年度策略報(bào)告姊妹篇：2023年大眾品行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)排雷手冊(cè)

證券研究報(bào)告 2023年大眾品行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)排雷手冊(cè)——年度策略報(bào)告姊妹篇行業(yè)評(píng)級(jí)：看好日姓名郵箱楊驥yangji@姓名郵箱孫天一suntianyi@姓名郵箱杜宛澤duwanze@電書編號(hào)S1230522030003證書編號(hào)S1230521070002證書編號(hào)S1230521070001引言 浙商證券研究所認(rèn)為2023資本市場(chǎng)【凝“新”聚力，“大”有可為】?！靶隆薄圃鞆?qiáng)國(guó)背景下強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈、能源革命、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等“新”領(lǐng)域?qū)⒕示`放！“大”——處于價(jià)值底的傳統(tǒng)“大”藍(lán)籌股有望迎來新生！作為年度策略的姊妹篇，浙商研究同步推出各個(gè)行業(yè)“風(fēng)險(xiǎn)排雷手冊(cè)”，換位思考年度策略最大的軟肋，主動(dòng)揭示市場(chǎng)誤判的風(fēng)險(xiǎn)，前瞻研判行業(yè)最大的困難。特別強(qiáng)調(diào)，風(fēng)險(xiǎn)排雷絕不是看空，而是為了更好做多，運(yùn)用逆向思維強(qiáng)化2023年度策略觀點(diǎn)。2CONTENTS

年度策略風(fēng)險(xiǎn)排雷01年度策略|經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)|政策風(fēng)險(xiǎn)|誤判風(fēng)險(xiǎn)|其他風(fēng)險(xiǎn)0102重點(diǎn)個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷02推薦個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷|熱門個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷03 風(fēng)險(xiǎn)提示3年度策略風(fēng)險(xiǎn)排雷年度策略年度策略風(fēng)險(xiǎn)排雷010141.1塊2023年投資策略 1.12023年投資策略結(jié)合當(dāng)前宏觀背景以及我們提出的品類周期概念，我們希望找到能夠穿越周期，并在預(yù)期改善的背景下，在明年具備彈性和改善明顯的標(biāo)的?！菊w觀點(diǎn)】取勢(shì)明道，大有可為！我們認(rèn)為在疫情防控優(yōu)化和成本下行的背景下，2023年大眾品板塊存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，建議積極布局。基于我們提出的品類周期視角，以及五大維度的核心假設(shè)變量（成本下行帶來盈利端改善；疫情防控優(yōu)化帶來需求和訂單、產(chǎn)品變化、渠道變革和產(chǎn)能擴(kuò)張），我們認(rèn)為大眾品板塊存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，板塊選擇順序?yàn)槠【?、零食、速凍、調(diào)味品、烘焙、乳品、食品工業(yè)化、軟飲料、鹵味連鎖；并選取以下主線：1）重點(diǎn)推薦品類成長(zhǎng)期下，行業(yè)整體或結(jié)構(gòu)性增速較快的板塊如啤酒、休閑零食板塊；2）23年成本有望下行，需求向上，具備彈性的標(biāo)的；3）具備事件性催化等其他具備潛在投資機(jī)會(huì)的標(biāo)的?！净久嬉暯恰科奉愔芷诟拍钕?，處于成長(zhǎng)期的板塊標(biāo)的目標(biāo)是滲透率提升、規(guī)模的擴(kuò)大和行業(yè)地位的提升：品類周期概念下，處于成熟期的板塊標(biāo)的（龍頭白馬）更關(guān)心盈利能力的提升或高端化升級(jí)：【策略視角】結(jié)合估值水平，當(dāng)前估值分位數(shù)下我們希望找到明年業(yè)績(jī)提升加速和估值提升的戴維斯雙擊：【投資建議】依循當(dāng)前選股邏輯，在品類成長(zhǎng)期下，23年行業(yè)整體或結(jié)構(gòu)性增速較快的主線下，我們優(yōu)選：華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒、鹽津鋪?zhàn)?、勁仔食品、安井食品；依循彈性角度，?3年成本有望下行，需求向上的主線下，我們優(yōu)選：千味央廚、立高食品、安琪酵母；依循事件驅(qū)動(dòng)，具備潛在催化主線下，我們優(yōu)選：萊茵生物、中炬高新、仙樂健康；同時(shí)建議關(guān)注：青島啤酒、燕京啤酒、甘源食品、伊利股份、味知香、妙可藍(lán)多、千禾味業(yè)、科拓生物。 51.2啤酒行業(yè)觀點(diǎn)：疫后高端化加速，中長(zhǎng)期布局機(jī)會(huì)已現(xiàn) 1.22023年投資策略一、啤酒板塊投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：疫后高端化加速，中長(zhǎng)期布局機(jī)會(huì)已現(xiàn)啤酒板塊處于高端化升級(jí)階段，結(jié)構(gòu)向上&盈利提升動(dòng)能強(qiáng)勁，且將優(yōu)先受益于場(chǎng)景消費(fèi)恢復(fù)。復(fù)盤歷史提價(jià)周期和盈利能力提升周期板塊表現(xiàn)均較優(yōu)，啤酒板塊中長(zhǎng)期布局機(jī)會(huì)已現(xiàn)。投資邏輯：現(xiàn)飲場(chǎng)景恢復(fù)下量?jī)r(jià)齊升驅(qū)動(dòng)收入提升，高端化升級(jí)+費(fèi)用管控驅(qū)動(dòng)盈利能力提升，業(yè)績(jī)有望維持較快增長(zhǎng)；選股思路：找尋高端化戰(zhàn)略堅(jiān)定，具備優(yōu)秀的高端大單品、較強(qiáng)品牌運(yùn)營(yíng)能力及大客戶渠道運(yùn)作能力，團(tuán)隊(duì)執(zhí)行效率較高，激勵(lì)機(jī)制較優(yōu)的標(biāo)的，23年疫后反彈力度；推薦組合：我們看好華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒，同時(shí)關(guān)注青島啤酒、燕京啤酒。2、成立關(guān)鍵假設(shè)：高端化升級(jí)持續(xù)，現(xiàn)飲場(chǎng)景有序恢復(fù)。3、成立最大軟肋：疫情反復(fù)下現(xiàn)飲場(chǎng)景仍無法正常營(yíng)業(yè)從而影響動(dòng)銷&高端化升級(jí)受阻。圖：疫情壓制下啤酒行業(yè)仍處于高端化升級(jí)周期，結(jié)構(gòu)升級(jí)&盈利提升為發(fā)展主線 啤酒(申萬)收增速 啤酒(申萬)利增速 啤酒(申萬)銷凈利率 啤酒(申萬)市率TTM（右軸） 啤酒產(chǎn)（百千升右軸）

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

1009080706050403020100第一階段：行業(yè)并購(gòu)擴(kuò)容期，啤酒產(chǎn)量達(dá)峰

第二階段：行業(yè)整合調(diào)整期，產(chǎn)量盈利雙降

第三階段：行業(yè)高端化升級(jí)6期，量穩(wěn)價(jià)增盈利提升6數(shù)據(jù)來源：WIND，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，浙商證券研究所，注：2022年數(shù)據(jù)為截止22Q3末數(shù)據(jù)，2003年啤酒(申萬)利潤(rùn)增速為-218%，2004年啤酒(申萬)利潤(rùn)增速為173%1.2啤酒經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)&//成本上行1.2經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)&其他風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：現(xiàn)飲場(chǎng)景未恢復(fù)&高端化升級(jí)受阻（疫情反復(fù)下現(xiàn)飲場(chǎng)景未恢復(fù)影響動(dòng)銷；居民消費(fèi)力下降使得高端化受阻）1、發(fā)生概率：低概率2、出現(xiàn)節(jié)奏/時(shí)點(diǎn)：夏季Q33、判斷依據(jù)：夏季為啤酒消費(fèi)旺季，現(xiàn)飲場(chǎng)景消費(fèi)占比約50%，若夏季出現(xiàn)大范圍封控，則將影響全年動(dòng)銷和升級(jí)。

5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%

圖：2022年啤酒疫后股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)于大盤啤酒(申萬)漲幅 滬深300漲跌幅4、作用機(jī)理：疫情反復(fù)-現(xiàn)飲場(chǎng)景關(guān)閉-動(dòng)銷受損-營(yíng)業(yè)收入減少&經(jīng)濟(jì)下行-消費(fèi)意愿降低-提價(jià)和結(jié)構(gòu)升級(jí)受阻-盈利能力下滑---戴維斯雙殺5、影響程度：1）經(jīng)營(yíng)端：由于現(xiàn)飲場(chǎng)景占比50%，若疫情反復(fù)下全國(guó)現(xiàn)飲場(chǎng)景關(guān)閉，則將影響啤酒板塊整體動(dòng)銷，其中重點(diǎn)關(guān)注占比超60%的Q2-Q3季度銷量表現(xiàn)；若經(jīng)濟(jì)下行降低居民消費(fèi)意愿和消費(fèi)能力，影響啤酒提價(jià)和結(jié)構(gòu)升級(jí)，凈利率或有下降，影響23年利潤(rùn)表現(xiàn)。2）行情端：若現(xiàn)飲場(chǎng)景恢復(fù)不暢/高端化升級(jí)受阻，估值或有下殺風(fēng)險(xiǎn)。6、跟蹤方法：實(shí)時(shí)跟蹤各地疫情防控政策及堂食要求，月度跟蹤企業(yè)動(dòng)銷情況。三、其他風(fēng)險(xiǎn)：原料及包材成本上行（大麥及包材成本均有大幅上行，影響盈利能力提升）1、發(fā)生概率：較低概率2、出現(xiàn)節(jié)奏/時(shí)點(diǎn)：不確定3、判斷依據(jù)：受俄烏沖突影響，全球大麥產(chǎn)量有所縮減，大麥價(jià)格仍處高位；包材成本受外部環(huán)境影響較大，其成本波動(dòng)存在較大不確定性。4、作用機(jī)理：大麥及包材成本上行-盈利能力下降-影響23年利潤(rùn)增長(zhǎng)5、影響程度：1）經(jīng)營(yíng)端：22Q1-3青啤、重啤、百威噸價(jià)分別提升5.79%、4.18%、2.90%，若原料及包材成本大幅上行或?qū)е聡嵆杀驹鏊俪A(yù)期，凈利率或有下降，影響23年利潤(rùn)表現(xiàn)。2）行情端：6、跟蹤方法：可每10天密切跟蹤進(jìn)口大麥及包材成本走勢(shì)。

2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11圖：22年大麥仍持續(xù)提升 圖：22年包材成本呈持續(xù)下行趨勢(shì)市場(chǎng)價(jià):鋁錠:A00:全國(guó)漲跌幅（較2022年初）市場(chǎng)價(jià):浮法平板玻璃:4.8/5mm:全國(guó)漲跌幅（較2022年初）市場(chǎng)價(jià):瓦楞紙(AA級(jí)120g):全國(guó)漲跌幅（較2022年初）20%10%0%-10%-20%-30%7數(shù)據(jù)來源：wind，浙商證券研究所。1.3休閑零食行業(yè)觀點(diǎn)：休閑零食行業(yè)改革效果延續(xù)，建議積極布局。1.32023年投資策略一、休閑零食板塊投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：休閑零食行業(yè)改革效果延續(xù)，建議積極布局。基本面：2021年休閑零食板塊進(jìn)入新一輪的渠道改革周期中，面對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)和線上線下客流和流量的變化，零食企業(yè)開始進(jìn)行全方位的改革，22年低基數(shù)背景下，成效顯著，行業(yè)內(nèi)企業(yè)業(yè)績(jī)均有不錯(cuò)表現(xiàn)，如鹽津鋪?zhàn)?、勁仔食品等。我們認(rèn)為23年改革的舉措能夠繼續(xù)，預(yù)計(jì)零食企1）2）行業(yè)內(nèi)原材料價(jià)格略有回落，帶來彈性釋放；3）行業(yè)估值面：投資邏輯：選股思路：找尋緊跟本輪行業(yè)渠道變革的標(biāo)的，或新品（新產(chǎn)品/新品類）拓展順利的標(biāo)的公司，并在23年業(yè)績(jī)能夠維持快速增長(zhǎng)。推薦組合：關(guān)注甘源食品、洽洽食品2、成立關(guān)鍵假設(shè)：新品和新渠道的拓展順利3、成立最大軟肋：由于策略或決策失誤導(dǎo)致新品和渠道拓展不及預(yù)期。數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所

圖：休閑零食行業(yè)估值處在歷史較高位置8881.3休閑零食經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：新品推新和渠道拓新不及預(yù)期1.3經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：新品推新和渠道拓新不及預(yù)期1、發(fā)生概率：極低概率2、出現(xiàn)節(jié)奏/時(shí)點(diǎn)：全年各季度均有可能出現(xiàn)3、判斷依據(jù)：22年各休閑零食公司通過多項(xiàng)舉措進(jìn)行改革和調(diào)整的效果初步顯現(xiàn)。在此過程中產(chǎn)品型公司多以推新進(jìn)行渠道開拓，提升整體銷售勢(shì)能；渠道型公司進(jìn)行全渠道調(diào)整，緊跟行業(yè)渠道變化布局新渠道。若在此過程中出現(xiàn)標(biāo)的公司戰(zhàn)略決策失誤導(dǎo)致新品和渠道拓展不及預(yù)期，將對(duì)經(jīng)營(yíng)層面造成較大風(fēng)險(xiǎn)。4、作用機(jī)理：營(yíng)收端：若新品（新產(chǎn)品和新品類）/渠道推廣情況較弱，則經(jīng)銷商進(jìn)貨意愿較低，從而影響新品的動(dòng)銷，企業(yè)營(yíng)收的主要增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力之一的新品/新渠道的收入將不及預(yù)期，進(jìn)而影響企業(yè)當(dāng)期收入水平；利潤(rùn)端：由于新品投放或新渠道推廣會(huì)產(chǎn)生一定的費(fèi)用，若新品/新渠道拓展不及預(yù)期，費(fèi)效比將會(huì)拉低，則會(huì)對(duì)利潤(rùn)端產(chǎn)生較大的影響，影響凈利率水平；另外，新品若上量較慢，則生產(chǎn)端效率較低，規(guī)模效應(yīng)無法體現(xiàn)，毛利率水平將會(huì)受到影響，也會(huì)拉低盈利水平。行情面：由此，若由于新品推廣和渠道拓新不及預(yù)期導(dǎo)致業(yè)績(jī)短期內(nèi)承壓，個(gè)股的基本面達(dá)不到預(yù)期要求，股價(jià)大概率波動(dòng)下行。5、影響程度：新品和新渠道的拓展是休閑零食公司當(dāng)年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素，若不及預(yù)期，則會(huì)較大程度影響業(yè)績(jī)和股價(jià)。月度動(dòng)銷數(shù)據(jù)，歡迎聯(lián)系。6、跟蹤方法：跟蹤新品動(dòng)銷和出貨數(shù)據(jù)，跟蹤新渠道的經(jīng)營(yíng)，浙商食飲團(tuán)隊(duì)緊密跟蹤休閑零食月度動(dòng)銷數(shù)據(jù)，歡迎聯(lián)系。數(shù)據(jù)來源：歐睿國(guó)際，公司官網(wǎng)、浙商證券研究所

50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2,0001,8001,6001,4001,2001,0000

圖：中國(guó)休閑零食渠道結(jié)構(gòu)變化（%） 超市 大型超市 便利店電商 雜貨店 其他20112012201320142015201620172018201920202021圖：中國(guó)休閑零食渠道結(jié)構(gòu)變化（家）180060050018006005009零食很忙 老婆大人 戴永紅1.4速凍行業(yè)觀點(diǎn)：關(guān)注餐飲場(chǎng)景恢復(fù)、大單品和渠道拓展良機(jī) 1.42023年投資策略一、速凍板塊投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：關(guān)注餐飲場(chǎng)景恢復(fù)、大單品和渠道拓展良機(jī)核心邏輯：1）+升板塊業(yè)績(jī)高增。2）估值：當(dāng)前行業(yè)估值處于五年估值25%分位，后續(xù)建議從業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)和高確定性兩個(gè)維度尋求長(zhǎng)期布局標(biāo)的。選股思路：1）+2）++3）+大單品潛力足，同時(shí)管理層思路清晰+2、成立關(guān)鍵假設(shè)：原材料價(jià)格走勢(shì)符合預(yù)期3、成立最大軟肋：原材料價(jià)格走勢(shì)超預(yù)期上行10數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所101.4速凍行業(yè)其他風(fēng)險(xiǎn)：主要原材料價(jià)格超預(yù)期上行 1.4其他風(fēng)險(xiǎn)二、其他風(fēng)險(xiǎn)：魚糜、肉類、油脂油料、大豆蛋白等主要原材料價(jià)格超預(yù)期上行、發(fā)生概率：低概率、出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)：不定期3、判斷依據(jù)：地緣政治摩擦或國(guó)際農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量變化等因素或造成大豆、油脂等原料價(jià)格波動(dòng)4、作用機(jī)理：原材料價(jià)格超預(yù)期上行→盈利空間受擠壓→板塊經(jīng)營(yíng)承壓5、影響程度：22年速凍板塊原材料價(jià)格高位震蕩階段，若未來主要原材料價(jià)格超預(yù)期上行，板塊成本端或進(jìn)一步承壓，板塊估值或?qū)⒊袎?、跟蹤方法：密切跟蹤主要原材料產(chǎn)量、需求，觀測(cè)價(jià)格走勢(shì)圖：安井原材料成本拆分（2021年）

圖：部分肉類價(jià)格走勢(shì)分化（元/公斤） 圖：油脂油料價(jià)格略有回落

圖：大豆價(jià)格有所回落平均批發(fā)價(jià):白條雞平均批發(fā)價(jià):白鰱魚50

350330310290270250230210190170

中國(guó)大宗商品價(jià)格指數(shù):油料油脂類

60005900580057005600550054005300520051005000

現(xiàn)貨價(jià):平均價(jià):大豆（元/噸）2021-01-04 2021-09-04

1502021-01-15 2021-09-15 2022-05-15

2022-01-07 2022-07-0711數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所1.5調(diào)味品行業(yè)觀點(diǎn)：長(zhǎng)期確定性不改，建議把握中長(zhǎng)期布局機(jī)會(huì)1.52023年投資策略一、調(diào)味品板塊投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：板塊長(zhǎng)期確定性不改，建議把握中長(zhǎng)期布局機(jī)會(huì)核心邏輯：長(zhǎng)期看調(diào)味品板塊確定性不改，新一輪產(chǎn)品升級(jí)趨勢(shì)明顯，當(dāng)前處于成本高位&需求承壓階段，若后續(xù)餐飲beta本端壓力緩解，疊加產(chǎn)品進(jìn)入新一輪結(jié)構(gòu)升級(jí)，盈利能力有望改善；選股思路：千禾味業(yè)。2、成立關(guān)鍵假設(shè)：餐飲需求逐步恢復(fù)、成本不會(huì)大幅上行3、成立最大軟肋：疫情反復(fù)下需求無法恢復(fù)+成本大幅上行 ：2012-222年板塊復(fù)盤 參考行業(yè)10年復(fù)盤階段4（2021年至今，股價(jià)回調(diào)約50 ：2012-222年板塊復(fù)盤 12數(shù)據(jù)來源：Wind，浙商證券研究所。121.5調(diào)味品經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：疫情反復(fù)需求無法恢復(fù)&成本持續(xù)高位運(yùn)行 1.5經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：疫情反復(fù)下需求無法恢復(fù)、發(fā)生概率：極低概率、出現(xiàn)節(jié)時(shí)點(diǎn)：不確定3、判斷依據(jù)：春節(jié)所在的Q1與Q4分別為調(diào)味品備貨旺季與消費(fèi)旺季，餐飲端消費(fèi)需求占比約60%，若該時(shí)間段出現(xiàn)風(fēng)控，則將影響全年動(dòng)銷4、作用機(jī)理：疫情反復(fù)-餐飲場(chǎng)景關(guān)閉-消費(fèi)意愿降低-動(dòng)銷受損&高端產(chǎn)品接受度受影響-營(yíng)業(yè)收入減少-企業(yè)加大費(fèi)用投放-盈利能力下滑---業(yè)績(jī)&估值雙殺-股價(jià)下行5、影響程度：Q1+Q4銷售與利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比均超50%，若疫情反復(fù)下全國(guó)現(xiàn)飲場(chǎng)景關(guān)閉，則將影響調(diào)味品板塊整體收入與業(yè)績(jī)6、跟蹤方法：跟蹤各地疫情防控政策及堂食要求，跟蹤企業(yè)動(dòng)銷情況。三、其他風(fēng)險(xiǎn)：白糖、大豆等及包材成本持續(xù)高位運(yùn)行1、發(fā)生概率：低概率2、出現(xiàn)節(jié)時(shí)點(diǎn)：不確定3、判斷依據(jù)：大豆等原材料與包材成本受外部環(huán)境影響較大，其成本波動(dòng)存在較大不確定性。4、作用機(jī)理：大豆及包材成本上行-盈利能力下降-影響23年利潤(rùn)增長(zhǎng)5、影響程度：22年成本上行超預(yù)期，企業(yè)提價(jià)幅度無法覆蓋成本上行幅度；若原料及包材成本大幅上行或?qū)е聡嵆杀驹鏊俪A(yù)期，凈利率或有下降，影響23年利潤(rùn)表現(xiàn)。6、跟蹤方法：密切跟蹤主要原材料成本走勢(shì)渠道結(jié)構(gòu)B端 C公司原材料結(jié)構(gòu)分類海天味業(yè)60%渠道結(jié)構(gòu)B端 C公司原材料結(jié)構(gòu)分類海天味業(yè)60%40%豆粕18%、白砂糖14%、玻璃12%、PET12%、瓦楞紙15%中炬高新25%75%大豆27%、食鹽及白砂糖27%千禾味業(yè)5%95%豆粕16%、玻璃瓶22%、食鹽4%、小麥4%恒順醋業(yè)20%80%糯米30%+日辰股份89%11%淀粉8%、糖類9%、醬油類4%、油類4%寶立食品50%50%果蔬13%，調(diào)香&香辛18%，面粉等13%天味食品15%85%油脂31%、辣椒9%、花椒12%、包裝物10%涪陵榨菜5%95%青菜頭45%基礎(chǔ)調(diào)味品1313數(shù)據(jù)來源：Wind，浙商證券研究所。1.6烘焙行業(yè)觀點(diǎn)：有望受益于需求修復(fù)和成本下行帶來的邊際改善1.62023年投資策略一、烘焙食品板塊投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：烘焙食品板塊有望受益于需求修復(fù)和成本下行帶來的邊際改善，建議積極關(guān)注擇時(shí)布局?；久妫?2年疫情影響終端需求，成本壓力是烘焙板塊最大的擾動(dòng)因素，若23年疫情防控優(yōu)化，烘焙板塊業(yè)績(jī)有望改善。202221年開始持續(xù)上行，22年雖略有回落，但整體價(jià)格仍在高位，對(duì)于烘焙板塊內(nèi)企業(yè)的盈利能力造成較大影響。我們認(rèn)為若疫情防控政策有所優(yōu)化，終端需求有望緩慢恢復(fù)；同時(shí)成本端來看，2322估值面：投資邏輯：2023年伴隨疫情防控優(yōu)，終端需求有望復(fù)，收入端將邊改善；與此同時(shí)伴隨供需關(guān)系逐平衡，棕櫚油預(yù)計(jì)23有所回落，將為烘焙板帶來大的潤(rùn)彈性，板整體際修機(jī)會(huì)大。 圖：烘焙食品行業(yè)估值處在歷較低置14選股思路：找尋受益于場(chǎng)景消費(fèi)恢復(fù)的標(biāo)的及受14益于原材料成本下行彈性較大的標(biāo)的。推薦組合：2、成立關(guān)鍵假設(shè)：疫情防控優(yōu)化需求恢復(fù)，原材料成本下行143、成立最大軟肋：疫情防控優(yōu)化下需求恢復(fù)不及預(yù)期，原材料成本收到國(guó)際沖突或供需關(guān)系影響居高不下或繼續(xù)上漲。14數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所1.6烘焙經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：疫情防控優(yōu)化下需求恢復(fù)不及預(yù)期 1.6經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：疫情防控優(yōu)化下需求恢復(fù)不及預(yù)期1、發(fā)生概率：極低概率2、出現(xiàn)節(jié)奏/時(shí)點(diǎn)：全年均有可能出現(xiàn)3、判斷依據(jù)：烘焙產(chǎn)品尤其是現(xiàn)烤烘焙產(chǎn)品以門店/商超銷售為主，此前在疫情期間，門店的客流大幅下降導(dǎo)致需求疲軟，同時(shí)由于門店經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性較差導(dǎo)致有門店閉店，由此造成整體行業(yè)的景氣度有所下降。若終端需求恢復(fù)不及預(yù)期或場(chǎng)景消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期將會(huì)使得企業(yè)的業(yè)績(jī)恢復(fù)較慢。4、作用機(jī)理：收入端：烘焙產(chǎn)品以門店和商超等渠道銷售為主，具備一定的場(chǎng)景消費(fèi)的屬性，若疫情防控優(yōu)化下需求恢復(fù)不及預(yù)期，則會(huì)直接影響門店的收入水平，從而影響經(jīng)銷商的進(jìn)貨意愿和需求，進(jìn)而影響廠商的收入水平不及預(yù)期或恢復(fù)較慢。利潤(rùn)端：疫情防控優(yōu)化背景下，部分經(jīng)銷商的信心將有所恢復(fù)，廠商有望加大渠道端的費(fèi)用投入，若在此期間疫情防控優(yōu)化下需求不及預(yù)期，將會(huì)使得費(fèi)效比降低，影響盈利能力；同時(shí)對(duì)于生產(chǎn)端的規(guī)模優(yōu)勢(shì)發(fā)揮產(chǎn)生一定負(fù)面影響，從而影響當(dāng)期利潤(rùn)。圖：消費(fèi)者對(duì)于不同烘焙產(chǎn)品購(gòu)買方式的使用率（線下場(chǎng)景消費(fèi)是主要購(gòu)買方式）傳統(tǒng)連鎖烘焙中式點(diǎn)心鋪奶茶/咖啡店傳統(tǒng)連鎖烘焙中式點(diǎn)心鋪奶茶/咖啡店新零售超市線下門店購(gòu)買91908790第三方平臺(tái)購(gòu)買65637872私域小程序31324137微信會(huì)員群19172021自有App14112221 1會(huì)影響股價(jià)和估值。5、影響程度：對(duì)于業(yè)績(jī)和股價(jià)將會(huì)出現(xiàn)較大幅度的影響。6、跟蹤方法：跟蹤月度廠商出貨數(shù)據(jù)，可聯(lián)系浙商食飲團(tuán)隊(duì)跟蹤。數(shù)據(jù)來源：有贊、浙商證券研究所 51.6烘焙板塊其他風(fēng)險(xiǎn)：原材料價(jià)格持續(xù)上行 1.6其他風(fēng)險(xiǎn)三、其他風(fēng)險(xiǎn)：原材料成本上行1、發(fā)生概率：極低概率2、出現(xiàn)節(jié)奏/時(shí)點(diǎn)：全年各季度均有可能出現(xiàn)3、判斷依據(jù)：烘焙主要原料為棕櫚油、面粉、白糖等大宗商品，原材料成本占據(jù)烘焙企業(yè)整體成本主要部分。若上游原材料價(jià)格受供需及經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素上漲幅度較快，將對(duì)板塊成本端帶來較大壓力，對(duì)經(jīng)營(yíng)層面產(chǎn)生一定風(fēng)險(xiǎn)。4、作用機(jī)理：收入端：若原材料如棕櫚油價(jià)格居高不下，或持續(xù)上行，部分企業(yè)可能需要通過提價(jià)應(yīng)對(duì)成本上漲的壓力，但若終端對(duì)于價(jià)格敏感程度較高，若提價(jià)有可能造成量的下降，從而影響企業(yè)的收入端水平。利潤(rùn)端：若原材料成本上行，且上行壓力提價(jià)無法抵消，則會(huì)導(dǎo)致毛利率水平下降，從而影響凈利率水平。行情面：若上游原材料成本持續(xù)維持高位，企業(yè)成本壓力增大從而導(dǎo)致利潤(rùn)降低，業(yè)績(jī)一定程度低于預(yù)期，將會(huì)導(dǎo)致股價(jià)下跌。5、影響程度：若漲幅較大且成本價(jià)格居高不下，將對(duì)企業(yè)盈利造成較大影響6、跟蹤方法：跟蹤上游原材料價(jià)格數(shù)據(jù)及波動(dòng)幅度。

圖：棕櫚油價(jià)格2021年及2022年始終處在歷史高位（元/噸）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000 162007-10-29 2008-10-29 2009-10-29 2010-10-29 2011-10-29 2012-10-29 2013-10-29 2014-10-29 2015-10-29 2016-10-29 2017-10-29 2018-10-29 2019-10-29 2020-10-29 2021-10-29 2022-10-2數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所1.7乳品行業(yè)觀點(diǎn)：把握需求恢復(fù)和盈利能力提升下的長(zhǎng)期布局時(shí)點(diǎn)1.72023年投資策略一、年度策略觀點(diǎn)：把握需求恢復(fù)和盈利能力提升下的長(zhǎng)期布局時(shí)點(diǎn)1、核心邏輯：1）基本面：關(guān)注疫情變化對(duì)于消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)的積極影響，龍頭產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)+降本增效有望推升盈利能力；2）估值：行業(yè)當(dāng)前估值處于歷史低位，布局長(zhǎng)期性價(jià)比凸顯。選股思路：1）能夠通過持續(xù)擴(kuò)充品類發(fā)掘業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，2）抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，例如在疫情干擾下經(jīng)營(yíng)韌性強(qiáng)且在疫情恢復(fù)過程中彈性有望凸顯，3）降本增效提升經(jīng)營(yíng)效率的標(biāo)的；成長(zhǎng)期的細(xì)分奶酪賽道中，選擇品類擴(kuò)展能力強(qiáng)，規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張可期的標(biāo)的。推薦組合：伊利股份、妙可藍(lán)多，建議關(guān)注蒙牛乳業(yè)、中國(guó)飛鶴、成立關(guān)鍵假設(shè)：防疫政策優(yōu)化中乳品需求恢復(fù)背景下，龍頭乳企產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和降本增效進(jìn)程得以符合預(yù)期、成立最大軟肋：防疫政策優(yōu)化進(jìn)程中乳品需求恢復(fù)不及預(yù)期1.7乳品經(jīng)營(yíng)&其他風(fēng)險(xiǎn)：防疫政策優(yōu)化中需求恢復(fù)不及預(yù)期&原奶價(jià)格超1.7預(yù)期上行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)&其他風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：疫情影響主要節(jié)假日等旺季禮贈(zèng)場(chǎng)景的恢復(fù)，進(jìn)而影響需求恢復(fù)1、發(fā)生概率：低概率2、出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)：主要節(jié)假日如春節(jié)等旺季前3、判斷依據(jù)：節(jié)假日禮贈(zèng)場(chǎng)景是常溫奶主要消費(fèi)場(chǎng)景之一，若主要節(jié)假日禮贈(zèng)場(chǎng)景消失會(huì)對(duì)常溫奶需求恢復(fù)造成壓力4、作用機(jī)理：疫情影響下常溫奶禮贈(zèng)場(chǎng)景一定程度受損→渠道信心或承壓5、影響程度：經(jīng)營(yíng)面：若主要節(jié)假日動(dòng)銷不及預(yù)期，板塊經(jīng)營(yíng)或承壓；行情面：截至22年11月25日，速凍板塊PE（TTM）為40.8倍，處于五年歷史估值分位數(shù)的25%，若主要節(jié)假日動(dòng)銷不及預(yù)期，板塊估值或承壓；6、跟蹤方法：密切跟蹤渠道備貨積極性和渠道動(dòng)銷三、其他風(fēng)險(xiǎn)：原奶價(jià)格超預(yù)期上行、出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)：不定期3、判斷依據(jù)：原奶價(jià)格的周期性波動(dòng)是乳制品行業(yè)波動(dòng)性主要來源之一4、作用機(jī)理：原奶價(jià)格超預(yù)期上行→盈利空間受擠壓→乳企通過壓縮營(yíng)銷費(fèi)用等方式降本增效5、影響程度：若原奶進(jìn)入周期上行期，一方面乳企盈利能力直接承壓，另一方面乳企需要靈活調(diào)整應(yīng)對(duì)策略6、跟蹤方法：密切跟蹤原奶價(jià)格走勢(shì)

圖：年初至今板塊估值下行60 乳制品申萬市盈率50403020100圖：原奶價(jià)格走勢(shì)生鮮乳：主產(chǎn)省（區(qū)）市場(chǎng)價(jià)均值.（元/公斤）5.004.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00181.8鹵味連鎖行業(yè)觀點(diǎn)：全國(guó)化擴(kuò)張成長(zhǎng)期，板塊危中有機(jī) 1.82023年年度策略一、餐飲鹵味連鎖板塊投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：行業(yè)處全國(guó)化擴(kuò)張高速成長(zhǎng)期，疫情對(duì)板塊危中有機(jī)?；久妫?223年疫情防控優(yōu)化，消費(fèi)場(chǎng)景客流有望迎來回暖，高勢(shì)能渠道將呈現(xiàn)高彈性復(fù)蘇，成本端壓力也有望減弱，板塊內(nèi)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)將逐級(jí)修復(fù)。估值面：投資邏輯：23選股思路：&（蓄力型vs推薦組合：食品2、成立關(guān)鍵假設(shè)：疫情防控優(yōu)化需求恢復(fù)，原材料成本下行3、成立最大軟肋：疫情防控優(yōu)化下需求恢復(fù)不及預(yù)期，原材料成本受供需關(guān)系影響居高不下或繼續(xù)上漲

0數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所。

圖：鹵味行業(yè)估值處在歷史較高位置191.8鹵味連鎖經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：防疫政策優(yōu)化中需求恢復(fù)不及預(yù)期1.8經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：疫情反復(fù)下需求無法恢復(fù)1、發(fā)生概率：低概率

圖：22年疫情對(duì)商超客流沖擊明顯2021H1 2022H12、出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)：全年均有可能3、判斷依據(jù)：擾動(dòng)程度更大。若終端需求或場(chǎng)景客流回暖不及預(yù)期將會(huì)使得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)恢復(fù)較慢。4、作用機(jī)理：若終端需求或場(chǎng)景客流回暖不及預(yù)期，門店收入將受到影響，進(jìn)而影響工廠訂單完成階段性調(diào)整。

5.0

6.8-10.-9.79.0-13.3-15.8-14.6-17.-19.9-22.1-23.4-25.9---44東北區(qū) 華東區(qū) 華中區(qū) 華北區(qū) 華南區(qū) 西北區(qū) 西南區(qū)5、影響程度：利潤(rùn)端：簡(jiǎn)單假設(shè)明年疫情擾動(dòng)依舊，門店經(jīng)營(yíng)受損，板塊內(nèi)公司為維護(hù)加盟商體系穩(wěn)定，依然將采15,000取補(bǔ)貼政策。參考疫情期間鹵味連鎖企業(yè)給予加盟商大幅的貨折（毛利）及開店補(bǔ)貼（營(yíng)銷費(fèi)用），12,000利潤(rùn)端：簡(jiǎn)單假設(shè)明年疫情擾動(dòng)依舊，門店經(jīng)營(yíng)受損，板塊內(nèi)公司為維護(hù)加盟商體系穩(wěn)定，依然將采15,000取補(bǔ)貼政策。參考疫情期間鹵味連鎖企業(yè)給予加盟商大幅的貨折（毛利）及開店補(bǔ)貼（營(yíng)銷費(fèi)用），12,00022H1板塊銷售毛利率30.47%（含周黑鴨），同比-6.5pct；其中龍頭絕味食品上半年毛利率同比下9,000滑6.59pct至28.02%，判斷毛利率下滑的主因中補(bǔ)貼占3成左右。6,000行情端：如果疫情管控趨嚴(yán)影響線下消費(fèi)需求，可能將再次導(dǎo)致板塊行情調(diào)整。幅度或在20%~25%左右。參考2022年3月-5月上海疫情期間，鹵味連鎖板塊累計(jì)下跌26%左右。6、跟蹤方法：高勢(shì)能渠道月度客流數(shù)據(jù)，新冠感染人數(shù)，各地封控情況，月度新開店數(shù)據(jù)。

數(shù)據(jù)來源：WIND，贏商大數(shù)據(jù)，浙商證券研究所。圖：鹵味相關(guān)企業(yè)注冊(cè)量近10年來首次負(fù)增長(zhǎng)84.61199310512934563.4571928.384.61199310512934563.4571928.343911169124214501948197121122379-12.33,0000201120122013201420152016201720182019202020212022數(shù)據(jù)來源：企查查，紅餐大數(shù)據(jù)，浙商證券研究所。

1000-20201.8鹵味連鎖其他風(fēng)險(xiǎn)：原材料成本持續(xù)上行1.8其他風(fēng)險(xiǎn)三、其他風(fēng)險(xiǎn)：原材料成本上行1、發(fā)生概率：低概率2、出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)：全年、其中二、三季度可能性最高3、判斷依據(jù)：我們認(rèn)為鴨副原材料成本拐點(diǎn)仍需密切觀察，一方面國(guó)內(nèi)豆粕飼料高度依賴國(guó)外進(jìn)口，而大豆另一方面疫情爆發(fā)可能導(dǎo)致中游屠宰廠停工停產(chǎn)，造成供給短缺。當(dāng)前農(nóng)業(yè)部正大力引導(dǎo)低蛋白日糧代替豆粕飼料，降低外部供應(yīng)不確定性對(duì)飼養(yǎng)成本的影響。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，2021年全國(guó)養(yǎng)殖業(yè)消耗飼料中豆粕占比由2017年下降2.5%至15.3%。目前來看豆粕飼用量仍具被進(jìn)一步下調(diào)空間，但技術(shù)推動(dòng)和普及仍需要長(zhǎng)期過程。

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圖：112022年8月 2022年9月 2022年10月 月91.491.49531.315.832.014.615.916.014.08.18.616.10.鴨舌 鴨脖 鴨掌 翅中 鎖骨 鴨腸4、作用機(jī)理：原材料成本直接影響利潤(rùn)水平。針對(duì)原材料價(jià)格上漲，行業(yè)多通過優(yōu)化自身供應(yīng)鏈和提價(jià)來沖抵成本上行壓力。假設(shè)23年成本維持上漲，市場(chǎng)會(huì)擔(dān)憂企業(yè)抗成本壓力能力，以及后續(xù)提價(jià)傳導(dǎo)至終端不暢。5、影響程度：經(jīng)營(yíng)端：2022年板塊內(nèi)大部分公司已經(jīng)針對(duì)外賣平臺(tái)費(fèi)率提升和成本上漲而進(jìn)行了1~2輪提價(jià)，從前期的加價(jià)來看未對(duì)終端銷售產(chǎn)生影響。但從產(chǎn)品性質(zhì)來看，休閑類食品非剛需，替代品較多，假設(shè)后續(xù)公司繼續(xù)加價(jià)可能會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者價(jià)格敏感度提升，導(dǎo)致門店銷售有所下滑。利潤(rùn)端：以絕味食品為例，22Q1-3核心原材料價(jià)格上漲區(qū)間在17%~40%不等，根公司上半年毛利率同比下滑6.59pct至28.02%，其中包括原材料上漲和貨折補(bǔ)貼影響，假設(shè)成本因疫情繼續(xù)維持高位或持續(xù)上漲，后續(xù)毛利率將有可能持續(xù)受損。6、跟蹤方法：月度鴨副原材料價(jià)格走勢(shì)、大豆等原飼養(yǎng)材料價(jià)格走勢(shì)

數(shù)據(jù)來源：惠農(nóng)網(wǎng)，浙商證券研究所圖：豆粕受大豆成本影響持續(xù)走高（元/噸）00-2 0-2 0-2 0-2 0-2 0-2 0-2 02數(shù)據(jù)來源：中國(guó)匯易，浙商證券研究所1.9軟飲料行業(yè)觀點(diǎn)：有望有益于需求場(chǎng)景修復(fù) 1.92023年投資策略一、軟飲料投資策略：1、年度策略觀點(diǎn)：軟飲料板塊有望有益于需求場(chǎng)景修復(fù)和包材成本下降實(shí)現(xiàn)邊際改善，建議關(guān)注基本面：22年疫情影響終端需求，包材成本壓力較大，若23年疫情防控優(yōu)化，消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)，行業(yè)需求有望恢復(fù)，業(yè)績(jī)將持續(xù)改善。2022年由于受到疫情的影響，軟飲料板塊終端需求受損；與此同時(shí)，由于包材成本自21年開始持續(xù)上行，22年雖略有回落，但對(duì)于軟飲料板塊內(nèi)企業(yè)的盈利能力造成一定影響。我們認(rèn)為若疫情防控政策有所優(yōu)化，終端需求有望緩慢恢復(fù)；同時(shí)成本端來看，23年包材價(jià)格有望繼續(xù)回落，估值面：投資邏輯：2023年伴隨疫情防控優(yōu)，終端需求有望復(fù)，收入端將邊改善；與此同時(shí)包材價(jià)格預(yù)計(jì)23將有所回落，具備一定修復(fù)機(jī)會(huì)。 圖：軟飲料行業(yè)估值處在歷史間位置22選股思路：22推薦組合：東鵬飲料等2、成立關(guān)鍵假設(shè)：疫情防控優(yōu)化需求恢復(fù)，包材成本下行3、成立最大軟肋：疫情防控優(yōu)化下需求恢復(fù)不及預(yù)期，包材成本居高不下或繼續(xù)上漲。數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所1.9軟飲料經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：防疫政策優(yōu)化中需求恢復(fù)不及預(yù)期 1.9經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：防疫政策優(yōu)化中需求恢復(fù)不及預(yù)期1、發(fā)生概率：較低概率2、出現(xiàn)節(jié)奏/時(shí)點(diǎn)：全年各季度均有可能出現(xiàn)3、判斷依據(jù)：軟飲料分類來看，包裝水等產(chǎn)品需求相對(duì)穩(wěn)定，且在此前的疫情防控期間需求快速提升，該部分需求影響不大；但泛功能型飲料、碳酸飲料、運(yùn)動(dòng)飲料、咖啡、果汁等與場(chǎng)景消費(fèi)高度相關(guān)，若疫情防控優(yōu)化中消費(fèi)場(chǎng)景的恢復(fù)不及預(yù)期，或疫情防控優(yōu)化政策有所反復(fù)，從而導(dǎo)致需求恢復(fù)不及預(yù)期，將會(huì)使飲品類消費(fèi)減少。4、作用機(jī)理：收入端：由于泛功能型飲料、碳酸飲料、運(yùn)動(dòng)飲料、咖啡、果汁等與場(chǎng)景消費(fèi)高度相關(guān)，若由于疫情防控政策優(yōu)化反復(fù)，導(dǎo)致場(chǎng)景消費(fèi)再次受限，聚集類活動(dòng)減少，娛樂消費(fèi)場(chǎng)景（網(wǎng)吧、棋牌室）消費(fèi)場(chǎng)景受限，走親訪友，禮贈(zèng)聚會(huì)等場(chǎng)景減少導(dǎo)致飲品類消費(fèi)需求釋放不足，將使得企業(yè)收入端恢復(fù)不及預(yù)期。利潤(rùn)端：由于企業(yè)對(duì)于預(yù)期的疫情防控政策優(yōu)化有所預(yù)期，對(duì)于渠道端費(fèi)用正常投放，若由于終端需求恢復(fù)不及預(yù)期，則導(dǎo)致費(fèi)效比降低，從而影響利潤(rùn)水平。行情面：若業(yè)績(jī)不及預(yù)期，則會(huì)影響企業(yè)股價(jià)。5、影響程度：預(yù)計(jì)包裝水企業(yè)影響相對(duì)有限，泛功能性飲料、即飲咖啡、運(yùn)動(dòng)飲料、碳酸飲料、果汁等品類若需求恢復(fù)不及預(yù)期，將會(huì)較大程度影響當(dāng)期業(yè)績(jī)的改善。碳酸飲料植物蛋白飲料乳飲料包裝飲用水茶飲料功能飲料/運(yùn)動(dòng)飲料速溶咖啡速溶奶茶/牛乳茶涼茶咖啡飲料無糖氣泡水果汁飲料運(yùn)動(dòng)16%20%9%53%7%碳酸飲料植物蛋白飲料乳飲料包裝飲用水茶飲料功能飲料/運(yùn)動(dòng)飲料速溶咖啡速溶奶茶/牛乳茶涼茶咖啡飲料無糖氣泡水果汁飲料運(yùn)動(dòng)16%20%9%53%7%60%13%0%0%6%16%17%就餐76%10%43%30%35%0%19%0%100%18%24%46%學(xué)習(xí)或工作31%30%26%27%35%20%75%25%33%82%36%17%下午茶9%50%35%3%35%0%25%50%0%35%27%8%習(xí)慣性飲用29%30%35%30%33%10%44%50%67%53%42%17%社交聚會(huì)16%30%9%13%16%10%13%25%0%18%13%25%逛街13%0%4%37%26%20%0%25%0%6%13%33% 其他4%0%4%0%5%0%6%0%0%0%2%4%數(shù)據(jù)來源：易觀數(shù)據(jù)，浙商證券研究所重點(diǎn)個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷02推薦個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷重點(diǎn)個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷02熱門個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷242.3推薦個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷：仙樂健康 2.3核心推薦風(fēng)險(xiǎn)排雷1、股票簡(jiǎn)稱和代碼：仙樂健康（300791.SZ）2、一句話概括推薦邏輯：內(nèi)生外延雙貢獻(xiàn)下23年收入增速有望上臺(tái)階3、個(gè)股評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2022-2024年公司收入分別為25.4、30.6、36.8億元；歸母凈利潤(rùn)分別為2.4、3.0、3.6億元，給予買入評(píng)級(jí)。4、需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)：歐洲工廠開工率問題風(fēng)險(xiǎn)：歐洲工廠開工率問題風(fēng)險(xiǎn)描述：歐洲區(qū)訂單飽滿，同時(shí)工廠開工率恢復(fù)緩慢；判斷依據(jù)：c)發(fā)生概率：極低概率;影響路徑：歐洲區(qū)訂單飽滿→→開工率下滑→影響程度：若歐洲工廠開工率恢復(fù)緩慢，公司歐洲區(qū)經(jīng)營(yíng)承壓現(xiàn)狀或持續(xù)，但不改公司23f)檢測(cè)指標(biāo)：密切跟蹤歐洲工廠開工率恢復(fù)進(jìn)展；g)預(yù)警方法：結(jié)合定性調(diào)研分析，構(gòu)建定量預(yù)警模型，持續(xù)密切追蹤歐洲工廠開工率恢復(fù)進(jìn)展。252.4推薦個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷：萊茵生物2.4推薦個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷1、股票簡(jiǎn)稱和代碼：萊茵生物（002166.SZ）2、一句話推薦邏輯：大客戶訂單加速釋放帶來業(yè)績(jī)高增，工業(yè)大麻打開后續(xù)空間3、個(gè)股評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)22-24年歸母凈利潤(rùn)分別為2.52/3.76/5.73億元，同比增長(zhǎng)分別為112%、49%、52%。預(yù)計(jì)22-24年EPS分別為0.34/0.51/0.78元，對(duì)應(yīng)PE分別為31/21/14倍，維持買入評(píng)級(jí)。4、需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)：訂單后續(xù)續(xù)約不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)：訂單后續(xù)續(xù)約不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)描述：判斷依據(jù)：公司與芬美意的首次合作訂單在23年到期，后續(xù)履約事項(xiàng)未確定；發(fā)生概率：極低影響路徑：影響程度：檢測(cè)指標(biāo)：g)預(yù)警方法

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圖：芬美意訂單采購(gòu)額逐年加速釋放采額萬元） 占營(yíng)（軸）6,0256,0253,5202,1931,714962018 2019 2020 2021 2022Q1圖：公司產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張?zhí)鹁仗擒债a(chǎn)能（噸） 羅漢果苷產(chǎn)能（噸） 合計(jì)產(chǎn)能（噸2021 2022E 2023E 2024E 2025E數(shù)據(jù)來源：Wind、浙商證券研究所

48%40%32%24%16%8%0%262.2熱門個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷：千禾味業(yè) 2.2熱門個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷1、股票簡(jiǎn)稱和代碼：千禾味業(yè)（603027.SH）2、一句話推薦邏輯：零添加賽道擴(kuò)容，有望驅(qū)動(dòng)23年公司收入與業(yè)績(jī)超預(yù)期3、個(gè)股評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利潤(rùn)為3.1億/4.0億/5.1億元，對(duì)應(yīng)增速分別為37.7%/32.6%/26.1%，PE分別為48/37/29倍，維持“增值”評(píng)級(jí)。4、需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)：短期零添加賽道競(jìng)爭(zhēng)大幅加劇風(fēng)險(xiǎn)：短期零添加賽道競(jìng)爭(zhēng)大幅加劇a)風(fēng)險(xiǎn)描述：當(dāng)前零添加賽道競(jìng)爭(zhēng)為藍(lán)海，“醬油添加劑”事件后消費(fèi)者更加關(guān)注健康，頭部企業(yè)或在將來大幅加大投入；b)判斷依據(jù)：公司核心的大單品為零添加醬油，若短期內(nèi)零添加賽道競(jìng)爭(zhēng)大幅加劇，則會(huì)影響公司高速擴(kuò)張進(jìn)度；發(fā)生概率：影響路徑：23&23影響程度：公司股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)達(dá)成存在風(fēng)險(xiǎn)（考核方式為每年①②完成一項(xiàng)即可）收入端：①以202123/24/25年收入30.8/36.4/42.0億，對(duì)應(yīng)增長(zhǎng)分別不低于60%/89%/118%（21-23年CAGR為26.5%）；②利潤(rùn)端：扣非歸母凈利潤(rùn)分別為5.6/6.8/7.7億，對(duì)應(yīng)增長(zhǎng)分別不低于60%/201%/247%（21-23年CAGR為59.7%）；檢測(cè)指標(biāo)：g)預(yù)警方法： 國(guó)內(nèi)醬油競(jìng)爭(zhēng)格局 數(shù)據(jù)來源：Wind，浙商證券研究所。2.5熱門個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷：青島啤酒2.5熱門個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)排雷1、股票簡(jiǎn)稱和代碼：青島啤酒（代碼：600600.SH）2、一句話推薦邏輯