2022年長遠(yuǎn)鋰科研究報告 深耕三元正極-布局謀求多元化

2022年長遠(yuǎn)鋰科研究報告深耕三元正極_布局謀求多元化2022Q3業(yè)績：銷量高速增長，盈利持續(xù)穩(wěn)健公司2022Q3實(shí)現(xiàn)營收50.62億元，同比+200%，環(huán)比+19%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.56億元，同比+105%，環(huán)比-22%。公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營收126.96億元，同比+180%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.14億元，同比+129%。公司銷量增長穩(wěn)定，噸凈利環(huán)比略有下行。我們預(yù)計公司2022Q3正極銷量達(dá)到1.7-1.8萬噸，同比增長超70%，環(huán)比增長近30%。盈利能力來看，公司2022Q3單噸凈利超1.9萬元，環(huán)比下降近1.2萬元/噸。盈利能力環(huán)比下行主要系Q3碳酸鋰價格相對穩(wěn)定，庫存收益降低所致。深耕三元正極多年，布局謀求多元化公司是三元正極行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)之一公司深耕正極多年，布局涉及三元正極、鈷酸鋰、磷酸鐵鋰等多領(lǐng)域。公司成立于2002年，成立之初聚焦于鈷酸鋰產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售。2011年公司開始涉足三元正極產(chǎn)品，并在2015年打入動力電池市場。2021年公司開始布局磷酸鐵鋰產(chǎn)能。目前，公司主要產(chǎn)品包括三元正極及前驅(qū)體、鈷酸鋰正極、球鎳等。公司實(shí)控人為五礦集團(tuán)。截至2022H1，公司前三大股東為五礦股份/長沙礦冶院/寧波創(chuàng)元建合投資管理公司，分別持有公司17.16/17.16/8.58%。五礦集團(tuán)通過控股子公司五礦股份/長沙礦冶院、全資子公司寧波創(chuàng)元建合投資公司、控股子公司五礦國鼎，合計控制公司43.66%的股權(quán)。公司其他主要股東多為投資機(jī)構(gòu)及地方投資平臺。公司下設(shè)兩家全資子公司：長遠(yuǎn)新能源與金馳材料。長遠(yuǎn)新能源主要負(fù)責(zé)新建的8萬噸三元正極材料與6萬噸磷酸鐵鋰正極材料業(yè)務(wù)，金馳材料則主要負(fù)責(zé)原有的三元正極材料及前驅(qū)體、球鎳業(yè)務(wù)。公司核心管理層具有豐富的產(chǎn)業(yè)技術(shù)背景。公司核心管理人員大多具備豐富技術(shù)與管理的專業(yè)背景，對于技術(shù)認(rèn)知深刻，并且能夠持續(xù)推動公司在技術(shù)方面的進(jìn)步和變革。公司聚焦正極材料行業(yè)，隨行業(yè)快速發(fā)展受益于國內(nèi)新能源車市場發(fā)展：2018年至2021年公司營業(yè)收入由26.4億元增長至68.4億元，年均復(fù)合增速超37%；歸母凈利潤也由1.8億元增長至7.0億元。2020年受到因素影響，新能源車銷量增速大幅放緩，公司出貨受到明顯影響。公司主營業(yè)務(wù)分為：三元正極，鈷酸鋰，球鎳。2022H1公司三元正極業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收72.7億元，占主營業(yè)務(wù)收入的95.6%；鈷酸鋰業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收1.8億元，占主營業(yè)務(wù)收入的2.34%；球鎳業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收1.6億元，占主營業(yè)務(wù)收入的2.10%。2022年底公司磷酸鐵鋰產(chǎn)能有望落成，2023年有望貢獻(xiàn)新業(yè)績增量。公司2022年前三季度三元正極市占率達(dá)到10%，較2021年提升1pct，依舊位列行業(yè)第四。公司費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化。公司2019-2022年前三季度期間費(fèi)用率分別為9.13/9.60/5.31/4.83%，近年來伴隨公司整體規(guī)模的快速提升，管理費(fèi)用率下降顯著；公司重視大客戶合作，深入綁定行業(yè)領(lǐng)軍電池企業(yè)，銷售費(fèi)用率穩(wěn)步下行。成本管控能力強(qiáng)勁，產(chǎn)品優(yōu)勢明顯產(chǎn)品：性能處于第一梯隊(duì)，布局呈現(xiàn)多元化公司管理層技術(shù)出身，研發(fā)投入行業(yè)領(lǐng)先。公司7名高管層中，除財務(wù)負(fù)責(zé)人以外其余6位高管均有材料學(xué)相關(guān)背景或工程師從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，技術(shù)理解深入、技術(shù)重視度高。橫向?qū)Ρ热龢O企業(yè)來看，公司2022H1研發(fā)費(fèi)用率為4.18%，處于行業(yè)較高水平；研發(fā)人數(shù)占比為16.57%，處于行業(yè)領(lǐng)先水平。公司三元正極產(chǎn)品優(yōu)異，性能處于行業(yè)第一梯隊(duì)水平。公司深耕三元正極多年、產(chǎn)品矩陣完善，單晶產(chǎn)品布局5系/6系/8系等三元各細(xì)分系列。公司三元產(chǎn)品的首圈效率、高電壓性能處于行業(yè)前列，三元主力產(chǎn)品電壓基本在4.38V以上，部分產(chǎn)品能夠做到4.4V以上。2022年上半年，公司實(shí)現(xiàn)了超高鎳9系三元材料的批量生產(chǎn)和銷售，具備高性價比的混合動力汽車用高功率三元正極材料實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，兩款高電壓型中高鎳材料進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化，極具競爭力產(chǎn)品持續(xù)推出。公司產(chǎn)品矩陣完善，具備多元化供應(yīng)能力。公司早期從事鈷酸鋰正極生產(chǎn)，2011年進(jìn)入三元正極行業(yè)，具有高電壓鈷酸鋰以及全系列三元正極豐富生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)和強(qiáng)大供應(yīng)能力。2021年底公司公告新建年產(chǎn)6萬噸磷酸鐵鋰正極項(xiàng)目，拓展產(chǎn)品矩陣。公司現(xiàn)有產(chǎn)品涵蓋鈷酸鋰、三元正極、球鎳等，磷酸鐵鋰產(chǎn)品量產(chǎn)在即，鈉電池正極產(chǎn)品已向多家下游客戶送樣、反饋良好，下游應(yīng)用場景涵蓋消費(fèi)電子、新能源車、儲能設(shè)備等。2022年以來，在鋰鹽價格和鎳金屬價格持續(xù)上行背景下，國內(nèi)電池客戶對于中鎳高電壓材料體系認(rèn)知進(jìn)一步加深，因而加大了對公司5系與6系產(chǎn)品的采購，中鎳材料出貨量顯著提升。2022Q1公司三元正極5系/6系/8系銷量分別占比達(dá)到52.6/34.2/12.9%。2022H1公司三元正極出貨達(dá)到2.80萬噸，鈷酸鋰出貨0.04萬噸，球鎳出貨0.12萬噸。成本：一體化優(yōu)勢明顯，成本管控能力出色原材料：背靠五礦集團(tuán)，采購能夠穩(wěn)價保供公司實(shí)控人五礦集團(tuán)是以金屬礦產(chǎn)為核心主業(yè)的國有企業(yè)，旗下公司業(yè)務(wù)涵蓋金屬礦產(chǎn)、冶金建設(shè)、貿(mào)易物流、金融地產(chǎn)等業(yè)務(wù)。目前，其擁有國內(nèi)外礦山共38座。在鎳鈷鋰金屬和前驅(qū)體方面，五礦集團(tuán)具體布局以及與公司的關(guān)聯(lián)交易包括：1）鎳鈷資源：中冶瑞木新能源公司（簡稱中冶新能源）的瑞木鎳鈷項(xiàng)目位于巴布亞新幾內(nèi)亞，2005年簽署合作協(xié)議，2012年竣工投產(chǎn)。該項(xiàng)目總投資123億元，設(shè)計服務(wù)年限20年，遠(yuǎn)景儲量有望支持40年，是國內(nèi)目前在海外最大的鎳鈷礦項(xiàng)目。該項(xiàng)目生產(chǎn)鎳鈷中間產(chǎn)品，折合金屬當(dāng)量約為年產(chǎn)鎳3.26萬噸，鈷0.33萬噸。2022Q1/2022Q2瑞木鎳鈷項(xiàng)目鎳金屬產(chǎn)量分別為8756/8128噸，鈷產(chǎn)量分別為830/695噸，其已成為全球最大的MHP（氫氧化鎳鈷，三元前驅(qū)體原材料）生產(chǎn)企業(yè)，每年生產(chǎn)的鎳金屬量基本能夠滿足近9萬噸三元6系正極生產(chǎn)需求。公司具有前驅(qū)體生產(chǎn)能力，因而在2019-2022Q1向中冶新能源采購硫酸鎳0.33/0.75/0.83/0.74萬噸，采購單價為2.15/2.26/2.91/3.31萬元/噸，較上海有色網(wǎng)價格具有一定折扣。此外，公司還向關(guān)聯(lián)企業(yè)新冶材料（具有硫酸鎳、鎳豆產(chǎn)品）、五礦有色（具有電解鎳、鎳豆等產(chǎn)品）、金瑞新材料（具有金屬錳、硫酸錳、四氧化三錳等產(chǎn)品）等進(jìn)行鎳鈷錳相關(guān)原材料采購。2）鋰資源：五礦鹽湖成立于2009年，2010年獲得柴達(dá)木盆地一里坪鹽湖礦權(quán)，該鹽湖儲量為165萬噸碳酸鋰當(dāng)量。2018年五礦鹽湖年產(chǎn)1萬噸碳酸鋰（預(yù)計保障2.6萬噸三元正極需求）項(xiàng)目投產(chǎn)，目前正處在技改中，改造后產(chǎn)能有望擴(kuò)張至1.5萬噸。公司自2020年開始從五礦鹽湖采購鋰鹽產(chǎn)品，2020-2022Q1分別采購5.0/60.0/990.1噸碳酸鋰，預(yù)計保障13.2/157.9/2605.5噸三元正極生產(chǎn)需求，采購單價分別為3.3/13.7/30.7萬元/噸，較其他三元廠采購價格及行業(yè)均價有一定程度優(yōu)惠。3）前驅(qū)體：中冶新能源主營業(yè)務(wù)為三元前驅(qū)體，其擁有4萬噸三元6系前驅(qū)體+6萬噸三元高鎳前驅(qū)體生產(chǎn)能力。公司2020-2022Q1從中冶新能源前驅(qū)體采購量分別為1.5/31.5/1061.3噸，采購單價為6.6/9.3/12.8萬元/噸。總結(jié)來看，五礦集團(tuán)旗下企業(yè)在鎳鈷資源方面的布局使得長遠(yuǎn)鋰科在部分原材料采購方面，具有略低于行業(yè)平均的采購價格，優(yōu)化了公司原材料成本。2022年公司預(yù)計與關(guān)聯(lián)方達(dá)成關(guān)聯(lián)交易60.6億元，同比增長552%。相關(guān)交易仍有望在供應(yīng)鏈保障和成本優(yōu)化方面發(fā)揮積極作用。產(chǎn)業(yè)鏈延伸：自產(chǎn)前驅(qū)體，一體化增厚盈利能力公司三元前驅(qū)體技術(shù)積淀久，自產(chǎn)前驅(qū)體優(yōu)化盈利能力。公司2017年收購金馳材料，其目前為公司全資子公司。該公司成立于2013年，是國內(nèi)三元前驅(qū)體行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)之一，具有三元5系/6系/8系/NCA等前驅(qū)體量產(chǎn)能力。公司現(xiàn)有前驅(qū)體產(chǎn)能超3萬噸，2022Q3前驅(qū)體自供比例60%左右。前驅(qū)體是正極成本的重要組成部分，2022Q1公司采購三元前驅(qū)體價格為9.34萬元/噸，假設(shè)三元前驅(qū)體毛利率為12%，那么60%前驅(qū)體自供將節(jié)約采購原材料成本0.67萬元/噸，100%自供將節(jié)約原材料成本1.12萬元/噸。在五礦集團(tuán)上游資源穩(wěn)價保供，以及公司積極布局前驅(qū)體背景下（公司2019年以來前驅(qū)體自供率多在70%以上，假設(shè)前驅(qū)體自供率70%、我們測算原材料成本有望節(jié)約0.78萬元/噸），公司單位原材料成本較同行其他三元企業(yè)處于較低水平。生產(chǎn)制造：自動化+設(shè)備國產(chǎn)化降低制造人工成本公司制造成本顯著優(yōu)于同行：1）產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張、規(guī)模效應(yīng)凸顯：公司2021年底三元正極建成產(chǎn)能為8萬噸，2022年底產(chǎn)能有望突破12萬噸，產(chǎn)能高速擴(kuò)張下規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)，折舊、攤銷成本顯著下行。2）購置國產(chǎn)化設(shè)備：公司多采用國產(chǎn)化設(shè)備，單萬噸設(shè)備投入在2.5億元左右，資本開支處于行業(yè)較低水平。此外，公司還向關(guān)聯(lián)方金爐科技、長沙礦冶院分別采購窯爐、前驅(qū)體及正極生產(chǎn)配套設(shè)備等。2021年公司向金爐科技、長沙礦冶院分別采購設(shè)備支出1.83/0.06億元，占到當(dāng)年公司采購設(shè)備總額的31.5/1.0%。3）設(shè)備大型化：公司前驅(qū)體合成槽改造項(xiàng)目對設(shè)備結(jié)構(gòu)、強(qiáng)度、穩(wěn)定性等進(jìn)行反復(fù)計算和驗(yàn)證，將合成槽尺寸放大，處理能力提升至原有設(shè)備的3倍以上，創(chuàng)造合成槽單體容積行業(yè)最大的記錄。大型化設(shè)備提高生產(chǎn)效率，進(jìn)一步推動制造費(fèi)用優(yōu)化。公司人工成本顯著優(yōu)于其他三元正極企業(yè)：公司2020年單位人工成本僅為0.09萬元/噸，顯著低于同行企業(yè)。公司積極提高裝備自動化，減少人力使用，優(yōu)化成本。公司對前驅(qū)體合成槽進(jìn)行技術(shù)改造，對溫度、pH、流量、濃度等參數(shù)進(jìn)行自動控制，提高前驅(qū)體合格率的同時大幅降低人工成本。原材料端關(guān)聯(lián)企業(yè)穩(wěn)價保供+一體化布局優(yōu)化原料成本，公司規(guī)模效應(yīng)+國產(chǎn)大裝置+高自動化產(chǎn)線優(yōu)化制造人工成本。2020年公司三元正極單噸成本為8.93萬元，處于行業(yè)最低水平?？蛻簦捍罂蛻羯钊虢壎ǎ驴蛻舴€(wěn)步導(dǎo)入公司與寧德時代等大客戶深入綁定。公司下游主要客戶包括寧德時代、欣旺達(dá)、塔菲爾、億緯鋰能、比亞迪、孚能科技等。2019-2022H1公司前五大客戶營收占比分別達(dá)到86.6/78.4/84.0/79.6%。其中寧德時代作為公司第一大客戶，2019-2022H1營收占比分別達(dá)到58.4/38.2/45.5/29.0%。我們假設(shè)寧德時代2020-2022Q1三元電池出貨量為44.4/71.8/100.0/18.1GWh，1GWh電池需要1700噸三元正極，那么寧德時代三元正極需求預(yù)計分別為7.5/12.2/17.0/3.1萬噸，由此測算得到2020-2022Q1公司在寧德時代的三元正極供應(yīng)商中供應(yīng)份額分別為6/13/17%，呈現(xiàn)出穩(wěn)步修復(fù)的態(tài)勢。公司著眼全球市場，持續(xù)開拓優(yōu)質(zhì)客戶。公司積極推動客戶多元化發(fā)展，與豐田、松下、村田、三星SDI和LG化學(xué)等海外客戶建立了合作意向或業(yè)務(wù)聯(lián)系，NCM/NCA產(chǎn)品進(jìn)入試驗(yàn)階段；與比亞迪、ATL、塔菲爾、蜂巢能源、億緯鋰能等達(dá)成合作協(xié)議，目前多個合作已經(jīng)進(jìn)入量產(chǎn)階段。盈利預(yù)測假設(shè)前提新能源車銷量持續(xù)增長，公司三元正極產(chǎn)品有望伴隨行業(yè)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步放量。同時，公司磷酸鐵鋰業(yè)務(wù)2022年底建成，有望在2023年開始貢獻(xiàn)業(yè)績。銷量：我們預(yù)計2022-2024年三元正極銷量分別為6.9/11/15萬噸，同比增長64/59/36%，2023-2024年磷酸鐵鋰正極銷量分別為3/5萬噸。盈利能力：我們預(yù)計2022-2024年三元正極毛利率分別為14.5/13.0/15.1%；2023-2024年磷酸鐵鋰正極毛利率分別為12.6/13.3%。