法律與金融理論(-38張)課件

法律與金融理論法律與金融理論法律金融理論（LawandFinance）20世紀(jì)90年代后期在美國興起的一門由金融學(xué)和法學(xué)交叉而形成的新興交叉學(xué)科，是法律經(jīng)濟(jì)學(xué)在金融學(xué)領(lǐng)域的運用和發(fā)展，屬于法律經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的前沿分支領(lǐng)域。沒有一個統(tǒng)一的研究范式，尚未形成完成系統(tǒng)的理論體系，研究成果散落于法律經(jīng)濟(jì)學(xué)、管制經(jīng)濟(jì)學(xué)和新比較經(jīng)濟(jì)學(xué)。法律金融理論（LawandFinance）20世紀(jì)90年1998來自美國哈佛大學(xué)、芝加哥大學(xué)的四位學(xué)者LaPorta、Lopez-de-Silanes、Shleifer和Vishny（以下簡稱LLSV）發(fā)表了“法律金融”（LawandFinance）這篇奠基性文獻(xiàn)，標(biāo)志著法律金融理論的產(chǎn)生。1998來自美國哈佛大學(xué)、芝加哥大學(xué)的四位學(xué)者LaPort法律金融理論的主要內(nèi)容強調(diào)法律環(huán)境因素對金融主體行為和金融系統(tǒng)運行的影響法系與金融發(fā)展；法律起源、法律移植與金融發(fā)展；司法效率與金融發(fā)展；法律與企業(yè)成長、企業(yè)融資能力、融資成本；法律體制的質(zhì)量與企業(yè)所有權(quán)和企業(yè)規(guī)模，投資者保護(hù)與企業(yè)公司治理、公司價值等問題。法律金融理論的主要內(nèi)容強調(diào)法律環(huán)境因素對金融主體行為和金融系關(guān)鍵變量投資者法律保護(hù)一國外部投資者籍以防止其權(quán)利被內(nèi)部人（控股股東或管理者）剝奪的法律規(guī)定及其執(zhí)行機(jī)制（Shleifer和Vishny，1997）關(guān)鍵變量投資者法律保護(hù)投資者法律保護(hù)的衡量股東權(quán)力投票權(quán)規(guī)則（Oneshareonevote）、郵寄投票權(quán)（Proxybymail）、無阻礙出售權(quán)（Sharesnotblockedbeforemeeting）、累計投票權(quán)或小股東的比例投票權(quán)（Cumulativevoting/proportional

represent’n）、受壓少數(shù)股東保護(hù)機(jī)制（Oppressedminority）、投資者法律保護(hù)的衡量股東權(quán)力新股的優(yōu)先認(rèn)購權(quán)（Preemptiverighttonewissues）、召開臨時股東大會的權(quán)利（%ShareofcapitaltocallandESM<=10%）防董事權(quán)指數(shù)（Antidirectorrightsindex）等八個指標(biāo)。新股的優(yōu)先認(rèn)購權(quán)（Preemptiverightton債權(quán)人權(quán)利非自動扣押抵押品（Noautomaticstayonsecuredassets）、有抵押債權(quán)人的優(yōu)先獲償權(quán)（Securedcreditorsfirstpaid）、對進(jìn)入重組的限制（Restrictionsforgoingintoreorganization）、管理層不得參與重組（Managementdoesnotstayinreorganization）債權(quán)人權(quán)力（Creditorrightsindex）等指標(biāo)

債權(quán)人權(quán)利法律的執(zhí)行狀況司法體系的效率（Efficiencyofthejudicialsystem）、被剝奪的風(fēng)險（Riskofexpropriation）、法律規(guī)則（Ruleoflaw）、政府對合約的否認(rèn)（Repudiationof

contractsby

government）腐敗水平（Corruption）會計準(zhǔn)則（Accountingstandards）等指標(biāo)

法律的執(zhí)行狀況投資者法律保護(hù)程度控制權(quán)私人收益股權(quán)集中程度資本市場企業(yè)價值投資實體經(jīng)濟(jì)投資者法律保護(hù)的經(jīng)濟(jì)意義投資者法律保護(hù)程度控制權(quán)私人收益股權(quán)集中程度資本市場實體經(jīng)濟(jì)投資者法律保護(hù)與所有權(quán)、控制模式公司所有權(quán)從中小股東投資意愿的角度從企業(yè)家選擇股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度從外部大股東的角度控制模式投資者法律保護(hù)與所有權(quán)、控制模式投資者法律保護(hù)與融資風(fēng)險資本市場：資本市場的發(fā)達(dá)程度股票市場的相對規(guī)模上市公司的數(shù)量（人均）首次公開發(fā)行上市的活躍程度股價的同步性投資者法律保護(hù)與融資風(fēng)險投資者法律保護(hù)與融資成本銀行利差市盈率股利收益率投資者法律保護(hù)與融資成本投資者法律保護(hù)與企業(yè)成長企業(yè)的增長率企業(yè)的融資能力企業(yè)的托賓Q值投資者法律保護(hù)與企業(yè)成長實體經(jīng)濟(jì)的增長Beck，Levine和Loayza（2000）的研究，資本市場發(fā)展能夠從三個方面加速經(jīng)濟(jì)增長。首先，它能夠強化儲蓄；第二，它能把這些儲蓄引導(dǎo)到實體投資中，促進(jìn)資本積累；第三，一旦金融家對企業(yè)家投資決策的控制達(dá)到一定程度，資本市場發(fā)展就使資本流向更有生產(chǎn)力的用途，從而提高資源配置效率。實體經(jīng)濟(jì)的增長實體經(jīng)濟(jì)的增長Shleifer和Wolfenson（2002）和Wurgler(2000)的研究發(fā)現(xiàn)，在投資者保護(hù)較好的國家，生產(chǎn)力一般的企業(yè)家往往把資金投向市場，為生產(chǎn)力較高的項目融資，而在投資者保護(hù)較差的國家，這些企業(yè)家則投資建立自己的項目，從而不利于資源的優(yōu)化配置。實體經(jīng)濟(jì)的增長投資者法律保護(hù)與銀行業(yè)金融與經(jīng)濟(jì)的因果關(guān)系投資者法律保護(hù)與銀行業(yè)金融體制的劃分以市場與銀行何者為主體的劃分（公司的融資方式是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)）格拉斯-斯蒂爾法的劃分以投資者權(quán)利的保護(hù)狀況進(jìn)行劃分金融體制的劃分投資者法律保護(hù)的決定法律淵源決定論政治決定論文化決定論

金融發(fā)展的稟賦理論投資者法律保護(hù)的決定法律淵源決定論

——法律淵源LLSV將49個國家按分屬于普通法系、德國民法法系、法國民法法系和斯堪的納維亞民法系分為4組，結(jié)果發(fā)現(xiàn)普通法系國家給予外部投資者最強的保護(hù)，法國法系國家對外部投資者的保護(hù)最弱，而德國法國家和斯堪的納維亞法國家則介于兩者之間。

——法律淵源LLSV將49個國家按分屬于指標(biāo)法

律

淵

源普通法系（18國）法國法系（21國）德國法系（6國）斯堪的納維亞（4國）世界平均（49國）

A欄:股東的權(quán)利保護(hù)指數(shù)防董事指數(shù)4.002.332.333.003.00郵寄投票權(quán)39%5%0%25%18%無阻礙出售權(quán)100%57%17%100%71%累計投票權(quán)或小股東的比例投票權(quán)28%29%33%0%27%受壓小股東機(jī)制94%29%50%0%53%優(yōu)先權(quán)44%62%33%75%53%召開臨時股東大會的股權(quán)比例（小于等于10%）94%52%0%0%78%指標(biāo)法律淵源普通法系（18國）

B欄：債權(quán)人權(quán)利保護(hù)指數(shù)債權(quán)人權(quán)力指數(shù)3.111.582.332.002.30非自動扣押抵押品72%26%67%25%49%有抵押債權(quán)人的優(yōu)先獲償權(quán)89%65%100%100%81%對重組的限制72%42%33%75%55%管理者不進(jìn)入重組78%26%33%0%45%B欄：債權(quán)人權(quán)利保護(hù)

C欄：執(zhí)法效率指數(shù)司法效率8.156.568.5410.007.67腐敗水平7.065.848.0310.006.90會計準(zhǔn)則69.9251.1762.6774.0060.93來源資料來源：LaPorta,R.,Lopez-de-Silanes,F.,Shleifer,A.,Vishny,R.,2000a,Investorprotectionandcorporategovernance，JournalofFinancialEconomics,Volume58,3-27.C欄：執(zhí)法效率指數(shù)司何謂法律淵源？民法法系（即大陸法系）和普通法系（即習(xí)慣法系）是公認(rèn)的兩大基本法系，而前者又可以具體劃分為法國法、德國法和斯堪的納維亞法三個子法系。大多數(shù)講英語的國家都屬于普通法系，其他國家大都屬于大陸法系。何謂法律淵源？民法法系（即大陸法系）和普通法系（即習(xí)慣法系）大陸法系，又稱民法法系、羅馬法系、法典法系，是以羅馬法為基礎(chǔ)而發(fā)展起來的法律的總稱。大陸法系最先產(chǎn)生于歐洲大陸，以羅馬法為歷史淵源，以民法為典型，以法典化的成文法為主要形式。大陸法系的特點：（1）全面繼承羅馬法；（2）實行法典化，法律規(guī)范的抽象化概括化。（3）明確立法與司法的分工，強調(diào)制定法的權(quán)威性，一般不承認(rèn)法官的造法功能。大陸法系，又稱民法法系、羅馬法系、法典法系，是以羅馬法為基礎(chǔ)英美法系，又稱普通法法系、英國法系，是以英國自中世紀(jì)以來的法律，特別是以普通法為基礎(chǔ)而發(fā)展起來的法律的總稱。英美法系特點：（1）以英國為中心，英國普通法為基礎(chǔ)；（2）以判例法為主要表現(xiàn)形式，遵循先例；（3）在法律發(fā)展中，法官具有突出作用英美法系，又稱普通法法系、英國法系，是以英國自中世紀(jì)以來的法法律淵源決定論的解釋司法解釋動態(tài)適應(yīng)性解釋政治與歷史解釋法律淵源決定論的解釋司法解釋司法解釋（Coffee,2001等）法官的相機(jī)抉擇（Discretion）和誠信義務(wù)是良好投資者保護(hù)的關(guān)鍵。

司法解釋（Coffee,2001等）動態(tài)適應(yīng)性解釋(Merryman,1985；Zweigert和Kotz1998

）法律淵源因其隨環(huán)境變化而演變的形式和能力而不同，有效適應(yīng)環(huán)境變化，因而能把經(jīng)濟(jì)的締約需求和法律淵源適應(yīng)能力之間的缺口最小化；不同法律淵源的形式化不同。

動態(tài)適應(yīng)性解釋(Merryman,1985；Zweiger政治與歷史解釋（LLSV，1999）政商關(guān)系，即國家在監(jiān)管商業(yè)中的作用（LLSV，1999）

政治與歷史解釋（LLSV，1999）評述法律淵源的不同具體體現(xiàn)在什么方面呢？如果是體現(xiàn)在法律條文上，而實際的回歸結(jié)果卻表明法律淵源變量比各項權(quán)利指標(biāo)更具說服力，可見法律淵源變量決不僅體現(xiàn)在條文上。評述法律淵源的不同具體體現(xiàn)在什么方面呢？如果是體現(xiàn)在法律條文

——政治決定論

Bebchuk和Roe(1999)：利益集團(tuán)決定論Zingales(2003)：投資者保護(hù)與金融體系是政治力量的直接后果

Pagano和Volpin（1999）：就業(yè)與投資者保護(hù)是負(fù)相關(guān)的。

——政治決定論Bebchuk和Roe(1999——文化決定論Licht和Shwartz等（2001）：文化價值觀念決定了投資者法律保護(hù)水平。是否給予投資者更