歷次衰退大類資產是如何交易的

美高脹形嚴峻美聯(lián)加息伐不終利率期進步抬在濟軟陸的口收，衰退風險悄迫近的景下，類資產如何反價格點在哪？誰是退陰影的避風？本文試對本紀前輪衰周期典大類產表進行具探將基上世紀0年以來的衰退經驗對大類資表現行梳和比。一、什么是衰退：經濟活動的長期廣泛顯著放緩采用R口徑經濟退是濟活動顯著縮，這收縮遍整個濟活動持續(xù)月以。不同的國家和機構對衰退的具體定義不同，國國家經濟研究局ilBufcmcscE衰退定義經濟活的顯放緩這種縮遍整個濟且續(xù)數以。BER在定經衰退也將合考經濟縮的度、廣和持時這主基于一系經濟指標的觀，包括除政府移支付個人真收入、農就業(yè)個人實消費支批發(fā)售額和工業(yè)生產。自9世紀0年大蕭條來，美一共歷了5輪衰退衰退的因大包含貨緊縮開支削減、油危機泡沫裂等。圖表 大蕭條以來國共經了5輪衰退WiNR二、本世紀衰退中的典型大類資產表現參照本世紀型的三衰退，們發(fā)現濟衰退避險資大部分漲，其黃有獲與退程度相配的較漲幅國債普上漲美元則波動大不會現穩(wěn)定趨風險資普遍大幅下深分析1年7年以及0年三次融危大資產表現可以現1hpswwnbeorgresearchbusness-ccleding避險資產普好于風資產，不同資品類也差異。避險資中，黃的漲幅衰退的度正相關在7衰退間黃金漲幅到了%在1年互網泡中黃僅錄個位漲幅國債益率現較穩(wěn)定遍在%%元在個衰退間的動性大受貨幣策寬松和險偏下降個相方向量影響難以得穩(wěn)的正平漲幅在%右風資產普遍下，其原油波動總體于股。212001年互網泡沫破裂（0013200110：一次溫和衰退1年3月，美國束了0年的經濟擴張入衰，本輪退期失業(yè)率上升了.1個百分點，明顯低其他衰退，是一較溫和的。經了亞金融危的恐慌彼時聯(lián)儲開了新一輪息周于8年90月和1月分息P將聯(lián)邦金利由.降至.。疊加9年底發(fā)的YK恐大量金涌新興互聯(lián)行業(yè)沫加積累直到進入年，脹逐高企，PI從.升至3月的.，0年2月美聯(lián)再次啟加；3月名金融雜《巴周Bs發(fā)表名為Bigp的封章，示互網公的糟現，市場預期始轉向4月軟反斷案判結果公，徹底破了泡，納達克綜指數在一交易日下了單日%跌幅其安然件的發(fā)和1事加了市恐1年一季度和三季度美國實際P別環(huán)下行%和.，失率達%開始入衰。衰退期資表現國國債＞金＞美指數＞票＞原。退間風險產普下跌，WI原油跌為%，股跌。避資產普遍所斬倫金現幅漲.%；方面有分化美國0年債收率下行B，綜考慮本利和票收益衰退間指整體收益達到.%公司表現到市風險好降信利差闊壓高益?zhèn)ネ碎g下跌.%。衰退期間產領先：指＞標＞原＞美元黃金。險產大領先退7個，對率敏感指率先在0年3美聯(lián)再次啟加后的個月頂標普0則在0年9見頂油于9月旬見，領衰退7個避險產的應較滯后美在0年1月初見底，領先衰退開始2個；黃的上則大衰退步啟。21999年底發(fā)酵的2K恐慌是經濟衰退的重要推手。當時的計算機用戶和程序員擔心在1999年底計算機系統(tǒng)即將崩潰，因為許多代碼是用后兩位數來表示年份，他們認為這些代碼將無法區(qū)分190年和即到來的200年，這種恐懼促使公司和個人在200年前大量換購新設備，也透支了未來的需求，縮短了互聯(lián)網的繁榮。391恐怖襲擊沖擊了美國航空、旅游業(yè)，美國國家經濟研究局（NBER）的經濟周期測定委員會稱在怖襲擊前經濟的溫和收縮可能很難被定義為衰退但91事件加重了經濟收縮程度很可能是演化為衰退的重要因素。圖表 商品能源及票大跌黃金美債表強勢//） 美標準普數 現IDC 期貨結算()WTI美元指數 美國國債指數Wid

222007年次貸危機（20071220095：129年大蕭條以來歷時最長的衰退7年的衰退源美國房產泡的破裂自1年互聯(lián)泡沫滅后美聯(lián)開啟一輪幣寬松房地抵押款利隨之行，下當的歷新，疊政策、資產券化品的推出，越來越低信用級的借人能夠得銀行抵押貸，進一推高了價。當聯(lián)儲轉，聯(lián)邦基利率在5年顯脫低位平時住房求開下降房價去支撐擁調抵押貸AjstlteMt,AM的級借款開始力償高息款，價的跌也使得他們法獲益房產的值。實上，無是次級款人還優(yōu)質借人都開發(fā)現，們擁有的房屋值已經于所負的貸款值。其果便是款人放償還貸，房貸贖量激，違約率在衰退初始升至，在退結時達到.左右圖表房地產泡破裂引連鎖應，經陷入度衰衰退期失業(yè)上升了.7個百分點至.。房貸的約壓隨著金鏈泛傳至抵貸款持證的發(fā)行方購買方金融場流性枯。銀行惜情緒速升企被迫減開和投走向產失業(yè)率衰退間升至.并在9年0月達到%此外屋價下跌了%國家和非利組的凈富從8萬億美水至0萬美圖表消也面失衰期間實際P累下滑.8百分。整個衰退周中資產現又劃分為干階：（）7年9月8年3月：危機初。7年9美聯(lián)緊急降息p在此連續(xù)息（圖表，市場為風可控未預到危會傳到整金融場和體經領域美元續(xù)走軟，大宗商品加速上。42年6月應對1事和互網泡破小什政宣布了項名“國夢藍lupntorheAicn）的計劃，旨在幫助困家購房（）8年3月8年6月暴風雨前的寧8年3月貝爾登申破產被摩大通收，美儲也其提緊急助但市場為美國貸危已經入最階VX指數回落，美儲放加息伐實際率和美指數頭上（圖表但在機力驅動大宗品價格依然堅挺。（8年6月9年2月金危機爆發(fā)6月聯(lián)儲啟強美元策6月3美聯(lián)主席伯南警告元?？赡軄淼拿涳L險6月9月什重美國持強美元策7月國推進立法制石投；9月雷曼弟申破產標志金融機全爆發(fā)多頭售資補充流動性VIX恐慌指數最大幅達（圖表；重因素振，貴金以外大宗品承回落，美元指數迅速拉升圖表。（）9年2月9年5月：救市階。9年2奧巴簽署0億美經濟激計，月美聯(lián)儲正式啟動E。元指下行股票大宗品等風資產格回。衰退期間產表黃＞國＞美元數＞原＞股。險資中黃上漲，債在退期回報達到.%信用債面臨跌，幅.%。元指呈現型走，整衰退獲得了.%的報風資產機動催油價在衰前七月獲了.%的幅后隨著危全面發(fā)大下跌整個退期收益.%股票報率受到偏下的壓，在整個衰退期間下跌%。本輪衰退中宗商品離基面的波主要以下原：（在貸危中受損失大投希望找新投資機彌補金流但彼在次危機影，股市接大幅挫投機將目轉向商市（宗商暴漲通脹相推從7年至8年7月大宗商見頂PI從.%升至.%在通抬頭同時次危機發(fā)的融穩(wěn)壓力使投資者為短期政策利不會轉上調市場仍為次貸險可控避險情未對美形成充分支美元走預期吸了大量機性資流入商市場，進一步升了農品和能價格（圖表（）危初期場對游需仍較觀次貸機引的金風險未完全延市場樂觀地認為發(fā)展中國的需增長抵消國經衰退響。58年7月2日美國會通議案希望國商期貨易委（限制原油和然氣貨市上的投機性交易，要求監(jiān)機構提更多報以防止縱市場為的發(fā)。此外下半年美國大進入沖階段，黨的政策發(fā)力方向都是平油價。圖表 抵押貸款違率飆升） 圖表 房價下跌來家庭富大縮（0年1月=）：率 ，）0 9 87 6 854 63 421 20 0

CaseShille全國房屋價格指數家庭和非營利組織凈資產（右軸，十億美元）

320270220170320270220170120701400001000100000800006000040000200001910119601201012060121101216012021-01Frd Frd圖表 次貸危機初，美聯(lián)連續(xù)息（） 圖表 美元指數在8年6月以迅速拉升 2 美國聯(lián)邦基金目標利率86420-2

0

率通脹指國)年%，右軸）美元指數43210-1-255555555

1 1 1 1 1Wid Wid圖表 自9年6月VX指暴漲 圖表 能源價格持推升通） VI指數0

美:當月同比YX原油（美桶，右軸）86420-2

-2902 952 002 052 002 052 002

1 1 1 1 1Wid Wid圖表貴金屬領漲、市大跌商品源大幅動/=）

美標準普指數 倫敦金現IDC 期貨結算價(連續(xù))WTI原美元指數 美國國債指數0-6 -1 -4 -9 -2 -7Wid232020年疫情沖擊（2020220203：二戰(zhàn)以來最深程度的衰退0年初的疫情發(fā)迅速美國經拉入退區(qū)失業(yè)最大上幅度達到.2個百分。自0年第一例診出后截至4美新冠肺累計診人已經過0萬疫嚴重擊了美國服務消費航班客率滑（圖表截至0年4，美因疫沖擊去了0余萬個工崗位非農業(yè)人下滑扣政府移支的真?zhèn)€人入下滑.表實際P在0一季環(huán)比降.%，二度創(chuàng)錄地縮，成二戰(zhàn)來程度最深的衰退。圖表疫情沖擊美服務消） 圖表疫情引致二以來最程度衰退（人） 航空載客率 實際個人消費支出（十美元右軸

155155001400012500110009500-108000

非農就業(yè)數扣除政府轉移支付的真?zhèn)€人入（億美，右）Frd Frd衰退期間產表國＞美元數＞黃＞股＞原避資產國收獲.%漲幅黃金前期到伊沖振，仍消化前漲，衰退期兩個月表現不。美元衰退期漲幅為.%將視拉長衰退后6月來本全球衰中美的寬力度顯高其他濟體美體走0年3月國宣實施上限化寬政策并于0年3月1年13月分別進行了輪財政激。即使有元走軟撐，疫造成的濟活停滯仍得原油下了歷史上的最大跌幅%高于7年金危機間原投機沫破的跌。衰退期間資領先情黃金＞債＞美＞原油＞。輪嚴重外部沖使得險資更快金價和美指數在9年到支，同期0年國收益開始行，先衰退2個月繼而隨著全球增預期調，油和在0年1月和2月繼掉下行。圖表原油大跌，金領漲//）美國:標準普50指數 倫敦金:IDC 美國國債指美元指數 期貨結算連:WI原油-0-0-0-8-9-0-1-2-1-2-3-4-5-6-7-8Wid三、大類資產如何定價美國歷次衰退？前文我們從次典型濟衰退案例中理了大資產的現，發(fā)避險資普遍好風險資。經濟衰退的度不同資產的現也有大差異不同資對經濟退的領性有一的差異在衰退期的規(guī)性也有異。例原油可是不同退周期彈性比大的品（取決每輪周中通脹的度美指數在衰周期面臨次震調整三部我們從不資產角度梳理衰退期前、衰退期間衰退不同產的現。股市：重點是區(qū)分溫和衰退與大衰退股市在衰期走勢主要論如下先市領于經衰退股市部領衰退點6個，股市底領先退終點5個月。退發(fā)前半，美最調整%。次，退期股市表現很大度上決于退的度。果是和衰以退期間業(yè)率幅不過劃，股平來最大撤不到%而且均在退結束后9個月可恢到衰開始的平如果大幅衰退美股均最回撤達到%，退結后股平均需要5年才恢復衰退的點。第三退結后的年美均能現不的漲平月度幅達到.一判定準是業(yè)率已經明顯現見頂象。第，美聯(lián)快速緊引發(fā)的退中，市的反時點多現在估充分壓縮之后。美見頂均領先經濟衰退6個股見平均領于衰退束5個月衰退發(fā)以前6個月美大跌幅為美股對濟衰退一定先性則3個月則達到3個，平均領先6個（圖表對于退結，股市場也相當敏感，表為股估值復快收修復大部衰退期，股見領先退結束5個月例外是0年疫脈沖沖，政府和聯(lián)儲入強政策激經美與衰同步束一次是1衰退9份的怖襲擊延了美底部現時間歷次退前6個月最大幅為%衰退前3月的大跌為%，此時降低倉位是智。衰期間美并非定走要分溫和退與大衰數溫衰退公收益下（表，股回比較和，后續(xù)的彈趨更確，平來看衰后9月即恢復到衰開始水圖表在反開始早的1和1年三次衰中，股在整個退期持了收益月度益率到了.%。深度退中美股短時內經了快速下，平最大撤達了%，退結后股的反也更（表，在3油危機發(fā)的退，美花費了5月左的時才回到衰開始位，而7年的融危機則花費了5年多的時間。衰退結后的6個月中股無一外大上平均收益率.（年化收益率。在每一輪衰結束以的半年，美股能錄得收益，實上按領先規(guī)，美股衰退結前的5個月大概率已經見底反。如果濟衰退大程上受通驅動美表現將期受利率壓制難走出勢性行，反節(jié)點受基面和估驅。在世紀八十年高通脹高利的環(huán)境美股期6由于R宣布衰退開始和結束的時點通常存滯后因此判定前經是否入衰退往往要借一些先指標。維持著幅震的走前走勢要跟通脹美聯(lián)加息（圖表但在9年后聯(lián)邦基金率長維持在%以的高票估被嚴壓經基本顯著惡并于0年1月步入衰退此時美的走勢再跟隨脹水平而是充定價基面美反彈節(jié)平均領制造業(yè)PMI3個月左（圖表，反位置估值持在8倍（表。圖表溫和衰退中股表衰退始=） 圖表深度衰退中股表現衰退=）

904911 99117.0 9019069179210 907912 0130110

152 -295 深度衰退T-T-6T-4T-2T-0T-8T-6T+6T+8T+0T+2T+4T+6T+8T+0T+2T+4T+6T+8T+0T+2T+4T+6

溫和衰

衰退開始7M

2M6.5%

衰退開始2M衰退開始2M19%T-T-6T-2T-8T-4T-0T-6T+8T+2T+6T+0T+4T+8T+2T+6T+0T+4T+8T+2T+6T+0Wi，合表取歷衰退均值 Wi，合表取歷衰退均值 圖表溫和衰退期企股盈下滑幅較小美）圖表估值反彈位在8倍（倍）0

:500:

美國:標普500盈率美國:標準普50指（右）86--1-3-7-1-3-7-1-3-7-1-3-7-1-3-7-1-3-7-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7

Wid Wid圖表美股走勢與脹水平） 圖表衰退期間美定價基面） 美:CPI:美:聯(lián)邦利:美:標準普50指（右）864--1-9-5-1-9-5-1-9-5-1-9-5-1-9-5

0000

:會I:PI3月美國:標準普爾50指（右）

--1-1-9-7-5-3-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7Wid Wid圖表0年以來美國歷衰退期美股現Wid，股以普0指為代表32債市：利率與信用的分道揚鑣研究債券在退期的現，首需要區(qū)利率債信用債利率債勢與基面反向同時受貨幣政策影響而信用，尤其高收益行情，多與經基本面向，與市表現加同步因此我們有必要區(qū)分利率和信債在退期不同現。利債的領性通過限利來觀一般說Y期限利差領衰退起點9個月在衰退結束期表現美國0年期3個0年2年期利差被視提示濟即步入退的金絲雀。濟衰退往往伴著期限差的壓甚至倒；而在濟進入退后，限利差會大幅走從史經看，國國債0年2年期利差底一領先衰起點9個月利差最大漲幅均為B。不期限差是后指，約衰退束后6個月見（圖表，頂利差在BP間主要為衰結束經濟步企穩(wěn)升市走短上行動長走闊。利率債益率表與美聯(lián)貨幣策周期致在通脹動的退中美儲傾于在退前前瞻降息債收率在退前6個平均下行B在退期平均下行BP在衰結束時美聯(lián)也將持寬的貨環(huán)，美債延續(xù)行趨，例是1年0月阿汗戰(zhàn)爆發(fā)，美大規(guī)發(fā)債為爭融，即在降周期美債益率依逆勢了P在動的衰中，聯(lián)儲寬松策表為快快，美收益在衰退前6月平上行P衰退期間平均下行BP在衰結束后6個月平上行P（圖表）信用差平均先衰開始5個，先衰結束2個。用利對企盈利加敏，因而對退具一定先性信用差平在衰前5個月開走闊在衰結前2月隨經濟前景改善預開始回。整個退周中信利最大漲約為信差平在衰前六月走闊B，且在衰期間續(xù)上，然于衰結束見頂落，退結束六個平均窄B，整衰退周期大漲平均為B。高益率衰退間的均年回報.，在退結后6個月中的平均年化回報為.。債券在衰期的主表現Y期限差見一般先衰開始9個差最漲幅平均為B，約衰退結后6個見頂頂部差在BP區(qū)間。Y美收益在衰退期的平下行P但受幣政節(jié)奏響其在退前的走并不定第信利差一般先衰退5月衰退間的均最漲幅為，在退前2個見，頂利差數在BP。三，用債高收債）股票對企業(yè)營前較為感，收益利差美股的拐點也相從收益看，在世紀的輪衰退，高收債的表好于股，衰退始后高收益?zhèn)啾裙善笔芰烁臎_，價修復勢也加確圖表。圖表高收益?zhèn)鶎盎舾?圖表國債收益率隨貨幣策） 0

美國國債財富指數 美國高收益?zhèn)敻恢笖涤逸S）--2-4-6-8-0-2-2-4-6-8-0-2-2-4

美國聯(lián)邦利率有效聯(lián)邦金利率美美國債收益年(右)840840Riivikn Wid圖表期限利差隱美聯(lián)儲幣政周期） 圖表Y國債收益走勢（） 美:聯(lián)邦基金目標利率美:聯(lián)邦基金目標利率美:國債收益:1年美:國債益率2年,右)0 38 26 14 02 -7-7-8-9-0-1-2-1-2-3-4-5-6-7-8-9-0-1-2-1-2

T-T-6T-0T-4T-8T-2T-6T-0T-4T+2T+8T+4T+0T+6T+2T+8T+4T+0T+6T+2T+8T+4-0-0-0-0

901906 9179210 907912綜合表現通脹驅動衰退信用驅動衰退0130110 07120.5 002003綜合表現通脹驅動衰退信用驅動衰退Wid Wid通脹動衰為0和年，其他定義為信用驅衰退取歷衰退平均值 圖表最近三次衰前后高益?zhèn)憩F好股票衰退開始=）

圖表高收益?zhèn)c美股點相近 美:標準普50指數美銀美國高收B（，右逆）05045085050美:標準普50指數美銀美國高收B（，右逆）0504508505000高收益?zhèn)憩F 美股表現衰退開始衰退開始1161298847056422814T+4+8+2+6+0+4+8+2+6+0+4+8983997001023037041063077081003017021043057061083097001023WRiiivk，股和收益表現均取近三次衰退平均值

Wid圖表0年以來美國歷衰退期期限差變化Wi，限利以美國0-2年國債益率代表圖表0年以來美國歷衰退期信差變化Wi，用利以美美國收益B級企債期調整差為表美元or黃金：在衰退期，避險資產也有自己的節(jié)奏美元在衰退期很難走出趨勢行情長周期看，元周期要受到相對濟實力動，衰或是美強弱周轉換的化。指數是元與他一子發(fā)國家?guī)诺暮蟽侗壤渲校急?（圖表，此自上世紀0代以的三輪元周與美經濟速差高度關衰退成為速轉的催劑（圖表具體講上世紀0年代爾克功治通脹經迎來通脹增長代美迎來第一上漲期0代伴著科繁，美步入經濟代大量金流美國場推美元進入二輪周期并隨著1年聯(lián)網沫的裂而啟貶值第三美元期則伴隨美國從次貸危機中復蘇、漸退量化松政開啟。短期看，由美元兼避險屬和金融資屬性衰退時美元指的表現決于美儲寬松力度和市場預在退發(fā)之美儲可采取縮貨政帶美元值步入退時，美聯(lián)儲貨幣開始向，對國實際率形成行壓力降低美投資的引力。在衰退后期市場信心弱、避情緒升，投資普遍會擇拋售險資產買入美等避險產，風偏好下降主導元的速升因在退前衰退及衰后元指常經“震蕩，強與弱決于進入衰退美聯(lián)的降節(jié)奏避險緒的量對比具體看：一般說，衰程度越，美元益程越大，提是美背后的用沒受到根性沖。除上世紀0年代聯(lián)儲快緊縮時開了衰和美快漲周以美在衰程度深的0年獲得了大益。和衰中，元在退期的月收益在%至.區(qū)表表現差的在0年衰退儲貸機引了美信用滑美元前期點下了約%。美元在退期間勢波動體來呈現先后上態(tài)美衰退期受貨幣策寬的壓制較好的買入時點在美儲放降息度之（圖表。黃金：衰退期間能夠獲得較穩(wěn)定的正收益如果僅以衰為主題展投資黃金無疑美元更合投資買入金是不息資，因此際利率水相當投資金的會成本以通保值券PS收益衡量國實利率敦金價格與PS益率相關數達.際收率利每上升0個基價就下跌。此外金的格還到避情緒支撐如8年9月貸危引發(fā)金融機全爆發(fā)催動了黃金與實際利率、元指的共上漲。衰退時期，金受到際利下行和險情共振撐，具來看：黃金在部分衰期間能獲得定的正特是在脹驅的衰中黃金抗通屬性能夠其帶超額收益歷史黃在通驅動退期的月收益達到了.表。例外是1年和0，兩次退開前黃金別受第二石油機和伊沖的提振，衰退發(fā)生在大漲的盤階段影響黃金衰退間的收表現。黃金的交易機會主要集中在中后，黃金衰退結束的前后三月表現最好，平均得.的漲（圖表際率又決于義利和通兩個度決了黃的交機會要集中在衰退期，這美聯(lián)儲續(xù)降息動收益下行，脹預期逐漸升，黃金格的高也多滯后衰退但這一特點通脹動的退周中表得不明顯世八十代的高通脹時期，退結束美聯(lián)儲向于快收緊貨政策，其他衰周期相黃金的部位置被提前（圖表結論第一如果以濟衰退主題投同樣為避險產，黃在大部衰退中收表和收穩(wěn)定性強于美是更的資產特別是溫和衰中，市避險需相對溫，美元以獲得穩(wěn)支撐第二在衰結束前后3個月，金有望來較幅度上漲這主受益貨幣政策放松通脹風抬升。三，一來說，退程度大，美受益程越高元在衰期間走勢波動總體來呈現先后上的，美衰退前受到貨政策寬的壓制較好的入時點或在美聯(lián)儲放緩降速度市場險偏沒有顯改以前。圖表美元指數構成 圖表美元周期主受到美相對濟實力動）

瑞典克朗瑞典克朗(CH),36%(K),42%元(CD),91%鎊(GBP),119%()576%日元(P136%50-5-0

GGDP同歐GP（5）美元指數（197年月0,右）--2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2CE Wi，DP增長頻數由插法得到7例外是5年，為平抑場的金投需求，國財部和際貨基金合大拍賣金儲；0年儲危機中，申請破產的銀行財務司所有的金集被套，黃頂部提于衰結束。圖表黃金現貨與際收益走勢） 圖表黃金與實際率高度關（盎司，）定義衰退區(qū)間美國國債收益率通脹指國債)倫敦金(美元盎司，)3210-1-2

0

25002000150010000

y=-395.8x+.R2=0.7699-2 -1 0 1 2 3 420303 20803 21303 21803

IPS收益率Wid Wid圖表歷次衰退美指數綜走勢衰退開=） 圖表衰退結前黃金綜走勢衰退結=）

-6 -10 --10 295 -綜合表現

901906 9179210 907912信用驅動衰退綜合表現通脹驅動衰退18.3%0130110 07120.5 002003信用驅動衰退綜合表現通脹驅動衰退18.3%

衰退開始-47% 51

5 3MT-T-6T-1T-6T-1T-6T-1T-6T-1T-6T+9T+4T+9T+4T+9T+4T+9T+4T+9T+4T+9T+4T+9

3M T-T-6T-9T-2T-5T-8T-1T-4T-7T+0T+7T+4T+1T+8T+5T+2T+9T+6T+3T+0T+7T+4T+1Wid，合表取平值 Wi，，脹驅衰為0年和1年，其他定義為信用驅動衰，取次衰的平值 圖表美元指數和金均受聯(lián)儲降息節(jié)和避情緒共驅動）定義衰退區(qū)間 率率 美元指數右軸）

2 8 40197

197

1983-