財務(wù)管理第四章長期籌資決策

（1）股利折現(xiàn)模型：普通股成本＝0.8/[8×（1-6％）]×100％＋2％＝12.64％

（2）資本資產(chǎn)定價模型：普通股成本＝無風險利率＋風險溢價＝8％＋4％＝12％普通股成本＝Rf＋β（Rm-Rf）＝8％＋1.2×（12％-8％）＝12.8％（3）無風險利率加風險溢價法：

普通股成本＝無風險利率＋風險溢價＝8％＋4％＝12％

某企業(yè)發(fā)行普通股800萬元，發(fā)行價為8元/股，籌資費率為6%，第一年預(yù)期股利為0.8元/股，以后各年增長2%；該公司股票的貝他系數(shù)等于1.2，無風險利率為8％，市場上所有股票的平均收益率為12％，風險溢價為4％。要求：根據(jù)上述資料使用股利折現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價模型以及無風險利率加風險溢價法分別計算普通股的資金成本。4.某公司原有資本1000萬元，其中債務(wù)資本400萬元（每年負擔利息30萬元），普通股資本600萬元（發(fā)行普通股12萬股，每股面值50元），企業(yè)所得稅稅率為30%。由于擴大業(yè)務(wù)，需追加籌資300萬元，其籌資方式有三個：一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬股，每股面值50元；二是全部按面值發(fā)行債券：債券利率為10%；三是發(fā)行優(yōu)先股300萬元，股息率為12%。要求：（1）分別計算普通股籌資與債券籌資及普通股籌資與優(yōu)先股籌資每股利潤無差別點的息稅前利潤；以（2）假設(shè)擴大業(yè)務(wù)后的息稅前利潤為300萬元，確定公司應(yīng)當采用哪種籌資方式（不考慮風險）。（2）擴大業(yè)務(wù)后各種籌資方式的每股利潤分別為：增發(fā)普通股：每股利潤＝（300-30）×（1-30％）/（12＋6）＝10.5（元/股）增發(fā)債券：每股利潤＝（300-30-300×10％）×（1-30％）/12＝14（元/股）發(fā)行優(yōu)先股：每股利潤＝[（300-30）×（1-30％）-300×12％]/12＝12.75（元/股）因為增發(fā)債券的每股利潤最大，所以企業(yè)應(yīng)當選擇債券籌資方式。3.某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售甲產(chǎn)品，其總成本習性模型為y=15000+4x。假定該企業(yè)2005年度該產(chǎn)品銷售量為10000件，每件售價為8元，按市場預(yù)測2006年A產(chǎn)品的銷售數(shù)量將增長15%。要求：（1）計算2005年該企業(yè)的邊際貢獻總額。（2）計算2005年該企業(yè)的息稅前利潤。（3）計算2006年的經(jīng)營杠桿系數(shù)。（4）計算2006年的息稅前利潤增長率。（5）假定企業(yè)2005年發(fā)生負債利息及融資租賃租金共計5000元，優(yōu)先股股息300元，企業(yè)所得稅稅率40％，計算2006年的復(fù)合杠桿系數(shù)。某企業(yè)采用融資租賃的方式于2005年1月1日融資租入一臺設(shè)備，設(shè)備價款為60000元，租期為10年，到期后設(shè)備歸企業(yè)所有，租賃雙方商定采用的折現(xiàn)率為20％，計算并回答下列問題：（1）租賃雙方商定采用的折現(xiàn)率為20％，計算每年年末等額支付的租金額；（2）租賃雙方商定采用的折現(xiàn)率為18％，計算每年年初等額支付的租金額；（3）如果企業(yè)的資金成本為16％，說明哪一種支付方式對企業(yè)有利。

《財務(wù)管理》

財經(jīng)組：李廣祿第四章長期籌資決策主要內(nèi)容：資金成本籌資風險

資本結(jié)構(gòu)及其決策第一節(jié)資金成本學習目標：1.熟悉資金成本的概念和作用；2.掌握各種資金成本的測算方法。生產(chǎn)經(jīng)營對外投資調(diào)整資本結(jié)構(gòu)通過

籌資渠道資金市場，運用合適籌資方式，

經(jīng)濟有效地籌集企業(yè)所需資金的財務(wù)行為。

回顧籌資籌資是指企業(yè)根據(jù)的需要，

第一節(jié)資本成本

一、資本成本的概念及性質(zhì)（一）資本成本的概念

1、概念：資本成本又稱為資金成本，是指企業(yè)為籌措和使用資金而付出的代價。對投資者而言：資本成本首先是企業(yè)投資者對投入資本所要求的最低收益率；其次，資本成本是投資項目的機會成本。對籌資者而言：首先，公司要達到股東財富最大化，必須使所有投入最小化，其中包括資本成本的最小化。因此，正確計算和合理降低資本成本，是制定籌資決策的基礎(chǔ)。其次，公司的投資決策必須建立在資本成本的基礎(chǔ)上，任何投資項目的投資收益率必須高于資本成本。

2.資本成本的內(nèi)容資本成本從絕對量的構(gòu)成來看，包括用資費用和籌資費用兩部分內(nèi)容：

（1）使用費用D

是指公司在生產(chǎn)經(jīng)營和對外投資活動中因使用資本而承付的費用。例如：利息、股利。

（2）籌資費用F

是指公司在籌集資本活動中為獲得資本而付出的費用。例如：借款手續(xù)費、證券發(fā)行費用等?；I資費用與使用費用不同，它通常是在籌資時一次全部支付?；I資到位使用費用籌資費用3.資本成本的計量形式

個別資本成本：比較各種籌資方式

加權(quán)平均資本成本：資本結(jié)構(gòu)決策

邊際資本成本：追加籌資決策資本成本可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)表示，一般情況下用相對數(shù)。

（二）資本成本的作用（二）資本成本的作用1.資本成本是進行籌資決策的依據(jù)2.資本成本是進行投資決策的經(jīng)濟標準3.資本成本是評價公司經(jīng)營業(yè)績的基礎(chǔ)二、資本成本的估算（一)債務(wù)資本成本率的計算由于債務(wù)的利息均在稅前支付，因此企業(yè)實際負擔的利息為：利息×（1-稅率）1.長期借款資本成本：計算公式：

籌資費用較小，可以忽略不計。

K=RL（1-T）【例4-1】某公司從銀行取得一批借款1000萬元，手續(xù)費用率為0.5‰，年利息率為5%，期限4年，每年付息一次，到期一次還本。企業(yè)所得稅率為25%。測算該項借款的稅后資本成本。解：

如果手續(xù)費忽略不計，則資本成本計算如下：K=RL（1-T）=5%×（1-25%）=3.75%【例4-2】某公司從銀行取得借款1000萬元，借款年利息率為5%，期限4年，每年計息一次，到期一次還本。銀行要求補償性余額20%,企業(yè)所得稅率為25%。要求測算該筆借款的稅后資本成本。解：

2.長期債券資本成本：

與借款相比，由于債券利息一般高于借款利率、債券發(fā)行成本高于借款籌資費用，因此債券成本要高于借款成本。例4-3【例4-3】南方公司擬發(fā)行面值為1000元，期限為5年，票面利率為6%的債券10000張，每年支付一次利息，發(fā)行費用為發(fā)行價格的4%，所得稅稅率為25%，試測算當債券發(fā)行價格分別為1000元、900元、1100元時的稅后資本成本率為？解：當發(fā)行價格分別為1000元時，債券稅后資本成本率為：練習題單項選擇1.企業(yè)選擇籌資渠道時，下列各項中需優(yōu)先考慮的因素是（）A、資金成本B、融資期限C、償還方式D、企業(yè)類型2.資金成本具有產(chǎn)品成本的某些屬性，但它又不同于一般的賬面成本，通常它是一種（）Ａ、預(yù)測成本Ｂ、變動成本Ｃ、固定成本Ｄ、實際成本練習題多選題１.下列各項中，屬于資金成本中籌資費用內(nèi)容的是（）。Ａ借款手續(xù)費Ｂ債券發(fā)行費Ｃ債券利息Ｄ股利２.影響債券資金成本的因素有（）。Ａ所得稅稅率Ｂ票面利率Ｃ債券發(fā)行價格Ｄ籌資費用率計算題某公司發(fā)行５年期、年利率為12%的債券2500萬元，發(fā)行費率為3.25%，所得稅稅率為33%，則該債券的資本成本是多少？小結(jié)１.資本成本又稱為資金成本，是指企業(yè)為籌措和使用資金而付出的代價。2.資本成本的內(nèi)容3.資本成本的計量形式４.資本成本的計算作業(yè)練習冊Ｐ４８Ｐ５０Ｐ５２（二）股權(quán)資本成本或權(quán)益成本權(quán)益成本包括：優(yōu)先股成本、普通股成本、留存收益成本等，由于這類資本的使用費用均從稅后支付，因此不存在節(jié)稅功能。

1.優(yōu)先股成本例4-8

2.普通股成本

A、股利折現(xiàn)法：例4-4例4-5B、風險收益調(diào)整法：

投資總收益=無風險收益+風險收益貼補率一是股票-債券收益調(diào)整法（風險溢價法）二是資本資產(chǎn)定價模式法例4-6例4-7

Kj=Rf

+?j

×(Rm-Rf)

（3）留存收益成本留存收益不存在外顯性成本，但存在內(nèi)含性成本。投資者同意將留存利潤投資于企業(yè)內(nèi)部，是期望從中獲得更高的收益，這一收益期望即構(gòu)成留存收益的機會收益，構(gòu)成公司留存收益的資本成本

3、個別資本成本的比較各籌資方式的資本成本由小到大依次為:國庫券、銀行借款、抵押債券、信用債券、優(yōu)先股、普通股。

（三）綜合資本成本

綜合資本成本是指企業(yè)全部長期資本成本的總成本，通常以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本進行加權(quán)平均確定，又稱為加權(quán)平均資本成本。

在計算各種資本的權(quán)數(shù)時，可采用賬面價值計算確定；當債券和股票的市場價值已經(jīng)脫離賬面價值很大時，則應(yīng)采用市場價值權(quán)數(shù)法或目標價值權(quán)數(shù)法來確定其權(quán)數(shù)。例4-9

（四）邊際資本成本1、概念：

邊際資本成本是邊際加權(quán)資本成本的簡稱，是指資金每增加一個單位而增加的成本。2、計算步驟（1）確定公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（2）確定各種籌資方式資金成本（3）計算籌資總額分界點（4）計算資金的邊際成本

三、降低資本成本的途徑

1、合理安排籌資期限2、合理利率預(yù)期3、提高企業(yè)信譽，積極參與信用等級評估4、積極利用負債經(jīng)營5、積極利用股票增值機制，降低股票籌資成本一、籌資風險的概念

籌資風險又稱財務(wù)風險，是指由于負債籌資而引起的到期不能償債的可能性及由此而形成的凈資產(chǎn)收益率的波動。

第二節(jié)籌資風險二、籌資風險的分類

（產(chǎn)生原因）1、現(xiàn)金性籌資風險：

是指在特定時點上，現(xiàn)金流出量超出現(xiàn)金流入量，而產(chǎn)生的到期不能償付債務(wù)本息的風險。特征：是一種個別風險

是一種支付風險，與盈余無直接關(guān)系

是由于理財不當或資本結(jié)構(gòu)安排不當引起的2、收支性籌資風險：

是指企業(yè)在收不抵支情況下出現(xiàn)的不能償還到期債務(wù)本息的風險。特征：是一種整體風險

不僅僅是一種支付風險，意味著企業(yè)經(jīng)營失敗

是一種終極風險

再籌資將面臨更大困難

三、籌資風險與杠桿效益（一）經(jīng)營風險和財務(wù)風險1、經(jīng)營風險：（1）定義（2）影響因素產(chǎn)品需求

產(chǎn)品售價

產(chǎn)品成本

調(diào)整價格的能力

固定成本的比重

2、財務(wù)風險（1）財務(wù)杠桿企業(yè)在經(jīng)營中借入資金，無論利潤多少，債務(wù)利息是不變的。當資產(chǎn)收益（息稅前利潤）增大時，所負擔的利息就會相對地減少，股權(quán)資本的收益率就會提高。這種債務(wù)對股權(quán)資本收益的影響成為財務(wù)杠桿。（2）財務(wù)風險

財務(wù)風險是指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來的風險。當債務(wù)資本比率較高時，投資者將負擔較多的債務(wù)成本，并經(jīng)受較多的負債作用所引起的收益變動的沖擊，從而加大財務(wù)風險；反之，當債務(wù)資本比率較低時，財務(wù)風險就小。

3、經(jīng)營杠桿效益企業(yè)經(jīng)營風險中，固定成本比重的影響最重要。固定成本不變，則提高銷售量會快速提高企業(yè)效益；反之，銷量下降，同時會帶來利益的快速降低。經(jīng)營杠桿效益：是利息和所得稅之前的盈余（EBIT)變動與銷售額變動之間的倍率比率，一般用經(jīng)營杠桿系數(shù)表示。

例4-9經(jīng)營杠桿系數(shù)的含義：（1）在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長（減少）所引起利潤的幅度。（2）在固定成本不變的情況下,銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風險也越小。反之就越大。（3）當銷售額處于盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大。

4、財務(wù)杠桿效應(yīng)財務(wù)杠桿效應(yīng)是指利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外受益。它包括兩種基本形態(tài)：（1）資本與負債結(jié)構(gòu)比例不變,EBIR變動對所有者權(quán)益的影響。（2）EBIT不變，改變資本與負債結(jié)構(gòu)比例對所有者權(quán)益的影響。（1）EBIT變動的杠桿效應(yīng)

財務(wù)杠桿系數(shù)（DFL)：是指普通股每股收益（EPS),變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。

財務(wù)杠桿系數(shù)的含義：

當息稅前利潤率增長（或下降）1倍時，每股凈收益將增長（或下降）DFL倍。

凈資產(chǎn)收益率增長率=DFL×EBIT增長率例4-10

財務(wù)杠桿系數(shù)越大，籌資風險也越大，其負債籌資的杠桿效益也越大。

（2）EBIT不變，負債比的變動對凈資產(chǎn)收益率的影響

總資產(chǎn)報酬率>負債利率：提高資本結(jié)構(gòu)中負債比重，會相應(yīng)提高凈資產(chǎn)收益率；總資產(chǎn)報酬率<負債利率：提高負債比重，會引起凈資產(chǎn)收益率大幅度下降。

例4-11

5、總杠桿系數(shù)

經(jīng)營杠桿通過擴大銷售影響EBIT,而財務(wù)杠桿擴大EBIT影響收益，如果兩種杠桿共同起作用，那么銷售額稍有變動就會使每股利潤產(chǎn)生更大的變動。通常把這兩種杠桿的連鎖作用成為總杠桿作用。DTL=DOL·DFL

四、籌資風險的衡量

方法：財務(wù)杠桿系數(shù)法

概率分析法

指標分析法

（一）財務(wù)杠桿系數(shù)法是利用財務(wù)杠桿系數(shù)的大小來判斷其籌資風險的大小。

（二）概率分析法計算過程

1、借助于可供選擇的銷售水平的估計，確定其概率分布

2、根據(jù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)確定總資產(chǎn)報酬率和凈資產(chǎn)收益率

3、利用數(shù)學方法確定標準差、方差等參數(shù)例4-12：某企業(yè)資產(chǎn)總額100萬元，銷售情況分布好、一般、好三種情況，概率分別為0.2、0.5、0.3

1、銷售變動的概率及其對總資產(chǎn)報酬率的影響項目概率分布0.20.50.3銷售額50100150總成本：6090120固定成本303030變動成本306090息稅前利潤-101030總資產(chǎn)報酬率-10%10%30%

2、計算總資產(chǎn)報酬率的期望值期望總資產(chǎn)報酬率（E'）=∑（可能利潤率×概率度）

=∑（Pi×Ei)

E'=0.2×(-10%)+0.5×10%+0.3×30%=12%

3、風險度量：標準差越小表明利潤的風險越小，反之則越大。結(jié)構(gòu)概率ki（%）稅后凈利潤（%）稅后凈利潤率×ki期望值（%）0:100不好0.2一般0.5好0.3-6618-1.23.05.47.2%20:80不好0.2一般0.5好0.3-9621-1.83.06.37.5%50:50不好0.2一般0.5好0.3-18630-3.63.09.08.4%80:20不好0.2一般0.5好0.3-54666-10.83.019.812%

四種不同結(jié)構(gòu)下的凈資產(chǎn)收益率期望值不同，其標準差也不同：

4、結(jié)論標準差越小，表明可能利潤率偏離期望利潤率的程度越小，從而籌資風險也越小；反之，標準差越大，則表明可能利潤率偏離期望利潤率的程度越大，從而風險也越大。利潤率達到最高點時代表的資本結(jié)構(gòu)及最佳資本結(jié)構(gòu)。

五、籌資風險的規(guī)避與管理

1、現(xiàn)金性籌資風險，注重資產(chǎn)占用與資金來源間的合理的期限搭配，搞好現(xiàn)金流量安排。

2、收支性籌資風險，應(yīng)做好三方面工作：

（1）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，從總體上減少收支風險

（2）加強企業(yè)經(jīng)營管理，扭虧增盈，提高效益，以降低收支風險

（3）實施債務(wù)重整，降低收支性籌資風險

第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)及其決策

一、資本結(jié)構(gòu)的含義

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。廣義：全部資金的來源構(gòu)成狹義：長期資本（長期債務(wù)資本與股權(quán)資本）的構(gòu)成及其比例關(guān)系。

二、最佳資本結(jié)構(gòu)決策

（一）最佳資本結(jié)構(gòu)含義

最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定期間內(nèi)，使加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價值最大時的資本結(jié)構(gòu)判斷標準有三個：1、有利于最大限度的增加所有者財富，能使企業(yè)價值最大化；2、企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低；（最主要）3、資產(chǎn)保持適宜的流動，并使資本結(jié)構(gòu)具有彈性

（二）資本結(jié)構(gòu)決策的方法1、比較資本成本法它是通過計算不同資本結(jié)構(gòu)的加權(quán)平均資本成本，并以此為標準，選擇其中加權(quán)平均資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)。其決策過程包括：（1）確定個方案的資本結(jié)構(gòu)（2）確定各結(jié)構(gòu)的加權(quán)資本成本（3