第十章 資本結構決策

第十章資本結構決策本章內(nèi)容10.1息稅前盈余——每股盈余分析10.2現(xiàn)金償債能力10.3對負債比率的影響10.4對證券評級的影響10.5時間選擇與靈活性10.6融資的優(yōu)先次序10.7融資檢查表10.8小結10.1息稅前盈余—每股盈余分析

每股盈余的計算盈虧平衡分析或無差異分析

(EBIT*-C1)/S1=(EBIT*-C2)/S2EBIT*是要求解的兩種融資方案間的EBIT無差異點；C1、C2是融資方案（1）和（2）的每年利息費用或稅前基礎優(yōu)先股股利；S1、S2是以方案（1）和（2）融資后公開發(fā)行的普通股數(shù)量。（pp219，例題）EBIT—EPS信息的利用通過構建一張EBIT—EPS圖，可以向財務經(jīng)理表明不同融資方案對每股盈余有怎樣不同的影響。這里以債務方案與普通股方案來具體說明。將兩方案的無差異點與現(xiàn)有或預期EBIT水平進行比較，在其他條件相同的情況下，EBIT越是大于無差異點、就越應采取債務方案，EBIT越是小于無差異點，就越應采取普通股方案。當無差異點低于現(xiàn)有的EBIT水平時，這一結論成立的條件更加充分。10.2現(xiàn)金償債能力在選擇合適的資本結構時，我們還應分析公司補償固定支出的現(xiàn)金能力。公司發(fā)行的優(yōu)先證券數(shù)額越大，償還期越短，公司的固定支出越高。這些支出包括債務的本金和利息、租賃支出和優(yōu)先股股利。在采用具有固定支出的融資方式時，公司應首先分析其預期的現(xiàn)金流量，因為固定支出必須要用現(xiàn)金來償還。若無力償還這些支出(優(yōu)先股股利除外)，則將導致財務危機。公司的預期現(xiàn)金流量越多越穩(wěn)定．償債能力就越強。已獲利息倍數(shù)衡量相關公司舉債能力的方法之一是使用償債能力比率。在計算這些比率時，往往用息稅前盈余來近似反映用于償還債務的現(xiàn)金流量。使用最廣泛的償債能力比率是已獲利息倍數(shù)，簡寫為：

已獲利息倍數(shù)=EBIT/債務利息債務償還比率已獲利息倍數(shù)沒有告訴我們?nèi)魏斡嘘P公司償還債務本金能力的信息。不能償還本金與不能支付利息一樣，都屬于違約行為。因此，計算全部債務償還比率非常有用。該比率為：（PP222，例題）

利息、所得稅、折舊與攤銷前盈余在債務償還比率的計算中，一些分析人員用加上折舊與攤銷后的EBIT來代替EBIT。它描述了一個公司的全部經(jīng)營活動現(xiàn)金流量。由于所有此類現(xiàn)金流量都可用于償還債務，因此，將EBITDA作為債務償還比率的分子更恰當些。然而，一定量的資本支出也是維持企業(yè)經(jīng)營所必需的，這些支出大體等于折舊與攤銷之和，因此，EBITDA在衡量可用于償還債務的現(xiàn)金方面并不是一個好的標準。在這種情況下，最好用EBIT作為債務償還比率分子。現(xiàn)金性無力償債的概率對于一個公司而言，至關至要的問題不是債務償還比率是否會低于1，而是破產(chǎn)的可能性，這一風險是否存在取決于所有的支付源泉——EBITDA、現(xiàn)金、新融資計劃或出售資產(chǎn)等——綜合起來是否不足。債務償還比率只反映了事情的一個側面。為更廣泛地了解有關現(xiàn)金性無力償債的問題，我們必須獲取實際現(xiàn)金流量是否與預期現(xiàn)金流量之間存在可能偏差的信息。這一信息對于財務經(jīng)理評價公司償還固定支出的能力非常有用。在確定這一能力時，不僅要考慮預期盈余、資產(chǎn)購銷、公司流動性、股利、季節(jié)生產(chǎn)方式以及影響現(xiàn)金流量的其他因素都要考慮在內(nèi)。如果已知特定現(xiàn)金流量序列的概率，財務經(jīng)理就能確定公司所能負擔的固定支出和債務金額，同時仍能保持在管理層能夠接受的無償債能力的限度之內(nèi)。唐納森方法唐納森提出了與此類似的分析力法。他認為公司最終關注的是將來某個時期的現(xiàn)金余額是否會減至其不愿看到的低于零的水平。因此，他主張分析公司最困難環(huán)境條件下的現(xiàn)金流量，也就是說，這一定義是針對經(jīng)濟衰退的。唐納森建議的實質是公司應估計它最困難時期現(xiàn)金流量。唐納森定義了衰退時期的凈現(xiàn)金流量金額為衰退期開始時的現(xiàn)金余額與衰退期凈現(xiàn)金流量之和。

對債務比率的影響在考慮每一種融資方案時都應測算負債比率。如果選擇債務融資，則只需將新舊債務進行加總，然后用合計數(shù)來計算負債權益比率或負債資本比率即可。新的負債比率可以通過趨勢分析與原有比率進行比較。另外，新的負債比率還應與其他有類似經(jīng)營風險的公司進行比較，比如同行業(yè)公司。對證券評級的影響財務經(jīng)理必須考慮融資方案對證券評級的影響。與向銀行等私人貸款者借款不同，一個公司無論何時公開向投資者舉債或發(fā)行優(yōu)先股股票，都必須提供一個或多個評級服務公司提供的等級證明。發(fā)行新證券的公司要與評級機構簽訂合約，要求評級機構就證券發(fā)行質量等級以及金融工具整個期限內(nèi)的等級變更給予鑒定，證券發(fā)行者要為這種服務支付費用。此外，評級機構還向評級出版刊物的訂購者收取費用。對新發(fā)行證券的等級能夠做到適時，而對已發(fā)行證券等級變化的評估則往往滯后于客觀環(huán)境的快速變化。（PP225，表10-4）10.5時間選擇與靈活性公司制定出恰當?shù)馁Y本結構后，還會面臨證券發(fā)行的時間選擇問題。當一個公司需要從外部融資時，它經(jīng)常面對如何恰當?shù)卮_定發(fā)行時間以及是利用債務還是普通股等問題。因為融資是“起伏多變的”，公司很難維持一個嚴格的資本結構比例。公司經(jīng)常需要判斷是采取現(xiàn)在進行普通股融資，以后進行債務融資的策略合適，還是相反的策略合適。為此，必須根據(jù)市場總體狀況以及公司本身的預期對各種融資方式進行評估。10.6融資的優(yōu)先次序優(yōu)先考慮內(nèi)部融資的投資機會，部分原因在于其可以避免外部資本供應者的仔細審查。同時，利用留存收益沒有發(fā)行成本。優(yōu)先考慮單純債務。因為這種方式不僅可以減少資本供應者對管理層的干預，而且其發(fā)行成本也低于其他外部融資方式。優(yōu)先股股票，它帶有負債的某些特征。各種混合證券，比如可轉換公司債券。單純權益證券。最不理想，因為投