《資產(chǎn)評(píng)估學(xué)》第六章私募股權(quán)投資基金市場(chǎng)

1本章概要

本章主要介紹了私募股權(quán)投資基金的概念、特點(diǎn)、分類以及參與者，并對(duì)其運(yùn)作流程進(jìn)行了詳細(xì)的描述。第一頁(yè)，共125頁(yè)。2學(xué)習(xí)目標(biāo)1.了解私募股權(quán)投資基金的參與者；2.了解私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作程序；3.理解私募股權(quán)投資基金的概念、特點(diǎn)；4.掌握私募股權(quán)投資基金的組織形式；5.掌握私募股權(quán)資金的退出方式。第二頁(yè)，共125頁(yè)。3第一節(jié)私募股權(quán)投資基金的概述一、私募股權(quán)投資基金的概念

私募股權(quán)投資基金（privateequityfund，簡(jiǎn)稱PE），是指以非公開方式向特定對(duì)象募集設(shè)立的對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資并提供增值服務(wù)的非證券類投資基金（包括產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金等）。第三頁(yè)，共125頁(yè)。44私募股權(quán)投資市場(chǎng)是什么樣的市場(chǎng)？1定向集合多個(gè)投資者的資金進(jìn)行統(tǒng)一投資；2以入股創(chuàng)投公司或加入信托計(jì)劃的形式募集資金；屬私募范疇，不得以廣告方式募集3區(qū)別于二級(jí)市場(chǎng)投資，主要投資于未上市公司股權(quán)，由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)管理4通過(guò)被投資企業(yè)上市（IPO）、并購(gòu)、管理層回購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓（OTC)等方式，實(shí)現(xiàn)增值退出第四頁(yè)，共125頁(yè)。5私募股權(quán)投資基金有廣義和狹義之分。廣義的私募股權(quán)投資基金是指涵蓋企業(yè)首次公開發(fā)行前各階段的權(quán)益投資，即對(duì)處于種子期、創(chuàng)立期、成長(zhǎng)期、擴(kuò)展期、成熟期等各個(gè)時(shí)期企業(yè)所進(jìn)行的股權(quán)進(jìn)行投資。而狹義的私募股權(quán)投資基金不包括風(fēng)險(xiǎn)投資（VC），主要指對(duì)已經(jīng)形成一定規(guī)模的、并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)進(jìn)行投資，也可稱為產(chǎn)業(yè)投資或產(chǎn)業(yè)投資基金。第五頁(yè)，共125頁(yè)。66狹義PE在企業(yè)生命周期中的位置

PE(私募股權(quán)基金投資)介入階段IPO(上市融資)創(chuàng)設(shè)階段成長(zhǎng)階段快速發(fā)展階段穩(wěn)定發(fā)展階段成熟階段Angle(天使投資)VC(風(fēng)險(xiǎn)投資)第六頁(yè)，共125頁(yè)。7私募股權(quán)投資基金的發(fā)展歷程1985年，我國(guó)第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)——中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司（中創(chuàng)公司）建立。20世紀(jì)90年代之后，大量的海外私募股權(quán)投資基金開始進(jìn)入我國(guó)。1992年-1998年，第一次投資風(fēng)潮，這一階段的投資對(duì)象主要以國(guó)有企業(yè)為主，海外投資基金大多與中國(guó)各部委合作。1999年-2003年，第二次投資風(fēng)潮，《中共中央關(guān)于加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新、發(fā)展高科技、實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的決定》出臺(tái)，國(guó)內(nèi)相繼成立了一大批由政府主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。2004年起，第三次投資浪潮，深圳中小企業(yè)板正式啟動(dòng)，這為私募股權(quán)投資在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)提供了IPO的退出方式。私募股權(quán)投資成功的案例開始出現(xiàn)。閱讀專欄第七頁(yè)，共125頁(yè)。8補(bǔ)充：2002－2006年，外資私募基金大舉進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)，投資國(guó)內(nèi)高成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在企業(yè)上市后獲得高額的投資回報(bào)。2007年是個(gè)外資私募基金＆人民幣基金的分水嶺。商務(wù)部限制了外資基金在中國(guó)的投資和在海外資本市場(chǎng)的退出。這意味著人民幣基金會(huì)日漸成為一種需求。2008年6月，國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所所長(zhǎng)夏斌：“我國(guó)資本市場(chǎng)目前的水平還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。要改變這種狀況，必須積極發(fā)展私募股權(quán)基金，并將其納入到我國(guó)要建立的多層次資本市場(chǎng)的體系中去。”人民幣基金，即以人民幣為主導(dǎo)幣種的基金，是相對(duì)于以前的美元基金來(lái)說(shuō)的。第八頁(yè)，共125頁(yè)。9相關(guān)介紹：徐新與今日資本第九頁(yè)，共125頁(yè)。10思考PE對(duì)企業(yè)的發(fā)展有什么重要作用？第十頁(yè)，共125頁(yè)。1111PE對(duì)企業(yè)發(fā)展的重要作用PE對(duì)企業(yè)發(fā)展的重要作用1.解決企業(yè)的融資需求2.改善企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)及財(cái)務(wù)狀況3.幫助企業(yè)改善公司治理結(jié)構(gòu)，幫助公司建立產(chǎn)權(quán)清晰，權(quán)責(zé)明確，政企分離，管理科學(xué)的現(xiàn)代企業(yè)結(jié)構(gòu)，使之達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)。PE對(duì)被投資企業(yè)提供增值服務(wù)，提升價(jià)值第十一頁(yè)，共125頁(yè)。12二、私募股權(quán)基金的特征

一般來(lái)說(shuō)，私募股權(quán)投資具有以下特點(diǎn):1.特定的募集方式和募集對(duì)象2.特定的投資方式3.有限的經(jīng)營(yíng)期限4.專業(yè)的投資管理5.特定的退出方式第十二頁(yè)，共125頁(yè)。131.特定的募集方式和募集對(duì)象在募集對(duì)象上為特定的機(jī)構(gòu)和個(gè)人（包括銀行、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、大型企業(yè)、信托基金、富有個(gè)人等）在募集方式上為非公開，不通過(guò)公開市場(chǎng)進(jìn)行銷售，而是基金發(fā)起人通過(guò)與投資者私下協(xié)商、召開專門的路演會(huì)等方式進(jìn)行。第十三頁(yè)，共125頁(yè)。142.特定的投資方式：多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。反映在投資工具上，多采用普通股或者可轉(zhuǎn)讓優(yōu)先股，以及可轉(zhuǎn)債的工具形式。私募股權(quán)投資一般投資于私有公司即非上市企業(yè)，但也有上市的股權(quán)，還可以進(jìn)行夾層投資。在風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)中，夾層投資特指對(duì)成長(zhǎng)到擴(kuò)張階段，尚未盈利，但仍然需要大量資金進(jìn)行擴(kuò)張的企業(yè)進(jìn)行投資。第十四頁(yè)，共125頁(yè)。153.有限的經(jīng)營(yíng)期限一般3～5年甚至更長(zhǎng)，屬于中長(zhǎng)期投資，而且比較偏向于已形成一定規(guī)模和產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的中型企業(yè)。私募股權(quán)基金多為封閉式投資即營(yíng)運(yùn)期內(nèi)不能退出。第十五頁(yè)，共125頁(yè)。164.專業(yè)的投資管理私募股權(quán)投資基金的文化強(qiáng)調(diào)給被投資對(duì)象提供增值服務(wù)，提供附加價(jià)值成為私募股權(quán)投資基金的核心理念。私募股權(quán)投資基金在相當(dāng)多的情況下對(duì)企業(yè)管理具有較大的影響力，通常會(huì)參與企業(yè)董事會(huì)，并派出管理人員參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。第十六頁(yè)，共125頁(yè)。175.特定的退出方式私募股權(quán)基金基本上是“以退為進(jìn)、為賣而買”，因此,PE在投資之前就設(shè)置了退出機(jī)制，約定上市、并購(gòu)等退出渠道，為了在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候能夠賣出其所持有的權(quán)益，同時(shí)協(xié)助改善經(jīng)營(yíng)管理以及籌備首次公開發(fā)行股票。第十七頁(yè)，共125頁(yè)。18三、私募股權(quán)投資基金的分類（一）根據(jù)主要投資對(duì)象所處的企業(yè)發(fā)展階段不同劃分企業(yè)發(fā)展階段主要包括種子期、創(chuàng)立期、成長(zhǎng)期、擴(kuò)展期、成熟期。根據(jù)主要投資對(duì)象所處的企業(yè)發(fā)展階段不同，可分為：1.創(chuàng)業(yè)投資基金2.擴(kuò)張基金3.收購(gòu)基金第十八頁(yè)，共125頁(yè)。19創(chuàng)業(yè)投資基金又稱為風(fēng)險(xiǎn)投資基金，是指對(duì)起步期和其他早期階段的企業(yè)進(jìn)行投資的私募股權(quán)投資基金。擴(kuò)張基金是指對(duì)擴(kuò)張期企業(yè)進(jìn)行投資、提供過(guò)橋融資和重振資本的私募股權(quán)投資基金。收購(gòu)基金是指從事杠桿收購(gòu)、管理層收購(gòu)、管理層買入和上市公司收購(gòu)的私募股權(quán)投資基金。第十九頁(yè)，共125頁(yè)。20不同階段融資需求與股權(quán)投資基金的種類第二十頁(yè)，共125頁(yè)。21（二）根據(jù)組織形式的不同劃分公司制基金信托制基金有限合伙制基金第二十一頁(yè)，共125頁(yè)。221.公司制基金顧名思義，公司制私募股權(quán)基金就是法人制基金，主要根據(jù)《公司法》《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》等法律法規(guī)設(shè)立。在商業(yè)環(huán)境下，由于公司這一概念存續(xù)較長(zhǎng)，所以公司制模式清晰易懂，也比較容易被出資人接受。在這種模式下，股東是出資人，也是投資的最終決策人，各自根據(jù)出資比例來(lái)分配投票權(quán)。第二十二頁(yè)，共125頁(yè)。23公司制股權(quán)投資基金基金管理人以公司常設(shè)的董事身份直接參與公司投資管理或外聘外部管理公司進(jìn)行投資管理。第二十三頁(yè)，共125頁(yè)。242.信托制基金信托制私募股權(quán)投資基金由信托公司集合多個(gè)信托投資客戶的資金而形成的基金（信托計(jì)劃），直接或者委托其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行PE投資。（投資者先投資于信托，信托資金由基金管理人再投資于股權(quán)市場(chǎng)）信托制股權(quán)投資基金可以利用一家信托投資公司作為受托人發(fā)行信托進(jìn)行融資，基金管理人雇傭投資顧問公司參與投資管理，也可以由基金管理人直接作為受托人。第二十四頁(yè)，共125頁(yè)。25信托制股權(quán)投資基金基金管理人依照基金信托合同作為受托人對(duì)基金進(jìn)行管理，或雇傭投資顧問公司參與投資管理。第二十五頁(yè)，共125頁(yè)。263.合伙制基金有限合伙制私募股權(quán)投資基金的法律依據(jù)為《合伙企業(yè)法》、《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》以及相關(guān)的配套法規(guī)。

按照《合伙企業(yè)法》的規(guī)定，有限合伙企業(yè)由二個(gè)以上五十個(gè)以下合伙人設(shè)立，由至少一個(gè)普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）組成。普通合伙人對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，而有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，也不對(duì)外代表有限合伙企業(yè)，只以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。第二十六頁(yè)，共125頁(yè)。27同時(shí)《合伙企業(yè)法》規(guī)定，普通合伙人可以勞務(wù)出資，而有限合伙人則不得以勞務(wù)出資。在運(yùn)行上，有限合伙制企業(yè)，不委托管理公司進(jìn)行資金管理，直接由普通合伙人進(jìn)行資產(chǎn)管理和運(yùn)作企業(yè)事務(wù)。有限合伙制股權(quán)投資基金的二個(gè)簡(jiǎn)單結(jié)構(gòu)見圖6-2。第二十七頁(yè)，共125頁(yè)。28有限合伙制股權(quán)投資基金國(guó)內(nèi)目前的實(shí)踐,一般是基金管理人擔(dān)任普通合伙人。第二十八頁(yè)，共125頁(yè)。29圖6-2有限合伙制股權(quán)投資基金的結(jié)構(gòu)第二十九頁(yè)，共125頁(yè)。30PE基金結(jié)構(gòu)投資組合國(guó)際上PE基金通常采用有限合伙人結(jié)構(gòu)：一般合伙人出資1%有限合伙人出資99%管理人收取2%的年管理費(fèi)基金的資本利得20/80%分成,在分成前往往8-10%的優(yōu)先收益返還投資者，例如，黑石返還8%30第三十頁(yè)，共125頁(yè)。31（三）根據(jù)基金管理人的獨(dú)立性不同劃分1.獨(dú)立型基金（自己籌集，自己管理）2.附屬基金（母公司提供資金設(shè)立）3.半附屬基金（機(jī)構(gòu)隸屬母公司，資金多數(shù)對(duì)外籌集）分別舉例第三十一頁(yè)，共125頁(yè)。32（四）根據(jù)資金來(lái)源的不同劃分1.國(guó)有資本為主的基金（政府或國(guó)有企業(yè)主辦）2.民間資本為主的基金（資金來(lái)源于個(gè)人、民營(yíng)企業(yè)）3.國(guó)外資本為主的基金(基金成立在外，管理運(yùn)作在國(guó)內(nèi))分別舉例第三十二頁(yè)，共125頁(yè)。33第二節(jié)私募股權(quán)投資基金參與主體一、私募股權(quán)投資基金的投資者二、私募股權(quán)投資基金的被投資企業(yè)三、私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作者與管理者四、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)第三十三頁(yè)，共125頁(yè)。34一、私募股權(quán)投資基金的投資者政府和其他公共機(jī)構(gòu)養(yǎng)老金金融機(jī)構(gòu)基金會(huì)富有個(gè)人在美國(guó)，PE的主要投資者是？在我國(guó)，PE的主要投資者是？第三十四頁(yè)，共125頁(yè)。35中外PE投資者結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

目前我國(guó)私募股權(quán)投資基金的投資者主要還是一些私營(yíng)企業(yè)和富裕的個(gè)人；而在國(guó)外成熟市場(chǎng)條件下，私募股權(quán)投資業(yè)資金來(lái)源主要是機(jī)構(gòu)投資者，包括養(yǎng)老金、證券基金，以及金融機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等。另一方面，我國(guó)居民投資方式少，投資收益低。居民傳統(tǒng)的投資方式仍然是儲(chǔ)蓄、國(guó)債、基金、股票和房地產(chǎn)。多元化資金來(lái)源體系的構(gòu)成？第三十五頁(yè)，共125頁(yè)。36二、私募股權(quán)投資基金的被投資企業(yè)被投資企業(yè)是資金需求者和使用者。被投資企業(yè)主要是創(chuàng)業(yè)企業(yè)、中等規(guī)模的企業(yè)、陷入財(cái)務(wù)困境的企業(yè)以及尋求收購(gòu)的企業(yè)等各種類型的融資主體。被投資企業(yè)都有一個(gè)重要的特性——需要資金和戰(zhàn)略投資者。第三十六頁(yè)，共125頁(yè)。37企業(yè)在不同的發(fā)展階段需要不同規(guī)模和用途的資金：創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)需要啟動(dòng)資金；成長(zhǎng)期的企業(yè)需要籌措用于規(guī)模擴(kuò)張及改善生產(chǎn)能力所必需的資金；改制或重組中的企業(yè)需要并購(gòu)、改制資金的注入。第三十七頁(yè)，共125頁(yè)。38面臨財(cái)務(wù)危機(jī)的企業(yè)需要相應(yīng)的周轉(zhuǎn)資金渡過(guò)難關(guān)；相對(duì)成熟的企業(yè)上市前需要一定的資本注入以達(dá)到證券交易市場(chǎng)的相應(yīng)要求；即使是已經(jīng)上市的企業(yè)仍可能根據(jù)需要進(jìn)行各種形式的再融資。第三十八頁(yè)，共125頁(yè)。39補(bǔ)充：PE所關(guān)注的企業(yè)特性1、企業(yè)的成長(zhǎng)性2、企業(yè)的股權(quán)流動(dòng)性3、企業(yè)的產(chǎn)業(yè)屬性4、企業(yè)的管理水平5、企業(yè)在行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)能力第三十九頁(yè)，共125頁(yè)。40三、私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作者與管理者（一）股權(quán)投資基金管理公司設(shè)立條件1.名稱應(yīng)符合《名稱登記管理規(guī)定》，允許達(dá)到規(guī)模的投資企業(yè)名稱使用“投資基金”字樣。2.名稱中的行業(yè)用語(yǔ)可以使用“風(fēng)險(xiǎn)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、股權(quán)投資基金、投資基金”等字樣?！氨本弊鳛樾姓^(qū)劃分允許在商號(hào)與行業(yè)用語(yǔ)之間使用。3.基金型：投資基金公司“注冊(cè)資本（出資數(shù)額）不低于5億元，全部為貨幣形式出資，設(shè)立時(shí)實(shí)收資本（實(shí)際繳付的出資額）不低于1億元；5年內(nèi)注冊(cè)資本按照公司章程（合伙協(xié)議書）承諾全部到位?！钡谒氖?yè)，共125頁(yè)。414.單個(gè)投資者的投資額不低于1000萬(wàn)元（有限合伙企業(yè)中的普通合伙人不在本限制條款內(nèi)）。5.至少3名高管具備股權(quán)投基金管理運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)或相關(guān)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。6.基金型企業(yè)的經(jīng)營(yíng)范圍核定為：非證券業(yè)務(wù)的投資、投資管理、咨詢。（基金型企業(yè)可申請(qǐng)從事上述經(jīng)營(yíng)范圍以外的其他經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，但不得從事下列業(yè)務(wù)：（1）發(fā)放貸款；（2）公開交易證券類投資或金融衍生品交易；（3）以公開方式募集資金；（4）對(duì)除被投資企業(yè)以外的企業(yè)提供擔(dān)保。第四十一頁(yè)，共125頁(yè)。427.管理型基金公司：投資基金管理“注冊(cè)資本（出資數(shù)額）不低于3000萬(wàn)元，全部為貨幣形式出資，設(shè)立時(shí)實(shí)收資本（實(shí)際繳付的出資額）”8.單個(gè)投資者的投資額不低于100萬(wàn)元（有限合伙企業(yè)中的普通合伙人不在本限制條款內(nèi)）。9.至少3名高管具備股權(quán)投基金管理運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)或相關(guān)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。第四十二頁(yè)，共125頁(yè)。43（二）股權(quán)投資基金管理公司的管理費(fèi)用與績(jī)效1.管理費(fèi)用當(dāng)每筆募集資金到達(dá)委托方的賬戶時(shí)，委托方應(yīng)按照實(shí)際到位資金的2%向管理方一次性支付第一年的管理費(fèi)用；一年后，委托方應(yīng)按照該筆資金尚未歸還給合伙人的余額的2%向管理方一次性支付第二年的管理費(fèi)用；以此類推。每筆募集資金的管理費(fèi)的支付日期為該筆募集資金到達(dá)委托賬戶的次日起第一個(gè)營(yíng)業(yè)日，以及以后每個(gè)年度開始的第一個(gè)營(yíng)業(yè)日。前端支付還是后端支付？第四十三頁(yè)，共125頁(yè)。442.績(jī)效分配當(dāng)年投資內(nèi)部收益率不能達(dá)到15%時(shí)，管理公司不享受績(jī)效分配。當(dāng)年投資內(nèi)部收益率達(dá)到或者超過(guò)15%時(shí)，可分配利潤(rùn)的80%按利潤(rùn)分配比例分配給各合伙人，余下的20%分配給管理方作為績(jī)效分配。（8:2）第四十四頁(yè)，共125頁(yè)。45績(jī)效分配的50%應(yīng)該保存于基金在托管人處開立的單獨(dú)托管賬戶中作為保證金；根據(jù)次年的投資內(nèi)部收益率狀況做如下處理：當(dāng)年投資內(nèi)部收益率達(dá)到或超過(guò)15%時(shí)，應(yīng)將保證金退還管理方作為績(jī)效分配；當(dāng)年投資內(nèi)部收益率不能達(dá)到15%時(shí)，作為保證金的績(jī)效分配應(yīng)優(yōu)先償付彌補(bǔ)委托方低于該15%的年投資內(nèi)部收益率的損失。Q：保證金占可分配利潤(rùn)的比率是多少？第四十五頁(yè)，共125頁(yè)。46（三）基金運(yùn)作與管理者的主要職能私募股權(quán)投資基金的資金的運(yùn)作者和管理者是股權(quán)投資的核心，是被投資企業(yè)與PE資本提供者的“橋梁”。實(shí)現(xiàn)投資者的資金流動(dòng)，為其提供了投資的渠道；也為融資方的產(chǎn)權(quán)提供了流動(dòng)性;實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)從創(chuàng)業(yè)者或企業(yè)的手中流入到私募股權(quán)投資基金旗下，進(jìn)而增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)資源的流動(dòng)性，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的效率提高；使市場(chǎng)中供需雙方可以更好地實(shí)現(xiàn)自己的交易愿望，從而降低了金融交易的成本。第四十六頁(yè)，共125頁(yè)。47（三）基金運(yùn)作與管理者的主要職能1.對(duì)所投資的項(xiàng)目進(jìn)行分析、篩選、調(diào)查評(píng)估；2.應(yīng)用多種金融創(chuàng)新工具（如優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債和期權(quán)等）和設(shè)計(jì)復(fù)雜的融資契約條款以降低風(fēng)險(xiǎn)；3.通過(guò)“基金的基金”、投資組合等現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理的工具和理論進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。私募股權(quán)投資基金運(yùn)作者和管理者的主要職能是：實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)市場(chǎng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和分散的目的，通過(guò)以下方式實(shí)現(xiàn)?；鸬幕穑磳ｉT投資于其他投資基金的基金。第四十七頁(yè)，共125頁(yè)。48四、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)在私募股權(quán)投資市場(chǎng)中的作用越來(lái)越重要，他們幫助PE募集資金、為需要資金的企業(yè)和基金牽線搭橋，還為投資者對(duì)私募股權(quán)投資基金的表現(xiàn)進(jìn)行評(píng)估，中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的存在降低了私募股權(quán)投資基金相關(guān)各方的信息成本。PE市場(chǎng)主要涉及的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)有哪些？第四十八頁(yè)，共125頁(yè)。49

PE參與各方公司養(yǎng)老金政府養(yǎng)老金捐贈(zèng)基金基金會(huì)銀行控股集團(tuán)富有家族和個(gè)人保險(xiǎn)公司投資銀行非金融類公司其他投資者出資人有限合伙制企業(yè)獨(dú)立的合伙制企業(yè)金融機(jī)構(gòu)附屬公司運(yùn)作與管理者投資標(biāo)的其他類型管理人上市企業(yè)，如Blackstone（黑石）現(xiàn)金投資有限合伙人權(quán)益現(xiàn)金投資管理人公司股權(quán)現(xiàn)金、監(jiān)控和咨詢私人權(quán)益或股票新創(chuàng)立、有前景企業(yè)前期后期中等規(guī)模公司擴(kuò)張階段資本性支出收購(gòu)改變資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)重組財(cái)務(wù)困境股東結(jié)構(gòu)調(diào)整股東退休資產(chǎn)剝離上市公司MBO或LBO財(cái)務(wù)困境特殊情況私人權(quán)益或股票現(xiàn)金中介服務(wù)機(jī)構(gòu)第四十九頁(yè)，共125頁(yè)。50Eg:創(chuàng)東方-蘇州高新創(chuàng)投基金基金管理結(jié)構(gòu)圖50管理人：創(chuàng)東方投資有限公司投資人1有限合伙人投資人2有限合伙人投資人：蘇高新創(chuàng)投集團(tuán)有限合伙人投資人：創(chuàng)東方有限公司普通合伙人創(chuàng)東方-蘇州高新創(chuàng)投基金托管銀行中行公司1公司2公司3公司N律師事務(wù)所會(huì)計(jì)師事務(wù)所GP：蘇州富麗投資有限公司（創(chuàng)東方在長(zhǎng)三角的總部公司）LP：蘇高新創(chuàng)投集團(tuán)+實(shí)力投資機(jī)構(gòu)或個(gè)人第五十頁(yè)，共125頁(yè)。51第三節(jié)私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作流程可以用四個(gè)字概括：募、投、管、退，

即募集和設(shè)立、投資、投資后管理、退出。第五十一頁(yè)，共125頁(yè)。52一、私募股權(quán)投資基金的募集與設(shè)立（一）三種基本組織形式的比較公司制私募股權(quán)投資基金信托制私募股權(quán)投資基金有限合伙制私募股權(quán)投資基金不同的組織形式在資金募集上有不同利弊，在設(shè)立的時(shí)候，應(yīng)該綜合考慮三種組織形式的利弊，從而選擇一種最優(yōu)的組織形式。第五十二頁(yè)，共125頁(yè)。5353公司制PE概念優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)1、模式清晰易懂，《公司法》立法早，最易接受;2、投資高新技術(shù)企業(yè)的投資額70%可以抵稅。1、先退出項(xiàng)目的本金返還需按減資操作。2、雙重稅賦：在公司制下，企業(yè)繳納企業(yè)所得稅后，仍然要再次繳納個(gè)人所得稅和企業(yè)所得稅。2008年1月1日，《企業(yè)所得稅法》實(shí)施后，中小型高新技術(shù)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，可以將投資額的70％用于稅前扣除。以投資為主營(yíng)業(yè)務(wù)的有限責(zé)任公司或股份有限公司，作為股東參與，或僅直接或以子公司方式承接管理委托第五十三頁(yè)，共125頁(yè)。5454信托制PE概念優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)1、有效放大資金額度，迅速集中大量資金。2、信托產(chǎn)品是標(biāo)準(zhǔn)的金融產(chǎn)品，信托財(cái)產(chǎn)的安全性較高。1、有可能導(dǎo)致資金出現(xiàn)閑置現(xiàn)象。2、激勵(lì)機(jī)制較差。3、現(xiàn)實(shí)操作中，信托因非獨(dú)立法人主體的性質(zhì)以及出資人不具體而導(dǎo)致企業(yè)在上市時(shí)無(wú)法通過(guò)證監(jiān)會(huì)的審核由信托公司集合多個(gè)信托投資客戶的資金而形成的基金（信托計(jì)劃），直接或者委托其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行PE投資第五十四頁(yè)，共125頁(yè)。55合伙制PE概念優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)1、不需繳納企業(yè)所得稅2、對(duì)普通合伙人獎(jiǎng)懲激勵(lì)比較靈活1企業(yè)注冊(cè)時(shí)經(jīng)常遇到審查障礙2、合伙人的誠(chéng)信問題無(wú)法得以保障，一般合伙人侵害投資者利益的問題難以解決；3、稅收法規(guī)配套不全實(shí)施難度大。以普通合伙人身份對(duì)基金的債務(wù)承擔(dān)無(wú)限責(zé)任；而其他投資者作為有限合伙人承擔(dān)有限責(zé)任?；蚱刚?qǐng)投資管理公司作為基金管理人。第五十五頁(yè)，共125頁(yè)。56表6-1不同組織形式PE的比較第五十六頁(yè)，共125頁(yè)。57（一）三種基本組織形式的比較

可以從以下幾個(gè)方面比較不同組織形式PE：1）產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)2）稅收（所得稅率）3）上市風(fēng)險(xiǎn)4）激勵(lì)機(jī)制5）法律規(guī)定第五十七頁(yè)，共125頁(yè)。5858PE三種模式相比較第五十八頁(yè)，共125頁(yè)。59（二）私募股權(quán)投資基金發(fā)展中的組合模式1.“公司+有限合伙”模式公司+有限合伙”模式中，公司是指基金管理人為公司，基金為有限合伙制企業(yè)。該模式，較為普遍的股權(quán)投資基金操作方式。

基金由管理公司管理，LP和GP一道遵循既定協(xié)議，通過(guò)投資決策委員會(huì)進(jìn)行決策。目前國(guó)內(nèi)的知名投資機(jī)構(gòu)多采用該操作方式。第五十九頁(yè)，共125頁(yè)。60有限合伙制股權(quán)投資基金國(guó)內(nèi)目前的實(shí)踐,一般是基金管理人擔(dān)任普通合伙人。第六十頁(yè)，共125頁(yè)。61“公司+有限合伙”模式投資組合一般合伙人出資1%有限合伙人出資99%管理人收取2%的年管理費(fèi)61第六十一頁(yè)，共125頁(yè)。622.“公司+信托”模式“公司+信托”的組合模式結(jié)合了公司和信托制的特點(diǎn)。即由公司管理基金，通過(guò)信托計(jì)劃取得基金所需的投入資金。

管理人不能對(duì)信托計(jì)劃下的資金進(jìn)行獨(dú)立的投資決策。同時(shí)，管理人或投資顧問還需要滿足幾個(gè)重要條件：（1）持有不低于該信托計(jì)劃10%的信托單位；（2）實(shí)收資本不低于2000萬(wàn)元人民幣；（3）管理團(tuán)隊(duì)主要成員股權(quán)投資業(yè)務(wù)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)不少于3年。例如：地產(chǎn)類權(quán)益投資項(xiàng)目。第六十二頁(yè)，共125頁(yè)。63信托制股權(quán)投資基金基金管理人依照基金信托合同作為受托人對(duì)基金進(jìn)行管理，或雇傭投資顧問公司參與投資管理。第六十三頁(yè)，共125頁(yè)。643.母基金（FOF）母基金是一種專門投資于其他基金的基金，也稱為基金中的基金（FundofFund），其通過(guò)設(shè)立私募股權(quán)投資基金，進(jìn)而參與到其他股權(quán)投資基金中。母基金利用自身的資金及其管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)，選取合適的權(quán)益類基金進(jìn)行投資；通過(guò)優(yōu)選多只股權(quán)投資基金，分散和降低投資風(fēng)險(xiǎn)。例如：國(guó)內(nèi)各地政府發(fā)起的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金第六十四頁(yè)，共125頁(yè)。65二、私募股權(quán)投資基金的投資私募股權(quán)投資基金投資一個(gè)企業(yè)，一般流程包括六個(gè)主要步驟：項(xiàng)目初步審查簽署《投資意向書》盡職調(diào)查價(jià)值評(píng)估簽署正式投資協(xié)議完成投資（完成收購(gòu)過(guò)程）其中，篩選項(xiàng)目初步審查、盡職調(diào)查深入研究、合同談判簽署協(xié)議，是三個(gè)核心環(huán)節(jié)。第六十五頁(yè)，共125頁(yè)。66（一）項(xiàng)目初步審查1.書面初審2.現(xiàn)場(chǎng)初審第六十六頁(yè)，共125頁(yè)。671.書面初審

主要審閱商業(yè)計(jì)劃書/融資計(jì)劃書，由分析師或投資經(jīng)理進(jìn)行初步篩選。過(guò)濾掉不感興趣的項(xiàng)目。剩下有希望的項(xiàng)目將做進(jìn)一步評(píng)估。PE通過(guò)商業(yè)計(jì)劃書了解企業(yè)的相關(guān)情況,包括企業(yè)的定性和定量?jī)蓚€(gè)方面情況。定性方面，PE重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的市場(chǎng)、商業(yè)模式和管理團(tuán)隊(duì)。

定量方面，PE關(guān)注企業(yè)的融資要求、預(yù)期回報(bào)率和現(xiàn)金流預(yù)測(cè)等數(shù)字內(nèi)容。第六十七頁(yè)，共125頁(yè)。1.書面初審項(xiàng)目的初步篩選標(biāo)準(zhǔn)投資規(guī)模所屬行業(yè)發(fā)展階段企業(yè)產(chǎn)品管理團(tuán)隊(duì)投資區(qū)域第六十八頁(yè)，共125頁(yè)。692.現(xiàn)場(chǎng)初審

現(xiàn)場(chǎng)初審，即到企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研企業(yè)現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、運(yùn)作等狀況?，F(xiàn)場(chǎng)初審的目的：（1）印證企業(yè)提供的書面信息（2）對(duì)被投資企業(yè)的管理、經(jīng)營(yíng)狀況形成感性認(rèn)識(shí)第六十九頁(yè)，共125頁(yè)。70（二）簽署《投資意向書》

投資意向書也稱為投資條款清單，是表達(dá)投資意向和合作條件的備忘錄。在整個(gè)股權(quán)投資基金的投資過(guò)程中，最重要的部分是投資意向書。為什么這么說(shuō)？簽署《投資意向書》有什么意義？第七十頁(yè)，共125頁(yè)。71簽署《投資意向書》的意義：1.囊括了與投資有關(guān)的所有關(guān)鍵內(nèi)容(例如概括了財(cái)務(wù)和法律條款）；2.是股權(quán)投資基金與企業(yè)就可能達(dá)成的投資交易所作的原則性約定（例如對(duì)交易的價(jià)值或投資方式進(jìn)行了最佳說(shuō)明）；3.是雙方未來(lái)將簽訂的正式投資協(xié)議的主要條款，作為起草正式法律文書或修改公司章程的基礎(chǔ)之一。第七十一頁(yè)，共125頁(yè)。72投資意向書中的重要條款1.投資工具2.清算優(yōu)先權(quán)3.優(yōu)先分紅權(quán)4.對(duì)賭協(xié)議第七十二頁(yè)，共125頁(yè)。731.投資工具1、普通股投資是一種最簡(jiǎn)單的方式，也就是私募股權(quán)投資基金向企業(yè)投資并持有相應(yīng)股權(quán)。2、優(yōu)先股投資也就是PE向企業(yè)投資并持有相應(yīng)股權(quán)，但PE所持有的股權(quán)含有一定優(yōu)先權(quán)。這里的優(yōu)先權(quán)常見的有兩種:優(yōu)先分紅權(quán)和清算優(yōu)先權(quán)。第七十三頁(yè)，共125頁(yè)。741.投資工具3、可轉(zhuǎn)債是股權(quán)投資基金的一種常見投資工具，是指PE認(rèn)購(gòu)公司發(fā)行的一種可轉(zhuǎn)換為股票的債權(quán)，首先通過(guò)債務(wù)的方式向公司投資，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)，或基于一定的條件和程序，PE有權(quán)但無(wú)義務(wù)選擇轉(zhuǎn)換為公司的股票。第七十四頁(yè)，共125頁(yè)。75可轉(zhuǎn)債舉例私募股權(quán)基金A于2007年7月投資于民營(yíng)企業(yè)B，民營(yíng)企業(yè)B預(yù)期將于2009年6月之前在深圳中小板市場(chǎng)上市，預(yù)期2007年和2008每年的稅后凈利潤(rùn)分別為人民幣2000萬(wàn)元和3000萬(wàn)元，那么A基金可以與B企業(yè)商定，采用可轉(zhuǎn)換債券的方式進(jìn)行投資。如果B企業(yè)未能在2009年6月之前上市，或者2007年和2008年的稅后凈利潤(rùn)未達(dá)到預(yù)期值，那么A基金將選擇不轉(zhuǎn)換成股票，而要求B企業(yè)到期還本付息。如果B企業(yè)實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)并成功上市，那么A基金有權(quán)在上市之日將債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，這種設(shè)計(jì)就在一定程度上保護(hù)了投資者的利益。第七十五頁(yè)，共125頁(yè)。762.清算優(yōu)先權(quán)清算優(yōu)先權(quán)，是指優(yōu)先股投資含有的一定優(yōu)先權(quán)，是指PE在公司清算時(shí)，有權(quán)優(yōu)先于普通股股東獲得約定金額的優(yōu)先償付?！鼻逅銉?yōu)先權(quán)“所指的清算包括哪些情況？破產(chǎn)清算以及公司合并、被收購(gòu)、出售控股股權(quán)以及出售主要資產(chǎn)，從而導(dǎo)致公司現(xiàn)有股東占有存續(xù)公司已發(fā)行股份的比例不高于50%。（即視為清算的情況）第七十六頁(yè)，共125頁(yè)。77清算優(yōu)先權(quán)舉例若A公司擁有一倍清算優(yōu)先權(quán)，在清算時(shí)投資人將得到共計(jì)500萬(wàn)美元。即，如果公司僅以500萬(wàn)美元售出，那么私募股權(quán)投資基金將得到所有的錢。隨著公司風(fēng)險(xiǎn)性不同有2倍、3倍甚至更高的清算優(yōu)先權(quán)。但是這并不常見，絕對(duì)值得商榷。要是A公司作價(jià)700萬(wàn)美元出售呢？這多出的200萬(wàn)美元又怎么辦呢？如果有參與分紅的優(yōu)先股，那么私募股權(quán)投資基金將額外得到100萬(wàn)美元（基于其所有權(quán)比例）。實(shí)際上這常常被稱為“雙重收費(fèi)”。這對(duì)創(chuàng)始人來(lái)說(shuō)顯然將是個(gè)困難的結(jié)果，所以建議在談判時(shí)去掉分紅特色條款，如果這點(diǎn)不起作用，可以試著對(duì)分紅加以限制（也許最多為私募股權(quán)基金投資金額的3倍）第七十七頁(yè)，共125頁(yè)。783.優(yōu)先分紅權(quán)優(yōu)先分紅權(quán)是指優(yōu)先股投資含有的一定優(yōu)先權(quán)，是指作為PE的優(yōu)先股股東享有的在公司宣告分派股息時(shí)，有權(quán)優(yōu)先取得約定比例的股息。第七十八頁(yè)，共125頁(yè)。794.對(duì)賭協(xié)議對(duì)賭協(xié)議,也叫做基于業(yè)績(jī)的調(diào)整協(xié)議，是一種基于公司業(yè)績(jī)而在PE和創(chuàng)始股東（或管理層股東）之間進(jìn)行股權(quán)調(diào)整的約定。一般來(lái)說(shuō),對(duì)賭協(xié)議是一種雙向的約定：如果達(dá)到預(yù)先設(shè)定的業(yè)績(jī)指標(biāo),則PE向創(chuàng)始股東無(wú)償轉(zhuǎn)讓一定股份；相反,如果達(dá)不到預(yù)先設(shè)定的業(yè)績(jī)指標(biāo),則創(chuàng)始股東向PE無(wú)償轉(zhuǎn)讓一定股份。第七十九頁(yè)，共125頁(yè)。重要條款設(shè)置的意義或目的防范風(fēng)險(xiǎn)保障投資回報(bào)限制公司分紅，留存資本用于后續(xù)發(fā)展作為直接跟利益掛鉤的激勵(lì)與懲罰機(jī)制，以獲取更大的回報(bào)，鎖定投資風(fēng)險(xiǎn)第八十頁(yè)，共125頁(yè)。4.對(duì)賭協(xié)議對(duì)賭協(xié)議既可能激發(fā)公司超常規(guī)的快速增長(zhǎng),如蒙牛的案例；P179同時(shí)也可能使企業(yè)因?yàn)槠扔跇I(yè)績(jī)壓力而陷入困境,如永樂電器的案例。P169Q1:概括兩份對(duì)賭協(xié)議的基本內(nèi)容。（蒙牛第二份協(xié)議）Q2:摩根士丹利與蒙牛乳業(yè)簽訂對(duì)賭協(xié)議，對(duì)投資方和融資方有哪些好處？Q3:通過(guò)永樂電器的案例，分析對(duì)賭協(xié)議對(duì)于融資方來(lái)說(shuō)有哪些風(fēng)險(xiǎn)？第八十一頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議舉例蒙牛乳業(yè)（對(duì)賭協(xié)議在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)中的應(yīng)用）融資方：蒙牛乳業(yè)投資方：摩根士丹利等三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)簽訂時(shí)間：2003主要內(nèi)容：2003至2006年，如果蒙牛業(yè)績(jī)的復(fù)合增長(zhǎng)率低于50%，以牛根生為首的蒙牛管理層要向外資方賠償7830萬(wàn)股蒙牛股票，或以等值現(xiàn)金代價(jià)支付；反之，外方將對(duì)蒙牛股票贈(zèng)予以牛根生為首的蒙牛管理團(tuán)隊(duì)。第八十二頁(yè)，共125頁(yè)。思考：摩根士丹利與蒙牛乳業(yè)簽訂對(duì)賭協(xié)議，對(duì)投資方和融資方有哪些好處？？第八十三頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議的好處1.投資方簽訂對(duì)賭協(xié)議的好處是控制企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)，盡可能降低投資風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)自己的利益；2.融資方簽訂對(duì)賭協(xié)議的好處則是較為簡(jiǎn)便地獲得大額資金，解決資金短缺問題，以達(dá)到低成本融資和快速擴(kuò)張的目的。第八十四頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議舉例中國(guó)永樂（對(duì)賭協(xié)議在成熟型企業(yè)中的應(yīng)用）融資方：中國(guó)永樂投資方：摩根士丹利、鼎暉投資等簽訂時(shí)間：2005主要內(nèi)容：永樂2007年（可延至2008年或2009年）的凈利潤(rùn)高于7.5億元，外資方將向永樂管理層轉(zhuǎn)讓4697.38萬(wàn)股永樂股份；如果凈利潤(rùn)相等或低于6.75億元，永樂管理層將向外資股東轉(zhuǎn)讓4697.38萬(wàn)股；如果凈利潤(rùn)不高于6億元，永樂管理層向外資股東轉(zhuǎn)讓的股份最多將達(dá)到9394.76萬(wàn)股，

相當(dāng)于永樂上市后已發(fā)行股本總數(shù)（不計(jì)行使超額配股權(quán)）的4.1%。第八十五頁(yè)，共125頁(yè)。思考通過(guò)永樂電器的案例，分析對(duì)賭協(xié)議對(duì)于融資方來(lái)說(shuō)有哪些風(fēng)險(xiǎn)？第八十六頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議中融資方風(fēng)險(xiǎn)1.一些國(guó)外投資機(jī)構(gòu)大多資金雄厚、經(jīng)驗(yàn)豐富、談判能力強(qiáng)，國(guó)內(nèi)企業(yè)與之相比則處于弱勢(shì)。在與其就對(duì)賭協(xié)議進(jìn)行的談判中常常缺乏主動(dòng)權(quán)，所以對(duì)賭協(xié)議中企業(yè)與投資機(jī)構(gòu)之間的成本收益可能不對(duì)等。第八十七頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議中融資方風(fēng)險(xiǎn)2.投資機(jī)構(gòu)在選擇通過(guò)對(duì)賭協(xié)議對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)，一般會(huì)為企業(yè)的發(fā)展規(guī)定一個(gè)相對(duì)較高的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)目標(biāo)，這也給接受其投資的企業(yè)管理層提出了一項(xiàng)嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。在案例中可以看出，國(guó)外投資機(jī)構(gòu)對(duì)永樂提出的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)目標(biāo)相當(dāng)高。所以，對(duì)賭協(xié)議對(duì)他們來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)大于海外上市、轉(zhuǎn)讓股份及尋求銀行貸款。第八十八頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議中融資方風(fēng)險(xiǎn)3.對(duì)賭協(xié)議可能將企業(yè)引向非理性的擴(kuò)張之路或者使企業(yè)采取不利的短期盈利行為。對(duì)大多數(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)的能力不足，要想獲勝，往往只能借助于規(guī)模擴(kuò)張。與永樂的案例類似，大規(guī)模地?cái)U(kuò)張可能帶來(lái)內(nèi)部管理資源和流動(dòng)性的不足，使盈利能力下降。另外，實(shí)行一些拔苗助長(zhǎng)式急功近利的策略，也很可能會(huì)傷害企業(yè)的持續(xù)運(yùn)營(yíng)能力，使企業(yè)在對(duì)賭結(jié)束后無(wú)法繼續(xù)發(fā)展。第八十九頁(yè)，共125頁(yè)。對(duì)賭協(xié)議中融資方風(fēng)險(xiǎn)4.業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)失去退路導(dǎo)致控制權(quán)奉送。如果被投資企業(yè)在與投資機(jī)構(gòu)的對(duì)賭中失敗，將讓出公司的大部分股份，對(duì)于民營(yíng)企業(yè)所有者來(lái)說(shuō)，相當(dāng)于他們將失去自己一手創(chuàng)辦起來(lái)的企業(yè)，很難再有拿回公司控制權(quán)的機(jī)會(huì)。第九十頁(yè)，共125頁(yè)。91（三）盡職調(diào)查盡職調(diào)查（DueDiligence）又稱謹(jǐn)慎性調(diào)查，其內(nèi)容包括企業(yè)的背景與歷史、企業(yè)所在的產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的營(yíng)銷、制造方式、財(cái)務(wù)資料與財(cái)務(wù)制度、研究與發(fā)展計(jì)劃等各種相關(guān)的問題。

盡職調(diào)查的意義？盡職調(diào)查的重點(diǎn)？第九十一頁(yè)，共125頁(yè)。盡職調(diào)查的意義首先，盡職調(diào)查能夠幫助私募股權(quán)投資基金了解項(xiàng)目企業(yè)情況，減少合作雙方信息不對(duì)稱的問題；其次，盡職調(diào)查結(jié)果也為合作雙方奠定了合理估值及深入合作的基礎(chǔ)；再者，盡職調(diào)查對(duì)有關(guān)的單據(jù)、文件進(jìn)行調(diào)查，這本身就是一個(gè)保存和整理證據(jù)的過(guò)程，相關(guān)情況能以書面證據(jù)的方式保存下來(lái)，以備查詢或留作他用。詳盡準(zhǔn)確的盡職調(diào)查是私募股權(quán)投資基金客觀評(píng)價(jià)項(xiàng)目，做好投資決策的重要前提條件。第九十二頁(yè)，共125頁(yè)。盡職調(diào)查的重點(diǎn)盡職調(diào)查的主要內(nèi)容覆蓋創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目及項(xiàng)目企業(yè)的運(yùn)營(yíng)、規(guī)章制度及有關(guān)契約、財(cái)務(wù)等多個(gè)方面，其中財(cái)務(wù)情況、業(yè)務(wù)情況和法律情況這三方面是調(diào)查重點(diǎn)。財(cái)務(wù)調(diào)查：調(diào)查與投資有關(guān)的所有財(cái)務(wù)信息。業(yè)務(wù)調(diào)查：調(diào)查整個(gè)行業(yè)的狀況和目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況。法律調(diào)查：了解企業(yè)的法律結(jié)構(gòu)和法律風(fēng)險(xiǎn)。第九十三頁(yè)，共125頁(yè)。94（四）價(jià)值評(píng)估價(jià)值評(píng)估是私募股權(quán)投資基金基于盡職調(diào)查所得到的項(xiàng)目企業(yè)歷史業(yè)績(jī)、預(yù)期盈利能力等資料，通過(guò)科學(xué)的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過(guò)程。價(jià)值評(píng)估是公司對(duì)外投資過(guò)程中關(guān)鍵的一步，無(wú)論是項(xiàng)目投資還是項(xiàng)目退出，都需要對(duì)項(xiàng)目企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。第九十四頁(yè)，共125頁(yè)。95價(jià)值評(píng)估方法對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估方法主要有：收益法、市場(chǎng)法、成本法。第九十五頁(yè)，共125頁(yè)。96收益法收益法是指通過(guò)估算被評(píng)估項(xiàng)目在未來(lái)的預(yù)期收益，并采用適宜的折現(xiàn)率折算成現(xiàn)值，然后累加求和，得出被評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值的一種價(jià)值評(píng)估方法。根據(jù)預(yù)期收益估算方式的不同，收益法又可分為實(shí)體現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量評(píng)估法第九十六頁(yè)，共125頁(yè)。97收益法第九十七頁(yè)，共125頁(yè)。98市場(chǎng)法市場(chǎng)法是指在市場(chǎng)上選擇若干相同或近似的項(xiàng)目或企業(yè)作為參照物，針對(duì)各項(xiàng)價(jià)值影響因素，將被評(píng)估項(xiàng)目分別與參照物逐個(gè)進(jìn)行價(jià)格差異的比較調(diào)整，再綜合分析各項(xiàng)調(diào)整結(jié)果，確定被評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值的一種價(jià)值評(píng)估方法。第九十八頁(yè)，共125頁(yè)。99市場(chǎng)法第九十九頁(yè)，共125頁(yè)。100成本法成本法是用現(xiàn)時(shí)條件下的重新購(gòu)置或建造一個(gè)全新狀態(tài)的被評(píng)估項(xiàng)目所需的全部成本，減去被評(píng)估項(xiàng)目已經(jīng)發(fā)生的實(shí)體性陳舊貶值、功能性陳舊貶值和經(jīng)濟(jì)性陳舊貶值，得到的差額作為被評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值的一種價(jià)值評(píng)估方法。第一百頁(yè)，共125頁(yè)。101成本法第一百零一頁(yè)，共125頁(yè)。102對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，比較適用的價(jià)值評(píng)估方法是市場(chǎng)法和收益法。雖然從理論上講，收益法考慮了企業(yè)未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流，是比較成熟的估值方法，但其計(jì)算復(fù)雜，對(duì)參數(shù)假設(shè)敏感性高，因此在國(guó)內(nèi)的私募股權(quán)市場(chǎng)上，較為常用的方法還是市場(chǎng)法。以下就市場(chǎng)法的市盈率模型和收益法的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型做一個(gè)簡(jiǎn)要的介紹：第一百零二頁(yè)，共125頁(yè)。103（1）市盈率模型1）市盈率模型的基本原理市盈率（P/E）是股價(jià)與收益的比率。市盈率模型的基本原理是在預(yù)測(cè)項(xiàng)目企業(yè)收益的基礎(chǔ)上，根據(jù)一定市盈率來(lái)評(píng)估項(xiàng)目企業(yè)的價(jià)值。第一百零三頁(yè)，共125頁(yè)。104（1）市盈率模型2）市盈率模型計(jì)算公式的演算過(guò)程為：因?yàn)椋菏杏剩絽⒖计髽I(yè)價(jià)值/參考企業(yè)預(yù)期收益所以：項(xiàng)目企業(yè)價(jià)格＝項(xiàng)目企業(yè)預(yù)期收益×市盈率項(xiàng)目企業(yè)現(xiàn)價(jià)＝項(xiàng)目企業(yè)預(yù)期收益×市盈率/（1+預(yù)期收益率）t其中，t為資金回收年限。例如：如果市盈率是8，那么當(dāng)年5000萬(wàn)凈利潤(rùn)意味著公司估值是多少？公司估值為5000×8=4億。第一百零四頁(yè)，共125頁(yè)。105（2）現(xiàn)金流折現(xiàn)模型1）現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的基本原理現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的基本原理是將項(xiàng)目企業(yè)各年度的自由現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)值后再累加，即得出項(xiàng)目企業(yè)的價(jià)值。第一百零五頁(yè)，共125頁(yè)。106（2）現(xiàn)金流折現(xiàn)模型1）現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的計(jì)算公式的演變過(guò)程：企業(yè)價(jià)值＝企業(yè)權(quán)益價(jià)值企業(yè)權(quán)益價(jià)值＝企業(yè)總價(jià)值—債務(wù)價(jià)值第五步企業(yè)總價(jià)值＝營(yíng)業(yè)價(jià)值+外援投資價(jià)值第四步營(yíng)業(yè)價(jià)值＝預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+預(yù)測(cè)期后現(xiàn)金流量現(xiàn)值第三步現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值＝∑年度預(yù)期自由現(xiàn)金流量/（1+收益率）t第二步自由現(xiàn)金流量＝毛現(xiàn)金流量—投資支出第一步毛現(xiàn)金流量＝息稅前利率×（1—所得稅）+折舊第一百零六頁(yè)，共125頁(yè)。例子：設(shè)i=30%第一百零七頁(yè)，共125頁(yè)。解：則：風(fēng)險(xiǎn)投資公司應(yīng)占股權(quán)比例：500÷1011=49%第一百零八頁(yè)，共125頁(yè)。109（五）談判并簽署投資協(xié)議正式的《投資協(xié)議》以《投資意向書》為基礎(chǔ)，但正式的協(xié)議具有正式的法律效力。除了商業(yè)條款外，還有復(fù)雜的法律條款，因此需要律師參與談判。投資協(xié)議必須反映基金擬采取的投資策略，包括進(jìn)入策略和退出策略。進(jìn)入策略通常采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資擴(kuò)股的方式。第一百零九頁(yè)，共125頁(yè)。110投資模式1.公司架構(gòu)所謂公司架構(gòu)，就是PE直接投資于實(shí)際進(jìn)行業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的國(guó)內(nèi)公司。這種投資模式適用于人民幣PE。第一百一十頁(yè)，共125頁(yè)。111投資模式2.中外合資架構(gòu)所謂中外合資架構(gòu)，就是外資PE直接投資于實(shí)際進(jìn)行業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的國(guó)內(nèi)公司，投資后，國(guó)內(nèi)公司變成中外合資企業(yè)，應(yīng)遵守中外合資企業(yè)法。這種投資模式適用于外幣PE。第一百一十一頁(yè)，共125頁(yè)。112投資模式3.紅籌架構(gòu)所謂紅籌架構(gòu)，即先由企業(yè)的創(chuàng)始股東在開曼群島等地注冊(cè)一家離岸公司，然后利用這家離岸公司控制實(shí)際進(jìn)行業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的國(guó)內(nèi)公司，國(guó)內(nèi)公司成為外商獨(dú)資企業(yè)，然后PE再投資于這家離岸公司，離岸公司再將錢轉(zhuǎn)投入國(guó)內(nèi)公司。這種投資模式適用于外幣PE。例：PE對(duì)蒙牛乳業(yè)的投資模式第一百一十二頁(yè)，共125頁(yè)。113多樣化策略與投資途徑股權(quán)投資3種途徑投資者基金中基金PE基金PE基金PE基金公司公司公司公司直接投資直接投資需要大量資訊論證，同時(shí)有效的多樣化投資