第二章 其他投資理論1

longju首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院第二章其他投資理論其他投資理論章節(jié)安排第一節(jié)有效市場(chǎng)假說(shuō)第二節(jié)行為金融理論第三節(jié)分形市場(chǎng)假說(shuō)第一節(jié)有效市場(chǎng)假說(shuō)一、有效市場(chǎng)假說(shuō)的基本涵義二、有效市場(chǎng)假說(shuō)的具體形式三、對(duì)我國(guó)市場(chǎng)有效性的分析（efficientmarkethypothesis簡(jiǎn)稱(chēng)EMH）一、有效市場(chǎng)假說(shuō)的基本涵義

1、基本涵義：在市場(chǎng)有效的情況下，金融資產(chǎn)的價(jià)格已經(jīng)充分反應(yīng)了已有的信息，任何投資者，無(wú)論是個(gè)人或是機(jī)構(gòu)，短期內(nèi)可能取得超過(guò)市場(chǎng)均衡回報(bào)的超額收益，但長(zhǎng)期而言，不可能打敗市場(chǎng)。2、代表人物：保羅.薩謬爾森（PaulSamuelson）在1965年提出。3、假設(shè)條件：其一、所有市場(chǎng)參與者都是理性的，能夠理性地評(píng)估金融資產(chǎn)的價(jià)值并以此為依據(jù)進(jìn)行交易。其二、如果市場(chǎng)參與者并不那么理性，則他們之間的交易行為是隨機(jī)的、彼此無(wú)關(guān)的，各自的作用可以相互抵消，使價(jià)格不會(huì)發(fā)生非理性的變化。其三、即使有些市場(chǎng)參與者之間的非理性行為具有某種相關(guān)性，但市場(chǎng)中更多的理性套利者的行為也將消除他們對(duì)價(jià)格的影響。以上三個(gè)逐次漸弱。4、作用機(jī)制：有效市場(chǎng)假說(shuō)是建立在理性預(yù)期基礎(chǔ)之上的。由于一部份投資者具有理性預(yù)期和投資分析能力，在與非理性投資者之間的博弈中，前者將逐步主導(dǎo)市場(chǎng)，后者將被淘汰出市場(chǎng)，直到套利機(jī)會(huì)消失，市場(chǎng)將逐漸接近無(wú)套利行為的均衡狀態(tài)。在這一過(guò)程中，金融資產(chǎn)的價(jià)格逐步接近其基本價(jià)值。因此，理財(cái)者只有根據(jù)金融資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行交易，才能達(dá)到效用最大化并取得滿(mǎn)意的投資回報(bào)。二、有效市場(chǎng)假說(shuō)的具體形式（一）弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)（weak-formefficientmarket）特點(diǎn)：是有效市場(chǎng)假說(shuō)的最低層次。在這種市場(chǎng)類(lèi)型中，現(xiàn)行的金融資產(chǎn)價(jià)格完全反映了該金融資產(chǎn)的歷史信息序列。投資者不可能僅靠分析歷史信息序列并根據(jù)以此設(shè)計(jì)的投資策略來(lái)獲得超額收益。它意味著以歷史信息為基礎(chǔ)的技術(shù)分析(technicalanalysis)無(wú)效。在弱式有效市場(chǎng)里，金融資產(chǎn)的現(xiàn)在價(jià)格=+期望收益+隨機(jī)誤差現(xiàn)在價(jià)格可以是昨天的價(jià)格、上周或上個(gè)月、上個(gè)季度的價(jià)格，取決于理財(cái)者確定的時(shí)間范圍?！捌谕找妗笔悄撤N金融資產(chǎn)所承受風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，風(fēng)險(xiǎn)越大，期望收益越高。“隨機(jī)誤差”則由新信息引起，無(wú)法根據(jù)歷史價(jià)格預(yù)測(cè)。

（

（二）半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)（semi-strongefficientmarket）

特點(diǎn)：金融資產(chǎn)的價(jià)格不只是歷史信息的反映，還包括了所有公開(kāi)的、可得到的信息,這些信息所有投資者都可及時(shí)、公平、充分地獲得，通過(guò)分析這些信息并不能獲取超額收益。它意味著以財(cái)務(wù)報(bào)表為主的基本分析(fundamentalanalysis)，在半強(qiáng)式有效市場(chǎng)里也將無(wú)所作為。

（三）強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)（strongefficientmarket）

特點(diǎn)：任何市場(chǎng)參與者所掌握的信息，不論是公開(kāi)的或未公開(kāi)的，即使只有一個(gè)投資者知道，都已被全面、準(zhǔn)確地反映到了金融資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格中。即使那些掌握內(nèi)幕信息的人，也不可能獲得超額收益。這是有效市場(chǎng)的最高層次，在現(xiàn)實(shí)生活中不可能出現(xiàn)。投資啟示：比較三類(lèi)市場(chǎng)可以發(fā)現(xiàn)，衡量市場(chǎng)效率的關(guān)鍵是金融資產(chǎn)的價(jià)格對(duì)各類(lèi)信息的反應(yīng)速度。由于沒(méi)有一個(gè)國(guó)家的市場(chǎng)達(dá)到了強(qiáng)式有效，故花費(fèi)時(shí)間和金錢(qián)去搜集、分析各類(lèi)信息對(duì)提高投資收益率仍能產(chǎn)生積極的影響。當(dāng)給定所有已知信息時(shí)，金融資產(chǎn)的價(jià)格水平是公正的，頻繁地買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出只會(huì)浪費(fèi)大筆傭金而不能提高期望收益，故倡導(dǎo)“被動(dòng)投資策略”（passiveinvestmentstrategy），該策略并不試圖戰(zhàn)勝市場(chǎng)，只強(qiáng)調(diào)建立一個(gè)充分分散化的理財(cái)組合，取得等同于市場(chǎng)的均衡收益。其常用手段是指數(shù)組合。

三、對(duì)我國(guó)市場(chǎng)有效性的分析(探討）近幾年來(lái)，國(guó)內(nèi)也有諸多學(xué)者對(duì)以滬深股市為代表的我國(guó)股票市場(chǎng)的有效性作了實(shí)證研究，大多數(shù)結(jié)論是弱式有效市場(chǎng)，但仍然有一部份學(xué)者認(rèn)為滬深股市還僅僅是非有效市場(chǎng)。理由是目前滬深股市無(wú)法滿(mǎn)足有效市場(chǎng)假說(shuō)的三個(gè)假設(shè)條件：其一、在我國(guó)，大多數(shù)投資者是非理性的，表現(xiàn)為系統(tǒng)性和共同的傾向，當(dāng)非理性投資者的行為使部份股票的價(jià)格遠(yuǎn)離其價(jià)值時(shí)，套利者的行為也無(wú)法使其回到正常的價(jià)值區(qū)間；其二、我國(guó)的股票市場(chǎng)是一個(gè)典型的主力機(jī)構(gòu)者占主導(dǎo)地位的市場(chǎng)，散戶(hù)的投資決策在很大程度上受大資金走向的影響，主力行為具有很大的操縱性；其三、在我國(guó)，上市公司對(duì)信息披露存在操縱和欺騙現(xiàn)象，上市公司和主力機(jī)構(gòu)互相聯(lián)手，利用公司信息獲取暴利的現(xiàn)象。使股票價(jià)格不但不能反應(yīng)所有公開(kāi)的信息，甚至不能反映歷史信息。因此，我們的股票市場(chǎng)是無(wú)效的。

您的意見(jiàn)？第二節(jié)行為金融理論

定義：行為金融，又被定義為“思路開(kāi)放的金融”產(chǎn)生背景：產(chǎn)生于對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)的反思和質(zhì)疑。

行為資產(chǎn)定價(jià)模型

噪聲交易者模型

羊群效應(yīng)模型

過(guò)度反應(yīng)和反應(yīng)不足分析一、行為金融理論的定義產(chǎn)生背景二、行為金融理論的主要觀點(diǎn)一、行為金融理論的定義產(chǎn)生背景（一）定義：所謂行為金融，又被定義為“思路開(kāi)放的金融”(open-mindedfinance)，是指將行為科學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知科學(xué)上的成果運(yùn)用到投資領(lǐng)域而產(chǎn)生的學(xué)科，其主要研究方法是基于心理學(xué)的實(shí)驗(yàn)結(jié)果提出投資者決策時(shí)的心理特征假設(shè)，來(lái)研究投資者的實(shí)際投資決策行為。行為金融建立在投資主體非理性假設(shè)的基礎(chǔ)上，是對(duì)正統(tǒng)的、經(jīng)典的有效市場(chǎng)假說(shuō)理論的挑戰(zhàn)和補(bǔ)充。（二）背景產(chǎn)生于對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)的反思和質(zhì)疑。這些反思和質(zhì)疑主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面。1、投資者理性的反思和質(zhì)疑在投資實(shí)踐中，行為金融理論發(fā)現(xiàn)，為數(shù)不少的投資者的行為實(shí)際上是偏離理性的，被稱(chēng)為“噪聲交易者”。其表現(xiàn)有二：

其一、在對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度上，噪聲交易者并不按照期望效用最大化原則來(lái)評(píng)價(jià)投資的風(fēng)險(xiǎn)性，表現(xiàn)為回避損失的心理，不愿意賣(mài)出已經(jīng)遭受損失出現(xiàn)帳面虧損的股票，從而不得不承受實(shí)際損失遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)預(yù)期損失的情況；其二、在進(jìn)行投資決策時(shí)，噪聲交易者往往依靠直覺(jué)，從而過(guò)分看重近期事件的影響，導(dǎo)致決策方案與實(shí)際市場(chǎng)運(yùn)行會(huì)有很大的偏差。2、對(duì)投資者交易無(wú)關(guān)性的反思和質(zhì)疑行為金融理論認(rèn)為，即使個(gè)人投資者依靠自己的判斷來(lái)做交易決策，他們的交易行為仍然具有很強(qiáng)的相關(guān)性。有效市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為“非理性投資者的交易是無(wú)關(guān)的、隨機(jī)的，這種交易對(duì)市場(chǎng)不形成影響”的判斷顯然不符合投資市場(chǎng)的實(shí)際情況。

3、對(duì)套利行為的反思和質(zhì)疑

在有效市場(chǎng)假說(shuō)中，理性套利者是促進(jìn)和保證市場(chǎng)有效的重要力量。但在投資實(shí)踐中，套利行為不但是有限的，而且是有風(fēng)險(xiǎn)的。在大多數(shù)情況下，一些已經(jīng)偏離價(jià)值的資產(chǎn)價(jià)格會(huì)因多種因素尤其是噪聲交易者的行為而更加偏離價(jià)值。

通過(guò)套利來(lái)保證市場(chǎng)的有效性，其可靠程度是值得商榷的。4、對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)實(shí)證基礎(chǔ)的反思和質(zhì)疑

行為金融理論認(rèn)為，至少以下幾種現(xiàn)象是有效市場(chǎng)假說(shuō)未能合理解釋的。一是小公司現(xiàn)象。行為金融理論認(rèn)為：在排除風(fēng)險(xiǎn)因素后，小公司股票的收益率要高于大公司股票的收益率。二是股票價(jià)格反應(yīng)不足和過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象。行為金融理論認(rèn)為：賣(mài)出那些最近表現(xiàn)優(yōu)異的股票，再買(mǎi)入那些最近表現(xiàn)不佳的股票，可以取得超額的投資收益。而且，這些超額收益并不是一種短期現(xiàn)象，而需要經(jīng)過(guò)一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間才逐漸反映出來(lái)，即所謂的“長(zhǎng)期異常收益”，這就是股票價(jià)格存在過(guò)度反應(yīng)的表現(xiàn)。三是期間效應(yīng)現(xiàn)象。期間效應(yīng)是指在某些特定時(shí)間里進(jìn)行股票交易可以取得超額收益。行為金融理論的實(shí)證研究顯示,股票在星期一的收益率明顯為負(fù)值，而在星期五的收益率則明顯高于一周內(nèi)的其他交易日。二、行為金融理論的主要觀點(diǎn)（一）行為資產(chǎn)定價(jià)模型

（behaviorassetpricingmodel，簡(jiǎn)稱(chēng)BAPM）1、代表人物：1994年由梅爾.斯特曼（MeirStatman）和海斯.謝芬（HershShefrin）提出。2、主要觀點(diǎn)：

（1）在行為資產(chǎn)定價(jià)模型中，市場(chǎng)參與者被分為兩類(lèi)：信息交易者和噪聲交易者。信息交易者是嚴(yán)格按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型采取行動(dòng)的理性投資者，噪聲交易者會(huì)犯各種認(rèn)知偏差錯(cuò)誤，對(duì)均值方差沒(méi)有嚴(yán)格的偏好。兩類(lèi)市場(chǎng)交易者互相影響，共同決定金融資產(chǎn)的價(jià)格。當(dāng)信息交易者占據(jù)主流地位時(shí)，市場(chǎng)表現(xiàn)為有效率。當(dāng)噪音交易者占據(jù)主流地位時(shí)，市場(chǎng)表現(xiàn)為無(wú)效率。

（2）金融資產(chǎn)的預(yù)期收益由“行為Beta”決定，金融資產(chǎn)的價(jià)格還受到噪聲交易者的影響。（3）該模型對(duì)在噪聲交易者存在的條件下，市場(chǎng)組合回報(bào)的分布、金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、投資的期限結(jié)構(gòu)等問(wèn)題進(jìn)行了全面研究。是對(duì)資本資產(chǎn)定價(jià)模型有益的改進(jìn)和完善。

（二）噪聲交易者模型

1、代表人物：德龍(Delong)、斯蒂夫（shieifeh）等2、主要觀點(diǎn)：（1）在投資市場(chǎng)上，噪聲與信息是相對(duì)的概念。哪些是信息、哪些是噪音，投資者的判斷標(biāo)準(zhǔn)是主觀的。兩者根據(jù)條件經(jīng)常處于轉(zhuǎn)換過(guò)程中；

（2）即使市場(chǎng)上存在理性投資者和噪聲交易者兩種類(lèi)型，理性投資者即便是面對(duì)同樣的信息，也可能會(huì)做出不同的決策。他們有許多時(shí)候會(huì)選擇不與噪聲交易者的交易力量相對(duì)抗，在噪聲交易者有可能獲得高于理性投資者的投資收益的情況下，噪聲交易者的獲利行為和途徑甚至?xí)a(chǎn)生某種示范效應(yīng)，在一定時(shí)期反而壯大了對(duì)某些金融資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)的控制力。從他們創(chuàng)造的風(fēng)險(xiǎn)中獲得一定時(shí)期的套利空間而取得收益，從而噪聲交易者的長(zhǎng)期存在是一個(gè)合理的事實(shí)。（三）

羊群效應(yīng)模型1、代表人物：1990年最早由斯加弗森（Scharfstein）等提出。闡述了在委托代理關(guān)系下的美國(guó)共同基金的經(jīng)理出于對(duì)自身聲譽(yù)的考慮，會(huì)采取跟隨市場(chǎng)潮流的做法，表現(xiàn)出羊群行為的特征。被稱(chēng)之為“聲譽(yù)羊群行為模型”。1992年，美國(guó)學(xué)者巴拉杰（Banerjee）將研究范圍從基金經(jīng)理擴(kuò)展到整個(gè)市場(chǎng)交易者，提出了外生排序羊群行為模型，同年，比可加達(dá)拉（Bikhchandani）提出了信息流模型，對(duì)投資者發(fā)生羊群行為的內(nèi)在機(jī)理做了理論分析和解釋。

2、主要觀點(diǎn)：在投資市場(chǎng)上，大多數(shù)投資者總是追隨一小部份投資者而決定自己的行動(dòng)，投資者的決策順序是外生的。擁有較多信息的投資者一般會(huì)先采取行動(dòng)，擁有較少信息的投資者則會(huì)推遲行動(dòng)，由于后行動(dòng)的投資者能夠部分推斷出先行動(dòng)的投資者的私有信息。因此，投資者的行動(dòng)順序是由其所掌握的信息量決定的。

（四）過(guò)度反應(yīng)和反應(yīng)不足分析

洪與斯蒂文（HongandStein）模型巴布瑞（Barberis）模型前景理論與有限套利模型1、巴布瑞（Barberis）模型

該模型主要基于以下兩個(gè)心理學(xué)假設(shè)：保守性和相似性啟發(fā)。前者導(dǎo)致反應(yīng)不足，后者導(dǎo)致反應(yīng)過(guò)度?；谝陨霞僭O(shè)，市場(chǎng)參與者會(huì)錯(cuò)誤地認(rèn)為金融資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)有兩種固定模式：一種是均值回復(fù)型模式(meanreverting)。認(rèn)為當(dāng)前股票價(jià)格的變化只是暫時(shí)現(xiàn)象，并沒(méi)有及時(shí)調(diào)整自己的投資組合，而在當(dāng)后來(lái)的實(shí)際運(yùn)行情況與預(yù)期不符時(shí)，他們才重新做出為時(shí)偏晚的調(diào)整，產(chǎn)生了反應(yīng)不足的現(xiàn)象；另一種是趨勢(shì)型模式(trend)，投資者會(huì)認(rèn)為當(dāng)前股票價(jià)格的變化是趨勢(shì)性的，從而導(dǎo)致股票價(jià)格變動(dòng)的過(guò)度反應(yīng)。所謂的“漲時(shí)助漲、跌時(shí)助跌”就是對(duì)這種現(xiàn)象的形象描述。2、達(dá)利爾（Daniel）模型

該模型以過(guò)度自信和有偏差的自我歸因?yàn)榛炯僭O(shè)。過(guò)度自信是指投資者由于擁有私有信息，而過(guò)分相信和夸大個(gè)人信息的準(zhǔn)確性，從而采取相應(yīng)投資行為；有偏差的自我歸因是指投資者過(guò)度強(qiáng)化那些有利于自己的信息，而弱化那些不利信息。達(dá)利爾模型將市場(chǎng)交易者分為兩類(lèi)：有私人信息者和無(wú)私人信息者，并假定有私人信息者為風(fēng)險(xiǎn)中性，無(wú)私人信息者為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型。將交易時(shí)刻分為四個(gè)時(shí)點(diǎn)：在第一個(gè)時(shí)點(diǎn)，投資者之間之所以發(fā)生交換，是由于對(duì)不同金融資產(chǎn)的價(jià)值認(rèn)識(shí)不同。在第二個(gè)時(shí)點(diǎn)，當(dāng)擁有私人信息者觀測(cè)到一個(gè)相對(duì)準(zhǔn)確但有噪音干擾的利好消息時(shí)，大量買(mǎi)入導(dǎo)致某些金融資產(chǎn)在這一時(shí)點(diǎn)明顯上漲，以致于達(dá)到了其長(zhǎng)期均衡價(jià)格之上；在第三個(gè)時(shí)點(diǎn)，全體市場(chǎng)交易者都收到了一個(gè)相對(duì)準(zhǔn)確但有噪音干擾的公共信息，金融資產(chǎn)的價(jià)格將進(jìn)一步上漲，高過(guò)其以往的水平；在第四個(gè)時(shí)點(diǎn)，市場(chǎng)公布了一個(gè)確切的公共信息，金融資產(chǎn)價(jià)格回歸到正常的均衡價(jià)格之內(nèi)，從而導(dǎo)致其價(jià)格趨勢(shì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的局面。所以，從短期來(lái)看，金融資產(chǎn)的價(jià)格運(yùn)動(dòng)表現(xiàn)出反應(yīng)不足的現(xiàn)象，而在更長(zhǎng)的時(shí)期里，則表現(xiàn)出反應(yīng)過(guò)度的現(xiàn)象。3、洪與斯蒂文（HongandStein）模型該模型主要基于兩個(gè)假定：其一、投資者分為兩類(lèi)：一類(lèi)是消息觀察者，另一類(lèi)是動(dòng)量交易者。他們都只是有限理性。消息觀察者僅根據(jù)信息進(jìn)行預(yù)測(cè)，動(dòng)量交易只根據(jù)過(guò)去的價(jià)格變化來(lái)作決策。其二、私人信息在消息觀察者人群中是逐步擴(kuò)散的。根據(jù)以上假設(shè)，洪與斯蒂文模型把反應(yīng)不足與過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象統(tǒng)一歸結(jié)到是由于關(guān)于基本面的私人信息在消息觀察者人群中逐步擴(kuò)散而造成的。少數(shù)消息觀察者積極買(mǎi)入——金融資產(chǎn)價(jià)格小幅上漲——技術(shù)指標(biāo)變化——?jiǎng)恿拷灰渍哔I(mǎi)入——價(jià)格進(jìn)一步上漲——引發(fā)更多動(dòng)量交易者買(mǎi)入——最終市場(chǎng)過(guò)度上漲或相關(guān)金融資產(chǎn)的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值——產(chǎn)生過(guò)度反應(yīng)。一旦發(fā)生逆轉(zhuǎn)——消息觀察者與動(dòng)量交易者賣(mài)出——誘發(fā)新一輪的反應(yīng)不足和過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象。4、前景理論與有限套利模型

前景理論的代表人物：1979年由提維科（Tversky）和卡里馬（Kahnema）提出。主要觀點(diǎn)：投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度受到其主觀投資參考點(diǎn)的約束，當(dāng)投資者主觀上處于盈利狀態(tài)時(shí)，一般是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者；處于虧損狀態(tài)時(shí)，有限套利模型的代表人物：1997年由美國(guó)學(xué)者史雷夫（Shleifer）和維舍利（Vishny）提出。主要研究對(duì)象：委托代理關(guān)系下的有限套利行為。該模型假定市場(chǎng)上有三種類(lèi)型的參與者：噪音交易者、套利者和基金投資者。投資者根據(jù)套利者過(guò)去的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)選擇套利基金，使套利者的套利活動(dòng)受到了限制。只能進(jìn)行有限套利，在自己劃定的市場(chǎng)區(qū)間開(kāi)展投資活動(dòng)。一、分形市場(chǎng)假說(shuō)的基本內(nèi)容二、分形市場(chǎng)假說(shuō)與有效市場(chǎng)假說(shuō)的區(qū)別三、分形市場(chǎng)假說(shuō)對(duì)理財(cái)投資的啟示四、分形市場(chǎng)假說(shuō)的理論延伸——對(duì)稱(chēng)理論第三節(jié)分形市場(chǎng)假說(shuō)

一、分形市場(chǎng)假說(shuō)的基本內(nèi)容背景

理論背景是分形幾何學(xué)。分形最早由波蘭人比諾特.馬代伯特（BenoitMandelbort）提出。1991年，埃德加·E·彼得斯（EdgarE.Peters）首次將分形幾何理論應(yīng)用于資本市場(chǎng)，強(qiáng)調(diào)證券市場(chǎng)信息接受程度和投資時(shí)間尺度對(duì)投資者行為的影響，并認(rèn)為所有穩(wěn)定的市場(chǎng)都存在分形結(jié)構(gòu)?！醴中问袌?chǎng)假說(shuō)的基本內(nèi)容

（1）資本市場(chǎng)是一個(gè)反饋系統(tǒng),昨天的事件會(huì)影響到今天，市場(chǎng)有著某種“記憶”，具有長(zhǎng)期的相關(guān)性和趨勢(shì)。（2）系統(tǒng)存在臨界水平。在臨界點(diǎn)上，系統(tǒng)性質(zhì)會(huì)發(fā)生變化。（3）證券價(jià)格、收益率的時(shí)間序列遵循分形分布?！醴中问袌?chǎng)假說(shuō)的基本內(nèi)容（4）資本市場(chǎng)是遠(yuǎn)離均衡條件的，它實(shí)際上是在非周期性的秩序之上疊加隨機(jī)噪聲。（5）由于對(duì)初始條件敏感依賴(lài)，任何初始條件的差別都會(huì)導(dǎo)致完全不同的結(jié)果，因此，市場(chǎng)難以預(yù)測(cè)。預(yù)測(cè)時(shí)間越長(zhǎng)，可靠性越差。二、分形市場(chǎng)假說(shuō)與有效市場(chǎng)假說(shuō)的區(qū)別（一）對(duì)市場(chǎng)特征的認(rèn)識(shí)不同有效市場(chǎng)假說(shuō)：把市場(chǎng)分為弱式有效、半強(qiáng)式有效與強(qiáng)式有效市場(chǎng)三種類(lèi)型并賦予其相應(yīng)的市場(chǎng)特征。分形市場(chǎng)假說(shuō)：健康的市場(chǎng)是穩(wěn)定性與流動(dòng)性的有機(jī)結(jié)合。從這兩個(gè)方面來(lái)考察市場(chǎng)特征。（二）

對(duì)信息反饋機(jī)制的認(rèn)識(shí)不同有效市場(chǎng)假說(shuō)：如果市場(chǎng)有效，價(jià)格可以實(shí)時(shí)地反映所有相關(guān)信息。分形市場(chǎng)假說(shuō)：假如同樣的信息對(duì)所有的投資者都產(chǎn)生相同的影響，則整個(gè)市場(chǎng)將無(wú)法交易，也就不存在流動(dòng)性了。信息對(duì)投資抉擇的重要性往往由投資者的投資水平或投資目的決定。信息的傳播不是均勻擴(kuò)散的。在任一時(shí)點(diǎn)，價(jià)格并沒(méi)有反映所有已獲得的信息，而只是反映了與投資期限相對(duì)應(yīng)的信息。（三）對(duì)價(jià)格相關(guān)性的認(rèn)識(shí)不同

有效市場(chǎng)假說(shuō)：價(jià)格只有在受到新的信息影響時(shí)才會(huì)變動(dòng)。分形市場(chǎng)假說(shuō)：各類(lèi)金融資產(chǎn)的價(jià)格變動(dòng)顯然是相關(guān)的，這種相關(guān)不僅是指短期的相關(guān)，更是長(zhǎng)期的相關(guān)。（四）對(duì)理性人假設(shè)的認(rèn)識(shí)不同有效市場(chǎng)假說(shuō)：投資者都是理性的。分形市場(chǎng)假說(shuō)：投資者不一定在任何時(shí)候都回避風(fēng)險(xiǎn)，可能在知道信息時(shí)并不對(duì)其做出反應(yīng)。評(píng)價(jià)：有效市場(chǎng)假說(shuō)仍為現(xiàn)代組合投資理論的基石，分形市場(chǎng)假說(shuō)拓展了有效市場(chǎng)假說(shuō)的含義，利用流動(dòng)性和穩(wěn)定性較好地解釋了有效市場(chǎng)假說(shuō)無(wú)法解釋的各種市場(chǎng)現(xiàn)象，是對(duì)市場(chǎng)更廣泛的、更準(zhǔn)確的刻劃。三、分形市場(chǎng)假說(shuō)對(duì)理財(cái)投資的啟示1、市場(chǎng)由眾多投資者組成，信息對(duì)各種投資者有著不同的影響。有些人接受到信息馬上就作出反應(yīng)，然而大多數(shù)人會(huì)等著確認(rèn)信息。2、不同的投資者設(shè)定了不同的投資目標(biāo)與投資期限，并因此而決定其買(mǎi)賣(mài)行為。3、市場(chǎng)的存在為投資者提供了一個(gè)穩(wěn)定的、高流動(dòng)性的交易環(huán)境，但是當(dāng)長(zhǎng)期投資者不入市交易或者變?yōu)槎唐谕顿Y者時(shí)，市場(chǎng)的不穩(wěn)定性就會(huì)發(fā)生。4、信息對(duì)不同的投資者所產(chǎn)生的影響不一樣。短期投資者因?yàn)榻灰最l繁，會(huì)格外關(guān)注技術(shù)分析，基本分析少有價(jià)值。而長(zhǎng)期投資者則相反。四、分形市場(chǎng)假說(shuō)的理論延伸——對(duì)稱(chēng)理論1、對(duì)稱(chēng)理論的理論依據(jù)：

金融市