第六章資本成本

第六章資本成本第一節(jié)資本成本概述一、資本成本的概念一般說來，資本成本是指投資資本的機會成本。資本成本也稱為最低期望報酬率、投資項目的取舍率、最低可接受的報酬率。一方面，資本成本與公司的籌資活動有關(guān)，它是公司募集和使用資金的成本，即籌資的成本，我們稱為公司的資本成本；另一方面，資本成本與公司的投資活動有關(guān)，它是投資所要求的最低報酬率，稱為投資項目的資本成本。公司的資本成本，是指組成公司資本結(jié)構(gòu)的各種資金來源的成本的組合，也就是各種資本要素成本的加權(quán)平均數(shù)。理解公司資本成本，需要注意以下問題：（1）公司資本成本是公司取得資本使用權(quán)的代價；

（2）公司資本成本是公司投資人要求的最低報酬率；（3）不同資本來源的資本成本不同；（4）不同公司的籌資成本不同。一個公司資本成本的高低，取決于三個因素：無風險報酬率 經(jīng)營風險溢價:公司未來的前景的不確定性導致的要求投資報酬率增加的部分。財務風險溢價：指高財務杠桿產(chǎn)生的風險 由于公司所經(jīng)營的業(yè)務不同（經(jīng)營風險不同），資本結(jié)構(gòu)不同（財務風險不同），因此各公司的資本成本不同。投資項目的資本成本公司資本成本和項目資本成本的區(qū)別第二節(jié)普通股成本一、資本資產(chǎn)定價模型（一）基本公式權(quán)益資本成本=無風險利率+風險溢價Ks=Rf+β×（Rm-Rf）式中：Rf——無風險報酬率；β——該股票的貝塔系數(shù)；Rm——平均風險股票報酬率；（Rm-Rf）——權(quán)益市場風險溢價；

β×（Rm-Rf）——該股票的風險溢價。（二）無風險利率的估計通常認為，政府債券沒有違約風險，可以代表無風險利率。1.政府債券期限的選擇2.選擇票面利率或到期收益率3.選擇名義利率或?qū)嶋H利率（1）通貨膨脹的影響（2）決策分析的基本原則名義現(xiàn)金流量要使用名義折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，實際現(xiàn)金流量要使用實際折現(xiàn)率進行折現(xiàn)。（3）實務中的處理方式一般情況下使用含通脹的名義貨幣編制預計財務報表并確定現(xiàn)金流量，與此同時，使用含通脹的無風險利率計算資本成本。（三）貝塔值的估計1.計算方法：利用第四章的回歸分析或定義公式2.關(guān)鍵變量的選擇3.使用歷史β值估計權(quán)益資本的前提

（1）β值的關(guān)鍵驅(qū)動因素：

（2）使用歷史β值的前提如果公司在經(jīng)營杠桿、財務杠桿和收益的周期性這三方面沒有顯著改變，則可以用歷史的β值估計權(quán)益成本。經(jīng)營杠桿財務杠桿收益的周期性（四）市場風險溢價的估計1.市場風險溢價的含義市場風險溢價=RM-RF通常被定義為在一個相當長的歷史時期里，權(quán)益市場平均收益率與無風險資產(chǎn)平均收益率之間的差異。2.權(quán)益市場收益率的估計幾何平均數(shù)方法下的權(quán)益市場收益率=二、股利增長模型（一）基本公式一般假定收益以固定的年增長率遞增，則權(quán)益成本的計算公式為：Ks=D1/P0

+g式中：Ks——普通股成本；D1——預期年股利額；P0——普通股當前市價；g——股利的年增長率。（二）增長率的估計1.歷史增長率股息增長率可以按幾何平均數(shù)計算2.可持續(xù)增長率假設未來保持當前的經(jīng)營效率和財務政策（包括不增發(fā)股票和股票回購）不變，則可根據(jù)可持續(xù)增長率來確定股利的增長率。股利的增長率=可持續(xù)增長率=留存收益比率×期初權(quán)益預期凈利率股利的增長率=可持續(xù)增長率=留存收益率×權(quán)益凈利率/[1-留存收益率×權(quán)益凈利率]3.采用證券分析師的預測證券分析師發(fā)布的各公司增長率預測值，通常是分年度或季度的，而不是一個唯一的長期增長率。對此，有兩種解決辦法：（1）將不穩(wěn)定的增長率平均化轉(zhuǎn)換的方法是計算未來足夠長期間（例如30年或50年）的年度增長率的幾何平均數(shù)。（2）根據(jù)不均勻的增長率直接計算股權(quán)成本三、債券收益加風險溢價法Ks=Kdt+RPc式中：Kdt——稅后債務成本；RPc——股東比債權(quán)人承擔更大風險所要求的風險溢價。【提示】風險溢價是憑借經(jīng)驗估計的。一般認為，某企業(yè)普通股風險溢價對其自己發(fā)行的債券來講，大約在3%～5%之間。對風險較高的股票用5%，風險較低的股票用3%。第三節(jié)債務成本一、債務成本的含義估計債務成本就是確定債權(quán)人要求的收益率。二、債務成本估計的方法（一）稅前債務成本1.到期收益率法2.可比公司法2.可比公司法3.風險調(diào)整法（二）稅后債務成本稅后債務成本=稅前債務成本×（1-所得稅稅率）三、優(yōu)先股成本的估計優(yōu)先股成本的估計方法與債務成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有“政府補貼”，其資本成本會高于債務。第四節(jié)加權(quán)平均資本成本一、加權(quán)平均成本加權(quán)方法 賬面價值加權(quán)實際市場價值加權(quán)目標資本結(jié)構(gòu)加權(quán)賬面價值加權(quán)：根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負債表上顯示的會計價值來衡量每種資本的比例。

缺點：賬面結(jié)構(gòu)反映的是歷史的結(jié)構(gòu)，不一定符合未來的狀態(tài)；賬面價值會歪曲資本成本，因為賬面價值與市場價值有極大的差異。實際市場價值加權(quán)：根據(jù)當前負債和權(quán)益的市場價值比例衡量每種資本的比例。

缺點：由于市場價值不斷變動，負債和權(quán)益的比例也隨之變動，計算出的加權(quán)平均資本成本數(shù)額也是轉(zhuǎn)瞬即逝。目標資本結(jié)構(gòu)加權(quán)：指根據(jù)按市場價值計量的目標資本結(jié)構(gòu)衡量每種資本要素的比例。

優(yōu)點：這種方法可以選用平均市場價格，回避證券市場價格變動頻繁的不便；可以適用于企業(yè)籌措新資金，而不像賬面價值權(quán)數(shù)和實際市場價值權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)。案例一A公司2007.年3月4日發(fā)行公司債券，'每張面值lo00元，票面利率10%，5年期cA公司適用的所得稅稅率為25%。要求通過計算回答下列互不相關(guān)的幾個問題：(1)假定每年3月4日付息一次，到期按面值償還。發(fā)行價格為1060元/張，發(fā)行費用為6元/張，計算該債券的稅后資本成本。(2)假定每年3月4日付息一次，到期按面值償還。發(fā)行價格為1000'元/張，假設不考慮發(fā)行費用，計算該債券的稅后資本成本。答案(1)假設該債券的稅前資本成本為i，則i=8.65當i=8%，NPV==25.87（元）當i=10%，NPV==-54.02(元）該債券的稅后資本成本=8.65%x(l–25%)=6.49%(2)由于平價發(fā)行，同時又不考慮發(fā)行費用，所以直接用簡化公式即可計算。債券的稅后資本成本=10%×（1-25%）=.7.50%。案例二某公司的預計未來保持經(jīng)營效率、財務政策不變，且預期未來不發(fā)行股票，企業(yè)當前的每股股利為3元，每股凈利潤為5元，每股凈資產(chǎn)為20元，每股市價為50元，則股票的資本成本為（）。A.11.11%B.16.25%C.17.78%D.18.43%答案：C留存收益比例=1-3/5=40%；權(quán)益凈利率=5/20=25%可持續(xù)增長率=（40%×25%）/[1-40%×25%]=11.11%股票資本成本為：3×(1+11.11%)/50+11.11%=17.78%案例三公司現(xiàn)有長期負債：面值1000元，票面利率12%，每半年付息的不可贖回債券，該債券還有5年到期，當前市價1051.19元；假設新發(fā)行長期債券時采用私募方式，不用考慮發(fā)行成本。公司所得稅稅率40%。要求計算債券的稅后資本成本。答案1000×6%×（P/A，K半，10）+1000×（P/F，K半，10）=1051.1960×（P/A，K半，10）+1000×（P/F，K半，10）=1051.19設K半=5%；60×7.7217+1000×0.6139=10