2021年有色金屬行業(yè)研究報(bào)告

2021年有色金屬行業(yè)研究報(bào)告一、雙重不均衡下的利潤(rùn)分化，上游+出口型制造業(yè)將迎機(jī)遇2021上半年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中存震蕩。歐美國(guó)家疫苗接種率不斷國(guó)內(nèi)PPI同比變動(dòng)的上行趨勢(shì)明顯強(qiáng)于CPI，對(duì)應(yīng)上游、中游產(chǎn)品價(jià)格重心抬升以及利潤(rùn)再分配。受益于低基數(shù)”效應(yīng)，上半年上下游產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)均呈現(xiàn)明顯抬升，但由于需求持續(xù)復(fù)蘇下帶來(lái)大宗品供復(fù)程度與持續(xù)性明顯優(yōu)于其他產(chǎn)業(yè)?？紤]到有金屬價(jià)格上漲到采礦企業(yè)利潤(rùn)體現(xiàn)存兌現(xiàn)周期，而上半年金屬價(jià)格大體呈現(xiàn)持續(xù)上行狀態(tài)，在現(xiàn)有金屬價(jià)格下采礦業(yè)利潤(rùn)具備進(jìn)一步增厚空間。高基數(shù)影響下，全球主要經(jīng)濟(jì)體M2增速二季度下移，但仍處2021M22020年疫情初期流動(dòng)性快速釋高基數(shù)”下歐洲及中國(guó)M2財(cái)政政策，M2上半年仍維持較平穩(wěn)增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)上半年美元指數(shù)邊際走弱。展望2021&2022穩(wěn)”，出口變化是下半年國(guó)內(nèi)制造業(yè)關(guān)鍵變量。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為后續(xù)金屬子板塊行情將繼續(xù)分化，把握供需面變動(dòng)更為重要：1）歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下對(duì)金屬原材料的直接需求提升；2）海外市場(chǎng)購(gòu)買力提升與當(dāng)下國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈復(fù)蘇滯后性帶來(lái)的國(guó)內(nèi)出口訂單增加；3）以新能源車為代表的需求高增速應(yīng)用場(chǎng)景下上游金屬供需格局改善及產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)。二、從美國(guó)2022財(cái)政預(yù)案看待產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)：海外原料端消費(fèi)有望上移202052862022配預(yù)算（軍費(fèi)支出+政府部門支出，占比28.08%、1.20萬(wàn)億美元公共安全支出（占比19.89%、0.77萬(wàn)億美元醫(yī)療保險(xiǎn)支出（占比12.740.57（占比9.501.49萬(wàn)億美元（占比24.72%、以及政府凈利息支出0.03萬(wàn)億美元（占比5.07。預(yù)算案主要包含拜登的兩項(xiàng)標(biāo)志性法案——美國(guó)家庭計(jì)劃和美國(guó)就業(yè)計(jì)劃，兩項(xiàng)法案總和接近4萬(wàn)億美元。這份支出具體由三部分組成，包括1.9“”（AmericanPla2.3”AmericanJobsPla和1.8萬(wàn)AmericanFamiliesPla”用于擴(kuò)大美國(guó)家庭服務(wù)支出，提振國(guó)內(nèi)消費(fèi)，包括向符合條件的美14003于升級(jí)美國(guó)的基礎(chǔ)設(shè)施，也被外界稱為基建法案”;“美國(guó)家庭計(jì)劃用于大幅擴(kuò)大社會(huì)保障網(wǎng)絡(luò)，包括育兒補(bǔ)貼、學(xué)費(fèi)減免等。20202021年至20316.018.213.53%2009-20192.84%。此2021、20223萬(wàn)億以外，2022-2031年財(cái)1.452009行赤字水平。財(cái)政支出呈現(xiàn)階梯式上漲，對(duì)美國(guó)GDP影響規(guī)?；蛟俅翁嵘?009年和2020年，美國(guó)財(cái)政支出占GDP18.7%；2009GDP年財(cái)政支出占GDP重心提升至21.3202224.5%2020、20212022IMF預(yù)測(cè)。拜登的預(yù)算法案將今年的增長(zhǎng)率控制在IMF預(yù)測(cè)2021年美國(guó)實(shí)際GDP增速同比將達(dá)6.4%。2022-2026GDP于IMF市場(chǎng)預(yù)期。這意味著未來(lái)十年，美國(guó)將通過(guò)持續(xù)提高政府支出提高生產(chǎn)率，以實(shí)現(xiàn)接近2%2021802022年1.8萬(wàn)億美元。計(jì)劃將通過(guò)向美國(guó)最富裕人群加征個(gè)人所得稅和資本利得稅，同時(shí)將公司稅稅率從21%提高到28%以增加聯(lián)邦收入。更高的收入增速2022年的赤字水平由20213.7萬(wàn)億快速下降至1.8萬(wàn)億，并在未來(lái)101.3為美國(guó)經(jīng)濟(jì)的常態(tài)化特征。預(yù)計(jì)將在2030年開始縮小預(yù)算赤字。稅收收入的增加或?qū)⒌窒撚?jì)劃帶來(lái)的赤字影響。三、黃金板塊：經(jīng)濟(jì)&就業(yè)市場(chǎng)修復(fù)催化量寬退出，法幣信用透支背景下黃金仍具長(zhǎng)期配置價(jià)值再議黃金當(dāng)下投資邏輯：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的博弈階段全球經(jīng)濟(jì)步入修復(fù)期，避險(xiǎn)需求已明顯下滑。從黃金天然是貨幣（幣）的地位博弈，在貨幣超發(fā)、通脹上行、地緣政治帶來(lái)信用貨幣背書危機(jī)等風(fēng)險(xiǎn)下，金價(jià)相較信用貨幣購(gòu)買力有望走強(qiáng)。2020需求增加。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，金價(jià)更應(yīng)關(guān)注超預(yù)期波動(dòng)及通脹上行空間。與金價(jià)傳統(tǒng)分析模型比對(duì)，跟蹤指標(biāo)為美元指數(shù)與實(shí)際利率水度以及是否符合預(yù)期進(jìn)展。宏觀指標(biāo)超預(yù)期波動(dòng)帶來(lái)金價(jià)波動(dòng)性。金價(jià)復(fù)盤：欲揚(yáng)先抑，流動(dòng)性博弈催生金價(jià)波動(dòng)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)以及流動(dòng)性收緊逐漸到來(lái)下邊際走弱，而受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇波動(dòng)、前瞻性指標(biāo)與預(yù)期值差異以及美國(guó)政府關(guān)于經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的預(yù)判性分析影響，市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性收緊仍處博弈期，對(duì)應(yīng)市2021抬升以及通脹升溫環(huán)境下，金價(jià)上漲核心邏輯主要在于其作為可比貨幣的抗通脹屬性，而這一階段其他類資產(chǎn)多數(shù)受益于經(jīng)濟(jì)修復(fù)與通脹提升雙邏輯下的價(jià)格回漲，漲幅多數(shù)優(yōu)于黃金資產(chǎn)。金價(jià)與實(shí)際利率、美元指數(shù)等傳統(tǒng)負(fù)相關(guān)跟蹤指標(biāo)間相關(guān)性依然2021PMI數(shù)據(jù)持續(xù)回升及發(fā)達(dá)國(guó)家疫苗接種率上漲，實(shí)際利率底部略有松動(dòng)，高企4月核心PCECPI美聯(lián)儲(chǔ)退出QE保就業(yè)+”預(yù)案規(guī)劃國(guó)內(nèi)后續(xù)維持財(cái)政赤字，以確保提供充分財(cái)政刺激政策，受大規(guī)模流動(dòng)性釋放及財(cái)富效應(yīng)影響，預(yù)計(jì)美國(guó)貧富差距進(jìn)一步擴(kuò)GDP模。PMI指標(biāo)對(duì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇狀況尚待PMI64與就業(yè)復(fù)蘇水平偏離或?qū)?dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期波動(dòng)。，進(jìn)而壓位的基礎(chǔ)條件。在投資視角上，我們認(rèn)為下半年黃金投資訴求依然核心來(lái)自交易流動(dòng)性。全球主要經(jīng)濟(jì)體逐漸恢復(fù)至疫情前水平基本為必然趨勢(shì)，聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)抬升以及美國(guó)2022財(cái)政預(yù)案下對(duì)未來(lái)十年維持中長(zhǎng)周期的價(jià)格抬升動(dòng)力。四、銅板塊：全球宏觀波動(dòng)趨穩(wěn)回歸基本面投資機(jī)會(huì)2021本面1-2月，市場(chǎng)交易美國(guó)大選以及新任總統(tǒng)政策方向。在明確拜登政府將注高通脹以及政策邊際收緊預(yù)期。因美聯(lián)儲(chǔ)不斷提高對(duì)通脹容忍度調(diào)關(guān)注大宗商品價(jià)格上漲問(wèn)題，釋放強(qiáng)監(jiān)管的信號(hào)，市場(chǎng)短期情緒轉(zhuǎn)謹(jǐn)慎，銅價(jià)小幅走弱。供需面內(nèi)弱外強(qiáng)格局分化，全球銅庫(kù)存維持歷史地位。中國(guó)冶煉產(chǎn)能集中，供給端波動(dòng)彈性高于國(guó)外。原料供應(yīng)緊張趨緩帶動(dòng)中國(guó)月份中國(guó)電解銅產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)14.4%。受益于海外疫情后需求恢復(fù)，LME庫(kù)存去化令全球顯性庫(kù)存維持在40萬(wàn)噸水平，處于近三年低位。春節(jié)后國(guó)內(nèi)進(jìn)口盈利窗口持續(xù)關(guān)閉，港口保稅區(qū)庫(kù)存處于高位。二季度為國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)季節(jié)性去庫(kù)期，中國(guó)社會(huì)庫(kù)存與保稅區(qū)庫(kù)存同步出口銅需求放緩的情況下，海外庫(kù)存依舊表現(xiàn)加速去化，海外需求復(fù)未來(lái)三年銅精礦新增項(xiàng)目集中，供應(yīng)端矛盾將逐步緩解。2019-2020年銅精礦幾零增長(zhǎng)”2021年疫情緩解后，高銅價(jià)帶來(lái)的高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下，前期因疫情延后的項(xiàng)目加快 投產(chǎn)，新增量于2021年下半年集中投放將有效緩解目前全球銅精礦供應(yīng)緊張局面2021120于前期規(guī)劃新建項(xiàng)目投產(chǎn)，另一方面來(lái)自智利國(guó)老舊礦ft改建項(xiàng)目的爬產(chǎn)，疫情后礦ftMinaJusta于2021年3月份投產(chǎn)，計(jì)劃產(chǎn)銅金屬10Spence二期已于2021年42021產(chǎn)60（15萬(wàn)金屬噸，正常年產(chǎn)銅18.5Kamoa-Kakula新建項(xiàng)目于2021年5月258-9.5目也在逐漸爬產(chǎn)過(guò)程中。銅精礦緊張格局見頂，供需矛盾趨向緩和。2020年下半年南美最嚴(yán)疫情封鎖解除，銅精礦供應(yīng)回升，但疫情的不確定性以及國(guó)內(nèi)冶煉廠增產(chǎn)補(bǔ)庫(kù)需求令銅精礦市場(chǎng)爭(zhēng)奪熱情不減，現(xiàn)貨供應(yīng)持續(xù)緊張。隨著新增產(chǎn)量釋放，3月銅精礦供應(yīng)已初現(xiàn)較快增長(zhǎng)。價(jià)格上，銅精礦現(xiàn)貨TC價(jià)格也于4預(yù)計(jì)202120222023年提供更2021年TC冶煉端開工率上行，精銅供應(yīng)量將跟隨銅精礦原料供應(yīng)量同步增長(zhǎng)。因銅精礦供應(yīng)增速高于冶煉產(chǎn)能擴(kuò)張速度，銅精礦庫(kù)存底部回升。全球c持續(xù)向好國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和消費(fèi)習(xí)慣差異，導(dǎo)致用銅結(jié)構(gòu)同樣存在差異。中國(guó)電力工業(yè)用銅占比高達(dá)46%，銅消費(fèi)量受國(guó)家基建投資、現(xiàn)金流等影響較大。美國(guó)房地產(chǎn)銅消費(fèi)占比高達(dá)48%，和居民個(gè)人購(gòu)買力比達(dá)73%。全球終端消費(fèi)景氣度快速回升，內(nèi)外銅消費(fèi)出現(xiàn)分化。疫情影響弱化初期，銅消費(fèi)將受到疫情后財(cái)政刺激和終端個(gè)人消費(fèi)回升兩部20202021年海外也將經(jīng)歷同樣的過(guò)程。c在2022年美國(guó)財(cái)政預(yù)算中，新增了基建板塊投資，美國(guó)電力工業(yè)用銅將成為美國(guó)乃至全球銅消費(fèi)的新增長(zhǎng)點(diǎn)。國(guó)內(nèi)消費(fèi)受原材料價(jià)格過(guò)快上漲以及廢銅替代雙重壓力。中國(guó)處于全球銅產(chǎn)業(yè)鏈中下游加工制造環(huán)節(jié)，銅價(jià)上漲令產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)游向海外上游原料端，國(guó)內(nèi)終端制造企業(yè)還面臨原料成本抬升和資金占用雙重壓力。企業(yè)傾向優(yōu)先消化庫(kù)存以減少原材料采購(gòu)回籠資金，國(guó)內(nèi)由此形成了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇/財(cái)政刺激--銅價(jià)上漲-終端去庫(kù)-金屬增，精廢價(jià)差走擴(kuò)，廢銅替代精銅消費(fèi)將成為影響年內(nèi)精銅去庫(kù)的關(guān)鍵因素。美國(guó)大規(guī)模財(cái)政支出將成為全球金屬消費(fèi)的主推力。拜登政府上臺(tái)推行大規(guī)模財(cái)政法案，核心是升級(jí)美國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施，有望從金屬和商品兩端共同助推金屬消費(fèi)回升。具體落腳到對(duì)商品需求提振有兩條路徑。一是通過(guò)“救援計(jì)劃”和“家庭計(jì)劃”實(shí)現(xiàn)居民增收減負(fù)，提高居民購(gòu)買力，增加終端產(chǎn)成品消費(fèi)，包括汽車、家電、電子等；二是通過(guò)“就業(yè)計(jì)劃”實(shí)行大規(guī)?；?，直接推動(dòng)金屬、金屬材料以及金屬半成品需求。10050%的比重，另外更多是直接進(jìn)口下游金屬半成品和終端產(chǎn)成品。中國(guó)作為掌握下游加工到終端制造一體化絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)家，在終端制造業(yè)出口鏈條將持續(xù)景氣。TC綠色供給造成對(duì)銅供應(yīng)端限制有限，提高原料自給率訴求將令未來(lái)再生廢料冶煉比重上升，銅精礦冶煉新建產(chǎn)能投放存壓力。需求端，疫情低基數(shù)以及資金流動(dòng)性逐漸傳導(dǎo)至終端消費(fèi)，全球銅需求增速有望重回3%以上，需求內(nèi)弱具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)將大幅弱化精銅消費(fèi)表現(xiàn)，預(yù)計(jì)20212020全球宏觀波動(dòng)趨穩(wěn)，基本面定價(jià)比重上升。在對(duì)2021年上半年價(jià)格復(fù)盤中得出，美國(guó)政治、宏觀政策以及中國(guó)政府調(diào)控是上半年市場(chǎng)交易的主邏輯。伴隨通脹擔(dān)憂抬升和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定恢復(fù)，宏觀政策空間已基本見頂，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于三季度末討論縮減購(gòu)債規(guī)海外出口需求帶來(lái)景氣韌性，銅價(jià)或維持高位運(yùn)行。供給方面，隨著銅精礦新投建項(xiàng)目落地，下半年電解銅供給將更快釋放，但礦端偏緊的平衡短期難以打破，對(duì)銅價(jià)仍有支撐性。對(duì)美國(guó)消費(fèi)的強(qiáng)預(yù)期將帶動(dòng)下半年國(guó)內(nèi)出口型消費(fèi)持續(xù)景氣。五、鋁板塊：供給預(yù)期收縮，需求景氣上行，電解鋁高毛利持續(xù)性可期鋁價(jià)復(fù)盤：跟隨基本面變化，電解鋁環(huán)節(jié)利潤(rùn)屢創(chuàng)新高“雙重天花板”效應(yīng)顯現(xiàn)，電解鋁供需基本面走強(qiáng)。2021上半年電解鋁產(chǎn)業(yè)供給發(fā)生根本性變革，由原本經(jīng)濟(jì)效益及區(qū)域成本優(yōu)勢(shì)分時(shí)間段來(lái)看，春節(jié)前海外需求雖在復(fù)蘇，但拜登財(cái)政紓困計(jì)劃難”事件開始發(fā)酵，電解鋁核心產(chǎn)能省份開始限產(chǎn)并明確規(guī)雙重天花板傳聞帶來(lái)情緒面擾動(dòng)，電解鋁價(jià)格小幅走弱但仍維持相對(duì)高位。電解鋁產(chǎn)能釋放已發(fā)生實(shí)質(zhì)性延后。內(nèi)蒙地區(qū)因能耗雙指標(biāo)超標(biāo)，在能耗雙控”政策下，創(chuàng)源金屬、東方希望、包頭鋁業(yè)等現(xiàn)有在產(chǎn)產(chǎn)能已發(fā)生減產(chǎn)現(xiàn)象且政府不再接受新產(chǎn)能，現(xiàn)有在建、待投產(chǎn)能主要為白音華，由于包頭市內(nèi)碳排放指標(biāo)有限，能否接納電解云南省內(nèi)，云南核心以水利供電，5月受枯水期影響，省內(nèi)已執(zhí)行用電降負(fù)荷政策，部分產(chǎn)能爬坡企業(yè)被迫中斷用電提升轉(zhuǎn)為減電耗、ft確定性。60%位于中國(guó)，產(chǎn)能對(duì)當(dāng)?shù)仉娏?yīng)提出較高要求，海外具備電解鋁擴(kuò)產(chǎn)基礎(chǔ)國(guó)家較少；另2025實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰””增長(zhǎng)帶來(lái)長(zhǎng)期影響，電解鋁環(huán)節(jié)供需關(guān)系長(zhǎng)期改善預(yù)期下，電解利潤(rùn)持續(xù)增厚。供給端：產(chǎn)業(yè)格局歷史性變革，供給持續(xù)缺乏彈性國(guó)內(nèi)供給格局歷史性變革，政策壁壘阻隔新產(chǎn)能落地碳中和政策背景及產(chǎn)能天花板”化加深。產(chǎn)業(yè)發(fā)展已由過(guò)去經(jīng)濟(jì)效益驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)檎咧笜?biāo)驅(qū)動(dòng)，進(jìn)而為產(chǎn)能端無(wú)序擴(kuò)張形成有效遏制，電解鋁環(huán)節(jié)長(zhǎng)期高盈利已具備產(chǎn)業(yè)格局基礎(chǔ)。格局存在兩大特點(diǎn)：產(chǎn)能向國(guó)企背景及大型民營(yíng)企業(yè)集中；地理位置上現(xiàn)有產(chǎn)能集中于ft產(chǎn)能集中于云南；4,157萬(wàn)噸，民營(yíng)占比55.6%。按照電解鋁企業(yè)實(shí)際控制人性質(zhì)劃分，至2020年底國(guó)內(nèi)4,15755.6%業(yè)產(chǎn)能占44.4%2017-2019842比49.7%，國(guó)有產(chǎn)能占比50.3%；對(duì)應(yīng)置換產(chǎn)能中，民營(yíng)產(chǎn)能占44.9%55.1%，新置換產(chǎn)能向國(guó)有背景傾斜。80萬(wàn)噸以上產(chǎn)能企業(yè)合計(jì)產(chǎn)能占民營(yíng)產(chǎn)能比重達(dá)70%，占國(guó)內(nèi)總產(chǎn)能39.9%。根據(jù)百川盈孚及SMM統(tǒng)計(jì)，至2020年底國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)按實(shí)際控制人劃分，前五大實(shí)控人管控產(chǎn)能分別達(dá)642、377、130、93和89萬(wàn)噸，合計(jì)管控產(chǎn)能1,407801657.650.5%49.5%，202133550.5%329萬(wàn)噸，占待投產(chǎn)能49.5%待投民營(yíng)產(chǎn)能中，仍以ft東魏橋?yàn)楹诵脑隽?，占民營(yíng)增量61.7%。從地理區(qū)域上，電解鋁產(chǎn)能區(qū)域集中化，ft東、新疆、內(nèi)蒙三地占比達(dá)50.9%。中國(guó)電解鋁產(chǎn)能分布并不均衡，ft東、新疆、內(nèi)蒙三2,11750.9%，其中ft東產(chǎn)能達(dá)873萬(wàn)噸，占國(guó)內(nèi)總產(chǎn)能21.0%，新疆產(chǎn)能達(dá)654萬(wàn)噸，占國(guó)內(nèi)總產(chǎn)能59114.2%2020年后合計(jì)待投產(chǎn)產(chǎn)能664省內(nèi)。根據(jù)ALD及SMM2020年電解鋁總產(chǎn)能已達(dá)4,1573,7692020萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)“十四五”期間國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能將達(dá)4500萬(wàn)噸“天花板”?？紤]內(nèi)蒙“能耗雙控”政策管控下新投產(chǎn)能預(yù)計(jì)延期，2021年合計(jì)新投產(chǎn)184萬(wàn)噸，2021年后將新投產(chǎn)480萬(wàn)噸。從待投產(chǎn)能所處省份看，約60%產(chǎn)政策管束高壓下新產(chǎn)能落地不確定性加劇，現(xiàn)有產(chǎn)能減產(chǎn)頻發(fā)，電解鋁供給存長(zhǎng)期憂慮：1）新產(chǎn)能落地選址決策由成本驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)為地方可接納指標(biāo)驅(qū)動(dòng)，核心受當(dāng)?shù)啬芎碾p控實(shí)現(xiàn)情況影響；2）“碳達(dá)峰”背景下，新產(chǎn)能或需被迫尋找具備低碳供電潛力省份，當(dāng)前核心碳達(dá)峰”下用電指標(biāo)及用電單價(jià)影響，成本曲線上移：碳中和為長(zhǎng)期戰(zhàn)略指標(biāo)，2025碳達(dá)峰預(yù)期下，政策壓力或?qū)⒊掷m(xù)存在。我們?cè)?0200505《碳達(dá)峰”長(zhǎng)期路徑VS.產(chǎn)業(yè)供需瓶頸，2025“碳達(dá)峰”電解鋁行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張結(jié)構(gòu)可行性。在實(shí)際產(chǎn)量達(dá)4,232萬(wàn)噸預(yù)期核心假設(shè)：水電生產(chǎn)電解鋁流程較火電僅區(qū)別于電解環(huán)節(jié)；假設(shè)電力環(huán)節(jié)單噸耗電量為13500kwh，火電耗煤5.3噸，單噸煤排碳量2.42噸，水電實(shí)現(xiàn)零碳排放；至2025年國(guó)內(nèi)電解鋁總產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)4,500萬(wàn)噸；電解鋁能量來(lái)源僅考慮水電與火電；用率及待投產(chǎn)能預(yù)期。能耗雙控方面，根據(jù)發(fā)改委發(fā)布能耗雙控目標(biāo)完成情況晴雨表，2021Q1內(nèi)蒙在省內(nèi)減產(chǎn)限產(chǎn)強(qiáng)壓線下，能耗雙控順利完成指標(biāo)，而云南受近年來(lái)高耗能產(chǎn)業(yè)入駐省內(nèi)，能耗強(qiáng)度及總量均超目標(biāo)值10%雙紅燈”產(chǎn)能供應(yīng)。為壓減省內(nèi)能耗水平并實(shí)現(xiàn)能耗雙控目標(biāo)，部分省份已明確能耗雙控”任務(wù)，內(nèi)蒙古迅速出臺(tái)《關(guān)于確保完成十四五”能耗雙控目標(biāo)任務(wù)若干保障措施（征求意見稿2021500目且新建高耗能項(xiàng)目需先滿足本地區(qū)能耗雙控要求，電力能耗標(biāo)準(zhǔn)耗雙控實(shí)質(zhì)性不達(dá)指標(biāo)，省內(nèi)或?qū)㈥懤m(xù)發(fā)布類似政策，對(duì)現(xiàn)有電解枯水季問(wèn)題將長(zhǎng)期制約省內(nèi)電解鋁產(chǎn)業(yè)發(fā)展。從用電條件上看，電解鋁企業(yè)需長(zhǎng)期穩(wěn)定供電量以確保維持自身持續(xù)生產(chǎn)。受生產(chǎn)工藝與設(shè)施設(shè)備設(shè)計(jì)影響，電解鋁單次停槽將對(duì)企業(yè)帶來(lái)較高重開成本與明顯減產(chǎn)周期。在電解鋁產(chǎn)能持續(xù)搬遷至云南背景下，省內(nèi)用電負(fù)荷明顯吃緊。能耗雙控+南、內(nèi)蒙省份停產(chǎn)產(chǎn)能恢復(fù)周期將長(zhǎng)于往年。2021Q1多省份能耗有效產(chǎn)能預(yù)計(jì)將明顯縮減，供給端風(fēng)險(xiǎn)加劇。海外電解鋁擴(kuò)產(chǎn)受制電能供應(yīng)，產(chǎn)能釋放空間有限204592700542077503心增量。美國(guó)、歐洲、經(jīng)合組織等國(guó)家區(qū)域電力供給基本持平。同期電解鋁生產(chǎn)量基本持平。從產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展建設(shè)角度，海外對(duì)電解鋁產(chǎn)能擴(kuò)建，需提前建設(shè)額外供電設(shè)施，這將明顯延長(zhǎng)短期海外電解鋁供應(yīng)彈性。年海外擬投產(chǎn)產(chǎn)能約110斯與馬來(lái)西亞。2022130萬(wàn)噸，其中100萬(wàn)噸來(lái)自印尼華青鋁業(yè)在印尼建設(shè)100萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能。需求端：高頻數(shù)據(jù)佐證需求復(fù)蘇，下半年消費(fèi)有望維持高增高頻數(shù)據(jù)佐證全球消費(fèi)熱度，鋁需求持續(xù)升溫2020年原鋁消費(fèi)重回正增長(zhǎng)。電解鋁下游需求高度分散，消費(fèi)市場(chǎng)主要分布在建筑、交通運(yùn)輸、電力電子、包裝以及耐用消費(fèi)品頭，占比高達(dá)29%力電子，分別占比23%和17%。出口方面，由于電解鋁自身進(jìn)出口關(guān)稅問(wèn)題，我國(guó)每年約10%20204.7%3,6864月初以來(lái)全球庫(kù)存在電解鋁價(jià)格高位下延續(xù)去化，盡管4月下旬以來(lái)國(guó)內(nèi)電解鋁庫(kù)存降幅放緩，但海外呈加速去高。一方面，在電解鋁高基價(jià)”背景下，中游鋁棒加工費(fèi)仍具備提價(jià)行情，佐證當(dāng)前下游鋁材原料成本抬升具有較好忍耐度；另一方面，中游加工產(chǎn)能已處較高開工率水平，佐證當(dāng)前表觀需求火熱，并具備可持續(xù)性。從美國(guó)財(cái)政預(yù)算案分析海外鋁材需求提升1）2000-2009（KtAl/$1BGDP56引發(fā)次貸危300/$1BGDP2020疫情影響230137噸/$1BGDP平，降幅達(dá)40.5%，波動(dòng)幅度明顯大于電解鋁消費(fèi)。后續(xù)在預(yù)算法案刺激下，美國(guó)原鋁消費(fèi)強(qiáng)度有望大幅反彈。考慮到本輪財(cái)預(yù)案在刺激規(guī)模與偏重點(diǎn)上更激勵(lì)工業(yè)品需求，我們預(yù)計(jì)2021-2023國(guó)原鋁消費(fèi)強(qiáng)度分別回升至0.230.270.31（KtAl/$1BGDP至2025年提升至0.35KtAl/$1BGD。鋁消費(fèi)強(qiáng)度模型下，預(yù)計(jì)2021年美國(guó)原鋁消費(fèi)量達(dá)515.5萬(wàn)80%2025936.8萬(wàn)噸。采用鋁消費(fèi)強(qiáng)度預(yù)測(cè)及美國(guó)預(yù)算法案中預(yù)計(jì)GDPGDP20222023515.5642.6769.0228.5127.1126.520206520萬(wàn)噸計(jì)算，則未來(lái)三年美國(guó)國(guó)內(nèi)原鋁表觀消費(fèi)增量占全球總量分別為3.50%、1.95%、1.94%。5.4延續(xù)短期而言，2021年鋁市場(chǎng)供需面較2020將呈現(xiàn)進(jìn)一步改善，電解鋁企業(yè)整體利潤(rùn)水平與開工率有望維持高景氣上：（1）根據(jù)20212由于存在供需增量節(jié)點(diǎn)上的錯(cuò)配及可能超預(yù)期變動(dòng)，電解鋁將存在階段性供不應(yīng)求行情3）期+（4）國(guó)內(nèi)表觀庫(kù)存處近三年低位，供需好轉(zhuǎn)有望直接反饋于電解鋁加工費(fèi)溢價(jià)上。成影響；另一方面，新增產(chǎn)能主要體現(xiàn)在云南地區(qū)，當(dāng)?shù)厮姽?yīng)穩(wěn)定性亦存在疑問(wèn)。需求端：受益于地產(chǎn)竣工提速、汽車行業(yè)觸底回升，外加國(guó)家逆周期經(jīng)濟(jì)調(diào)控下的基建托底，需求有望延續(xù)正增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)2021求。此外，在美國(guó)基建政策刺激下，海外電解鋁合意庫(kù)存需求或?qū)⑻瑖?guó)內(nèi)外均具備年內(nèi)補(bǔ)庫(kù)訴求。長(zhǎng)期而言，電解端利潤(rùn)有望長(zhǎng)期改善。過(guò)剩格局，價(jià)格將長(zhǎng)期承壓于成本線附近波動(dòng)，成本端的弱勢(shì)震蕩將被動(dòng)抬升冶煉利潤(rùn)；在”665號(hào)文”和”12號(hào)文”兩大政策約束下，國(guó)內(nèi)電解鋁總產(chǎn)能天花板已然形成而消費(fèi)增長(zhǎng)預(yù)期仍在，中長(zhǎng)期利好電解鋁行業(yè)；自2017年電解鋁供給側(cè)改革以來(lái)，部分高成本電解鋁企業(yè)陸續(xù)被淘汰，行業(yè)集中度持續(xù)提升，議價(jià)權(quán)不斷增強(qiáng)；天花板”六、鋰板塊：鋰資源國(guó)內(nèi)海外“雙循環(huán)”，國(guó)內(nèi)鹽湖開發(fā)、海外南美資源面臨機(jī)遇（自動(dòng)）駕駛功能的日益成“政策刺激”逐步轉(zhuǎn)向“產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)”，消費(fèi)型乘用車已經(jīng)顯現(xiàn)突出的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張；2）新能源購(gòu)車補(bǔ)貼等刺激政策，拉動(dòng)其本國(guó)新能源汽車需求與供應(yīng)鏈發(fā)展。另一方面，全球碳中和”路徑大背景下，國(guó)內(nèi)及海外風(fēng)電、光伏等可再生電源占比日益提升，受限于其出力的不穩(wěn)定性，鋰電儲(chǔ)能配套需求正日益顯現(xiàn)。出行移動(dòng)式電源+儲(chǔ)能固定式電源”源國(guó)內(nèi)海外雙循環(huán)”保供成為我國(guó)電池上游鋰資源行業(yè)面臨的重要命題與重要發(fā)展機(jī)遇。全球鹽湖鋰資源占比約58%，或成為未來(lái)重要增量來(lái)源。根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，合計(jì)58%鋰資源來(lái)自于鹽湖鹵水，礦石類鋰資源則占26%。然而，目前鋰鹽供給仍以礦石開采為主。澳大利亞是礦石提鋰的主力，2020年產(chǎn)出40000金屬噸，占全球總產(chǎn)量的49%湖開發(fā)或迎來(lái)戰(zhàn)略性發(fā)展機(jī)遇：國(guó)內(nèi)青海、西藏地區(qū)，海外南美包括智利、阿根廷、玻利維亞等地區(qū)將成為鋰資源開發(fā)投資的熱點(diǎn)區(qū)域。鋰三角”國(guó)內(nèi)青海、西藏地區(qū)。南美鋰三角”，玻利維亞、阿根廷、智利合計(jì)占鹽湖鋰資源量的76.15%，中國(guó)占總資源量的。具體看各國(guó)主要鹽湖，阿根廷三大鹽湖鎂鋰比較低，易于分離出鋰元素；玻利維亞烏尤尼擁有世界上最大的鋰儲(chǔ)量，智利阿塔卡瑪鹽湖其次，后者蒸發(fā)量達(dá)3833mm/a，利于鹵水濃縮；中國(guó)鹽湖主要集中于青海、西藏地區(qū)，西藏地區(qū)鹽湖鎂鋰比偏低，其中扎布耶鹽湖鎂鋰比0.053973.1LCE。外循環(huán)南美憑借其優(yōu)異的自然稟賦，占全球全球鋰資源總儲(chǔ)量過(guò)半約58%，地域分布方面主要集中于南美洲智利、阿根廷、玻利維亞交接的“鋰三角”1）目前在產(chǎn)鹽湖主要有三處包括Atacama（SQMAl