，其余各版塊現(xiàn)金流在Q2均有顯著改善，尤其是白電板塊在龍頭格力電器與美的集團的帶動下，現(xiàn)金流改善最為明顯，體現(xiàn)出白電龍頭穩(wěn)健的經(jīng)營能力以及在產(chǎn)業(yè)鏈中極強的話語權。圖9：家電行業(yè)各板塊年度經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額YoY圖10：家電行業(yè)各板塊季度經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額YoY120.0%103.8%100.0%98.1%80.0%60.0%62.6%40.0%20.0%18.1%0

29、.0%800.0%742.6%700.0%600.0%500.0%400.0%300.0%276.7%200.0%-2.5%-20.0%100.0%145.1%0.0%27.4%-40.0%-60.0%-80.0%20152016201720182019H-100.0%-2.9%-200.0%2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2板塊YoY白電YoY黑電YoY板塊YoY白電YoY黑電YoY廚電YoY小家電YoY廚電YoY小家電YoY數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：零部件公司現(xiàn)金流變化幅度較大，故未做圖示數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究

30、中心白電：龍頭出色表現(xiàn)帶動收入業(yè)績增速邊際向好白電行業(yè)2019H1營業(yè)總收入（剔除異常公司）YoY+7.0%，凈利潤（剔除異常公司）YoY+10.2%。2019Q2營業(yè)總收入（剔除異常公司）YoY+7.5%，凈利潤（剔除異常公司）YoY+11.3%，增速環(huán)比2019Q1分別提升1.1pct、2.5pct。從行業(yè)層面來看，2019H1白電內銷需求平淡，空冰洗出貨、零售規(guī)模均呈下滑之勢，但在弱需求環(huán)境下，龍頭基于產(chǎn)品、成本、渠道、品牌以及靈活的價格策略， 各品類內銷市占率均有提升，收入端表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)平均水平。此外，冰洗2019年以來出口表現(xiàn)優(yōu)異，加之龍頭的全球化布局使外銷同樣也為板塊收入端的穩(wěn)健增

31、長貢獻增量。業(yè)績端同比增速優(yōu)于收入端，且已經(jīng)連續(xù)兩季度環(huán)比加速，原因在于具備終端定價權的龍頭能最大程度的獲益宗原材料價格下行、增值稅減稅以及匯率貶值帶來的利好?？傮w而言，白電板塊在龍頭的出色表現(xiàn)帶動下收入業(yè)績已呈邊際向好趨勢。雖然目前行業(yè)需求還未見到顯著改善的跡象，但基于自身強大的競爭優(yōu)勢， 我們認為白電龍頭下半年依舊將維持穩(wěn)健表現(xiàn)。2015A2016A2017A2018A2019H營業(yè)收入 YoY-10.7%17.6%39.7%15.9%7.0%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）-10.7%17.6%39.7%15.9%7.0%歸母凈利潤 YoY-1.2%20.3%32.2%9.7%10.2%

32、歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）-1.4%20.4%32.2%14.5%10.2%毛利率28.4%29.6%28.2%28.4%29.2%凈利率8.2%8.3%7.9%7.5%9.1%凈利率（剔除異常公司）8.2%8.4%7.9%7.8%9.1%銷售費用率13.7%14.5%13.1%12.3%12.7%管理費用率（包含研發(fā)費用）5.7%5.9%5.6%6.4%5.7%財務費用率-0.7%-1.2%0.5%-0.3%-0.5%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY51.9%-30.1%2.5%31.2%103.8%ROE(攤薄）20.0%20.4%22.3%20.4%20.8%ROE(攤?。ㄌ蕹惓９?/p>

33、）20.1%20.5%22.5%21.3%21.7%表 4：白電板塊核心指標分年度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2營業(yè)收入 YoY19.2%17.5%13.5%12.3%6.4%7.5%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）19.1%17.7%13.5%12.5%6.5%7.5%歸母凈利潤 YoY25.9%24.9%19.1%-37.9%8.7%11.3%歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）25.7%24.8%20.1%-16.9%8.7%11.3%毛利率27.5%28.4%28.3%29.1%28.7%29.7%凈利

34、率7.8%9.7%8.0%4.0%8.0%10.1%凈利率（剔除異常公司）7.8%9.8%8.1%5.4%8.0%10.1%銷售費用率11.9%11.7%12.2%13.5%12.7%12.7%管理費用率（包含研發(fā)費用）5.3%5.2%6.6%8.6%5.7%5.7%表 5：白電板塊核心指標分季度情況財務費用率0.8%0.3%-0.8%-0.5%-0.1%0.1%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY-12.8%-42.4%87.0%64.3%5.0%742.6%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心代碼公司2019H1營業(yè)收入YoY2019H1歸母凈利潤YoY2019Q2營業(yè)收入YoY2019Q2歸母凈

35、利潤YoY核心關注點000651.SZ格力電器6.9%7.4%10.3%11.8%2019H1 在行業(yè)終端需求平淡、渠道庫存有一定壓力的情況下，收入、業(yè)績增長超預期，彰顯龍頭強大的競爭力。長期來看，空調行業(yè)仍有發(fā)展空間，公司具備產(chǎn) 品、渠道、品牌多重護城河，將最大程度受益行業(yè)發(fā)展紅利。此外，股權轉讓已進入實質推進階段，公司治理結構改善可期，估值未來有望提升。000333.SZ美的集團7.4%17.4%7.3%17.9%2019H1 在空調積極促銷帶動下，整體收入穩(wěn)健增長、業(yè)績增長亮麗，表現(xiàn)符合預期。毛利率整體顯著改善主要受益成本端原材料價格下行、匯率貶值以及增值稅減稅利好，并側面反映公司運營效

36、率提升。此外，庫卡中國區(qū)業(yè)務的整合目前已經(jīng)初見成效。長期來看，公司優(yōu)秀的治理結構、高效的執(zhí)行力使其可以靈活的根據(jù)市場變化進行戰(zhàn)略調整，各品類市占率有望進一步提升，渠道改革、事業(yè)部整合、股權激勵穩(wěn)步推進等使公司長期競爭力更值得期待。600690.SH海爾智家11.7%6.0%10.9%4.7%2019H1 收入、業(yè)績平穩(wěn)增長，符合預期。在內銷終端需求承壓背景下，海外市場以及國內高端市場成為公司目前增長的主要動力。此外，公司的智能家居全屋解決方案以及工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺持續(xù)推進。長期來看，全球化、高端化、智能化共同驅動公司持續(xù)增長。000921.SZ海信家電-7.0%19.5%-9.9%4.5%2019

37、H1 收入下滑，冰洗盈利能力顯著提升、海信日立貢獻投資收益使業(yè)績端表現(xiàn)顯著優(yōu)于收入端，整體表現(xiàn)符合預期。家用中央空調目前國內普及率仍然較低，長期發(fā)展空間廣闊。海信日立中央空調業(yè)務在行業(yè)短期承壓背景下仍實現(xiàn)較好增長，競爭力突出，并表事宜正穩(wěn)步推進，并表后公司將成為 A 股中最純正的中央空調概念股，有望獲得估值重構。表 6：白電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖11：空冰洗M1-M7內銷出貨量累計同比增速：表現(xiàn)均較為羸弱圖12：空冰洗M1-M7外銷出貨量累計同比增速：冰洗出口表現(xiàn)優(yōu)異20.0%16.1%12.0%10.0%9.9%8.8%15.0%8.

38、0%6.1%5.2%4.0%2.0%1.4%0.0%-5.0%-1.8%-2.5%-0.4%-2.0%-10.0%-6.4%空調冰箱2018M1-M72019M1-M7洗衣機-6.0%-3.4%空調冰箱2018M1-M72019M1-M7洗衣機數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)在線，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)在線，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心-4.0%-2.0%圖13：空冰洗2019M1-M7線上線下累計零售量同比：線上增速顯著優(yōu)于線下圖14：空冰洗2019M1-M7線上線下累計零售均價同比：空調價格承壓，冰洗線下均價提升，線上下降25.0%20.2%23.2%6.0%5.2%20.0%4.0%15.0%2.0%

39、10.0%5.0%-2.0%0.0%-4.0%-5.0%-6.0%-4.5%-8.0%-15.0%-11.0%空調-11.4%冰箱線下YoY線上YoY-9.2%洗衣機空調線下均價YoY冰箱線上均價YoY洗衣機數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)在線，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)在線，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心4.0%-10.0%黑電：需求回落主業(yè)收入普遍下滑，競爭格局抑制板塊盈利能力黑電行業(yè)2019上半年全年實現(xiàn)營業(yè)總收入（剔除異常公司）YoY+5.2%，凈利潤（剔除異常公司）YoY-18.3%；Q2營業(yè)總收入（剔除異常公司）YoY+7.8%，凈利潤（剔除異常公司）YoY+31.6%。板塊收入層面大幅下滑主要由于占

40、比收入占比較大的TCL集團在Q2完成資產(chǎn)重組剝離智能終端及配套業(yè)務所致。深康佳A雖然收入大幅增長，但增量均由主業(yè)之外的供應鏈管理業(yè)務與環(huán)保業(yè)務貢獻，海信電器的收入增長則主要由于并表TVS。因此板塊整體收入增速表現(xiàn)在多重因素影響下參考意義有限。事實上，在經(jīng)歷2018世界杯體育大年后，2019年LCD電視內外銷表現(xiàn)均有所承壓，在公司層面則體現(xiàn)為海信電器與深康佳A的原電視主業(yè)收入均呈現(xiàn)了下滑趨勢。由于小米低價競爭策略，加之傳統(tǒng)廠商也未能出清導致行業(yè)競爭格局始終較差， 成本端紅利難以傳導至利潤端導致板塊整體盈利能力始終在低位徘徊雖然成本端面板價格目前再度回歸低位并繼續(xù)深度下探，但總體而言盈利能力的改善

41、空間仍較為有限。2015A2016A2017A2018A2019H營業(yè)收入 YoY3.9%4.7%13.2%10.3%2.2%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）6.2%6.8%13.9%8.7%5.2%歸母凈利潤 YoY-72.4%207.5%99.9%-44.9%12.3%歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）-89.1%1058.3%-36.4%-26.3%-18.3%毛利率15.5%16.0%15.9%14.0%12.3%凈利率0.7%2.0%3.6%1.8%2.4%凈利率（剔除異常公司）0.3%2.8%1.6%1.1%1.2%銷售費用率8.6%8.4%7.6%7.0%5.9%管理費用率（包含

42、研發(fā)費用）5.1%5.7%5.5%5.2%4.9%財務費用率1.1%0.5%0.8%0.7%0.8%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY51.9%13.2%-54.3%77.7%62.6%ROE(攤薄）2.0%5.2%9.0%4.5%4.8%ROE(攤?。ㄌ蕹惓９荆?.4%3.5%2.0%1.4%1.2%表 7：黑電板塊核心指標分年度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2營業(yè)收入 YoY13.9%7.5%5.1%14.7%12.1%-7.4%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）17.1%5.1%1.9%11.8%2.7%7.8

43、%歸母凈利潤 YoY43.8%41.3%-8.0%-79.3%-8.7%31.6%歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）21.8%-25.8%-34.4%-49.3%-34.0%8.5%毛利率15.2%13.3%13.2%14.6%13.9%10.3%凈利率2.1%2.2%1.6%1.5%1.7%3.1%凈利率（剔除異常公司）1.8%1.1%0.7%0.9%1.2%1.1%銷售費用率7.3%7.3%6.6%6.9%6.7%5.0%管理費用率（包含研發(fā)費用）4.9%5.1%5.2%5.6%5.1%4.6%財務費用率1.0%0.8%0.6%0.6%0.8%0.9%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY-85.0%2

44、87.5%-42.2%129.3%266.7%27.4%表 8：黑電板塊核心指標分季度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心代碼公司2019H1營業(yè)收入YoY2019H1歸母凈利潤YoY2019Q2營業(yè)收入YoY2019Q2歸母凈利潤YoY核心關注點600060.SH海信電器7.8%-82.1%20.7%-44.5%2019H1 收入小幅上升，利潤持續(xù)下滑。Q2 單季受并表TVS 影響增速環(huán)比改善，利潤降幅環(huán)比略有收窄。若剔除并表影響，主業(yè)收入仍然下滑。在內銷需求低迷、競爭加劇的情況下，海外市場拓張將成為公司未來增長的主要看點。002429.SZ兆馳股份3.9%58.1%22.6%160

45、.1%2019H1 收入、業(yè)績小幅增長，Q2 在季節(jié)性變動消除后恢復增長，利息收入大幅上升貢獻了主要利潤增量。面板價格下行使成本端壓力釋放，出貨價下調后 ODM 業(yè)務實現(xiàn)較好增長。下半年 LED 封裝產(chǎn)能有望繼續(xù)釋放，LED 外延片產(chǎn)線也將逐步放量，有望為公司帶來新的增長點。表 9：黑電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖15：LCD電視M1-M7內外銷出貨量累計同比增速：表現(xiàn)羸弱圖16：主要尺寸液晶面板價格（美元/片）：2019M1-M5有所回升，M5之后迅速回落20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%14.8%

46、-32.7%2502.1%-4.9%20015010050010690753314/0815/0816/0817/0818/08內銷外銷 32 Open Cell49Open Cell2018M1-M62019M1-M655Open Cell43Open Cell數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心廚電：板塊景氣隨地產(chǎn)筑底，期待后續(xù)改善廚電板塊2019H1實現(xiàn)營業(yè)總收入YoY-2.6%，凈利潤YoY+10.7%。Q2營業(yè)總收入YoY-3.2%，凈利潤YoY+9.1%，收入降幅環(huán)比略有擴大，業(yè)績增速略有收窄。在地產(chǎn)周期下行背景下，作為受地產(chǎn)影響最直接的

47、子板塊，廚電板塊整體收入增速繼續(xù)筑底。雖然行業(yè)均價在2019年以來有所承壓，但由于行業(yè)價格段及品牌定位分明，龍頭相對溫和的競爭策略使得行業(yè)并未發(fā)生價格戰(zhàn)，因此各公司仍可以較大程度獲益原材料價格下降以及增值稅下調的成本端紅利，使業(yè)績增速表現(xiàn)顯著優(yōu)于收入，盈利能力得以在高位繼續(xù)提升。短期來看，展望下半年，根據(jù)前期三四線房屋銷售高峰期（2017年伊始）以及銷售到交房存在的硬性約束（2-3年），我們認為下半年竣工有望改善并利好廚電板塊終端需求。改善時點的最終確認有賴于對住宅竣工、相關產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)（玻璃、電梯等）以及廚電產(chǎn)品終端銷售情況的持續(xù)追蹤。長期來看，油煙機保有量尤其是農村仍有較大提升空間，洗碗機等

48、新興品類尚處于導入期。行業(yè)銷售中樞上行，消費升級趨勢下新興品類擴張將支撐廚電行業(yè)長期平穩(wěn)發(fā)展。2015A2016A2017A2018A2019H營業(yè)收入 YoY5.8%21.9%28.4%7.5%-2.6%歸母凈利潤 YoY20.1%43.3%24.0%12.2%10.7%毛利率43.6%45.6%43.0%44.0%46.2%凈利率11.7%13.7%13.2%13.8%14.7%銷售費用率22.9%22.9%21.2%21.3%23.3%管理費用率（包含研發(fā)費用）7.8%7.3%6.7%7.1%6.3%財務費用率-1.0%-0.9%-0.4%-0.5%-0.4%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY71

49、.2%57.7%-16.2%-8.9%-2.5%ROE(攤?。?7.6%21.7%22.4%22.2%22.9%表 10：廚電板塊核心指標分年度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2營業(yè)收入 YoY31.5%6.9%4.4%-5.9%-1.9%-3.2%歸母凈利潤 YoY26.1%23.0%10.9%-1.5%12.7%9.1%毛利率40.3%44.0%45.4%46.3%44.5%47.9%凈利率11.6%14.3%12.2%17.0%13.3%16.1%銷售費用率21.3%21.1%24.9%18.2%23.4%

50、23.2%管理費用率（包含研發(fā)費用）5.8%6.3%7.6%8.7%5.9%6.8%財務費用率-0.3%0.3%-1.2%-0.8%-0.2%-0.2%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY97.9%-4.7%-63.9%-15.5%-2.1%-2.9%表 11：廚電板塊核心指標分季度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心代碼公司2019H1營業(yè)收入YoY2019H1歸母凈利潤YoY2019Q2營業(yè)收入YoY2019Q2歸母凈利潤YoY核心關注點002035.SZ華帝股份-7.7%15.3%-8.6%15.6%2019H1 終端需求承壓疊加公司主動去渠道庫存導致收入下降、但業(yè)績端受益原材料成本下行及增

51、值稅減稅利好， 公司整體表現(xiàn)符合預期。下半年公司的盈利改善邏輯仍將持續(xù)。在 2018H2 收入增長低基數(shù)的基礎上，竣工有望回暖帶動行業(yè)終端需求，渠道庫存已降至相對合理水平，出表 12：廚電板塊主要公司收入、業(yè)績表現(xiàn)及核心關注點貨有望恢復與零售同步，加上公司積極擁抱新零售渠道， 收入拐點有望出現(xiàn)。002508.SZ老板電器0.9%1.5%-2.0%-2.1%2019H1 收入、業(yè)績表現(xiàn)符合預期。在精裝修大潮下，公司工程及創(chuàng)新渠道收入快速增長對沖零售渠道下滑。短期來看，目前公司渠道庫存處于低位，工程+電商+經(jīng)銷商補庫存三方需求下，下半年排產(chǎn)將處于高位。長期來看，公司作為行業(yè)龍頭，品牌優(yōu)勢突出，渠道

52、嗅覺敏銳，未來仍將受益行業(yè)增長、消費升級趨勢以及渠道變革之下的集中度提升。002677.SZ浙江美大25.2%25.0%21.1%27.2%2019H1 收入、利潤維持較快增長，公司作為集成灶行業(yè)龍頭正充分獲益產(chǎn)品普及紅利。集成灶行業(yè)目前滲透率仍然較低，公司加大營銷與研發(fā)投入鞏固其競爭優(yōu)勢，未來仍有望最大程度獲益行業(yè)增長紅利。數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖17：2019H1商品住宅銷售、新開工、竣工面積同比增速：銷售同比增速收窄，竣工持續(xù)低迷50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%16/0416/0816/1217/0417/0817/1218/0418/

53、0818/1219/04商品住宅銷售面積單月同比商品住宅開工面積單月同比商品住宅竣工面積單月同比5.1%3.2%-1.6%數(shù)據(jù)來源：Wind，國家統(tǒng)計局，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖18：油煙機線上線下單月銷售量YoY：2019年行業(yè)整體承壓，線上表現(xiàn)優(yōu)于線下圖19：油煙機線上線下單月銷售均價YoY：2019年以來線上線下均價均有下滑40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%29.7%-13.7%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-4.6%-7.6%18/0318/0418/0518/06

54、18/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0718/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/07油煙機線下銷量YoY油煙機線上銷量YoY油煙機線下均價YoY油煙機線上均價YoY數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心小家電：內銷羸弱影響板塊業(yè)績增速，廚房小家電龍頭表現(xiàn)具備穩(wěn)健性小家電板塊2019H1實現(xiàn)營業(yè)總收入（剔除異常公司）YoY+6.5%，凈利潤（

55、剔除異常公司）YoY+8.0%。Q2營業(yè)總收入（剔除異常公司）YoY+6.6%。凈利潤（剔除異常公司）YoY+2.1%。受宏觀經(jīng)濟下行、消費需求羸弱影響，小家電板塊收入端子2018Q4起增速收窄， 近三個季度增速基本維持穩(wěn)定。長期來看，在消費升級大背景下，小家電企業(yè)尤其 是龍頭基于品類擴張、均價提升，長期收入增長具備穩(wěn)定性。雖然2019Q2匯率貶值 利好仍在持續(xù)，西式小家電龍頭新寶股份因此業(yè)績端也因此表現(xiàn)優(yōu)異，但板塊業(yè)績 端增速環(huán)比Q1收窄較為顯著。一方面由于飛科電器等公司在行業(yè)需求平穩(wěn)的情況下， 自身經(jīng)歷渠道調整導致業(yè)績下滑，另一方面九陽股份、奧佳華等公司2018Q2的非經(jīng) 常性收益抬高基數(shù)

56、、蘇泊爾子公司高新企業(yè)認證到期等因素也是增長放緩的主要原 因。總的來說，具備品牌、生產(chǎn)優(yōu)勢的廚房小家電龍頭以及西式小家電龍頭在收入、 業(yè)績端的表現(xiàn)均更具穩(wěn)健性2015A2016A2017A2018A2019H營業(yè)收入 YoY12.6%13.4%20.5%12.6%5.8%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）10.8%12.8%17.9%13.7%6.5%歸母凈利潤 YoY28.7%28.2%8.1%-22.5%2.9%歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）24.2%27.2%7.8%20.6%8.0%毛利率28.7%30.8%30.0%29.5%29.8%凈利率8.8%9.9%8.9%6.1%9.0%

57、凈利率（剔除異常公司）8.4%9.5%8.6%9.2%9.4%銷售費用率11.2%12.1%11.4%12.2%12.6%管理費用率（包含研發(fā)費用）7.3%7.0%6.9%7.4%7.5%財務費用率-0.6%-0.7%0.9%-0.1%0.0%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY23.8%35.0%-38.0%53.3%18.1%ROE(攤?。?4.4%14.6%12.7%10.0%10.2%ROE(攤?。ㄌ蕹惓９荆?5.4%15.7%14.5%17.1%17.6%表 13：小家電板塊核心指標分年度情況數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q

58、12019Q2營業(yè)收入 YoY15.3%18.8%12.4%6.0%5.9%5.7%營業(yè)收入 YoY（剔除異常公司）13.5%17.9%13.4%10.9%6.5%6.6%歸母凈利潤 YoY-23.1%11.7%19.5%-134.6%30.6%-3.5%表 14：小家電板塊核心指標分季度情況歸母凈利潤 YoY（剔除異常公司）-25.8%13.3%25.1%33.0%39.3%2.1%毛利率29.2%29.2%29.1%30.1%29.9%29.7%凈利率6.3%9.2%9.6%-2.5%7.8%8.4%凈利率（剔除異常公司）6.2%9.2%9.5%8.7%8.1%8.8%銷售費用率11.7%

59、12.8%11.3%12.8%12.5%12.6%管理費用率（包含研發(fā)費用）6.3%7.3%7.1%8.6%7.0%7.9%財務費用率0.8%1.8%-1.4%-0.9%0.3%0.9%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 YoY244.1%-46.9%-27.8%141.7%-38.5%145.1%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心代碼公司2019H1營業(yè)收入YoY2019H1歸母凈利潤YoY2019Q2營業(yè)收入YoY2019Q2歸母凈利潤YoY核心關注點002032.SZ蘇泊爾11.1%13.4%10.1%12.6%2019H1 收入、業(yè)績維持穩(wěn)健增長，表現(xiàn)符合預期。短期來看，國內需求趨弱，公司高基數(shù)下

60、收入增速雖放 緩，但公司作為小家電龍頭低位穩(wěn)固，新品類熱水器或將注入新的增長動能，母公司訂單轉移也將使收入增長更具穩(wěn)定性。長期來看，消費升級趨勢下，在傳統(tǒng)品類實現(xiàn)量價齊升的同時，背靠 SEB，管理能力突出的公司，有望依托品類擴張、高端品牌發(fā)展實現(xiàn)持續(xù)增長。002242.SZ九陽股份15.0%9.7%15.3%8.9%2019H1 收入增長良好，扣非業(yè)績高增長，表現(xiàn)符合預期。公司產(chǎn)品、渠道、品牌近兩年有明顯提升，內銷抓住核心品類破壁機，外銷依托給母公司收購的SharkNinja 代工實現(xiàn)海外拓張。603868.SH飛科電器-5.0%-15.4%-5.6%-22.5%2019H1 收入、業(yè)績均同比