傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)2022年展望：寶劍鋒從磨礪出梅花香自苦寒來(lái)-東吳證券研究報(bào)告

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增持（維持）

傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)2022年展望

寶劍鋒從磨礪出，梅花香自苦寒來(lái)

證券分析師：張良衛(wèi)

執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0600516070001

聯(lián)系郵箱：zhanglw@

研究助理：夏路路

執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0600121070071

聯(lián)系郵箱：xiall@

2022年01月17日中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

核心觀點(diǎn)

素阻擊，業(yè)績(jī)和估值雙殺。且行業(yè)進(jìn)入成熟期，更考驗(yàn)公司的基礎(chǔ)能力和本質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)力。2022年將是互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)歷了一系列挑戰(zhàn)洗禮后的發(fā)展元年，從追

求簡(jiǎn)單高增速向追求高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型之年，我們認(rèn)為短期情緒終將釋放，長(zhǎng)期仍需關(guān)注基本面，重點(diǎn)關(guān)注長(zhǎng)期增長(zhǎng)確定性高、短期基本面改善明顯

的公司。

強(qiáng)監(jiān)管政策拐點(diǎn)或已現(xiàn)，構(gòu)筑底部區(qū)間。2021年政府出臺(tái)多方面強(qiáng)力政策，規(guī)范行業(yè)健康發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)整頓調(diào)整已落地，中長(zhǎng)期依托強(qiáng)大組織力

迅速適應(yīng)、快速調(diào)整。隨著反壟斷監(jiān)管走向常態(tài)化，政策監(jiān)管拐點(diǎn)或已出現(xiàn)，疊加數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的宏觀規(guī)劃，股價(jià)未來(lái)有望持續(xù)回升。

本地生活：用戶頻次與價(jià)值雙驅(qū)動(dòng)，下沉藍(lán)海仍待開拓。

?

外賣：2020年，餐飲外賣滲透率16.8%，仍處較低水平。我們認(rèn)為待疫情影響降低，消費(fèi)者意愿及行為有望逐步回歸，消費(fèi)場(chǎng)景向非正餐場(chǎng)景的滲透

將進(jìn)一步打開行業(yè)空間，核心外賣用戶數(shù)和場(chǎng)景滲透成為中長(zhǎng)期外賣增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)引擎。

?

到店：2016-2019年到店行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模CAGR為31.9%，2020年需求端受到疫情影響，2021年疫情常態(tài)化后市場(chǎng)規(guī)模回升，中長(zhǎng)期看需求端的多元化和下

沉市場(chǎng)升級(jí)趨勢(shì)將繼續(xù)驅(qū)動(dòng)行業(yè)發(fā)展。

?

美團(tuán)龍頭地位較為穩(wěn)固，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局比其他互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)賽道更優(yōu)，料美團(tuán)將持續(xù)保持大幅度領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，且當(dāng)前處于估值低位，維持“買入”評(píng)級(jí)。

電商：新一輪增長(zhǎng)將來(lái)自對(duì)存量?jī)r(jià)值的挖掘?！丁笆奈濉睌?shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》中提出全國(guó)網(wǎng)上零售額和電子商務(wù)交易規(guī)模2025年目標(biāo)值分別為17萬(wàn)

億元和46萬(wàn)億元，相比2020年分別增長(zhǎng)45%和24%。在頂層設(shè)計(jì)支持下，電商行業(yè)有望迎來(lái)更加健康可持續(xù)的增長(zhǎng)。我們認(rèn)為行業(yè)發(fā)展下一輪增長(zhǎng)將伴

隨著供應(yīng)鏈的深度改造和資本投入，分別代表供應(yīng)鏈柔性化程度提升、穩(wěn)定性提升和速度提升的直播電商、生鮮電商、即時(shí)電商將為大盤貢獻(xiàn)主要增

量。新模式玩家在享受增長(zhǎng)紅利的同時(shí)，供應(yīng)鏈布局更深、效率更高者有望收獲更大市場(chǎng)份額，我們推薦阿里巴巴、京東和美團(tuán)。

短視頻：直播電商及海外仍有紅利。直播滲透率仍有提升空間，同時(shí)看好快手未來(lái)貨幣化率提升。2020年Tiktok占海外整體互聯(lián)網(wǎng)用戶的比例遠(yuǎn)低于

中國(guó)，初步可判斷海外短視頻行業(yè)仍然有明顯增長(zhǎng)潛力，且短視頻行業(yè)最新發(fā)展進(jìn)程類似2016年的Instagram。2020年各大社交及內(nèi)容平臺(tái)直播電商

業(yè)務(wù)陸續(xù)上線，起步與中國(guó)基本同步，后續(xù)成長(zhǎng)值得關(guān)注。我們認(rèn)為快手組織調(diào)整促效率提升，商業(yè)化前景依然樂(lè)觀，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，疫情影響超預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

2中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

目錄

1、回顧及展望：行業(yè)變革正當(dāng)時(shí)，重構(gòu)增長(zhǎng)認(rèn)知

2.政策：2021年出臺(tái)多方面強(qiáng)力政策，規(guī)范行業(yè)健康長(zhǎng)期發(fā)展

3、本地生活：用戶頻次與價(jià)值雙驅(qū)動(dòng)，下沉藍(lán)海仍待開拓

4、電商：新一輪增長(zhǎng)將來(lái)自對(duì)存量?jī)r(jià)值的挖掘

5、短視頻：直播電商及海外仍有紅利

6、風(fēng)險(xiǎn)提示

uVjWmUlXfWoWoPqRbR9RaQtRrRoMmOeRmMpOiNpOvM9PmNwOMYnPvMvPnMnM3中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

1.回顧及展望：行業(yè)變革正當(dāng)時(shí)，重構(gòu)增長(zhǎng)認(rèn)知

2021年回顧：政策、疫情及宏觀經(jīng)濟(jì)阻擊，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)進(jìn)入成熟期，看好增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力確定的企業(yè)。

政策、疫情及宏觀經(jīng)濟(jì)阻擊：2021年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)經(jīng)歷了政策風(fēng)向變化的壓力、疫情的持續(xù)干擾以及宏觀經(jīng)濟(jì)走弱等一系列不穩(wěn)定因素阻擊，業(yè)績(jī)?cè)?/p>

長(zhǎng)放緩、基本面邊際改善不明顯，市場(chǎng)情緒走入低谷，股價(jià)隨之進(jìn)入艱難時(shí)刻，對(duì)于估值邏輯的質(zhì)疑不絕于耳。

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)進(jìn)入成熟期：隨著用戶規(guī)模增長(zhǎng)放緩，流量紅利見(jiàn)頂，行業(yè)龍頭公司進(jìn)入業(yè)務(wù)成熟期，同時(shí)也面臨中長(zhǎng)期發(fā)展的挑戰(zhàn)，行業(yè)進(jìn)入新的自

我進(jìn)化期，更考驗(yàn)公司的基礎(chǔ)能力和本質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)力。

2022年展望：互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)增長(zhǎng)新篇章—高質(zhì)量增長(zhǎng)。

2022年將是互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)歷了一系列挑戰(zhàn)洗禮后的發(fā)展元年，從追求簡(jiǎn)單高增速向追求高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型之年，高質(zhì)量的發(fā)展一定來(lái)自于堅(jiān)實(shí)的基本功

底，發(fā)展的腳步可能會(huì)放緩，但發(fā)展的質(zhì)量將遠(yuǎn)高于過(guò)去，沉淀的能力將更扎實(shí)。

我們認(rèn)為短期情緒終將釋放，長(zhǎng)期仍需關(guān)注基本面。隨著經(jīng)濟(jì)增速趨穩(wěn)、行業(yè)基本面逐漸改善，短期的情緒底終將過(guò)去，市場(chǎng)會(huì)回到基本面理性認(rèn)

知邏輯。重構(gòu)互聯(lián)網(wǎng)增長(zhǎng)認(rèn)知，拋開高增長(zhǎng)的過(guò)去，回歸現(xiàn)實(shí)，重新認(rèn)知新的增速邏輯更為重要，重點(diǎn)關(guān)注長(zhǎng)期增長(zhǎng)確定性高且短期基本面改善明

顯的公司。

我們看好增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力確定、競(jìng)爭(zhēng)壁壘明顯的企業(yè)?；诨ヂ?lián)網(wǎng)公司強(qiáng)大的自我進(jìn)化基因、快速調(diào)整迭代能力，我們依然看好互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值，

中長(zhǎng)期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力確定、競(jìng)爭(zhēng)壁壘明顯的企業(yè)依然具備較大的成長(zhǎng)空間，無(wú)論是PS估值還是轉(zhuǎn)到PE估值，我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)公司的價(jià)值不受估值方式的

變化而變化。4中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

目錄

1、回顧及展望：行業(yè)變革正當(dāng)時(shí)，重構(gòu)增長(zhǎng)認(rèn)知

2.政策：2021年出臺(tái)多方面強(qiáng)力政策，規(guī)范行業(yè)健康長(zhǎng)期發(fā)展

3、本地生活：用戶頻次與價(jià)值雙驅(qū)動(dòng)，下沉藍(lán)海仍待開拓

4、電商：新一輪增長(zhǎng)將來(lái)自對(duì)存量?jī)r(jià)值的挖掘

5、短視頻：直播電商及海外仍有紅利

6、風(fēng)險(xiǎn)提示5中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

2.1政策：2021年出臺(tái)多方面強(qiáng)力政策，規(guī)范行業(yè)健康長(zhǎng)期發(fā)展

2021年出臺(tái)多方面強(qiáng)力政策：2021年度互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管主要涵蓋反對(duì)平臺(tái)壟斷、維護(hù)從業(yè)者權(quán)益以及個(gè)人信息保護(hù)等多方面政策。監(jiān)管范圍雖廣，但

監(jiān)管思維更加清晰，更有利于行業(yè)自我規(guī)范健康發(fā)展。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)整頓調(diào)整已落地，中長(zhǎng)期依托強(qiáng)大組織力迅速適應(yīng)、快速調(diào)整?；ヂ?lián)網(wǎng)監(jiān)管政策保護(hù)競(jìng)爭(zhēng)，激勵(lì)企業(yè)提升效率，防止資本無(wú)序擴(kuò)張。

隨著監(jiān)管政策的細(xì)則越來(lái)越清晰化，受影響的相關(guān)企業(yè)將得到充分緩沖期來(lái)進(jìn)一步調(diào)整策略以適應(yīng)新的監(jiān)管要求。我們認(rèn)為市場(chǎng)實(shí)際上不是擔(dān)心

政策監(jiān)管，而是擔(dān)心模糊的監(jiān)管政策帶來(lái)的市場(chǎng)猜測(cè)，從而引發(fā)市場(chǎng)不穩(wěn)定性情緒擴(kuò)散。政策越清晰，市場(chǎng)認(rèn)知越充分，對(duì)股價(jià)影響越小。

圖表：2021年互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管主要政策

內(nèi)容摘要

文件名

出臺(tái)時(shí)間

內(nèi)容摘要

文件名

《國(guó)務(wù)院反壟斷委員會(huì)關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南》

2021.2

《關(guān)于加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)直播規(guī)范管理工作的指導(dǎo)意見(jiàn)》

2021.2

反對(duì)平臺(tái)壟斷及

《禁止網(wǎng)絡(luò)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為規(guī)定（征求意見(jiàn)稿）》

2021.8

規(guī)范網(wǎng)絡(luò)直播

《網(wǎng)絡(luò)交易監(jiān)督管理辦法》

2021.3

不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)

《中華人民共和國(guó)反壟斷法（修正草案）》

2021.10

《國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于網(wǎng)絡(luò)直播營(yíng)銷管理辦法》

2021.4

《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見(jiàn)》

2021.6

《關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施安全保護(hù)條例》

2021.4

《關(guān)于維護(hù)新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者勞動(dòng)保障權(quán)益的指導(dǎo)意見(jiàn)》

2021.7

《中華人民共和國(guó)數(shù)據(jù)安全法》

2021.6

維護(hù)勞動(dòng)者權(quán)益

《關(guān)于加強(qiáng)交通運(yùn)輸新業(yè)態(tài)從業(yè)人員權(quán)益保障工作的意見(jiàn)》

2021.11

《數(shù)據(jù)出境安全評(píng)估辦法（征求意見(jiàn)稿）》

2021.10

《互聯(lián)網(wǎng)用戶公眾賬號(hào)信息服務(wù)管理規(guī)定》

2021.1

《網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)安全管理?xiàng)l例（征求意見(jiàn)稿）》

2021.11

個(gè)人信息保護(hù)

《常見(jiàn)類型移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用程序必要個(gè)人信息范圍規(guī)定》

2021.3

《中華人民共和國(guó)個(gè)人信息保護(hù)法》

2021.8

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局，中國(guó)人大網(wǎng)，國(guó)家郵政局，人力資源和社會(huì)保障部，交通運(yùn)輸部，中國(guó)網(wǎng)信網(wǎng)，中國(guó)政府網(wǎng)，中國(guó)廣告協(xié)會(huì)，東吳證券研究所《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見(jiàn)稿）》

2021.7

營(yíng)銷及交易保障數(shù)據(jù)安全，

維護(hù)網(wǎng)絡(luò)安全

出臺(tái)

時(shí)間《公平競(jìng)爭(zhēng)審查制度實(shí)施細(xì)則》

2021.9

《網(wǎng)絡(luò)直播營(yíng)銷選品規(guī)范》

2021.3《關(guān)于落實(shí)網(wǎng)絡(luò)餐飲平臺(tái)責(zé)任切實(shí)維護(hù)外賣送餐員權(quán)益的指導(dǎo)意見(jiàn)》

2021.76中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

2.2.政策：強(qiáng)監(jiān)管政策拐點(diǎn)或已現(xiàn)，構(gòu)筑底部區(qū)間

互聯(lián)網(wǎng)強(qiáng)監(jiān)管政策拐點(diǎn)或已出現(xiàn)：政策監(jiān)管基本遵循從重大事件調(diào)查，政策出臺(tái)、落地，政策框架構(gòu)建，到政策常態(tài)化路徑。隨

著騰訊、阿里反壟斷處罰的落地，政策監(jiān)管已接近拐點(diǎn)。2021年11月18日，國(guó)家反壟斷局正式掛牌，反壟斷工作步入常態(tài)化階段。

2020年12月，政治局會(huì)議提出“強(qiáng)化反壟斷和防止資本無(wú)序擴(kuò)張”。

2021年7月，政治局會(huì)議提出“完善企業(yè)境外上市監(jiān)管制度?！?/p>

2021年8月，中央深改委會(huì)議指出“防止資本無(wú)序擴(kuò)張初見(jiàn)成效”

2021年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“有效控制資本消極作用。要為資本設(shè)置“紅綠燈”，表述相較2020年12月政治局會(huì)議表述

更加積極。

2022年1月，國(guó)務(wù)院公開發(fā)布《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》，提出要“把握數(shù)字化發(fā)展新機(jī)遇，拓展經(jīng)濟(jì)發(fā)展新空間，推動(dòng)我

國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展”，規(guī)劃到2025年數(shù)字經(jīng)濟(jì)邁向全面擴(kuò)展期，數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重達(dá)到10%，數(shù)字化創(chuàng)新引領(lǐng)

發(fā)展能力大幅提升，智能化水平明顯增強(qiáng)，數(shù)字技術(shù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)融合取得顯著成效，數(shù)字經(jīng)濟(jì)治理體系更加完善，我國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)

競(jìng)爭(zhēng)力和影響力穩(wěn)步提升。

構(gòu)筑股價(jià)底部區(qū)間：隨著反壟斷監(jiān)管走向常態(tài)化，政策監(jiān)管拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，疊加數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的宏觀規(guī)劃，股價(jià)未來(lái)有望持續(xù)回

升。7中國(guó)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告文檔資料

2.3.政策：互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值處于相對(duì)歷史低位

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值處于相對(duì)歷史低位。

圖表：騰訊（0700.HK）歷史股價(jià)（港元）

圖表：快手（1024.HK）歷史股價(jià)（港元）

收盤價(jià)

(

)

收盤價(jià)(港元)

900

800

700

600

350

500

400

300

200

100

0

2020-01-02

2020-06-09

2020-11-11

2021-04-14

2021-09-09

圖表：京東（9618.HK）歷史股價(jià)（港元）

收盤價(jià)(美元)

收盤價(jià)(港元

)

500

400

300

200

100

0

0

2020-6-18

2020-11-20

2021-4-23

2021-9-21

2020-1-2

2020-6-9

2020-11-11

2021-4-14

2021-9-9

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，收盤價(jià)截至2022年1月13日，東吳證券研究所250港元)

(港元)

)

)(港元)

收盤價(jià)(

500

450

400

300

250

200

150

100

50

0

2020-1-2

2020-6-9

2020-11-11

2021-4-14

2021-9-9

收盤價(jià)(港元

)

200

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