蘇試試驗(300416)因-試-而新服務+設備雙驅動試驗龍頭-廣發(fā)證券代川,孫柏陽-20230117

發(fā)現(xiàn)價值發(fā)現(xiàn)價值蘇試試驗(蘇試試驗(300416.SZ)核心觀點：環(huán)境可靠性試驗服務需求上行，行業(yè)空間廣闊。隨著工業(yè)產品電子化程驅動設計及制造環(huán)節(jié)占比不斷提升；(2)集成電路國產化率提升催生對國內廠商的測試需求；(3)集成電路產業(yè)從封測一體化轉向專業(yè)分工模式后對于專業(yè)第三方檢測公司的需求提升。我們測算我國集成電路測試行業(yè)規(guī)模2024年有望達到507億元。蘇試試驗是國內環(huán)境可靠性試驗設備與服務龍頭。公司以制造起家，是年進入產能加速釋放時期，疊加公司在下游高景氣年收入有望迎來較快增長。盈利預測與投資建議。我們預計公司2022-2024年歸母凈利潤為2.67/3.76/4.99億元。參考可比公司估值，考慮到蘇試試驗業(yè)績穩(wěn)定性、對應合理價值38.56元/股，給予“買入”評級。風險提示。宏觀經濟風險；行業(yè)政策變化風險；市場競爭加劇的風險；不及預期。20A22E23E120A22E23E124E營業(yè)收入營業(yè)收入(百萬元)增長率(%)% 52 50.84增長率(%)% 52 50.844% 0.6% 44.153.7%3 1.4% 38.612.1%% 99 23.87增長率(%)EPS(元/股)市盈率(x)EV/EBITDA(x)數(shù)據(jù)來源：公司財務報表，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心公司評級公司評級理價值告日期基本數(shù)據(jù) 3-01-17總股本/流通股本(百萬股)390.42/387.88總市值/流通市值(百萬元)11904/11826一年內最高/最低(元)35.54/22.5030日日均成交量/成交額(百萬)4.2/127.7相對市場表現(xiàn)46%31%3%-12%01/2203/2205/2207/2209/2211/2201/23-26% 蘇試試驗滬深300SFCCENoBOS6003678chuangfcom03680boyanggfcomcn請注意，孫柏陽并非香港證券及期貨事務監(jiān)察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監(jiān)管活動。gfcomcn度研究價值價值/38 域多樣，下游行業(yè)高景氣 10漸增強 18 勢顯著 20 度研究價值價值38表索引 圖2：公司各類型產品收入穩(wěn)定增長，營收持續(xù)上升(億元) 6試驗股權結構(截至2022年中報) 6 度研究價值價值4/38圖40：公司機械設備原值及增速(百萬元) 29圖41：公司新增設備原值及其占新增固定資產比重(百萬元) 29 30 G 表14：蘇試試驗營業(yè)收入拆分(百萬元) 33 度研究價值價值38一、蘇試試驗：服務與設備“雙輪驅動”下的試驗龍頭(一)國內環(huán)境試驗設備與服務領導者集成電路驗證與分析。公司是致力于環(huán)境試驗設備的研發(fā)和生產，及為客戶提供從芯片到部件到終端整機產品全面的、全產業(yè)鏈的環(huán)境與可靠性試驗及驗證分析服務。作為中國大陸力學環(huán)境試驗設備與服務行業(yè)龍頭企業(yè)，公司業(yè)績持續(xù)多年穩(wěn)定增長，客戶涵蓋航電器等眾多行業(yè)。境條件，以考核工業(yè)產品質量可靠性。主要提供力學環(huán)境與可靠性、氣候環(huán)境與可靠性、高加速壽命試驗和高加速應力篩選試驗、電磁兼容、數(shù)字仿真試驗、軟件測評等各類試驗服務。集成電路驗證與分析：主要提供集成電路一站式分析與驗證技術服務，服務貫穿集性分析技術、靜態(tài)電壓電路比對實驗等技術手段判斷集成電路失效的模式，查找失效原因及機理，從而提高集成電路產品的可靠性；(2)晶圓材料分析驗證，公司為集成電路行業(yè)、面板行業(yè)、太陽能電池行業(yè)、納米材料研究等領域的客戶提供較為完制造與服務協(xié)同發(fā)展度研究價值價值38公司各板塊收入穩(wěn)定增長，營業(yè)收入持續(xù)上升。2015-2021年公司營業(yè)收入復合增長29.9%；分板塊來看，2015-2021年環(huán)境可靠性試驗服務營業(yè)收入復合增速為略下開拓的第二板塊，營業(yè)收入占比從2015年的35.1%提升至2021年的43.7%，且圖2：公司各類型產品收入穩(wěn)定增長，營收持續(xù)上升(億元)試驗服務集成電路驗證與分析服務8.006.004.002.0020122013201420152016201720182019202020210%公司第一大股東為蘇試總廠，實際控制人為鐘瓊華。公司第一大股東蘇試總廠為原截至2022年中報)(二)發(fā)展歷程：從設備到服務，“雙輪驅動”戰(zhàn)略下市場地位領先蘇試試驗是國內領先、國際知名的環(huán)境與可靠性試驗設備和試驗服務及解決方案提公司的發(fā)展階段劃分為四個時期：(1)創(chuàng)立探索期(1956-2005年)：公司前身是蘇州試驗儀器總廠，成立于1956度研究價值價值38IMV動振動臺設計制造技術，振動臺產品當年返銷日本，開啟了引進、吸收、消化、再創(chuàng)新之路。到了1998年，為適應市場經濟發(fā)展，公司成為(2)轉型期(2006-2010年)：嘗試試驗設備與服務雙輪驅動。轉型期公司開始嘗t電動振動試驗系統(tǒng)，開啟試驗服務與試驗設備“雙輪驅動”。2009年公司成為全國試驗機標準化技術委員會振動試驗設備分技術委員會(SAC/TC122/SC2)秘書處單位，行業(yè)地位進一步得到t制造與服務業(yè)務齊頭并進。(3)內生擴張期(2011-2017年)：全國服務網(wǎng)絡覆蓋。在內生擴張期，公司在全功上市。同年，蘇試試驗成都實驗室、湖南實驗室、青島實驗室成立。2016年蘇試試驗廣東實驗室、西安實驗室成立。至此，公司在全國的服務網(wǎng)絡已逐漸完善，蘇(4)外延擴張期(2018年至今)：通過收購持續(xù)擴展業(yè)務領域。為了進一步豐富公司的業(yè)務條線，公司在這一時期進行了幾次關鍵收購。2019年7月收購重慶四達9年10月通過收購宜特(上海)，踏入集成電路第三方檢測服務領域，將公司可靠性試驗服務的檢測范圍向源頭拓寬至電子元器件乃至材已具備“材料—元器件—零部件—終端產品”全產業(yè)鏈的檢測服務能力。梳理度研究價值價值38(三)收入穩(wěn)步增長，盈利能力較強公司經營穩(wěn)健，收入穩(wěn)步增長。公司營業(yè)收入持續(xù)增長，2015-2021年收入復合增結構來機構和航空航天行業(yè)，分別占21%和15%。公司經營穩(wěn)健，歸母凈利潤增速維持在90億元，同比增長54.5%。營業(yè)收入(億元)營業(yè)收入YoY歸母凈利潤(億元)凈利潤YoY86420圖6：按行業(yè)劃分公司收入結構(2021年)其他(行業(yè)),7%船舶,3%電子電器,45%航空航測機構,21%近幾年公司加權ROE呈現(xiàn)上升趨勢，銷售凈利率中樞上升。公司加權ROE從2018年10.8%上升至2021年的17.9%。從杜邦拆分來看，2018-2020年ROE上升主要由ROE率的增長。從毛利，2022年Q1-Q3毛利率為46.4%，其中環(huán)境可靠性試驗服務業(yè)務毛利率高于平均水平，2021年為57.0%；設備銷售毛利率較為穩(wěn)定毛利率為54.3%。ROE 總資產周轉率(次，右軸)權益乘數(shù)(右軸)2015201620172018201920202021 0%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心度研究價值價值38從2019年8.2%下降至2022年Q1-3的6.0%；公司管理費用率中樞下降，從2019年pct率低于可比公司6.5個pct。穩(wěn)中有降 比蘇試試驗廣蘇試試驗廣電計量蘇試試驗廣電計量%%銷售費用率管理費用率財務費用率研發(fā)費用率度研究價值價值二、環(huán)境可靠性試驗：服務需求上行，行業(yè)空間廣闊(一)應用領域多樣，下游行業(yè)高景氣1.環(huán)境可靠性試驗的定義與行業(yè)特征造成各種影響，國際電工委員會(IEC)將影響設備的環(huán)境因素具體劃分為氣候環(huán)境因素、生物及化學因素、機械(力學)環(huán)境因素及綜合環(huán)境因素。產品的可靠性是指產品在各種典型環(huán)境條件下及規(guī)定的時間內完成規(guī)定功能的能力。為了保證并提升產品的環(huán)境適應性和使用可靠性要求，需要在產品的研制及生產階段對其進行環(huán)與可靠性試驗。又彼此獨立的兩類試驗。(1)環(huán)境試驗考核產品在極值環(huán)境條件下正常工作的能力，是產品的基本試驗，主要應用于產品的可靠性研制試驗、可靠性增長試驗、可靠性鑒定試驗和壽命試驗以及可靠性驗收試表1：環(huán)境可靠性試驗類型稱應用階段的應力試驗研制階段和生產階段工藝過程和產品擾性研制試驗發(fā)現(xiàn)產品設計缺陷，提高產品固有可靠性水平性增長試驗發(fā)現(xiàn)產品設計缺陷，將產品可靠性增長到規(guī)定的目標值可靠性鑒定試驗和壽命試驗評估產品的可靠性水平和壽命，為設計定型提供決策依據(jù)可靠性驗收試驗和壽命試驗批量產品出廠以前券募集說明書，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心次檢測持續(xù)時間可高達上千小時。此外，環(huán)境可靠性試驗服務涉及的專業(yè)范圍廣且專業(yè)性強。檢測服務過程中，需要掌握取樣、制樣、樣品前處理、檢測方法、檢測儀器、計算機技術及統(tǒng)計分析等多方面的專業(yè)知識；同時，檢測機構對于檢測的產品特性及設計過程需要相當熟悉。因此，環(huán)境可靠性試驗需要檢測機構同時具備綜合運用多種技術及多種類產品檢測的能力，技術壁壘相對較高。務可分為上游試驗設備及耗材供應商，中游試驗服務提供商，以及下游行業(yè)客戶。度研究價值價值所。上游試驗設備供應商的生產制造水平對于試驗技術水平影響重大，因此具有優(yōu)質設備供應保障的服務提供商具備更顯著的競爭優(yōu)勢。090億元，同比增長14.1%，2015-2021年復合增速，在國內檢測市場規(guī)模的占比維持在40%左右。國內檢測市場規(guī)模(億元)國內第三方檢測市場規(guī)模(億元)YoY0000000000200820092010201120122013201420152016201720182019202020212018年我國環(huán)境可靠性試驗市場規(guī)模為239億元。我們根據(jù)龍頭披露的環(huán)境可靠性試驗服務及設備收入增速，結合我國研究與試驗發(fā)展經費支出增速，推算出龍頭增速：廣電計量、蘇試試驗、信測標準是環(huán)境可靠性試以疫情影響，廣電計量收入增速出現(xiàn)19年收購重依舊延續(xù)之前的趨勢，設備增速慢于行業(yè)增速。(2)我國整體研發(fā)經費投入增速：環(huán)境可靠性試驗的需求與國家和企業(yè)的整體研度研究價值價值(3)行業(yè)增速：我國全社會研發(fā)經費投入的持續(xù)增長拉動我國環(huán)境可靠性試驗設環(huán)境可靠性試驗相關收入增速(即設備和服務收入之和，量和信測標準只計入服務收入).6%%%%信測標準%.0%環(huán)境可靠性試驗服務收入增速.6%%.6%%%%.7%信測標準%.0%我國研發(fā)經費支出增速我國環(huán)試行業(yè)增速我國環(huán)境可靠性試驗市場規(guī)模(億元)我國環(huán)試服務行業(yè)增速%我國環(huán)境可靠性試驗服務市場規(guī)模(億元)我國環(huán)境可靠性試驗設備市場規(guī)模(億元)我國環(huán)試設備行業(yè)增速可靠性設備市場規(guī)模為177億元。環(huán)試服務行業(yè)增速正在以更快的速度增長，未來環(huán)試服務的市場規(guī)模有望超過環(huán)試設備。市場規(guī)模持續(xù)增長環(huán)境試驗與可靠性試驗市場規(guī)模(億元)1351180YoY28 %%%%%%露的環(huán)試服務收入增速結合我國研究與試驗發(fā)展經費支出增速推算0研究與試驗發(fā)展(R&D)經費支出(億元)%2015201620172018201920202021數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心度研究價值價值環(huán)境可靠性試驗服務市場增速高于設備市場。將環(huán)境可靠性試驗分為服務市場和設備市場來看，2010年以來我國環(huán)境可靠性試驗服務市場復合增速高于設備市場。根至2021年的46%，平均每年提升0.9個pct。性試驗服務營收及增速驗服務營收(億元)YoY00根據(jù)龍頭增速推算得出速中國可靠性與環(huán)境試驗設備市場規(guī)模(億元)YoY0根據(jù)龍頭增速推算得出境可靠性試驗市場中占比提升試驗服務高增速下設備產出比中樞逐漸提升，行業(yè)效率變高。環(huán)境可靠性試驗服務依托于試驗設備的投入，因此環(huán)境可靠性設備市場的增速和服務市場的增速呈現(xiàn)正相關關系，二者基本同向變動。為了測算行業(yè)設備投入的產出效率，我們用每年新增試驗服務營收除以每年新增試驗設備營收，得出設備產出比的邊際變化情況。根產出的設備邊際產出比中樞呈現(xiàn)上升趨勢，行業(yè)產出效率持續(xù)提升。度研究價值價值設備與服務市場增速正相關根據(jù)龍頭增速推算得出設備邊際產出比(環(huán)試服務產出增長/設備投入增長，元)10測算得出3.環(huán)試服務高景氣，增長驅動源自何方？環(huán)境可靠性試驗服務下游應用領域多樣，行業(yè)景氣度高。環(huán)境與可靠性試驗最初是的要求也隨之增長，因此產品環(huán)境可靠性試驗的重要性不斷提升。環(huán)境可靠性試驗作為提高產品性能穩(wěn)定性、質量及安全性的重要手段之一，在民用領域的滲透率迅速提升，目前環(huán)境可靠性試驗服務下游應用領域豐富，包括汽車、電子電器、軌道交通等，且各個下游領域對于檢測的需求持續(xù)增長。產品精密度上升，電子部件的檢測需求上升，其中環(huán)境可靠性試驗服務是檢測的重要一環(huán)。此外，新能源汽車的興起帶動車規(guī)級芯片以及鋰電池檢測的需求上升，拉性試驗需求，驅動環(huán)試服務景氣度增長。分行業(yè)來看，航空航天、新能源汽車、電子電器及軌道交通等領域的增速均處于較境嚴酷，具有風險高、規(guī)模大、結構復雜、成本高、技術高度密集等特征，對產品可靠性要求非常高。因此，為保證其能正常工作，航空設備升空前需在地面進行環(huán)境模擬及可靠性試驗。我國航空航天市場快速發(fā)展，是環(huán)境試驗設備及服務需求的主要市場之一。我國空間站建設及載人航天工程等不斷推進，拉動航天領域研發(fā)投度研究價值價值望民用飛機中國市場預測年報》，為滿足運量增長和替換退役飛機需求，到2039年中國市場需補充7576架客機，未來20年中國客機機隊規(guī)模將達到8,854架。飛機是將安全性置于首位的精密裝備，飛機零部件及整機均需進行全方位的檢測試驗以保證其安全性，務行業(yè)帶來廣闊的市場需求。增速000商業(yè)航天市場規(guī)模(億元)YoYE 2017201820192020E2021EEE新能源汽車：新能源汽車滲透率提升，汽車零部件試驗需求上行。2016年至2021源汽車銷量的滲透率僅為13.40%，新能源滲透率快速增長?？煽亢褪孢m性的要求也不斷提升。因此，在新車型及現(xiàn)有車型的性能和可靠性上，環(huán)境可靠性試驗需求在提升。汽車上幾乎每個零部件都需要經過環(huán)境試驗來確保在不同的力學環(huán)境、氣候環(huán)境和綜合環(huán)境條件下能夠正常運行并提供安全保障。我國新能源汽車銷量(萬輛)YoY00%%%%%長度研究價值價值我國機械行業(yè)(包含汽車)檢測市場規(guī)模增速加快。根據(jù)國家認監(jiān)委的數(shù)據(jù)，2019續(xù)上升，到2021年同比增速達到24.5%，市場規(guī)關，2021年新能源汽車滲透率的快速上升加快了車企的研發(fā)節(jié)奏，汽車零部件的環(huán)機械行業(yè)(包含汽車)檢測市場有望保持較高增速。圖22：機械(包含汽車)行業(yè)檢測市場規(guī)模及增速機械(包含汽車，億元)YoY20152016201720182019202020210%-10%-15%國計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入穩(wěn)步增長，截至長拉動試驗需求上升。此外，電子產品多功能化、小型化、高可靠性的趨勢顯著，測市場規(guī)模已經達到223億元，2016-2021年復合增速為19.2%，較高增速的試驗及檢測需求上升。86420規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營收(計算機、通信和其他電子設YoY數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心0電子電器(億元)YoY201620172018201920202021心度研究價值價值需要經過大量可靠性試驗，例如碰撞試驗來驗證安全性。因此，持續(xù)擴張的城市軌市軌道交通運營數(shù)及運營線路網(wǎng)長度持續(xù)增長城市軌道交通運營數(shù)(輛) 運營數(shù)量YoY城市軌道交通運營線路網(wǎng)長度(公里)00002015201620172018201920202021全球造船行業(yè)新接訂單量出現(xiàn)顯著回升，我國造船行業(yè)新接訂單量也迎來復蘇。隨著船舶自動化程度提高、設備結構和功能復雜化，零部件可靠性試驗需求上升。此因此環(huán)境試驗重要性高。除了船舶行業(yè)，隨著海上風電裝機量提升，海風的環(huán)境可性試驗需求也成為行業(yè)新增量。圖26：全球造船行業(yè)新接訂單量(萬載重噸)000000020122013201420152016201720182019202020212022H1度研究價值價值(二)試驗服務格局分散，龍頭規(guī)模效應逐漸增強我國環(huán)境可靠性實驗室可以分為三類，服務目標及對象各有不同：(1)第一方實驗室家級工程自建的實驗室；(3)第三方實驗室獨立于供求雙方，主要依靠長期累積的市場公信力為基礎承接市場上的檢測或試驗需求。第三方實驗室具有市場化、立場獨立、服務領域廣泛的特點。第三方實驗室市場份額集中度低，收費也按照市場化原值進行。表3：環(huán)境與可靠性實驗室分類所義代表實驗室室車、電子、航天等行業(yè)或系統(tǒng)內的大型領先企業(yè)自建的用于產品研發(fā)或質量檢測等室領域的國家重點工程配套設備或向集團內企業(yè)自行采購的供應商產品提供環(huán)境與可靠性試驗檢測服務室校準服務的專業(yè)實驗室據(jù)、長期積累的市場聲譽作為基礎，面向社會公眾提供從產品研制到產品生產各環(huán)節(jié)的環(huán)境與可靠性試驗服務：蘇試試驗向特定對象發(fā)行證券募集說明書，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我國環(huán)境可靠性試驗設備國產化率仍有提升空間。整體來看，我國環(huán)境可靠性試驗設備市場很大一部分市場由海外品牌占據(jù)。海外品牌成立時間早，在試驗設備領域環(huán)境可靠性試驗設備整體格局較為分散，細分領域格局各不相同。環(huán)境可靠性設備主要分為三類：振動臺、環(huán)境試驗箱及綜合設備。從各細分領域來看，振動臺設備國內品牌產品單價低于海外品牌，未來市占率有望穩(wěn)步上升。環(huán)境試驗箱設備市場表4：環(huán)境可靠性試驗設備行業(yè)主要公司情況公司間收入(億元)2022.9.30)位移傳感器統(tǒng)-試驗儀器-試驗設備及服務雙輪驅動爾、環(huán)境可靠性試驗和技術咨詢-振動試驗儀器有限公司制造和測試-州五所環(huán)境儀器有限公司境適應性試驗儀器設備-慶銀河試驗儀器有限公司性試驗設備及定制產品-度研究價值價值40%20% 我國環(huán)境可靠性試驗服務的集中度較低，龍頭市占率呈現(xiàn)上升趨勢。我國環(huán)境可靠從環(huán)試服務的收入上來看，蘇試試驗和廣電計量處于領先地位。從增速上來看，蘇試試驗和廣電計量的環(huán)境可靠性試驗服務收入增速均顯著高于行業(yè)增速。龍頭的競爭優(yōu)勢凸顯，行業(yè)集中度也進一步提升，蘇試試驗在環(huán)試服務的市占率從2015年的。龍頭規(guī)模效應的體現(xiàn)和公信力的提升為其未來的增長帶來保障，我國環(huán)境可靠性試40%20% 表5：環(huán)境可靠性試驗服務行業(yè)主要公司情況蘇試試驗信測標準.0%20152016201720182019E2020E2021E測算得出公公司間2021年可靠性檢測收入(億準、可靠性與環(huán)境試驗、電磁兼容檢測等認證計量、試驗檢測、分析評價等技術服務--信測標準試驗設備及服務雙輪驅動度研究價值價值0/38三、集成電路測試：下游結構性變化，需求端顯著受益(一)集成電路測試壁壘高，第三方檢測優(yōu)勢顯著半導體產品功能和性能進行驗證，從設計、制造、封裝廠商到應用廠商均需要與測試廠商合作以確保交付產品的功能。目前，大陸地區(qū)測試產能主要集中在集成電路制造商的測試車間以及封裝企業(yè)的測試業(yè)務部門，其中封裝企業(yè)擁有國內大部分集成電路測試產能。根據(jù)集成電路測試類型來劃分，可以分為芯片設計階段的設計驗證、晶圓測試以及封裝后的成品測試。表6：集成電路測試類型檢測類型應用階段檢測內容設計驗證芯片進入量產之前驗證設計是否正確，需要進行功能測試和物理驗證工藝控制測試對缺陷、膜厚、線寬、關鍵尺寸等進行檢測裝前對芯片進行電性測試試裝后按照測試規(guī)范對電路成品進行電路性能檢測成電路測試行業(yè)上游為測試設備供應商和相關測試輔料的生產商，下游是設計、晶圓制造及封裝行業(yè)。目前，集成電路測試設備供應商主要集中于歐美和日本等國通常價值較高、交付周期長，采購受國際貿易政策影響較大，因此國。度研究價值價值1/38試行業(yè)，需要熟悉行業(yè)新技術、新產品，掌握對于不同工藝制程產品的測試能力。此必須維持測試管理的高精度和高標準，對工程師的綜合能力要求極高。通常測試企業(yè)通過前期合作和客戶建立信任度及熟悉度后，未來在產品優(yōu)化上的協(xié)同會更高效，因此相對來說測試行業(yè)的客戶粘性較大。目前我國測試工程師的數(shù)量相對比較集成電路從封測一體化轉向專業(yè)分工模式，第三方檢測公司優(yōu)勢凸顯。封測一體公司在封裝完成后會進行配套測試檢測，屬于自檢模式。測試內容主要是芯片的基本電性能測試和接續(xù)測試，而對于更深層次的測試要求，比如功能、性能和可靠性，則需要專業(yè)測試企業(yè)完成。獨立第三方集成電路測試公司專注于測試領域的研發(fā)，結合軟件和硬件實現(xiàn)對芯片性能參數(shù)和功能的量測，在測試領域理解更深刻。隨著技術快速迭代，集成電路從標準品時代進入個性化、定制化時代，封裝和測試兩個工序逐步分開，行業(yè)逐漸從封測一體化轉向專業(yè)分工模式，獨立第三方檢測產能靈活、專業(yè)測試效能更高、測試開發(fā)速度快的優(yōu)勢逐步凸顯。電路封測一體公司與專業(yè)分工模式的商業(yè)模式對比IDM獨特測試成本相對較低。和IDM廠商相比，第三方測試公司可接受訂單的范圍較廣，而IDM廠商一般不接受外部訂單。鑒于對商業(yè)和技(二)行業(yè)處于成長期，商業(yè)模式轉變驅動高增長業(yè)規(guī)模仍然在不斷增長，且集成電路產業(yè)向中國大陸轉移的趨勢不斷加強。根據(jù)中度研究價值價值2/38長。不斷提升；(2)集成電路國產化率提升催生對國內廠商的測試需求；(3)集成電IDMFabless的需求提升。和制造驗證的必須環(huán)節(jié)，設計與制造的快速增長推動測試計市場規(guī)模達4519億元，同比增長19.6%，在集成電路市場占比達到43.2%，集成電路設計市場規(guī)模達3176億元，同比增長24.1%，在集成電路市場占比達到速增長測試需求也相應提升。圖31：集成電路設計業(yè)占比穩(wěn)步提升(億元)020152016201720182019202020215%0%金額此可見我國集成電路國產化進程加快，國產化率提升后國內廠商的測試需求也會增中芯國際、華虹宏力、武漢新鑫、三星、臺積電、海力士等中資、外資集成電路企業(yè)相繼在國內投資建設晶圓制造廠。晶圓制造的本土化趨勢明顯，本土晶圓測試企度研究價值價值3/38000中國集成電路進口金額(億美元)進口量(億塊)20210中國集成電路出口金額(億美元)出口量(億塊)2020英特產重。第二類是Fabless模式(無晶圓廠芯片商)，即專業(yè)分工模式，芯片設計公司司有制造IDM動第三方測試企業(yè)收入上升。MFablessChipless商業(yè)模式崛起，進一步擠壓IDM模式市場份額，第三方測試公司市場份額gleAmazonSoC形成新的Chipless商業(yè)模式(無芯片模式)。Chipless模式下測試需求也將交給第三度研究價值價值4/38市場份額提升。在中國大陸市場，Chipless模式快速崛起，以格力、阿里、小米、美的為代表的擁有巨大終端消費者的企業(yè)紛紛進入芯片設計行。幣。根據(jù)我們假設測試成本占IC設計營收7%，測算出2015-2021年集成電路測試行業(yè)市場規(guī)集成電路測試行業(yè)市場規(guī)模(億元)YoY2015201620172018201920202021邏輯如下：的預測，2021-2026年我國集成電路市場規(guī)模復合增速將達到16%。我們根據(jù)前瞻產業(yè)研究院的同比增速進行測算，考慮到2022年疫情因素行業(yè)規(guī)模有望超1.6萬億元。(2)集成電路設計業(yè)規(guī)模：根據(jù)中國半導體行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，我國集成電路設計業(yè)規(guī)模增速高于整個集成電路行業(yè)，設計業(yè)在集成電路行業(yè)占比從2019年的40.5%提升2024年每年提升0.3-0.4個pct。ICIC7%。測算局限：此處測算僅考慮集成電路設計業(yè)對應的測試需求，未考慮晶圓制造及封度研究價值價值5/38裝后的測試需求。因此集成電路測試行業(yè)實際空間更大。此外，我們的測算未將第表7：我國集成電路測試行業(yè)規(guī)模測算EEE中國集成電路行業(yè)規(guī)模(億元)YoY中國集成電路設計行業(yè)規(guī)模(億元)19設計業(yè)占比%%電路測試成本占設計營收比集成電路測試行業(yè)規(guī)模(億元)7YoY024年有望達到360/427/507億元，2021-2024年復合增速為17%。(三)行業(yè)集中度低，龍頭增速加快年營業(yè)收入分別為2.84/2.19億元，收入規(guī)模遠小于京元電子。華嶺股份和上海宜特在我國集成電路測試行業(yè)的市占率分別為0.90%/0.69%，因此國內廠商的市占率提空間廣闊。龍頭建立優(yōu)勢后中小型企業(yè)難以追趕，因此我國大陸集成電路測試廠商在具備一定集成電路產業(yè)向中國大陸轉移，疊加國內不Chipless長；而芯片測試需要設計公司芯片設計領域的技術保密性及地理優(yōu)勢，國內大型芯片設計公司未來會逐漸將測試度研究價值價值6/38對比 份收入YoY0%201620172018201920202021表8：集成電路測試行業(yè)可比公司A公上海華其他,97%公司間否上市、分等各種靜態(tài)、動態(tài)測試分析是勝科納米(蘇州)失效分析(FA)、材料分析(MA)和可靠性分析(RA)服務，以及一站式的方案解決咨詢服務。否嶺發(fā)、芯片設計驗證分析和產業(yè)化生產測試服務企業(yè)是：蘇試試驗向特定對象發(fā)行證券募集說明書，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心度研究價值價值7/38四、產能擴建+爬坡期到來，收入有望持續(xù)釋放(一)公司正處于產能爬坡期，投入產出比逐步上升歷史，試驗服務的產能釋放是推動公司收入上升的主要因素。公司從2011此后公司開始對各地區(qū)實驗室進行產能擴張。通過復盤公司環(huán)試服務的收入及增速公司在深交所上市，此次募投項目完成了對蘇州廣博、重慶廣博和上海眾博三個實2018年試驗服務收入同比增長48.1%。2018年公司通過非公開發(fā)行改擴建年可貢年公司試驗設備板塊增速持續(xù)上升，主要由于2015年IPO中振動試驗設備技改擴產項目投產，進入產能爬坡期，推動公司試驗設備收入增長。增速765432100%PO放產能201320142015201620172018201920202021數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心6543210試驗設備銷售(億元)YoYPO201320142015201620172018201920202021地域范圍方面，公司實施“以點帶面，開展技術服務輻射，建立全國實驗室連鎖”等成為國內領先的第三方綜合試驗檢測平臺。表9：公司2018年以來三次募投項目梳理務區(qū)域服務內容非公開發(fā)行股目電磁兼容試驗、環(huán)境與可靠性試驗服務(擴充氣候、力學、低氣壓及快速溫變等高端環(huán)與可靠性試驗設備)實驗室擴建項目擴建項目公開發(fā)行可轉境可靠性試驗服務、金及非金屬腐蝕防護試驗服務等度研究價值價值8/38目蘇州廣博武漢實驗室建設項目湖北武漢環(huán)境與可靠性試驗服務(擴充整車試驗箱等高性試驗設備)向特定對象發(fā)股票—實驗室網(wǎng)絡擴項目方位可靠度驗證與失效分析工程技術服務平臺建設項目方位可靠度驗證與失效分析工程技術服務平臺建設項目環(huán)境與可靠性試驗服務(擴充宇航產品等環(huán)境環(huán)境與可環(huán)境與可靠性試驗服務(擴充整車試驗箱等高性試驗設備)行股票的審核問詢函的回復，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心公司前兩次募投項目進入產能爬坡期，有望推動收入持續(xù)上升。公司在2018年和年相繼開啟了兩次募投項目，豐富公司試驗服務網(wǎng)絡的覆蓋范圍及產能。根據(jù)公司向特定對象發(fā)行股票的審核問詢函的回復，截至2021年7月19日，公司2018年目前仍處于產能爬坡期，預計于2023年下半年開始進入達產期，達產后預計每年實特定對象發(fā)行股票募集資金使用情況對照表，該項目募集資金已投入89%，其中青島海測實驗室已經開始陸續(xù)釋放產能。因此，隨著公司前次募集向陸續(xù)投產，2022-2024年將進入公司新一輪產能爬坡期，推動環(huán)試服務收入維持較高增長。表10：公司募投項目投產進度(截至2022年8月15日)單位(百萬元)承諾投資項目擬投資總額金投入進度8年非公開發(fā)行股票金合計金合計0年公開發(fā)行可轉換公司債券心試驗服務收入增長與設備投入息息相關，公司設備投入高。試驗服務的收入增長主要為產能驅動，而擴產的核心是試驗設備的投入。2017年以來公司機械設備原值不較快增長的設備投入是推動公司收入上升的主要動力。公司新增設備原值在新增固公司投入產出比穩(wěn)步上升，隨著產能爬坡繼續(xù)將持續(xù)上行。試驗服務公司效率的衡出比持續(xù)上升，證明公司效率提升。2017-2019年投入產出比下降主要由于公司試要依靠試驗設備，因此投入產出比較低。此外，2019年公司報表合并重慶四達、上海度研究價值價值9/38宜特及設備投入增加導致設備原值大幅上升，投入產出比下降。根據(jù)公司向特定對象發(fā)行股票的審核問詢函的回復，2020年蘇州廣博、北京創(chuàng)博的投入產出比分別為5年公司招股書預計的環(huán)試服務投入產出比0.93已經有較大幅入，北京創(chuàng)博、青島海測實驗室新場地逐步釋放產能，未來隨著產能爬坡繼續(xù)，投及增速(百萬元)長較高主要由于合并重慶四達、上海20172018201920202021%百000%2018201920202021數(shù)據(jù)來源：公司年報，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心北京創(chuàng)博收入/設備原值2022E(二)橫向擴張，加快下游高景氣領域產能投入拓展至集成電路檢測領域，形成全產業(yè)鏈的檢測服務能力；2020年，公司推進青島旗艦店蘇州廣博也不斷拓展試驗服務品類，設立了環(huán)境與可靠性檢測、新能源汽車度研究價值價值/38產品檢測、元器件檢測和宇航產品檢測四個中心。按照下游行業(yè)劃分，公司在電子電器、航空航天領域的收入增速較快，2015-2021年收入復合增速分別為30.9%、增速最快的下游領域，同比增長達到72.2%。在此類快速擴張的下游領域，公司加快產能投入，有望推動收入較快增長。圖43：按下游行業(yè)劃分公司營業(yè)收入(億元) 航空航天汽車及軌道交通86420數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心20212022H10%服務收入維持高增長。公司于2022年12月部分募集資金用途的公告》，對2021年定增募投項目中“面向集成電路全產業(yè)鏈的全方位可靠度驗證與失效分析工程技術服務平臺建設項目”募于“新能源汽車產品檢測中心擴建項目”和“第五代移動通信性能檢測技術服務平臺項目”，原集成電路建設項目將使用公司自有資金繼續(xù)實施。公司本次更改募集G的下游行業(yè)，有望推動公司收入增速上升。公司定增募投項目向五大領域擴張試驗服務產能，達產后可貢獻5.9億元營業(yè)收入/G設備檢測，向多個下游領域拓張，預計達產表11：公司2021年定增募投項目擴產項目梳理及收入貢獻(百萬元)建設期達產年正常年營業(yè)收入利潤總額凈利潤位可靠度驗證與失效分析工程技術服務平臺建設項目4能源汽車產品檢測中心擴建項目2能檢測技術服務平臺項目合計展研究中心度研究價值價值/38住此次次擴產可進一步提升公司在新能源產品檢測能力。該項目落地后，公司將具備新能源汽車產品部件及整車級的環(huán)境可靠性測試能力以及新能源汽車零部件的電磁兼容測(2)第五代移動通信性能檢測技術服務平臺項目：我國5G建設進程加快推動，無G商等對無線性能技術測試服務的需求增加。5G技術將善公司在5G通信性能檢測的能力。該項目實施主體為蘇試拓為無線測試(深圳)有限公司，落地后公司將具備電磁輻射測試(SAR)系統(tǒng)、空中性能測試(OTA)系統(tǒng)、射頻性能兼容性測試(Conformance)系統(tǒng)及電磁兼容測試(EMC)系統(tǒng)四大工業(yè)等下游客戶環(huán)境可靠性試驗需求。目，新能源汽車及5G通信性能檢測項目的凈圖45：新能源汽車及5G通信性能檢測項目收入及利潤(百萬元)0券發(fā)展研究中心成電路、宇航產品及高端制造產品檢測項目數(shù)據(jù)來源：關于申請向特定對象發(fā)行股票的審核問詢函的回復,東吳證券關于蘇州試驗集團股份有限公司變更部分募集資金用見，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心電路檢測行業(yè)龍頭上海宜特，公司技術及人才優(yōu)勢顯著。2019年公司收購上海宜特100%股權，正式踏入集成電路測試領域。上海宜特檢測成立于2002度研究價值價值/38驗證(FA)和可靠性驗證(RA)的“一站式”工程驗證分析以及工程服務，主要服務客戶包括中芯國際等。上海宜特被蘇試試驗收購前母公司是iST宜特，iST宜特成路檢測行業(yè)屬于較高收入體量。上海宜特之前背靠其母公司，已經積累了成熟的檢測技術。此外，集成電路檢測工程師是國內稀缺人才，上海宜特具備成熟的技術團隊，蘇試試驗收購宜特后也在不斷培養(yǎng)新工程師以擴大技術團隊，并通過股權激勵蘇州廣博擴展集成電路驗證與分析服務產能，產能釋放后有望加速增長。公司主要的集成電路檢測產能主要集中在上海宜特，此次擴產公司將提高蘇州廣博的集成電路檢測產能。蘇州作為公司的大本營，在承接訂單方面具備獨特的客戶資源優(yōu)勢，路材料分析、元器件可靠度驗證等材料、元器件產業(yè)鏈前端環(huán)節(jié)的試驗服務需求。入2.97億元，根據(jù)《東吳證券關于蘇試試驗變更部分募集資金用途的核查意見》公可推動公司收入持續(xù)上升。表12：集成電路擴產項目進度(截至2022年12月8日)方位可靠度驗證務平臺建設項目.63萬元部分募集資金用途的核查意見，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心特現(xiàn)有集成電路分析檢測設備100臺套，此次將新增86臺套，擴產率達86%，上海年上半年上海宜特收入1.22億元，22年二季度受上海疫情管控影響公司部分服務無法開展，因此產能利用率逐步提升疊加蘇州廣博集有望大幅提升。表13：集成電路檢測項目新增設備投入及擴產率設備類別上上海宜特現(xiàn)有主要設備數(shù)量(臺套)新增主要設備數(shù)量(臺套)產率分析設備8分析設備件可靠度驗證分析設備6設備--8增合計度研究價值價值/38五、盈利預測和投資建議公司深耕環(huán)境與可靠性試驗領域，持續(xù)拓展電子電器、船舶、汽車軌交、集成電路等市場，布局試驗設備和試驗服務雙主業(yè)。試驗設備方面依托力學設備向氣候和綜合設備轉型帶來新增量，試驗服務方面新增實驗室以及綜合試驗能力提升支撐持續(xù)視程度提升，第三方環(huán)境與可靠性試驗需求隨之增加。公司以多家實驗室子公司為主體開展試驗服務業(yè)務，注重打造“蘇試”品牌，將蘇州廣博、北京創(chuàng)博的成功經正在產能爬坡期，新擴建項目接下來會陸續(xù)投產，公司試驗服務業(yè)務有望持續(xù)快速將隨規(guī)模擴張進入平穩(wěn)期而逐步穩(wěn)定，預計2022-2024年試驗服務毛利率分別為56.3%/56.2%