電子行業(yè)深度研究及2022年度中期策略：擁抱創(chuàng)新把握成長

電子行業(yè)深度研究及2022年度中期策略：擁抱創(chuàng)新，把握成長擁抱創(chuàng)新，把握成長歷史估值底部，長期機遇明確。電子行業(yè)作為成長性賽道，年初以來在地緣政治、美聯(lián)

儲加息預期、疫情、消費電子出貨量小幅下滑、半導體封鎖加劇等的多重悲觀市場預期的影響下，板塊跌幅靠前，年初至今（6月2日）下跌約28%，估值分位數(shù)處于歷史低位，板塊整體估值水平（PE-TTM，剔除負值）在27倍附近。長期角度上看，硬科技具備非常廣闊的成長空間，AIOT、VR/AR、智能汽車等新興應用構(gòu)成龐大需求支撐，產(chǎn)業(yè)鏈投資價值仍十分明確。另一方面，國產(chǎn)替代的趨勢已經(jīng)確立，電子產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)向國內(nèi)轉(zhuǎn)移勢不可擋，除了半導體領域外，在MLCC、連接器、顯示材料等高端細分市場都有望相繼進入國產(chǎn)替代深水區(qū)，具備產(chǎn)品、技術(shù)、客戶等多種優(yōu)勢的國產(chǎn)供應商有望脫穎而出。半導體：心懷光明，靜待花開半導體行業(yè)景氣長虹，技術(shù)價值層出不窮半導體作為下游電子應用的核心組成之一，行業(yè)的發(fā)展本身與下游整體需求變化強相關(guān)，同時半導體作為較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈，包含EDA/IP、設計、晶圓制造、封裝測試、設備、材料等多個環(huán)節(jié)，其產(chǎn)品的研發(fā)、產(chǎn)能擴張和庫存周轉(zhuǎn)都具備一定的時間性變化，而這將較大程度地影響半導體企業(yè)基本面的變化，因此在復盤行業(yè)股價波動前我們首先將回顧半導體行業(yè)的周期性變化?；谙掠涡枨蟆a(chǎn)能擴張和庫存變化三大維度，我們一般將半導體行業(yè)劃分為8-10年的關(guān)鍵產(chǎn)品大周期（核心為新產(chǎn)品的總量、滲透率和單應用半導體價值量）、3-5年的產(chǎn)能中周期（核心為晶圓廠、封測廠的資本開支與產(chǎn)能擴張進度）以及3-5個季度的庫存短周期（核心為下游應用的季度性庫存情況）。一方面，隨著全球半導體晶圓產(chǎn)能的逐步釋放，部分中低端產(chǎn)品供需有所緩解，另一方面5G、物聯(lián)網(wǎng)、新能源產(chǎn)業(yè)鏈、智能汽車、VR/AR等應用仍在保持快速發(fā)展，DDR5升級、SiC興盛等行業(yè)技術(shù)尖峰不斷涌現(xiàn)，全球半導體保持快速增長的態(tài)勢，景氣依舊昂揚。據(jù)SIA統(tǒng)計，2022年3月全球半導體月度銷售額接近前高，達505.8億美元，整體增速高達23.04%。未來，隨著物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、5G、新能源與自動駕駛、元宇宙的加速發(fā)展，半導體產(chǎn)品在電氣化、智能化的驅(qū)動下持續(xù)向更大容量、更高速度、更低功耗進行技術(shù)創(chuàng)新，全球半導體需求量在中長期將快速增長；據(jù)IBS統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，全球半導體市場將在未來10年實現(xiàn)翻倍式增長，2030年市場規(guī)模將突破1萬億美元、2020-2030年復合增長率達8.55%，遠遠高于2000-2010年3.85%和2010-2020年3.97%的復合增速。因此，我們認為半導體研究與投資應以技術(shù)價值和替代價值兩大方向為錨。半導體作為科技創(chuàng)新中的硬科技，本身的成長性與社會的創(chuàng)新性緊密關(guān)聯(lián)，無論是物聯(lián)網(wǎng)所需的低功耗控制、連接芯片，人工智能所需的高算力、大存儲、高速傳輸芯片，5G所需的射頻芯片，新能源車電氣化所需的功率半導體、智能化所需的各類傳感與處理器芯片，乃至元宇宙所需的海量數(shù)據(jù)處理與存儲芯片，我們認為其本質(zhì)都是社會智能化與電氣化升級過程中的“價值固化”，因此把握半導體發(fā)展方向需要緊密跟蹤終端與應用的技術(shù)革新。此外，快速發(fā)展的半導體市場和威脅尚存的全球事件擾動都對我國半導體產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化提出了更高的要求，在加速發(fā)展的國產(chǎn)IC設計業(yè)、不斷落地的國產(chǎn)晶圓廠、持續(xù)釋放的工程師紅利支撐下，我國半導體國產(chǎn)化有望進一步提速，實質(zhì)性的應用進展、技術(shù)升級也將在國產(chǎn)產(chǎn)線提供的驗證機遇驅(qū)動下不斷涌現(xiàn)。我們認為，我國半導體產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)將陸續(xù)實現(xiàn)0到1的突破，并進入1到多的快速上升通道，未來成長機遇充沛。此前悲觀預期影響估值表現(xiàn)，基本面逐步向好帶來機會行業(yè)景氣的變化是股價變化的根基，我們選取了長江半導體指數(shù)、費城半導體指數(shù)、臺灣半導體指數(shù)作為回溯指標，分別對應我國大陸地區(qū)、美國、我國臺灣地區(qū)半導體行業(yè)的發(fā)展情況。回顧過去十二年的指數(shù)變化，我們可以較為直觀地發(fā)現(xiàn)：1、萬變不離其宗，三大指數(shù)基本圍繞全球半導體月度增速波動，其中費城半導體、臺灣半導體相對更加貼近全球半導體增速，符合產(chǎn)業(yè)情況，我國大陸地區(qū)在本階段初期包含較多泛半導體企業(yè)，集成電路企業(yè)相對較少，整體波動與全球半導體變化整體呈現(xiàn)趨勢一致、幅度差異大的特點；2、三大指數(shù)與全球半導體月度增速波動呈現(xiàn)一定的周期性，可分為2010Q1~2011Q4、2012Q1~2016Q2、2016Q3~2019Q2、2019Q3至今四個階段，基本對應我們對景氣的劃分；3、2019年中后三大指數(shù)同比增速相對高于全球半導體整體增速，且2021年中后三大指數(shù)增速均大幅下挫，目前已背離全球半導體整體增速，或為疫情反復、國際關(guān)系擾動下市場對需求和供應鏈安全的不確定性的擔憂，此外也有流動性風險的影響在內(nèi)，我們認為，在多種下游終端驅(qū)動下，全球半導體月度增速仍能夠保持相對高速的增長，短期擾動下指數(shù)與基本面變化的背離更加突出行業(yè)的配置性價比。我們著眼于我國半導體行業(yè)總體情況發(fā)展對各細分賽道股價波動進行進一步分析。我們按照半導體設計（包含數(shù)字類、模擬類、射頻類、功率類）、晶圓制造、封裝測試、分立器件IDM、半導體材料、半導體設備、EDA/IP為劃分依據(jù)，剔除部分泛半導體板塊成分并補充了部分近年上市企業(yè)，選取了97家上市公司對行業(yè)進行分析。綜上所述，我們認為當前我國半導體處于景氣尚存、估值較低的較好配置區(qū)域：

1、近期半導體受制于疫情反復下下游需求的疲軟和供應鏈的波動、以及總體市場情緒的憂慮，整體呈現(xiàn)基本面良好但估值持續(xù)下降的趨勢，部分核心企業(yè)估值已逐步下降至近年來低位，配置性價比持續(xù)提升；

2、展望后市，我們認為隨著我國部分地區(qū)疫情逐步趨向緩解、解封趨勢不斷加強，半導體板塊無論是下游需求的回暖還是供應鏈的恢復的確定性都在持續(xù)加強，邊際改善已成為大概率事件，估值修復的潛在空間可觀，板塊機會值得重視；新能源+國產(chǎn)化主線持續(xù)推進，功率半導體長期向好功率半導體器件也叫電力電子器件，大多數(shù)使用狀態(tài)為導通和阻斷兩種工作特性，主要用于電流電壓的變換與調(diào)控。近20年來各個領域?qū)β势骷碾妷汉皖l率要求越來越嚴格，MOSFET和IGBT逐漸成為主流，多個IGBT可以集成為IPM模塊，用于大電流和大電壓的環(huán)境。功率半導體市場規(guī)模近幾年來持續(xù)擴大，2017年全球規(guī)模為441億美元，預計2024年將達到522億美元，2017-2024年CAGR為2.44%。中國擁有全球最大的功率半導體市場，占比30%以上且逐年上升。2017年中國市場為173億美元，2024年預計達到206億美元，2017-2024年CAGR為2.53%。MOSFET是功率分類器件領域占比最大的一項，2019年在全球份額占據(jù)了52.51%。IGBT是第三大產(chǎn)品，2019年在全球市場份額占據(jù)9.99%。在中國，2019年MOSFET和IGBT市場份額分別為53.98%和9.77%，總體比例與全球市場情況基本一致。如我們在前文中所述，新能源車+智能駕駛將會是不亞于智能機的新一輪創(chuàng)新浪潮中的關(guān)鍵方向，而在智能化、電氣化趨勢下，汽車電子系統(tǒng)無論是安裝的數(shù)量還是價值仍在不斷增長之中。據(jù)羅蘭貝格估算，預計2025年一臺純電動車中電子系統(tǒng)成本約為7,030美元，較2019年的一臺燃油車的3,145美元大增3,885美元，而其中新能源驅(qū)動系統(tǒng)成本較燃油車增加約為2,235美元，是電子系統(tǒng)價值量增加的主要來源。而汽車電子系統(tǒng)的核心是汽車半導體。汽車半導體是指用于車體汽車電子控制裝置和車載汽車電子控制裝置的半導體產(chǎn)品。按照功能種類劃分，汽車半導體大致可以分為主控/計算類芯片、功率半導體（含模擬和混合信號IC）、傳感器、無線通信及車載接口類芯片、車用存儲器以及其他芯片（如專用ASSP等）幾大類型。未來新能源車中電動力系統(tǒng)、車聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)、自動駕駛系統(tǒng)乃至相關(guān)聯(lián)的充電樁、換電站、智能路燈（兼?zhèn)浠尽⒊鞘邪卜?、充電樁等功能）在新能源車快速發(fā)展的帶動下將有效拉動相應半導體市場的增長。由于動力系統(tǒng)和自動駕駛系統(tǒng)在新能源車中的價值含量相對傳統(tǒng)汽車有較大增長，我們將重點分析這兩個系統(tǒng)所帶來的半導體景氣機遇。新能源汽車的滲透帶動功率半導體市場快速成長。新能源汽車市場保持高度景氣，2021年我國新能源汽車銷量350.7萬輛，同比增長165.1%。相比于傳統(tǒng)機車，新能源汽車使用更多的功率半導體器件、即電力電子器件來實現(xiàn)對大電流、大電壓的調(diào)控，使用到的功率半導體器件包括車載充電系統(tǒng)（OBC）、電源轉(zhuǎn)換系統(tǒng)（車載DC/DC）等。例如，純電動汽車相對于傳統(tǒng)汽車而言，功率半導體占汽車半導體總成本比重約為55%，遠超于傳統(tǒng)能源汽車的21%。隨著新能源銷售量逐月攀升，功率半導體迎來迅猛的發(fā)展。IGBT：新能源產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展下的關(guān)鍵器件以電為驅(qū)動力的電動汽車有著高電壓、高功率、高溫等特性，功率器件必須適應運行環(huán)境，幫助電動汽車更高效、更節(jié)能地完成能量的傳遞和輸出。因此，目前功率元器件在汽車上的應用從MOSFET轉(zhuǎn)為IGBT。IGBT在電動汽車上代替的是場效管MOSFET，具有導通壓降小、耐壓高等優(yōu)勢，能夠適應大電流和大電壓的工作環(huán)境。對于電動車而言，IGBT直接控制驅(qū)動系統(tǒng)直、交流電的轉(zhuǎn)換，決定了車輛的扭矩和最大輸出功率等。電機控制器是新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的重要環(huán)節(jié)，除了電池以外，電控在整車里的成本占到第二位，約為15%-20%。IGBT是電控的核心部件，約占其成本的三分之一，而隨著電氣化的不斷發(fā)展、汽車總體功率的不斷提升，IGBT價值量也在持續(xù)提升。當前全球IGBT產(chǎn)能高度緊張，難以滿足下游旺盛的需求，全球IGBT貨期持續(xù)拉長，價格方面也不斷上漲，2022年以來英飛凌、安森美等海外龍頭產(chǎn)品持續(xù)調(diào)漲。一方面我國新能源產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展迅速，無論是用電端的新能源車、發(fā)電端的光伏和風電，還是輸電端的柔性直流輸電，對IGBT的需求都極為旺盛，在全球IGBT產(chǎn)能緊缺的影響下我國相應企業(yè)有望進一步加大對國產(chǎn)IGBT的采購，助推如斯達半導、士蘭微、時代電氣

等優(yōu)質(zhì)廠商業(yè)績增長。SiC：高壓平臺多點開花，SiC應用甜蜜點來臨在IGBT以外，SiC技術(shù)更迭也在轟轟烈烈逼近。SiC在功率應用上具備多種優(yōu)勢，如SiC絕緣擊穿場強是硅的10倍（意味著外延層厚底是硅的1/10），帶隙、導熱系數(shù)約為硅的3倍，同時在器件制作時可以在較寬范圍內(nèi)控制必要的p型、n型，能夠在高溫、高壓等工作環(huán)境下工作，同時能源轉(zhuǎn)換效率更高，所以被認為是一種超越Si極限的功率器件材料，在新能源領域中具有相比Si器件更好的表現(xiàn)。新能源車帶動功率半導體市場需求快速擴容，SiC功率器件或迎替代機遇。SiC材料擁有寬禁帶、高擊穿電場、高熱導率、高電子遷移率以及抗輻射等特性，SiC基的SBD以及MOSFET更適合在高頻、高溫、高壓、高功率以及強輻射的環(huán)境中工作。在功率等級相同的條件下，采用SiC器件可將電驅(qū)、電控等體積縮小化，滿足功率密度更高、設計更緊湊的需求，同時也能使電動車續(xù)航里程更長。據(jù)天科合達招股說明書，美國特斯拉公司的Model3車型便采用了以24個SiCMOSFET為功率模塊的逆變器，是第一家在主逆變器中集成全SiC功率器件的汽車廠商；目前全球已有超過20家汽車廠商在車載充電系統(tǒng)中使用SiC功率器件；此外，SiC器件應用于新能源汽車充電樁，可以減小充電樁體積，提高充電速度。新能源車

800V平臺逐步落地，SiC高電壓場景優(yōu)勢凸顯。對于電動汽車來說，續(xù)航和充電是需要重點關(guān)注的兩個點，近幾年電動汽車的續(xù)航已經(jīng)有很大提升，從原來的200km左右到現(xiàn)在最大超過700km，而如何提升充電效率成了當前需要解決的難題。過去大部分車型的動力電池系統(tǒng)額定電壓都是400V，當前越來越多的廠商推出800V高電壓平臺，因為相比之下，800V電壓能夠使汽車充電效率有較大提升，最早在2019保時捷實現(xiàn)了800V高電壓量產(chǎn)，之后吉利、比亞迪、通用、小鵬都推出了800V高電壓平臺。而對于800V及以上高電壓平臺，電機逆變器是關(guān)鍵，在400V平臺中基本采用硅基IGBT，在800V平臺中車企普遍采用SiCMOSFET，相較于前者，SiCMOSFET可以使整體系統(tǒng)效率進一步提高，而且尺寸和重量也大幅縮小。未來光伏發(fā)電將會是全球新能源發(fā)展的主要方向，新增裝機量持續(xù)提升，而逆變器是光伏不可或缺的重要組成部分，是光伏發(fā)電能否有效、快速滲透的關(guān)鍵之一。高效、高功率密度、高可靠和低成本是光伏逆變器的未來發(fā)展趨勢，采用SiCMOSFET能夠縮小系統(tǒng)體積、增加功率密度、延長器件使用壽命、降低生產(chǎn)成本。SiC功率器件，為實現(xiàn)光伏逆變器的“高轉(zhuǎn)換效率”和“低能耗”提供了所需的低反向恢復和快速開關(guān)特性，對提升光伏逆變器功率密度、進一步降低度電成本至關(guān)重要。在組串式和集中式光伏逆變器中，SiC產(chǎn)品預計會逐漸替代硅基器件。此外，儲能、充電樁、軌道交通、智能電網(wǎng)等也將大規(guī)模應用功率器件。整體而言，隨著器件的小型化與對效率要求提升，采用化合物半導體制成的電力電子器件可覆蓋大功率、高頻與全控型領域，其中SiC的出現(xiàn)符合未來能源效率提升的趨勢。以SiC制成的電力電子器件，工作頻率、效率及耐溫的提升使得功率轉(zhuǎn)換（即整流或者逆變）模塊中對電容電感等被動元件以及散熱片的要求大大降低，將優(yōu)化整個工作模塊。未來，在PFC電源、光伏、純電動及混合動力汽車、不間斷電源（UPS）、電機驅(qū)動器、風能發(fā)電以及鐵路運輸?shù)阮I域，功率半導體尤其是SiC功率器件的應用面會不斷鋪開。GaN：高頻率低損耗的升級方向GaN相比傳統(tǒng)的硅，可以在更小的器件空間內(nèi)處理更大的電場，同時提供更快的開關(guān)速度。以常見的手機或筆記本電腦充電器為例，GaN技術(shù)的低電阻和低電容特性，可以有效提高能量轉(zhuǎn)化效率。因此，更多的能量被傳輸?shù)诫姵兀蛊淠芨斓爻潆?。此外，更快的切換速度，意味著儲能無源元件可以大幅縮小(因為它們在每個切換周期中儲存的能量要少得多)，充電器的體積和重量可大幅降低，并向電池提供更多電力。此外，GaN比硅基半導體器件，可以在更高的溫度下工作。在汽車行業(yè)，GaN正成為新能源汽車領域中，電源轉(zhuǎn)換和電池充電的首選技術(shù)。基于GaN的功率產(chǎn)品，也越來越多地出現(xiàn)在太陽能發(fā)電裝置采用的逆變器中，以及電機驅(qū)動和其他工業(yè)電源轉(zhuǎn)換的方案中。雖然PD快充GaN電力電子器件進入了發(fā)展快車道，但是降低Si-on-GaN價格依然是必要的。GaN電力電子生產(chǎn)企業(yè)需加強研發(fā)投入，不斷提高產(chǎn)品良率，降低生產(chǎn)成本。目前國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能可以滿足國內(nèi)PD快充市場未來需求，下一步是擴大PD快充全球市場份額，推動GaN電力器件在小功率消費類電源、數(shù)據(jù)中心等工業(yè)電源以及新能源汽車等領域的滲透。存儲芯片：雙主線投資機會明確存儲器是用來存儲數(shù)據(jù)、信息和各類程序軟件的記憶部件。依據(jù)存儲介質(zhì)不同，可以分為半導體、磁性和光學存儲；其中，半導體存儲是以半導體電路作為存儲媒介、用于保存二進制數(shù)據(jù)的記憶設備，是市面上的主流存儲器，具有體積小、存儲速度快、存儲密度高、與邏輯電路接口容易等優(yōu)點；被廣泛應用于各類電子產(chǎn)品中（下文所提及的存儲器均特指半導體存儲器）。存儲器按照電源在關(guān)斷后數(shù)據(jù)是否被保存可分為RAM（隨機存儲器）、ROM（只讀存儲器）和新型RAM（基于新材料研制而成，尚未實現(xiàn)商業(yè)化）。作為存儲數(shù)據(jù)、信息和各類程序軟件的記憶部件，存儲器行業(yè)有著千億美元的市場規(guī)模。對整個存儲器的行業(yè)特征進行分析，可以概括如下：1、行業(yè)高度壟斷；2、產(chǎn)品標準化程度高、同類產(chǎn)品可替代性強、用戶粘性較低，技術(shù)進展趨緩；3、IDM的生產(chǎn)模式，資本投入大，規(guī)模效應顯著；4、大需求、周期性。CPU廠商Intel、AMD持續(xù)發(fā)布支持DDR5的CPU。PC處理器方面，自2021年以來，Intel、AMD已陸續(xù)量產(chǎn)支持DDR5的CPU；服務器處理器方面，英特爾新一代SapphireRapids處理器和AMD使用Zen4架構(gòu)Genoa及Bergamo處理器均支持DDR5內(nèi)存。CPU廠商、DRAM原廠齊發(fā)力，DDR5拉開快速發(fā)展篇章。三星、美光、海力士均早已具備DDR5大規(guī)模量產(chǎn)的能力，隨著CPU龍頭英特爾、AMD的競爭加劇，搭載DDR5處理器一經(jīng)推出均會快速推向市場，從而帶動DDR5滲透率在今明兩年實現(xiàn)快速增長，據(jù)Yole預測2023年底DDR5的市占率將望超50%。DDR5時代產(chǎn)業(yè)鏈存確定性投資機會。DDR5內(nèi)存模組除了需配置內(nèi)存接口芯片，即寄存緩沖器（RCD）和數(shù)據(jù)緩沖器（DB）之外；還需配置內(nèi)存模組配套芯片，即串行檢測集線器(SPD)、電源管理芯片(PMIC)和溫度傳感器(TS)1。在DDR5快速滲透初期，內(nèi)存接口子代迭代速度或?qū)⒏?，接口芯片有望步入量價齊升通道，疊加配套芯片增量市場，產(chǎn)業(yè)鏈存確定性投資機會，板塊內(nèi)公司瀾起科技和聚辰股份或?qū)⒊浞质芤?。利基市場：格局明確，龍頭占優(yōu)利基型存儲主要是市場規(guī)模相對較小的非主流規(guī)格存儲，利基存儲包括NORFlash、SLCNANDFlash、DDR1-3、DDR44Gb等產(chǎn)品，其主要應?領域為物聯(lián)?、機頂盒、安防、汽?等領域。相較于海外?頭在主流存儲的絕對壟斷權(quán)，利基型存儲的市場競爭更為良性；?主流??在利基型存儲產(chǎn)能的不斷出清，也給國內(nèi)布局了利基型存儲的相關(guān)公司帶來了較?的產(chǎn)業(yè)發(fā)展機會。有別于主流市場拼產(chǎn)能的IDM模式，利基型存儲市場不乏優(yōu)質(zhì)的IC設計公司，較為先進的制程、持續(xù)的產(chǎn)能保證及優(yōu)秀的品牌力和銷售體系是利基型存儲廠商持續(xù)成長的關(guān)鍵所在。持續(xù)看好兆易創(chuàng)新、北京君正等細分領域龍頭公司的成長性。模擬芯片：長坡厚雪，群星璀璨模擬電路是指由電容、電阻、晶體管等集成在一起形成的電源、放大、振蕩、調(diào)制等電路，用于加工處理連續(xù)變化的模擬信號和模數(shù)信號之間的相互轉(zhuǎn)換，其在半導體行業(yè)中的占比達13.33%；與數(shù)字電路利用晶體管的開關(guān)功能不同，模擬電路主要利用晶體管的放大功能，需要深度理解設計和制造工藝，因此模擬芯片具有非常強的經(jīng)驗依賴屬性。從產(chǎn)品功能的角度出發(fā)，可以將其分為用于對電能進行轉(zhuǎn)換的電源管理芯片和用于模數(shù)信號處理的信號鏈芯片兩大類；經(jīng)驗依賴+產(chǎn)品品類繁多，模擬芯片是長坡厚雪的行業(yè)。成長屬性突出。據(jù)WSTS數(shù)據(jù)顯示，2022年全球模擬芯片行業(yè)將達845億美元、同比+14.08%；ICInsight預測2021-2026年模擬芯片行業(yè)將以11.80%的復合增速保持高速增長。（注：在對模擬芯片行業(yè)規(guī)模進行統(tǒng)計時，包含了信號鏈、電源管理和射頻芯片，在實際討論模擬芯片行業(yè)是僅就電源管理芯片和信號鏈芯片進行分析）下游應用領域廣泛，車規(guī)級模擬芯片持續(xù)增長。模擬芯片廣泛應用于消費、通信、工業(yè)、醫(yī)療、車規(guī)等場景中，由于通訊、工控、車規(guī)等下游市場的高可靠性芯片需求，故模擬芯片在該下游市場的技術(shù)壁壘和?利率水平更高。就具體下游市場規(guī)模分析，受益于新能源車的快速發(fā)展，車規(guī)級模擬芯片市場增速顯著，據(jù)IDC預測2024年車規(guī)級模擬芯片的市場份額將達76.4億美元。行業(yè)競爭格局較為分散，龍頭持續(xù)發(fā)力車規(guī)、工控等高可靠性要求、高附件值賽道。模擬芯片作為長坡厚雪的賽道，廣泛的產(chǎn)品組合和下游客戶是公司的核心競爭力；由于很難依賴單一爆品構(gòu)筑絕對的龍頭地位，因此模擬芯片行業(yè)競爭格局較為分散。從全球龍頭公司的產(chǎn)品布局來看，車規(guī)、工控等具有更高附件值的賽道是其持續(xù)的發(fā)力點、且應收占比逐年增長。國內(nèi)模擬行業(yè)群星璀璨，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性升級明確。我國有著非常廣泛的模擬芯片市場，近年來，在政策、人才、市場等多重因素的助推下，國產(chǎn)模擬廠商持續(xù)崛起，盡管現(xiàn)階段營收量級和綜合競爭力尚不能與海外龍頭抗衡，但受益于去年廣泛的缺芯潮，國產(chǎn)模擬廠商更多、更高階的產(chǎn)品得以快速導入下游客戶，從而實現(xiàn)營收水平的快速增長和產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)性升級（2021年國內(nèi)模擬芯片公司營收增速均顯著高于模擬芯片行業(yè)增速）。智能時代步履不停，CPU+FPGA加速國產(chǎn)替代CPU：自主架構(gòu)突破CPU即中央處理器負責指令讀取、譯碼與執(zhí)行，它的功能主要是解釋計算機指令以及處理計算機軟件中的數(shù)據(jù)，是計算機的運算和控制核心。目前全球通用CPU（桌面與服務器CPU）市場基本由英特爾和AMD兩家企業(yè)占據(jù)，而國產(chǎn)CPU正處于奮力追趕的階段，整體差距仍然較大。除去英特爾和AMD數(shù)十年的時間和資本投入以外，從研發(fā)壁壘來看，指令集架構(gòu)、處理器設計與實現(xiàn)能力，是當前國產(chǎn)芯片需要突破的核心底層環(huán)節(jié)。CPU架構(gòu)是CPU廠商給屬于同一系列的CPU產(chǎn)品定的規(guī)范，是一系列設計原理和IP的集合。自CPU誕生以來出現(xiàn)過多種指令集，整體可分為復雜指令集（Intel和AMD采用的x86架構(gòu)）和精簡指令集（ARM、MIPS、Power等RISC架構(gòu)）。自主研發(fā)CPU需要得到指令集授權(quán)，指令集授權(quán)方式主要有兩種：指令集架構(gòu)授權(quán)和IP核授權(quán)，而無論是哪一種方式，本質(zhì)都是需要得到IP提供方的技術(shù)支持，并非掌握了核心的底層架構(gòu)，因此為了實現(xiàn)

信息安全的目標，國產(chǎn)CPU需要通過自主開發(fā)實現(xiàn)獨立自主。一方面是自主架構(gòu)的歷史性突破，一方面在IP和實際產(chǎn)品上龍芯中科也在不斷前行。在處理器IP核研發(fā)方面，龍芯中科已形成了三大處理器IP核系列，分別是面向低端工業(yè)控制及微控制器領域的GS132系列、面向工業(yè)控制和消費類電子產(chǎn)品領域的GS232系列、面向高性能個人電腦及服務器的GS464系列。三大系列的多款處理器IP核已應用于龍芯1號、龍芯2號、龍芯3號系列處理器芯片產(chǎn)品。在CPU研發(fā)方面，基于不同系列的自主處理器核IP，龍芯處理器發(fā)展出龍芯1號、2號、3號三條不同產(chǎn)品線，覆蓋各個領域應用需求。目前，龍芯中科科創(chuàng)板上市申請已過會，未來公司有望加速實現(xiàn)國產(chǎn)大核CPU的國產(chǎn)替代。FPGA：算力加速的關(guān)鍵FPGA是現(xiàn)場可編程門陣列的簡稱，其是作為專用集成電路(ASIC)領域中的一種半定制電路，配置有大量可編程邏輯塊、可重新配置的互連、I/O單元和分布式內(nèi)存?；谝陨匣A模塊，芯片設計人員可以在FPGA上映射特定的算法函數(shù)，將EPROM中數(shù)據(jù)讀入片內(nèi)編程RAM中，寫入FPGA配置文件來定義這些門電路以及存儲器之間的連線，對芯片中的大量電氣功能進行更改。掉電后，F(xiàn)PGA恢復成白片，內(nèi)部邏輯關(guān)系消失——這使得用戶可以把FPGA配置成一個微控制器MCU，使用完畢后可以編輯配置文件把同一個FPGA配置成一個音頻編解碼器。因此，它既解決了定制電路靈活性的不足，又克服了原有有可編程器件門電路數(shù)有限的缺點。FPGA芯片已與GPU及ASIC等芯片一起成為人工智能處理芯片的重要選擇之一。在云側(cè)處理時，F(xiàn)PGA芯片由于其高度靈活性及強大的并行運算能力，在人工智能領域的推斷任務處理上具有廣闊的前景和巨大的潛力。和GPU及ASIC芯片相比，F(xiàn)PGA芯片內(nèi)在并行處理單元達到百萬級，可以做到真正并行運算，其可編程性又可實現(xiàn)靈活搭建數(shù)據(jù)處理流水線，因此運算速度快，數(shù)據(jù)訪問延遲低，較為適合人工智能的實時決策需求。計算加速領域：傳統(tǒng)的數(shù)據(jù)中心服務器有1個CPU連接網(wǎng)絡，通過NIC（網(wǎng)絡接口控制器）和PCIe連接到存儲設備。而當CPU擁有XilinxFPGA，搭配XilinxVersalACAP（自適應計算加速平臺）的加速，將會實現(xiàn)速度的巨大提升。以生命科學公司lllumina基因組計算為例，Xilinx的加速組件為其基因組分析應用提速了90倍；存儲加速領域：可以加速數(shù)據(jù)的壓縮/解壓縮、解密。Xilinx單一的加速器可以把加速性能提升4倍，Xilinx已經(jīng)和IBM、美光、三星等開展了合作，部署加速存儲和計算存儲，從而可以實現(xiàn)數(shù)據(jù)在最近的地方處理；網(wǎng)絡加速領域：SmartNIC可以通過移除惡意數(shù)據(jù)包提供更好的安全性，并通過將網(wǎng)絡堆棧從CPU卸載到SmartNIC來加速數(shù)據(jù)包處理。這不僅打破了網(wǎng)絡性能瓶頸，而且縮短了CPU應用執(zhí)行的周期，從而提高了TCO（總擁有成本）。對于雙插槽DC（數(shù)據(jù)中心）服務器，使用基于Xilinx的智能網(wǎng)卡，數(shù)據(jù)吞吐量加快了3~6倍，CPU利用率提高了1.5倍。Xilinx芯片是軟硬件可編程的，因此可實現(xiàn)用1個開發(fā)板，定制化地滿足不同客戶部署的需求。FPGA憑借其功能可編輯的靈活適配能力、可靠性、低功耗、低成本、開發(fā)速度快等多種優(yōu)勢，在以通訊、AI為首的數(shù)據(jù)型應用驅(qū)動下快速擴張市場邊界，整體芯片市場快速增長，據(jù)安路科技招股說明書，2019年全球FPGA市場規(guī)模約為56.8億美元，預計到2025年市場規(guī)模有望達到125.8億美元。近幾年中國FPGA市場持續(xù)擴大增長，根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，中國FPGA市場從2016年的約65.5億元增長至2020年的約150.3億元，年均復合增長率約為23.1%。隨著國產(chǎn)替代進程的進一步加速，作為全球數(shù)據(jù)中心、5G和人工智能行業(yè)發(fā)展的主要構(gòu)成部分和增長引擎，中國地區(qū)的FPGA市場需求量有望持續(xù)擴大。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，預計到2025年，中國FPGA市場規(guī)模將達到約332.2億元。信息時代連接為王，高頻+高速需求奠定射頻增長基礎5G趨勢下射頻需求提升，射頻前端價值量隨著通信制式升級而提升。5G趨勢下，高傳輸速率、高穩(wěn)定性、低延時、多設備兼容的應用場景逐漸普及，進而對電子元器件提出了高頻、高速、低功耗、低延時等更高要求。在無線通信領域，射頻前端模塊的核心器件包括功率放大器（PA）、低噪聲放大器（LNA）、濾波器、射頻開關(guān)，移動終端每增加一個頻段，需要增加1個雙工器，2個濾波器，1個功率放大器和1個天線開關(guān)。從手機終端單機價值量來看，2G時代射頻前端價值量約3美元，4G時代達到18美元，到5G時代將增長至25美元，增幅近40%。5G手機+WiFi6滲透率高速增長，射頻芯片成長空間廣闊。據(jù)TrendForce預測，2020年全球手機出貨量約為12.57億臺，其中5G手機約2.39億臺，滲透率達19%。據(jù)工信部統(tǒng)計，我國5G手機2022年1月滲透率已達81.33%，遠超全球平均水平。而除了5G手機以外，以WiFi6為代表的IoT射頻技術(shù)也在快速滲透，未來射頻芯片的市場空間仍十分廣闊。信息時代連接為王，高頻+高速需求奠定射頻增長基礎，信息技術(shù)的持續(xù)演進為射頻芯片帶來了強大的增長動力，Yole預測到2025年全球射頻芯片規(guī)模將達258億美元，2018年至2025年間復合增長率達8.06%。其中PA、濾波器在2025年市場規(guī)模將達104、51億美元。此外，基站耗電量增加，對電源IC等器件需求也會增強。未來射頻前端行業(yè)對數(shù)據(jù)傳輸?shù)乃俣?、效率、可靠性的要求將不斷提高，對各類器件各種外形尺寸的需求不斷增長，整體呈現(xiàn)出模組化、高頻化、大功率化的發(fā)展趨勢。5G技術(shù)帶來射頻前端新興應用領域，包括物聯(lián)網(wǎng)、汽車電子、智慧能源等，未來汽車市場將逐漸成為行業(yè)新的核心驅(qū)動力。半導體設備：把握核心邏輯，關(guān)注高彈性賽道半導體設備是國內(nèi)半導體制造業(yè)健康發(fā)展的基石，對我國長期發(fā)展安全至關(guān)重要，因此半導體設備的國產(chǎn)化是具備高度確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢，也是核心邏輯。我們認為，國內(nèi)半導體設備行業(yè)受半導體下游景氣波動影響更小，且核心邏輯不受景氣周期影響，中長期成長邏輯不會因此發(fā)生改變。當前，各類型半導體設備國產(chǎn)化率有所分化，且由工藝變化所驅(qū)動的細分設備類型市場規(guī)模成長性也不盡相同，細分賽道彈性不一；而高彈性往往意味著高回報，因此我們建議關(guān)注高彈性賽道。核心邏輯：產(chǎn)業(yè)趨勢主導成長性，國產(chǎn)替代賦予確定性全球半導體設備市場維持高速增長，自給率穩(wěn)中有升。據(jù)日本半導體制造裝置協(xié)會統(tǒng)計，2021年全球半導體設備銷售額為1026.4億美元，其中，中國大陸地區(qū)半導體設備銷售額為296.3億美元。單季度來看，自2020年第一季度開始，全球半導體設備銷售額已連續(xù)多個季度實現(xiàn)環(huán)比正增長，同時國內(nèi)半導體設備銷售額與進口額之間的差值不斷擴大，也側(cè)面反映出我國半導體設備自給率快速提升。半導體產(chǎn)業(yè)鏈向中國大陸轉(zhuǎn)移、同時推動我國產(chǎn)業(yè)升級是高成長性的來源。經(jīng)歷數(shù)十年發(fā)展，全球半導體行業(yè)早已步入成熟期，呈現(xiàn)周期性波動成長性略強于GDP。以2011-2021年半導體行業(yè)銷售額為例，全球半導體市場CAGR為6.18%，而國內(nèi)市場CAGR則高達18.39%；這說明，國內(nèi)行業(yè)景氣度遠高于全球平均水平，全球半導體產(chǎn)業(yè)鏈正向中國大陸轉(zhuǎn)移。此外，從國內(nèi)半導體行業(yè)發(fā)展節(jié)奏上來看，2015年以前我國半導體增長主要靠下游封測企業(yè)推動，而2016年以來，上游設計、制造環(huán)節(jié)已成為國內(nèi)半導體行業(yè)增長的主要驅(qū)動力，半導體行業(yè)國產(chǎn)化呈現(xiàn)出從下游至上游推進的趨勢。立足當下的全球政治格局，半導體設備、材料等上游環(huán)節(jié)的國產(chǎn)化迫在眉睫。從產(chǎn)業(yè)的角度來看，半導體芯片制程以28nm節(jié)點為分水嶺，分為先進制程和成熟制程。自2016年ASML開始銷售可批量生產(chǎn)的EUV光刻系統(tǒng)以來，業(yè)內(nèi)領先的晶圓廠可利用EUV系統(tǒng)將制程提升至7nm/5nm（等效制程）；然而，受限于《瓦森納協(xié)議》，國內(nèi)晶圓廠無法采購EUV光刻系統(tǒng)，導致其無法與海外巨頭在同一起跑線上競爭。另一方面，中美在半導體領域的角逐也導致國內(nèi)部分IC設計公司被美國列入“實體清單”，無法使用臺積電、三星等晶圓代工廠的先進制程生產(chǎn)芯片。綜上，我國芯片設計、制造端發(fā)展均受到限制，若無法實現(xiàn)關(guān)鍵設備及材料的自主可控，將影響我國長期發(fā)展安全。優(yōu)選賽道：從工藝和國產(chǎn)化率出發(fā)，遴選高彈性品類工藝所帶來的設備用量提及相關(guān)設備國產(chǎn)化率是確定賽道彈性的核心要素。半導體設備細分品類較多，設備間壁壘高筑，因此競爭格局相差較大，成長性差異顯著。此外，我們認為，由于當前國內(nèi)晶圓廠受到限制的問題仍未解決，國產(chǎn)替代仍將是國內(nèi)半導體設備行業(yè)產(chǎn)業(yè)趨勢的主線，因此當前的國產(chǎn)化率越低，其確定性的成長空間空間越高。工藝角度：

在半導體設備行業(yè)發(fā)展的歷史中，部分設備類型如接觸式光刻、濕法刻蝕等技術(shù)逐漸退出舞臺，而部分設備如干法刻蝕、薄膜沉積等卻保持高速成長，背后的核心驅(qū)動因素都是工藝技術(shù)的迭代。半導體設備行業(yè)素有“一代設備，一代工藝，一代產(chǎn)品”的說法。設備層面，過去數(shù)年的工藝迭代主要由光刻機的分辨率增加來主導，例如我們所熟知的7nm及以下等效制程工藝均由EUV光刻機制造。當前，由ASML研發(fā)的HighNAEUV光刻機即將進入批量出貨階段，意味著晶圓制造工藝及芯片產(chǎn)品也將面臨更新?lián)Q代，如GAA工藝就將取代FinFET工藝成為3nm及以下的主要技術(shù)路徑。消費電子：估值修復，成長進擊2022年初至今，電子板塊整體表現(xiàn)較弱，回報率處于全部長江一級分類末位水平，而消費電子零部件子行業(yè)表現(xiàn)則更為欠缺，板塊年初至今下跌約33%，估值也回落至相對底部區(qū)間。受物流、疫情影響，消費電子供應鏈緊張、需求疲軟，行業(yè)整體出貨量在高基數(shù)下有所下滑，國內(nèi)更為明顯。我們認為上半年消費電子板塊的大幅回調(diào)既有宏觀流動性的影響也有對行業(yè)短期景氣度下降的擔憂，智能手機作為消費電子板塊各個公司的基本盤，在一季度的出貨數(shù)據(jù)確實較差，行業(yè)內(nèi)品牌商處于去庫存階段。二季度4、5月份長三角及其他地區(qū)疫情管控對行業(yè)的供需都產(chǎn)生較大的影響，線上以及線下部分需求受到壓制，一定程度拖累了行業(yè)去庫存的步伐。延后的購機需求有望在6月份促銷月集中釋放化解部分前期庫存，同時我們也強調(diào)核心應關(guān)注下游需求的變化，庫存指標只是供需動態(tài)變化的結(jié)果。我們認為安卓等品牌出貨在6月份以及下半年旺季有望在新機發(fā)布、消費補貼以及促銷措施下復蘇回暖，扭轉(zhuǎn)去年行業(yè)下半年旺季不旺局面。值得強調(diào)的是，蘋果手機的全球品牌力以及高端市場競爭缺位使得蘋果一季度銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，全年自身的出貨確定性仍強以及供應鏈韌性有保障。我們今年對蘋果手機全球銷量依舊樂觀，國內(nèi)4月份蘋果手機出貨即便在疫情影響下也僅有個位數(shù)下滑。因此蘋果業(yè)務占比高的供應商今年基本盤依舊穩(wěn)固，此外供應鏈公司業(yè)務的多元化以及平臺化也保證長期成長動能。汽車電子：電動化、智能化浪潮勢不可擋需求端而言，當前全球的新能源汽車滲透率仍較低，行業(yè)尚處于成長早期階段，疊加全球?qū)π履茉雌嚨恼叻矫娴拇罅χС?，未來有望迎來快速增長。以國內(nèi)汽車出貨情況為例，新能源汽車占比不斷提高。從供給端來看，眾多傳統(tǒng)汽車廠以及造車新勢力的入局，行業(yè)有效供給迅速增加。以往困擾消費者的續(xù)航里程、配套設施等問題得到有效解決，同時價格也更為經(jīng)濟、成本相對燃油車優(yōu)勢明顯。不同于傳統(tǒng)的車企，作為智能汽車的新興玩家，蘋果、HYPERLINK"/S/TSLA?from=status_st