2023年石油石化行業(yè)國際能源新格局油服行業(yè)起征程

01本輪油氣價格上漲的主要驅(qū)動通脹與加息周期背景下的供需矛盾上游資本開支出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)向CONTENTS目錄020304 技術(shù)迭代、油價維持下油服將持續(xù)受益2本輪原油價格上漲的主要驅(qū)動2012-2021

年間布倫特均價71.79

美元/

桶，

但以2021

年美元折算的油價為76.96

美元/

桶。2007-2021年布倫特均價76美元/桶，但以2021年美元折算為84.91美元/桶。以當(dāng)前價格指數(shù)折算，2022年10月油價與1979-1980年間的油價基本相同。2021年以來國際油價震蕩上行歷史上的原油價格戰(zhàn)：1985

年6

月，

沙特突然間增產(chǎn)。法赫德國王警告OPEC國家，沙特將不再獨自承擔(dān)減產(chǎn)的負(fù)擔(dān)。油價在6個月內(nèi)從每桶31美元暴跌至每桶9.75美元，直到1986年12月結(jié)束。1997年11月在印度尼西亞雅加達(dá)會議上。沙特提高了產(chǎn)量以對抗委內(nèi)瑞拉，因為其搶占了沙特在美國的市場份額。隨后因為東南亞金融危機(jī)，需求崩潰。油價從每桶約20美元跌至不足10美元，直到1999年4月結(jié)束。始于2014年11月的維也納會議。為對抗美國頁巖油技術(shù)革命。沙特采取了“pump-at-will”的政策。油價從每桶約100美元暴跌至27.88美元。直到2016年9月，美國頁巖油仍然頑強(qiáng)，沙特態(tài)度轉(zhuǎn)變，俄羅斯也加入了削減的行列，后在2016年底形成OPEC+聯(lián)盟。45557585951051151251352021-01-042021-01-142021-01-242021-02-032021-02-132021-02-232021-03-052021-03-152021-03-252021-04-042021-04-142021-04-242021-05-042021-05-142021-05-242021-06-032021-06-132021-06-232021-07-032021-07-132021-07-232021-08-022021-08-122021-08-222021-09-012021-09-112021-09-212021-10-012021-10-112021-10-212021-10-312021-11-102021-11-202021-11-302021-12-102021-12-202021-12-302022-01-092022-01-192022-01-292022-02-082022-02-182022-02-282022-03-102022-03-202022-03-302022-04-092022-04-192022-04-292022-05-092022-05-192022-05-292022-06-082022-06-182022-06-282022-07-082022-07-182022-07-282022-08-072022-08-172022-08-272022-09-062022-09-162022-09-262022-10-062022-10-162022-10-26布倫特原油（美元/桶）BP能源統(tǒng)計2022，Wind，東海證券研究所WTI原油（美元/桶）32021年1月，沙特宣布在2-365

月額外減產(chǎn)100萬桶/天2021年2月，OPEC+持續(xù)減產(chǎn)；美國嚴(yán)寒影響原油產(chǎn)量擴(kuò)散，影響石油需求。2021年3月，OPEC+表示在4月之前仍然保持減少限制2021年5月，全球庫存下降，OPEC+逐漸增產(chǎn)6月，疫苗推廣，全球出行需求增長；原油庫存持續(xù)下降。影響；OPEC+維持產(chǎn)量增長計劃不變2021年7月，OPEC+宣布從82021年4月，印度疫情

德爾塔病毒擴(kuò)散。 2021年11月，Omicron變種2021年9月，美國庫存持續(xù)下降；歐洲及亞洲電力緊張，其他能源價格高企帶動2021年8月，OPEC+逐漸減少減產(chǎn)幅度；疫情影響。8月下旬，颶風(fēng)IDA影響美灣石油生產(chǎn)2021年10月，冷冬預(yù)期，出行需求恢復(fù)2021年12月，疫情影響減弱；美國原油產(chǎn)量并未月起，每月恢復(fù)40萬桶/天產(chǎn)量。 出現(xiàn)明顯增長2022年2月，俄烏沖突爆發(fā)，沙特為主的OPEC維持產(chǎn)量計劃不變。俄烏沖突持續(xù)，油價高位震蕩。2022年1月，需求旺季，美國未能有效增產(chǎn)。2022年5月，上海疫情減少需求，但2022年3月，

對俄羅斯制裁影響其產(chǎn)量。2022年4月，全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期下調(diào)，2022年6月，美元加美國鉆機(jī)數(shù)持續(xù)增

息及對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)長。 心。但供應(yīng)面仍緊張。2022年7月，自4月來首次下跌至100美元/桶以下，下旬明顯反彈但漲幅受限2022年8月，美國原油庫存降幅遠(yuǎn)超預(yù)期、OPEC+減產(chǎn)以及伊核協(xié)議的樂觀進(jìn)展支撐價格反彈2022年9月，歐美央行為應(yīng)對通脹展現(xiàn)出強(qiáng)硬的加息態(tài)度，原油價格跌至近八個月以來最低水平2000年以來的油價走勢的六個階段EIA，2001-2007年，油價持續(xù)上漲。以中國為代表的新興國家經(jīng)濟(jì)迅速增長，有效地拉動了石油需求。2008-2010年，油價暴跌后“深V型”反彈。金融危機(jī)引發(fā)需求恐慌，油價斷崖式下跌，但隨著各國強(qiáng)力救市和OPEC限產(chǎn)等多個正面因素的刺激，油價逐步回升。2011-2014H1，美國致密油產(chǎn)量爆發(fā)式增長，中東北非原油持續(xù)減產(chǎn)，“阿拉伯之春”導(dǎo)致風(fēng)險溢價上升，油價高位窄幅運行。期間全球處于低利率時期，同時美國制裁伊朗，以及中東的局勢不穩(wěn)定加劇了油價上漲。2014H2-2016H1，油價暴跌，頁巖油革命爆發(fā)導(dǎo)致供應(yīng)過剩，之后OPEC采用增產(chǎn)保份額的策略，持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，導(dǎo)致油價接連暴跌。出于對市場份額的爭奪，期間出現(xiàn)了油價越下跌，產(chǎn)量越增加的現(xiàn)象。2016H2-2019年，觸底

–震蕩反彈，全球進(jìn)入逐漸加息的周期，但由于

OPEC與俄羅斯為代表的產(chǎn)油國凍產(chǎn)預(yù)期推高油價，原油市場逐步走向供需再平衡。2018年上半年市場進(jìn)入被動去庫存過程，下半年主動補(bǔ)庫存，但進(jìn)入10月份以后由于需求不濟(jì)，加上美國、沙特、俄羅斯持續(xù)增產(chǎn)，油價回落。2019年原油供需兩弱，OPEC+致力于持續(xù)減產(chǎn)，美國擴(kuò)大市場份額。2020年至今，全球原油供需平衡打亂，從負(fù)油價至重回高點。2020年新冠病毒疫情導(dǎo)致需求萎縮，但全球資本開支放緩，OPEC+定價權(quán)增加。2021年需求恢復(fù)后，加之地緣政治因素，持續(xù)推高油價。2000年以來的油價影響因素回顧2001-2007年油價持續(xù)上漲以中國為代表的新興國家經(jīng)濟(jì)迅速增長，有效地拉動了石油需求，同時全球流動性泛濫，金融投機(jī)空前興盛，共同推升油價創(chuàng)下歷史高點。2008-2010年油價暴跌后“深V型”反彈，重回高位全球金融危機(jī)引發(fā)需求恐慌，油價斷崖式下跌，但隨著各國強(qiáng)力救市和OPEC限產(chǎn)等多個正面因素的刺激，油價逐步回升。2011-2014H1油價平靜期一方面美國致密油產(chǎn)量爆發(fā)式增長，另一方面中東北非原油持續(xù)減產(chǎn)，“阿拉伯之春”導(dǎo)致風(fēng)險溢價上升，油價高位窄幅運行。2014H1-2016H1油價持續(xù)下跌頁巖油革命爆發(fā)導(dǎo)致供應(yīng)過剩，之后OPEC采用增產(chǎn)保份額的策略，持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，導(dǎo)致油價接連暴跌。2016H2至2019H2觸底–震蕩反彈OPEC與俄羅斯為代表的產(chǎn)油國凍產(chǎn)預(yù)期推高油價，原油市場逐步走向供需再平衡2020年至今負(fù)油價–重回高點新冠疫情打亂全球供需平衡，2020年一度出現(xiàn)負(fù)油價，但資本開支不足加地緣沖突，油價重回高點4本輪天然氣價格上漲的主要驅(qū)動IHS，2021年開始全球LNG市場經(jīng)歷了大幅的波動。首先是新冠疫情下多國進(jìn)行靜態(tài)管理，使得天然氣需求迅速下降，供過于求；而在供應(yīng)縮減的情況下需求的回升又使得市場進(jìn)入供需緊張的狀態(tài)。極端天氣與俄烏沖突的爆發(fā)更是加劇了這一過程。由于俄羅斯利用能源作為武器削減天然氣的輸出，非產(chǎn)氣國LNG價格再次迅速飆升且波動加劇。盡管坐擁豐富天然氣資源的美國本土Henry

Hub天然氣指數(shù)明顯低于歐洲和亞洲的天然氣指數(shù)，但外部的需求同樣促使其進(jìn)入了上升通道。JKM基準(zhǔn)反映了交付到東北亞LNG的價格走勢，從2021年開始為16.47美元/百萬英熱，在2021年3月2日創(chuàng)下年度低點5.56美元/百萬英熱，并在2021年10月6日達(dá)到年度高點56.326美元/百萬英熱。而在2022年，由于俄烏沖突，JKM兩次創(chuàng)下新高，分別為3月8日的51.77美元/百萬英熱、8月30日的70.57美元/百萬英熱。0204060801001201401600102030405060708090主要LNG指數(shù)與布倫特原油指數(shù)（$/MMBtu，$/bbl）100JKMLNG

($/MMBtu)HenryHub

($/MMBtu)DutchTTF($/MMBtu)Dated

Brent

($/bbl,

右軸)5地緣局勢復(fù)雜加劇天然氣緊張2021年歐洲進(jìn)口天然氣3410億立方米，其中管道天然氣2328億立方米，LNG1082億立方米。由于對俄羅斯天然氣的替代，自2022年起，歐洲從美國的LNG進(jìn)口量大幅提升。美國自由港LNG出口終端自6月8日以來一直關(guān)閉，其約占全球LNG出口的4%，美國的20%；早在北溪在被炸毀前的6月下旬，就因為“技術(shù)問題”流量逐步降至滿載的20%，后又完全斷流，減少的流量占?xì)W洲秋季需求的19.7%，計劃將在11月初至中旬恢復(fù)部分生產(chǎn)。二者疊加推高歐洲天然氣價格。2021年歐洲天然氣進(jìn)口量（億立方米） 自由港停運明顯影響美國LNG出口（Bcf/d）10821670372195912328LNG進(jìn)口

俄羅斯（管道）

非洲（管道）

其他獨聯(lián)體（管道）

中東（管道）BP能源統(tǒng)計2022，246810121402016 2017FECM，EIA，20182019202020212022Normal

CapacityCovePointCameronElbaIslandSabinePassCorpus

ChristiFreeportISO601本輪油氣價格上漲的主要驅(qū)動通脹與加息周期背景下的供需矛盾上游資本開支出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)向CONTENTS目錄020304 技術(shù)迭代、油價維持下油服持續(xù)受益7油價、石油需求與GDP增速IMF，ICIS，石油需求增速與GDP高度相關(guān)，歷史上石油需求增速不到GDP增速的一半。目前各大權(quán)威機(jī)構(gòu)對于2022年石油需求的增速預(yù)測，高于歷史上與GDP增速的線性關(guān)系。歷史上高油價往往伴隨著經(jīng)濟(jì)增速的下降，而油價從底部向上的過程通常是經(jīng)濟(jì)增速最快的時期，契合“復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條”的經(jīng)濟(jì)周期走勢。GDP增速與石油需求增速同步原油價格與GDP增速8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020GDP增速%—不變價石油需求增速%020406080100120140-4%-2%0%2%4%6%8%198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020GDP增速%—不變價經(jīng)2021年美國CPI調(diào)整后布倫特現(xiàn)貨（美元/桶）—右軸8貨幣政策，美國進(jìn)入加息周期2020年的疫情原因，美國貨幣寬松，維持低利率；由于2021年以來的通脹加劇，2022年3月份起美聯(lián)儲開始加息。從歷史上每次加息，如1992年9月-1995年2月、1998年11月-2000年5月、2003年6月-2006年6月、2015年12月-2018年12月，油價在加息初期過程中均維持向上格局。我們認(rèn)為加息是對油價上漲帶來通脹的滯后反應(yīng)，12月15日美聯(lián)儲如期加息50個基點，累計加息425個基點。當(dāng)前聯(lián)邦基金目標(biāo)利率4.50%，美國債10年期實際收益率1.55%，已實質(zhì)上對油價形成抑制。油價與利率之間關(guān)系 油價與美國國債實際收益率關(guān)系0.01.02.03.04.05.06.07.0160140120100806040200Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-223.532.521.510.50-0.5-1-1.51601401201008060402002003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-022008-01-022009-01-022010-01-022011-01-022012-01-022013-01-022014-01-022015-01-022016-01-022017-01-022018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02布倫特原油（美元/桶）iFind

，美國國債實際收益率%：10年期—右軸當(dāng)月布倫特均價（美元/桶）iFind，美國:聯(lián)邦基金目標(biāo)利率%—右軸9美國持續(xù)加息預(yù)期或壓制油價美國面對通脹壓力，貨幣收緊政策或?qū)褐朴蛢r上行。由于能源和食品價格上漲，2022年美國9月份CPI漲幅為8.2%，處于歷史高位。10月新增非農(nóng)就業(yè)26.1萬人，呈持續(xù)下降趨勢。高油價影響需求，2022年11月美國ISM制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)錄得49.0，再創(chuàng)2020年6月以來新低，指向美國商品需求有所放緩。美國CPI與PPI同比 美國制造業(yè)PMI與油價-100-50050100-10-5051015 150199319941995199619981999200020012003200420052006200820092010201120132014201520162018201920202021美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（萬人）-

右軸美國CPI：當(dāng)月同比%16014012010080604020070656055504540353020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022美國：供應(yīng)管理協(xié)會(ISM)：制造業(yè)PMIiFind

，布倫特油價（美元/桶）-

右軸美國PPI：同比%iFind，102023全球石油庫存慢修復(fù)根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，全球石油在2020年下半年開始主動降庫存，目前處于被動降庫存階段。2020年由于新冠疫情，全球石油需求9183萬桶/

天，

同比下降903

萬桶/

天（

下降9%）；2021年全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，石油需求同比增長550萬桶/天（增長6%）至9735萬桶/天。EIA

在

2022

年

12

月份的短期能源展望（STEO）預(yù)測2022年全球石油消費量平均為9983萬桶/天，比2021年增加228萬桶/天。到2023年，全球石油消費量將增加100萬桶/日，達(dá)到平均1.008億桶/天。俄羅斯的石油產(chǎn)量將從2022年1季度的1130萬桶/天下降到2023年第四季度的941萬桶/天。油價與美國國債實際收益率關(guān)系-200020040060080010001200707580859095100105Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-222023-1E2023-3E2023-5E2023-7E2023-9E2023-11E庫存累計變化（相對于2015年底

百萬桶）-

右軸全球石油產(chǎn)量（百萬桶/天）全球石油消費（百萬桶/天）iFind

，11OPEC+控制石油產(chǎn)量，限產(chǎn)保價OPEC+成員國自2020年下半年以來，嚴(yán)格控制產(chǎn)量紀(jì)律，保持限產(chǎn)保價措施。即使在2022年初以來的原油大漲背景下，仍然沒有大幅增產(chǎn)。目前美國、俄聯(lián)邦（獨聯(lián)體）、OPEC控制著全球約68%的石油產(chǎn)量；與20世紀(jì)80年代不同的是，當(dāng)前俄羅斯與沙特的整體利益一致；至目前為止，沙特及阿聯(lián)酋增產(chǎn)意愿不強(qiáng)，10月5日OPEC+會議決定11月起減產(chǎn)200萬桶/日。全球主要產(chǎn)油國石油產(chǎn)量（萬桶/天） 油價與美國國債實際收益率關(guān)系1000-20003000400050006000700080009000100001985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021美國俄羅斯伊朗伊拉克科威特沙特阿聯(lián)酋全球62%64%63%69%68%67%66%65%70%02010706050403080Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-222023-1E2023-4E2023-7E2023-10EOPEC美國本土50州俄羅斯（獨聯(lián)體）在全球占比%—右軸BP能源統(tǒng)計2022，EIA，12百萬桶/天全球石油供需，未來一年相對偏緊根據(jù)IEA的數(shù)據(jù)，新冠大流行前的2019年全球原油需求為10090萬桶/日，在2020年驟降至9210萬桶/日。根據(jù)IEA、EIA、OIES、OPEC四大能源機(jī)構(gòu)預(yù)測，2022-2023年原油需求增量在116-224萬桶/日區(qū)間。從四大能源機(jī)構(gòu)的預(yù)期來看，地緣局勢的不確定性有所增加，同時對于明年的需求恢復(fù)大多有所下調(diào)。根據(jù)Platts測算的實際減產(chǎn)80萬桶/日，2023年原油供給將較為緊張。OPEC+成員國實際產(chǎn)量開始收縮（百萬桶/日）4500俄羅斯 沙特阿拉伯 伊朗 科威特 阿聯(lián)酋 伊拉克 其他OPEC+400035001501403000250010080200015005014 23103010005000EIAOPECIEAOIES0-50-40-83-100四大能源機(jī)構(gòu)近兩年原油供給盈余預(yù)期（萬桶/日）2002022E2023EPlatts、OPEC，東海證券研究所EIA、OPEC、IEA、OIES，13美國多重因素疊加，下游需求不足出于對碳中和政策擔(dān)憂，疊加高通脹導(dǎo)致的成本上升，美國煉廠產(chǎn)能自2021年開始連續(xù)下跌。盡管產(chǎn)能利用率有所上升，但總體產(chǎn)能已限制了原油下游需求的最大值。汽油消費出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，截至12月16日美國汽油供應(yīng)量為841.1萬桶/日，隱含需求為871.4萬桶/日，同比減少3.03%。截至12月16日當(dāng)周，全美全品類汽油價格3.12美元/加侖，價格再度下行。消費復(fù)蘇受到抑制，疊加煉廠整體產(chǎn)能的天花板，限制了原油下游需求。01234567007508008509009501000JanJanFebFebMarMarAprAprAprMayMayJunJunJulJulAugAugSepSepSepOctOctNovNovDecDec2021（萬桶/日）隱含需求（萬桶/日）2019-2015最高-最低（萬桶/日）2022（萬桶/日）汽油價格（美元/加侖）-右軸1,800 1001,600 801,400 601,200 401,000 20800 0美國煉廠產(chǎn)能情況

美國汽油消費呈現(xiàn)反彈趨勢2,000 12021/Jan21/Jan21/Feb21/Mar21/Apr21/May21/Jun21/Jul21/Aug21/Sep21/Oct21/Nov21/Dec21/Dec22/Jan22/Feb22/Mar22/Apr22/May22/Jun22/Jul22/Aug22/Sep22/Oct22/Nov22/Dec煉廠吞吐量（萬桶/日）煉廠產(chǎn)能（萬桶/日）產(chǎn)能利用率（%，右軸）EIA，EIA

，14全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，或?qū)⒂绊懺托枨笞钚氯蚪?jīng)濟(jì)增速預(yù)測根據(jù)IMF在2022年10月份的《世界經(jīng)濟(jì)展望》，俄烏沖突、通脹、新冠等多重沖擊導(dǎo)致2022年全球經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩。IMF繼續(xù)下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速，預(yù)計將從2021年6.0%的估計值下降至2022年的3.2%和2023年的2.7%。2022年和2023年的經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測值分別較4月預(yù)測值下調(diào)了0.4和0.9個百分點。全球通脹預(yù)計將從2021年的4.7%

上升到2022

年的8.8%，

但2023

年和2024

年將分別降至6.5%和4.1%。牛津經(jīng)濟(jì)研究院則更為悲觀，預(yù)計2022年全球GDP增長2.8%，2023年1.7%，而2021年增長為6.0%。IEA在12月報中預(yù)測今年全球石油需求增長230萬桶/天，并下修2023年增長為170萬桶/天至需求10160萬桶/天。OPEC

12月報預(yù)期繼續(xù)下調(diào)，預(yù)計2022年全球經(jīng)濟(jì)增長2.8%，美國2022年GDP增速下調(diào)1.3個百分點至1.7%，歐盟區(qū)增速3.0%，日本增速下調(diào)至1.5%。對2022年石油需求增長預(yù)測下調(diào)至253萬桶/天。IMF

，15歐洲反向制裁歐洲Platts，16G7

國家于

9

月

2

日同意“緊急”敲定并實施對俄羅斯石油進(jìn)口的價格上限。俄羅斯首席歐佩克+談判代表亞歷山大?諾瓦克表示，俄羅斯將拒絕向?qū)嵤M議價格上限的國家或公司供應(yīng)石油。俄羅斯原油產(chǎn)能為1000-1100萬桶/日，供應(yīng)量占全球的11%。2021年俄羅斯的石油供應(yīng)占據(jù)了歐洲原油進(jìn)口總量中的29％，當(dāng)前則50%流向了亞洲。歐洲為保障其自身能源供應(yīng)，在俄烏沖突爆發(fā)后迅速開啟了LNG接收設(shè)施的立項和建設(shè)。大部分設(shè)施為浮動LNG接收設(shè)施（FSRU），因為這類接收站以船只為依托，相對固定的LNG接氣港口可以更快地部署，以解燃眉之急。當(dāng)前歐洲LNG設(shè)施的接收能力約為175億立方米/月，近兩個月歐洲的天然氣進(jìn)口流量為115.63億立方米/月，那么剩余可用的LNG進(jìn)口設(shè)施流量為59.70億立方米/月。歐洲2022年LNG接收設(shè)施規(guī)劃情況（Bcm/年）現(xiàn)存計劃中永久設(shè)施永久設(shè)施SpainMugadosReganosa3.5UKTeessideTrafiguraEI

MuselEnagas7（封存）IrelandShannonNew

FortressBilbaoBBG7CorkPredatorBarcelonaEnagas14.4GermanyWilhelmshavenTES16~20SaguntoSaggas8.8BrunsbuttelGermanLNG

Terminal8CartagenaEnagas12BrunsbuttelUniper/RWE5HuelvaEnagas12StadeHEH13.3PortugalSinesRen

Altantico7.7FSRUFranceFos-CavaouElengy9.4FranceLeHavreTotalEnergies4.3Fos-TonkinElengy1.7GermanyStadeUniper/RWE5Montoir-de-BretagneElengy11WilhelmshavenUniper/RWE5DunkirkGaz

Opale13.2LubminDeutsche

Regas4.5BelgiumZeebruggeFluxys9LubminUniper/RWE5NetherlandsGate(Rotterdam)Gasunie16NetherlandsEemshavenGasunie4UKIsleof

GrainGrainLNG19.7EemshavenGasunie4South

HookSouthHook

LNG21.2PolandGdanskBayGaz-System6DragonDragon

LNG7.7ItalyCentral-Northern

ItalySnam5ItalyPanigagliaGNL

Italia3.4RavennaSnam5RovigoAdriaticLNG7.7FinlandInkooGasgrid

Finland5GermanyLubminDeutsche

Regas4.5SardiniaPorto

TorresSnamPolandSwinoujscieGaz-System5PortovesmeSnamGreeceAthensMotorOil4GreeceAlexandroupolisGastrade6FSRUAlexandroupolisGastrade5.5CroatiaKrkLNGCroatia2.9ThessalonikiElpedison7.3ItalyToscanaOLT

OffshoreToscana3.9VolosMediterranean

Gas4.6MaltaDelimaraReganosa0.7RevithoussaDESFA7LithuaniaKlaipedaKlaipeda

Nafta4AthensMotorOil4北溪被毀，歐洲能源長城岌岌可危當(dāng)?shù)貢r間9月27日，北溪1、2號線被毀，如果情況繼續(xù)惡化，或?qū)е職W洲的管道天然氣供應(yīng)被完全切斷，則造成的天然氣缺口為24億立方米/月?？紤]到目前的天然氣儲備，理論上，歐洲剩余可用的LNG進(jìn)口設(shè)施流量為59.7億立方米/月，通過進(jìn)口LNG，可以保證歐洲這個冬天的天然氣消費需求。但歐洲與俄羅斯和解的空間也幾乎不復(fù)存在，未來歐洲將難以在短時間內(nèi)恢復(fù)較為廉價的管道天然氣供應(yīng)，無疑將繼續(xù)忍受高昂的LNG價格，對于歐洲下游的化工產(chǎn)業(yè)影響也將更加深遠(yuǎn)。歐洲天然氣進(jìn)口情況（億立方米/日）四條線路均已大幅限流（億立方米/日）1.81.61.41.210.80.60.40.201

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Stream本年周數(shù)Ukraine

TransitYamalTurkstream0246810121416俄羅斯LNG挪威2021總進(jìn)口阿爾及利亞2022總進(jìn)口bruegel，bruegel，17LNG價格處于高位，或?qū)υ腿杂兄С秩蛴蜌忭椖坑械氖枪餐_發(fā)（海外油氣、頁巖油氣等），也有獨立開發(fā)的油田、氣田項目。由于海外LNG的價格高企，未來上游資本開支或向天然氣增多。下游需求角度，原油除中東地區(qū)少量在夏季直接用于發(fā)電外，大多數(shù)的原油均需要經(jīng)過煉制環(huán)節(jié)。天然氣主要用于發(fā)電、工業(yè)用、城市燃?xì)獾阮I(lǐng)域。天然氣是更清潔的能源，從熱值角度，1桶油當(dāng)量=5.8百萬英熱，例如目前進(jìn)口LNG均價為29.83美元/百萬英熱時，相當(dāng)于173美元/桶的油價。但歷史上，天然氣的價格趨勢整體滯后于原油。LNG與原油價格關(guān)系

全球天然氣與石油需求增速對比-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%1966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020石油及液體需求增速天然氣需求增速0204060801001201400.090.080.070.060.050.040.030.020.0102017201720182018201820182019201920192019202020202020202020212021202120212022LNG中國到岸價（美元/百萬英熱）布倫特原油（美元/桶）-

右軸iFind，BP能源統(tǒng)計2022，18我國原油加工量、成品油需求恢復(fù)不及預(yù)期Wind，國內(nèi)疫情顯著影響到了原油及成品油需求。11月份，國內(nèi)加工原油5961萬噸，同比下降0.3%，漲幅較上月收窄，日均加工198.7萬噸。11月份，國內(nèi)進(jìn)口原油4674萬噸，同比增長11.8%；1-10月，國內(nèi)汽油、煤油、柴油表觀消費同比增速分別為-2%、-53%、29%，成品油總消費表觀增速為0.2%。我國原油加工量及進(jìn)口量增速我國成品油表觀需求增速-20%-10%0%10%20%30%40%05010015020025020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11原油加工量（萬噸/天）原油加工量同比

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右軸Wind，原油進(jìn)口量（萬噸/天）原油進(jìn)口量同比

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右軸-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%成品油總消費汽油煤油柴油19國內(nèi)天然氣消費相對偏軟，進(jìn)口套利空間仍在2021年我國天然氣需求保持快速增長，表觀消費量3670.6億方，同比增長12.7%。但2022年以來需求增速放緩，1-11月份，生產(chǎn)天然氣1974億立方米，同比增長6%；進(jìn)口天然氣1366億立方米，同比下降9.8%；表觀需求同比降1%。以11月份27.78美元/百萬英熱的LNG進(jìn)口均價，折合11603元/噸，盡管與國內(nèi)價差有幅度較大的收緊，但仍遠(yuǎn)高于目前國內(nèi)市場的現(xiàn)貨價格。我國天然氣表觀需求及增速-5%0%5%10%15%20%25%40003500300025002000150010005000產(chǎn)量（億立方）表觀消費量（億立方）資料來源：國家統(tǒng)計局，進(jìn)口數(shù)量（億立方）表觀消費增速%

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右軸2500020000150001000050000-5000-10000-15000-20000201620162016201720172017201820182018201920192019202020202020202120212021202220222022國內(nèi)-進(jìn)口現(xiàn)貨（內(nèi)外盤）價差iFind

，市場價:液化天然氣(LNG):主流價20LNG進(jìn)口價格套利元/01本輪油氣價格上漲的主要驅(qū)動通脹與加息周期背景下的供需矛盾上游資本開支出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)向CONTENTS目錄020304 技術(shù)迭代、油價維持下油服持續(xù)受益21紀(jì)律性松動，美國頁巖油產(chǎn)量慢增長EIA，2022年11月美國頁巖油（致密油）產(chǎn)量為814萬桶/天，仍低于2019年11月份時839萬桶/天的高點。美國頁巖生產(chǎn)企業(yè)資本開支紀(jì)律性出現(xiàn)邊際松動，展現(xiàn)一定增產(chǎn)意愿。至2022年12月16日當(dāng)周，美國原油產(chǎn)量為1210萬桶/天，去年同期為1170萬桶/天，2019-2020年時的最高產(chǎn)量為1310萬桶/天。至2022年12月23日當(dāng)周，美國鉆機(jī)數(shù)779臺，較去年同期增加193臺；其中采油鉆機(jī)數(shù)622臺，較去年同期增加142臺。工作鉆機(jī)數(shù)增長明顯陷入停滯，原油增產(chǎn)也顯現(xiàn)疲軟。美國頁巖油產(chǎn)量增長放緩0204060801001201400100200300400500600700800900Jan-10Jun-10Nov-10Apr-11Sep-11Feb-12Jul-12Dec-12May-13Oct-13Mar-14Aug-14Jan-15Jun-15Nov-15Apr-16Sep-16Feb-17Jul-17Dec-17May-18Oct-18Mar-19Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22美國頁巖油/致密油產(chǎn)量（萬桶/天）WTI庫欣現(xiàn)貨價格（美元/桶）-

右軸10009008007006005004003002001000020040060080010001200美國原油產(chǎn)量與采油鉆機(jī)數(shù)140018/Jan18/Mar18/May18/Aug18/Oct18/Dec19/Mar19/May19/Jul19/Sep19/Dec20/Feb20/Apr20/Jul20/Sep20/Nov21/Jan21/Apr21/Jun21/Aug21/Nov22/Jan22/Mar22/Jun22/Aug22/Oct美國原油產(chǎn)量（萬桶/天） 美國采油鉆機(jī)數(shù)（臺/右軸）Baker

Hughes，EIA，東海證券研究所22全球上游資本開支謹(jǐn)慎，但已出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)向Bloomberg，iFind

，RystadEnergy在2022年1月份預(yù)測，上游石油投資預(yù)計將從2021年的2870億美元增加到今年的3070億美元，增幅為7%；而今年中游和下游投資將下降。預(yù)計2022年全球頁巖投資將激增18%達(dá)到1020億美元，而2021年為860億美元。Hess、Diamondback、Apache、Pioneer、Murphy、Occidental、EOG、Devon、Marathon9家美國主要頁巖生產(chǎn)企業(yè)，由于經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)改善，2022Q3總現(xiàn)金流環(huán)比為正。-60-40-200204060-400-200-300-10001002003002013

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美國頁巖油生產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流變化（億美元）1402021Q1-32022Q1-3yoy（%）23石油公司優(yōu)先現(xiàn)金流，全球新增儲量或不足《bp能源統(tǒng)計2022》，RystadEnergy、

《bp能源統(tǒng)計2022》

，根據(jù)BP能源統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年全球石油證實儲量2444億噸，儲采比53.5年；但在2019-2022的兩年間，儲量持續(xù)下降，其中2022年下降約9%。EIA《Financial

Review:

2021》，對119家公司的研究中，2021年石油液體總產(chǎn)量比2020年下降了1%，天然氣產(chǎn)量增加了5%。能源公司在2021年減少了1340億美元的凈債務(wù)，是2012-2021年期間中最多的一年。全球證實儲量變化2022年碳?xì)湟后w儲量（十億桶當(dāng)量）-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2000180016001400120010008006004002000198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020石油證實儲量（10億桶）儲量增速（%）-

右軸24產(chǎn)需博弈，主要產(chǎn)油國控盤意愿強(qiáng)烈主要OPEC+產(chǎn)油國的平衡油價Platts，IMF，OPEC+實際產(chǎn)油量已出現(xiàn)下降4500400035003000250020001500100050002021-102022-022022-062022-10科威特俄羅斯阿聯(lián)酋沙特阿拉伯伊拉克伊朗其他OPEC+OPEC+主要產(chǎn)油國的平衡油價都在約70美元/桶之上，客觀上存在油價控制的需求。2022下半年部分成員國產(chǎn)能修復(fù)產(chǎn)量提升，11月起減產(chǎn)將主要由沙特、阿聯(lián)酋承擔(dān)。OPEC+逐步走向團(tuán)結(jié)Platts，OPEC，Wind，

東海證券研究所iFind

，25技術(shù)進(jìn)步邊際遞減，原油成本達(dá)到平臺IHS

Markit，隨著技術(shù)進(jìn)步的邊際效用遞減，原油生產(chǎn)成本的降低不再明顯，全球原油供應(yīng)的大多數(shù)來源預(yù)計到

2040年可以突破50美元/桶（按2020年不變價布倫特原油計算）到2040年全球年平均原油產(chǎn)量中東和美國致密油約各占一半，但中東繼續(xù)享有最低的平均水平

盈虧平衡價格。平均加權(quán)中東

BEP約為22美元/桶布倫特原油，而美國二疊紀(jì)的平均價格為46

美元/桶布倫特油。預(yù)計到2040年原油全鏈生產(chǎn)收支平衡價格2014年原油生產(chǎn)邊際價格IMF，26原油增產(chǎn)相對鉆探活動存在延遲EIA，Baker

Hughes，全球工作鉆機(jī)數(shù)與原油產(chǎn)量（萬桶/日，臺—右軸）05001000150020002500300035004000450065007000750080008500900095001000010500Jan-06Aug-06Mar-07Oct-07May-08Dec-08Jul-09Feb-10Sep-10Apr-11Nov-11Jun-12Jan-13Aug-13Mar-14Oct-14May-15Dec-15Jul-16Feb-17Sep-17Apr-18Nov-18Jun-19Jan-20Aug-20Mar-21Oct-21May-22原油產(chǎn)量（萬桶/日）工作鉆機(jī)數(shù)-右軸ICIS，從工作鉆機(jī)數(shù)和產(chǎn)量來看，產(chǎn)量的恢復(fù)一般要滯后1~2年；而鉆機(jī)數(shù)與油價呈明顯正相關(guān)，但今年罕見地出現(xiàn)了原油增速超過鉆機(jī)增速。2020年的工作鉆機(jī)數(shù)和產(chǎn)量的耦合下跌主要對應(yīng)疫情期間的緊急停產(chǎn)控價和生產(chǎn)恢復(fù)。油價與工作鉆機(jī)對應(yīng)情況450040003500300025002000150010005000160140120100806040200Jan-06Nov-06Sep-07Jul-08May-09Mar-10Jan-11Nov-11Sep-12Jul-13May-14Mar-15Jan-16Nov-16Sep-17Jul-18May-19Mar-20Jan-21Nov-21Sep-22工作鉆機(jī)數(shù)-右軸Brent原油（美元/桶）27俄羅斯原油產(chǎn)量或?qū)㈤L期受損自2022年2月份的俄烏沖突事件以來，多家國際油氣巨頭表示將退出俄羅斯。其中包括：BP宣布將放棄其持有的Rosneft

19.75%股份；殼牌宣布將終止與Gazprom的合作伙伴關(guān)系，包括共同管理的Sakhalin-2原油和LNG工廠，并終止參與北溪2

號線管道項目；?？松梨诒硎緦⑼Ｖ乖赟akhalin-1的油氣項目，并不再對俄羅斯進(jìn)行新的投資等。2020年，俄羅斯石油和液體產(chǎn)量為1050萬桶/天（其中990萬桶/天為原油，包括凝析油），俄羅斯消耗約370萬桶/天。俄羅斯的一些綠地項目一直在開發(fā)中，但是俄羅斯較成熟油田（主要是西西伯利亞）的產(chǎn)量下降可能會抵消綠地開發(fā)帶來的產(chǎn)量增長。如制裁深化，俄羅斯的綠地項目擱置，原油產(chǎn)量的下降將不可避免。預(yù)計俄羅斯的部分煉油及石化項目（新建及改造）進(jìn)度將會推遲。俄羅斯在開發(fā)油田項目峰值產(chǎn)量預(yù)測（萬桶項目名稱Vostsibneftegaz作業(yè)者Rosneft開始時期2017預(yù)測峰值產(chǎn)量年份2023VostokOil

projectTyumenneftegazRosneftRosneft201720GazpromnGazpromneft-YamalGazpromneft-YamalMessoyakha地區(qū)Yurubcheno-TokhomskoyeTagulskoyeRusskoye

Phase1Novoportovskoyephase1Novoportovskoyephase2MesGazpromnKhaEIA

，28全球LNG貿(mào)易將保持景氣ICIS，RystadEnergy，2021年，全球天然氣需求3913Bcm，同比增長4.3%；其中LNG貿(mào)易量385百萬噸，同比增長6%。由于替代俄羅斯對歐洲的出口量，加上出口設(shè)施的不斷投入，預(yù)計美國LNG出口將會大幅增加。但是2022年內(nèi)，美國自由港的出口終端受火災(zāi)事件影響，一定程度上減少美國出口量并推高海外價格。2021年批準(zhǔn)綠地液化天然氣項目的支出280億美元，2022年批準(zhǔn)270億美元。2023年批準(zhǔn)的投資將出現(xiàn)小幅增長，接近320億美元，然后在2024年達(dá)到420億美元的峰值。在此日期之后，投資將下降并回落到2020年的水平附近，到2029年將達(dá)到23億美元。國際LNG生產(chǎn)情況 LNG綠地項目投資批準(zhǔn)情況（十億美元）2500020000150001000050000201920242020

2021

2022

2023非洲 亞太 歐洲 中東 北美 南美29全球LNG貿(mào)易將保持景氣由于現(xiàn)貨價格上漲，2021年全球?qū)τ贚NG長約的簽署比例提升，且長約價格與美國HH的交易掛鉤的占比增加。北美LNG中SPA合約占比從2021年的46%提升到了2022年的90%，而為形成投資決策的LNG占比也從2021年的29%提升至85%。歐洲接氣設(shè)施運轉(zhuǎn)達(dá)到飽和，一度導(dǎo)致當(dāng)?shù)豅NG價格暴跌。盡管歐洲當(dāng)前的庫存能夠滿足這個冬季的需求，但明年夏季超低位補(bǔ)庫或?qū)⒗^續(xù)推高國際LNG需求。SPGCI，國際長約簽訂趨勢02004006008002022歐洲天然氣庫存情況（億立方米）1200 五年最高-最低區(qū)間 20211000500400300200100030Jan-14Jun-14Nov-14Apr-15Sep-15Feb-16Jul-16Dec-16May-17Oct-17Mar-18Aug-18Jan-19Jun-19Nov-19Apr-20Sep-20Feb-21Jul-21Dec-21May-22Oct-22bruegel，歐洲27國天然氣消費的季節(jié)性（億立方米）600Eurostat，01本輪油氣價格上漲的主要驅(qū)動通脹與加息周期背景下的供需矛盾上游資本開支出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)向CONTENTS目錄020304 技術(shù)迭代、油價維持下油服持續(xù)受益31原油及天然氣價格趨勢與展望32預(yù)計短期油價仍然維持高位，中長期價格有望回落：+

美國頁巖油的資本開支仍然謹(jǐn)慎；OPEC+減產(chǎn)200萬桶/日。+

俄烏沖突事件持續(xù)惡化，北溪輸氣管道被毀，西方國家對于俄羅斯的制裁加碼。+

地緣政治：伊朗核談判的不確定性等。+

北半球即將進(jìn)入能源需求旺季，歐洲天然氣夏季補(bǔ)庫抬高氣價。當(dāng)前油價已經(jīng)反映下半年及明年來自俄羅斯的供應(yīng)減少的預(yù)期；OPEC+實際產(chǎn)量影響或低于預(yù)期。歐洲、美國通脹居高，美元加息對于需求的滯后性影響，歐洲被動去工業(yè)化導(dǎo)致需求走低。通過對歷史上GDP與石油需求增速相關(guān)性分析，各大機(jī)構(gòu)對于2022-2023年石油需求增速預(yù)測偏高。長期減少對于化石能源的依賴，加大碳中和的進(jìn)度。中國國內(nèi)新能源汽車的快速發(fā)展對于成品油的替代。趨勢與展望：1、我們預(yù)計2023年布倫特原油均價在60-100美元/桶范圍內(nèi)波動。2、美國天然氣價格在自由港恢復(fù)運營后走高，歐美LNG價差收緊，但在冬季和明年夏季可能再現(xiàn)上漲行情。3、海外成品油緊張局勢在下半年或?qū)⒕徑猓A(yù)計仍然保持高盈利。利好上游油氣資源標(biāo)的，油服行業(yè)景氣向上33國家發(fā)改委在2022年3月印發(fā)的《“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃》。增強(qiáng)油氣供應(yīng)能力。加大國內(nèi)油氣勘探開發(fā)，堅持常非并舉、海陸并重，強(qiáng)化重點盆地和海域油氣基礎(chǔ)地質(zhì)調(diào)查和勘探，夯實資源接續(xù)基礎(chǔ)。提升天然氣儲備和調(diào)節(jié)能力。統(tǒng)籌推進(jìn)地下儲氣庫、液化天然氣（LNG）接收站等儲氣設(shè)施建設(shè)。根據(jù)國際能源署（IEA）的數(shù)據(jù)，從2022年到2030年，全球能源行業(yè)每年需要增加近50%（4660億美元）的支出，以滿足當(dāng)前氣候變化政策下的全球石油需求。RystadEnergy在4月份研究中指出2022年上游石油仍然主導(dǎo)能源格局，支出增長16%；天然氣和LNG行業(yè)支出增加15%。油價維持高位，利好具備油氣資源的標(biāo)的；我們預(yù)計2023年全球上游的石油和天然氣項目保持快速增長，資本開支反彈。利好油服行業(yè)的產(chǎn)能訂單及業(yè)績釋放。其中重點關(guān)注：1、技術(shù)進(jìn)步帶來的開采成本邊際改善效用降低，開采成本長期維持高位，疊加油價未來有望長期維持相對高位，增儲上產(chǎn)的潛力大，利好國內(nèi)主要海上油服及上游壓裂設(shè)備、技術(shù)服務(wù)提供商：海油工程、中海油服、杰瑞股份、中控技術(shù)。2、國內(nèi)能源安全保障邏輯，LNG仍將繼續(xù)充當(dāng)東部地區(qū)天然氣重要來源，利好具備上游油氣資產(chǎn)、LN