長(zhǎng)春高新深度解析：生長(zhǎng)激素龍頭疫苗板塊未來(lái)可期

長(zhǎng)春高新深度解析：生長(zhǎng)激素龍頭，疫苗板塊未來(lái)可期核心觀點(diǎn)生長(zhǎng)激素市場(chǎng)規(guī)模有待提升，適應(yīng)癥增加有助于擴(kuò)大市場(chǎng)空間。我國(guó)

生長(zhǎng)激素市場(chǎng)起步較晚，隨著國(guó)內(nèi)對(duì)生長(zhǎng)激素認(rèn)知度的提升、學(xué)術(shù)推

廣力度及臨床認(rèn)可度提升以及患者消費(fèi)能力的增強(qiáng)，我國(guó)生長(zhǎng)激素市

場(chǎng)有望保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。FDA批準(zhǔn)的重組生長(zhǎng)激素適應(yīng)癥高達(dá)十

一個(gè)，較國(guó)內(nèi)更為多樣。我國(guó)生長(zhǎng)激素產(chǎn)品也在不斷的拓展相關(guān)適應(yīng)

癥領(lǐng)域，有望帶來(lái)市場(chǎng)空間的進(jìn)一步增長(zhǎng)。生長(zhǎng)激素與促卵泡素有望持續(xù)放量。公司作為生長(zhǎng)激素龍頭，具有穩(wěn)

定的核心競(jìng)爭(zhēng)力。金賽藥業(yè)的生長(zhǎng)激素產(chǎn)品規(guī)格齊全，產(chǎn)能不斷擴(kuò)大。

消費(fèi)升級(jí)及技術(shù)升級(jí)趨勢(shì)將帶來(lái)患者用藥金額的提升。公司重組促卵

泡素產(chǎn)品快速放量，有望持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。百克生物鼻噴流感疫苗有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?。鼻噴流感為?guó)內(nèi)唯一減毒

活疫苗，于

2020

年下半年上市銷售。新冠疫情促進(jìn)人民群眾對(duì)疫苗

產(chǎn)品的認(rèn)知度，流感疫苗的市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。鼻噴流感疫苗作為

國(guó)內(nèi)唯一一款通過(guò)鼻噴方式給藥的流感疫苗，可誘導(dǎo)局部黏膜免疫、

中和抗體及細(xì)胞免疫產(chǎn)生預(yù)防效果，公司已構(gòu)建廣泛的銷售渠道，擁

有較好的市場(chǎng)口碑。預(yù)期該產(chǎn)品將成為公司未來(lái)業(yè)績(jī)重要增長(zhǎng)點(diǎn)。百克生物水痘疫苗有望穩(wěn)定增長(zhǎng)。水痘疫苗市場(chǎng)格局成熟，目前已形

成包括百克生物在內(nèi)的三寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局。百克生物的水痘疫苗工藝先

進(jìn)，具有較大競(jìng)爭(zhēng)力，預(yù)計(jì)未來(lái)隨著水痘疫苗滲透率的提升，水痘疫

苗將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。1.

制藥業(yè)務(wù)引領(lǐng)公司業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)1.1.

公司基本情況介紹長(zhǎng)春高新于

1993

年

6

月成立,于

1996

年

12

月在深交所上市。公司主

營(yíng)業(yè)務(wù)包括生物制藥及中成藥的研發(fā)生產(chǎn)及銷售、房地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)管理

及房產(chǎn)租賃等業(yè)務(wù)。主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)已由房地產(chǎn)開發(fā)轉(zhuǎn)型為生物制藥。目前，醫(yī)

藥產(chǎn)品覆蓋基因工程制藥、新型疫苗、現(xiàn)代中藥等多個(gè)醫(yī)藥細(xì)分領(lǐng)域，主

要品種包括生長(zhǎng)激素系列產(chǎn)品、重組促卵泡激素、凍干水痘減毒活疫苗、

人用狂犬病疫苗等。

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，控股股東為長(zhǎng)春高新超達(dá)投資有限公司，金磊為

第二大股東，股權(quán)占比

9.52%。實(shí)際控制人為長(zhǎng)春新區(qū)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理

委員會(huì)。前十大股東中，三個(gè)股東為全國(guó)社保基金。

2019

年，長(zhǎng)春高新通過(guò)發(fā)行股份及可轉(zhuǎn)債購(gòu)買金賽藥業(yè)少數(shù)股東股權(quán)，

進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，對(duì)金賽藥業(yè)控股占比提升至

99.5%。金賽藥業(yè)負(fù)責(zé)生

長(zhǎng)激素等重組蛋白的研發(fā)銷售，百克生物聚焦于疫苗生產(chǎn)，華康藥業(yè)專注

中醫(yī)藥產(chǎn)品的研發(fā)銷售，高新地產(chǎn)負(fù)責(zé)房地產(chǎn)開發(fā)等業(yè)務(wù)。1.2.

財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，制藥業(yè)務(wù)維持高增長(zhǎng)公司自

1996

年上市以來(lái)，營(yíng)業(yè)收入從

1.41

億元，增長(zhǎng)至

2020

年的

85.76

億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)

18.66%。公司近五年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)較為迅

猛，2016

年到

2020

年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為

31.17%。歸母凈利潤(rùn)由

1996

年

的

0.56

億元增長(zhǎng)到

2020

年的

30.47

億元，近五年復(fù)合增長(zhǎng)率為

67.78%。

公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)維持長(zhǎng)期的高增長(zhǎng)，主要由公司的制藥業(yè)

務(wù)，尤其是生長(zhǎng)激素系列產(chǎn)品及疫苗產(chǎn)品所貢獻(xiàn)。隨著醫(yī)藥自主消費(fèi)水平

的提高，生長(zhǎng)激素行業(yè)高景氣度發(fā)展。目前，生長(zhǎng)激素市場(chǎng)尚未飽和，預(yù)計(jì)公司未來(lái)幾年生長(zhǎng)激素產(chǎn)品仍繼續(xù)保持高增長(zhǎng)。主要的子公司有生長(zhǎng)激素與輔助生殖領(lǐng)域的金賽生物、疫苗領(lǐng)域的百

克生物、中藥業(yè)務(wù)領(lǐng)域的華康藥業(yè)、以及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的長(zhǎng)春高新房地

產(chǎn)開發(fā)?；蚬こ趟幤芳吧镱愃幤肥枪局饕氖杖牒屠麧?rùn)組成部分，

2020

年，基因工程藥品及生物類藥品營(yíng)業(yè)收入

72.36

億元，占總營(yíng)收的

84.36%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為

66.76

億元，占比

89.79%。長(zhǎng)春高新綜合毛利率水平有所提升，期間費(fèi)用率情況較為穩(wěn)定，控費(fèi)

能力良好。近

5

年綜合毛利率水平逐年上漲，由

2016

年的

79.42%增長(zhǎng)到

2020

年的

86.69%。主要由于基因工程藥品及生物類藥品營(yíng)收占比增加，拉

升了整體毛利率水平。在同行業(yè)可比公司中，長(zhǎng)春高新的綜合毛利率及綜

合費(fèi)用的控費(fèi)水平均居前位，體現(xiàn)出良好的盈利能力。公司研發(fā)力度大，投入逐年增長(zhǎng)。公司研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例為

5%到

10%之間。研發(fā)費(fèi)用主要于新品研發(fā)及適應(yīng)癥拓展，豐富公司產(chǎn)品線。

在同類型公司中，長(zhǎng)春高新的研發(fā)費(fèi)用居前。2.

金賽藥業(yè)：生長(zhǎng)激素龍頭，布局輔助生殖業(yè)務(wù)2.1.業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，生長(zhǎng)激素與輔助生殖并驅(qū)金賽藥業(yè)為長(zhǎng)春高新的核心子公司，主要產(chǎn)品為生長(zhǎng)激素系列產(chǎn)品及

促卵泡素產(chǎn)品等，在研產(chǎn)品涵蓋了生殖、腫瘤、自身免疫、眼科、神經(jīng)系

統(tǒng)以及代謝疾病等領(lǐng)域。金賽藥業(yè)于

1997

年由歸國(guó)創(chuàng)業(yè)的金磊博士與長(zhǎng)

春高新共同投資創(chuàng)立。2019

年長(zhǎng)春高新進(jìn)行資產(chǎn)重組，對(duì)金賽藥業(yè)控股占

比提升至

99.5%。金賽藥業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)。從

2015

到

2020

年，金賽藥業(yè)的營(yíng)業(yè)收入

和歸母凈利潤(rùn)的年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為

40.45%及

48.22%，均保持了較快的

增長(zhǎng)速度。2.2.金賽藥業(yè)為國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素行業(yè)龍頭，有望維持高增長(zhǎng)2.2.1

國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素行業(yè)景氣度高，市場(chǎng)規(guī)模仍有待提升重組人生長(zhǎng)激素（rhGH）是由人腦垂體前葉分泌的非糖基化單一多肽

鏈激素，可以調(diào)節(jié)代謝、刺激蛋白質(zhì)合成以及加速脂肪代謝等，能促進(jìn)骨

骼和肌肉組織的生長(zhǎng)發(fā)育。用于治療與生長(zhǎng)激素缺乏有關(guān)的疾病和身材矮

小癥以及用于重度燒傷等治療領(lǐng)域。生長(zhǎng)激素為矮小癥的主要用藥。矮小癥指在同種族、同年齡、同性別

的個(gè)體身高低于正常健康兒童平均身高

2

個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差（-2SD）或低于生長(zhǎng)曲

線第

3

百分位數(shù)（-1.88SD）。根據(jù)《兒童矮小癥病因的現(xiàn)代文獻(xiàn)分析》，我

國(guó)兒童矮小癥的主要病因包括生長(zhǎng)激素缺乏、特發(fā)性矮小、青春期發(fā)育遲

滯、家族性矮小等。根據(jù)《基因重組人生長(zhǎng)激素兒科臨床規(guī)范應(yīng)用的建議》，

我國(guó)兒科常見的可用

rhGH治療的內(nèi)分泌遺傳病主要為：生長(zhǎng)激素缺乏癥、

特發(fā)性矮身材、小于胎齡兒、Turner綜合征、Prader—Willi綜合征、Noonan綜合征等，結(jié)合我國(guó)生長(zhǎng)激素獲批的適應(yīng)癥（兒童生長(zhǎng)激素缺乏癥、特發(fā)

性矮身材），可用生長(zhǎng)激素治療的矮小癥占比約

51.6%。隨著適應(yīng)癥獲批的

增加，生長(zhǎng)激素未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊。兒童生長(zhǎng)激素缺乏（GHD）適應(yīng)癥的市場(chǎng)規(guī)模巨大。根據(jù)天境生物招股

說(shuō)明書援引

Frost&Sullivan的數(shù)據(jù)，2018-2030

年全球兒童重組人生長(zhǎng)激

素市場(chǎng)規(guī)模將以

6.4%年復(fù)合增長(zhǎng)率遞增，2030

年將達(dá)到

60

億美元；2014-

2018

年，中國(guó)兒童重組人生長(zhǎng)激素市場(chǎng)規(guī)模的年復(fù)合增長(zhǎng)率約為

33.5%，

2018-2030

年，將按照

15.7%的年復(fù)合增長(zhǎng)率遞增，2030

年將達(dá)到

32

億美

元。我國(guó)生長(zhǎng)激素市場(chǎng)規(guī)模遠(yuǎn)未達(dá)天花板，有望持續(xù)擴(kuò)大。我國(guó)生長(zhǎng)激素

市場(chǎng)起步較晚，隨著國(guó)內(nèi)對(duì)生長(zhǎng)激素認(rèn)知度的提升、學(xué)術(shù)推廣力度及臨床

認(rèn)可度提升以及患者消費(fèi)能力的增強(qiáng)，我國(guó)生長(zhǎng)激素市場(chǎng)有望保持高速增

長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。據(jù)中華醫(yī)學(xué)會(huì)兒科學(xué)分會(huì)內(nèi)分泌遺傳代謝學(xué)組統(tǒng)計(jì)，我國(guó)兒童矮小癥

的發(fā)病率約為

3%。使用生長(zhǎng)激素治療的最佳年齡段為

4-15

歲。2019

年國(guó)

民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)顯示，2019

年年末，0-14

歲（含不滿

15

周歲）

人口為

2.35

億人，預(yù)計(jì)

4-15

歲的人口約為

1.8

億人，矮小癥人口數(shù)量約

為

540

萬(wàn)人?？捎蒙L(zhǎng)激素治療的矮小癥占比約

51.6%，約

279

萬(wàn)適用人

群。國(guó)內(nèi)適應(yīng)癥獲批數(shù)量低于國(guó)外，適應(yīng)癥增加有助于擴(kuò)大市場(chǎng)空間。FDA批準(zhǔn)的重組生長(zhǎng)激素適應(yīng)癥高達(dá)十一個(gè)，較國(guó)內(nèi)更為多樣。適應(yīng)癥，包括

兒童矮小癥、成人生長(zhǎng)激素替代治療、重度燒傷等。我國(guó)生長(zhǎng)激素產(chǎn)品也

在不斷的拓展相關(guān)適應(yīng)癥領(lǐng)域，有望帶來(lái)市場(chǎng)空間的進(jìn)一步增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)成人生長(zhǎng)激素缺乏癥臨床認(rèn)知有待加強(qiáng)。成人生長(zhǎng)激素缺乏癥

(GHD)最常見于下丘腦和(或)垂體結(jié)構(gòu)破壞或功能損害，臨床上主要根據(jù)

一系列非特異性臨床表現(xiàn)及相應(yīng)的生化指標(biāo)來(lái)確診。我國(guó)《成人生長(zhǎng)激素

缺乏癥診治專家共識(shí)》的發(fā)布，有助于提高對(duì)成人

GHD的規(guī)范診斷與治療。

美國(guó)流行病學(xué)統(tǒng)計(jì)，每年約有六千例新發(fā)成人

GHD患者，發(fā)病率約為

十萬(wàn)分之一。其中約

15%-20%為兒童期發(fā)病向成人過(guò)渡的

GHD患者。我國(guó)

2009-2010

年

22

家醫(yī)院對(duì)垂體瘤術(shù)后成人

GHD患病率調(diào)查結(jié)果顯示，垂體

泌乳素瘤和無(wú)功能性腺瘤患者術(shù)后的

GHD發(fā)生率高達(dá)

87.8%。國(guó)外生長(zhǎng)激

素在成人生長(zhǎng)激素缺乏的治療中起到重要作用，我國(guó)金賽藥業(yè)及安科生物的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素在臨床研究階段。2.2.2.我國(guó)生長(zhǎng)激素行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局有望長(zhǎng)期維持，金賽藥業(yè)連續(xù)多年位居第一國(guó)外生長(zhǎng)激素行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局較為穩(wěn)定。目前，國(guó)外生長(zhǎng)激素的市場(chǎng)

份額主要由諾和諾德、輝瑞、默克雪蘭諾、羅氏等五家全球醫(yī)藥行業(yè)巨頭

占據(jù)。其中，諾和諾德的市場(chǎng)規(guī)模占比最高，2019

年的市場(chǎng)規(guī)模占比達(dá)

43%。國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局明朗，金賽藥業(yè)連續(xù)多年位居第一。2019

年，金賽藥業(yè)的生長(zhǎng)激素產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)占有率為

79%，遠(yuǎn)超安科生物、

聯(lián)合賽爾、韓國(guó)

LG生命科學(xué)、海濟(jì)生物等主要生長(zhǎng)激素藥企。行業(yè)技術(shù)壁壘高，產(chǎn)品升級(jí)為未來(lái)趨勢(shì)。重組人生長(zhǎng)激素可根據(jù)用藥

頻次分為短效（每天注射一次）和長(zhǎng)效（每周注射一次），根據(jù)劑型可分為

粉劑和水劑。與粉針相比，水針制劑的生物活性較高，給藥過(guò)程更加便捷，

減少了藥物二次污染，且不易產(chǎn)生抗體，臨床優(yōu)勢(shì)較明顯。自水針上市之

后，水針的銷量占比逐步增加，在樣本醫(yī)藥的銷售份額已由2013年的53.3%

上升至

2019

年的

71.3%，產(chǎn)品升級(jí)為未來(lái)趨勢(shì)。生長(zhǎng)激素銷售以自費(fèi)及門診用藥為主。

生長(zhǎng)激素為兒科重磅產(chǎn)品，其中短效粉針和水針僅在部分地區(qū)納入醫(yī)

保支付，醫(yī)保適應(yīng)癥為兒童原發(fā)性生長(zhǎng)激素缺乏癥，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素未納入

醫(yī)保。然而，原發(fā)性生長(zhǎng)激素缺乏癥在實(shí)際診療過(guò)程中，存在確診困難，

以及超適應(yīng)癥人群難以報(bào)銷等情況。由于大型公立醫(yī)院受到“藥占比”等考核指標(biāo)以及藥品招標(biāo)采購(gòu)等政

策的限制，大型公立醫(yī)院的開藥量及規(guī)格劑型無(wú)法滿足患者的用藥需求，

因此患者多采用在大型公立醫(yī)院診療，在門診開出方、取藥的方式。金賽

藥業(yè)生長(zhǎng)激素的銷售中，約

85%來(lái)自患者自費(fèi)支付，對(duì)醫(yī)保的依賴性低，

居民可支配收入提升帶來(lái)的消費(fèi)升級(jí)有助于產(chǎn)品的放量。長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素優(yōu)勢(shì)明顯，金賽藥業(yè)為國(guó)內(nèi)唯一上市的長(zhǎng)效產(chǎn)品。由于

短效生長(zhǎng)激素需要每日注射，患者依從性較差，導(dǎo)致治療效果不明顯。2014

年，金賽藥業(yè)上市了聚乙二醇化生長(zhǎng)激素產(chǎn)品金賽增，是全球首款及國(guó)內(nèi)

唯一的長(zhǎng)效產(chǎn)品。研究結(jié)果表明，靜脈持續(xù)注射生長(zhǎng)激素模擬長(zhǎng)效

rhGH，

與生理性脈沖式分泌的水平差距小于短效生長(zhǎng)激素，可以更好的模擬人體

生長(zhǎng)激素生理脈沖所產(chǎn)生的生物學(xué)效應(yīng)。金賽藥業(yè)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素免疫原性低。金賽藥業(yè)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素使用的是

獨(dú)創(chuàng)的聚乙二醇（PEG）生長(zhǎng)激素偶聯(lián)技術(shù)，由惰性

PEG與水劑生長(zhǎng)激素

以天然肽鍵直接連接。PEG分子免疫原性極低，水劑生長(zhǎng)激素未經(jīng)過(guò)粉劑

的冷凍干燥過(guò)程，空間結(jié)構(gòu)與天然生長(zhǎng)激素一致，此外，PEG和生長(zhǎng)激素

連接的化學(xué)鍵是天然肽鍵，無(wú)免疫原性。金賽藥業(yè)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素治療

GHD患者的

IV期臨床試驗(yàn)中，2158

例患者治療

26

周過(guò)程中，生長(zhǎng)激素抗體

檢出率為零，結(jié)果表明聚乙二醇重組人生長(zhǎng)激素免疫原性極低。在研產(chǎn)品以進(jìn)口及新藥注冊(cè)申報(bào)。目前，安科生物、天境生物、維昇

藥業(yè)等多家企業(yè)的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素產(chǎn)品在臨床試驗(yàn)中，注冊(cè)分類包含新藥及

進(jìn)口藥。其中，安科生物采用的是聚乙二醇化偶聯(lián)技術(shù)，與金賽藥業(yè)的產(chǎn)

品結(jié)構(gòu)不完全相同，按照

9

類新藥申報(bào)；天境生物引進(jìn)了

Genexine公司

通過(guò)創(chuàng)新平臺(tái)

hyFc融合技術(shù)開發(fā)的長(zhǎng)效重組人生長(zhǎng)激素，按照

1

類新藥

引進(jìn)申報(bào)。其他技術(shù)手段包括血漿白蛋白融合技術(shù)、前藥技術(shù)、CTP蛋白

融合技術(shù)等，部分長(zhǎng)效化技術(shù)由于尚不能實(shí)現(xiàn)天然結(jié)構(gòu)，可能導(dǎo)致免疫原

性較高。預(yù)計(jì)在研的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素將未來(lái)幾年陸續(xù)上市。金賽藥業(yè)的生長(zhǎng)激素產(chǎn)品規(guī)格齊全，積極拓展新適應(yīng)癥領(lǐng)域。通過(guò)豐

富產(chǎn)品線，進(jìn)一步鞏固龍頭地位。產(chǎn)能擴(kuò)大，市場(chǎng)規(guī)模有望進(jìn)一步提升。金賽藥業(yè)總投資

13

億元的

B廠

區(qū)生長(zhǎng)激素二期已完成試產(chǎn)，待

GMP認(rèn)證后將在

2021

年

8

月投產(chǎn)。該項(xiàng)

目在現(xiàn)有年產(chǎn)

700

萬(wàn)支的基礎(chǔ)上，新增產(chǎn)能

3000

萬(wàn)支，新增產(chǎn)值

200

億

元，為金賽藥業(yè)在生長(zhǎng)激素行業(yè)領(lǐng)先地位提供了產(chǎn)能保障。2.3.進(jìn)軍輔助生殖領(lǐng)域，培育新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)2.3.1

輔助生殖行業(yè)快速發(fā)展，促卵泡素用藥占比過(guò)半不孕癥主要指未避孕一年以上，未成功懷孕。針對(duì)無(wú)器質(zhì)性異常及器

質(zhì)性異常的適應(yīng)癥，可分別使用藥物或者手術(shù)進(jìn)行治療。其中，藥物治療

包括主要促排卵藥物治療及中藥調(diào)理兩大部分。如治療效果不明顯或滿足

其他適應(yīng)癥的夫婦可采用輔助生殖治療。在輔助生殖用藥中，促卵泡激素銷售額占比過(guò)半。促卵泡激素（FSH）

是由腦垂體合成并分泌的糖基化蛋白質(zhì)激素，可調(diào)控生長(zhǎng)發(fā)育、青春期性

成熟以及生殖相關(guān)的一系列生理過(guò)程，用來(lái)治療不排卵（包括多囊卵巢綜

合征

PCOS）以及輔助生殖（超排卵）等。根據(jù)弘則研究，促排卵藥物占據(jù)

輔助生殖費(fèi)用的

60-70%。不孕癥發(fā)病率逐年提升，我國(guó)輔助生殖行業(yè)發(fā)展迅猛。隨著孕婦高齡化以及社會(huì)環(huán)境的改變，預(yù)計(jì)我國(guó)不孕癥患病率將由

2016

年的

15%逐漸增

長(zhǎng)到

2023

年的

18.2%。根據(jù)錦欣生殖招股說(shuō)明書援引

Frost&Sullivan數(shù)

據(jù)，全球輔助生殖行業(yè)發(fā)展迅猛，2014-2018

年復(fù)合增長(zhǎng)率約為

5.1%，2018

年的市場(chǎng)規(guī)模約

248

億美元。我國(guó)輔助生殖行業(yè)

2014-2018

年的復(fù)合增長(zhǎng)

率達(dá)

13.6%，預(yù)計(jì)未來(lái)將以

14.5%的增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)

2023

年我國(guó)輔助生

殖市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到

49

億美元。2.3.2

重組促卵泡素快速發(fā)展，金賽藥業(yè)有望享受進(jìn)口替代紅利臨床上使用的促卵泡激素，根據(jù)來(lái)源可分為基因工程合成的重組人促

卵泡激素（rhFSH）及絕經(jīng)期婦女尿液中提取的尿源性促卵泡激素（uFSH），

其中，重組人促卵泡激素純度、質(zhì)量及安全性更好，但價(jià)格相對(duì)尿源性促

卵泡素更高。促卵泡激素市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，金賽藥業(yè)進(jìn)口替代可期。近年來(lái)，重組人

促排卵激素占領(lǐng)了

60%以上的市場(chǎng)份額。國(guó)內(nèi)促卵泡素的相關(guān)廠家主要包

括金賽藥業(yè)、默克雪蘭諾、默沙東、麗珠集團(tuán)、IBSA及天偉生物，其中，

金賽藥業(yè)重組促卵泡素為國(guó)產(chǎn)獨(dú)家，適應(yīng)癥為不排卵（包括多囊卵巢綜合

征

PCOS），于

2015

年上市。經(jīng)過(guò)近

5

年新產(chǎn)品的逐步放量，在樣本醫(yī)藥銷售中，金賽藥業(yè)市場(chǎng)規(guī)模占比由

2016

年的

1%增長(zhǎng)到

2019

年的

5%。重組

人促卵泡素目前主要為進(jìn)口，預(yù)計(jì)金賽藥業(yè)重組人促排卵激素的輔助生殖

適應(yīng)癥獲批后將加速進(jìn)口替代。借助金賽藥業(yè)生長(zhǎng)激素的銷售經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)

金賽藥業(yè)的促卵泡激素銷售量將逐漸提升。促卵泡激素市場(chǎng)空間約

63

億。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2019

年底我國(guó)

21-

49

歲適齡生育的女性約為

3.08

億人，假設(shè)全國(guó)不孕癥的發(fā)病率為

15%，

其中女性不孕患者約有

40%，排卵因素約占

25%，約有

462

萬(wàn)促卵泡激素

的潛在用藥人群。麗珠集團(tuán)

2019

年尿促卵泡素收入

6.26

億元，樣本醫(yī)院

市場(chǎng)占有率約

28.23%，計(jì)算國(guó)內(nèi)促卵泡激素銷售規(guī)模約為

22.17

億元，按

照平均

4600

元/人次治療費(fèi)用計(jì)算，約覆蓋

48.19

萬(wàn)人，經(jīng)計(jì)算，促卵泡

激素的滲透率約為

10.43%。隨著居民生活水平提高，以及對(duì)促卵泡素的接

受程度提升，預(yù)計(jì)促卵泡素滲透率有望上升到

30%，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)促卵泡激素

的市場(chǎng)空間約為

63

億元。

此外，金賽藥業(yè)通過(guò)外部合作等方式，積極拓展技術(shù)覆蓋面，引進(jìn)甲

磺酸亮丙瑞林、重組人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液等項(xiàng)目，進(jìn)一步增

強(qiáng)公司在兒童健康、女性健康、生殖及腫瘤等領(lǐng)域的技術(shù)儲(chǔ)備。3.

百克生物：在研管線豐富，鼻噴流感疫苗逐漸放量3.1.

鼻噴流感疫苗放量，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)百克生物成立于

2004

年，主要致力于人用疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

公司主要產(chǎn)品為水痘疫苗、狂犬疫苗及凍干鼻噴流感疫苗。在研產(chǎn)品豐富，

包括

12

項(xiàng)在研疫苗和

2

項(xiàng)在研的用于傳染病防控的全人源單克隆抗體，

如帶狀皰疹減毒活疫苗、吸附無(wú)細(xì)胞百白破（三組分）聯(lián)合疫苗、b型流

感嗜血桿菌結(jié)合疫苗、全人源抗狂犬病單克隆抗體、全人源抗破傷風(fēng)毒素

單克隆抗體等。百克生物至上海證券交易所科創(chuàng)板分拆上市進(jìn)展順利，有

助于進(jìn)一步理順業(yè)務(wù)架構(gòu)、拓寬融資渠道、增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)能力。公司研發(fā)投入逐年增加。公司近三年研發(fā)投入的金額累計(jì)超過(guò)

6,000

萬(wàn)元，占近三年累計(jì)營(yíng)業(yè)收入的比重為

12.53%。公司自主研發(fā)設(shè)計(jì)并建立

了四個(gè)核心技術(shù)平臺(tái)：“病毒規(guī)?；囵B(yǎng)技術(shù)平臺(tái)”、“制劑及佐劑技術(shù)平

臺(tái)”、“基因工程技術(shù)平臺(tái)”及“細(xì)菌性疫苗技術(shù)平臺(tái)”，覆蓋人用疫苗研發(fā)

和產(chǎn)業(yè)化的全流程。百克生物業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)

收入14.41億元，同比增長(zhǎng)47.73%；凈利潤(rùn)為4.09億元，同比增長(zhǎng)133.88%。

水痘疫苗市場(chǎng)成熟，鼻噴流感疫苗于

2020

年第三季度銷售放量，貢獻(xiàn)了公

司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。隨著銷售規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，逐步攤薄相關(guān)固定成本，實(shí)現(xiàn)

凈利潤(rùn)增速高于收入增速。3.2.

水痘疫苗市場(chǎng)成熟，百克生物占據(jù)領(lǐng)先地位3.2.1

水痘疫苗市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，滲透率有望提升我國(guó)疫苗市場(chǎng)快速發(fā)展，疫苗批簽發(fā)總量呈波動(dòng)態(tài)勢(shì)。截止至

2020

年

6

月底，國(guó)內(nèi)疫苗的新增批簽發(fā)為

2.77

億劑，同比增長(zhǎng)

37.40%。近年來(lái)，

我國(guó)疫苗以國(guó)內(nèi)免疫規(guī)劃疫苗為主，占疫苗總批簽發(fā)量的比值均在

60%以

上。

水痘是一種急性、高傳染性的病毒性疾病，對(duì)于新生兒或免疫功能低

下者來(lái)說(shuō)，水痘可能是致命性疾病。臨床癥狀一般以發(fā)熱、分批出現(xiàn)斑疹、

丘疹、水皰疹等為主。水痘疫苗是經(jīng)水痘病毒傳代毒株制備而成，目前是

預(yù)防水痘感染的唯一手段，并對(duì)因水痘帶狀皰疹而引起的并發(fā)癥有一定的

預(yù)防作用。二針?lè)ń臃N程序帶來(lái)水痘疫苗市場(chǎng)需求上升。2011

年起我國(guó)各省市開

始推廣二針?lè)ㄗ⑸渌灰呙?。?guó)外研究表明健康兒童接種單劑水痘疫苗后，

其抗體保護(hù)率平均

70%，而接種

2

劑水痘疫苗后抗體保護(hù)率升至

95%以上，

可有效阻斷疾病傳播。二針?lè)ǖ慕臃N程序的變更，使得水痘疫苗的市場(chǎng)需

求進(jìn)一步增加。2016-2020

年，我國(guó)水痘疫苗簽批量由

1343

萬(wàn)支增長(zhǎng)至

2758.5

萬(wàn)支，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)

27.11%。2020

年水痘疫苗批簽發(fā)同比增長(zhǎng)

31.2%。兒童平均接種率較低，市場(chǎng)提升空間預(yù)計(jì)高達(dá)

12

億元。目前我國(guó)水

痘疫苗兒童接種率在區(qū)域間的差異較大，且平均接種水平低于發(fā)達(dá)國(guó)家。

水痘疫苗作為非免疫規(guī)劃疫苗，接種率與經(jīng)濟(jì)收入水平及對(duì)疫苗的認(rèn)知程

度有關(guān)。我國(guó)中西部水痘疫苗兒童接種率為

40.8%，與東部地區(qū)

97.3%的接

種率差異較大。我國(guó)兒童平均接種率為

61.1%，與發(fā)達(dá)國(guó)家

80%以上的接

種率相比，仍有一定的提升空間。

假設(shè)二針?lè)ㄈ嫱茝V，且單針的平均價(jià)格為

148

元，2019

年我國(guó)新生

人口為

1465

萬(wàn)，分別參照意大利的接種率

90%及我國(guó)平均接種率

61.1%進(jìn)

行計(jì)算，我國(guó)的水痘疫苗增量市場(chǎng)規(guī)模為

39.03

億元，存量市場(chǎng)規(guī)模為

26.50

億元，存量市場(chǎng)提升空間為

12.53

億元。納入地方免疫規(guī)劃，有助于提升接種率及市場(chǎng)規(guī)模。目前已有部分地

區(qū)將水痘疫苗納入地方免疫規(guī)劃，如北京市、上海市、天津市等地區(qū)。被

納入地方免疫規(guī)劃的水痘疫苗中標(biāo)價(jià)格，由

136-158

元/支降低為

62-95

元/支。有望提高當(dāng)?shù)氐囊呙缃臃N率。3.2.2

水痘減毒活疫苗競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，百克生物位居市場(chǎng)第一

水痘減毒活疫苗行業(yè)呈現(xiàn)出三寡頭壟斷的市場(chǎng)格局。據(jù)中檢院數(shù)據(jù)，

2020

年，水痘疫苗的批簽發(fā)量為

2758.5

萬(wàn)劑，同比增長(zhǎng)

31.2%。百克生

物、上海所和長(zhǎng)春祈健的市占有率基本接近，批簽發(fā)的總量之和占比為

91.8%。其中，百克生物批簽發(fā)

883

萬(wàn)劑，同比增長(zhǎng)

23.3%，市場(chǎng)占比

32%，

市場(chǎng)份額居第一位；長(zhǎng)春祈健批簽發(fā)

877

萬(wàn)劑，同比增長(zhǎng)

66.8%；上海所

批簽發(fā)

773.43

萬(wàn)劑，同比下滑

5.9%。百克生物水痘疫苗工藝先進(jìn)，具有較大競(jìng)爭(zhēng)力。百克水痘疫苗于

2008

年上市，并在

2010

年，成為國(guó)內(nèi)首個(gè)成功去除明膠成分的水痘疫苗，可

顯著降低由此引起的過(guò)敏反應(yīng)發(fā)生率。百克水痘疫苗穩(wěn)定性好，有效期長(zhǎng)，

為全球首個(gè)獲批

36

個(gè)月有效期的凍干水痘減毒活疫苗。3.3.鼻噴流感疫苗有望放量，帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)3.3.1

新冠疫情有望推動(dòng)流感疫苗市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大流行性感冒是流感病毒引起的急性呼吸道傳染病，通過(guò)呼吸道傳播，

傳染性強(qiáng)、傳播速度快。流感病毒是一種

RNA病毒，表面分布有血凝素（HA）

和神經(jīng)氨酸酶（NA），有不同的

HA和

NA亞型及組合亞型。2009-2010

年

全球曾爆發(fā)甲型

H1N1

流感疫情，國(guó)內(nèi)感染人數(shù)超

10

萬(wàn)人。近年來(lái)，由于民眾流感疫苗的接種意愿逐漸下降，我國(guó)流感疫苗批簽

發(fā)量持續(xù)減少。因流感季節(jié)性爆發(fā)的特征，截至

2020

年中，國(guó)內(nèi)暫無(wú)流感

疫苗獲批簽發(fā)。根據(jù)

2019

年批簽發(fā)數(shù)量計(jì)算，我國(guó)

2019

年接種率約為

1.8%，有較大提升空間。預(yù)計(jì)在新冠疫情的推動(dòng)下，民眾流感疫苗的接種

意愿將得到進(jìn)一步提升，市場(chǎng)空間進(jìn)一步擴(kuò)大。3.3.2

鼻噴流感疫苗為國(guó)內(nèi)唯一減毒活疫苗根據(jù)技術(shù)路線的不同，國(guó)內(nèi)流感疫苗可分為裂解疫苗及減毒活疫苗。

目前國(guó)內(nèi)流感疫苗主要為三價(jià)滅活流感疫苗(IIV3)、四價(jià)滅活流感疫苗

（IIV4）和三價(jià)減毒活疫苗（LAIV3）。