財(cái)務(wù)管理526課件

第二節(jié)股票評(píng)價(jià)

一、股票投資的有關(guān)概念

1.什么是股票

股票是股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)憑證，是股東借以取得股利的一種有價(jià)證券。

2.股票的價(jià)值

股票的價(jià)值是指其預(yù)期的未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。包括兩部分：每期預(yù)期股利和出售時(shí)得到的價(jià)格收入。也稱“股票的內(nèi)在價(jià)值”,它是股票的真實(shí)價(jià)值，也叫理論價(jià)值。我們用V代表股票的價(jià)值。3.股票價(jià)格股票本身是沒(méi)有價(jià)值的，僅是一種憑證。它之所以有價(jià)格，是因?yàn)樗芙o持有人定期帶來(lái)收益。一般說(shuō)來(lái)，公司第一次發(fā)行時(shí)，要規(guī)定發(fā)行總額和每股金額，一旦股票發(fā)行后上市買(mǎi)賣，股票價(jià)格就與原來(lái)的面值分離。這時(shí)的價(jià)格主要由預(yù)期股利和當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率決定，即股利的資本化價(jià)質(zhì)決定了股票價(jià)格。此外，股票價(jià)格還受整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化和投資者心理等復(fù)雜因素的影響。

股市上的價(jià)格分為開(kāi)盤(pán)價(jià)、收盤(pán)價(jià)、最高價(jià)和最低價(jià)等，投資人在進(jìn)行股票評(píng)價(jià)時(shí)主要使用收盤(pán)價(jià)。股票的價(jià)格會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和公司的經(jīng)營(yíng)狀況而升降，總的趨勢(shì)是上升。我們用P0代表目前普通股市價(jià)，用Pt代表在第t年底的價(jià)格，用g代表股票價(jià)格的預(yù)期增長(zhǎng)率。4.股利

股利是股息和紅利的總稱。我們用D代表股利，D0代表最近剛支付的股利，Dt代表股東預(yù)期在第t年底收到的股利。5.股票的預(yù)期報(bào)酬率

股票的預(yù)期報(bào)酬率是股票預(yù)期的未來(lái)報(bào)酬率，包括兩部分：預(yù)期股利收益率和預(yù)期資本利得收益率。我們用R代表預(yù)期報(bào)酬率。［例］第一年的預(yù)期股利收益率是該年預(yù)期股利除以股票價(jià)格(D1/P0)，第一年的預(yù)期資本利得收益率是買(mǎi)賣價(jià)差除以買(mǎi)入的價(jià)格［(P1-P0)/P0］,則股票的預(yù)期報(bào)酬率為：

R＝D1/P0+(P1-P0)/P0只有股票的預(yù)期報(bào)酬率高于投資人要求的最低報(bào)酬率，他才肯投資。最低報(bào)酬率是該投資的機(jī)會(huì)成本，即用于其他投資機(jī)會(huì)可獲得的報(bào)酬率，通常可用市場(chǎng)利率來(lái)計(jì)量。我們用Rs代表股票最低的或必要的報(bào)酬率。二、股票價(jià)值的評(píng)估

股票評(píng)價(jià)的主要方法是計(jì)算其價(jià)值，然后和股票市價(jià)比較，視其低于、高于或等于市價(jià)，決定買(mǎi)入、賣出或繼續(xù)持有。(一)股票評(píng)價(jià)的基本模式

股票帶給持有者的現(xiàn)金流入包括兩部分：股利收入和出售時(shí)的資本利得。股票的內(nèi)在價(jià)值是由一系列的股利和將來(lái)出售股票時(shí)售價(jià)的現(xiàn)值所構(gòu)成。如果股東永遠(yuǎn)持有股票，他只獲得股利，是一個(gè)永續(xù)的現(xiàn)金流入。這個(gè)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值就是股票的價(jià)值：(1)(2)將(2)代入(1)：如果不斷繼續(xù)上述代入過(guò)程，則可得出：

上式是股票評(píng)價(jià)的一般模式。它在實(shí)際應(yīng)用時(shí)，面臨的主要問(wèn)題是如何預(yù)計(jì)未來(lái)每年的股利，以及如何確定貼現(xiàn)率。貼現(xiàn)率可以根據(jù)股票歷史上長(zhǎng)期的平均收益率來(lái)確定，也可以參照債券的收益率加上一定的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率來(lái)確定，更常見(jiàn)的方法是直接使用市場(chǎng)利率。股利的多少，取決于每股盈利和股利支付率兩個(gè)因素。股票評(píng)價(jià)的基本模型要求無(wú)限期地預(yù)計(jì)歷年的股利(Dt)，實(shí)際上不可能做到。因此應(yīng)用的模型都是各種簡(jiǎn)化的形式，如每年股利相同或固定比率增長(zhǎng)等。

如果當(dāng)時(shí)的市價(jià)不等于股票價(jià)值，例如市價(jià)為12元，每年固定股利2元，則其預(yù)期報(bào)酬率為：

R＝2÷12×100%＝16.67%

可見(jiàn)，市價(jià)低于股票價(jià)值時(shí)，預(yù)期報(bào)酬率高于最低報(bào)酬率。(三)固定成長(zhǎng)股票的價(jià)值企業(yè)的股利不應(yīng)當(dāng)是固定不變的，而應(yīng)當(dāng)不斷成長(zhǎng)。各公司的成長(zhǎng)率是不同的，但就整個(gè)平均來(lái)說(shuō)應(yīng)等于國(guó)民生產(chǎn)總值的成長(zhǎng)率，或者說(shuō)是真實(shí)的國(guó)民生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率加通貨膨脹率。

假設(shè)ABC公司的今年的股利為D0，則t年的股利應(yīng)為：

Dt=D0·(1+g)t

若D0=2，g=10%，則5年后的每年股利為：

Dt=2×(1+10%)5

=2×1.611=3.22(元)

固定成長(zhǎng)股的股價(jià)計(jì)算公式如下：當(dāng)g固定時(shí)，可簡(jiǎn)化為：

將其變?yōu)橛?jì)算預(yù)期報(bào)酬率的公式：[例]ABC公司報(bào)酬率為16%，年增長(zhǎng)率為12%，D0=2元，D1=2×(1+12%)=2×1.12=2.24元，則股票的內(nèi)在價(jià)值為：

P=(2×1.12)÷(0.16-0.12)=56(元)

若按此價(jià)格購(gòu)進(jìn)該股票，則下年的預(yù)期報(bào)酬率為：

R=2.24÷56×100%+12%=4%+12%=16%(四)非固定成長(zhǎng)股票的價(jià)值在現(xiàn)實(shí)生活中，有的公司股利是不固定的。例如，在一段時(shí)間里高速成長(zhǎng)，在另一段時(shí)間里正常固定成長(zhǎng)或固定不變。在這種情況下，就要分段計(jì)算，才能確定股票的價(jià)值。[例]

一個(gè)投資人持有ABC公司的股票，他的投資最低報(bào)酬率為15%。預(yù)計(jì)ABC公司未來(lái)3年股利將高速增長(zhǎng)，成長(zhǎng)率為20%。在此以后轉(zhuǎn)為正常增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率為12%。公司最近支付的股利是2元。現(xiàn)計(jì)算該公司股票的內(nèi)在價(jià)值。首先，計(jì)算非正常增長(zhǎng)期的股利現(xiàn)值：年份股利(Dt)現(xiàn)值系數(shù)(15%)現(xiàn)值(PVDt)12×1.2=2.40.8702.08822.4×1.2=2.880.7562.17732.88×1.2=3.4560.6582.274合計(jì)3年股利的現(xiàn)值6.539

其次，計(jì)算第三年年底的普通股內(nèi)在價(jià)值：

(元)

計(jì)算其現(xiàn)值：

PVP3＝129.02×(P/S,15%,3)

＝129.02×0.658＝84.90(元)

最后，計(jì)算股票目前的內(nèi)在價(jià)值：

P0=6.539＋84.90=91.439(元)例題∵市盈率=股票市價(jià)÷每股盈利∴股票價(jià)格=該股票市盈率×該股票每股盈利或

股票價(jià)值=行業(yè)平均市盈率×該股票每股盈利

根據(jù)證券機(jī)構(gòu)或媒體提供的同類股票過(guò)去若干年的平均市盈率，乘上當(dāng)前的每股盈利，可以得出股票的公平價(jià)值。用它和當(dāng)前市價(jià)比較，可以看出所付價(jià)格是否合理。[例]ABC公司的股票每股盈利是3元，市盈率是10，行業(yè)類似股票的平均市盈率是11，則：股票價(jià)值=3×11=33(元)

股票價(jià)格=3×10=30(元)(二)用市盈率估計(jì)股票風(fēng)險(xiǎn)

一般認(rèn)為，股票的市盈率比較高，表明投資者對(duì)公司的未來(lái)充滿信任，這種股票的風(fēng)險(xiǎn)較小。但當(dāng)股市受到不正常因素干擾時(shí)，某些股票的市價(jià)被哄抬到不應(yīng)有的高度，市盈率會(huì)很高。通常認(rèn)為，超過(guò)20的市盈率是不正常的，風(fēng)險(xiǎn)很大。

若股票的市盈率比較低，表明投資者對(duì)公司的未來(lái)缺乏信心，這種股票風(fēng)險(xiǎn)較大，通常認(rèn)為，市盈率在5以下的股票，前景比較悲觀。四、股票投資的風(fēng)險(xiǎn)分析

普通股票投資的潛在報(bào)酬率比其他投資高，但也是風(fēng)險(xiǎn)最大的證券投資。對(duì)付風(fēng)險(xiǎn)的最普遍的方法是投資分散化，就是選擇若干種證券加以搭配，建立證券組合。通過(guò)多種證券的報(bào)酬高低、風(fēng)險(xiǎn)大小的互相抵消，使證券組合在保持特定收益水平的條件下把總風(fēng)險(xiǎn)減小到最低限度，或者在將風(fēng)險(xiǎn)限制在愿意承擔(dān)的特定水平條件下盡可能使收益最大化。當(dāng)前對(duì)證券組合研究可以分為定性分析和定量分析兩部分。(一)證券組合的定性分析

定性分析是傳統(tǒng)的方法，它是從投資者對(duì)證券投資的目標(biāo)出發(fā)，研究如何進(jìn)行證券組合，以滿足投資者的目標(biāo)。其具體步驟是：1.確定投資目標(biāo)

證券投資的總目標(biāo)都是高收益、低風(fēng)險(xiǎn)，具體說(shuō)來(lái)則有區(qū)別。有的投資者的目標(biāo)是為了取得經(jīng)常收入；有的投資者的目標(biāo)是資本增長(zhǎng)；有的投資者的目標(biāo)兼顧取得經(jīng)常收入和資本增長(zhǎng)。投資目標(biāo)不同、選擇的證券也不同。為了取得經(jīng)常收入，要選擇安全的投資對(duì)象，按照這種目標(biāo)，債券比股票收入穩(wěn)定，資信好的大公司和公用事業(yè)類股票股利支付也較穩(wěn)定；若為了資本增長(zhǎng)，則可以選擇增長(zhǎng)型的股票。2.選擇證券

目標(biāo)確定之后，就要選擇若干證券，構(gòu)成證券組合，以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。首先，要對(duì)證券按其風(fēng)險(xiǎn)大小、期限長(zhǎng)短、是收入型還是增長(zhǎng)型等進(jìn)行分類。然后，要確定證券組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，即決定想要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小。大致有三種類型：高風(fēng)險(xiǎn)組合，是選擇銷路好、預(yù)期盈利超過(guò)平均收益的公司股票，如電力、制藥、高科技公司等；中等風(fēng)險(xiǎn)組合，是選擇一些債券和一些公用事業(yè)或成熟工業(yè)的股票，如汽車、化工、鋼鐵公司的股票；低風(fēng)險(xiǎn)組合，則是選擇政府債券和一些高質(zhì)量的股票，收益不高但可靠。

最后，按分散化原則選定具體證券品種。分散化的方式包括：種類分散化，即使債券和股票搭配；到期日分散化，即使債券的到期日在不同年份，以分散利率風(fēng)險(xiǎn)；部門(mén)或行業(yè)分散化，即使工業(yè)和金融、運(yùn)輸、旅游、公用事業(yè)搭配，使新興工業(yè)和成熟工業(yè)搭配；公司分散化，即使得在整個(gè)股市漲落時(shí)大起大落的股票和變化不大的股票搭配。具體選擇是一項(xiàng)復(fù)雜的工作，要根據(jù)投資目標(biāo)反復(fù)比較，才能確定。一般說(shuō)來(lái)，有5種～10種證券就可以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)，組合內(nèi)的證券越多風(fēng)險(xiǎn)越小，但同時(shí)預(yù)期的報(bào)酬也會(huì)比較低。3.監(jiān)視和調(diào)整

選擇證券之后，就要監(jiān)視證券組合實(shí)施后的情況，審查是否達(dá)到了原定目標(biāo)。審查的依據(jù)是股市綜合指數(shù)，也就是證券組合是否達(dá)到了市場(chǎng)平均收益水平。如果投資沒(méi)有達(dá)到原定目標(biāo)，或者預(yù)期收益低于市場(chǎng)平均收益水平，或者投資者本身的財(cái)務(wù)狀況變化而要修改投資目標(biāo)，或者某種證券有了異常情況，就應(yīng)考慮改變?cè)薪M合。(二)證券組合的定量分析

證券組合的定性分析，大多靠投資人的綜合判斷，沒(méi)有一套科學(xué)精密的計(jì)算方法。為了解決這個(gè)問(wèn)題，我們介紹一種“證券組合理論”。其主要內(nèi)容有：1.風(fēng)險(xiǎn)分散理論

風(fēng)險(xiǎn)分散理論認(rèn)為，若干種股票組成的投資組合，其收益是這些股票收益的加權(quán)平均數(shù)，但是其風(fēng)險(xiǎn)不是這些股票風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均風(fēng)險(xiǎn)，故投資組合能降低風(fēng)險(xiǎn)。我們以兩種股票A和B的組合來(lái)說(shuō)明，為什么投資組合能降低風(fēng)險(xiǎn)。

如果A和B完全正相關(guān)，組合的風(fēng)險(xiǎn)不減少也不擴(kuò)大，見(jiàn)表。

方案AB組合年度報(bào)酬報(bào)酬率報(bào)酬報(bào)酬率報(bào)酬報(bào)酬率2000200120022003200420-517.5-2.57.540%-10%35%-5%15%20-517.5-2.57.540%-10%35%-5%15%40-1035-51540%-10%35%-5%15%平均數(shù)7.515%7.515%1515%標(biāo)準(zhǔn)差22.6%22.6%22.6%

實(shí)際上，各股之間不可能完全正相關(guān)，也不可能完全負(fù)相關(guān)，大部分股票間的相關(guān)程度在0.5～0.7之間，所以不同股票的投資組合可以降低風(fēng)險(xiǎn)，但又不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，股票的種類越多，風(fēng)險(xiǎn)越小。如果投資組合包括全部股票，則只承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而不承擔(dān)公司的特有風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)分散理論證明，各種股票之間的相關(guān)程度可以通過(guò)復(fù)雜的計(jì)算確定，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步找出最優(yōu)的證券組合。

在整個(gè)股市變動(dòng)時(shí)，個(gè)別股票的反應(yīng)不一樣。有的發(fā)生劇烈變動(dòng)，有的只發(fā)生較小的變動(dòng)。計(jì)量個(gè)別股票隨市場(chǎng)移動(dòng)趨勢(shì)的指標(biāo)是“貝他系數(shù)”。

貝他系數(shù)是反映個(gè)別股票相對(duì)于平均風(fēng)險(xiǎn)股票的變動(dòng)程度的指標(biāo)。它可以衡量出個(gè)別股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而不是公司特有風(fēng)險(xiǎn)。貝他系數(shù)可用直線回歸方程求得：

Y=α+βx+ε式中：Y—證券的收益率；X—市場(chǎng)平均收益率

α—與Y軸的交點(diǎn)；β—回歸線的斜率

ε—隨機(jī)因素產(chǎn)生的剩余收益根據(jù)X和Y的歷史資料，可以求出α和β的數(shù)值。3.資本資產(chǎn)定價(jià)模式

資本資產(chǎn)定價(jià)模式如下：

Ri=RF+β(RM-RF)

式中：Ri─第i種股票的預(yù)期收益率

RF─無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率

RM─平均風(fēng)險(xiǎn)股票的必要報(bào)酬率

β─第i種股票的貝他系數(shù)[例]現(xiàn)行國(guó)庫(kù)券的收益率等于12％，平均風(fēng)險(xiǎn)股票的必要收益率等于16%，則市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率就等于4%(16%-12%)。A股票的貝他系數(shù)等于1.5，則該股票風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率等于6%(4%×1.5)。則該股票的預(yù)期報(bào)酬率為：R(A)＝12%+1.5×(16%-12%)＝18%

計(jì)算出股票的預(yù)期報(bào)酬率，就不難確定股票的價(jià)值。假設(shè)該股票為固定成長(zhǎng)股，成長(zhǎng)率g=0.05；預(yù)期一年后的股利是2元,則該股票的價(jià)值為：

V(A)=D1÷(R-g)=2÷(0.18-0.05)=15.38(元)[例]某投資人持有共100萬(wàn)元的3種股票，該組合中A股票30萬(wàn)元、B股票30萬(wàn)元、C股票40萬(wàn)元，貝他系數(shù)均為1.5，則綜合貝他系數(shù)為：

β(ABC)=30％×1.5+30%×1.5+40%×1.5=1.5

若將其中的C股票出售并買(mǎi)進(jìn)同樣金額的D債券，其貝他系數(shù)為0.1，則：

β(ABD)=30％×1.5+30%×1.5+40%×0.1=0.94

可見(jiàn)，構(gòu)成組合的個(gè)股的貝他系數(shù)減小，則組合的綜合貝他系數(shù)降低，使組合的風(fēng)險(xiǎn)減少；反之，則風(fēng)險(xiǎn)增加。投資人可以據(jù)此選擇自己能接受的風(fēng)險(xiǎn)水平。但是，降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，報(bào)酬率也會(huì)降低。投資組合的預(yù)期報(bào)酬率是個(gè)別證券的加權(quán)平均的報(bào)酬率：

R=W1·R1+W2·R2+…+Wn·Rn

式中：