金融工程學(xué)（第五版）第3章期貨工具及其配置

1、期貨工具及其配置033.1期貨交易概述3.2期貨價(jià)格3.3期貨交易策略3.4商品期貨3.5利率期貨3.6股票指數(shù)期貨3.7外匯期貨3.8期貨工具案例分析期貨交易基本概念及原理期貨價(jià)格與定價(jià)期貨交易策略幾種常見的期貨期貨的應(yīng)用點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨，尤其是金融期貨，是20世紀(jì)七八十年代全球金融創(chuàng)新的四大重要成果之一，在金融交易中起著舉足輕重的作用。在許多重要的金融市場(chǎng)上，金融期貨的交易量已超過基礎(chǔ)金融產(chǎn)品的交易量。當(dāng)交易者面臨金融風(fēng)險(xiǎn)，尤其是交易產(chǎn)品面臨風(fēng)險(xiǎn)需要回避時(shí)，就可以直接使用金融期貨合約來達(dá)到避險(xiǎn)保值的目的。而且，通過各種金融工具與期貨的配置，可以組合出各種

2、新的金融工具，滿足交易者的不同需要。期貨交易最早源于農(nóng)產(chǎn)品買賣。約700年前的歐洲和17世紀(jì)的日本就出現(xiàn)了期貨市場(chǎng)。100多年前，美國(guó)芝加哥開辦了谷物的期貨交易，并迅速成為世界領(lǐng)先的期貨市場(chǎng)。具體地講，期貨交易是指買賣雙方簽訂一份購(gòu)銷契約，約定在未來的時(shí)間內(nèi)按照事先確定的價(jià)格支付貨款，交割貨物。經(jīng)過演變，期貨交易只能在交易所進(jìn)行，合約也有了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)格式。于是，期貨交易不再意味著交易物品的真實(shí)轉(zhuǎn)讓，而是交易雙方根據(jù)契約承擔(dān)買入或賣出該物品的義務(wù)和責(zé)任。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1當(dāng)期貨交易的對(duì)象變?yōu)榻鹑谏唐窌r(shí)，就形成了金融期貨。匯率、利率的急劇大幅度波動(dòng)，

3、使貿(mào)易雙方、銀行、存款人、貸款人等金融商品持有者面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)，回避風(fēng)險(xiǎn)的要求日趨強(qiáng)烈。在20世紀(jì)80年代，金融期貨的交易從美國(guó)擴(kuò)大到世界其他國(guó)家。1986年，法國(guó)巴黎也設(shè)立了金融期貨交易機(jī)構(gòu)（MATIF），開始推出金融期貨交易業(yè)務(wù)。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.11986年，法國(guó)巴黎也設(shè)立了金融期貨交易機(jī)構(gòu)（MATIF），開始推出金融期貨交易業(yè)務(wù)。書中表3-1列舉的是20世紀(jì)90年代初期金融期貨交易中名列前茅的交易品種及交易市場(chǎng)。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.13.1.1期貨市場(chǎng)的功能從傳統(tǒng)的角度來說，期貨市場(chǎng)被認(rèn)為主要滿足

4、三種使用者的需求：希望尋找商品未來價(jià)格的人、投機(jī)者和希望進(jìn)行避險(xiǎn)的人。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1大體上來說，投機(jī)對(duì)于社會(huì)并沒有直接的貢獻(xiàn)，但還是能夠給社會(huì)帶來間接的收益。所以，期貨市場(chǎng)至少有兩項(xiàng)主要的社會(huì)功能價(jià)格發(fā)現(xiàn)與避險(xiǎn)。1.價(jià)格發(fā)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)（Price Discovery）是指通過期貨市場(chǎng)推斷現(xiàn)貨市場(chǎng)的未來價(jià)格。2.避險(xiǎn)許多期貨市場(chǎng)的參與者利用期貨交易來替代現(xiàn)貨交易。例如，某位農(nóng)民根據(jù)預(yù)期中的收成量賣出小麥期貨，就是利用期貨市場(chǎng)來替代現(xiàn)貨市場(chǎng)，借以賣出小麥。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.13.1.2期貨交易的特點(diǎn)期貨

5、交易作為一種新型的交易方式，在很多方面都表現(xiàn)出與遠(yuǎn)期交易不同的特點(diǎn)。1.組織嚴(yán)密的交易所期貨合約一般是在組織嚴(yán)格的交易所內(nèi)進(jìn)行交易。2.標(biāo)準(zhǔn)化合約金融期貨合約指的是以金融工具為交易標(biāo)的物的期貨合約，它是由期貨交易所制定的、有法律效力的，規(guī)定在將來某一確定時(shí)間按約定價(jià)格交收一定數(shù)量的以某種金融工具表示的標(biāo)準(zhǔn)化合約。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1期貨合約一般都具有以下幾個(gè)方面的基本條款和結(jié)構(gòu)：（1）交易單位（Trading Unit）。其也稱“合約規(guī)?！保–ontract Size），是指交易所對(duì)每一份金融期貨合約所規(guī)定的交易數(shù)量和數(shù)量單位。（2）最小變動(dòng)價(jià)位（

6、Minimum Price Charge）。其通常也被稱為1個(gè)刻度（Tick），是指由交易所規(guī)定的、在進(jìn)行金融期貨交易時(shí)買賣雙方報(bào)價(jià)所允許的最小變動(dòng)幅度。（2）最小變動(dòng)價(jià)位（Minimum Price Charge）。其通常也被稱為1個(gè)刻度（Tick），是指由交易所規(guī)定的、在進(jìn)行金融期貨交易時(shí)買賣雙方報(bào)價(jià)所允許的最小變動(dòng)幅度。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1（3）每日價(jià)格最大波動(dòng)幅度限制（Daily Price Limit）。其又稱為“漲跌停板”，是指當(dāng)日某金融期貨合約的成交價(jià)格不能高于或低于該合約上一交易日結(jié)算價(jià)的一定幅度，達(dá)到該幅度則暫停該期貨合約的交易。

7、（4）合約月份。其指的是期貨合約到期交割的月份。（5）最后交易日（Last Trading Day）。其指由交易所規(guī)定的各種合約在到期月份中的最后一個(gè)交易日。（6）部位限制。部位（Position）也稱頭寸，指的是同一期貨合約買入與賣出沖抵后的凈額。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.13.清算所為了確保期貨交易能夠順暢運(yùn)作，每個(gè)期貨交易所都有一家配合的清算所。清算所可能是一家獨(dú)立的公司，也可能是交易所的一部分。清算所保證所有的期貨合約都會(huì)履行合約義務(wù)；對(duì)于每個(gè)賣方，清算所扮演買方角色；對(duì)于每個(gè)買方，清算所扮演賣方角色。這意味著期貨交易中每個(gè)交易者僅對(duì)清算所負(fù)擔(dān)履約

8、的承諾，當(dāng)然也預(yù)期清算所會(huì)負(fù)擔(dān)對(duì)應(yīng)的履約承諾。所以，對(duì)于每位交易者來說，交易對(duì)象實(shí)質(zhì)上都是清算所，清算所通過本身的信用來保證合約的履行。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1清算所不會(huì)主動(dòng)在市場(chǎng)中建立部位，而是被動(dòng)介入每筆交易的當(dāng)事人之間。在期貨市場(chǎng)中，買進(jìn)的契約張數(shù)必定等于賣出的契約張數(shù)。所以，對(duì)于每個(gè)預(yù)期接受商品交割的交易者，也必然存在一個(gè)準(zhǔn)備進(jìn)行交割的交易者。如果將流通的期貨多頭與空頭部位相互沖銷，最后的契約張數(shù)必定是零。清算所在期貨市場(chǎng)中提供的功能可以用圖3-1表示。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)

9、擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1圖3-1清算所在期貨市場(chǎng)中提供的功能4.保證金與逐日結(jié)算除了清算所的制度外，期貨市場(chǎng)還采用其他的安全措施，其中最重要的是保證金的規(guī)定和逐日結(jié)算。正式從事交易之前，交易者必須在經(jīng)紀(jì)商賬戶中存入一筆資金，這筆資金相當(dāng)于履約的擔(dān)保存款，通常為保證金（Margin）。保證金用來確保交易者履行合約義務(wù)。履約保證金可以存入現(xiàn)金、銀行信用證或短期的美國(guó)公債。保證金存入之后，仍然是交易者的資產(chǎn)。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1保證金總共有三種類型。最初的存款稱為初始保證金（Initial Margin）。進(jìn)行任何期貨交易之前，必須先存入

10、初始保證金，其額度大約等于相關(guān)合約的每天最大價(jià)格跳動(dòng)。期貨部位結(jié)束后，初始保證金將退還給交易者。大部分期貨合約的初始保證金都不會(huì)超過基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的5%。初始保證金額度相對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值來說很小，主要是因?yàn)槠谪浗灰字羞€有另一套安全措施逐日結(jié)算（Daily Settlement或MarkingtoMarket），即每個(gè)交易日結(jié)束時(shí)，交易賬戶都必須根據(jù)當(dāng)天的收盤價(jià)進(jìn)行結(jié)算，立即實(shí)現(xiàn)當(dāng)天的盈虧。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1保證金系統(tǒng)的運(yùn)作是由許多層次構(gòu)成的，借以銜接清算所與個(gè)別交易者。交易所的會(huì)員可以分為兩大類：清算會(huì)員與非清算會(huì)員。清算會(huì)員（Clearing M

11、ember）是指交易所會(huì)員同時(shí)也是清算所會(huì)員。清算所僅與清算會(huì)員往來，所以，任何的非清算會(huì)員都必須通過清算會(huì)員才能夠進(jìn)行交易的清算。清算會(huì)員持有的所有期貨部位都必須存入保證金到清算所。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1個(gè)人交易者可以通過清算會(huì)員或非清算會(huì)員進(jìn)行期貨交易，圖3-2說明他的保證金如何流到清算所。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1圖3-2保證金流程圖5.結(jié)束期貨部位期貨合約可以通過三種方式來結(jié)束部位：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1交割（Delivery）沖銷（Offset）期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨（

12、ExchangeforPhysicals，EFP）（1）交割。在期貨交易的早期階段，大多數(shù)期貨合約都規(guī)定必須采用現(xiàn)貨商品進(jìn)行交割。近年來，交易所引進(jìn)了一些現(xiàn)金結(jié)算（Cash Settlement）的期貨合約。采用現(xiàn)金結(jié)算，當(dāng)合約到期時(shí)，交易者僅需要利用現(xiàn)金結(jié)清部位的盈虧，不需要做現(xiàn)貨交割（Physical Delivery）。不論是采用現(xiàn)貨交割還是現(xiàn)金結(jié)算，都是在到期時(shí)結(jié)束期貨合約?？墒牵苌倨谪浐霞s會(huì)真正通過現(xiàn)貨交割或現(xiàn)金結(jié)算的方式結(jié)束部位。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1（2）沖銷。大部分的期貨合約都是通過沖銷（Offset）來結(jié)束部位的。通過沖銷完成期貨

13、合約的義務(wù)，交易者是將某特定期貨合約的凈部位恢復(fù)為零。如A方支付171美分/蒲式耳的價(jià)格買進(jìn)1張9月份的小麥期貨，他有義務(wù)在9月份接受清算所交割5 000蒲式耳的小麥。如果這位交易者不想實(shí)際取得小麥而希望在5月10日結(jié)束部位，他可以再度進(jìn)入期貨市場(chǎng)通過對(duì)沖來沖銷原先的部位（見表3-2）。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1表3-2對(duì)沖點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1A方的開倉(cāng)部位B方5月1日買進(jìn)1張9月份小麥合約，價(jià)格為171美分/蒲式耳賣出1張9月份小麥合約，價(jià)格為171美分/蒲式耳A方的平倉(cāng)部位C方5月10日賣出1張9月份小麥

14、合約，價(jià)格為180美分/蒲式耳買進(jìn)1張9月份小麥合約，價(jià)格為180美分/蒲式耳（3）期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨。交易者還可以通過期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的方式完成期貨合約的義務(wù)。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1表3-3的上半部分顯示雙方的初始交易，A方買進(jìn)小麥合約而B方賣出小麥合約。然后，他們通知期貨交易所，表示沖銷期貨合約的意愿。交易所核對(duì)他們的部位相互吻合之后，就取消他們的期貨合約義務(wù)。表3-3期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的交易點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1EFP之前A方做多1張小麥期貨希望接受小麥現(xiàn)貨交割B方做空1張小麥期貨希望交割現(xiàn)貨小麥EFP交易A方同意向B方購(gòu)

15、買小麥而取消期貨合約接受B方的小麥交割；支付價(jià)款向交易所申報(bào)EFP交易；交易所調(diào)整賬目而顯示A方出場(chǎng)B方同意把小麥賣給A方而取消現(xiàn)貨合約對(duì)A方進(jìn)行小麥交割；收取價(jià)款向交易所申報(bào)EFP交易；交易所調(diào)整賬目而顯示B方出場(chǎng)3.1.3電子化的期貨交易電子化交易，又叫屏幕交易（Screen Trading）。這種交易一般有兩種形式：一種是利用路透社金融信息系統(tǒng)傳播價(jià)格行情，利用電話進(jìn)行實(shí)際交易，再由電傳證實(shí)交易；另一種更為先進(jìn)的形式則是價(jià)格傳播和交易的進(jìn)行均通過屏幕完成。路透交易2000（Reuters Dealing 2000）就是后一種交易方式的實(shí)例。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本

16、期貨交易概述3.13.1.4期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的比較評(píng)價(jià)通過考察期貨市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制，在有些方面已經(jīng)對(duì)期貨市場(chǎng)、現(xiàn)貨市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)進(jìn)行過初步的比較。表3-4對(duì)期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)的不同點(diǎn)進(jìn)行了小結(jié)。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1表3-4期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)的比較點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1期貨市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)合約標(biāo)準(zhǔn)化清算所對(duì)交易任一方的違約進(jìn)行擔(dān)保任何時(shí)候都可以進(jìn)行反向交易需要滿足每日保證金數(shù)額要求每日盈虧以現(xiàn)金結(jié)算大多數(shù)合約以反方向交易了結(jié)頭寸或以現(xiàn)金支付進(jìn)行清算所有交易內(nèi)容均可協(xié)商存在交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)由交易對(duì)方?jīng)Q定是否沖銷頭寸

17、對(duì)保證金沒有強(qiáng)制性要求逐日結(jié)算利潤(rùn)僅反映在賬面上交割形式一般為實(shí)物交割（某些衍生工具除外）期貨交易的誕生是金融市場(chǎng)上的一大創(chuàng)舉，它極大地繁榮了金融市場(chǎng)。期貨市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)可以歸納為四點(diǎn)：流動(dòng)性強(qiáng)清算高效具有杠桿效應(yīng)，投資者可以利用市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)來謀利而無須投入大量資金，也不受貸款額度的制約交易成本低。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1期貨交易也存在一些局限性，這些局限性大致可以歸納為三個(gè)方面：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨交易概述3.1欠缺靈活性流動(dòng)性相對(duì)較差有保證金負(fù)擔(dān)期貨合約每天的價(jià)格資料，華爾街日?qǐng)?bào)（The Wall Street Jour

18、nal）是內(nèi)容最完整和最方便的來源。報(bào)價(jià)采用表3-5所示的標(biāo)準(zhǔn)格式，報(bào)價(jià)發(fā)生的日期顯示在最上端。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨價(jià)格3.2表3-5華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)價(jià)格式點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨價(jià)格3.2Daily Settlement for Corn Futures 5 000 bushels：cent/bushelMonthOpenHighLowSettleChangeOpen InterestVolume18-May360.4361.6358.6359.4-1.439 516-10 42649 94218-Jly368.4369.6366.63

19、67.6-1.426 179-6 88533 06418-Sep376.2377.0374.4375.2-1.45 570-2 1317 70118-Dec385.2386.4384.0385.0-1.011 804-1 93813 742TOTAL217 490-61 880279 370表3-5華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)價(jià)格式點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨價(jià)格3.2Daily Settlement for Soybean Futures 5 000 bushels：cent/bushelMonthOpenHighLowSettleChangeOpen InterestVolume1

20、8-Mar968.6974.6966.4973.0+4.2363 8111 24266 27118-May980.0985.6977.4984.2+4.2183 9941 68916 54018-Jly989.4995.4987.2994.0+4.4130 5692 39212 04518-Aug992.0997.6990.0A996.6+4.615 0231671 60918-Sep989.4995.0B988.2994.4+5.04 0662228818-Nov988.4994.6987.2994.2+5.471 315-27610 783TOTAL768 7785 236107 5363

21、.2.2期貨定價(jià)像遠(yuǎn)期合約一樣，期貨合約也使它的交易者能按預(yù)定的價(jià)格在規(guī)定的到期日買賣某種資產(chǎn)，因而期貨交易與遠(yuǎn)期交易表現(xiàn)出很多的相似之處。但與遠(yuǎn)期合約相比，期貨合約有兩個(gè)十分顯著的特點(diǎn)：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨價(jià)格3.2逐日盯市，期貨合約的頭寸每天都按照清算價(jià)格進(jìn)行清算；保證金制度，交易雙方都必須交納保證金，而且由于價(jià)格的變化使交易者的保證金低于某一水平，交易者必須按時(shí)補(bǔ)齊到初始水平。因而，從現(xiàn)金流量的分布上分析，我們可以認(rèn)為期貨合約是由一連串的短期遠(yuǎn)期合約構(gòu)成的。期貨合約的獨(dú)特特征使我們不能運(yùn)用現(xiàn)金持有戰(zhàn)略來復(fù)制期貨合約，從而進(jìn)行期貨定價(jià)。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文

22、本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨價(jià)格3.21.期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格相等先假定無風(fēng)險(xiǎn)利率在合約的期限內(nèi)保持不變，在這個(gè)假定條件下，通過下面的滾動(dòng)投資策略分析的辦法，我們可以得出遠(yuǎn)期價(jià)格與具有相同到期日的期貨合約的期貨價(jià)格相等的結(jié)論。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本期貨價(jià)格3.2設(shè)有一期貨合約，期限為n天，F(xiàn)i為第i天末（0T，本金為A，為（T*-T）期間的遠(yuǎn)期利率，則下式成立：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.5解得為：則可得：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.5.4長(zhǎng)期和中期國(guó)債期貨最普遍的長(zhǎng)期利率期貨合約是以CBOT交易的

23、長(zhǎng)期國(guó)債利率期貨。該合約的標(biāo)的債券是8%息票率、15年內(nèi)不得回購(gòu)的國(guó)債。但CBOT規(guī)定期限為15年以上、息票率不等于8%的任何國(guó)債都可用來交割。中期國(guó)債期貨和5年期國(guó)債期貨合約也在頻繁交易，對(duì)于中期國(guó)債期貨合約，有效期在56年和10年的任何國(guó)債都可進(jìn)行交割。如同長(zhǎng)期國(guó)債期貨合約，還有一種方法調(diào)整空頭方交割特定中期國(guó)債時(shí)可接受的價(jià)格，對(duì)于5年期國(guó)債期貨合約來說，政府拍賣的任何中期國(guó)債都能進(jìn)行交割。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.51.中長(zhǎng)期國(guó)債期貨的主要規(guī)定（1）交易單位以面值為100 000美元、息票率為8%的美國(guó)名義長(zhǎng)期國(guó)庫(kù)券作為合約標(biāo)的進(jìn)行交易（2）交割月份3月

24、、6月、9月、12月（3）交割日又稱到期日，為交割月份的任何工作日，由賣方選擇（4）報(bào)價(jià)100美元面值報(bào)價(jià)（5）最小價(jià)格波動(dòng)額1/32（6）最初保證金3 000美元（7）交易時(shí)間8：1516：10點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.52.長(zhǎng)期國(guó)債的報(bào)價(jià)國(guó)債價(jià)格以美元和1/32美元報(bào)出。所報(bào)的價(jià)格是面值為100美元債券的價(jià)格。因此，9005的報(bào)價(jià)意味著面值為100 000美元債券的報(bào)出價(jià)格為90 156.25美元。報(bào)價(jià)與購(gòu)買者所支付的現(xiàn)金價(jià)格并不相同?，F(xiàn)金價(jià)格與報(bào)價(jià)間的關(guān)系為：現(xiàn)金價(jià)格=報(bào)價(jià)+上一個(gè)付息日以來的累計(jì)利息國(guó)債期貨合約的報(bào)價(jià)與國(guó)債本身報(bào)價(jià)方式相同。點(diǎn)擊添加文本

25、點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.長(zhǎng)期國(guó)債期貨的轉(zhuǎn)換因子前面我們提到，空頭方可交割不同于標(biāo)的債券的國(guó)債，當(dāng)交割時(shí)，就需要進(jìn)行轉(zhuǎn)換，此處引進(jìn)轉(zhuǎn)換因子（Convertible Factor）。轉(zhuǎn)換因子CF的計(jì)算公式為：式中：C每半年付息時(shí)收到的票息；n付息的次數(shù)。為便于計(jì)算，債券的有效期和距付息日的時(shí)間取整數(shù)。在此基礎(chǔ)上，CBOT給出了對(duì)應(yīng)的換算表。如果取整數(shù)后債券的有效期為半年的倍數(shù)，我們假定第一次付息是在6個(gè)月后。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.54.發(fā)票金額發(fā)票金額是指空頭方收到的款項(xiàng)?？疹^方報(bào)出的交割價(jià)格等于轉(zhuǎn)換因子乘以期貨報(bào)價(jià)?？紤]累計(jì)利息

26、，對(duì)交割每一個(gè)面值為100美元的債券，我們給出如下關(guān)系：發(fā)票金額=期貨報(bào)價(jià)交割債券的轉(zhuǎn)換因子+交割債券的應(yīng)計(jì)利息點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.55.最便宜的交割債券在任何時(shí)候，大概都有30種債券可用來交割CBOT的長(zhǎng)期國(guó)債期貨合約?？紤]利息和到期日，它們之間的區(qū)別是很大的，空頭方可選擇交割最便宜的債券（CheapesttoDeliver Bond）進(jìn)行交割。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.5對(duì)交割每一個(gè)面值為100美元的債券，空頭方收到的價(jià)款即發(fā)票金額為：（期貨報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)換因子）+應(yīng)計(jì)利息而購(gòu)買債券的成本為：債券的報(bào)價(jià)+應(yīng)計(jì)利息交割最便宜的

27、債券能使下式的值最小：債券的報(bào)價(jià)-（期貨報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)換因子）點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.5.5歐洲美元期貨合約歐洲美元期貨合約在國(guó)際貨幣市場(chǎng)和倫敦國(guó)際金融期貨交易所中進(jìn)行廣泛交易。歐洲美元（Eurodollar）是指存放在美國(guó)銀行的海外分行或存放在外國(guó)銀行的美元。歐洲美元利率是銀行之間存放歐洲美元的利息率，也被稱為3個(gè)月期倫敦銀行同業(yè)拆借利率（LIBOR）。歐洲美元的利率通常會(huì)高于相應(yīng)期限的美國(guó)短期國(guó)債的利率。這是由于歐洲美元利率是商業(yè)存款利率而美國(guó)短期國(guó)債利率則是政府的借款利率。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.5表面上看，歐洲美元期

28、貨合約在結(jié)構(gòu)上與短期國(guó)債期貨合約一致。但是，短期國(guó)債期貨合約與歐洲美元期貨合約存在一些重要的差別。歐洲美元利率的報(bào)價(jià)是按季度復(fù)利的90天歐洲美元存款的實(shí)際利率。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.5.6久期久期（Duration或Macaulay Duration）反映的就是投資者收回原始投資的實(shí)際期限。久期是持有債券帶來的現(xiàn)金流的期限的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)益是各期間收到的現(xiàn)金流的現(xiàn)值與總現(xiàn)金流現(xiàn)值的比值，表示各期間對(duì)總的實(shí)際期限的貢獻(xiàn)率。久期（D）的計(jì)算公式如下：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.5式中：t各種現(xiàn)金流發(fā)生的時(shí)間；Ct金融工具

29、第t期現(xiàn)金流；r市場(chǎng)收益率（半年付息的債券，為收益率的一半）； 金融工具第t期的現(xiàn)金流現(xiàn)值。由于總現(xiàn)金流現(xiàn)值 等于債券初始價(jià)格P，則上述公式可調(diào)整為：式中：PVt第t期的現(xiàn)金流現(xiàn)值。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.5.2式由 ，求得價(jià)格對(duì)收益率的偏導(dǎo)數(shù)可反映兩者變化幅度的比：把3.5.3式代入3.5.2式可得：把 換為 ，即價(jià)格小幅變化與收益率小幅變化的比，3.5.4式可變?yōu)椋狐c(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.5.3式此處的負(fù)號(hào)僅代表債券價(jià)格與收益率變化方向相反，計(jì)算1個(gè)收益率基本點(diǎn)的變化所帶來的債券價(jià)格變化的絕對(duì)數(shù)時(shí)該負(fù)號(hào)被省

30、略。P/X為1個(gè)基本點(diǎn)的美元久期（Dollar Duration of a Basis Point），這樣，投資者在對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行保值時(shí)可計(jì)算套期比率（Hedge Ratio）：兩種債券收益率變動(dòng)比稱為收益率值（Yield Beta）點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.53.5.7我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)的產(chǎn)生和發(fā)展1992年下半年，為緊縮過熱的經(jīng)濟(jì)，中國(guó)人民銀行兩次提高儲(chǔ)蓄存款利率，使國(guó)債市場(chǎng)遭到?jīng)_擊，挫傷了投資者的積極性。為保護(hù)投資者利益，1992年12月28日，上海證券交易所首次推出12個(gè)品種的國(guó)債期貨標(biāo)準(zhǔn)合約，其中包括3、6、9、12月份交割的3年期和5年期1992年國(guó)債，

31、從此拉開了我國(guó)金融期貨品種上市交易的序幕。隨后，北京大宗商品交易所、鄭州商品交易所等十幾家交易所陸續(xù)推出了國(guó)債期貨。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.5受到國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)及整個(gè)金融資本市場(chǎng)發(fā)展的限制，國(guó)債期貨交易最初較為冷清。“327風(fēng)波”對(duì)國(guó)債期貨市場(chǎng)產(chǎn)生了十分惡劣的影響，其主要原因是當(dāng)時(shí)并不完全開放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與交易制度的缺陷。隨著21世紀(jì)的到來，中國(guó)金融體制不斷進(jìn)行改革，取得了較大的進(jìn)展。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本利率期貨3.5股票指數(shù)期貨合約保證在將來某時(shí)刻以既定價(jià)格向合約持有者提供既定的“指數(shù)”所代表的金額。合約標(biāo)的資產(chǎn)是股票價(jià)格指數(shù)，因此

32、，指數(shù)期貨的主要特點(diǎn)是以現(xiàn)金結(jié)算，而不進(jìn)行實(shí)物交割。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.63.6.1股票指數(shù)股票指數(shù)（Stock Index）反映了一個(gè)假想的股票組合的價(jià)值變化。每種股票的權(quán)重等于組合投資中該股票的比例，組合中股票的權(quán)重可以相同，也可隨時(shí)間按某種方式調(diào)整。股票指數(shù)上升的百分比等于同一時(shí)間內(nèi)組成該組合的所有股票總價(jià)值上升的百分比，股票指數(shù)通常不因派發(fā)現(xiàn)金紅利而調(diào)整。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.6注意，如果假想組合中的股票保持不變，則組合中個(gè)股的權(quán)重就會(huì)保持不變。（1）S&P500（標(biāo)準(zhǔn)普爾500）指數(shù)。該指數(shù)是一個(gè)包

33、括500種股票的組合，在芝加哥商品交易所交易。在任一時(shí)間股票的權(quán)重為該股票的總市值（股價(jià)流通的股票數(shù)）。該指數(shù)占紐約證券交易所全部上市公司股票總市值的80%。在芝加哥商品交易所交易的該指數(shù)期貨合約價(jià)格為該指數(shù)乘以500。（2）日經(jīng)225股票平均指數(shù)。該指數(shù)是一個(gè)在東京證券交易所交易的225家最大公司股票的組合。權(quán)重為股票價(jià)格。在芝加哥商品交易所交易的該指數(shù)期貨合約價(jià)格為指數(shù)乘以5。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.6（3）紐約證券交易所NYSE綜合指數(shù)。該指數(shù)是一個(gè)在紐約證券交易所上市的所有股票組成的組合，權(quán)重為總市場(chǎng)價(jià)值。在紐約期貨交易所交易的該指數(shù)期貨合約的價(jià)

34、格為指數(shù)乘以500。（4）主要市場(chǎng)指數(shù)MMI。該指數(shù)是一個(gè)在紐約證券交易所上市的20只藍(lán)籌股組成的組合。這些股票根據(jù)它們的價(jià)格來加權(quán)。為反映股票分割和股票紅利的影響，還要對(duì)權(quán)重進(jìn)行一些調(diào)整。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.63.6.2主要股票指數(shù)期貨合約點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.61.標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨（S&P500）2.紐約證券交易所（NYSE）綜合指數(shù)期貨3.主要市場(chǎng)指數(shù)（MMI）期貨4.金融時(shí)報(bào)100種指數(shù)期貨（FT-SE100）5.日經(jīng)225指數(shù)期貨6.日經(jīng)225指數(shù)期貨（新加坡）7.香港恒生指數(shù)期貨3.6.3股

35、票指數(shù)期貨的價(jià)格大部分指數(shù)都可被看做支付紅利的證券。這里的證券就是計(jì)算指數(shù)的股票組合，證券所付紅利即為該組合的持有人收到的紅利。通過近似計(jì)算，可認(rèn)為紅利是連續(xù)支付的。設(shè)q為紅利收益率，由前面的內(nèi)容可知期貨價(jià)格：F=Se（r-q）（T-t）點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.63.6.4利用指數(shù)期貨對(duì)沖指數(shù)期貨能用來對(duì)沖一些高度分散化股票組合的風(fēng)險(xiǎn)。由資本資產(chǎn)定價(jià)模型可知，股票組合的收益與市場(chǎng)收益之間的關(guān)系由參數(shù)來描述，它是組合超出無風(fēng)險(xiǎn)利率的超額收益對(duì)市場(chǎng)超出無風(fēng)險(xiǎn)利率的超額收益進(jìn)行回歸得到的最優(yōu)擬合直線的斜率。當(dāng)=1時(shí)，股票組合的收益就反映了市場(chǎng)的收益；當(dāng)=2時(shí)，

36、股票組合的超額收益為市場(chǎng)超額收益的2倍；當(dāng)=0.5時(shí)，股票組合的收益為市場(chǎng)收益的一半，依此類推。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.63.6.5我國(guó)股票指數(shù)期貨的產(chǎn)生和發(fā)展我國(guó)首次開展的股票指數(shù)期貨交易是1993年3月海南證券交易中心推出的深證指數(shù)期貨交易，共6個(gè)期貨合約，包括深證綜合指數(shù)當(dāng)月、次月、隔月合約，每個(gè)合約單位為深證指數(shù)乘以500元，時(shí)間不久，便被證監(jiān)會(huì)責(zé)令停止交易，總共成交合約111手。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本股票指數(shù)期貨3.6外匯期貨合約是交易雙方簽訂的協(xié)定，允許一方在將來某個(gè)既定的時(shí)間以約定的匯率從另一方買入一定數(shù)量的外匯。

37、該合約在期貨交易所進(jìn)行交易，其過程與其他種類的期貨合約基本相同。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本外匯期貨3.73.7.1外匯期貨合約的規(guī)格及報(bào)價(jià)在芝加哥商品交易所（CME）的國(guó)際貨幣市場(chǎng)上交易的外匯期貨合約一般包含以下規(guī)定：點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本外匯期貨3.7第一，交割月份：1、3、4、6、7、9、10、12月和合約成立當(dāng)月。第二，每日價(jià)格變動(dòng)限額：僅在開市時(shí)有，其余時(shí)間不進(jìn)行限制。第三，最后交易日：交割月第三個(gè)星期三前的第二個(gè)營(yíng)業(yè)日。第四，第一個(gè)交割日：交割月的第三個(gè)星期三。第五，交易時(shí)間：上午7：20至下午2：00（當(dāng)?shù)貢r(shí)間）。表3-19反映的是芝加哥商品交易所的有關(guān)情況。點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本點(diǎn)擊添加文本外匯期貨3.7表3-19國(guó)際主要外匯期貨合約幣種交易單位最小變動(dòng)價(jià)位每日價(jià)格波動(dòng)限制歐元125 00