輕工行業(yè)2023年度靜待需求復(fù)蘇

2022年輕工行業(yè)整體回顧：成本高位疊加需求累，板塊整體表現(xiàn)較弱二級(jí)場表整體表低迷前細(xì)分塊估處歷史低位2022年至今輕工制造板塊持續(xù)下探，造紙、文娛用品、包裝印刷板塊實(shí)現(xiàn)超額收益。22年受國內(nèi)疫情反復(fù)、上游原材料價(jià)格延續(xù)高位等因素影響，輕工制造板塊持續(xù)下探，整體表現(xiàn)略好于大盤。202年年初至今（至2022年1月10日）輕制造（申萬）指數(shù)累計(jì)下跌24.19%，跑贏滬深30指數(shù)121ct在A股8個(gè)行業(yè)排名22。輕工制造各子板塊按跌幅由低到高排名分別為：文娛用品、造紙、包裝印刷與家具板塊，分別下跌11.43%、1880%、4.64%、30.68%，其中文娛用品、造紙、包裝印刷板塊實(shí)現(xiàn)超額收益。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)細(xì)分板塊估值均處于歷史低位，優(yōu)質(zhì)龍頭配置價(jià)值凸顯。圖1：2022年初至今，輕工造板塊累計(jì)下跌24.19%，體表現(xiàn)略好于大（截至20221/10）

圖2：222年初至今，輕工造板塊在A股8個(gè)行業(yè)排名2位（截至202/1110）

滬0 造紙申萬) 家居用品申萬) 包裝印刷申萬) 文娛用品申萬) 小家電申萬)

15%綜綜采交休建商農(nóng)有通汽公機(jī)化房紡電醫(yī)銀國鋼計(jì)輕滬家非食傳建電合掘通閑筑業(yè)林色信車用械工地織氣藥行防鐵算工深用銀品媒筑子運(yùn)服裝貿(mào)牧金 事設(shè)產(chǎn)服設(shè)生軍機(jī)制電金飲輸務(wù)飾易漁屬 業(yè)備 裝備物工 造器融料-1-2-3-4-5-6-7-8-8-9-1

-5%-1%-1%-2%-2%-3%-3%-4%， ，圖3：202年初至今，部分分板塊龍頭取得相對(duì)收益（截至202/1110），行業(yè)基面回：需求軟疊本高位板塊、利承壓需求疲軟疊加成本高位，222年前三季度輕工行業(yè)收入、盈利承壓。這里根據(jù)申萬輕工造分類，并剔除掉部分主業(yè)已脫離輕工行業(yè)的上市公司，以115家司為樣本進(jìn)行分析?；仡?022年前三季度，大宗原材料價(jià)格高位震蕩等因素，對(duì)地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈及中游制造業(yè)成本端持續(xù)構(gòu)成壓制；與此同時(shí)，需求側(cè)地產(chǎn)景氣度維持低位、疫情反復(fù)造成的內(nèi)需疲弱均拖累收入，導(dǎo)致成本端壓力轉(zhuǎn)嫁無法順暢達(dá)成。202年前三季度板塊收入同比增速持續(xù)轉(zhuǎn)低，板塊利潤同比降幅受2021年三季度低基數(shù)影響逐收，2022年單三季度輕工造板塊收入同比下降1.27%歸母凈利潤同比下降16.95%。環(huán)角度看，家具、包裝印刷、文娛用品等板塊歸母凈利潤環(huán)比增速轉(zhuǎn)正；同期造紙板塊盈利環(huán)比繼續(xù)走低，主要系前期采購的高價(jià)木漿逐步投入生產(chǎn)且人民幣快速貶值進(jìn)一步抬升木漿采購成本，同時(shí)終端需求相對(duì)疲軟，導(dǎo)致成本端壓力無法及時(shí)向下游傳導(dǎo)。圖4：2023年輕工各子板收入同比增速有所承壓 圖5：2023輕工各子板塊母凈利潤同比均有所下滑入同比增速100%0%60%40%20%-2%

202Q4 202Q1 202Q2 202Q3202Q4 202Q1 202Q2 202Q3

單季度歸母利潤同比增速5%100%500%-50%

202Q4 202Q1 202Q2 202Q3202Q4 202Q1 202Q2 202Q3-0%， ，圖6：2023家具、包裝印文娛用品板塊歸母凈利潤環(huán)比增速回正單季度歸母凈潤造紙家具造紙家具包裝印刷文娛用品

202Q4202Q1202Q2202Q3202Q4202Q1202Q2202Q3600%0%200%-20%-0%，20223機(jī)持倉環(huán)有所，整體處于相低位20223年輕工行業(yè)重倉股配置比例環(huán)比有所下降，整體仍處于歷史相對(duì)低位。輕工行業(yè)基金重倉股配置比例自2018年下年持續(xù)下滑以來，2022年仍續(xù)歷史相對(duì)低位水平，20223基金重倉輕工股配置比例環(huán)比下降0.16ct至0.6%，超配比例比下降0.14ct至-0.3%。分各子板塊，20223包裝印刷板關(guān)注度提升，重倉股配置比例環(huán)比提升0.0pct至0.8%造紙、其他家用輕工板塊重倉股配置比例環(huán)比基本維穩(wěn)；家具、文娛用品印刷板塊重倉股配置比例環(huán)比分別下降0.1pct、.02t至033%、005%，各子板塊重股配置比例仍處于歷史低位水平。圖7：2023基金重倉輕股配置比例環(huán)比下降0.16ct至0.66%，超配比例環(huán)比降0.4pt至-0.3%

圖8：2022年以來，輕工各子板塊配置比例整體處于低位，20223包裝印刷板塊環(huán)比增長，家具、文娛用品板塊環(huán)比下降輕工行業(yè)重倉股配置比例 輕工行業(yè)重倉股配置比例 輕工行業(yè)標(biāo)配比例超配比例3.%2.%2.%1.%1.%0.%2072071207320812083209120932101210321112113212121232131213321412143215121532161216321712173218121832192219422022204221222142222-0.%-1.%-1.%

3.%2.%2.%1.%1.%0.%2072071207320812083209120932101210321112113212121232131213321412143215121532161216321712173218121832192219422022204221222142222

家具造紙包裝印刷文娛用品其他家用輕工注：①輕工行業(yè)重倉股配置比例=輕工行業(yè)的基金重倉市值占基金重倉股市值比重②輕工行業(yè)標(biāo)配比例=輕工行業(yè)股流通市值/全部股流通市值③超配比例=輕工行業(yè)重倉股配置比例輕工行業(yè)標(biāo)配比例，

注：上圖為各子板塊基金重倉市值占基金重倉股市值的比重：①包裝印刷板塊環(huán)比提升004pc至008%②造紙、其他家用輕工板塊環(huán)比分別穩(wěn)定在019、001%③家具板塊環(huán)比下降018pc至0，文娛用品板塊環(huán)比下降002p至005%輕工行業(yè)2023年投資策略：把握成本改善空間、需求修復(fù)彈性，低估值優(yōu)質(zhì)龍頭配置價(jià)值凸顯小家電需求暖可期盈利趨勢有延續(xù)當(dāng)前中國清潔電器滲透率相對(duì)較低，測算未來9年清潔電器銷量GR將達(dá)3-7。清潔電器包括吸塵器、掃地機(jī)器人、電動(dòng)拖把、洗地機(jī)等用于地面清潔的家用電器，根據(jù)歐睿的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年中國清潔電器滲透為12.%，較210年提升37pct，整體處于緩慢增長階。橫向?qū)Ρ葰W、美、日、韓等國，其清潔電器滲透率已在80%以上遠(yuǎn)高于中國的清潔電器滲透率。以掃地機(jī)器人、洗地機(jī)為代表的清潔電器產(chǎn)品在技術(shù)層面不斷迭代形成的量變或?qū)碣|(zhì)變，創(chuàng)新型產(chǎn)品有望驅(qū)動(dòng)滲透率快速提升。我們假設(shè)清潔電器更換周期為4年，中性情形下，假設(shè)30年滲透率將由提升至20%，預(yù)計(jì)230年中國清潔電器銷量將達(dá)913萬臺(tái)，221-030年年復(fù)合增速為3%；樂觀情形下，若20年滲透率達(dá)30%，預(yù)計(jì)200年銷量將達(dá)4334萬臺(tái)20212030年年均復(fù)合增速達(dá)7%。圖9：中國大陸清潔電器滲透率遠(yuǎn)低于世界其他國家與地區(qū)清潔電器滲透率 中國 中國臺(tái)灣 中國香港 韓國 日本 美國 歐盟100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%Ermitr，圖10：假設(shè)230年中國清電滲透率將分別提升至20、30%，則021-030年銷年均復(fù)合增速將分別達(dá)3%、7%銷量（萬臺(tái)）5,004,504,003,503,002,50

CA≈7%

,0,0,0000Ermitr，

A≈3%中國掃地機(jī)器人市場增速放緩，均價(jià)提升成為增長的主要驅(qū)動(dòng)力。022年在疫情擾動(dòng)下國內(nèi)消費(fèi)需求相對(duì)疲軟，掃地機(jī)器人市場增速有所放緩，根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年1-9月中掃地機(jī)器人線上渠道（不含抖音）銷售額達(dá)62.7億元，比增長2%。整體價(jià)格中樞的上行是場規(guī)模增長的主要?jiǎng)右颍?02年19月中國掃地機(jī)器人上均價(jià)達(dá)303元，同比提約43%，主要系高價(jià)自清潔產(chǎn)品的占比大幅提升；同期中國掃地機(jī)器人線上銷量達(dá)202.7萬臺(tái)，同比下降28%。圖1：2022年1-9月中國地機(jī)器人線上銷售額達(dá)62.7億元，同比增長2%

圖12：202年掃地機(jī)器人規(guī)模增長主要由均價(jià)提升驅(qū)動(dòng)月掃地機(jī)器人線上均價(jià)達(dá)303元，同比提升3%掃地機(jī)器人線上銷售額（億元）線上銷售額oy掃地機(jī)器人線上銷售額（億元）線上銷售額oy5 200%150%100%50%5 -5%20101201020101201052010920101201052010900120105201092010120105201092020100520209202012020520209202012020520209

400035000025002000150010005000

200%oy100%50%-5%20102201201022010620110002201062011020102201062011020102201062011020202202062021020202202062021000220206奧維云網(wǎng)， 奧維云網(wǎng)，中高端自清潔產(chǎn)品成為行業(yè)主流，低端產(chǎn)品銷量同比大幅下滑。202年中國掃地機(jī)器人場呈結(jié)構(gòu)性增長的特征，2022年19月3000元以上掃地機(jī)器人線上銷量達(dá)114萬臺(tái)，同比增長67%，其中帶自清潔功能的產(chǎn)品貢獻(xiàn)主要增量，根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年上半年具備清潔能的掃地機(jī)器人線上銷售額占比已達(dá)82%，同比提升5pc，自清潔已成為行業(yè)主流功能。與同時(shí)，低端產(chǎn)品縮量明顯萎縮，同期2000元以下產(chǎn)品銷為57萬臺(tái)，同比下降約0，推測要系當(dāng)前主流品牌推出的低價(jià)新品數(shù)量相對(duì)較少。自集自清潔自集普通自清潔自集自清潔自集普通自清潔2021H1自清潔2022H1

圖14：222年來200元下產(chǎn)品銷量同比大幅下滑量（萬臺(tái)）9量（萬臺(tái)）999-250-2999100-1499300-3499150-1999 200-2499350-3999 ≥10020202070082020920210202112021220201202022020320204202052020600720208202092021020211202122020120202202032020420205006202072020820209奧維云網(wǎng)， 奧頭部品牌主動(dòng)調(diào)整旗艦產(chǎn)品價(jià)格，有望催化自清潔類產(chǎn)品進(jìn)一步放量。202年7月底掃機(jī)器人頭部品牌主動(dòng)下調(diào)單自清潔/全能基站類產(chǎn)品價(jià)格，并在雙1再次進(jìn)行價(jià)格調(diào)整，以科沃斯10ONI、石頭10、米家全能掃拖機(jī)器人這三款自主避障+全能基站類產(chǎn)品為例，雙11期產(chǎn)品售價(jià)較618期間分別下調(diào)了21%、9%、2%，自主避障+能基站類產(chǎn)品已下沉至3000-500元的價(jià)格帶，產(chǎn)品性價(jià)比顯著增強(qiáng)。受價(jià)格調(diào)整影響，掃地機(jī)器人市場在短期內(nèi)已出現(xiàn)回暖趨勢，根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，8月以來掃地機(jī)器人線上銷量同比降幅逐月收窄。展望未來，掃地機(jī)器人滲透率仍有較大的提升空間，伴隨國內(nèi)消費(fèi)信心的恢復(fù)，實(shí)用性強(qiáng)、性價(jià)比愈發(fā)突出的自清潔類掃地機(jī)器人有望帶動(dòng)行業(yè)加速放量。圖15：222雙1自清潔掃地機(jī)器人較以往有較大幅度的調(diào)價(jià)科沃斯云鯨石頭小米1NI10urbo10NI1010S10Sro人RO599939994999429946993999479957992499349939992022618519933994299339937994499569922992999389920221144992949339928993999309940994899199925992999京東，天貓，圖168月初產(chǎn)品調(diào)價(jià)后，掃地機(jī)器人行業(yè)銷量同比降幅逐月收窄00000掃地機(jī)器人線上銷量（萬臺(tái)）線上銷量oy0%150%100%50%-5%-10%00120104201072011020101201042010720110201012010420107201102010120104201072011020201202042020720210202012020420207010202012020420207目前中國掃地機(jī)器人滲透率僅為49，測算未來9年中國掃地機(jī)器人銷量CR將達(dá)1-6。近年美國掃地機(jī)器人滲透率一直保持穩(wěn)定的增長，2021年達(dá)14%，較2014年提升8ct。同期中國市場掃地機(jī)器人滲透率約4.9%，遠(yuǎn)低于西班牙（25）、美國（14%）、韓國（1%）、日本（10%）的滲透率水平。對(duì)標(biāo)海外發(fā)達(dá)國家，伴隨掃地機(jī)器人產(chǎn)品持續(xù)迭代、實(shí)用性不斷提升，中國掃地機(jī)器人行業(yè)有望迎來滲透率的快速提升。假設(shè)掃地機(jī)器人更換周期為四年，我們測算若2030年中國掃地機(jī)器人滲透率將分別提升至10%、15，則2030年銷量分別為1351萬臺(tái)、2118萬臺(tái)，021-030年年復(fù)合增速將分別達(dá)10%、6。行業(yè)成長空間廣闊，龍頭品牌產(chǎn)品迭代速度快、競爭力出眾，建議關(guān)注科沃斯、石頭科技、JS環(huán)球生活。圖17：假設(shè)230年中國掃機(jī)器人滲透率將分別提升至1%、15%，則2021200年量年均復(fù)合增速將分別達(dá)10%、6%銷量（萬臺(tái)）CACA≈6%,1CA≈%2,001,501,00000中怡康，奧維云網(wǎng)，

201320142015201620172018201920202021202E…203E圖18：美國掃地機(jī)器人滲透逐年增長，201年達(dá)14%較204年提升約pct美國掃地機(jī)器滲率

圖19：中國掃地機(jī)器人滲透率水平當(dāng)前不足5%，低于美國（14%）、日本（9%）掃地機(jī)器人滲率掃地機(jī)器人滲率長期潛在滲透率30%潛在滲透率1%1%1%1%8%4%0%

214 215 216 217 218 219 221

7%6%5%4%3%2%1%0%

西班牙臺(tái)灣地區(qū) 美國 韓國 日本 中國iRot公告， iRot公告，洗地機(jī)延續(xù)高增長態(tài)勢，已成為清潔電器第二大品類。洗地機(jī)依托于自身“吸拖洗”一體化的產(chǎn)品特性，切實(shí)解決了中國消費(fèi)者的地面清潔痛點(diǎn)，于2020下半年開始快速放量；當(dāng)前洗地機(jī)仍處于滲透率快速提升的高景氣發(fā)展階段，行業(yè)規(guī)模延續(xù)高速增長態(tài)勢，根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年1-9月中國洗地機(jī)線銷售額達(dá)43億元，同比增長4%，同期洗地機(jī)銷量達(dá)41臺(tái)，同比增長61%。經(jīng)過兩年的發(fā)式增長，洗地機(jī)已成為清潔電器第二大品類，2022年1-9月洗地機(jī)線上銷售額占清潔電器整體銷售額的比重達(dá)28%，同比升10ct。圖20：022年19月洗地機(jī)上銷售額達(dá)43億元，同比增長54%

圖21：2022年19月洗地線上銷量達(dá)141萬臺(tái)，同比增長61%6 洗地機(jī)線上銷售額（億元） 86420

700%600%500%400%300%200%0%

5 洗地機(jī)線上銷量（萬臺(tái)） 50

600%500%400%300%200%0%奧維云網(wǎng)， 奧維云網(wǎng)，圖22：222年19月洗地線上銷售額占清潔電器比重達(dá)28%，同比提升約0pt其他清潔電器

22M1-9

其他清潔電

22M1-9掃地機(jī)器

推桿式吸塵

掃地機(jī)器人推桿式吸塵器洗地

洗地機(jī)奧維云網(wǎng)，洗地機(jī)滲透率成長空間廣闊，價(jià)格中樞下行有利于量能的進(jìn)一步釋放，行業(yè)增長確定性強(qiáng)。洗地機(jī)產(chǎn)品生命周期相對(duì)較長、單品銷量大，生產(chǎn)端規(guī)模效應(yīng)突出，品牌商調(diào)價(jià)空間相對(duì)較大且調(diào)價(jià)對(duì)盈利水平的影響相對(duì)較小。伴隨洗地機(jī)行業(yè)規(guī)模的高速增長，產(chǎn)品價(jià)格中樞也在逐步下行，2022年以來洗地機(jī)線上均價(jià)比逐步降低至3000元以下，022年上半年3000元以下品線上銷量占比達(dá)50%，同比提升3pct。根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)2020年以來洗地機(jī)線上量合計(jì)約為332萬臺(tái)，在城鎮(zhèn)家庭的普及率不足2%，我們認(rèn)為地機(jī)價(jià)格中樞的下行有利于產(chǎn)品觸達(dá)到更多的消費(fèi)人群，行業(yè)整體有望持續(xù)放量、帶動(dòng)規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步釋放，形成良性循環(huán)。圖23：222年洗地機(jī)線上價(jià)環(huán)比逐步降低 圖24：022年上年300元以下洗地機(jī)銷量占比同比提升3pct

線上銷量占比,0,,0,0,0,02,602,402,202,000%80%70%60%50%40%30%20%10%

0+ 5-99 0-49 5-990-49 5-99 0-49 9-202H2 202H1 202H2 202H1奧維云網(wǎng)， 奧維云網(wǎng)，廚小電內(nèi)銷市場有所回暖，海外需求仍相對(duì)疲軟。202年來中國廚小電市場有所回暖，根據(jù)維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年-9月廚房小家電全品類（包電飯煲、電蒸鍋、空氣炸鍋等14個(gè)品類）全渠道零售額達(dá)413.5億元，同比增長5.7%，其中氣炸鍋、電蒸鍋等新興品類增速較亮眼，同期空氣炸鍋、電蒸鍋奧維線上監(jiān)測渠道（不含抖音）零售額達(dá)39.6億元、9.8元，比分別增長128%、01%。外市場方面，受地緣政治以及高通脹等宏觀因素影響，海外廚小電消費(fèi)需求較為疲軟，202年三季度中國大部分廚小電品類出口金額同比有所下滑。圖25：222年1-9月空氣鍋線上銷售額達(dá)396億元，比增長128%

圖26：2022年-9月電蒸線上銷售額達(dá)9.8億元，同比增長101%額oy2額oy

電蒸鍋線上銷售額（億元） 電蒸鍋線上銷售額oy2 2%0 250% 8 200% 86 150% 64 100% 42 50% 220201202022022020120202202032020420205202062020720208202092021020211202122020120202202032020400520206202072020820209

100%80%60%40%20%奧維云網(wǎng)， 奧維云網(wǎng)，圖27：222年前三季度大廚房小家電品類出口金額同比有所下滑出口金額同比增速速速Q(mào)速Q(mào)2速Q(mào)電飯鍋-電磁爐電炒鍋電烤-%電熱水壺電熱咖啡機(jī)-多士-%攪拌機(jī) 面包機(jī)--100%80%60%40%20%-2%-4%-6%-8%海關(guān)總署，廚小電板塊內(nèi)銷收入穩(wěn)健增長可期，外銷基數(shù)進(jìn)一步轉(zhuǎn)低，后續(xù)有望逐步改善。內(nèi)銷方面，中國廚小電上市企業(yè)積極把握新興品類高速成長所帶來的發(fā)展機(jī)遇，陸續(xù)推出差異化特征突出的空氣炸鍋、電蒸鍋以及智能炒菜機(jī)等產(chǎn)品，帶動(dòng)廚小電板塊2022前三季度內(nèi)銷收入穩(wěn)健增長；后續(xù)隨著空氣炸鍋剛需屬性的增強(qiáng)，電蒸鍋等新興品類滲透率的快速提升以及行業(yè)渠道變革的逐步落地，2023年廚小電板塊內(nèi)銷業(yè)務(wù)有望維持穩(wěn)健的增長態(tài)勢。外銷方面，2022年外銷收入在海外整體需求疲軟、渠道去庫存的背景下依舊承壓，單三季度外銷收入增速進(jìn)一步轉(zhuǎn)低。展望2023年，隨海外渠道庫存的逐步出清以及人民幣的持續(xù)貶值，廚小電板塊外銷收入增速或有所回升。圖28：222年上半年廚小上市公司內(nèi)銷收入增長穩(wěn)健 圖29：222年上半年廚小上市公司外銷收入增速承壓入yoy2202201220222112212222110%8%6%4%2%0%2%4%

蘇泊爾 新寶股份 九陽股份小熊電器 北鼎股份

外銷收入yoy 蘇泊爾收入yoy 蘇泊爾小熊電器新寶股北鼎股九陽股份2201 2202 2211 2212 222120%20%10%10%5%0%5%10%公司公告， 公司公告，原材料價(jià)格、海運(yùn)費(fèi)較前期高點(diǎn)均有所回落，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶動(dòng)均價(jià)提升，223年廚小電板塊利水平有望持續(xù)改善。成本2022年6月以來銅、鋁、銹鋼以及塑料等原材料價(jià)格由歷史高位開始下跌，海運(yùn)價(jià)格亦出現(xiàn)較大幅度的回落，當(dāng)前海運(yùn)價(jià)格處于約歷史40%分位，成下行紅利有望逐步釋放。收入端，廚小電龍頭企業(yè)積極調(diào)整產(chǎn)品布局，如小熊電器堅(jiān)持推行“精品化戰(zhàn)略”，九陽股份主推太空科技新品、提高中腰部產(chǎn)品占比，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及高附加值新品的上市帶動(dòng)行業(yè)均價(jià)持續(xù)上行，根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年1-9月廚房小家電線均價(jià)比穩(wěn)步提升。外銷方面，廚小電出口企業(yè)供應(yīng)穩(wěn)定性優(yōu)勢突出，因而具備一定的議價(jià)能力，盈利水平穩(wěn)定性強(qiáng)。展望2023年伴隨成本下行紅利的傳導(dǎo)與釋放，國內(nèi)市場產(chǎn)品價(jià)格中樞的不斷移，板塊整體盈利能力有望延續(xù)改善趨勢。建議關(guān)注廚小電龍頭企業(yè)——小熊電器、新寶股份、 蘇泊爾以及九陽股份。 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。圖30：222年中國廚房小電線上平均售價(jià)同比有所提廚房小家電線上均價(jià)（元）廚房小家電線上均廚房小家電線上均價(jià)（元）廚房小家電線上均價(jià)oy200150100

15%10%-5%-1%0 -1%奧維云網(wǎng)，圖31：202年6月起銅、、不銹鋼價(jià)格由歷史高位開始下行

圖32：中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)數(shù)當(dāng)前已回落到歷史中位水平80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000202002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/01

長江有色市場平均價(jià)銅周均價(jià)（元噸）長江有色市場平均價(jià)鋁:0:周均價(jià)（元噸）（右軸）市場價(jià)冷軋不銹鋼卷:2.0121mm:太鋼佛山周均價(jià)（元噸）（右軸）25,00023,00021,00019,0007,0015,00013,00011,0009,0001201-04201-07201-10201-01201-04201-07201-10201-01201-04201-07201-10201-01201-04201-07201-100-1202-04202-07202-10202-010-40-7202-10202-01202-04202-07202-10

4,003,50,02,502,00,01,005000

中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)綜合指數(shù)， ，造紙包產(chǎn)鏈：成下行求復(fù)蘇望共振造紙：成本回落預(yù)期加強(qiáng)，需求復(fù)蘇有望提振盈利彈性木漿系產(chǎn)業(yè)鏈，上游紙漿新增產(chǎn)能釋放在即，推測203年漿價(jià)有望自高位回落。01年11月以來紙漿價(jià)格持續(xù)上行，于222年3月達(dá)歷史高點(diǎn)后高位蕩，本輪國內(nèi)紙漿價(jià)格高景氣主要由供給因素推動(dòng)：①海外原本計(jì)劃投產(chǎn)的新增產(chǎn)能延后；②紙漿主產(chǎn)區(qū)南美洲至中國的供應(yīng)鏈效率持續(xù)下降；③俄烏戰(zhàn)爭導(dǎo)致俄羅斯木材對(duì)歐洲出口受限；④歐洲天然氣價(jià)格、化工原料價(jià)格高企；⑤芬蘭大型漿紙企業(yè)UPM于2022年初至4月22日罷工現(xiàn)已恢復(fù)）。展望未來供給端，供端，考慮到AraucoAPA156萬噸、UPM烏拉圭210萬噸、Paracel巴拉圭150萬噸項(xiàng)目推遲，預(yù)計(jì)20222024年闊葉新增供給增速分別約4%、6、10%，且新增產(chǎn)能釋放主集中于20231及以后；針葉漿新供給增速分別約0%、4%%，相對(duì)有限?？紤]到闊葉漿新增產(chǎn)能均集中于全球成本較低的南美地區(qū)，結(jié)合海內(nèi)外需求走向以及新增產(chǎn)能投建進(jìn)度，推測223年漿價(jià)格有望自高位回落。圖33：201年底以來國內(nèi)紙漿價(jià)格持續(xù)上漲至歷史高位，202年9月以來針葉漿價(jià)格幅回落

圖34：測算223年闊葉漿、針葉漿新增供給增速分別約6%、4%1001000900800700600500400元噸）右）闊葉漿-國際價(jià)-中國主港-明星-智利（美元噸）針葉漿-國際價(jià)-中國主港-銀星-智利（美元噸）280230180130(2)1, 投產(chǎn)時(shí)1, 2022E 202E

間待定 闊葉漿增產(chǎn)（萬噸）

16 255 45 210闊葉漿新增供給增速 4% 6% 10% 4%針葉漿增產(chǎn)能 0 114 0 201-01201-03201-050-7201-09201-11201-01201-03201-05201-07201-09201-11201-01201-01201-03201-050-7201-09201-11201-01201-03201-05201-07201-09201-11201-01201-03201-05201-07201-09201-110-1201-03201-05201-07201-090-1202-010-3202-05202-07202-09202-11202-01202-03202-05202-07202-09202-11202-01202-03202-05202-070-9針葉漿新增供給增速 0% 4% 0% 12%卓創(chuàng)資訊， 公司公告，表1：闊葉漿新增產(chǎn)能釋放主要集中于20231及以后，葉漿則相對(duì)有限噸）AACOAaco烏拉圭噸）AACOAaco烏拉圭闊葉1562年12月UUuuy烏拉圭闊葉103年3月底ereleceicelbt加拿大針葉343下年eFibeKEI芬蘭針葉8033eFibeKEI芬蘭闊葉1033CGuí巴西闊葉3534aoCeao巴西闊葉554年半年alauy巴拉圭闊葉1804年底BoelioefKei芬蘭針葉待定aegyaoGoso巴西闊葉10待定FPAmusk俄羅斯針葉待定FiplpFiplp芬蘭針葉10待定中冶團(tuán)ibod俄羅斯針葉待定eha& eoiiskK俄羅斯針葉10待定

預(yù)計(jì)投產(chǎn)間CAE數(shù)據(jù)來源：公司公告，中國紙業(yè)網(wǎng)，需求疲弱導(dǎo)致022年以來成本上行壓力無法順暢傳導(dǎo)至紙價(jià)，伴隨疫情后國內(nèi)需求逐步回暖，中游造紙環(huán)節(jié)利潤或溫和修復(fù)。222年以來，俄烏沖突背下歐洲能源及化工成本高企、俄羅斯木材出口受限以及新增產(chǎn)能投產(chǎn)延后等供給端因素持續(xù)，支撐紙漿價(jià)格上漲至歷史高位，行業(yè)用漿成本逐步上行。然而，受多地疫情反復(fù)影響，內(nèi)需疲弱拖累下白卡紙價(jià)格持續(xù)下跌至歷史底部，文化紙受益于教輔教材剛性需求支撐、9月起實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)步提漲，但漲幅整體不及成本提升幅度，造紙環(huán)節(jié)盈利整體承壓。展望2023年，供給端文化紙新增給較為有限，白卡紙供應(yīng)壓力相對(duì)較大；需求端，國內(nèi)疫情影響趨弱，穩(wěn)增長政策發(fā)力下內(nèi)需有望修復(fù)，伴隨成本端紙漿價(jià)格回落，中游造紙環(huán)節(jié)利潤有望企穩(wěn)回升。結(jié)合供需關(guān)系及銷售模式差異，推測特種紙、文化紙彈性較高，建議關(guān)注太陽紙業(yè)、仙鶴股份。圖35：內(nèi)需疲弱拖下，202年4月以來銅版紙、白卡價(jià)格均有回落，雙膠紙價(jià)格穩(wěn)步提漲

圖36：根據(jù)成品紙與木漿價(jià)測算，推測2022年4月以木漿系紙品盈利有所回落元/噸

雙膠紙均價(jià)（含稅市場價(jià)）

盈利模擬：雙膠紙與木漿價(jià)差測算（約%自供漿）） 盈利模擬：銅版紙與木漿價(jià)差測算（約%自供漿）0,009,008,00,06,005,00201/01201201/01201/04201/07201/10201/01201/04201/07201/10201/010/4201/07201/10201/01201/04201/070/0202/01202/04202/07202/10202/01202/04202/07202/10202/01202/04202/07202/10

白卡紙均價(jià)（含稅市場價(jià)）

7,006,00,04,003,00,01,00

盈利模擬：白卡紙與木漿價(jià)差測算（約%自供漿）201/02201/05201/08201/02201/05201/080/10/3201/05201/08201/12201/03201/06201/09201/12201/030/6201/09201/12202/04202/07202/09202/12202/04202/070/9202/12202/04202/07202/10表2：預(yù)計(jì)223年文化紙新供給相對(duì)有限，白卡紙存在較大不確定性用途紙種類別2021年供需情況供需預(yù)測2022E2023E2024E文化紙非涂布文紙新增供給4%8%新增需求2%2%2%供需格局2023年新增產(chǎn)能壓力較大銅版紙新增供給0%0%0%新增需求05%05%05%供需格局供需相對(duì)平穩(wěn)包裝紙白卡紙新增供給55%5%新增需求5%5%5%供需格局2023年起新增產(chǎn)能壓力較大數(shù)據(jù)來源：公司公告，中國紙業(yè)網(wǎng)，廢紙系，伴隨外廢成本回落、消費(fèi)需求復(fù)蘇，箱板紙盈利彈性有望釋放，看好具備高品質(zhì)纖維原料布局優(yōu)勢的龍頭企業(yè)盈利擴(kuò)張。箱板紙終端需求與宏觀濟(jì)關(guān)聯(lián)度較高，202年以來多地疫情反復(fù)、消費(fèi)疲弱等因素拖累，箱板紙價(jià)格走勢相對(duì)低迷，盈利低于歷史中位水平；受外需回落，以及全球航運(yùn)周轉(zhuǎn)效率逐步恢復(fù)、海運(yùn)價(jià)格回調(diào)影響，2022年9月以來外廢價(jià)格自歷史點(diǎn)快速下跌至低位水平，考慮到庫存等因素，預(yù)計(jì)美廢成本回落帶來的盈利修復(fù)或于四季度后逐步體現(xiàn)。展望2023年，伴隨科學(xué)精準(zhǔn)疫逐步推進(jìn)，內(nèi)需回暖有望帶動(dòng)箱板紙盈利穩(wěn)步向上修復(fù)；與此同時(shí)，外廢進(jìn)口受限下高品質(zhì)纖維稀缺性將持續(xù)凸顯，預(yù)計(jì)使用外廢等高質(zhì)量原材料生產(chǎn)的高檔箱板紙價(jià)格、盈利漲幅仍將顯著優(yōu)于使用國廢生產(chǎn)的低檔箱板紙，且分化或?qū)⒓觿?。若需求向好、推升國廢原材料價(jià)格上漲，龍頭紙企由于箱板瓦楞紙中優(yōu)質(zhì)纖維占比（即替代國廢的原材料比重）整體高于行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)，依托原材料布局構(gòu)筑的成本優(yōu)勢，盈利彈性有望充分凸顯?？紤]到海外建廠壁壘較高，新建項(xiàng)目預(yù)計(jì)難以在短期內(nèi)落地，已實(shí)現(xiàn)布局的紙企具備先發(fā)優(yōu)勢，護(hù)城河有望持續(xù)拓寬。建議關(guān)注已在廢紙漿、海外成品紙項(xiàng)目等方面實(shí)現(xiàn)原材料布局的廢紙系龍頭紙企——太陽紙業(yè)、玖龍紙業(yè)、理文造紙、山鷹國際。圖37：222年以來外廢價(jià)上漲，箱板紙價(jià)格走勢相對(duì)低迷 圖38：預(yù)測當(dāng)前箱板紙行業(yè)盈利整體處于207年廢紙政調(diào)整以來歷史中位水平以下箱板紙國內(nèi)市場含稅均價(jià)（元噸）

（%國廢）（/ 國廢到廠均價(jià)(不含稅)(元噸) 高檔箱板紙與廢紙價(jià)差測算（%國廢+5%美廢）（元噸）7,006,005,004,00,0,01,00

美廢平均價(jià)（年起為東南亞CIF價(jià)格）（美元噸）（右軸330280230180130201201-01201-04201-07201-10201-010-4201-07201-10201-01201-05201-080-1201-02201-05201-08201-11202-02202-05202-08202-11202-02202-05202-08202-110-2202-05202-08

3,503,002,502,001,501,00500000000000…00000000000…000000000卓創(chuàng)資訊， 卓創(chuàng)資訊Win，包裝：高端紙包裝龍頭下游產(chǎn)業(yè)多元化布局，盈利有望持續(xù)改善高端紙包裝龍頭推進(jìn)下游業(yè)務(wù)多元化布局，市場份額有望穩(wěn)健提升。后疫情時(shí)代，全球高端紙包裝下游各類產(chǎn)業(yè)需求逐步復(fù)蘇，有望成為驅(qū)動(dòng)板塊整體業(yè)績回暖的主要?jiǎng)恿?。分需求類型來看，消費(fèi)電子是高端紙包裝下游需求占比最高的行業(yè)之一，伴隨5G換機(jī)潮帶來的傳統(tǒng)消費(fèi)電子需求增加，以及智能穿戴、智能家居等新型智能硬件產(chǎn)品需求放量，消費(fèi)電子行業(yè)整體有望保持穩(wěn)健擴(kuò)張態(tài)勢；根據(jù)IDC預(yù)期，全球2021年全球可穿戴設(shè)備出貨量達(dá)5.34億臺(tái)，預(yù)計(jì)未來三年（2021-024年）年均復(fù)合速達(dá)6%；智能家居設(shè)備未來年2021-026年）年均復(fù)增速達(dá)10%。此外，高端紙包裝龍頭積極完善大包裝業(yè)務(wù)布局，通過“內(nèi)生+外延”并舉的方式開拓下游煙酒、環(huán)保、化妝品等行業(yè)包裝需求，例如裕同科技近年來通過收購華寶利電子、任禾智能、武漢艾特等公司，鞏固消費(fèi)電子主業(yè)份額領(lǐng)先優(yōu)勢的同時(shí)，順利開拓?zé)煱绕渌蟀b業(yè)務(wù)需求。在當(dāng)前紙包裝行業(yè)競爭激烈、集中度較為分散的背景下，龍頭企業(yè)有望依托新客戶拓展+老客戶深耕實(shí)現(xiàn)中長期市場份額的穩(wěn)健提升。圖39：全球可穿戴設(shè)備出貨快速增長，預(yù)計(jì)201-204年CAR達(dá)6%

圖40：全球智能家居產(chǎn)品出貨量快速增長，預(yù)計(jì)202-226年CAR達(dá)10%70060050000002001000

全球可穿戴設(shè)備出貨量（百萬臺(tái)） yoy2015201620172018201920202021

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

1,601,401,201,0000004002000

全球智能家居產(chǎn)品出貨量(百萬臺(tái)) yoy2018 2019 2020 2021

35%0%25%20%15%10%DC， DC，圖41：紙包裝行業(yè)集中度仍為分散，201年5約15%合興包裝,

裕同科技,

山鷹紙業(yè)（裝業(yè)務(wù)）,勁嘉股份, 美盈森,東風(fēng)股份,其,注：此處行業(yè)規(guī)模數(shù)據(jù)采用的是中國包裝聯(lián)合會(huì)公布的規(guī)模以上紙包裝企業(yè)營業(yè)收入（01年為39.03億元），考慮到包裝行業(yè)整體較為分散，中小企業(yè)數(shù)量較多，根據(jù)公司公告，中國紙包裝行業(yè)產(chǎn)值約00100億元，據(jù)此可得行業(yè)實(shí)際CR5僅為%，行業(yè)集中度整體較為分散公司公告，中國包裝聯(lián)合會(huì)，原材料價(jià)格進(jìn)入同比下行通道，智能工廠降本增效落地助推高端紙包裝龍頭盈利持續(xù)改善。包裝作為中游制造業(yè)，行業(yè)集中度較低，對(duì)上游原材料供應(yīng)商議價(jià)能力有限，2022年中之前原材價(jià)格同比上漲，疊加行業(yè)激烈競爭導(dǎo)致成本側(cè)壓力難以向下游客戶端傳導(dǎo)，包裝板塊盈利及估值均有承壓。以高端紙包裝龍頭裕同科技為例，2021年其紙品包裝主營產(chǎn)品成本中，直接材料比達(dá)62%；近年其原紙采購中白卡紙占比最高超過40%202年三季度以來，受疫情反復(fù)導(dǎo)致的需求疲弱拖累，白卡紙價(jià)格同比下跌，公司三季度盈利能力顯著改善。展望未來，白卡紙等主要原材料價(jià)格上漲壓力有望持續(xù)緩解，疊加公司多地智能工廠投產(chǎn)后降本增效落地，高端紙包裝龍頭盈利能力有望持續(xù)改善。建議關(guān)注中高端紙包裝龍頭企業(yè)——裕同科技。圖42：以高端紙包裝龍頭裕同科技為例，2021年其紙制品裝主營產(chǎn)品成本中，直接材料占比達(dá)62%

圖43：以高端紙包裝龍頭裕同科技為例，近年其原紙采購量中白卡紙占比最高、超過40%制造費(fèi)用直接人工,

費(fèi),

料

原紙采購量占100%90%80%70%60%50%40%0%20%10%

白板紙 雙膠紙 銅版紙 瓦楞紙2017 2018 2019公司公告， 公司公告，圖44：222年三季度以來白卡紙價(jià)格同比顯著回落 圖45：裕同科技盈利能力023顯著修復(fù)元噸 2019 2020 2021 202210000080007000005000W1W3W1W3W5W7W9W11W13W15W17W9W21W23W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51

凈利率 2018 2019 2020 2021 202214%2%10%Q1 Q2 Q3 Q4卓創(chuàng)資訊， 公司公告，3地產(chǎn)后周業(yè)鏈：注國求修復(fù)性，家居龍頭份額升上游房地產(chǎn)行業(yè)有望弱復(fù)蘇，帶動(dòng)下游家居需求逐步修復(fù)。022年至今家居板塊上游房產(chǎn)行銷售數(shù)據(jù)持續(xù)下行，1-9月國內(nèi)新房、二手房銷售面積累計(jì)分別同比下滑25.7%32.%二季度以來單月同比降幅逐步收窄，全年地產(chǎn)銷售景氣度整體較為低迷。展望未來，參考東方證券地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)觀點(diǎn)，我們預(yù)期上游房地產(chǎn)行業(yè)基本面保持弱復(fù)蘇態(tài)勢；拿地與開工端，11月央行與銀保會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》，出臺(tái)2500債券資支持工具為民營房企紓困；竣工端，受保交樓政策落地影響，竣工增速數(shù)據(jù)近期或有回升，有望釋放部分地產(chǎn)商對(duì)下游家居企業(yè)的訂單需求，預(yù)期202年、203年房地產(chǎn)竣工面積比增速分別為-10%、-8%；需求端20大報(bào)告指出堅(jiān)持房住不炒位，加快建立多渠道保障、租購并舉的住房制度，因城施策的差別化住房信貸政策將逐步落實(shí)，在前期寬松政策組合對(duì)購房信心的修復(fù)效果有限的情況下，未來仍有看到更大力度托底寬松政策的可能。系列政策出臺(tái)落地有望推動(dòng)上游房地產(chǎn)行業(yè)基本面緩慢復(fù)蘇，進(jìn)而刺激中長期家裝板塊消費(fèi)需求逐步釋放。圖46：202年1-9月新房售面積持續(xù)同比負(fù)增長，全國宅銷售面積累計(jì)同比下滑25.%

圖47：202年下半年二手銷售增速回升，1-9月全國大城市二手房成交套數(shù)累計(jì)同比下滑32.%120%100%80%60%40%20%201201-02201-05201-080-1201-03201-060-9201-12201-04201-07201-10201-02201-05201-08201-11202-03202-06202-09202-12202-04202-07202-10202-02202-05202-08-2%-%-6%

商品房銷售面積住宅當(dāng)月同比

比 大城市 一線城市(城) 二三線城市（城）100%80%60%40%20%20120106201082011020112201022010420106201082011020112202022020420206202082021020212202-02202-04202-06202-08202-100-2202-02202-04202-06202-08-2%-4%-6%-8%-10%國家統(tǒng)計(jì)局， 國家統(tǒng)計(jì)局，表3：202年8月以來中央地方政府加速出臺(tái)地產(chǎn)寬松政策（以部分城市為例）日期城市政策內(nèi)容.4 北京 限貸：中心區(qū)0及以家購買試項(xiàng)目隨遷口，清房家付，執(zhí)相應(yīng)款優(yōu)惠利率.9 南通 限貸：首套首付%，套房付%限購：取消籍、社等限條；.8 廊坊.1 連云

限售：取消北三縣及環(huán)安區(qū)周邊（市限售限要限貸：家庭套房、款已清執(zhí)行首房政策預(yù)售資金監(jiān)管：房企采取業(yè)函方式釋放定數(shù)額金（點(diǎn)監(jiān)管度的%用于地產(chǎn)項(xiàng)目設(shè)運(yùn)營長春 購房補(bǔ)貼：進(jìn)城民和長人買新房予0/平補(bǔ)貼南京、錫、州 限貸：名下1套房貸款結(jié)清首付至；下1套、貸未結(jié)清首付%惠州 限貸：首套為普通房，付例%首付%.7昆山、倉限購：外地籍居民首套無社保或稅證明.7濟(jì)南首付%.7昆山、倉限購：外地籍居民首套無社?；蚨愖C明.7濟(jì)南二手房：推出手房帶押戶新模式降低易成本.9西安限購：存量房被納保障賃管理后家庭增1購房格.9北京預(yù)售條件：商品房項(xiàng)可按請(qǐng)辦理售許，最規(guī)模得于棟.2 上海臨港 限購：在臨新片區(qū)作的戶人才繳個(gè)稅社保滿1年片內(nèi)限購1套住，網(wǎng)備案滿7年后可讓常州 限售：9月1日起手房全面消限售北京 限購：部分京國企工收通，具備京購資格可在州多購一住房濟(jì)南 限購：非戶家庭繳納6個(gè)月/社保在限區(qū)內(nèi)房，專及上學(xué)歷房者需累繳納保滿3個(gè)月宅首付4成.1深圳二手房：坪山證處成深首“公證存贖樓押過”二房交易務(wù).8寧波限購：全面宅首付4成.1深圳二手房：坪山證處成深首“公證存贖樓押過”二房交易務(wù).8寧波限購：全面開限購家庭房數(shù)不受制.9福州二手房：推行帶押戶”模式.5濟(jì)南限購：限購圍縮小歷下、中區(qū).5廣州二手房：鼓勵(lì)廣“押過”模式限購：非戶連續(xù)6個(gè)社保購1套房，0歲以/多家/住房用保租房5以上可增.6天津購一套限貸：無房首套首付最低%，二套首付最低%，認(rèn)貸不認(rèn)房首套/二套利率實(shí)行P-/P+p.6南京二手房：全面行帶押戶”模式.9鄭州限貸：限購內(nèi)二套首付例至%.2無錫二手房：全面行帶押戶”模式.1合肥二手房：首例手房帶押戶辦理通過.1北京二手房：試行量房易“環(huán)”業(yè)務(wù)購房庭先售名住，再次買住，可行辦理.. 合肥 限貸：部分行支持套房首付%，要為名下1套房貸款結(jié)清，該貸未結(jié)但符多孩/人政策.7 武漢 限貸：二套首付比調(diào)為，同時(shí)消對(duì)套房同面的付差異制.2 蘇州 政府回購：擬對(duì)6個(gè)及4縣共0個(gè)塊回約1萬套房武漢、津、陽 限貸：首套貸款利降至.（P）.9.5

石家莊溫州 限貸：首套貸款利降至.（P）昆明、連 限貸：首套貸款利降至.（P）；昆部分行套房首降至%數(shù)據(jù)來源：各地政府官網(wǎng)，家裝需求因202年國內(nèi)疫情反復(fù)受持續(xù)壓制，科學(xué)精準(zhǔn)防疫背景下或?qū)睾突嘏＜揖酉M(fèi)需求高度依賴線下消費(fèi)場景，尤其是定制家居，其服務(wù)流程中的上門量房、安裝交付等環(huán)節(jié)均需要進(jìn)入小區(qū)完成。2022年國內(nèi)情整體呈現(xiàn)點(diǎn)多、面廣、頻發(fā)特征，多地疫情封控導(dǎo)致家居門店線下客流顯著減少，家裝訂單成交遇阻，導(dǎo)致家居龍頭營收增速受明顯擾動(dòng)。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，202年1-9月中家具制造業(yè)營收同比下降8.4%。但不同于其他消費(fèi)需求，房屋裝修需求相對(duì)剛性，我們認(rèn)為疫情反復(fù)對(duì)家裝需求的影響更多體現(xiàn)在延遲訂單成交節(jié)奏，而非壓縮需求總量?；厮?020年，家需求在疫情爆發(fā)期間顯著下降，但是后續(xù)隨著3、4疫情封控放松，家具龍頭企業(yè)營收增速逐季明顯改善。預(yù)期未來伴隨國內(nèi)科學(xué)精準(zhǔn)防控水平不斷提升，疫情封控政策對(duì)居民日常生產(chǎn)生活節(jié)奏的影響趨弱，前期積累的家裝需求有望緩步釋放，未來延遲交付的訂單需求亦有望逐步兌現(xiàn)，板塊整體營收增速或?qū)睾突嘏?。圖48：受國內(nèi)疫情反復(fù)影響2022年19月中國家具制業(yè)營收同比下降8.4%140%120%100%80%60%40%20%-2%-4%140%120%100%80%60%40%20%-2%-4%-6%

圖49：2201家居龍頭公司受疫情影響較大，2-3業(yè)績速反彈營收yoy 歐派家居 索菲亞 志邦家居 金牌櫥柜 顧家家居60%50%0%30%20%10%201201-02201-05201-08201-110-3201-06201-09201-12201-040-7201-10201-02201-05201-080-1202-03202-06202-09202-120-4202-07202-10202-02202-05202-08-%-2%-3%-4%國家統(tǒng)計(jì)局， in，行業(yè)格局方面，頭部家居企業(yè)全渠道、多品類、多品牌競爭優(yōu)勢持續(xù)彰顯，行業(yè)集中度提升趨勢有望延續(xù)。后疫情時(shí)代家裝行業(yè)渠道多元化、流量粉末化特征顯著，在上游地產(chǎn)景氣度弱復(fù)蘇、疫情壓制的家裝需求溫和釋放背景下，家居頭部企業(yè)憑借全渠道、多品類、多品牌構(gòu)筑競爭優(yōu)勢，終端獲客實(shí)力持續(xù)強(qiáng)化。①渠道端，家居企業(yè)為拓寬用戶需求觸點(diǎn)，持續(xù)深化全渠道布局，以9家定制家居上市企業(yè)為例，其經(jīng)銷、直營、大宗、整裝渠道近三年（208-221年）營收年均復(fù)合增速分別達(dá)10%、%、5%、117%，大宗、整裝等新渠道高速發(fā)展，其中整裝渠道順應(yīng)家裝行業(yè)需求流量入口不斷前置趨勢，將獲客節(jié)點(diǎn)從硬裝提前至全屋設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)，同時(shí)家居企業(yè)通過與地方裝企合作形式開發(fā)整裝渠道，深入挖掘家裝消費(fèi)需求。②品類端，頭部家居企業(yè)基于自身產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計(jì)、制造、供應(yīng)鏈等方面的實(shí)力，推進(jìn)定制家居產(chǎn)品與軟體家居、成品配套產(chǎn)品的品類融合，推出整家套餐滿足整裝客戶需求，助力客單值提升。③品牌端，為實(shí)現(xiàn)更精準(zhǔn)的消費(fèi)者觸達(dá)，提升家裝需求的轉(zhuǎn)化為訂單的效率，頭部家居企業(yè)近年積極完善多品牌矩陣，歐派、索菲亞等頭部企業(yè)面向大眾、中、高端市場，分別開發(fā)有梯度的多元品牌。未來伴隨頭部家居企業(yè)在渠道、產(chǎn)品和品牌端的競爭優(yōu)勢持續(xù)彰顯，整體市場份額有望繼續(xù)向頭部企業(yè)集中。圖50：經(jīng)銷商、直營渠道收入增速放緩，大宗、整裝渠道收入快速增長

圖51：2021年定制家居上企業(yè)收入占家具制造業(yè)收入比重達(dá)6.9%較207年提升約37pct收入增速 經(jīng)銷商 直營 大宗 整裝 其他2014 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021200%150%100%50%-5%

造收201320142015201620172018201920202021注：以上數(shù)據(jù)來源為9家定制家居上市企業(yè)收入分渠道拆分情況公司公告， 公司公告，國家統(tǒng)計(jì)局，表4：201年以來整家套餐式興起，頭部企業(yè)積極通過品類融合推動(dòng)客單價(jià)提升套餐名稱價(jià)格定制沙發(fā)茶幾一桌四椅床床墊床頭柜護(hù)墻板櫥柜煙機(jī)燃?xì)庠顨W派家居櫥衣聯(lián)購雙王套餐29800999920平米3件5件4件3平米3米地柜3米臺(tái)面1米吊柜歐派品牌煙機(jī)灶具配套水槽最低900元/平貼牌品牌合作（直播價(jià)13800）最低500元/平9999索菲亞大整家套餐39800定制沙發(fā)茶幾一桌四椅床床墊護(hù)墻板櫥柜煙機(jī)燃?xì)庠?0平米3件5件2件3平米3米地柜3米臺(tái)面1米吊柜999元最低900元/平芝華士沙發(fā)，5999茶幾）芝華士9999）舒達(dá)床，10980墊）最低500元/平7999卡薩帝（零售價(jià)7298，某寶山寨款折后價(jià)2099）直播價(jià)36800索菲亞大拎包套餐39800定制沙發(fā)茶幾一桌四椅床床墊床頭柜智能晾衣機(jī)家電20平米3件5件2件1件1件3選1最低900元/平芝華士沙發(fā)，5999茶幾）芝華士9999）舒達(dá)床，10980墊）舒達(dá)（1480，后價(jià)1100）索菲亞品牌（1149）①加2999元卡薩帝雙子云裳滾筒洗衣機(jī)（零售14999）②加1999元東芝凈味對(duì)開門冰箱（零售12999）③免費(fèi)送海爾洗烘一體機(jī)舒達(dá)舒享乳膠枕2件索菲亞格林之光床品四件套索菲亞輕享拎包套餐3980026平米定制10件成品-智能晾衣機(jī)大牌家電三選一索菲亞時(shí)尚拎包套餐3980026平米定制10件成品10平米背景墻智能晾衣機(jī)-顧家家居全自制拎包套2980018平米3件5件2件---最低900元/平顧家軟體家具（定制套餐專供）---顧家家居屋套餐4980022平米3件5件2件--配件包（鉸鏈拉手抽屜掛衣桿等）最低900元/平顧家軟體家具（定制套餐專供）--顧家家居屋套餐7980024平米3件5件2件3米地柜3米臺(tái)面1米吊柜零增項(xiàng)豪華包（拉手、鉸鏈、衣通、平板抽、拉直器）最低900元/平顧家軟體家具（定制套餐專供，零售價(jià)6萬左右）3999元12999元（相當(dāng)于每平米500元左右）志邦家居牌廚衣套餐29700定制沙發(fā)茶幾一桌四椅床床墊床頭柜護(hù)墻板櫥柜家電20平米（不含榻榻米）-3米地柜3米臺(tái)面1米吊柜1、煙機(jī)灶具松下智能冰箱五金免費(fèi)升級(jí)百?。还瘢?蒂詩（全屋定制）2、預(yù)定51元，送松下電飯煲（1299元）3、預(yù)交1，加51元，送3m凈水器（3980元）4、訂單滿2，加999元，送老板洗碗機(jī)（7999元）5、訂單滿4，加1999元，送老板蒸烤一體機(jī)（8980元）高顏美家板12色，最低900/平-7999元（含煙灶），999元升微晶巖板臺(tái)面志邦家居牌整家套餐2970021平米（不含榻榻米）1件5件3件4平米-1、鉸鏈升級(jí)海蒂詩（全屋定制）2、預(yù)交2000，加51元，送美國絲漣凈眠被（價(jià)值1580元）3、預(yù)交1滿1，加51元，送喜臨門抗菌防螨乳膠床墊（3580元）4、預(yù)交2滿2，加1999元，送松下9kg洗衣機(jī)（6999元）5、預(yù)交4滿4，加2999元，送絲漣凈眠皮床床墊（26570元）高顏美家板色，柜體10色，最低900元/平G功能沙發(fā)（三人位）貼牌巖板桌，仿皮絲漣（1.5m皮床床墊）1個(gè)貼床頭柜399元/平米，12色，實(shí)木-數(shù)據(jù)來源：微信公眾號(hào)，公司官網(wǎng)，抖音，看好家居板塊需求回暖，頭部企業(yè)有望通過品類融合、新渠道擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)市場份額的加速提升。在疫情反復(fù)壓制行業(yè)需求釋放背景下，頭部家居企業(yè)積極順應(yīng)終端流量結(jié)構(gòu)性調(diào)整趨勢，拓展全渠道布局并著力發(fā)展整裝渠道、通過主打整家套餐推動(dòng)多品類融合、打造多品牌矩陣，改善全需求類型消費(fèi)者觸達(dá)力的同時(shí)提升客單值，助力市場份額提升。展望未來，上游地產(chǎn)行業(yè)弱復(fù)蘇預(yù)期或?qū)⑼苿?dòng)家居板塊估值修復(fù)，同時(shí)疫情科學(xué)精準(zhǔn)防控水平提升有望驅(qū)動(dòng)前期積累的家裝需求溫和釋放，建議關(guān)注歐派家居、志邦家居，以及索菲亞、尚品宅配、顧家家居、敏華控股。投資建議：需求修復(fù)彈性、成本改善空間仍為關(guān)變量估值比較細(xì)板塊龍動(dòng)態(tài)已普遍落至低水平，值性凸顯當(dāng)前造紙、包裝、家居、小家電等細(xì)分板塊龍頭企業(yè)動(dòng)態(tài)估值已普遍回落至歷史低位水平，估值性價(jià)比凸顯。022年以來受游需求疲弱拖累、成本端原材料價(jià)格持續(xù)走高壓制盈利等因素影響家居、造紙、小家電等細(xì)分板塊龍頭企業(yè)（T）普遍回落至歷史較低水平。在此情形下，伴隨疫情后國內(nèi)消費(fèi)需求復(fù)蘇確定性進(jìn)一步增強(qiáng)，以保交付為核心的地產(chǎn)紓困政策陸續(xù)落地，預(yù)期小家電、家居等地產(chǎn)后周期消費(fèi)屬性板塊基本面有望逐步修復(fù)，其中在產(chǎn)品研發(fā)、推新以及新興渠道布局具備先發(fā)優(yōu)勢的龍頭企業(yè)有望實(shí)現(xiàn)市場份額的進(jìn)一步提升，為估值回升提供動(dòng)力。中游制造產(chǎn)業(yè)鏈，造紙板塊當(dāng)前估值已處于歷史低位，2023年季闊葉漿新項(xiàng)目集中投產(chǎn)有望帶動(dòng)漿價(jià)自高位回落，成本回落、需求改善趨勢下，板塊盈利能力改善可期；包裝板塊當(dāng)前估值普遍回落至歷史中位水平以下，伴隨全球高端紙包產(chǎn)業(yè)需求的逐步復(fù)蘇，疊加原材料價(jià)格進(jìn)入下行通道，板塊盈利彈性或逐步釋放，估值壓制因素有望緩解。圖52：造紙板塊中，龍頭紙企E（TT）普遍已回落至歷中位以下水平，（2022整體處于歷史中位以下水平

圖53：2022年以來家居龍頭企業(yè)E（TTM）、PE（2022）整體已回落至歷史20%分位水平以下401201000

(TTM)20%-%分位數(shù)P(TTM最新值((TTM)20%-%分位數(shù)P(TTM最新值(TTM)平均值(TTM)中位值 PE(202E)

200180160401201000

(TTM)20%-%分位數(shù)(TT(TTM)20%-%分位數(shù)(TTM)最新值(TTM)平均值(TTM)中位值 P(202E)， ，圖54：包裝板塊龍頭企業(yè)估值普遍已回落至歷史中位以下水平，（2022）普遍處于史20%分位以下水平

圖55：文具龍頭企業(yè)當(dāng)前估處于歷史低位水平(TTM)20%-%分位數(shù)(TTM)最新值 (TTM)平均(TTM)中位值 P(202E)0奧瑞金 寶鋼包裝 裕同科技 勁嘉股份

(TTM)202015/012015/052015/072015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/032022/062022/09

晨光股份注：寶鋼包裝PETT歷史%分位數(shù)達(dá)10倍，此處未予顯示完全， ，圖56：當(dāng)前小家電龍頭企業(yè)（TT）普遍已回落至歷史中位以下水平，（2022均處于歷史中位以下水平(TTM)20%-%分位數(shù) (TTM)最新值 (TTM)平均值(TT(TTM)中位值P(202E)1401201000新寶股份小熊電器北鼎股份蘇泊爾九陽股份火星人億田智能老板電器科沃斯石頭科技，2建議把握成改善空、需復(fù)彈性條投線綜合前文分析，結(jié)合科學(xué)精準(zhǔn)防疫水平提升背景下的下游行業(yè)消費(fèi)需求復(fù)蘇節(jié)奏、成本端原材料價(jià)格同比回落釋放盈利彈性等因素，我們對(duì)各板塊標(biāo)的推薦順序如下：①小家電：清潔電器方面，短期自清潔產(chǎn)品價(jià)格調(diào)整有望催化量能逐步釋放，中長期品類滲透率仍有較大提升空間，預(yù)期產(chǎn)品實(shí)用性的進(jìn)一步提升將帶動(dòng)市場需求放量增長，推薦科沃斯60486，買入、石頭科技688169，買入、JS環(huán)球生活01691，買入。2022年廚小電新興品類增長亮眼，帶動(dòng)內(nèi)銷市場整體回暖，同期外銷基數(shù)持續(xù)走低，后續(xù)伴隨疫情影響趨弱后內(nèi)銷需求的復(fù)蘇以及海外渠道庫存的逐步出清，板塊收入端有望穩(wěn)健增長；考慮到成本端原材料及海運(yùn)費(fèi)大幅下降，同時(shí)龍頭企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)均價(jià)上行，板塊盈利水平有望延續(xù)改善趨勢，建議關(guān)注小熊電器002959，增持)、新寶股份00205，買入)、蘇泊爾00202，增持、九陽股份002242，增持以及北鼎股份300824，增持。②造紙包裝產(chǎn)業(yè)鏈：上游紙漿價(jià)格有望自高位回落，需求回暖有望推動(dòng)中游造紙環(huán)節(jié)盈利溫和修復(fù)；伴隨外廢成本回落、消費(fèi)需求復(fù)蘇，箱板紙盈利彈性有望釋放，看好具備高品質(zhì)纖維原料布局優(yōu)勢的龍頭企業(yè)盈利擴(kuò)張——推薦太陽紙業(yè)0028，買入)、仙鶴股份6033，買入)，建議關(guān)注玖龍紙業(yè)02689，未評(píng)級(jí))、理文造紙0214，未評(píng)級(jí))、山鷹國際600567，未評(píng)級(jí))，以及晨鳴紙業(yè)00088，未評(píng)級(jí))、博匯紙業(yè)600966，未評(píng)級(jí))。包裝板塊：下游大包裝業(yè)務(wù)需求有望回暖，原材料價(jià)格同比下行疊加智能工廠降本增效落地推動(dòng)盈利修復(fù)預(yù)期兌現(xiàn)，依托新客戶拓展老客戶深耕，通過內(nèi)生+外延并購相結(jié)合，龍頭公有望加速份額提升——推薦裕同科技00281，買入)。③家居：保交樓政策落地、更大力度地產(chǎn)托底寬松政策預(yù)期出臺(tái)背景下，國內(nèi)疫情科學(xué)精準(zhǔn)防控水平提升有望推動(dòng)剛性較強(qiáng)的家裝行業(yè)需求緩步釋放，建議優(yōu)選品類多元融合發(fā)展、全渠道布局深化的龍頭公司，建議關(guān)注歐派家居6083，買入)、志邦家居60801，未評(píng)級(jí))，以及索菲亞00252，買入)、尚品宅配(00616，增持)。軟體家居渠道擴(kuò)張仍有空間，頭部企業(yè)市占率提升確定性強(qiáng)，受地產(chǎn)周期影響相對(duì)有限——建議關(guān)注顧家家居60816，未評(píng)級(jí)、敏華控股0199，未評(píng)級(jí)?？莆炙梗弘p品牌領(lǐng)先地位穩(wěn)固，產(chǎn)品量能逐步釋放掃地機(jī)、洗地機(jī)市場領(lǐng)先地位穩(wěn)固，科沃斯添可雙輪驅(qū)動(dòng)收入穩(wěn)健增長?？莆炙棺?9年起堅(jiān)持推進(jìn)服務(wù)機(jī)器人代工業(yè)務(wù)收縮、科沃斯添可雙自有品牌崛起發(fā)展路線。2021年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入130.86億元，同比增長0.90%；同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.10億元，同比增長14。自主品牌、代工類業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入118.47億元、992億元，同比增長116%、-3%，其代工類業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)整體收入的比重下滑14pct至僅8%。自主品牌科沃斯、添可分別實(shí)現(xiàn)收入67.10億元、51.37億元，同比增長5%、308%，延續(xù)高增長態(tài)勢2022年在疫情的擾動(dòng)下，公營收、利潤增速有所放緩，2022年三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入10124億元，同比增長23%；同期現(xiàn)歸母凈利潤11.2億元，同比下滑16%。圖57：221年科沃斯?fàn)I達(dá)30.6億元，同比增長1% 圖58：201年科沃斯歸母凈利潤達(dá)20.10億元，同比增長214%14020000

2015 2016 2017 2018 2019 2020

90%營業(yè)收入（億元）yoy營業(yè)收入（億元）yoy70%60%50%40%0%0%10%-1%-2%

歸母凈利潤（億元）yoy歸母凈利潤（億元）yoy502015 2016 2017 2018 2019 2020

700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%公司公告， 公司公告，內(nèi)銷量能逐步釋放，海外新興市場拉動(dòng)外銷收入穩(wěn)步增長。內(nèi)銷方面，科沃斯品牌于2022年8初主動(dòng)下調(diào)1ONI、10NI以及10UBO等自清潔旗艦產(chǎn)品的售價(jià)，提升產(chǎn)品綜合性價(jià)比與市場競爭力，帶動(dòng)產(chǎn)品量能逐步釋放。根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1ONI以及T10系產(chǎn)品線上銷量市占率自8月來顯著提升，202年9月10NI、1ONI以及10TURBO線上銷量市占率分別為10.6%、8.1%、7.3%，分別位暢銷榜第二、第三與第五位；添可品牌洗地機(jī)領(lǐng)先地位較為穩(wěn)固，2022年前三季度添可國內(nèi)線上市場占有率（銷量口徑）達(dá)49%，2022年9月芙萬Staion上將全能基站理念融入洗地機(jī)涉及中。此外，添可產(chǎn)品生態(tài)不斷完善，智能家居清潔、料理等場景下產(chǎn)品快速迭代，持續(xù)培育品牌發(fā)展新動(dòng)能。外銷方面，公司在歐美市場消費(fèi)需求相對(duì)疲軟的背景下，積極開拓日本、亞太等新興市場，拉動(dòng)自主品牌海外收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，2022年上半科沃斯、添可海外收入分別為9.49億元、8.17億元，同比別增長17%16%。后續(xù)伴隨中端產(chǎn)品線出海、全渠道建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，公司自主品牌海外收入有望維持高增長。圖59：科沃斯自清潔旗艦產(chǎn)調(diào)價(jià)后市場份額快速提升 圖60：科沃斯自主品牌海外入增長穩(wěn)健線上銷量市占率20線上銷量市占率20%18%16%14%12%10%X1OMNIT10T10TurboT1系列（TurboOMNI）科沃斯海外收入（億元）科沃斯海外收入o-右軸添可海外收入（億元）添可海外收入o-右軸50202H1 202H2 202H1 202H2

500%450%0%350%300%250%200%150%100%0%奧維云網(wǎng)， 公司公告，石頭科技：內(nèi)銷市占快速提升，海外中高端品牌定位穩(wěn)固，公司全球爭力突出掃地機(jī)器人新貴，自有品牌快速崛起。石頭科技作為小米制品牌“米家”DM原始設(shè)計(jì)商起家憑借研發(fā)優(yōu)勢驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品力持續(xù)提升，自2017年起迅速向自品牌戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，推動(dòng)收入、利潤快速增長，2021年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)入58.37億，同比增長9%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤14.02億，比增長2%，近三年（208-221年收入、歸母凈利潤年均復(fù)合增長率分別達(dá)24%、66%。公自有品牌業(yè)務(wù)發(fā)展快速，2022前三度線上銷售額市占率同比提升10.5ct達(dá)2.3%，由于自品牌盈利能力整體高于米家DM業(yè)務(wù)，因此伴隨自有品牌貢獻(xiàn)收入比重提升，公司利潤增速整體高于收入增速，2021年原材料、海運(yùn)價(jià)格高企導(dǎo)致公司盈利能力短期內(nèi)有所承壓。2022年公司營收、利潤增速較前期有所放緩，222年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收.92億元，同比增長5%，速放緩主要系公司主要海外市場（即歐洲市場）的消費(fèi)需求疲軟；同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.55億，同比下降16%，主要系疫情擾動(dòng)營銷投放效率偏低，此外人民幣的快速貶值也導(dǎo)致公司在手遠(yuǎn)期合約出現(xiàn)公允價(jià)值虧損。圖61：201年石頭科技實(shí)營業(yè)收入58.37億元，同比長29%

圖62：201年石頭科技實(shí)歸母凈利潤14.02億元，同增長2%營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入oy6050403010006 07 08 09 00

200% 8% 160%140%120% 100% 80% 660% 440% 220% 0-2

400%歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤oy2016 2017 2018 2019 2020 2021300%250%200%150%100%0%公司公告， 公司公告，內(nèi)銷市占率快速提升，海外中高端定位穩(wěn)固，公司全球競爭力突出。內(nèi)銷方面，公司以高性能優(yōu)質(zhì)自清潔新品10、10S為抓手，配合加大廣告及市場推廣投入，加深消費(fèi)者對(duì)于產(chǎn)品的感知與體驗(yàn)。優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品與高效營銷的結(jié)合拉動(dòng)石頭科技內(nèi)銷市占率快速提升，根據(jù)奧維云網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年1-9月石頭掃地器人線上銷量市占率達(dá)17%同比提升約8pt，其中10、10線上銷量市占率分別達(dá)7%、6%，位居暢銷榜第四、第五位。展望未來，隨著新品推出配合頂級(jí)流量代言，公司產(chǎn)品力與品牌力不斷夯實(shí)，內(nèi)銷市場份額有望繼續(xù)提升。外銷方面，公司2022持續(xù)在海外推出性能出眾的旗艦產(chǎn)品，中高端品牌定位深入人心，海外優(yōu)勢市場的領(lǐng)先地位較為穩(wěn)固，根據(jù)亞馬遜的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前公司共有三款產(chǎn)品進(jìn)入德亞掃地機(jī)器人Besteler其中7PROUltra以及7aVUltra分別位列第一、第位，且公司暢銷產(chǎn)品單價(jià)遠(yuǎn)高于榜單內(nèi)其他產(chǎn)品，中高端定位凸顯。渠道端，公司通過進(jìn)駐美亞、自建銷售子公司等途徑深耕海外自建渠道，在鞏固歐洲、日本市場領(lǐng)先優(yōu)勢的同時(shí)開拓美國市場，目前公司已有一款產(chǎn)品進(jìn)入美亞Bestelerop20榜單。后隨海外渠道的不斷完善以及更多高性能產(chǎn)品在海外上市，看好公司全球競爭力不斷提升。圖63：2022年1-9月石頭掃地機(jī)器人線上渠道占有率達(dá)17%，同比提升約pct

圖64：石頭科技有三款產(chǎn)品入德亞掃地機(jī)器人暢銷榜前十追覓云鯨小

22M1-9其他石其他

科沃

追云鯨

其他小米石頭

22M-9

排名品牌排名品牌機(jī)型售價(jià)（歐元）1ckS7POlta2iamiitVcmpS3AIOOP04fyVcG0id5EIONE26ckS7Vlta,97itmai38ckS79EIONE2WEcs+Amao，奧維云網(wǎng)，

小熊電器：收入、利潤增速顯著回升，精品化戰(zhàn)略提升公司長期競爭力精品化戰(zhàn)略初顯成效，收入、利潤增速顯著回升。205-200年為小熊電器高速發(fā)展期，期間收入、歸母凈利潤C(jī)AR分別達(dá)38%、3%；221年受期需求透支、業(yè)績基數(shù)較高影響，公司營收、歸母凈利潤同比分別下降1%、34%。為應(yīng)對(duì)新的場環(huán)境，公司于2021年二度開始堅(jiān)定推行產(chǎn)品精品化戰(zhàn)略，目前已初顯成效，2022年前三季公司實(shí)現(xiàn)營收、歸母凈利潤26.992.40億元，同比分別增長14、27%，增速顯著回升。拆品類來看，鍋煲類、西式類、壺類廚房小家電以及個(gè)護(hù)、母嬰類小家電收入增速相對(duì)較好，同比分別增長33%25%、1%67%；優(yōu)質(zhì)品類的快速增長也帶動(dòng)公司盈利水平穩(wěn)步回升，2022年單三季度公司實(shí)現(xiàn)凈利率同比提升約4pct，已處于歷約56%的分位水平。圖65：2022年前三季度小電器營收、歸母凈利潤同比分增長14%7%

圖66：222年單三季度小電器實(shí)現(xiàn)凈利率10.8%，比提升約4pct，已處于歷約5%分位水平營業(yè)收入（億元） 營業(yè)收營業(yè)收入（億元） 營業(yè)收oy歸母凈利潤（億元）oy5 100%0 80%5 60%40%20%5 0 -2%5 -4%0 -6%

30%25%20%15%10%201201Q1201Q2201Q3201Q4201Q1201Q2201Q3201Q40Q1201Q2201Q3201Q4202Q1202Q2202Q3202Q4202Q1202Q2202Q3202Q4202Q1202Q2202Q3

毛銷差 凈利率公司公告， 公司公告，產(chǎn)品精品化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，年輕化品牌形象深入人心。產(chǎn)品端，公司堅(jiān)持以“產(chǎn)品精品化戰(zhàn)略”為核心，提升單品創(chuàng)新性與市場競爭力，著重發(fā)展市場規(guī)模較大、發(fā)展?jié)摿^高的優(yōu)質(zhì)小家電品類（如電飯煲、電水壺、空氣炸鍋等品類），優(yōu)化自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升客單價(jià)。營銷端，公司于202年5月發(fā)布“年輕人喜的小家電”的全新品牌形象，通過系列短視頻“大地食裝秀”等差異化內(nèi)容營銷方式觸達(dá)年輕消費(fèi)群體，深化品牌形象。渠道端，在傳統(tǒng)電商渠道穩(wěn)健增長的基礎(chǔ)上，公司積極布局小紅書、抖音等新興渠道，著手布局海外銷售渠道，全渠道運(yùn)營策略穩(wěn)步推進(jìn)。新寶股份：外銷代工基本盤穩(wěn)固，國內(nèi)自主品牌持續(xù)發(fā)力，成長勢頭好外銷DM基本盤穩(wěn)固，國內(nèi)自主品牌高速增長。過去0多年新寶股份與JARE、APPLICAHAILONBEAH等全球知名小家電品牌商主要客戶緊密合作，2021年以DM業(yè)務(wù)為主的外銷收入達(dá)116.24億元，過去5年CAR達(dá)14%，出口代工龍頭地位穩(wěn)固；202年前季度受海外通脹以及消費(fèi)需求疲軟營銷，公司外銷收入同比下降約7%。同時(shí)公司積極拓展國內(nèi)市場自主品牌業(yè)務(wù)，堅(jiān)持“一個(gè)平臺(tái)，專業(yè)產(chǎn)品專業(yè)品牌”的品牌策略，摩飛、東菱、百勝圖等自主品牌表現(xiàn)亮眼，根據(jù)魔鏡的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年上半年百勝圖啡機(jī)線上銷售額市占率達(dá)5.8%，躋身行業(yè)op5；得益于自主品牌的良好發(fā)展勢頭，2022年前三季度公司以自主品牌為主的內(nèi)銷收入達(dá)27.42億元，同比增長2%。展望未來，伴隨摩飛商標(biāo)權(quán)等資產(chǎn)的收購事項(xiàng)持續(xù)推進(jìn)，國內(nèi)商標(biāo)使用權(quán)授權(quán)經(jīng)營問題將得以解決，利于品牌中長期建設(shè)。公司作為全球小家電DM龍頭，研發(fā)+制造優(yōu)勢積淀深厚，內(nèi)銷矩陣品類豐富度進(jìn)一步提升，后續(xù)隨研發(fā)力度、上新速度穩(wěn)步提升，更多差異化新品推出，期待自主品牌內(nèi)銷表現(xiàn)持續(xù)向好。圖67：過去5年新寶股份外銷、內(nèi)銷收入復(fù)合增速分別為14%、3國外銷售(億元） 國內(nèi)銷(億元） 內(nèi)銷占比

圖68：2022年二季度以來寶股份盈利能力顯著提升，單三季度凈利率同比提升約3pct毛銷差 25%1601401201000

80%oy國內(nèi)銷oy60%0%40%30%20%10%-1%-2%-3%

20%15%10%公司公告， 公司公告，太陽紙業(yè)：安全邊際充足，成長路徑清晰未來新產(chǎn)能釋放有望為公司持續(xù)貢獻(xiàn)增量，中長期成長性充足。太陽紙業(yè)是國內(nèi)漿紙規(guī)模領(lǐng)先的綜合性龍頭紙企，截止201年底，公司合計(jì)擁有漿紙產(chǎn)能約104萬噸，其中造紙產(chǎn)約596萬噸（含非涂布文化紙220萬、銅版紙80萬噸、牛皮箱紙240萬噸等），制漿產(chǎn)能約418萬噸（含化機(jī)漿138萬噸、化學(xué)漿90萬噸、溶解漿80萬噸等），漿紙產(chǎn)能規(guī)模整體位居行業(yè)前列。作為行業(yè)內(nèi)成本端最具優(yōu)勢的企業(yè)，公司具備低成本擴(kuò)張的能力，中長期成長性充足。展望未來，公司廣西一期167萬漿紙產(chǎn)能已于2021年底前產(chǎn)15萬噸生活用紙一期（0萬噸）預(yù)計(jì)將于2022年底前陸續(xù)產(chǎn)，山東宏河3.4萬噸超高度特種紙計(jì)劃于2023年一度投產(chǎn)，南寧525萬噸林漿紙項(xiàng)目計(jì)分二期實(shí)施，其中一期規(guī)劃100萬噸、10萬噸高檔包裝各一條，并配套50萬噸本色化學(xué)漿、5萬噸漂白化學(xué)漿