皓元醫(yī)藥研究報告：工具化合物龍頭后端CDMO有望迎來發(fā)力期

皓元醫(yī)藥研究報告：工具化合物龍頭，后端CDMO有望迎來發(fā)力期前端業(yè)務持續(xù)發(fā)力，后端有望逐步迎來收獲工具化合物龍頭企業(yè)，深耕產業(yè)、實力雄厚深耕醫(yī)藥行業(yè)16年，小分子全產業(yè)鏈布局逐步完備。皓元醫(yī)藥成立于2006年，是一家專注于小分子藥物研發(fā)服務與產業(yè)化應用的平臺型企業(yè)。公司發(fā)展歷程主要分三個階段：1）2006-2013年：初創(chuàng)期，打造前端小分子研發(fā)服務平臺；2）2014-2017：快速成長期，2014年首輪融資后加速小分子研發(fā)平臺構建；3）2018-至今：產業(yè)鏈延伸期，2018年安徽工廠開工，逐步延伸后端生產業(yè)務，打造小分子一體化外包服務平臺。董事長管理經驗豐富，研發(fā)、技術管理團隊實力雄厚。核心業(yè)務管理團隊均擁有有機化學及相關學科的博士學位，大多數(shù)都曾經在國際國內的知名藥企中任技術和管理崗位，擁有豐厚的研發(fā)經驗和優(yōu)秀的管理能力，創(chuàng)始人鄭保富、高強均畢業(yè)于香港大學化學系。后端發(fā)力在即，前后端協(xié)同推動持續(xù)成長兩大業(yè)務平臺協(xié)同發(fā)展，工具化合物及分子砌塊收入占比較高。公司業(yè)務主要分為兩塊：1）前端：以MCE、樂研平臺為基礎的工具化合物及分子砌塊業(yè)務；2）后端：專注工藝放大及生產的原料藥及中間體業(yè)務，其中工具化合物及分子砌塊業(yè)務占比較高，2021年收入5.45億元

（+57.6%），占比約56.2%。六大核心技術平臺相輔相成，支撐前后端業(yè)務高速發(fā)展。公司具備優(yōu)秀的專業(yè)技術研發(fā)實力，多年來一直堅持研發(fā)及工藝開發(fā)技術創(chuàng)新，通過在藥物化學、分子模擬和有機合成方面的優(yōu)勢，自主研發(fā)系列產品，掌握如高活性原料藥合成和提純技術、不對稱合成技術、酶催化反應技術、氟化技術等多種核心技術，構建了高活性原料藥（HPAPI）開發(fā)平臺、多手性復雜藥物技術平臺、維生素D衍生物藥物原料藥研發(fā)平臺、特色靶向藥物開發(fā)平臺、藥物固態(tài)化學等等。工具化合物及分子砌塊：品牌優(yōu)勢顯著，步入快速成長期全球市場空間廣闊，預計2023年約253億美元分子砌塊---藥物分子的基石，每個完整的藥物由不同類型的分子砌塊拼接而成。藥物分子砌塊（BuildingBlock）為用于設計和構建藥物活性分子的小分子片段?？梢岳斫鉃槊恳粋€藥物分子是由一個個小型分子片段拼接成的。分子砌塊一般分子量小于300，具有結構新穎、品種多樣等特點。工具化合物主要以化學試劑為主，位于分子砌塊下游，其構效關系明確，距臨床候選化合物更近廣泛應用于生命科學及醫(yī)藥研究領域，單位價值較高。工具化合物為具有一定生物或藥理活性的小分子化合物。在新藥研發(fā)的疾病模型中可作為化學探針激活或抑制特定靶標，改變其生物學功能，并通過運用蛋白質組學、基因組學以及代謝組學等技術研究，確定疾病可能涉及的靶標及靶標間關系，幫助研究者明確治病機理和化合物作用機制，助力藥物研發(fā)。工具化合物相比分子砌塊，已是一個苗頭或者先導化合物，其分子量較大，差異化更強。根據沙利文及各家公司年報研發(fā)投入拆分分析，我們預計2023年全球化學試劑/工具化合物/分子砌塊市場潛在市場規(guī)模約為253億美元，市場空間廣闊。核心假設：

假設一：預計2023年全球化學藥市場規(guī)模約11567億美元：據沙利文數(shù)據，預計2023年全球化學藥銷售額約11567億美元，2021-2023年復合增長2.5%。假設二：預計2023年全球藥物研發(fā)費用率約21.4%：據沙利文數(shù)據，預計2023年全球醫(yī)藥市場銷售額約15953億美元，而同期研發(fā)投入約2168億美元，因此假設2023年全球藥物研發(fā)費用率約21.4%。假設三：預計2023年試劑耗材占全部研發(fā)比重約20.2%：據2020年

恒瑞醫(yī)藥、麗珠集團、澤璟制藥、貝達藥業(yè)及微芯生物研發(fā)投入分析，試劑耗材在藥物研發(fā)費用占比平均約20.2%。因此假設2023年試劑耗材占研發(fā)投入比重同2020年基本趨于一致，約20.2%。我們預計2023年全球試劑耗材市場規(guī)模約為：11567X21.4%X20.2%=500.4億美元假設四：預計2023年化學試劑/工具化合物/分子砌塊占試劑耗材的比重約51.0%：據《生物實驗室耗材市場及關鍵制造技術分析》及沙利文統(tǒng)計的全球生物科研試劑市場規(guī)模及預測數(shù)據分析，2017年生物試劑占全球試劑耗材市場規(guī)模比重約49.5%，則2017年化學試劑/工具化合物/分子砌塊占試劑耗材的比重約1-49.5%=50.5%。假設2023年化學試劑/工具化合物/分子砌塊占比同2017年趨同，因此假設2023年化學試劑/工具化合物/分子砌塊市場規(guī)模約500.4X50.5%=253億美元。綜上所述，我們預計2023年全球化學試劑/工具化合物/分子砌塊市場潛在市場規(guī)模約為253億美元。品牌效應凸顯，SKU不斷擴增，有望持續(xù)高增2021年工具化合物及分子砌塊業(yè)務收入同比增長57.6%。公司工具化合物及分子砌塊業(yè)務主要為Biotech客戶，其應用于早期研發(fā)階段，特點為使用品類多、用量小、單位價值高，因此工具化合物及分子砌塊毛利率較高，2021年約為68.28%。此外，2022H1公司工具化合物及分子砌塊收入3.84億元（+59.86%），其中分子砌塊業(yè)務收入1.13億元

（+78.29%），占前端收入比重約29.40%；工具化合物業(yè)務收入2.71億元（+53.26%），占前端收入比重約70.60%。分子砌塊和工具化合物品類豐富，品牌效應凸顯，同高質量客戶建立了長期合作關系。公司工具化合物及分子砌塊種類較為新穎、齊全，已打造“MCE”、“樂研”、“ChemScene”等品牌矩陣，在行業(yè)內具有較高知名度。截至2022年6月30日，公司已完成約16000種產品的自主研發(fā)、合成，累計儲備超7.1萬種分子砌塊和工具化合物，其中分子砌塊約5.2萬種，工具化合物約1.9萬種，構建了130多種集成化化合物庫，合成技術在行業(yè)內具有較強優(yōu)勢，可為客戶提供優(yōu)質產品及科研服務。憑借豐富的產品品類，公司終端客戶結構多樣，已涵蓋全球大部分生物醫(yī)學研究機構及醫(yī)藥公司。國外制藥企業(yè)主要包括：輝瑞、禮來、默沙東、艾伯維吉利德，國內CRO或科研院所包括：藥明康德、康龍化成、上海有機所、上海藥物所等。公司工具化合物及分子砌塊口碑持續(xù)提升，文獻引用呈快速增長趨勢。工具化合物產品僅作科學研究使用，科學研究的成果大部分是作為國際學術文獻或專利進行公開發(fā)表、并與全球科學家共享的。公開發(fā)表的文獻中都會明確注明實驗材料和試劑的來源，這些試劑包括工具化合物、抗體、重組蛋白和試劑盒等。GoogleScholar是全球公認的學術文獻搜索引擎，通過分析GoogleScholar收錄的學術文獻對公司工具化合物公司產品的引用情況，可以反映出公司工具化合物的口碑情況。從GoogleScholar數(shù)據可以看到，近3年公司產品被引用文獻篇數(shù)迅速增長，年CAGR約67.65%，品牌效應逐漸積累。此外，截止2022年6月30日，公司客戶使用公司產品在包括Nature、Science、Cell等國際知名期刊在內的學術刊物中，發(fā)表的文章超過22,000篇，保持快速增長勢頭?！白灾餮邪l(fā)”+“外購再開發(fā)”雙輪驅動，生物試劑SKU品類擴增推動持續(xù)增長。公司的分子砌塊和工具化合物業(yè)務采用自主研發(fā)和外購再開發(fā)兩種業(yè)務模式，其中外購再開發(fā)模式根據對外采購的形式不同又可分為現(xiàn)貨采購與向供應商定制合成采購兩種類型。得益于公司在工具化合物多品種銷售的經營及管理能力，公司的工具化合物及分子砌塊業(yè)務取得了較快的發(fā)展，產銷率逐步提升。此外，基于客戶需求，公司于2019年新增生物業(yè)務，并通過收購歐創(chuàng)基因和建設上海生化中心夯實公司的生物領域實力。截至2022年6月30日，公司已累計形成了重組蛋白、抗體等各類生物大分子超過2800種，隨著新品種不斷開發(fā)，后續(xù)SKU及海外拓展有望成為增長新動能。原料藥中間體：服務能力提升，產能釋放拉動新增長公司原料藥和中間體業(yè)務主要分為以特色原料藥為主的仿制藥業(yè)務與創(chuàng)新藥CDMO業(yè)務。源于前期多個項目完成驗證批次，2021年原料藥及中間體業(yè)務快速增長至4.17億元（+46.3%）。其中原料藥中間體銷售3.45億元（+26.6%）,占比82.7%，技術服務約7211萬元（+476.0%）。此外，2022H1公司后端業(yè)務收入2.33億元（+10.14%），其中仿制藥收入9397萬元，占后端業(yè)務比重約40.28%，創(chuàng)新藥收入1.39億元

（+66.69%），占后端業(yè)務比重約59.72%。創(chuàng)新藥：漏斗效應逐步顯現(xiàn)，ADC平臺、制劑服務能力開拓成為看點國內CDMO市場持續(xù)景氣，預計有望達近30%增長。據Frost&Sullivan數(shù)據分析，全球CDMO市場規(guī)模由2015年的195億美元增長至2019年的303億美元，復合年增長率為11.65%，預期2022年將達到456億美元，2019-2022年復合年增長率14.60%。國內CDMO市場規(guī)模由2015年的13億美元增至2019年的30億美元，復合年增長率為23.25%，預期2022年將達65億美元，2019-2022年復合年增長率29.40%。創(chuàng)新藥項目多處臨床早期，“前端引流”+“后端導流”商業(yè)模式有望逐步顯現(xiàn)。公司結合客戶生產藥品時對原料藥和中間體需求，提供創(chuàng)新藥或仿制藥的工藝研發(fā)及小批量制備、工藝優(yōu)化、放大生產、注冊和驗證批生產以及商業(yè)化生產的CDMO業(yè)務。同時在藥物IND和ANDA注冊申報階段，公司為國內外醫(yī)藥公司提供的技術服務包括注冊申報所需的原料藥工藝研究、質量研究、穩(wěn)定性研究及申報資料撰寫等CMC服務。截至2022年6月30日，公司創(chuàng)新藥CDMO承接了234個項目，主要布局在中國、日本、美國和韓國市場。CDMO項目對應的創(chuàng)新藥中，處于臨床前及臨床I期項目居多，部分產品已進入臨床II期、臨床III期或者新藥上市申報階段，隨著客戶項目研究的不斷推進，公司項目所處研發(fā)階段也會逐漸往下游延伸。ADC藥物研發(fā)火熱，ADC外包行業(yè)處景氣初期。ADC是一種新型的高效生物藥，由靶向特異性抗原的單克隆抗體通過連接子與高效細胞毒性小分子化藥偶聯(lián)而成。利用抗體與抗原的特異性，細胞毒性小分子可被

“精準地聚焦”到靶細胞。通常狀態(tài)下ADC藥物在循環(huán)中處于穩(wěn)定狀態(tài)，在藥物到達靶標部位后，通過“細胞內吞”和“旁效應”殺傷靶細胞。ADC藥物有望進入快速獲批期，2021年獲批3個。據藥渡數(shù)據，截止2022年2月18日，全球共有156款ADC藥物處于臨床研發(fā)階段，其中11款處于臨床III期階段。2021年全球共批準3款ADC藥物上市，分別為①FDA批準的Lonca（Zynlonta），用于治療經過二線或以上全身治療的復發(fā)難治性大B細胞淋巴瘤成人患者；②國內NMPA批準的維迪西妥單抗（商品名：愛地希，研究代號：RC48），適用于至少接受過2種系統(tǒng)化療的HER2過表達局部晚期或轉移性胃癌（包括胃食管結合部腺癌）患者的治療；③以及FDA加速批準的Tivdak（tisotumabvedotin-tftv），用于治療復發(fā)或轉移性宮頸癌患者。我們預計隨著管線持續(xù)推進，未來3-5年全球ADC藥物有望迎來收獲期。已上市ADC藥物處快速放量期，預計2024年全球銷量前四款ADC藥物銷售規(guī)模合計約78.2億美元，2025年ADC藥物市場規(guī)模將達到99.3億美元。據Clarivate預測，2020年銷量最好的ADC藥物為二線治療Her2陽性轉移性乳腺及乳腺癌輔助治療的Kadcyla，臨床數(shù)據顯示，其治療轉移性乳腺癌中位總生存期從25.1個月延長到30.9個月，中位無進展生存期由原來的6.4個月延長到9.6個月，療效顯著。源于優(yōu)秀的臨床效益，2013年上市后，Kadcyla快速增長，2018便達到10億美元，成為“重磅炸彈”2021年銷售約21.7億美元。其余三款ADC分別為一線治療CD30陽性淋巴瘤的Adcetris、治療晚期Her2陽性乳腺癌的Enhertu以及于2020年獲批靶向TROP-2治療晚期三陰乳腺癌的Trodelvy。此外，美通社預計2025年ADC藥物市場規(guī)模將達到99.3億美元，年復合增長率達25.9%，未來ADC藥物將呈現(xiàn)一段高速成長期。公司ADC平臺能力全面，項目增長強勁。公司在國內較早開展ADC藥物的開發(fā)研究，在ADC藥物化學相關的研發(fā)、工藝優(yōu)化、工藝驗證、注冊申報、產業(yè)化環(huán)節(jié)具有較強的專業(yè)能力和豐富的項目研發(fā)經驗。部分毒素、Linker、毒素-Linker完成了結構及晶型確證、雜質結構確證，通過多手性控制策略，獲得了質量穩(wěn)定的生產工藝，可實現(xiàn)千克級供應，并已在關鍵技術上申請了多項專利。同時，公司成功助力國內第一款自主研發(fā)的榮昌生物維迪西妥單抗（RC48）上市，為其提供毒素和Linker。2021年公司ADC項目的合作客戶超340家，較2021H1同比增長332.50%，項目數(shù)80個，較2021H1同比增長247.83%。同時，2022H1公司ADC項目達55個，合作客戶升至超380家。公司擬收購藥源打通原料藥制劑一體化服務，有望帶來增長新動能。①藥源藥物聚焦CMC領域多年，后端制劑CDMO競爭優(yōu)勢顯著。藥源藥物聚焦原料藥、制劑藥學工藝研究、注冊以及產業(yè)化服務，核心研發(fā)團隊深耕CMC業(yè)務領域18年，建立了藥學研發(fā)技術平臺、原料藥及制劑制備技術平臺等核心技術平臺。此外，產能方面，藥源藥物擁有多個GMP原料藥公斤級實驗室以及5個獨立的制劑D級潔凈車間，制劑車間通過了歐盟QP質量審計，并于2021年末順利接受了國家藥監(jiān)局和江蘇省藥監(jiān)局的藥品注冊和GMP二合一動態(tài)現(xiàn)場檢查，如若收購落地，藥源藥物將進一步開拓公司的規(guī)?；a能力。②此次收購如果順利，公司的主營業(yè)務將進一步向制劑領域延伸，打造“中間體—原料藥—制劑”一體化的CRO/CDMO/CMO產業(yè)服務平臺，為客戶提供更為全面的綜合性服務，提升行業(yè)競爭實力，符合公司的未來發(fā)展戰(zhàn)略。目前，藥源藥物收購項目于2022年7月份獲得上海證券交易所受理，目前項目上交所給予暫緩審議，等相關事項進一步落實后，收購有望順利進行。仿制藥：項目品類豐富，商業(yè)化項目有望持續(xù)放量公司仿制藥主要布局高壁壘特色原料，其中自主開發(fā)了合成難度較高的艾日布林（19個手性中心）、曲貝替定（7個手性中心）等品種，并已通過技術授權實現(xiàn)收入并保留了藥品上市后的銷售分成權利。截至2022年06月30日，公司已完成生產工藝開發(fā)的原料藥和中間體產品種類超過100個，其中94個產品已具備產業(yè)化基礎，產品涵蓋抗腫瘤、抗病毒、糖尿病、心腦血管疾病治療等領域。公司代表性原料藥和中間體產品包括艾日布林、曲貝替定、ADC類產品、巴洛沙韋、替格列汀、替格瑞洛、阿哌沙班等。此外，項目方面，公司后端承接仿制藥項目201個，其中商業(yè)化項目52個。產能：馬鞍山產業(yè)化基地持續(xù)擴建，產能釋放在即馬鞍山產能擴建完畢后有望驅動業(yè)務持續(xù)快速增長。公司馬鞍山產業(yè)化基地項目自2021年全速推進，占地面積約131.79畝，計劃分為兩期，I期規(guī)劃投入5.3億元，建立3個GMP生產車間，產能121.1噸（替格瑞洛、阿哌沙班、沙庫比曲及帕布昔利布等4個核心品種91.5噸），由難仿藥與CDMO業(yè)務共享。截至2022年6月30日，I期工程