顛覆性并購交易

1、小進步成就大飛躍| 顛覆性并購交易：以創(chuàng)新驅動型并購撬動更大價值目錄TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250002 綜合概要3 HYPERLINK l _TOC_250001 顛覆性并購交易的興起4 HYPERLINK l _TOC_250000 創(chuàng)新驅動增長釋放新資源8顛覆性并購交易戰(zhàn)略構建機會渠道企業(yè)風險投資 2.0德勤顛覆性并購交易框架執(zhí)行恰當交易17你是合適的買方嗎？ 估值：反映風險和收益顛覆性并購交易盡職調查與創(chuàng)始人談判創(chuàng)造價值，贏得預期收益22顛覆性并購交易整合關于企業(yè)文化的考量贏得預期收益綜合概要顛覆式創(chuàng)新是許多CEO議程的重中之重。顛覆性技術的快

2、速發(fā)展、消費者行為的根本轉變以及新的數(shù)字化商業(yè)模式的出現(xiàn)，使得創(chuàng)新型初創(chuàng)企業(yè)的準入門檻不斷降低；在此環(huán)境下，這些企業(yè)顛覆傳統(tǒng)的產品、市場和業(yè)務類型也應運而生。顛覆式創(chuàng)新的出現(xiàn)也模糊了傳統(tǒng)的行業(yè)界限，使得不同行業(yè)的商業(yè)模式逐漸趨同，包括醫(yī)療、金融、零售、媒體等。這為非傳統(tǒng)參與者創(chuàng)造了機會，使得非傳統(tǒng)參與者能夠憑借新的市場產品進入成熟市場。實際上，這些非傳統(tǒng)參與者在某些情況下甚至取代了市場的現(xiàn)有參與者。CEO們現(xiàn)在背負著應對顛覆式創(chuàng)新的威脅，和利用顛覆式創(chuàng)新力量創(chuàng)造新的“未來業(yè)務”的雙重壓力。如果公司缺乏這種新的思維觀念，未來競爭力可能面臨削弱的風險。德勤分析顯示，2015-2018年，企業(yè)在收購

3、顛覆性技術方面的并購交易（ M&A ） 支出額約為8,800億美元，企業(yè)風險投資（CVC）的支出額為2,200億美元1。其中多數(shù)交易涉及由非技術領域的公司收購技術資產，這表明交易出現(xiàn)了新范式。除了財務回報外，這些交易也提供了新的技術、人才和運營模式。開展此類交易通常是為了實現(xiàn)收入協(xié)同效應，相比成本協(xié)同效應，實現(xiàn)收入協(xié)同的難度更大。由于上述因素的存在，形成了顛覆性并購交易復雜的本質。從快速演變的產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)中的交易發(fā)起，到對新興技術的盡職調查，以及通過投資創(chuàng)造價值，這些交易需要在執(zhí)行過程中的每個階段進行戰(zhàn)略性反思，同時要求對初創(chuàng)企業(yè)的文化整合做出周密計劃。從根本上來說，企業(yè)能否從這些交易中獲得價

4、值將取決于公司如何執(zhí)行這些交易。這需要強有力的領導，在平衡短期市場需求和長期轉型目標的同時轉變思維定勢，接受新的業(yè)務模式和工作方式。本文中德勤針對顛覆性并購交易的三個生命周期階段闡述了如下觀點：1、創(chuàng)新驅動增長釋放新資源2、確定恰當交易并順利執(zhí)行交易3、創(chuàng)造價值，贏得預期收益隨著創(chuàng)新和變革的不斷加速，能否成功開展顛覆性并購交易的能力將成為判定企業(yè)是否具有成長性的又一顯著特征。3顛覆性并購交易的興起顛覆性并購交易的興起成為過去幾年來并購市場的顯著特征之一，過去兩年的發(fā)展尤為強勁。如圖1 所示，全球并購市場共有7,377筆交易：并購交易占比55%（價值3,870億美元），企業(yè)風險投資（CVC) 占

5、比45%（價值1,220億美元）2。2018年，CVC投資活動快速增長。全球約有773 個活躍的CVC基金，而就在去年還新設立了超過250家CVC基金。這些CVC基金積極參與產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)投資，在2018年，CVC基金參與了全球風險投資交易的23%。按交易量衡量，最活躍的垂直領域是數(shù)字化和社交，另一個重要趨勢是CVC基金涉及的投資規(guī)模大幅提其 次 是 數(shù) 據 和 分 析 、 人 工 智 能 及 機 器 學 習（AI&ML）初創(chuàng)企業(yè)。2017-2018年，CVC總共成交3,347筆，投資價值達1,250億美元，投資最多的為數(shù)字化和社交領域，其次是AI和ML初創(chuàng)企業(yè)3。圖1 顛覆性并購交易的數(shù)量高。

6、2018年CVC基金共參與了1,711筆交易，其平均投資規(guī)模為5,600 萬美元， 較2017 年增長90%4。全球顛覆性并購交易和企業(yè)風險投資活動（2017-2018年）交易量（2017-2018年）交易價值（2017-2018年）24%76%45%55%CVCM&A7,377筆交易5,120億美元資料來源：基于Pitchbook得出的德勤分析4非技術領域企業(yè)的技術資產顛覆性并購交易的主要轉變之一體現(xiàn)為非技術領域的買家收購技術資產。自2014年起，這種轉變已成為一種趨勢，2018年，約55%的技術資產被出售給了非技術公司（見圖2）。圖2 顛覆性并購交易技術領域買家和非技術領域買家656055

7、5002014年2015年2016年2017年2018年技術領域買家 非技術領域買家圖2a 2017-2018年主要顛覆性領域已完成的并購交易1,700億美元2017年2,170億美元2018年 60億美元AI&ML140億美元醫(yī)療技術140億美元網絡安全160億美元金融科技300億美元物聯(lián)網410億美元數(shù)據和分析760億美元生物科技1,660億美元數(shù)字化和社交資料來源：基于Pitchbook得出的德勤分析5產業(yè)融合顛覆性并購交易和企業(yè)風險投資正在推動跨產業(yè)融合。沒有行業(yè)能獨立于這一趨勢之外，同時顛覆性技術的收購成為產業(yè)融合的主要方式。這類產業(yè)融合交易旨在將不同行業(yè)或產品的優(yōu)勢相結合，從而整合

8、為全新的模塊化產業(yè)和產品。未來健康包括醫(yī)療保健、科技、電信、消費品以及金融產業(yè)的融合。未來消費包括消費品、科技、零售、金融服務以及媒體產業(yè)的融合。未來金融包括金融服務、電信、科技、零售以及消費品產業(yè)的融合。未來出行包括汽車、科技、金融服務、電信以及消費品產業(yè)的融合。未來媒體包括媒體、電信、消費以及科技產業(yè)的融合。并購交易的產業(yè)融合（2017-2018年）（交易量） 未來健康 未來消費 未來媒體 未來金融 未來出行CVC的產業(yè)融合（2017-2018年） （投資數(shù)量） 未來健康 未來消費 未來金融 未來出行 未來媒體 未來能源資料來源：基于Pitchbook和德勤分析67創(chuàng)新驅動增長釋放新資源

9、1創(chuàng)新驅動增長釋放新資源2確定恰當交易并順利執(zhí)行交易3創(chuàng)造價值，贏得預期收益主要問題：未來五年到十年，我們這一行業(yè)將如何發(fā)展？哪些力量將顛覆或重塑我們這一行業(yè)？我們的領導團隊是否已充分了解過這些決定性力量？我們如何確定并評估外部增長動力？這些增長動力應包括投資、合資或并購嗎？8顛覆性并購交易戰(zhàn)略：多重選擇戰(zhàn)略源于深思熟慮的選擇。創(chuàng)新引導性增長戰(zhàn)略是將企業(yè)市場定位和運營方式結合構建的戰(zhàn)略模型（見圖3）。領導者應確定企業(yè)增長路徑，實事求是地衡量實現(xiàn)宏偉藍圖的內部實力，并抓住以下機會：提升核心能力：提升服務現(xiàn)有市場和客戶的能力，優(yōu)化當前服務及運營的能力。圖3 戰(zhàn)略選擇企業(yè)通過收購創(chuàng)新型產品和技術，升

10、級其當前市場服務，加強核心能力例如： 企業(yè)獲取分析技術以提升客戶細分和目標市場選擇能力。大多數(shù)的顛覆性創(chuàng)新投資往往出現(xiàn)在這個環(huán)節(jié)。滲透毗鄰業(yè)務領域：這樣的創(chuàng)新型投資可以讓企業(yè)擴張現(xiàn)有業(yè)務進入到“新”業(yè)務。 這包括通過產品或服務衍生開發(fā)來拓展新 業(yè)務。企業(yè)可以投資新產品、新技術，從 而拓展毗鄰業(yè)務。例如，消費品牌制造商 可通過收購在線平臺，采用訂購的模式， 直接向消費者銷售產品。3轉型2毗鄰業(yè)務1核心能力企業(yè)市場定位開拓新市場，發(fā)現(xiàn)新受眾進入新市場，服務新受眾服務現(xiàn)有市場及受眾成功的運營方式優(yōu)化現(xiàn)有服務及運營拓展業(yè)務、升級服務、改善運營成立新業(yè)務， 建立新結構資料來源：德勤提供9建立轉型新業(yè)務：

11、這類投資還會為尚未發(fā)展成熟的市場創(chuàng)造轉型機遇,提供突破性產品。但因為本身的風險性和復雜性，此類投資往往是最困難的。當整個行業(yè)顛覆性改革勢在必行時， 投資人通常會進行轉型投資。例如，汽車企業(yè) 大量投資AI技術，推進升級無人駕駛與駕駛系統(tǒng)。他們正通過這種方式跟隨科技公司所引領 的顛覆性改革的潮流。圖 4 顛覆性并購戰(zhàn)略如圖4，我們將就如何提升核心能力、進入毗鄰市場、以及建立全新業(yè)務的顛覆性戰(zhàn)略選擇作出說明。在制定創(chuàng)新引導型增長戰(zhàn)略時，企業(yè)應將短期 和長期的愿景納入考量，將如何提升核心能力、進入毗鄰市場以及建立全新的業(yè)務三個層級擬 定投資戰(zhàn)略。顛覆性并購交易為企業(yè)新建投資 組合創(chuàng)造了機會包括企業(yè)風險

12、投資、合作 結構、合作聯(lián)盟、以及收并購幫助企業(yè)解 鎖創(chuàng)新引導型增長模式，實現(xiàn)業(yè)務轉型。提升核心能力進入毗鄰市場建立全新業(yè)務收購新產品收購業(yè)務， 升級產品服務獲取新技能獲取新技能，如：分析能力、數(shù)字化等能迅 速升級核心業(yè)務的能力收購創(chuàng)新顛覆性企業(yè) 收購市場中的新型、具備創(chuàng)新顛覆性的能力， 但不具規(guī)模顛覆毗鄰市場 收購創(chuàng)新業(yè)務， 創(chuàng)造機會進入毗鄰市場，深化業(yè)務細分產業(yè)融合的機會收購創(chuàng)新業(yè)務， 會利用自身優(yōu)勢創(chuàng)造機，實現(xiàn)產業(yè)融合成為創(chuàng)新顛覆性企業(yè)收購顛覆性業(yè)務，助力未來行業(yè)轉型，躋身創(chuàng)新顛覆性企業(yè)行列資料來源：德勤顛覆性并購、開啟并購新時代的企業(yè)10構建機會渠道一旦確立顛覆性并購交易戰(zhàn)略，隨之而來的

13、就是要建立長期機會渠道。建立機會渠道時應注意三大要點：顛覆性的市場感知能力結合產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)創(chuàng)新信息融合顛覆性的市場感知能力作為企業(yè)的核心競爭力日新月異的技術革新，不斷影響著全球商業(yè)環(huán)境。受全球大環(huán)境的驅動，企業(yè)發(fā)展和監(jiān)控市場更替的核心能力至關重要。這種能力可以幫助領導人做出有效的決策，決定針對在哪個領域開展業(yè)務，并充分利用市場環(huán)境的變化。企業(yè)應發(fā)展自身市場感知能力，不僅僅只是對顛覆性技術革新的監(jiān)控，同時也是對消費者行為及未來行業(yè)可能的跨產業(yè)融合影響的監(jiān)控（見圖5）。通過監(jiān)控這些變化，應對變化，企業(yè)將能在核心、毗鄰以及轉型投資中進行慎重選擇，抓住企業(yè)成長機會。圖 5 市場感知“技術”技術變革“消

14、費者行為”消費者行為轉變“融合”各大領域的融合 人工智能物聯(lián)網機器人技術社群取代企業(yè)使用權取代所有權合作取代競爭未來消費未來出行未來金融數(shù)字化金融科技未來醫(yī)療未來制造大數(shù)據復雜程度的遞增市場/行業(yè)動向了解當前或未來將為您的企業(yè)帶來顛覆性變革的技術。了解消費者行為發(fā)生的根本性變化，識別哪些消費者行為變化會對企業(yè)的消費受眾造成顛覆性影響。了解改變行業(yè)形態(tài)的因素以及加速跨領域融合的因素。市場/行業(yè)的信號推送新聞推送、專利申請、技術博客、首席信息官辦公室等。新聞推送、具影響力的博客、競爭同行的動態(tài)、初創(chuàng)企業(yè)、內部產品以及銷售部。傳統(tǒng)競爭、毗鄰行業(yè)動態(tài)、初創(chuàng)企業(yè)、未來主義博客、會議。方針專注與業(yè)務核心相

15、關且會推動行業(yè)變革的關鍵技術。實現(xiàn)數(shù)據自動化推送，僅需針對洞察觀點進行管理。重點關注可能定義新型業(yè)務和運營模式的消費者行為變化。同時監(jiān)控毗鄰業(yè)務。除外部資源外，還應投入內部產品和銷售部門。實現(xiàn)部分數(shù)據的自動化推送，僅需針對細節(jié)進行管理。關注傳統(tǒng)及非傳統(tǒng)競爭同行的投資活動。關注毗鄰行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢，以及由此衍生的新業(yè)務模式。數(shù)據推送和行業(yè)洞察均為主觀的，需由專人維護。11資料來源：德勤下一個十億元創(chuàng)意報告結合產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)創(chuàng)新型產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)不僅只針對初創(chuàng)企業(yè)設定。為釋放企業(yè)潛能，所有企業(yè)都應積極擬定產業(yè) 生態(tài)系統(tǒng)計劃，以便確定自身與初創(chuàng)企業(yè)、技 術專家、未來主義學者、大學、領先風投企業(yè)、企業(yè)加速器和

16、孵化器、政府代表、其他企業(yè)間 的潛在關系。圖 6 結合產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)聯(lián)合開發(fā)聯(lián)合開發(fā)產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)協(xié)調器顛覆性并購顛覆性并購企業(yè)風投企業(yè)風投黑客馬拉松加速器協(xié)同合作協(xié)同合作孵化器高同時，企業(yè)應將創(chuàng)新舉措與其轉型目的相結合。這些活動應慎重衡量由此帶來的優(yōu)勢及需要何種程度的貢獻。通過這種方式，企業(yè)可以開展一系列活動作為投資組合的一部分，每個組合以不同目的開展投資，辨別預期收益和資源貢獻（見圖6）.商業(yè)承諾低未知明確結果已知資料來源：德勤顛覆性并購交易12美元美元創(chuàng)新信息融合億美元美元至關重要的一點是企業(yè)的生態(tài)系統(tǒng)結合戰(zhàn)略應與主要的行業(yè)創(chuàng)新中心實現(xiàn)信息相通，因為多數(shù)投資信息集中于這些信息樞紐中心。這些信

17、息樞紐分布于美國（硅谷和東海岸）、以色列、英國、德國、法國、荷蘭、中國、印度、日本和加拿大在內的世界各地（見圖7）。圖 7 全球創(chuàng)新并購及投資信息中心 歐洲交易價值（十億美元）5050億美元美國交易價值（十億美元）20030190億350億美元240億美元340億美元0201720181001,400億美元亞太地區(qū)交易價值（十億美元）1001,140億美元02017201850410億美元 20以色列交易價值（十億美元）7億美元0130億160億2017370億美元2018170億美元南美洲交易價值（十億美元）4.0015億美元6億美元2018 20172.00.03億美元0億美元10億美元1

18、0億美元20172018CVC并購美國美國是全球最大的創(chuàng)新投資市場，投資活動主要集中在硅谷。其他主要信息中心包括： 紐約、波士頓、西雅圖、丹佛和休斯頓。歐洲英國是歐洲最大的創(chuàng)新投資市場，投資活動主要集中于倫敦。其他主要的信息中心包括：法國（巴黎）、德國（柏林）、荷蘭以及北歐。以色列以色列作為創(chuàng)新投資熱點地區(qū)，提供了大量并購標的。巴西巴西吸引的并購和CVC投資屬南美洲之最，但該地區(qū)市場規(guī)模較小。亞洲亞洲現(xiàn)躋身并購與CVC投資經濟體。印度與中國領跑亞洲。此地區(qū)的其他主要信息中心還包括日本（東京）、新加坡以及澳大利亞。資料來源：德勤顛覆性并購、開啟并購新時代1311企業(yè)風險投資 2.0企業(yè)風險投資不

19、再僅是技術領域的投資。不同行業(yè)領域的企業(yè)包括農業(yè)、保健、工業(yè)、汽車以及金融服務都已開啟風險投資模式。除獲取財務收益外，CVC應被視為走向創(chuàng)新、業(yè)務轉型及企業(yè)成長的綜合手段。企業(yè)風險投資為企業(yè)獲取新技術、了解新業(yè)務模式以及獲得人才開辟了一條康莊大道是利用創(chuàng)新實現(xiàn)增長的關鍵舉措。展望未來，我們期望看到企業(yè)風險投資2.0階段的到來，改變現(xiàn)有企業(yè)風險投資模式，不僅是局限于探索新技術和業(yè)務模式的工具，也是讓其成為企業(yè)成長與收入增長的引擎（見圖8）。為保證順利推出企業(yè)風險投資2.0，企業(yè)應考慮以下因素：高層支持：高級管理層對推動企業(yè)風險投資2.0的支持是不可或缺的，CVC活動的開展應實時向董事會進行報告和

20、跟進，從而確保CVC相關活動始終圍繞企業(yè)核心成長戰(zhàn)略展開。企業(yè)內部互聯(lián)互通：CVC投資活動應配合企業(yè)內部產品和服務。因此，CVC團隊應與企業(yè)產品和服務相關部門保持高質量的 溝通和聯(lián)系，并對可能對企業(yè)造成影響的 顛覆性挑戰(zhàn)有全面的認知。除投資外， CVC團隊應備有熟悉的代理合作資源用于撮合初創(chuàng)企業(yè)與企業(yè)內部之間的合作機會。通常，CVC團隊將帶領整個企業(yè)達成外部合作。圖 8 企業(yè)風險投資目標有價值的投資人：CVC應將自己與價值類投資人進行區(qū)分。CVC團隊應重點關注如何確定企業(yè)為初創(chuàng)企業(yè)帶來的具體價值，從而衍生出獨特的投資形式。這類投資不僅限于企業(yè)間的合作，同時也包括與新客戶的接洽，就采購、供應鏈、

21、財務系統(tǒng)進行的升級，以及其他僅有企業(yè)能提供的優(yōu)勢。這樣的方式可以讓企業(yè)在競爭中實現(xiàn)差異化的CVC戰(zhàn)略。治理：CVC團隊在構建與企業(yè)創(chuàng)始人間的信任與良好關系這一點上，發(fā)揮著至關重要的作用。企業(yè)應致力于發(fā)展治理模式，從而激發(fā)其與初 創(chuàng)企業(yè)一樣帶著緊迫感做出決策，同時給予初 創(chuàng)企業(yè)足夠的獨立運營空間和文化自由。平衡資產組合：CVC投資戰(zhàn)略應含有平衡的資產組合，涵蓋核心能力、毗鄰業(yè)務以及轉型投資。綜合的投資方式：企業(yè)應采用綜合性的投資方式。CVC團隊應充當先導隊伍，以便與企業(yè)開發(fā)團隊就未來投資趨勢進行流暢溝通與匯報， 就并購團隊建立標的機會渠道，以便組織顛覆性并購交易。評定標準：CVC團隊應負責制定用

22、于評定投資收益的財務和戰(zhàn)略指標。財務目標拓展風險投資企業(yè)自身的獨立收入和盈利能力，共享高成長企業(yè) 生命周期早期業(yè)務盈利利用退出首次公開募股或向第三方出售股權的方式，尋 求投資貨幣化。戰(zhàn)略目標獲取技術優(yōu)勢、研發(fā)成果、消費者洞察以及嶄新的實踐機會確定并利用自身與風險投資企業(yè)之間的協(xié)同效應，促使母 公司贏得成長機會資料來源：德勤提供14德勤顛覆性并購交易框架顛覆性交易不僅是交易，而是應該視為一系列 的投資機會組合包括合資經營、并購投資、企業(yè)風險投資。所有投資經營方式均旨在幫助 企業(yè)解鎖創(chuàng)新成長。企業(yè)利用創(chuàng)新產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)時應考慮如下方面：投資： 將企業(yè)風險投資發(fā)展為核心競爭力， 從而發(fā)現(xiàn)、孵化和投資新

23、的增長領域。并購：擬定具有針對性的顛覆性并購交易戰(zhàn)略， 以獲取新能力、產品和技術，釋放企業(yè)成長與 收入增長新資源。合作：與產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)供應商建立協(xié)同合作 無論是初創(chuàng)企業(yè)，亦或是跨領域綜合性企業(yè) 致力于聯(lián)合創(chuàng)新，開發(fā)嶄新的市場產品。在評估投資機會過程中，應公開從投資、并購以及合作三點進行考量。圖 9 德勤顛覆性并購交易框架技術變化消費者行為變化各大領域的融合人工智能物聯(lián)網機器人技術社群取代公司使用權取代所有權未來消費未來出行未來金融數(shù)字化大數(shù)據金融科技合作取代競爭未來醫(yī)療未來制造如何監(jiān)控這類顛覆性變化及其為我們的業(yè)務帶來的影響？我們行業(yè)未來五年的發(fā)展方向如何？做出戰(zhàn)略選擇，俘獲創(chuàng)新驅動增長投資將

24、企業(yè)風險投資發(fā)展為核心競爭力，從而發(fā)現(xiàn)、孵化 和投資新的增長領域。迎接收益增長和簽約機會。并購擬定針對性的顛覆性并購交易戰(zhàn)略，以獲取新能力、產 品和技術，釋放企業(yè)成長與收入增長新資源。企業(yè)文化 包容是顛覆性并購交易成功融合的推動引擎。合作與產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)供應商建立協(xié)同合作無論 是初創(chuàng)企業(yè)，亦或是跨領域綜合性企業(yè)致 力于聯(lián)合創(chuàng)新，開發(fā)嶄新的市場產品。 如何確保此類投資能為企業(yè)創(chuàng)造價值我們是否應開展并購整合？整合內容？何時開展整 合？整合多少？我們能否在企業(yè)文化這一點上，適應協(xié)同合作的商業(yè)模式？資料來源：德勤顛覆性并購交易、開啟并購新時代15小進步成就大飛躍| 顛覆性并購交易：以創(chuàng)新驅動型并購撬動更

25、大價值創(chuàng)新驅動增長，釋放新資源成功驅動因素：確保企業(yè)具備清晰的發(fā)展路徑，由強大的領導團隊引導，圍繞核心能力、毗鄰業(yè)務以及轉型投資深入發(fā)掘，抓住機遇。提升新能力，如：開展企業(yè)風險投資、培養(yǎng)顛覆性市場感知以及探索產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)。采用投資組合的方式去利用外部創(chuàng)新力量可同時考慮并購、投資以及企業(yè)間的協(xié)同合作模式。1614執(zhí)行恰當交易 1創(chuàng)新驅動增長釋放新資源2確定恰當交易并順利執(zhí)行交易3創(chuàng)造價值，贏得預期收益 需要考慮的關鍵問題：我們如何將自己定位為對顛覆者和創(chuàng)新者有吸引力的收購者？我們如何評估快速增長的科技公司估值合理性？我們是否具備正確評估商業(yè)風險和前沿技術的內部技能？你是合適的買方嗎？顛覆性并購交

26、易投資通常與長期轉型策略有關，公 司需考慮其是否已為進行此類交易做好準備。首先 提問你是合適的買方嗎？在評估組織是否適合 進行顛覆性并購交易時，公司領導應考慮以下事項：愿景：母公司高管是否明確特定交易的愿景和目標？他們是否清楚地將其傳達給目標公司？領導力：董事會成員和企業(yè)高管是否一致支持該交易？每筆潛在交易均有執(zhí)行發(fā)起人嗎？投資：公司領導層是否愿意接受與標準水平不同的投資回報率/投資水平？母公司應優(yōu)先考慮增長而不是收益嗎？領導層應何時再次討論繼續(xù)投資的決策？文化：交易團隊是否評估過大型企業(yè)被收購業(yè)務的潛在文化影響？激勵措施：如果提供優(yōu)于普通的激勵措施將有助于留住目標公司管理團隊，母公司是否愿意

27、提供這些激勵措施？整合方法：目標公司作為大型組織的一部分， 母公司是否愿意在第一年給予目標公司經營自主權？在過渡期間，母公司是否需設立企業(yè)孵化器或新創(chuàng)企業(yè)分部來管理業(yè)務？17估值：反映風險和收益針對處于發(fā)展早期的目標公司，評估其收購價格需要分析并了解其風險和潛在收益。在進行現(xiàn)金流和收益分析時，對相關增長假設和未來成果應該結合樂觀和悲觀情景，這對做出合理的估值至關重要（見圖10）。為作出合理估值，潛在買方需考慮以下三點：評估經濟機會通過行業(yè)和市場分析，發(fā)現(xiàn)并評估目標公司創(chuàng)新和價值驅動力所帶來的市場機會。識別潛在商業(yè)成功或失敗的場景根據消費者盡職調查結果，考慮目標公司成熟度和價值創(chuàng)造機會，做出合理

28、財務預測。圖10 顛覆性資產估值采用概率加權情景法，模擬潛在收益將相關估值方法（通常是收益法和市場法相結合） 應用于確定的商業(yè)情景中。概率加權潛在結果 必須反映上行機會和下行風險，同時買方必須 確保潛在投資能產生足夠收益?？紤]上述步驟將增強買方在顛覆性業(yè)務中對投資風險和收益的評估。 典型估值方法資金需求創(chuàng)始人股權要求“明智”投資收入倍數(shù)估算利潤率曲線業(yè)務發(fā)展資本要求EV/EBITDA或收入倍數(shù)上市公司法和/或先例交易法擴張/收購的資本要求已有公司利潤率估算貼現(xiàn)現(xiàn)金流股利模型/戈登股利增長模型EV/EBITDA或收入倍數(shù)可比公司和/或可比交易法關鍵價值驅動因素市場機會管理層質量和工作經驗往績記錄

29、客戶質量收入增長率技術平臺能力合同確認收入平臺可擴展性體現(xiàn)增長機會的高質量商業(yè)計劃人才獲取保持較高或持續(xù)增長的EBITDA/利潤率產品開發(fā)可追溯記錄成熟的治理結構強大的現(xiàn)金轉化能力投資收益市場滲透和市場份額規(guī)模經濟并購機會價值生命周期初創(chuàng)期/種子期盈利前盈利且快速增長期成熟期資料來源：德勤提供18小進步成就大飛躍| 顛覆性并購交易：以創(chuàng)新驅動型并購撬動更大價值顛覆性并購交易盡職調查顛覆性投資十分復雜，需要對技術、新市場機會、知識產權等進行專業(yè)的評估。此外，在買方認識 到全部商業(yè)潛力之前，顛覆性資產投資通常需要 大量的資金投入。因此，關于顛覆性并購交易的 盡職調查程序需涉及全面且考慮多種影響因素

30、， 包括技術評估、知識產權評估等。除包括必要的 財務盡職調查外，盡職調查程序還需考慮以下事 項：商業(yè)：目標公司產品/服務的市場規(guī)模和市場潛力是什么？目標公司的增長可持續(xù)嗎？ 他們將如何在處于增長階段作進一步投資？圖11 顛覆性并購交易盡職調查之復雜性人員：當前領導團隊是否適合擴展業(yè)務？目標公司文化是否能與買方文化兼容？應使用何種績效管理系統(tǒng)激勵核心員工？技術和平臺：收購的IT平臺是否可擴展？其能否受到保護？本次收購是否包括能促進未來發(fā)展的專業(yè)技術？目標公司平臺能否與買方平臺相整合？平臺貨幣化程度如何？監(jiān)管：是否存在顛覆性交易需克服的潛在監(jiān)管障礙？稅務和法律要求：目標公司是否擁有強大且有效的專利

31、和知識產權？價值驅動因素是否與法律實體結構一致？是否存在獲得顯著稅收協(xié)同效應的機會？顛覆性科技公司離不開軟件產品和平臺。通過分析四個不同的方面來確定其包含重建核心產品在內的潛在增長和相關風險。產品關鍵功能與競爭商和替代產品相比， 產品的成熟度如何？是否存在產品過時的風險，其 核心產品能否實現(xiàn)顛覆性改革？知識產權相關考量什么是知識產權？誰擁有知 識產權？專利保護水平如何？項目和計劃對第三方的依賴程度？推進中的項目與產品規(guī)劃有何關系？3. 人才員工關鍵能力、技能和依賴性有哪些？績效關鍵績效指標反映了什么？如何監(jiān)控客戶滿意度？核心技術軟件開發(fā)軟件產品的是否已完備記錄存檔？軟件分發(fā)如何將運營資源納入研

32、發(fā)周期？IT架構技術架構可否擴展？相應或產生多少成本？平臺整合現(xiàn)有的平臺或技術能否與買方的IT 系統(tǒng)進行整合？整合的利弊有哪些？ 相關風險和成本為多少？網絡安全開發(fā)過程中加入了哪些網絡安全標準？軟件研發(fā)生命周期是否包括滲透測試過程和實踐？網絡安全核心技術產品人才資料來源：德勤提供19小進步成就大飛躍| 顛覆性并購交易：以創(chuàng)新驅動型并購撬動更大價值與創(chuàng)始人談判顛覆性并購交易經常涉及與具有企業(yè)家思維的創(chuàng)始團隊進行談判。他們期望迅速做出決策、交易流程靈活且交易條款具體。這些通常會與大型公司采取的典型并購策略產生沖突。通過“平衡記分卡”方法（通過一組關鍵參數(shù)對 交易進行評分并對各自進行定位）（見圖12

33、）， 可幫助識別和處理買賣雙方的差異。促使買方能因此而消除買賣雙方的差異，并尋求縮小雙方之間的差距或完善雙方建議，以求互補。談判過程中，買賣雙方通過頻繁且細致的溝通來確定目標領域是必不可少的，同時也可以通過表明業(yè)務長期增長的愿景將如何支持賣方業(yè)務增長愿景的方式實現(xiàn)。買方還應分享其即將應用的整合類型/程度以及將實現(xiàn)的預期收益的初步觀點。這將影響目標公司將享有的經營自主權。正如所有者的決策水平、職業(yè)路徑以及在新企業(yè)組織結構中的影響力，自主權和企業(yè)文化通常也是所有者決定是否進行交易的關鍵因素。賣方角度買方角度談判時，優(yōu)先考慮圖12 買賣雙方談判戰(zhàn)略理念交易符合我方長期愿景嗎？交易條款估值能否反映真正

34、潛力？運營控制經營自主權程度是否適合實現(xiàn)目標？人才在交易后能否充分激勵人才繼續(xù)提供價值？文化公司主要文化特征是否會被允許保留？投資水平是否愿意繼續(xù)投資以發(fā)展被收購實體？高中20資料來源：德勤顛覆性并購交易、開啟并購新時代小進步成就大飛躍| 顛覆性并購交易：以創(chuàng)新驅動型并購撬動更大價值執(zhí)行恰當交易成功驅動因素：確保領導層和各內部部門始終大力支持其交易。這一點至關重要，因為此類顛覆性并購交易需要各方通力協(xié)作竭、盡全力才能促成。就轉變這些顛覆性并購交易而言，若要充分發(fā)揮其全部潛力，則不能低估因此所需的額外投資。顛覆性并購交易非常復雜，需要考慮一系列的額外因素，如技術盡職調查、知識產權盡職調查等。這類

35、交易通常在談判階段破裂；為避免此情況，應與創(chuàng)始人建立緊密聯(lián)系，并采取“平衡記分卡”方法來識別和消除買 賣雙方的認知差異。21創(chuàng)造價值，贏得預期收益 1創(chuàng)新驅動增長釋放新資源2確定恰當交易并順利執(zhí)行交易3創(chuàng)造價值，獲取預期收益 顛覆性并購交易整合主要考慮事項：如何從此類交易中創(chuàng)造長期價值？此類收購是需要被整合還是獨立發(fā)展？如何留住和培養(yǎng)優(yōu)秀人才？如何在文化上適應和防止企業(yè)“抗體”破壞此類交易的價值潛力？顛覆性并購交易完全改變了整合流程。這是因為顛覆性收購不僅僅涉及收購產品或技術，還涉及獲取創(chuàng)意和人才。開展此類交易通常是為了實現(xiàn)收入協(xié)同效應，相比成本協(xié)同效應，實現(xiàn)收入協(xié)同的難度更大。因此，整合的問

36、題不再是“如何整合？”，取而代之的則是“整合多少？”或是 “是否應獨立發(fā)展？”解決這些問題同樣會是復雜的，因為盡管以非常規(guī)的方式處理整合過程，企業(yè)母公司仍然需要驅動價值。而整合與價值創(chuàng)造方法同樣需要精心計劃才能實施。在經營新收購企業(yè)時，收購方還應在第一年確定 建立財務控制和治理所需的最低整合程度。在文化、流程的成熟度、激勵措施以及對創(chuàng)新所持態(tài) 度等方面的差異表明，企業(yè)母公司往往并未準備 好將收購企業(yè)完全整合到其現(xiàn)有架構中，因此仍 然保留了被收購企業(yè)的原有員工以及維持其價值。22顛覆性并購交易整合規(guī)劃及優(yōu)先事項實施顛覆性并購交易整合計劃前需要重新考慮以下問題：哪些整合活動能夠驅動價值并應優(yōu)先考慮

37、？母公司是否準備好進行有效整合，以及需要哪些投資來實現(xiàn)增長和價值？母公司在自身轉型過程中如何向目標公司學習從而避免在未來被顛覆？圖13 整合戰(zhàn)略定義整合優(yōu)先矩陣整合優(yōu)先矩陣（見圖13）概述了交易類型與整合 類型/整合程度（從傳統(tǒng)整合到顛覆性整合）之間 的關系。顛覆性并購交易或是對毗鄰業(yè)務的延伸， 或是對新類別和新市場的探索。 若收購方和目標公司在產品及服務、創(chuàng)新文化、收入與人員規(guī)模、市場與品牌定位以及面對風險的態(tài)度等方面的共 性越高，就越能早日開始全面整合。反之亦然。 因此，如何整合此類要素，以及何時將此類要素 與標準行業(yè)流程相適應，是大型企業(yè)在整合過程 中所要面臨的挑戰(zhàn)（見圖13）。匹配合并

38、戰(zhàn)略價值創(chuàng)造基礎：規(guī)模經濟，競爭力增強企業(yè)規(guī)模指導思想：全面參與，以期“兩全其美”接管戰(zhàn)略不匹配價值創(chuàng)造基礎：成本與資產協(xié)同增效以及業(yè)務改進指導思想：專注及高效；將小企業(yè)納入現(xiàn)有組織、流程和系統(tǒng)中高轉型戰(zhàn)略價值創(chuàng)造基礎：重新定義企業(yè)/行業(yè)，收入增長指導思想：合作行動，重點保護和支持戰(zhàn)略能力延伸戰(zhàn)略價值創(chuàng)造基礎：收入增長， 范疇經濟與規(guī)模經濟指導思想：由母公司控制，重點將新產品/新市場納入現(xiàn)有業(yè)務產品、服務、市場共性多元化戰(zhàn)略價值創(chuàng)造基礎：分散投資組合指導思想：非侵入式合作，盡量保護目標公司作為獨立資產探索戰(zhàn)略價值創(chuàng)造基礎：就新興機會重新定位收購方指導思想：支持型合作，重點留住優(yōu)秀人才，打造業(yè)務

39、與能力低23資料來源：德勤提供在考慮進行顛覆性并購交易的整合戰(zhàn)略時，收購方應就下述問題是否能與被收購方達成一致做出評估：戰(zhàn)略藍圖：業(yè)務在兩年到五年的時間里將何去關于企業(yè)文化的考量通過開展顛覆性并購交易無論是出于保持現(xiàn)有優(yōu)勢，亦或是增加企業(yè)本身的競爭優(yōu)勢管理層都是預示市場變化的信號。但管理層也需在何從？這段期間，收購方將積極推動哪些業(yè)務？ 企業(yè)內部發(fā)出變革信號。又將放手被收購方自行研發(fā)哪些業(yè)務？運營管控/整合程度：一旦完成收購，目標公司創(chuàng)始人將被給與何種程度的經營自主權和決策權？目標公司創(chuàng)始人習慣于自主決策權，且將快速決策視為他們能實現(xiàn)成功的重要因素。因此，目標公司被給與的經營自主權程度與激勵措

40、施將對管理層留任與制定恰當?shù)脑鲩L戰(zhàn)略在有效地實施必要變化和促使收購方能支持目標公司增長與升級業(yè)務的創(chuàng)新性和靈活性方面， CEO們和董事會予以的承諾是很必要的。購買方應重點考慮目標公司是否愿意容忍公司內部出現(xiàn)不同的企業(yè)文化，是否愿意保留目標公司曾引以為傲的創(chuàng)新激情。起到關鍵作用，同時也需要高層強有力的支持。 承諾是否保留目標公司的創(chuàng)新文化是企業(yè)整合的人才與文化：應采取何種激勵措施和鼓勵政策留住創(chuàng)始人及其他關鍵員工？如何解決文化差異？針對目標公司的人才保留以及激勵計劃， 應盡早做出決定。其中激勵計劃最為重要，因這一計劃的擬定將有效激發(fā)目標公司的創(chuàng)始人以及關鍵員工有意識地向母公司靠攏，統(tǒng)一目標。投資

41、產品/服務：為實現(xiàn)收入協(xié)同效應，投資水平和交叉銷售支持有什么要求？收購方或許應在一兩年的時間內調整預期收益率和整體的風險偏好，從而同時保證業(yè)務增長的有效性和企業(yè)的適應性。運營模式：何種運營模式將為企業(yè)帶來最佳效益？接手目標公司起，管控力度如何權衡？例如，是否應將財務與人力資源全面整合，但將面向客戶的相關職能部門單獨保留一年時間？ 擬議的運營模式應按業(yè)務增長的優(yōu)先級進行設計，但管理層仍需保留足夠的管控與治理權， 從而能協(xié)助自身清晰了解整合進度，并決定如何發(fā)展業(yè)務。關鍵一步，同時還需要評估買方文化在未來可能受到的影響。目標公司靈活的文化通常貼上了自我管理、賦有權力、松弛有度的團隊標簽，這樣的團隊在面臨不確定、變化以及風險的時候，更能激發(fā)其拓展性與創(chuàng)新性。因此，收購方需要平衡企業(yè)間的文化整合，清楚這樣的文化整合將對未來增長帶來怎樣的實際影響。24圖 14 順利實現(xiàn)文化融合的基礎預期收益的實現(xiàn)開展有效的協(xié)同效應跟蹤程序是評估收入是否被實現(xiàn)以及為第一或二年期內是否需要“糾偏”（course correction）提供參數(shù)的重要手段。調查開展文化適應性評估確定核心文化， 制定指導原則確定并保留當前的文化優(yōu)勢制定詳細的人才保留計劃通過小組討論和訪談， 主動與企業(yè)核心人員接洽確保管理層的一致性及其改革推動力編制詳細的變更計劃構建通訊不可