資管新規(guī)正式實(shí)施對(duì)資管行業(yè)的影響分析

資管新規(guī)正式實(shí)施對(duì)資管行業(yè)的影響分析一、資管新規(guī)的監(jiān)管的核心導(dǎo)向歷經(jīng)2018-2021三年改革，我國(guó)資管行業(yè)在打擊通道業(yè)務(wù)、推動(dòng)資管行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展與促進(jìn)市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)方面卓有成效?？偟膩?lái)看，資管新規(guī)的核心監(jiān)管思路為推進(jìn)凈值化、去通道、去杠桿。（一）凈值化轉(zhuǎn)型程度持續(xù)提升，回歸代客理財(cái)本源業(yè)務(wù)自2018年4月資管新規(guī)頒布，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)開(kāi)始步入向凈值化全面轉(zhuǎn)型的新時(shí)期。2018年末，凈值型理財(cái)產(chǎn)品為6.01萬(wàn)億，占比27.26%。過(guò)渡期內(nèi)，凈值型產(chǎn)品的規(guī)模與占比不斷提升。截至2021年6月末，凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為20.39萬(wàn)億，相較2018年增幅達(dá)239.27個(gè)百分點(diǎn)；凈值型理財(cái)產(chǎn)品占比79.03%，相較2018年提高51.77%。隨著理財(cái)產(chǎn)品向凈值化轉(zhuǎn)型程度的持續(xù)提升，銀行將重新回歸代客理財(cái)?shù)谋驹礃I(yè)務(wù)，降低銀行承擋的風(fēng)險(xiǎn)。（二）消除多層嵌套與通道，提高結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品透明度“去嵌套”、“去通道”導(dǎo)向是資管新規(guī)的核心目標(biāo)之一。消除多層嵌套、減少通道業(yè)務(wù)將顯著提升監(jiān)管穿透性，有利于維護(hù)市場(chǎng)公平，提高結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品透明度。資管新規(guī)發(fā)布前，銀行理財(cái)產(chǎn)品持有各類(lèi)資管產(chǎn)品的規(guī)模為12.02萬(wàn)億；過(guò)渡期內(nèi)，銀行理財(cái)嵌套投資券商、信托、基金等各類(lèi)資管產(chǎn)品的業(yè)務(wù)規(guī)模顯著下降，直至2021年上半年有所回升。截止2021年6月末，銀行理財(cái)產(chǎn)品持有各類(lèi)資管產(chǎn)品的規(guī)模為9.49萬(wàn)億元，較資管新規(guī)發(fā)布前規(guī)模壓降21.02個(gè)百分點(diǎn)。目前，隨著理財(cái)業(yè)務(wù)向標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的不斷轉(zhuǎn)型，理財(cái)產(chǎn)品持有各類(lèi)資管產(chǎn)品的規(guī)模及占比歸于平穩(wěn)。（三）加強(qiáng)杠桿率控制，防范負(fù)債端風(fēng)險(xiǎn)“去杠桿”導(dǎo)向同樣是資管新規(guī)的核心目標(biāo)之一。為了防范債市風(fēng)險(xiǎn)，資管新規(guī)對(duì)于各類(lèi)資管產(chǎn)品的杠桿率進(jìn)行統(tǒng)一約束，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品受到較大影響。過(guò)渡期內(nèi)，理財(cái)產(chǎn)品杠桿率受到季度考核的影響，一直在監(jiān)管范圍內(nèi)上下波動(dòng)。2020年末，理財(cái)產(chǎn)品平均杠桿率為111%。截至2021年6月末，理財(cái)產(chǎn)品平均杠桿率為110.74%，相較2020年末壓降0.23個(gè)百分點(diǎn)。資管新規(guī)正式落地后，理財(cái)產(chǎn)品的杠桿率將會(huì)大體保持穩(wěn)定，在監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)范圍內(nèi)小幅波動(dòng)。二、過(guò)渡期內(nèi)，對(duì)細(xì)分子行業(yè)規(guī)模的影響（一）細(xì)分子行業(yè)呈現(xiàn)規(guī)模上此消彼長(zhǎng)的特點(diǎn)2018-2021三年過(guò)渡期內(nèi)，各類(lèi)資管子行業(yè)的發(fā)展呈現(xiàn)出規(guī)模上的此消彼長(zhǎng)的特點(diǎn)。具體表現(xiàn)為符合新規(guī)監(jiān)管方向的保險(xiǎn)、公募基金以及私募基金得到迎來(lái)快速發(fā)展，3年間總增幅超過(guò)50%；而銀行理財(cái)、券商資管、信托資管由于具備非凈值、通道業(yè)務(wù)和加杠桿的屬性，不符合資管監(jiān)管新規(guī)，這些細(xì)分子行業(yè)發(fā)展速度在放緩，規(guī)模在持續(xù)下降，行業(yè)也處于調(diào)整期。（二）券商資管、基金專(zhuān)戶(hù)、信托規(guī)模持續(xù)壓降過(guò)渡期內(nèi)，券商資管、基金專(zhuān)戶(hù)、信托規(guī)模持續(xù)壓減，以便實(shí)現(xiàn)去通道、去杠桿的意圖。其中券商資產(chǎn)規(guī)模壓降最快，其次是基金專(zhuān)戶(hù)，最后是信托。券商資管市場(chǎng)的通道業(yè)務(wù)大幅壓減，其規(guī)模從2017年末的16.88萬(wàn)億持續(xù)壓降到2021年6月末的8.34萬(wàn)億，4年間規(guī)模壓降近50%。另外，基金專(zhuān)戶(hù)的通道業(yè)務(wù)也在持續(xù)壓降，其規(guī)模從2017年末的13.74萬(wàn)億壓降到2021年6月末的7.57萬(wàn)億，4年間規(guī)模壓降近45%。同時(shí)，信托的通道業(yè)務(wù)和高杠桿業(yè)務(wù)也在持續(xù)壓降，其規(guī)模從2017年末的26.25萬(wàn)億壓降到2021年6月末的20.64萬(wàn)億，4年間規(guī)模降低21%左右。（三）銀行理財(cái)規(guī)模增速持續(xù)放緩過(guò)渡期內(nèi)，銀行理財(cái)向凈值化全面轉(zhuǎn)型過(guò)程中，規(guī)模增速持續(xù)放暖。銀行理財(cái)產(chǎn)品為預(yù)期收益型產(chǎn)品，而非凈值性產(chǎn)品，在過(guò)渡期內(nèi)產(chǎn)品類(lèi)型逐步轉(zhuǎn)換為凈值性產(chǎn)品。同時(shí)于2021年末，理財(cái)產(chǎn)品的計(jì)價(jià)方式逐步從攤余成本法過(guò)渡到市值法，凈值化比例提高，其規(guī)模從2017年末的22.17萬(wàn)億逐步調(diào)整到2021年6月末的25.8萬(wàn)億，在此期間規(guī)模增速放緩，呈現(xiàn)小幅增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，4年間規(guī)模增長(zhǎng)16%左右。（四）公募、私募和保險(xiǎn)資管規(guī)模持續(xù)回升公募、私募和保險(xiǎn)資管符合資管新規(guī)的要求，規(guī)模在持續(xù)回升。其中公募規(guī)模增長(zhǎng)最快、其次是私募、最后是保險(xiǎn)資管。公募的規(guī)模從2017年年末的11.60萬(wàn)億提高到2021年6月末的23.03萬(wàn)億，4年間規(guī)模增長(zhǎng)近1倍。另外，私募的規(guī)模從2017年年末的11.10萬(wàn)億提高到2021年6月末的18.9萬(wàn)億，4年間規(guī)模增長(zhǎng)70%。同時(shí)，保險(xiǎn)資管規(guī)模從2017年年末的14.92萬(wàn)億提高到2021年6月末的22.17萬(wàn)億，4年間規(guī)模增長(zhǎng)近50%。三、過(guò)渡期內(nèi)，受沖擊比較大的細(xì)分子行業(yè)的變化因?yàn)樵谶^(guò)渡期內(nèi)，符合資管新規(guī)監(jiān)管方向的保險(xiǎn)資管、公募基金以及私募基金快速發(fā)展，正面影響更大；

而不符合資管監(jiān)管新規(guī)的銀行理財(cái)、券商資管、信托、基金專(zhuān)戶(hù)等增速在放緩，規(guī)模在持續(xù)下降，負(fù)面影響更大，從而下文我們分析受沖擊影響比較大的細(xì)分子行業(yè)變化趨勢(shì)，主要包括：銀行理財(cái)、券商資管、信托。（一）過(guò)渡期內(nèi)，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)主要變化:期限在拉長(zhǎng)、非標(biāo)在壓降1.1市場(chǎng)規(guī)模角度：業(yè)務(wù)規(guī)模增速放緩，理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量降低從市場(chǎng)規(guī)模看，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)規(guī)模小幅增長(zhǎng)，產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量降幅明顯。2018年末，非保本銀行理財(cái)業(yè)務(wù)規(guī)模為22.04萬(wàn)億元，產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量為154204只。過(guò)渡期內(nèi)，銀行理財(cái)產(chǎn)品的業(yè)務(wù)規(guī)模波動(dòng)，總體呈現(xiàn)小幅增長(zhǎng)的趨勢(shì)，理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量降幅明顯。截止2021年6月末，非保本銀行理財(cái)業(yè)務(wù)規(guī)模為25.8萬(wàn)億元，相較2018年增幅17.06個(gè)百分點(diǎn)；產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量為41963只，相較2018年壓降超過(guò)70%，表明銀行的理財(cái)業(yè)務(wù)歷經(jīng)全面整頓，這也體現(xiàn)出資管新規(guī)對(duì)銀行理財(cái)發(fā)行產(chǎn)品上的負(fù)面影響。目前，隨著資管新規(guī)的正式落地，銀行業(yè)理財(cái)產(chǎn)品整改已基本完成。1.2市場(chǎng)存量角度：股份制商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品存量波動(dòng)差異化明顯從理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模來(lái)看，國(guó)有商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模更高，過(guò)渡期內(nèi)理財(cái)產(chǎn)品整體呈現(xiàn)壓降的趨勢(shì)。本文以工商銀行和建設(shè)銀行為例，2018年末，中國(guó)工商銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為2.58萬(wàn)億元；過(guò)渡期內(nèi)，工商銀行理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模呈現(xiàn)先升后降的趨勢(shì)。截止2021年6月末，工商銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為2.37萬(wàn)億元，相較2018年降幅8.86個(gè)百分點(diǎn)。2018年末，中國(guó)建設(shè)銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為2.19萬(wàn)億元；過(guò)渡期內(nèi)，建設(shè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模呈現(xiàn)先降后升的趨勢(shì)。截止2021年6月末，建設(shè)銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為1.85萬(wàn)億元，相較2018年降幅15.49個(gè)百分點(diǎn)。股份制商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品持有存量在新規(guī)實(shí)施后差異化較為明顯。本文以招商銀行、平安銀行、中信銀行

及民生銀行為例。零售能力較強(qiáng)、金融科技水平較高的股份制商業(yè)銀行產(chǎn)品存量于2018年末、2019年初陷入波谷后快速回升，近兩年理財(cái)產(chǎn)品存量呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)；其他股份制商業(yè)銀行則圍繞在2018年末的水平反復(fù)震蕩，回升趨勢(shì)不明顯。2018年，招商銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為1.96萬(wàn)億元。過(guò)渡期內(nèi)，招商銀行理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。截止2021年6月末，招商銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為2.59萬(wàn)億元，相較2018年增幅32.14%。2018年，平安銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為0.62萬(wàn)億元。過(guò)渡期內(nèi)，平安銀行理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模同樣呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。截止2021年6月末，平安銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為0.76萬(wàn)億元，相較2018年增幅21.86%。2018年，中信銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為0.93萬(wàn)億元；過(guò)渡期內(nèi)，中信銀行理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模呈現(xiàn)先降后升的態(tài)勢(shì)。截止2021年6月末，中信銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為1.21萬(wàn)億元，相較2018年增幅30.39%。民生銀行理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模降幅明顯，從2018年的1.44萬(wàn)億元持續(xù)壓降至2021年6月末的0.85萬(wàn)億元，3年降幅超過(guò)四成。1.3產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)：理財(cái)產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)延長(zhǎng)，中長(zhǎng)期理財(cái)產(chǎn)品占比提升過(guò)渡期內(nèi)，理財(cái)產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)被拉長(zhǎng)，中長(zhǎng)期理財(cái)產(chǎn)品的配置傾向提升。2018年，封閉式理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均期限為161天，1年期以上的封閉式產(chǎn)品存續(xù)余額占比6.68%，90天以?xún)?nèi)的封閉式產(chǎn)品存續(xù)余額占比29.1%。截止2021年6月末，新發(fā)行的封閉式理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均期限為281天，三年過(guò)渡期總增幅達(dá)74.53%。其中1年期以上的封閉式產(chǎn)品存續(xù)余額占比47.75%，相較2018年前占比提高6倍以上；90天以?xún)?nèi)的封閉式產(chǎn)品存續(xù)余額占比僅為0.40%，相較2018年占比壓降98.63%。長(zhǎng)期限產(chǎn)品發(fā)行量的增加和短期限產(chǎn)品發(fā)行量的減少，證明在監(jiān)管部門(mén)和銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)持續(xù)的投資者教育下，投資者對(duì)長(zhǎng)期限銀行理財(cái)產(chǎn)品接受度越來(lái)越高。同時(shí)，銀行理財(cái)產(chǎn)品的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步下降。從機(jī)構(gòu)分類(lèi)來(lái)看，理財(cái)子公司發(fā)行的封閉式產(chǎn)品期限遠(yuǎn)多于銀行機(jī)構(gòu)發(fā)行的產(chǎn)品期限，理財(cái)公司資管產(chǎn)品期限更長(zhǎng)，收益率相對(duì)更高。截止2021年6月末，銀行機(jī)構(gòu)新發(fā)行的封閉式產(chǎn)品加權(quán)平均期限為193天，相較2020年末壓降2.93個(gè)百分點(diǎn)；理財(cái)公司新發(fā)行的封閉式產(chǎn)品加權(quán)平均期限為470天，相較2020年末壓降3.53個(gè)百分點(diǎn)。1.4產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)：中低風(fēng)險(xiǎn)資金占比提高，理財(cái)募集資金注重安全性目前，銀行業(yè)將理財(cái)產(chǎn)品資金的風(fēng)險(xiǎn)分為五個(gè)等級(jí)，即一級(jí)（低風(fēng)險(xiǎn)）、二級(jí)（中低風(fēng)險(xiǎn)）、三級(jí)（中風(fēng)險(xiǎn)）、四級(jí)（中高風(fēng)險(xiǎn)）和五級(jí)（高風(fēng)險(xiǎn)）。從產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)看，非保本銀行理財(cái)募集的資金主要來(lái)自于二級(jí)（中低風(fēng)險(xiǎn)）的資金，其占比在逐年增加，數(shù)據(jù)表明我國(guó)銀行理財(cái)募集資金的安全性越來(lái)越高。從募集資金角度來(lái)看，公募理財(cái)產(chǎn)品為銀行理財(cái)產(chǎn)品提供絕對(duì)多數(shù)的資金來(lái)源。2019年末，公募理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)募集資金109.73萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的98.34%；私募理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)募集資金1.86萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的1.66%。過(guò)渡期內(nèi)，公募理財(cái)產(chǎn)品募集資金仍占絕對(duì)主導(dǎo)地位，且占比保持穩(wěn)定。截止2021年6月末，公募理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)募集資金61.73萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的98.91%；私募產(chǎn)品累計(jì)募集資金0.68萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的1.09%。從存續(xù)余額角度來(lái)看，公募理財(cái)產(chǎn)品占比仍處于絕對(duì)主導(dǎo)地位，私募理財(cái)資金供給較少。2019年，公募理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額22.33萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的95.43%；私募理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)募集資金1.07萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的4.57%。過(guò)渡期內(nèi)，公募理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額仍占絕對(duì)主導(dǎo)地位，且占比保持穩(wěn)定。截至2021年6月，公募理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額24.63萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的95.47%；私募理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為1.17萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的4.53%。1.6產(chǎn)品運(yùn)作模式：開(kāi)放式產(chǎn)品規(guī)模與占比提升從產(chǎn)品運(yùn)作模式的角度看，開(kāi)放式產(chǎn)品的規(guī)模與占比不斷提升。2018年，開(kāi)放式產(chǎn)品累計(jì)募集資金為100.19萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的84.83%；封閉式產(chǎn)品的累計(jì)募集資金為17.91萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集資金的15.17%。過(guò)渡期內(nèi)，開(kāi)放式產(chǎn)品的募集資金與占比穩(wěn)定提高，封閉式產(chǎn)品的募集資金與占比不斷壓降。截止2021年6月，開(kāi)放式產(chǎn)品累計(jì)募集資金為125.02萬(wàn)億元，較2018年增幅24.78個(gè)百分點(diǎn)；占比為93.90%，較2018年增加了9.07%。封閉式產(chǎn)品累計(jì)募集資金為8.12萬(wàn)億元，較2018年壓降54.65個(gè)百分點(diǎn)；占比為6.10%，較2018年下降了9.07%。1.7產(chǎn)品風(fēng)格類(lèi)別：固收類(lèi)配置為主，權(quán)益類(lèi)配置傾向提高過(guò)渡期內(nèi)，固收類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模持續(xù)提高，混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模下滑，權(quán)益類(lèi)配置傾向提高。從理財(cái)產(chǎn)品的類(lèi)型結(jié)構(gòu)看，2019年末，固定收益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為18.27萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的78.06%；混合類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為5.05萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的21.59%；權(quán)益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為0.08萬(wàn)億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的0.34%；商品及金融衍生品類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品占比非常少，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的0.01%。截止2021年6月末，固定收益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為22.75萬(wàn)億元，較2019年增幅24.52個(gè)百分點(diǎn)；

占比為88.18%，較2019年增加10.12%。混合類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為2.96萬(wàn)億元，較2019年下降41.39個(gè)百分點(diǎn)；占比為11.49%，較2019年下降10.10%。權(quán)益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額為843億元，較2019年提升5.38個(gè)百分點(diǎn)；占比0.33%，較2019年稍有下降；商品及金融衍生品類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品僅為11億元，占比仍然非常低。1.8產(chǎn)品投資方向：債券投資占主導(dǎo)，利率債投資占比提高從資產(chǎn)配置方向來(lái)看，債券投資一直以來(lái)是銀行理財(cái)?shù)氖走x，其次是非標(biāo)資產(chǎn)。資管新規(guī)實(shí)施后，債權(quán)類(lèi)自查配置持續(xù)提高，其中以國(guó)債、政策性金融債券為主的利率債占比提高，以商業(yè)票據(jù)、企業(yè)債券為主的信用債占比減??；受“去通道”、“去嵌套”監(jiān)管影響，非標(biāo)類(lèi)資產(chǎn)的配置也在迅速下降。可以發(fā)現(xiàn)，銀行理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)配置越來(lái)越注重安全性與流動(dòng)性，資管新規(guī)實(shí)施之后，銀行理財(cái)類(lèi)產(chǎn)品的投資原則為在保證安全性、流動(dòng)性的基礎(chǔ)上追求更高的收益。從理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)情況來(lái)看，債券仍為理財(cái)產(chǎn)品重點(diǎn)配置資產(chǎn)。2018年，債券在非保本理財(cái)資金投資各類(lèi)資產(chǎn)中占比最高，為53.35%；次高為非標(biāo)資產(chǎn)，在非保本理財(cái)資金投資各類(lèi)資產(chǎn)中占比17.23%；權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)以及現(xiàn)金及銀行存款的占比分別9.92%、5.75%。過(guò)渡期內(nèi)，債券類(lèi)資產(chǎn)的占比不斷提高，非標(biāo)資產(chǎn)受新規(guī)影響壓降明顯，調(diào)整后在2021年上半年出現(xiàn)回升趨勢(shì)，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)仍處于調(diào)整期。至2021年6月，債券類(lèi)資產(chǎn)在非保本理財(cái)資金投資各類(lèi)資產(chǎn)中占比為67.31%，較2018年增加了13.96%；非標(biāo)資產(chǎn)占比為13.08%，較2018年下降了4.15%，未來(lái)預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定；權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比為4.08%，較2018年降低一半，仍處于調(diào)整階段；現(xiàn)金及銀行存款占比9.67%，較2018年增幅超過(guò)六成，表明銀行理財(cái)業(yè)務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)大幅降低。（二）過(guò)渡期內(nèi)，券商資管業(yè)務(wù)的主要變化：頭部效應(yīng)，主動(dòng)管理2.1市場(chǎng)規(guī)模角度：券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)下降，產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量先降后增券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)下降，產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量先降后增。2018年末，證券公司及其子公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模為13.36萬(wàn)億元，產(chǎn)品數(shù)量為19740只。過(guò)渡期內(nèi)，券商資管業(yè)務(wù)受監(jiān)管影響較大，業(yè)務(wù)規(guī)模壓降明顯，其在2018年跌入谷底后逐漸回升，隨著過(guò)渡期結(jié)束，未來(lái)券商資管業(yè)務(wù)有向上發(fā)展的空間。截至2021Q3，證券公司及其子公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模為8.64萬(wàn)億元，產(chǎn)品數(shù)量為1.87萬(wàn)只，相較2018年分別壓降35.31個(gè)百分點(diǎn)、5.27個(gè)百分點(diǎn)。2.2組織機(jī)構(gòu)角度：券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模兩極分化，券商頭部效應(yīng)明顯過(guò)渡期內(nèi)，券商資管市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，業(yè)務(wù)規(guī)模向兩極分化發(fā)展。2018年，0-500億級(jí)別的券商為44家，500-1000億級(jí)別的券商為13家，1000-2000億級(jí)別的券商有24家，2000億以上規(guī)模的券商有17家。過(guò)渡期內(nèi)，0-500億級(jí)別的券商數(shù)量和占比逐年增長(zhǎng)，500-2000億級(jí)別的券商數(shù)量及占比不斷減少，≥2000億級(jí)別的券商數(shù)量呈現(xiàn)先降后升的趨勢(shì)。截止2021年末，0-500億級(jí)別的券商數(shù)量為64家，500-1000億規(guī)模的數(shù)量為16家，1000-200億規(guī)模的數(shù)量有5家，2000億以上規(guī)模的有10家，相較2018年的變化分別為：新增20家、新增3家，減少19家，減少7家。同時(shí)，券商資管規(guī)模近兩年的平均數(shù)為873億元，同比上漲12.5%，但中位數(shù)為316億元，同比降低8.14%，表明券商資管的規(guī)模具有右偏的特征，行業(yè)具有一定的頭部效應(yīng)。2.3業(yè)務(wù)收入角度：券商資管業(yè)務(wù)收入小幅增長(zhǎng)雖然業(yè)務(wù)規(guī)模受到較大沖擊，但是由于通道業(yè)務(wù)的管理費(fèi)率較低以及其在券商資管業(yè)務(wù)收入中占比較低，因此對(duì)于券商資管業(yè)務(wù)收入影響偏小。2018年末，券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入為275億元。過(guò)渡期內(nèi)，券商資管業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定增長(zhǎng)。截止2020年末，券商資管業(yè)務(wù)凈收入為299.60億元，相較2018年增長(zhǎng)8.95%。2.4產(chǎn)品類(lèi)型角度：?jiǎn)我毁Y產(chǎn)管理計(jì)劃遇冷，集合資產(chǎn)管理計(jì)劃增幅過(guò)半從產(chǎn)品類(lèi)型角度看，單一資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模小幅下降，集合資產(chǎn)計(jì)劃占比增幅過(guò)半。2018年，單一資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模為10.99萬(wàn)億元，數(shù)量為15229只；集合資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模為1.92萬(wàn)億元，數(shù)量為3694只。過(guò)渡期內(nèi)，單一資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模小幅下降，集合資產(chǎn)計(jì)劃占比增幅有限。截止2021Q3，單一資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模為4.88萬(wàn)億元，數(shù)量為11463只，相較2018年分別壓降55.58個(gè)百分點(diǎn)、24.73個(gè)百分點(diǎn)；集合資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模為3.20萬(wàn)億元，數(shù)量為6159只，相較2018年分別增幅67.19個(gè)百分點(diǎn)、66.73個(gè)百分點(diǎn)。2.5產(chǎn)品管理方式：通道業(yè)務(wù)受抑制嚴(yán)重，資產(chǎn)配置向主動(dòng)管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型從產(chǎn)品管理方式看，通道業(yè)務(wù)受到抑制，2018年以來(lái)通道業(yè)務(wù)占比不斷萎縮。主要受強(qiáng)力監(jiān)管的銀證合作、證信合作等通道業(yè)務(wù)大幅下降是通道業(yè)務(wù)縮減的關(guān)鍵原因。證券公司在監(jiān)管下開(kāi)始大力發(fā)展主動(dòng)管理業(yè)務(wù)。證券投資基金業(yè)務(wù)和ABS業(yè)務(wù)沒(méi)有受到杠桿和嵌套等相關(guān)規(guī)定影響，成為主動(dòng)管理業(yè)務(wù)的重點(diǎn)發(fā)展方向。其中，債券投資占比的提高是券商主動(dòng)管理業(yè)務(wù)快速發(fā)展的重要原因。2.6產(chǎn)品投資標(biāo)的：固定收益類(lèi)業(yè)務(wù)為主，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品單筆配置提高混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模持續(xù)壓降，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模隨著投資者多元化需求增加而擴(kuò)大。從產(chǎn)品規(guī)模來(lái)看，2019年末，固定收益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模7.87萬(wàn)億元，占比為76.07%；混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模1.88萬(wàn)億元，占比18.21%；權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模0.59萬(wàn)億元，占比5.68%；商品及金融衍生品類(lèi)規(guī)模為39.15億元，占比0.04%。截止2021Q3，固定收益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模為6.16萬(wàn)億元，相較2019年降幅21.65個(gè)百分點(diǎn)；占比為76.19%，相較2019年增加了0.12%。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模為0.8萬(wàn)億元，相較2019年增幅36.17個(gè)百分點(diǎn)；占比為9.89%，相較2019年增加了4.21%?；旌项?lèi)產(chǎn)品規(guī)模為1.11萬(wàn)億元，相較2019年壓降41.16個(gè)百分點(diǎn)；占比為13.7%，相較2019年降低了4.51%；

商品及金融衍生品類(lèi)規(guī)模與占比依然很低。固收類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量與占比均壓降，混合類(lèi)與權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量增加，占比下降。從產(chǎn)品數(shù)量來(lái)看，2019年，固定收益類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量10528只，占比為65.48%；混合類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量為3292只，占比20.48%；權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量2213只，占比13.77%；商品及金融衍生品類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量為44只，占比0.27%。截止2021Q3，固定收益類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量為為9408只，相較2019年壓降10.64個(gè)百分點(diǎn)；占比為53.39%，相較2019年下降了12.09%。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量為2304只，相較2019年增幅4.11個(gè)百分點(diǎn)；占比為32.77%，相較2019年增加了19%。混合類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量為5774只，相較2019年提升75.39個(gè)百分點(diǎn)；占比為13.7%，相較2019年降低了6.78%。商品及金融衍生品類(lèi)數(shù)量與占比依然很低。（三）過(guò)渡期，信托業(yè)務(wù)的變化3.1市場(chǎng)規(guī)模角度：規(guī)模驟降后緩慢回調(diào)，業(yè)務(wù)仍處于調(diào)整期信托業(yè)步入艱難轉(zhuǎn)型時(shí)期，通道業(yè)務(wù)與非標(biāo)業(yè)務(wù)大幅縮水，信托資產(chǎn)規(guī)模自2017年末大幅下滑。隨著過(guò)渡期結(jié)束，信托資產(chǎn)規(guī)模變動(dòng)趨向平穩(wěn)，并于2021年6月末逐漸復(fù)蘇。2018年末，信托資產(chǎn)規(guī)模為22.7萬(wàn)億元。截至2021年6月末，信托資產(chǎn)規(guī)模為壓降至20.64萬(wàn)億元，相較2018年降幅9.07個(gè)百分點(diǎn)。由于透明度低、資金來(lái)源單一以及通道業(yè)務(wù)占比較高，單一資金信托的規(guī)模不斷收縮，信托的業(yè)務(wù)重心逐漸轉(zhuǎn)向集合資金信托以及管理財(cái)產(chǎn)信托轉(zhuǎn)型，反映出信托公司積極謀劃業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。2018年末，集合資金信托規(guī)模為9.11萬(wàn)億元，占比40.12%；單一資金信托規(guī)模為9.84萬(wàn)億元，占比43.33%；管理財(cái)產(chǎn)信托規(guī)模為3.76萬(wàn)億元，占比16.55%。截至2021Q3，集合資金信托規(guī)模為10.55萬(wàn)億元，相較2018年增幅15.88個(gè)百分點(diǎn);占比為51.63%，相較2018年增長(zhǎng)11.51%。單一資金信托規(guī)模為5.12萬(wàn)億元，相較2018年壓降47.96個(gè)百分點(diǎn)；占比為25.04%，相較2018年降低了18.29%。管理財(cái)產(chǎn)信托規(guī)模為4.77萬(wàn)億元，相較2018年分別增幅26.98個(gè)百分點(diǎn)；占比為23.33%，相較2018年增幅了6.78%。3.3產(chǎn)品功能劃分：投資類(lèi)信托快速增長(zhǎng)，積極提升主動(dòng)管理能力投資類(lèi)信托規(guī)模與占比快速提高。2018年末，投資類(lèi)信托規(guī)模為5.11萬(wàn)億元，占比22.49%；過(guò)渡期內(nèi)，投資類(lèi)信托規(guī)模與占比不斷提高。截至2021Q3，投資類(lèi)信托規(guī)模增至8.03萬(wàn)億元，相較2018年增長(zhǎng)57.33個(gè)百分點(diǎn)；占比為39.29%，相較2018年增長(zhǎng)了16.80%。事務(wù)管理類(lèi)信托規(guī)模受通道業(yè)務(wù)承壓影響持續(xù)下降。2018年，事務(wù)管理類(lèi)信托規(guī)模為13.25萬(wàn)億元，占比58.36%；過(guò)渡期內(nèi)，事務(wù)管理類(lèi)信托規(guī)模與占比不斷下降。截至2021Q3，事務(wù)管理類(lèi)信托規(guī)模為8.55萬(wàn)億元，相較2018年壓降35.46個(gè)百分點(diǎn)；占比為41.83%，相較2018年壓降了16.53%。融資類(lèi)信托發(fā)展受政策打壓，業(yè)務(wù)規(guī)模自2020Q3以來(lái)持續(xù)回落。2018年，融資類(lèi)信托規(guī)模為4.35萬(wàn)億元，占比19.15%。過(guò)渡期內(nèi)，融資類(lèi)信托規(guī)模與占比不斷下降。截至2021Q3，融資類(lèi)信托規(guī)模為3.86萬(wàn)億元，相較2018年壓降11.21個(gè)百分點(diǎn)；占比為18.88%，相較2018年下降了0.27%。3.4企業(yè)投向劃分：資產(chǎn)配置順應(yīng)國(guó)家政策，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展2018年，信托的資產(chǎn)配置在五大領(lǐng)域占比排序分別是工商企業(yè)（29.90%）、金融機(jī)構(gòu)（15.99%）、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)

（14.59%）、房地產(chǎn)業(yè)（14.18%）與證券市場(chǎng)（11.59%）。截至2021Q3，信托的資產(chǎn)配置在五大領(lǐng)域占比排序變更為工商企業(yè)（29.02%）、證券市場(chǎng)（19.50%）、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)（12.52%）、房地產(chǎn)業(yè)（12.42%）與金融機(jī)構(gòu)（12.12%）。資金投向以實(shí)體產(chǎn)業(yè)為主，助力經(jīng)濟(jì)脫虛向?qū)崱?018年，投向工商企業(yè)的信托余額為5.67萬(wàn)億元，占比29.90%。過(guò)渡期內(nèi)，投向工商企業(yè)資金信托的余額與占比均小幅下降。截至2021Q3，投向工商企業(yè)的信托余額為4.55萬(wàn)億元，相較2018年壓降19.72個(gè)百分點(diǎn)。占比為29.02%，相較2018年下降了0.88%。工商企業(yè)仍然是信托資金投向占比最高的領(lǐng)域。未來(lái)，信托資管將更好的服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助力實(shí)體企業(yè)發(fā)展。證券市場(chǎng)信托小幅增長(zhǎng)，源于投向債券資金信托產(chǎn)品增長(zhǎng)。2018年，投向證券市場(chǎng)的資金信托余額為2.2萬(wàn)億元，占比11.59%。過(guò)渡期內(nèi)，投向證券市場(chǎng)的信托的余額與占比均大幅提高。截至2021年Q3，投向證券市場(chǎng)的信托余額為3.06萬(wàn)億元，相較2018年增幅39.18個(gè)百分點(diǎn)；占比為19.50%，相較2018年增加了7.91%。其中，投向股票、債券和基金的規(guī)模分別由2018年的0.53萬(wàn)億元、1.42萬(wàn)億元、0.25萬(wàn)億元增長(zhǎng)至0.65萬(wàn)億元、2.13萬(wàn)億元和0.28萬(wàn)億元，增幅分別為22.16%、50.06%和13.11%?；A(chǔ)產(chǎn)業(yè)受地方政府債務(wù)影響較大，新基建為未來(lái)主要轉(zhuǎn)型方向。2018年，投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的資金信托余額為2.76萬(wàn)億元，占比14.59%。過(guò)渡期內(nèi)，投向證券市場(chǎng)資金信托的余額與占比均壓降。截至2021Q3末，投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的資金信托余額為1.96萬(wàn)億元，相較2018年壓降29.02個(gè)百分點(diǎn)；占比為12.52%，相較2018年下降了2.07%。堅(jiān)持“房住不炒”政策定位，房企資金投入下滑。2018年，投向房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金信托余額為2.69萬(wàn)億元，占比14.18%。過(guò)渡期內(nèi)，投向房地產(chǎn)市場(chǎng)資金信托的余額與占比均壓降。截至2021Q3，投向房地產(chǎn)業(yè)的信托余額為1.95萬(wàn)億元，相較2018年壓降27.57個(gè)百分點(diǎn)；占比為12.42%，相較2018年下降了1.76%?！皟蓧阂唤怠闭吖芸赜行?，金融效率提升。2018年，投向金融機(jī)構(gòu)的信托余額為3.03萬(wàn)億元，占比15.99%。過(guò)渡期內(nèi)，投向房地產(chǎn)市場(chǎng)資金信托的余額與占比均壓降。截至2021Q3，投向金融機(jī)構(gòu)的資金信托余額為1.90萬(wàn)億元，相較2018年壓降37.3個(gè)百分點(diǎn)；占比為12.12%，相較2018年下降了24.20%。3.5產(chǎn)品投資方向：市場(chǎng)投資方向以組合投資和二級(jí)市場(chǎng)投資為主導(dǎo)證券投資信托的投資規(guī)模歷經(jīng)先下降再快速回升的過(guò)程。2018年證券投資信托的規(guī)模為2.59萬(wàn)億元，2019年證券投資信托規(guī)模壓降至2.33萬(wàn)億元，2020年再度回升至2.59萬(wàn)億元。截止2021Q3，證券投資基金規(guī)模為3.66萬(wàn)億，相較2018年增長(zhǎng)41.34%。分投資方向來(lái)看，組合投資與二級(jí)市場(chǎng)投資仍是證券投資信托最為主要的兩個(gè)投資方向，組合投資占比有進(jìn)一步上升的趨勢(shì)，二級(jí)市場(chǎng)投資占比有小幅下降的趨勢(shì)。2018年，組合投資信托余額為1.57萬(wàn)億元，占比60.75%；二級(jí)市場(chǎng)投資信托余額為0.79萬(wàn)億元，占比30.52%。截止2021Q3，組合投資信托余額為2.41萬(wàn)億元，相較2018年增幅53.28個(gè)百分點(diǎn)；占比65.88%，相較2018年增加了5.13%。二級(jí)市場(chǎng)投資信托余額為1萬(wàn)億元，相較2018年增幅25.95個(gè)百分點(diǎn)；占比27.2%，相較2018年下降了3.32%。同時(shí)，基金信托余額從2018年的0.08萬(wàn)億元攀升至2021Q3的0.15萬(wàn)億元，增幅高達(dá)93.57%，占比從2.91%增加至3.98%。而一級(jí)市場(chǎng)信托余額從2018年的0.15萬(wàn)億壓降至2021Q3的0.11萬(wàn)億，降幅28.59%，占比從5.83%壓降至2.94%，降幅接近五成。未來(lái)，基金市場(chǎng)有望成為證券投資信托資金投向的主流方向。3.6資金運(yùn)用方式：資金主要運(yùn)用于貸款業(yè)務(wù)，項(xiàng)目占比顯著下降從資金的運(yùn)用方式來(lái)看，貸款為信托資金的主要運(yùn)用方式。2018年，資金運(yùn)用于貸款的信托規(guī)模為7.67萬(wàn)億元，占比40.47%；交易性金融資產(chǎn)投資規(guī)模2.15萬(wàn)億元，占比11.36%。過(guò)渡期內(nèi)，貸款業(yè)務(wù)規(guī)模不斷降低，交易性金融資產(chǎn)投資小幅增長(zhǎng)。截止2021Q3，貸款規(guī)模為4.70萬(wàn)億，相較2018年壓降38.71個(gè)百分點(diǎn)；

占比29.99%，相較2018年下降10.48%；交易性金融資產(chǎn)規(guī)模為3.29萬(wàn)億，相較2018年提升52.79個(gè)百分點(diǎn)；

占比20.97%，相較2018年提高9.61%。數(shù)據(jù)顯示，未來(lái)信托資金的主要運(yùn)用方式將從貸款業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向交易性金融資產(chǎn)，提高信托資金的流動(dòng)性，降低平均期限。（四）過(guò)渡期內(nèi)，銀行理財(cái)、券商及信托的影響總結(jié)2018-2021三年的過(guò)渡期內(nèi)，券商資管與信托資管的總體規(guī)模均處于壓降的趨勢(shì)，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)規(guī)模增速放緩。具體來(lái)看：過(guò)渡期內(nèi)，非保本銀行理財(cái)?shù)臉I(yè)務(wù)規(guī)模增速放緩，理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量降低。大型銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)?？傮w呈現(xiàn)壓降的趨勢(shì)，股份制商業(yè)銀行表現(xiàn)則分化明顯；從期限結(jié)構(gòu)看，理財(cái)產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)延長(zhǎng)，中長(zhǎng)期理財(cái)產(chǎn)品配置比例提升；從風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)看，中低風(fēng)險(xiǎn)資金占比提高，理財(cái)募集資金注重安全性；從資金來(lái)源看，公募理財(cái)產(chǎn)品募集資金與存續(xù)余額仍為絕對(duì)主導(dǎo)，占比較為穩(wěn)定；從運(yùn)作模式看，開(kāi)放式產(chǎn)品規(guī)模與占比提升；從類(lèi)型結(jié)構(gòu)看，固收類(lèi)配置仍為主且占比增加，權(quán)益類(lèi)配置傾向提高；從投資方向看，債券投資仍占主導(dǎo)且占比提高，利率債投資占比提高。過(guò)渡期內(nèi)，券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模與產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量持續(xù)下降。從組織機(jī)構(gòu)看，券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模兩極分化，券商頭部效應(yīng)明顯；從業(yè)務(wù)收入看，券商資管業(yè)務(wù)收入受新規(guī)影響不大，業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定增長(zhǎng)；從產(chǎn)品類(lèi)型看，單一資產(chǎn)管理計(jì)劃遇冷，集合資產(chǎn)管理計(jì)劃增幅過(guò)半；從管理方式看，通道業(yè)務(wù)受抑制嚴(yán)重，資產(chǎn)配置向主動(dòng)管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型；從投資標(biāo)的看，固定收益類(lèi)業(yè)務(wù)仍為主導(dǎo)，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品單筆配置提高。過(guò)渡期內(nèi)，信托資管規(guī)模驟降后緩慢回調(diào)，業(yè)務(wù)仍處于調(diào)整期。從資金來(lái)源看，業(yè)務(wù)重心由單一資金信托向集合與管理資金信托轉(zhuǎn)移；從產(chǎn)品功能看，投資類(lèi)信托快速增長(zhǎng)，融資類(lèi)與事務(wù)管理類(lèi)信托規(guī)模持續(xù)下降，信托主動(dòng)管理能力提高；從企業(yè)投向看，資產(chǎn)配置以實(shí)體產(chǎn)業(yè)為主，新基建為未來(lái)主要轉(zhuǎn)型方向，同時(shí)“房住不炒”與“兩壓一降”政策管控加碼，資金投入持續(xù)收緊；從投資方向看，市場(chǎng)投資方向以組合投資和二級(jí)市場(chǎng)投資為主導(dǎo)，未來(lái)基金市場(chǎng)有望成為證券投資信托資金投向的主流方向；從資金運(yùn)用看，貸款業(yè)務(wù)仍為主要運(yùn)用方向，未來(lái)信托資金的主要運(yùn)用方式將從貸款業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向交易性金融資產(chǎn)，提高信托資金的流動(dòng)性，降低平均期限。四、資管新規(guī)正式實(shí)施的總體影響（一）估值方法切換：由成本法切換為市值法1.1資管新規(guī)對(duì)于估值方法的規(guī)定資管新規(guī)明確“金融資產(chǎn)堅(jiān)持公允價(jià)值計(jì)量原則”，鼓勵(lì)各類(lèi)資管產(chǎn)品采用市值法計(jì)量，未來(lái)攤余成本法的空間將持續(xù)收緊。過(guò)渡期內(nèi)，封閉式產(chǎn)品所投金融資產(chǎn)以收取合同現(xiàn)金流量為目的并持有到期，或所投金融資產(chǎn)在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、也不能采用估值技術(shù)可靠計(jì)量公允價(jià)值時(shí)可采用攤余成本法計(jì)量。另外，對(duì)于封閉期在半年以上的定期開(kāi)放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品，在其投資以收取合同現(xiàn)金流量為目的且持有到期的債券時(shí)，可以采用攤余成本法計(jì)量，但是其久期不得長(zhǎng)于封閉期的1.5倍。未來(lái)，資管產(chǎn)品的估值方法將逐漸轉(zhuǎn)型更加市場(chǎng)化的市值法，市值法計(jì)價(jià)同凈值化的監(jiān)管要求保持一致。相較于每日收益平滑的攤余成本法，市值法計(jì)算的產(chǎn)品價(jià)格隨投資標(biāo)的凈值上下波動(dòng)，更加貼近市場(chǎng)的真實(shí)反映，有利于提高市場(chǎng)定價(jià)效率，提高資本市場(chǎng)的有效性，充分向投資者展示產(chǎn)品的凈值風(fēng)險(xiǎn)。1.2估值方法調(diào)整對(duì)于資管行業(yè)的影響第一，攤余成本法使用空間減小，資管產(chǎn)品計(jì)量方法變更。資管新規(guī)正式落地后，未來(lái)新發(fā)行產(chǎn)品將以市值法為主，產(chǎn)品定價(jià)更貼近市場(chǎng)真實(shí)價(jià)值。第二，理財(cái)產(chǎn)品向凈值化轉(zhuǎn)型，短期內(nèi)凈值波動(dòng)或增加。資管新規(guī)正式落地后，銀行理財(cái)產(chǎn)品不再具有“剛性?xún)陡丁钡膬?yōu)勢(shì)，過(guò)去采取攤余成本法來(lái)平滑產(chǎn)品收益率的優(yōu)勢(shì)不再，永續(xù)債與二級(jí)市場(chǎng)資本債等原本采用攤余成本法計(jì)價(jià)的產(chǎn)品未來(lái)面臨短期浮虧壓力。第三，風(fēng)險(xiǎn)較大的底層資產(chǎn)配置比例或?qū)⒔档?。銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資方向?qū)⑥D(zhuǎn)向期限結(jié)構(gòu)較短、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)更小的利率債和AA+級(jí)以上等級(jí)的信用債，對(duì)較長(zhǎng)期限結(jié)構(gòu)的品種偏好下降。未來(lái)，債券的期限利差或?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)大，債券收益率敏感度增加。第四，銀行將更重視流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理，產(chǎn)品類(lèi)型布局多元化。銀行及其理財(cái)子公司將進(jìn)一步完善銀行系統(tǒng)內(nèi)部流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理體系，全方面加強(qiáng)對(duì)理財(cái)產(chǎn)品認(rèn)購(gòu)與贖回的管理，做好全流程的監(jiān)督、管控，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。同時(shí)，為了分散流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)理財(cái)產(chǎn)品的布局將進(jìn)一步向多元化發(fā)展。第五，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，加速資管機(jī)構(gòu)優(yōu)勝劣汰。估值方法的調(diào)整將提高資管產(chǎn)品定價(jià)有效性，促進(jìn)資源的有效配置，同時(shí)加劇市場(chǎng)中各類(lèi)資管機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)，增強(qiáng)頭部效應(yīng)，加速優(yōu)勝劣汰。（二）產(chǎn)品類(lèi)型轉(zhuǎn)換：凈值性產(chǎn)品比例持續(xù)提高（三）風(fēng)險(xiǎn)切換：投資者風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)投資者的專(zhuān)業(yè)素質(zhì)與風(fēng)險(xiǎn)承受能力將受考驗(yàn)。我國(guó)的理財(cái)市場(chǎng)以個(gè)人投資者為主，機(jī)構(gòu)投資者占比較少。截至2021年6月末，我國(guó)持有理財(cái)產(chǎn)品的個(gè)人投資者總數(shù)達(dá)6114.09萬(wàn)人，占比為99.61%，總金額占比為88.84%；

持有理財(cái)產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)投資者總數(shù)達(dá)23.64萬(wàn)個(gè)，占比僅為0.39%，總金額占比為11.16%。數(shù)據(jù)表明，個(gè)人投資者的力量仍占據(jù)我國(guó)理財(cái)市場(chǎng)的主導(dǎo)地位。另外，我國(guó)理財(cái)產(chǎn)品投資者的投資風(fēng)格主要由穩(wěn)健性風(fēng)格和平衡型構(gòu)成，風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度普遍較高。截止2021年6月末，風(fēng)險(xiǎn)偏好為二級(jí)（穩(wěn)健型）和三級(jí)（平衡型）的投資者占比分別為32.49%和33.14%。個(gè)人投資者相對(duì)機(jī)構(gòu)投資者專(zhuān)業(yè)素養(yǎng)低，風(fēng)險(xiǎn)承受能力不足，估值方法的轉(zhuǎn)變對(duì)個(gè)人投資者的專(zhuān)業(yè)素養(yǎng)與風(fēng)險(xiǎn)承受能力將承受較大的考驗(yàn)。（四）資管產(chǎn)品收益端的波動(dòng)率增強(qiáng)理財(cái)產(chǎn)品的收益率走勢(shì)波動(dòng)加劇，與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率差距收緊。隨著資管新規(guī)的實(shí)施，理財(cái)產(chǎn)品的定價(jià)更加市場(chǎng)化，資管市場(chǎng)的定價(jià)有效性提高，產(chǎn)品的收益率也與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率走勢(shì)更加貼近，銀行理財(cái)收益率曲線(xiàn)與10年期中債國(guó)債收益率曲線(xiàn)差距逐步收緊。從宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)看，我國(guó)貨幣政策釋放寬松的信號(hào)，市場(chǎng)利率面臨下行壓力，帶動(dòng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率并行下行。同時(shí)，債市收益率下降。同時(shí)，由于銀行理財(cái)產(chǎn)品主要投資于債券市場(chǎng)，且配置比例不斷提高，因此理財(cái)產(chǎn)品的收益率也隨之下行，與國(guó)債收益率差距縮緊。從行業(yè)情況來(lái)看，資管新規(guī)引導(dǎo)銀行趨向于配置流動(dòng)性更強(qiáng)、安全級(jí)別更高的資產(chǎn)，減少配置高風(fēng)險(xiǎn)、高收益類(lèi)型的資產(chǎn)，資產(chǎn)配置比例的調(diào)整導(dǎo)致銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率隨之變化，整體趨于小幅下行后再回升。從估值方法來(lái)看，理財(cái)產(chǎn)品的計(jì)價(jià)方法切換為市值法，產(chǎn)品配置的資產(chǎn)凈值會(huì)跟隨市場(chǎng)走勢(shì)波動(dòng)。理財(cái)產(chǎn)品收益端的不確定性增強(qiáng)，波動(dòng)率增加。從長(zhǎng)期看，資管新規(guī)將促進(jìn)資管市場(chǎng)健康發(fā)展，資管機(jī)構(gòu)的投研體系更加健全，風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制更加完善，或?qū)⑼苿?dòng)理財(cái)產(chǎn)品收益率上行。目前，銀行理財(cái)產(chǎn)品類(lèi)別主要以“固收+”類(lèi)為主，未來(lái)若市場(chǎng)流動(dòng)性收緊，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率也會(huì)受影響向上浮動(dòng)。五、資管新規(guī)正式實(shí)施對(duì)細(xì)分子行業(yè)的影響資管新規(guī)的出臺(tái)加強(qiáng)市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、提高市場(chǎng)定價(jià)效率、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，同時(shí)，促進(jìn)我國(guó)的資管市場(chǎng)進(jìn)一步向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型發(fā)展?？偟膩?lái)看，大資管各類(lèi)細(xì)分子行業(yè)的規(guī)模將從“此消彼長(zhǎng)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤肮餐砷L(zhǎng)”。歷經(jīng)過(guò)渡期的整改后，各類(lèi)細(xì)分子行業(yè)的整改基本結(jié)束，達(dá)到新規(guī)的要求。過(guò)渡期內(nèi)，規(guī)模下降的細(xì)分子行業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)規(guī)模將穩(wěn)步增長(zhǎng)，而過(guò)渡期內(nèi)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)的行業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)規(guī)模的增速將有所放緩，將呈現(xiàn)共同成長(zhǎng)的格局。我們預(yù)計(jì)，如果未來(lái)大資管行業(yè)每年規(guī)模增長(zhǎng)在10%左右，公募、私募和保險(xiǎn)資管的成長(zhǎng)性會(huì)有所放緩，或低于行業(yè)平均增速；而銀行理財(cái)、券商資管、信托的規(guī)模成長(zhǎng)性將提高，或?qū)⒏哂谛袠I(yè)平均增速。而這種規(guī)模增速上的變化背后的驅(qū)動(dòng)力來(lái)自資產(chǎn)管理能力上的較量以及收益率上的變化，預(yù)計(jì)未來(lái)銀行理財(cái)、券商資管的投研能力和主動(dòng)管理能力都將提升，從而收益率有望回升。（一）資管新規(guī)正式實(shí)施對(duì)銀行理財(cái)?shù)挠绊戨S著資管業(yè)務(wù)正式落地，銀行業(yè)資管業(yè)務(wù)過(guò)渡期整改任務(wù)基本完成，實(shí)現(xiàn)了回歸本源、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、提質(zhì)增效的良好改革效果。未來(lái)，銀行理財(cái)產(chǎn)品的期限結(jié)構(gòu)延長(zhǎng)、權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置傾向提高、開(kāi)放式產(chǎn)品占比不斷提高。新規(guī)正式落地后，銀行理財(cái)產(chǎn)品數(shù)量可能將繼續(xù)延續(xù)小幅壓降的趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量將逐步趨于穩(wěn)定。同時(shí)，未來(lái)“固收+”類(lèi)占比有望進(jìn)一步提高。另外，隨著投資者金融素養(yǎng)的提高與風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)的加強(qiáng)，預(yù)計(jì)權(quán)益類(lèi)與混合類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模提高。1.1組織機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變：牌照制監(jiān)管，理財(cái)子公司迎來(lái)快速發(fā)展銀行的理財(cái)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型為部門(mén)化和子公司化兩種經(jīng)營(yíng)模式。至此，目前已有29家銀行理財(cái)子公司獲批籌建，理財(cái)子隊(duì)伍日益擴(kuò)大。其中國(guó)有大行6家、股份行11家、城商行7家、農(nóng)商行1家、合資4家；已經(jīng)開(kāi)業(yè)的理財(cái)子公司有23家。不同類(lèi)型的理財(cái)公司在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、投資資產(chǎn)等方面呈現(xiàn)不同特點(diǎn)。未來(lái)會(huì)有更多銀行申請(qǐng)成立理財(cái)子公司，逐步走完從申請(qǐng)到獲批籌建再到正式開(kāi)業(yè)旅程。不能獲得理財(cái)子公司牌照銀行，主要通過(guò)資產(chǎn)管理部運(yùn)營(yíng)理財(cái)業(yè)務(wù)。預(yù)計(jì)未來(lái)理財(cái)子牌照的申請(qǐng)主題主要是中小城農(nóng)商行。1.2風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的建立：切斷隱性風(fēng)險(xiǎn)銀行母行和理財(cái)子之間建立起有效風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制。之前，銀行母行除了承擔(dān)表內(nèi)貸款相關(guān)的信用風(fēng)險(xiǎn)外，也需要承擔(dān)理財(cái)?shù)南嚓P(guān)風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)成立理財(cái)子公司，30萬(wàn)億理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)全部由客戶(hù)自己承擔(dān)，相關(guān)的連帶責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)也逐步遷移到理財(cái)子公司中去，銀行母行無(wú)需再承擔(dān)理財(cái)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。理財(cái)產(chǎn)品的凈值化轉(zhuǎn)型使理財(cái)業(yè)務(wù)回歸“受人之托、代客理財(cái)”的本源，投資者自己承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也享受投資可能帶來(lái)的高額收益，有利于金融體系的健康、穩(wěn)定發(fā)展。1.3理財(cái)產(chǎn)品類(lèi)型更豐富，銀行理財(cái)子直接投資股票規(guī)模提升之前，銀行理財(cái)產(chǎn)品類(lèi)型單一，非標(biāo)投資與通道業(yè)務(wù)占比居多。銀行成立理財(cái)子后，產(chǎn)品類(lèi)型更加豐富，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)槿a(chǎn)品體系、全資產(chǎn)配置。理財(cái)子可以投資一級(jí)和二級(jí)權(quán)益、理財(cái)子非標(biāo)投資只有上限管理、通道業(yè)務(wù)壓縮。在權(quán)益市場(chǎng)投資方面，銀行資產(chǎn)管理部只能通過(guò)投資公募基金和FOF形式間接參與股票市場(chǎng)，而銀行理財(cái)子如果只是間接參與的話(huà)，理財(cái)子牌照的價(jià)值就在弱化，因此資管新規(guī)正式實(shí)施后，銀行理財(cái)子直接投資二級(jí)股票的比例與規(guī)模將顯著提高。1.4理財(cái)產(chǎn)品收益率分化：期限利差與收益利差震蕩擴(kuò)大從銀行理財(cái)產(chǎn)品的年化收益率來(lái)看，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率經(jīng)歷先小幅下滑，再快速回升的階段。銀行未來(lái)會(huì)將更多的資金配置于權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，銀行理財(cái)將成為兼顧高收益和高安全性的資產(chǎn)，其收益率將持續(xù)回升。從期限利差來(lái)看，自2020年5月開(kāi)始，不同期限理財(cái)產(chǎn)品收益率持續(xù)分化，證明市場(chǎng)定價(jià)有效性開(kāi)始顯現(xiàn)。未來(lái)理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)和收