輔助報(bào)告-發(fā)動及下游產(chǎn)品-delongsh pr97gb

Delong/000220/SH-PR(97GB)機(jī)密此報(bào)告僅供客戶內(nèi)部使用。未經(jīng)麥肯錫公司的書面許可，其它任何機(jī)構(gòu)不得擅自傳閱、引用或復(fù)制。二000年二月二十日評估美國小型發(fā)動機(jī)及下游裝配業(yè)的購并機(jī)會德隆集團(tuán)項(xiàng)目總結(jié)報(bào)告會Delong/000220/SH-PR(97GB)1說明本報(bào)告是從二000年一月十七日至二月二十一日進(jìn)行的調(diào)研分析的總結(jié)性文件。本報(bào)告所使用的公司、市場數(shù)據(jù)未經(jīng)過獨(dú)立的、權(quán)威性的第三方機(jī)構(gòu)的核實(shí)。因此，請謹(jǐn)慎使用本報(bào)告中具體的預(yù)測和估算。本報(bào)告所涉及的收購對象的公司價值評估不是絕對的合理價值，僅供內(nèi)部參考本報(bào)告包含下列四章節(jié)項(xiàng)目概述市場概況公司概況數(shù)據(jù)庫財(cái)務(wù)模型Delong/000220/SH-PR(97GB)2目錄項(xiàng)目概述市場概況公司概況數(shù)據(jù)庫財(cái)務(wù)模型Delong/000220/SH-PR(97GB)3德隆有三大戰(zhàn)略選擇小型發(fā)動機(jī)下游行業(yè)(草地/花園機(jī)械)對德隆有一定的吸引力，通過購并Murray，德隆能夠產(chǎn)生一定的價值。但是，我們認(rèn)為德隆也應(yīng)同時探索購并小型發(fā)動機(jī)生產(chǎn)廠商的機(jī)會，以更全方位地占領(lǐng)美國發(fā)動機(jī)市場，獲取最大價值；同時，德隆應(yīng)加快互聯(lián)網(wǎng)協(xié)助出口小型發(fā)動機(jī)的業(yè)務(wù)，建立先行者優(yōu)勢資料來源： 項(xiàng)目小組分析一.購買Murray低于1億6千萬美金二.探索收購Tecumseh發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)的機(jī)會三.通過互聯(lián)網(wǎng)，協(xié)助發(fā)動機(jī)出口業(yè)務(wù)，同時盡快設(shè)計(jì)B2B互聯(lián)網(wǎng)平臺戰(zhàn)略選擇Delong/000220/SH-PR(97GB)4購并Murray購并Tecumseh的發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)通過互聯(lián)網(wǎng)出口三種戰(zhàn)略選擇的總體評估創(chuàng)造的商業(yè)*價值現(xiàn)金需求**百萬美元進(jìn)入阻力高低 * 指新業(yè)務(wù)價值-購買價格 ** 購并Murray與Tecumseh的現(xiàn)金需求指購買價格及相應(yīng)的營運(yùn)資本投資與固定資產(chǎn)投資；通過互聯(lián)網(wǎng)出口的現(xiàn)金需求指五年均值資料來源： 項(xiàng)目小組分析出售可能性營運(yùn)風(fēng)險需要較大現(xiàn)金購買但Murray急于出售股價下跌，股東不滿需要較大現(xiàn)金購買較多相關(guān)業(yè)務(wù)，依賴其發(fā)動機(jī)價格優(yōu)勢，出口容易低成本建立網(wǎng)站較高投入建立品牌和買賣群體不利的行業(yè)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致很大的產(chǎn)品降價壓力如高檔發(fā)動機(jī)仍須從B&S購買的話，B&S在價格上的報(bào)復(fù)很可能提高總生產(chǎn)成本工會和其它因素阻礙大規(guī)模生產(chǎn)線轉(zhuǎn)移至中國如只出口低檔產(chǎn)品，B&S可以降價競爭國內(nèi)或其它發(fā)展中國家可能成為競爭對手需要制勝戰(zhàn)略和無縫隙的廣告和營銷舉措行業(yè)吸引力小很可能導(dǎo)致上市受阻或無法找到購買方行業(yè)缺少業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，股票表現(xiàn)落后S&P500，重新上市吸引力小具有互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，吸引力巨大今后上市或者出售實(shí)體較容易185317123**81028095155290行動建議進(jìn)一步考證今后出售(或其它方式退出)的可能性探求購買可能性進(jìn)一步衡量Tecumseh發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)價值無怨無悔、勇往直前公司價值評估Delong/000220/SH-PR(97GB)5LBO挑戰(zhàn)、最佳做法及對德隆的啟示購買運(yùn)作改善出售低價購買組織最優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)班子按預(yù)期希望降低成本增加收入在將來公共上市時，只有20~30%的Murray股東權(quán)益能夠上市找到LBO或其它戰(zhàn)略性的購買者挑戰(zhàn)從大公司購買運(yùn)作不佳或不符合其發(fā)展戰(zhàn)略的子公司在企業(yè)結(jié)構(gòu)或運(yùn)作無改變的情況下，運(yùn)用現(xiàn)金流模型衡量企業(yè)價值，并以低于其價值購買衡量改善企業(yè)結(jié)構(gòu)和運(yùn)作后的價值，保證股本回報(bào)高于30%，同時利潤大于2倍的債務(wù)付款改變最高領(lǐng)導(dǎo)層獎金/報(bào)酬結(jié)構(gòu)，調(diào)整和提高其積極性通過全方位的努力，降低成本結(jié)構(gòu)通過創(chuàng)新的方法，建立新銷售渠道，推動創(chuàng)新產(chǎn)品，大幅度提高銷售額出售或收購不同實(shí)體，增加企業(yè)協(xié)同效應(yīng)在短期內(nèi)大幅度增加收入，增加投資者信心建立雄心勃勃，同時又是切實(shí)可行的中、長期發(fā)展規(guī)劃通過出售或兼并不同實(shí)體增加對LBO或其它戰(zhàn)略性購買者的吸引力最佳做法不要付高過現(xiàn)金流模型分析的價格不要化高于3倍EBITDA價格購買Murray對德隆啟示德隆是否能組織到優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)班子在遙遠(yuǎn)的異地是否能保證發(fā)動機(jī)質(zhì)量、供貨和競爭性成本B&S和Tecumseh在其它檔次發(fā)動機(jī)上進(jìn)行價格報(bào)復(fù)，是否會使原定成本改善計(jì)劃受阻是否能通過Murray的品牌大幅度銷售其它產(chǎn)品在目前所有草地/花園機(jī)械廠股票表現(xiàn)均落后S&P500指數(shù)的情況下，上市可能性會較少即使有吸引力，總上市額低于1億美元，上市困難較大在Murray和Snapper長期無人購買的情況下，將來是否能找到LBO或戰(zhàn)略性買主

資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)6最佳LBO典范總結(jié)及對德隆的啟示建立革命性的發(fā)展策略做法舉例/典范LBO收購Sunglass

Hut后將其眼鏡連鎖店從150家發(fā)展至800家。同時通過改善門面設(shè)計(jì)，增加鏡架/片種類和提高店員銷售技能，平均每家店利潤率增加了37%沒有好的CEO人選不作LBO購買通過對2000多LBO案例分析，65%的購買者都認(rèn)為總裁人選決定了購并成功或失敗85%的LBO保留了原來的總裁和最高領(lǐng)導(dǎo)層在未達(dá)到財(cái)務(wù)目標(biāo)的情況下，32%的收購者在一年中替換了最高領(lǐng)導(dǎo)/領(lǐng)導(dǎo)層對德隆的啟示對最高領(lǐng)導(dǎo)者提強(qiáng)有吸引力的獎金總裁平均擁有6.4%的企業(yè)股份領(lǐng)導(dǎo)層共擁有企業(yè)10-20%股份50%最高領(lǐng)導(dǎo)層的收入來源于獎金/股票要求最高領(lǐng)導(dǎo)層自己購買更多的股票，使其公司股票占他們各人財(cái)產(chǎn)的大部分獎金與現(xiàn)金流緊密掛鉤獎金同現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流緊密相關(guān)的庫存、應(yīng)收帳款等考核掛鉤，但不采用能夠被人為改變的其它指標(biāo)推動快速改革建立大幅度的改革舉措大多數(shù)的改革必須在收購后的1~2年中完成通過快速和大幅度的改革舉措，改變企業(yè)文化和市場反應(yīng)速度建立良好的董事會和最高領(lǐng)導(dǎo)層的關(guān)系80%的LBO收購者給予總裁和最高領(lǐng)導(dǎo)層充分的自主權(quán)在收購后的3個月中每天與總裁和最高層領(lǐng)導(dǎo)聯(lián)系，確保改革工作順利進(jìn)行收購者委派高素質(zhì)的聯(lián)系人與企業(yè)進(jìn)行充分溝通，并作相應(yīng)的決策董事會通常包括三位企業(yè)最高領(lǐng)導(dǎo)，2~3位行業(yè)專家及2~3位收購管理者購并后的革命性戰(zhàn)略是什么？除了Murray目前領(lǐng)導(dǎo)層外，德隆是否有他人選擇？如果無法發(fā)現(xiàn)更優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)班子，德隆是否會被目前的領(lǐng)導(dǎo)班子牽制，減弱其管理及干預(yù)能力？10%-20%股票分配給最高領(lǐng)導(dǎo)層，將會給德隆的LBO回報(bào)帶來更大的挑戰(zhàn)德隆將來的改革計(jì)劃是什么？目前Murray的企業(yè)文化和領(lǐng)導(dǎo)層是否能接受這種巨大的改變？德隆將來委派誰來肩負(fù)管理Murray的重任？ 資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)7購買MURRAY，最大價格不要超過1.6億美元盡管Murray是一個可產(chǎn)生價值的收購對象，考慮到這一行業(yè)結(jié)構(gòu)吸引力較差和實(shí)現(xiàn)價值的局限性，德隆付的收購價應(yīng)低于1.6億美元Murray是美國市場上想出賣自己的幾家小型發(fā)動機(jī)下游(草地/花園機(jī)械)生產(chǎn)商之一然而，來自大眾零售渠道的壓力會使德隆不能獲得大部分購并協(xié)同效應(yīng)所產(chǎn)生的價值因此，德隆應(yīng)該減少風(fēng)險，把收購價定在一個限度之內(nèi)

資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)8美國小型發(fā)動機(jī)市場發(fā)展快速，同時下游市場主要集中于

草地/花園機(jī)械1992千臺19951998199219951998摩托車199219951998發(fā)電機(jī)199219951998發(fā)動機(jī)外掛式船艇199219951998199219951998其他199219951998年遞增率市場份額6.3%70.7%6%2.0%7.9%1.7%2.6%1.0%3.9%0.8%36%23.8%年遞增率9.9%

資料來源： BusinessTrendAnalysts，LeadingEdge,1997草地/花園機(jī)械個人船艇Delong/000220/SH-PR(97GB)9花園/草地機(jī)械的行業(yè)結(jié)構(gòu)吸引力差買方的侃介實(shí)力銷售渠道向侃介實(shí)力強(qiáng)大的大眾零售渠道轉(zhuǎn)移，導(dǎo)致生產(chǎn)商面臨越來越大的降價壓力供應(yīng)方的抬價實(shí)力主要部件-發(fā)動機(jī)的供應(yīng)方居于寡頭壟斷的地位，因而有很強(qiáng)的抬價實(shí)力發(fā)動機(jī)供應(yīng)商的品牌宣傳策略在消費(fèi)者中建立了很大的品牌價值替代產(chǎn)品的競爭威脅傳統(tǒng)的以發(fā)油機(jī)驅(qū)動的設(shè)備正面臨來自電動發(fā)動機(jī)的挑戰(zhàn)價格的優(yōu)勢與政策的支持是電動發(fā)動機(jī)維護(hù)設(shè)備的競爭力所在但此競爭產(chǎn)品的發(fā)展目前受到電池技術(shù)、發(fā)展的限制，因而其競爭威脅的大小及遲早尚難以預(yù)測行業(yè)內(nèi)競爭強(qiáng)度激烈的競爭導(dǎo)致生產(chǎn)商在不同市場內(nèi)尋求霸主地位目前各細(xì)分市場都處于一種相對穩(wěn)定的三分天下的局面，因而從一個細(xì)分市場向另一個細(xì)分市場的滲透也較為困難若德隆的進(jìn)入改變Murray銷售策略很可能重新引起全面價格戰(zhàn)爭潛在進(jìn)入者的壁壘對潛在進(jìn)入者來說，在消費(fèi)者心目中的品牌形象，與大眾零售渠道的渠道聯(lián)系，決定了壁壘的高低此外對進(jìn)入高檔民用設(shè)備與商用設(shè)備來說可以避免大眾銷售渠道，但是在經(jīng)銷商渠道中建立有效的售后維修服務(wù)可能是一個挑戰(zhàn)政策法規(guī)的壓力隨著環(huán)保政策的日益完善，生產(chǎn)商采用對環(huán)境有利的成本更高的設(shè)計(jì)與零部件，將導(dǎo)致行業(yè)利潤率進(jìn)一步下降行業(yè)結(jié)構(gòu)吸引力最大的競爭威脅來自實(shí)力強(qiáng)大的買方與供應(yīng)方巨大的競爭壓力將迫使現(xiàn)有行業(yè)生產(chǎn)商改變結(jié)構(gòu)，比如：到其他低成本國家采購零部件行業(yè)中缺乏可持續(xù)的競爭優(yōu)勢的源泉，因而最終會走向以價格和成本競爭方式行業(yè)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定行業(yè)利潤低微資料來源： 訪談；項(xiàng)目小組分析一般大大大大有差成本降低所獲得的利潤很可能快速被大眾零售渠道奪得Delong/000220/SH-PR(97GB)10草地/花園機(jī)械最重要的零部件–發(fā)動機(jī)的供應(yīng)方很集中零部件成本構(gòu)成

資料來源： OPEI；訪談；Briggs&Strattonannualreport，1999；項(xiàng)目小組分析發(fā)動機(jī)傳動裝置其他發(fā)動機(jī)部件Decks輪胎TecumsehBriggs&StrattonBriggs&Stratton在小型發(fā)動機(jī)供應(yīng)中的壟斷地位使其具有很強(qiáng)的討價還價的能力和高利潤類似“B&SInside”的品牌宣傳戰(zhàn)略在消費(fèi)者心目中建立了品牌形象，獲得最終認(rèn)同在現(xiàn)行狀態(tài)下，設(shè)備生產(chǎn)商很難降低B&S發(fā)動機(jī)的進(jìn)貨價格，這也迫使某些生產(chǎn)商到其它地區(qū)采購發(fā)動機(jī)OthersDelong/000220/SH-PR(97GB)11花園/草地機(jī)械是買方市場，大型零售渠道有很大侃價實(shí)力手推式割草機(jī)%經(jīng)銷大眾零售大眾零售渠道銷售比例正在逐年增長大眾零售渠道強(qiáng)大的侃價實(shí)力將迫使整機(jī)生產(chǎn)出售廠商進(jìn)一步壓價但由于大眾零售渠道無法提供完善的服務(wù)，這也導(dǎo)致在部分高檔產(chǎn)品的銷售經(jīng)銷渠道將起到重要作用修剪機(jī)/剪枝機(jī)花園拖拉機(jī)鏈鋸發(fā)動機(jī)后置式割草機(jī)草地拖拉機(jī)除雪機(jī)商用草坪及地皮維護(hù)機(jī)械百分比，1997年草地/花園機(jī)械總市場

資料來源：BusinessTrendAnalysts,LeadingEdge,1997;FreedoniaGroup,1998;項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)12日益激烈的競爭迫使競爭者變得專業(yè)化，同時市場變得相對穩(wěn)定眾多的競爭者涌入，使市場細(xì)分加劇不同類型的產(chǎn)品的銷售渠道差別也增大家用產(chǎn)品中通過大眾零售商的份額已接近80%品牌成為市場競爭的重要手段之一，而品牌競爭不要求競爭者有明確的市場定位與價值定位高檔低檔單一齊全產(chǎn)品定位TextronDeereSnapperHondaToroDixonMTDMurrayFHP資料來源： 項(xiàng)目小組分析產(chǎn)品品種AriensSimplicityDelong/000220/SH-PR(97GB)13德隆購并不同草地/花園機(jī)械生產(chǎn)廠商的價值創(chuàng)造和可行性不同初步估計(jì) 資料來源： 項(xiàng)目小組分析>30百萬美元10-30<10增值大小增值大小/購買價格可行性高低低高SimplicityToroDixonSnapperMTDAriensMurrayDelong/000220/SH-PR(97GB)14這是由于產(chǎn)品和分銷渠道的不同，購并不同生產(chǎn)廠商所能創(chuàng)造的價值也不同 資料來源： 項(xiàng)目小組分析對價值創(chuàng)造影響商用設(shè)備具有較多使用功能，需要很多高價格零部件，導(dǎo)致發(fā)動機(jī)相對成本節(jié)約較少家用設(shè)備功能簡易，發(fā)動機(jī)相對成本較高，節(jié)約比例較大由于美國大眾零售渠道集中于Wal-Mart和HomeDepot等幾個壟斷銷售商，壓價能力強(qiáng)，渠道獲取價值創(chuàng)造比例高經(jīng)銷商渠道分散，缺乏談判籌碼，因此，渠道獲取價值創(chuàng)造較低商用/家用設(shè)備比例大眾零售渠道比例生產(chǎn)廠商ArienMurraySnapperDixonSimplicityMTDToro德隆總價值創(chuàng)造商用設(shè)備比例相對成本節(jié)約大眾零售渠道銷售比例渠道獲取創(chuàng)造價值比例高低Delong/000220/SH-PR(97GB)15Murray現(xiàn)有經(jīng)營狀況一般主要假設(shè)(基本情景)營業(yè)收入年遞增率銷售成本*/營業(yè)收入營運(yùn)費(fèi)用/營業(yè)收入平均利率公司有效所得稅率營運(yùn)資本/營業(yè)收入固定資產(chǎn)凈值/營業(yè)收入加權(quán)資金成本五年末增長率4%86774018128.53 * 不計(jì)折舊 資料來源： 項(xiàng)目小組分析百分比，2000年-2004年現(xiàn)金流預(yù)測(百萬美元)20002001200220032004ROIC(%)97101111ROS(%)22222Delong/000220/SH-PR(97GB)16德隆可以通過降低成本，開拓新的產(chǎn)品市場提高M(jìn)urray價值3~175% 資料來源： 項(xiàng)目小組分析百萬美元潛在增值機(jī)會200~530購并后Murray價值降低成本銷售新的產(chǎn)品德隆創(chuàng)造的協(xié)同效應(yīng)可為原有價值的3~175%Murray原有價值2~95155193~360160~420協(xié)同效應(yīng)被渠道獲取的價值折現(xiàn)自由現(xiàn)金流量價值從中國購買發(fā)動機(jī)以替代美國發(fā)動機(jī)，降低成本通過Murray的銷售渠道銷售其他產(chǎn)品潛在損失可能Murray的大眾零售渠道乘機(jī)壓價，分享降價所創(chuàng)造的價值德隆喪失將發(fā)動機(jī)銷售給其它草地/花園機(jī)械制造商的機(jī)會悲觀假設(shè)下樂觀假設(shè)下265(175%)51(3%)初步估計(jì)Delong/000220/SH-PR(97GB)17Murray由于降低成本所獲取的剩余利潤較難長期保持今天和將來的情形

資料來源： “如果我們的草地/花園機(jī)械供應(yīng)商更換B&S發(fā)動機(jī)的話，我們一定會要求他們降低價格。同時我們會要求是一個相當(dāng)大的降價數(shù)目，因?yàn)槲覀兿Ｍ覀兊目蛻艉臀覀儽旧砭塬@得一定的利益。”-- SteveJansen (HomeDepot草地/花園 機(jī)械購買主管)“根據(jù)我們多年在零售銷售渠道的工作經(jīng)歷，我可以預(yù)測你們客戶在成本上的節(jié)約將很快地被大眾零售渠道奪得。我想他們和最終客戶很可能會獲取90%的剩余利潤。”-- 麥肯錫大眾零售渠道專家可能情形其它廠商開

始向中國或其它發(fā)展中國家購買發(fā)動機(jī)B&S被迫降低低檔發(fā)動機(jī)價格德隆引進(jìn)低價格發(fā)動機(jī)大眾零售渠道要求降價為成本節(jié)約的50%大眾零售渠道提供低價位Murray割草機(jī)大眾零售渠道的壓力和損失市場占有率給其它生產(chǎn)商造成巨大價格壓力受大眾渠道和發(fā)動機(jī)廠商的擠壓，草地/花園機(jī)械出現(xiàn)低利潤的行業(yè)結(jié)構(gòu)Delong/000220/SH-PR(97GB)18德隆的股本回報(bào)率與德隆的購買價格與售出價格密切相關(guān)Murray購買價格降低10%股本回報(bào)率變化售出Murray價格提高10%中國發(fā)動機(jī)價格降低10%中國發(fā)動機(jī)第五年中替代比例增加10%貸款比例增加10%稅率降低1%德隆的股本回報(bào)率購買EBITDA倍數(shù)百分比 資料來源： 項(xiàng)目小組分析%利率降低1%初步估計(jì)Delong/000220/SH-PR(97GB)19只有在樂觀情況下，德隆才能獲得較高股本回報(bào)外部因素情景1情景2情景3好按預(yù)測劣落后計(jì)劃按計(jì)劃超前計(jì)劃內(nèi)部因素情景1股本投資貸款購并價格降低成本新產(chǎn)品銷售被渠道獲得價值購并前Murray價值剩余貸款股本價值管理層股份德隆股本價值股本回報(bào)股本價值增值/回報(bào)105%股本價值增值/回報(bào)-10%情景2情景3購并后Murray價值購買溢價/折價銷售溢價/折價股本價值增值/回報(bào)25% 資料來源： 項(xiàng)目小組分析初步估計(jì)百萬美元Delong/000220/SH-PR(97GB)20同時也只有在樂觀情況下，德隆才能獲得正的現(xiàn)金回收股本投資資金周轉(zhuǎn)總現(xiàn)金投資出售時股本LBO或戰(zhàn)略性現(xiàn)金購買現(xiàn)金回報(bào)股本投資資金周轉(zhuǎn)總現(xiàn)金投資出售時股本20%~30%上市股票現(xiàn)金股票上市現(xiàn)金回報(bào)股本投資資金周轉(zhuǎn)總現(xiàn)金投資出售時股本20%~30%上市股票現(xiàn)金股本投資資金周轉(zhuǎn)總現(xiàn)金投資出售時股本20%~30%上市股票現(xiàn)金情況(1)情況(2)情況(3)德隆現(xiàn)金流入IRR=25%股本投資資金周轉(zhuǎn)總現(xiàn)金投資出售時股本德隆現(xiàn)金流入IRR=105%股本投資資金周轉(zhuǎn)總現(xiàn)金投資出售時股本德隆現(xiàn)金流入IRR=-8%IRR=

-4~-5%IRR=52%IRR=

-21~-27% 資料來源： 項(xiàng)目小組分析初步估計(jì)百萬美元Delong/000220/SH-PR(97GB)21不同情景主要假設(shè)主要假設(shè)(基本情景)用中國發(fā)動機(jī)替代美國發(fā)動機(jī)的比例手推式割草機(jī)草地拖拉機(jī)/后置式割草機(jī)除雪機(jī)發(fā)動機(jī)成本降低帶來的價值被銷售渠道獲取的比例2000年0%00001305550023713136303432222770450303090 資料來源： 項(xiàng)目小組分析；訪談情景2(樂觀)百分比情景1

0000305550

43202057

57353563

70505070情景3(悲觀)

000030555033101067

37151583402020100新業(yè)務(wù)毛利率五年后增長率購買折價購買時銀行貸款比率杠桿收購貸款利率五年末德隆股權(quán)份額比率(除去給管理層股權(quán)的比例)85%3807098580%4609089090%2100501080Delong/000220/SH-PR(97GB)22Murray在將來的上市和出售上可能會遇到挑戰(zhàn)“在目前Toro和其它草地/花園機(jī)械生產(chǎn)廠商股票表現(xiàn)均不好的情況下，對將來Murray或其它公司上市均會帶極大的不良影響。因此如果你們的客戶真正要爭取上市的機(jī)會，他們必須花十份的努力，通過大幅度增加收入和利潤，以及建立杰出的戰(zhàn)略來增加投資者的信心”–國際公司資本結(jié)構(gòu)專家“即使你們的客戶能夠說服投資者，股票上市部分也只能是企業(yè)總股東價值的20-30%(網(wǎng)絡(luò)和高科技公司最高可達(dá)到50%)，同時目前投資銀行和投資者均對上市價值在一億美金以上的交易才真正感興趣。因此你們的客戶在將來上市可能有很大的阻礙”–國際資深投資銀行專家“Murray和Snapper在市場上尋找買主已經(jīng)很久了。這說明LBO和其它戰(zhàn)略性購買者對它們的興趣均不是很大。因此你們的客戶應(yīng)該向LehmanBrother了解真正有多少個LBO或戰(zhàn)略性購買者詢問過Murray的出售，因?yàn)槿绻鼈儸F(xiàn)在沒有興趣的話，將來他們的興趣也不會太大”–國際資深投資銀行專家 資料來源： 訪談在不能出售或上市的前提下，德隆是否很有興趣擁有Murray這個美國實(shí)業(yè)呢？Delong/000220/SH-PR(97GB)23收購Tecumseh的發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)是一個更好的戰(zhàn)略選擇德隆應(yīng)該在探索收購Murray機(jī)會的同時積極尋求收購小型發(fā)動機(jī)生產(chǎn)廠商Tecumseh*的機(jī)會Tecumseh是在一個生產(chǎn)商比較集中的工業(yè)結(jié)構(gòu)中；不過，它被收購的可行性有待考證和探求德隆能夠最大限度地獲得創(chuàng)造并保留協(xié)同效應(yīng)的價值。同時，對其它發(fā)動機(jī)下游市場的滲透機(jī)會也很大Tecumseh的公司價值評估約為2.9億美元，在德隆收購價值范圍之內(nèi) * 僅含Tecumseh的小型發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù) 資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)24小型發(fā)動機(jī)(草地/花園機(jī)械用)行業(yè)結(jié)構(gòu)頗具吸引力大買方的侃價實(shí)力發(fā)動機(jī)對整機(jī)的性能，質(zhì)量影響度大發(fā)動機(jī)供應(yīng)商較集中，而下游生產(chǎn)商很多很分散買方的侃介實(shí)力很低供應(yīng)方的抬價實(shí)力發(fā)動機(jī)廠家自行生產(chǎn)絕大多數(shù)零部件只有少數(shù)簡單、標(biāo)準(zhǔn)化度高的零部件由外界供應(yīng)，同時供應(yīng)商分散供應(yīng)商的抬價實(shí)力很低替代產(chǎn)品的競爭威脅對總發(fā)動機(jī)工業(yè)而言，電動發(fā)動機(jī)在使用方便程度和能源效率上并未構(gòu)成迫在眉睫的巨大威脅天然氣發(fā)動機(jī)在最近五年內(nèi)由于技術(shù)上原因不會構(gòu)成強(qiáng)有力的威脅行業(yè)內(nèi)競爭強(qiáng)度前兩家生產(chǎn)廠商占據(jù)了絕對大的市場(85%)競爭體現(xiàn)在產(chǎn)品的質(zhì)量、性能和創(chuàng)新上競爭并不在價格和成本上潛在進(jìn)入者的壁壘發(fā)動機(jī)技術(shù)含量高，沒有具有革命性的新技術(shù)，很難進(jìn)入發(fā)動機(jī)生產(chǎn)需要很大的規(guī)模以取得成本優(yōu)勢發(fā)動機(jī)生產(chǎn)廠同整機(jī)生產(chǎn)廠之間有歷史性的長期合作關(guān)系行業(yè)結(jié)構(gòu)吸引力沒有來自上游的競爭威脅對下游整機(jī)生產(chǎn)廠有很大的主動權(quán)只有極少數(shù)幾家生產(chǎn)商分享行業(yè)的總利潤行業(yè)利潤率較高行業(yè)能獲得及保留節(jié)約成本所創(chuàng)造的大

部分價值大一般強(qiáng)低低小 資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)25發(fā)動機(jī)的供應(yīng)方很集中零部件成本構(gòu)成 * Toro自己也生產(chǎn)部分小功率發(fā)動機(jī) 資料來源： OPEI；訪談；Briggs&Strattonannualreport；項(xiàng)目小組分析發(fā)動機(jī)傳動裝置其他發(fā)動機(jī)部件Decks輪胎TecumsehBriggs&StrattonOthersKohlerMTD主要生產(chǎn)廠商的發(fā)動機(jī)供應(yīng)商Toro*SnapperDixonAriensSimplicity百分比Delong/000220/SH-PR(97GB)26德隆通過購并小型發(fā)動機(jī)生產(chǎn)商，將生產(chǎn)設(shè)施轉(zhuǎn)移到中國可以獲取最高的價值，但購并可行性有待考證增值大小可行性高低低高Briggs&StrattonTecumseh 資料來源： 項(xiàng)目小組分析價值創(chuàng)造由于處于壟斷狀況，運(yùn)作改進(jìn)潛力很大通過將采購和零部件制造以及部分整機(jī)組裝轉(zhuǎn)移至中國，大大降低生產(chǎn)成本下游生產(chǎn)廠商不具有討價還價余地，因此發(fā)動機(jī)生產(chǎn)廠商可以獲取大多數(shù)剩余利潤同上購并可能性B&S過去五年股票表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于S&P500，因此投資者對出售公司不會具有強(qiáng)力反對立場但是由于處于壟斷行業(yè)，投資者可能會要求溢價購并價格高于德隆目前考慮范圍Tecumseh目前股票價格仍然低于五年前價格，導(dǎo)致股民大大不滿但是由于處于壟斷行業(yè)，投資者可能會要求溢價Tecumseh發(fā)動機(jī)行業(yè)購并價格在德隆考慮范圍之內(nèi)。但是由于它的公司同時生產(chǎn)泵、壓縮機(jī)以及草地/花園機(jī)械的動力設(shè)備，與發(fā)動機(jī)極其相關(guān)，由此出售發(fā)動機(jī)行業(yè)可能有阻力發(fā)動機(jī)生產(chǎn)廠商Briggs&StrattonTecumsehDelong/000220/SH-PR(97GB)27Tecumseh的發(fā)動機(jī)生產(chǎn)業(yè)務(wù)目前經(jīng)營狀況良好主要經(jīng)營狀況假設(shè)銷售收入年增長率EBIT/銷售收入為有效稅率流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)應(yīng)付款周轉(zhuǎn)約199596979899202221201967766ROICROS自由現(xiàn)金流量(%)(%) 資料來源： 項(xiàng)目小組分析4%10%38%3.5月1.5月初步估計(jì)百萬美元Delong/000220/SH-PR(97GB)28購并Tecumseh可以產(chǎn)生高達(dá)近2.6億美元的協(xié)同效應(yīng)，而且這種協(xié)同效應(yīng)可以保持

資料來源： 項(xiàng)目小組分析百萬美元潛在增值機(jī)會將發(fā)動機(jī)的生產(chǎn)中一部分轉(zhuǎn)移至中國，降低勞動力成本可能的損失運(yùn)輸費(fèi)用有一定幅度降價以吸引更多購買廠商280~300260~28070~90560~580現(xiàn)在狀況轉(zhuǎn)移生產(chǎn)至中國產(chǎn)生的勞動力成本節(jié)約在中國采購零部件成本節(jié)約被渠道獲取價值折現(xiàn)自由現(xiàn)金流量價值運(yùn)輸費(fèi)用改善后狀況40~6020~30初步估計(jì)Delong/000220/SH-PR(97GB)29售出價格提高10%德隆購買Tecumseh的股本回報(bào)率敏感性分析基本情況股本回報(bào)率買入價格降低10%中國勞動力替代比例增加10%渠道獲得比例降低10%借貸比例增加1%利率下降1%運(yùn)費(fèi)費(fèi)用降低10%中國勞動成本降低10%稅率降低1%百分比IRR=53%股本回報(bào)率

資料來源： 項(xiàng)目小組分析在中國采購零部件比例增加10%初步估計(jì)Delong/000220/SH-PR(97GB)30德隆應(yīng)加速向美國的出口不管情況如何，德隆都應(yīng)加速通過出口小型發(fā)動機(jī)進(jìn)入美國市場的步伐，并利用互聯(lián)網(wǎng)作為競爭舉措世界上汽車行業(yè)及其它動力機(jī)械行業(yè)的零部件分解的潮流，給德隆增添了進(jìn)入美國市場的機(jī)會出口可成為贏利性較高的業(yè)務(wù)。以互聯(lián)網(wǎng)作為協(xié)助的業(yè)務(wù)可進(jìn)一步增加商機(jī)，德隆應(yīng)該注重出口市場的營銷并把握發(fā)動機(jī)生產(chǎn)質(zhì)量以使價值最大化德隆可進(jìn)一步建立互聯(lián)網(wǎng)B2B的商業(yè)模型，以先行者的優(yōu)勢搶占這一極高回報(bào)的領(lǐng)域 資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)31零部件工業(yè)結(jié)構(gòu)分解、加工/組裝全球化和B2B為全球性趨勢工業(yè)結(jié)構(gòu)分解現(xiàn)象原因德隆的機(jī)遇和挑戰(zhàn)大型企業(yè)均將與其核心運(yùn)作/技術(shù)無緊密關(guān)系的加工部門分解成為簡單購買關(guān)系全球所有的汽車制造商將60-70%的加工運(yùn)作轉(zhuǎn)向簡單加工供應(yīng)商提高股本回報(bào)率通過分解加工業(yè)，以提高效率并降低購買成本，以至提高核心運(yùn)作利潤，最終增強(qiáng)競爭力由于工業(yè)結(jié)構(gòu)的改變獲得更多加工的商機(jī)。同時利用中國低價人工和折舊，提高競爭能力購買上游生產(chǎn)商大大減少和局限商機(jī)范圍加工/主裝全球化將非核心運(yùn)作的加工業(yè)轉(zhuǎn)向低生產(chǎn)成本的發(fā)展中國家ASIMCO在中國建立龐大的汽車零部件加工業(yè)，并開始大量向美國及其它發(fā)達(dá)國家出口低勞動力成本以及不斷提高的勞動效率使得發(fā)展中國家的加工業(yè)變得愈來愈具有競爭力不利的分散工業(yè)結(jié)構(gòu)以及強(qiáng)大的購買者殺價能力使得加工業(yè)在發(fā)達(dá)國家愈來愈難以生存全球化的加工將為德隆提高很多的商機(jī)。同時由于競爭對手往往目前還在發(fā)達(dá)國家，使得獲利較為容易隨著加工業(yè)大量轉(zhuǎn)向發(fā)展中國家，使得競爭加劇，威脅德隆目前利潤B2B采購和供應(yīng)商正在不斷地運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)B2B模型，加強(qiáng)在產(chǎn)品研發(fā)、供貨和庫存上的管理進(jìn)一步降低成本供應(yīng)商提高服務(wù)質(zhì)量，鞏固長期客戶關(guān)系增加客戶量通過互聯(lián)網(wǎng)B2B模型降低德隆庫存和資金周轉(zhuǎn)成本，同時增加客戶量由于現(xiàn)行者優(yōu)勢，如果中國或其它國家競爭對手首先采用這一戰(zhàn)略的話，很可能威脅德隆的發(fā)動機(jī)出口機(jī)會和利潤

資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)32德隆應(yīng)采用二步走的戰(zhàn)略，通過互聯(lián)網(wǎng)和B2B模式創(chuàng)造更大價值傳統(tǒng)出口特點(diǎn)傳真電話郵件采購商生產(chǎn)方采購商采購商純粹加工業(yè)簡單購買關(guān)系高庫存/低資金周轉(zhuǎn)客戶數(shù)少根據(jù)供求關(guān)系決定誰獲取生產(chǎn)和采購商價值創(chuàng)造和權(quán)益互聯(lián)網(wǎng)協(xié)助出口互聯(lián)網(wǎng)傳真采購商生產(chǎn)方采購商采購商庫存/訂貨自動化非保密性資源共享共同研發(fā)/生產(chǎn)產(chǎn)品降低庫存、資金周轉(zhuǎn)和新品開發(fā)時間多客戶根據(jù)供求關(guān)系決定誰獲取價值創(chuàng)造和權(quán)益B2B采購商采購商采購商庫存/訂貨自動化非保密性資源共享共同研發(fā)/生產(chǎn)產(chǎn)品低庫存/高資金/產(chǎn)品同轉(zhuǎn)多客戶/多供商根據(jù)價值創(chuàng)造決定生產(chǎn)方和采購商利潤B2B中心具有極大權(quán)益，同時獲取很大價值創(chuàng)造電話郵件生產(chǎn)方生產(chǎn)方生產(chǎn)方B2B中心互聯(lián)網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略第一步戰(zhàn)略第二步

資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)33售后服務(wù)銷售營銷運(yùn)輸生產(chǎn)、組裝互聯(lián)網(wǎng)支持可以為德隆出口提供高價值服務(wù)/支持主要成功因素新產(chǎn)品開發(fā)能力新產(chǎn)品上市時間作用大小產(chǎn)品研發(fā)低價制造成本低價零部件購買零部件和整機(jī)庫存管理根據(jù)銷售預(yù)測有效安排生產(chǎn)進(jìn)度減少意外運(yùn)輸時間拖延提供最準(zhǔn)確信息清晰傳遞產(chǎn)品價值/信息尋找/吸引/保留目標(biāo)客戶高銷售效率低銷售成本及時提供生產(chǎn)部門需求信息提供及時和高效率修理及其它服務(wù)提供統(tǒng)計(jì)性修理記錄，改良產(chǎn)品設(shè)計(jì)英特網(wǎng)對德隆的協(xié)助和建立競爭優(yōu)勢作用與購買商共同設(shè)計(jì)產(chǎn)品，加快新產(chǎn)品上市時間運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)連接德隆零部件供應(yīng)商以競標(biāo)或協(xié)作方式降低收購價格和庫存與購買商共享庫存和購買需求，降低德隆庫存和加快資金周轉(zhuǎn)跟蹤零部件運(yùn)輸狀況為購買商提供最及時運(yùn)輸信息減少意外運(yùn)輸時間拖延提供詳細(xì)產(chǎn)品信息和價值定位通過網(wǎng)絡(luò)尋求非花園/草地分散和高利潤客戶通過最有效渠道降低銷售成本將市場最新信息直接反映給生產(chǎn)部門及時優(yōu)秀服務(wù)信息反饋

資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)34建立互聯(lián)網(wǎng)協(xié)助出口所需行動要求德隆所需行動產(chǎn)品設(shè)計(jì)了解不同客戶對質(zhì)量和價格的要求設(shè)計(jì)系列產(chǎn)品滿足大多數(shù)客戶要求加強(qiáng)研發(fā)力量，研制符合美國及其它發(fā)達(dá)國家環(huán)保要求產(chǎn)品對B&S和Tecumseh產(chǎn)品系列作仔細(xì)研究了解除草地/花園機(jī)械之外的產(chǎn)品需求比例產(chǎn)品組裝由于發(fā)動機(jī)需求季節(jié)性很強(qiáng)，出口商必須非常有效地安排生產(chǎn)、零部件和主機(jī)庫存系統(tǒng)，以降低成本建立有效的零部件采購和生產(chǎn)安排/預(yù)測系統(tǒng)庫存/運(yùn)輸售后服務(wù)能讓購買方跟蹤庫存和運(yùn)輸情況有效的售后維修服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)連接庫存和運(yùn)輸商互聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)建立有效的維修系統(tǒng)設(shè)計(jì)大眾化的發(fā)動機(jī)零部件減少維修商零部件庫存互聯(lián)網(wǎng)設(shè)計(jì)跟蹤庫存及運(yùn)輸日期能讓買賣雙方共同設(shè)計(jì)產(chǎn)品連接除發(fā)動機(jī)之外的零部件制造商建立多功能的互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站廣告/宣傳/產(chǎn)品介紹建立除主要草地/花園機(jī)械制造商外的數(shù)據(jù)庫明確宣傳德隆產(chǎn)品價值定位和產(chǎn)品系列提高德隆發(fā)動機(jī)品牌知名度了解競爭對手的產(chǎn)品定位制作清晰明確的廣告/宣傳，以溝通價值通過多渠道宣傳，建立客戶群和先行者優(yōu)勢

資料來源： 項(xiàng)目小組分析Delong/000220/SH-PR(97GB)35出口業(yè)務(wù)預(yù)測百萬美元CAGR=70%傳統(tǒng)出口方式以因特網(wǎng)協(xié)助方式出口銷售收入利息前收入現(xiàn)金流量200120022003CAGR=97%2004200520012002200320042005資料來源：項(xiàng)目小組分析CAGR=51%CAGR=60%初步估計(jì)Delong/000220/SH-PR(97GB)36德隆出口發(fā)動機(jī)現(xiàn)金流量預(yù)測假設(shè)傳統(tǒng)出口方式市場份額假設(shè)花園/草地設(shè)備低檔中檔高檔發(fā)電機(jī)其它銷售價格與市場價格比率花園/草地設(shè)備其它營運(yùn)假設(shè)營銷費(fèi)用銷售費(fèi)用運(yùn)輸費(fèi)用