滬農(nóng)商行首次覆蓋報(bào)告：深耕上海郊區(qū)持續(xù)聚焦零售和小微主航道

報(bào)告商行601825.SH有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。航道核核心觀點(diǎn)礎(chǔ)上改制成立的農(nóng)商行。與其他上海本土銀行相比，公司渠道布局更集中在郊區(qū)(截至21年末，公司外環(huán)以外網(wǎng)點(diǎn)占其總網(wǎng)點(diǎn)的65%以上)。依靠差異化作，公司已在上海郊區(qū)市場(chǎng)建立了穩(wěn)固的優(yōu)勢(shì)，截至21浦、奉賢等多地的對(duì)公貸款市占率排名第1。近幾年在資產(chǎn)擺布方面高度傾斜零售，深耕重點(diǎn)目標(biāo)客群，持續(xù)發(fā)力財(cái)富%，較2015群優(yōu)勢(shì)，公司在零售板塊的發(fā)力值得關(guān)注。對(duì)小微，圍繞經(jīng)營區(qū)域內(nèi)不同類別中小企業(yè)客戶的需求，打造有梯度的產(chǎn)品體系公司針對(duì)科技金融領(lǐng)域重點(diǎn)布局，逐漸形成品牌優(yōu)勢(shì)。區(qū)擴(kuò)散，公司在科技金融領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)凸顯。常熟和無錫，分拆來看，中收、成本和撥備是主要支撐，凈利息收入拖累較未來，隨著零售轉(zhuǎn)型的加速以及在高收益的零售非按揭貸款的持續(xù)發(fā)力，公房類貸款占比較高(開發(fā)貸/按揭占比分別為17.8%/18.1%，21A)，但考慮到上海風(fēng)險(xiǎn)較低，預(yù)計(jì)未來相關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)可控。盈利預(yù)測(cè)與投資建議盈利預(yù)測(cè)與投資建議買入(首次)股價(jià)(2022年08月12日)目標(biāo)價(jià)格總股本/流通A股(萬股)A股市值(百萬元)業(yè)告發(fā)布日期 4/96,44420行.13相對(duì)表現(xiàn)20.29112月12月.92.884.1-63325888*6083-63325888*6083祥香港證監(jiān)會(huì)牌照：BPU409wukaixiang@祥我們采用相對(duì)估值法對(duì)滬農(nóng)商行進(jìn)行估值，可比公司22年一致預(yù)期PB調(diào)整后平均此PB得到公司對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為7.19元，首次覆蓋給予買入評(píng)級(jí)。算結(jié)果。2020A2021A2022E2023E2024E入(百萬元),163,170,356,815長(zhǎng)(%)潤(rùn)(百萬元),186,179,465,42710長(zhǎng)(%)0%5%萬元)18長(zhǎng)(%)每股收益(元)產(chǎn)收益率(%)資產(chǎn)收益率(%)率204.30率P/PPOP9873資料來源：公司數(shù)據(jù).東方證券研究所預(yù)測(cè).每股收益使用最新股本全面攤薄計(jì)算.2 6 11 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。3 圖2：滬農(nóng)商行資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到1.18萬億(22Q1) 5圖3：上市農(nóng)商行存貸款規(guī)模對(duì)比(22Q1) 5 圖6：滬農(nóng)商行在上海市擁有豐富的營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)(2021) 6圖7：滬農(nóng)商行網(wǎng)點(diǎn)分布更集中在上海外環(huán)以外(2021) 7 DP 圖12：上海第三產(chǎn)業(yè)增加值占比超過7成(2021) 8圖13：上海市貸款增速高于全國整體水平(2021) 8圖14：上海市存款增速高于全國整體水平(2021) 8圖15：上海市人均可支配收入領(lǐng)先(2021) 9圖16：上海人均消費(fèi)水平領(lǐng)先(2021) 9 P 2 12 2 圖27：滬農(nóng)商行理財(cái)產(chǎn)品管理規(guī)模處于同業(yè)領(lǐng)先(2021) 13 圖29：滬農(nóng)商行零售AUM/總資產(chǎn)處于同業(yè)領(lǐng)先水平(2021) 13 16 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。4 1 圖43：滬農(nóng)商行生息資產(chǎn)收益率是凈息差的主要拖累因素(2021) 22圖44：滬農(nóng)商行計(jì)息負(fù)債成本率較同業(yè)有優(yōu)勢(shì)(2021) 22圖45：滬農(nóng)商行貸款收益率處于同業(yè)最低水平(2021) 23 圖47：滬農(nóng)商行生息資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中貸款占比處于同業(yè)中下游水平(22Q1) 23圖48：滬農(nóng)商行活期存款占比農(nóng)商行中僅次于蘇農(nóng)(2021) 23滬農(nóng)商行負(fù)債端存款占比在80%以上(2021) 23圖50：滬農(nóng)商行中收占營收比重處于同業(yè)最高水平(22Q1) 24 圖54：滬農(nóng)商行不良+關(guān)注類貸款占比處于同業(yè)中較低水平(2021) 25 圖62：上市農(nóng)商行PB-ROE情況...............................................................................................30表1：滬農(nóng)商行有豐富的小微產(chǎn)品體系(2021，不完全統(tǒng)計(jì)) 15 表3：上市農(nóng)商行ROE分拆(2021) 20 表5：收入分類預(yù)測(cè)表(單位：百萬) 29 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。5滬農(nóng)商行于2005年成立，是我國首家在農(nóng)信基礎(chǔ)上改制成立的農(nóng)商行。與其他上海本土銀行相比，公司渠道布局更集中在郊區(qū)(上海外環(huán)以外網(wǎng)點(diǎn)占其總網(wǎng)點(diǎn)的65%以上)。依靠差異化的網(wǎng)截至21年末，滬農(nóng)多地對(duì)公貸款市占率排名第1。滬農(nóng)商行于2005年8月成立，由234家上海市農(nóng)村信用合作社法人機(jī)構(gòu)改制而來。公司自成立國內(nèi)上市農(nóng)商行中排名第二，僅次于渝農(nóng)商行；存貸款規(guī)模分別數(shù)據(jù)來源：公司招股書，公司公告，東方證券研究所22Q1)單位(00000農(nóng)商行農(nóng)商行行銀行農(nóng)商行農(nóng)商行行銀行銀行農(nóng)銀行陰銀行豐銀行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所上市農(nóng)商行存貸款規(guī)模對(duì)比(22Q1)單位(億元)單位(億元)00000農(nóng)商行農(nóng)商行行銀行農(nóng)商行農(nóng)商行行銀行銀行農(nóng)銀行陰銀行豐銀行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。6農(nóng)商行銀行發(fā)銀行商銀行銀行銀行大銀行京銀行農(nóng)商行銀行發(fā)銀行商銀行銀行銀行大銀行京銀行夏銀行截至22Q1，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散，無控股股東或?qū)嶋H控制人，前十大股東合計(jì)持股占比為下公司，深厚的國資背景使得公司能夠更好地務(wù)開展提供了優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目和客戶資源。數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所在上海，渠道網(wǎng)絡(luò)集中在上海地區(qū)。截至2021年末，公司在上海市擁有359家營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，占公司總網(wǎng)點(diǎn)的98.1%，是上海地區(qū)營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)最多的銀行之一。從貸款的區(qū)域分布來看，公司貸款的貸款占比為94%。上海地區(qū)上海以外地區(qū),6%數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所：滬農(nóng)商行在上海市擁有豐富的營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)(2021)00數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。7網(wǎng)點(diǎn)更下沉，資源向上海郊區(qū)市場(chǎng)傾斜。與浦發(fā)銀行、上海銀行等其他本土銀行相比，滬農(nóng)商行的網(wǎng)點(diǎn)布局更下沉，尤其在上海市郊地區(qū)，網(wǎng)點(diǎn)覆蓋率更高。截至2021年末，公司共有239家1%，郊區(qū)對(duì)公貸款余額占比達(dá)到57%。外環(huán)以外網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量外環(huán)以外環(huán)以外網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量數(shù)據(jù)來源：iFind，公司公告，東方證券研究所上海郊區(qū)對(duì)公存款貢獻(xiàn)度上海郊區(qū)對(duì)公貸款貢獻(xiàn)度數(shù)據(jù)來源：iFind，公司公告，東方證券研究所的客群優(yōu)勢(shì)，公司的貸款余額增速明顯高于上海市占率為5.98%，較2018年提升0.7個(gè)百分點(diǎn)。存款市占率受到市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)營銷，有所波動(dòng)，但排名整體仍然保持領(lǐng)先，截至2020年末，公司上海個(gè)人存款市占率為9.2%，在上海地區(qū)同業(yè)排第四。80%2018201920202021公司公告，東方證券研究公司公告，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。8上海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，金融資源豐富。公司主要經(jīng)營的上海是我國最重要和最發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)與金融中心之3.78%，位列國內(nèi)所有城市第一位。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來看，上海經(jīng)濟(jì)第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)占比較高，,000000GDP(億元)增速(%，右)86420上海北京深圳廣州重慶成都杭州南京天津數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所：上海市貸款增速高于全國整體水平(2021)8.0%6.0%4.0%2.0%全國深圳上海南京杭州廣州成都重慶天津北京數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所2021)第三產(chǎn)業(yè)增加值第二產(chǎn)業(yè)增加值第一產(chǎn)業(yè)增加值%%%%iFind，東方證券研究所：上海市存款增速高于全國整體水平(2021)8.0%6.0%4.0%2.0%全國上海杭州南京廣州深圳成都重慶北京天津數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所海居民的可支配收入、內(nèi)所有城市第一位。居民財(cái)富穩(wěn)定高增，金融需求展提供了良好的發(fā)展機(jī)遇。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。9：上海市人均可支配收入領(lǐng)先(2021)人均可支配收入(元)00000上海北京廣州深圳杭州南京天津成都重慶數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所：上海人均消費(fèi)水平領(lǐng)先(2021)年消費(fèi)支出(元)00000數(shù)據(jù)來源：上海廣州深圳杭州北京南京天津成都重慶iFind，東方證券研究所上海郊區(qū)市場(chǎng)擁有更加廣闊的發(fā)展空間，根據(jù)2017年上海市政府發(fā)布的《上海市城市總體規(guī)劃 (2017-2035年)》，未來將位于重要區(qū)域廊道上、發(fā)展基礎(chǔ)較好的嘉定、青浦、松江、奉賢、“五個(gè)新城”被首次寫入上海的政府工作報(bào)告中，明確將以五個(gè)新城建設(shè)為發(fā)力點(diǎn)，優(yōu)化市域空間格局，引導(dǎo)部分產(chǎn)業(yè)、人口從市區(qū)向郊區(qū)集聚，可以預(yù)見未來上海郊區(qū)的發(fā)展空間廣闊?？紤]到公司在上海郊區(qū)的重點(diǎn)布局，以及所擁有的渠道和品牌優(yōu)勢(shì)，未來有望持續(xù)受益。數(shù)據(jù)來源：《上海市城市總體規(guī)劃(2017-2035年)》，上海市人民政府官網(wǎng)，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。郊區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)占比穩(wěn)步提升。動(dòng)態(tài)來看，政策的支持下，上海郊區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)山、閔行、浦東新區(qū)、青浦、松江在內(nèi)的9個(gè)區(qū)GDP占比達(dá)到66%，較2017年提升3個(gè)百分點(diǎn)。展望未來，政策的引導(dǎo)下，郊區(qū)將更多承接產(chǎn)業(yè)、人口的轉(zhuǎn)移，有望為公司的發(fā)展帶有望充分享受上海郊區(qū)快速發(fā)展帶來的紅利。郊區(qū)GDP總和(億元)00020172018201920202021注：上海市郊區(qū)統(tǒng)計(jì)口徑為寶山、崇明、嘉定、奉賢、金山、閔行、浦東新區(qū)、青浦、松江數(shù)據(jù)來源：iFind，公開資料整理，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。2.把握渠道和客群優(yōu)勢(shì)，加快零售業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型一，近幾年在資產(chǎn)擺布方面高度傾斜零售，深耕重 公司提到“舉全行之力優(yōu)先發(fā)展零售業(yè)務(wù)”，戰(zhàn)略重視程度遠(yuǎn)超以往。展望未來，立足區(qū)域和客群優(yōu)勢(shì)，公司在零售板塊的發(fā)力值得關(guān)注。2.1零售客群快速拓展，零售貢獻(xiàn)度持續(xù)提升滬農(nóng)商行緊貼上海市居民金融服務(wù)需求旺盛的經(jīng)濟(jì)特征，近年來持續(xù)推進(jìn)零售轉(zhuǎn)型，零售業(yè)務(wù)布以“3個(gè)2”核心戰(zhàn)略為基礎(chǔ)，主要包括以“專業(yè)化經(jīng)營”和“網(wǎng)點(diǎn)轉(zhuǎn)型”為抓手，發(fā)力“財(cái)富管理”和“個(gè)人信貸”兩大重點(diǎn)業(yè)務(wù)，發(fā)揮“人才”和“科技”兩個(gè)支撐能力。動(dòng)態(tài)來看，公司零售業(yè)務(wù)各項(xiàng)指標(biāo)均已有明顯提升。數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所聚焦五大目標(biāo)客群，不斷做大零售客戶規(guī)模。公司在推動(dòng)零售業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的過程中，堅(jiān)持做大客群的理念，加快對(duì)上海本地居民金融服務(wù)的滲透，聚焦“零貸、財(cái)富、代發(fā)工資、代發(fā)養(yǎng)老、工會(huì)定基礎(chǔ)。零售客戶數(shù)(萬戶)0數(shù)據(jù)來源：2018201920202021公司公告，公司招股書，東方證券研究所借記卡累計(jì)發(fā)卡量(萬張)數(shù)據(jù)來源：2018201920202021公司公告，公司招股書，東方證券研究所零售貸款貢獻(xiàn)度穩(wěn)步提升，推動(dòng)公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。受益于近幾年公司零售轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，公司信貸結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，零售貸款占比穩(wěn)步提升，截至2021年末，公司零售貸款占總貸款比重為32.4%，較2015年提升了16個(gè)百分點(diǎn)，零售轉(zhuǎn)型成果顯著。與此同時(shí)，公司零售存款亦有良好2021年末，公司零售存款規(guī)模達(dá)到4020億，占公司存款0.000.000.000.00零售貸款(億元)占比(右)2018201920202021數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所500000000零售存款(億元)同比(右)2018201920202021公司公告，公司招股書，東方證券研究所源仍是對(duì)公業(yè)務(wù)，但動(dòng)態(tài)來看，零售的貢獻(xiàn)度在穩(wěn)步提升。收入端，公司零售營收占比為29%，6個(gè)百 201920202021數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所占比0%018201920202021數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，數(shù)據(jù)來源：零售轉(zhuǎn)型的潛力值得期待。我們認(rèn)為上海農(nóng)商行未來零售業(yè)務(wù)的提升空間廣闊，零售板塊的發(fā)展值得期待，一方面，上海地區(qū)作為整個(gè)長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)區(qū)的發(fā)展核心，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、居民金融需求旺盛；另一方面，公司長(zhǎng)期深耕本地市場(chǎng)，國資背景深厚，在社保、公積金、醫(yī)療、住房等多個(gè)領(lǐng)域與有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。農(nóng)商行農(nóng)商行莞農(nóng)商農(nóng)銀行陰銀行農(nóng)商行農(nóng)商行莞農(nóng)商農(nóng)銀行陰銀行務(wù)的增長(zhǎng)表現(xiàn)將更為強(qiáng)勁。2.2重點(diǎn)發(fā)力財(cái)富管理和個(gè)人信貸兩大業(yè)務(wù)富管理和個(gè)人信貸兩大業(yè)務(wù)，近幾年，兩類業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展。展望未來，依托區(qū)位和客群優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為兩類業(yè)務(wù)的高成長(zhǎng)有1)財(cái)富管理方面，公司以理財(cái)業(yè)務(wù)為主要抓手。作為國內(nèi)農(nóng)信體系中首批推出理財(cái)產(chǎn)品的銀行產(chǎn)品體系，截至2021年末，公司理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模達(dá)到1669億元，同比增長(zhǎng)17.96%，理財(cái)規(guī)模位居國內(nèi)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)首位。此外，公司代理類業(yè)務(wù)亦有良好發(fā)展，截至22Q2，公司股票及混合型基金銷售保有規(guī)模達(dá)到106理財(cái)產(chǎn)品管理規(guī)模(億元)同比(右)00數(shù)據(jù)來源：2018201920202021公司公告，公司招股書，東方證券研究所零售AUM(億元)同比(右)000數(shù)據(jù)來源：2018201920202021公司公告，公司招股書，東方證券研究所：滬農(nóng)商行理財(cái)產(chǎn)品管理規(guī)模處于同業(yè)領(lǐng)先(2021)2021理財(cái)產(chǎn)品管理規(guī)模(億元)000數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所圖29：滬農(nóng)商行零售AUM/總資產(chǎn)處于同業(yè)領(lǐng)先水平(2021)M%%%%%滬農(nóng)商行上海銀行浦發(fā)銀行東莞農(nóng)商數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。2)個(gè)人信貸業(yè)務(wù)方面，重點(diǎn)發(fā)力非按揭類貸款。零售信貸是公司零售轉(zhuǎn)型的另一業(yè)務(wù)重點(diǎn)，從資產(chǎn)投放的主體，但動(dòng)態(tài)來看，包括信用卡、消費(fèi)個(gè)人消費(fèi)信貸和個(gè)人經(jīng)營貸款的投放力度，擴(kuò)大高價(jià)值客群覆蓋面，截至2021年末，公司零售非按揭貸款規(guī)模達(dá)到813.7億元(包含信用卡)，同比增長(zhǎng)56.1%，占零售貸款比重為40.9%，較。房產(chǎn)按揭類貸款個(gè)人經(jīng)營性貸款個(gè)人消費(fèi)貸款房產(chǎn)按揭類貸款個(gè)人經(jīng)營性貸款個(gè)人消費(fèi)貸款信用卡其他0002018201920202021數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。3.立足精細(xì)化經(jīng)營，小微和科創(chuàng)金融實(shí)現(xiàn)較快發(fā)展小微，圍繞經(jīng)營區(qū)域內(nèi)不同類別中小企業(yè)客戶的需求，打造有梯度的產(chǎn)品體系和服務(wù)模式。值得注意的是，公司針對(duì)科技金融領(lǐng)域重點(diǎn)布局，逐漸形成品牌優(yōu)勢(shì)。截至21年末，其科技型企業(yè)貸款規(guī)模達(dá)到526億元，同比增長(zhǎng)48.6%。近年來，政策步向郊區(qū)擴(kuò)散，公司在科技金融領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)凸顯。對(duì)公傾斜小微。上海市經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)為當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)提供了良好的發(fā)展環(huán)境，滬農(nóng)商行作為一家扎根上海地區(qū)的農(nóng)商行，始終堅(jiān)持以“服務(wù)三農(nóng)、服務(wù)小微、服務(wù)科創(chuàng)”作為立行之本，對(duì)公資源高度傾斜小微。截至2020年末，公司共設(shè)有35家小微企業(yè)專營網(wǎng)點(diǎn)，配以專營團(tuán)隊(duì)專業(yè)對(duì)接小微。的精細(xì)化服務(wù)能力，在產(chǎn)品和服務(wù)端不斷創(chuàng)新。通過對(duì)中小微企業(yè)進(jìn)行細(xì)分，公司陸續(xù)推出針對(duì)中小微企業(yè)客戶特點(diǎn)與需求的產(chǎn)品，如“鑫惠貸”、“積數(shù)貸”、“循環(huán)貸”、“銀稅貸”及中小微基金擔(dān)保項(xiàng)下的擔(dān)保貸款，并通過大數(shù)據(jù)分析為存量結(jié)前，公司已經(jīng)形成了豐富的小微產(chǎn)品體系，能夠滿足不同表1：滬農(nóng)商行有豐富的小微產(chǎn)品體系(2021，不完全統(tǒng)計(jì))品名稱品介紹用對(duì)象范圍/特點(diǎn)小企業(yè)鑫融計(jì)劃小微企業(yè)融資融作為抵押擔(dān)保立，具備法人經(jīng)營資格、具有固定的經(jīng)、具有還本付息能力并能提供符合本辦法規(guī)定的房產(chǎn)抵押物的各類企(事)業(yè)法人及經(jīng)濟(jì)組織樣；還款方式靈活融作為抵押擔(dān)?；瑫r(shí)增加專業(yè)擔(dān)保機(jī)構(gòu)或第三方的保證擔(dān)保融均存款規(guī)模為參依據(jù)發(fā)放的短期流動(dòng)資金貸款立、有固定經(jīng)營場(chǎng)所、有還本付息能力供符合本辦法規(guī)定的保證擔(dān)保措施的企人；貸款迅速便捷融小企業(yè)自愿組成一個(gè)聯(lián)合擔(dān)保向公司聯(lián)合申請(qǐng)貸款固定營業(yè)場(chǎng)所，主營業(yè)務(wù)突出連帶易協(xié)議，滬農(nóng)商行在核定的授信額提供用于彌補(bǔ)支付結(jié)算業(yè)務(wù)資缺口的墊款經(jīng)本市工商行政管理機(jī)構(gòu)(或主管機(jī)關(guān))核準(zhǔn)注冊(cè)登記的企(事)業(yè)法人和其他經(jīng)濟(jì)組織使用保企業(yè)流金類授信靈活多樣擔(dān)保方式靈活、操作手續(xù)便、還款方式多樣等特點(diǎn)，可申請(qǐng)辦理企業(yè)提供流動(dòng)資金貸款融資求；原則上經(jīng)營時(shí)間在6及以上，在本市有固定經(jīng)營場(chǎng)所貸所擁有的商品住宅作為抵押，為小微企業(yè)提供融資服務(wù)人信用記錄良好；可提供企業(yè)或?qū)嶋H控或其直系親屬名下的商品住宅作抵押易貸小微企業(yè)政策性融資擔(dān)保基金理中心提供擔(dān)保的授信產(chǎn)品求企業(yè)實(shí)際控制人或主要自然人股東及其偶提供個(gè)人保證擔(dān)保數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，公司招股書，公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。充分發(fā)揮渠道下沉優(yōu)勢(shì)，小微貸款規(guī)模實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步擴(kuò)張。與大行、股份行以及其他上海本土銀行相比，滬農(nóng)商行在上海營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)眾多且深度下沉，客戶經(jīng)理隊(duì)伍龐大，具有較強(qiáng)的人脈優(yōu)勢(shì)，有利微業(yè)務(wù)。憑借渠道優(yōu)勢(shì)，公司經(jīng)過多年經(jīng)營，逐步培養(yǎng)出較多主業(yè)突出、效益良好的中小微客戶基礎(chǔ)，小微業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，已經(jīng)成為上海地區(qū)國規(guī)模已經(jīng)達(dá)到2794.54億，同比增長(zhǎng)17.2%，中小微企業(yè)貸款規(guī)模占對(duì)公貸款總額的比重超過。單位(億元)中型企業(yè)小型企業(yè)微型企業(yè)0數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所0中小微企業(yè)貸款規(guī)模(億元)中小微企業(yè)貸款占比(右)數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所堅(jiān)持穩(wěn)健的風(fēng)險(xiǎn)管理原則，小微業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控。依托深度下沉的營銷網(wǎng)絡(luò)，公司在小微業(yè)務(wù)的開展方面具有信息對(duì)稱優(yōu)勢(shì)，能夠全面、及時(shí)掌握當(dāng)?shù)刂行∥⑵髽I(yè)的真實(shí)經(jīng)營狀況和資金需求。因20年以來，疫情的擾動(dòng)下，公司微型企業(yè)貸款的不良率有所抬升，但占比更高的中型企業(yè)和小型企業(yè)貸款的資產(chǎn)質(zhì)量仍，對(duì)當(dāng)?shù)氐男∥⒚嬗绊懀赡軐?duì)公司Q2資產(chǎn)質(zhì)量帶來擾動(dòng)，但考慮到公司長(zhǎng)期以來穩(wěn)健的資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)和在渠道端的深度下沉，隨著疫情影響的逐步消退，公司的資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)有望繼續(xù)保持大型企業(yè)中型企業(yè)小型企業(yè)微型企業(yè)及其他對(duì)公整體數(shù)據(jù)來源：iFind，公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。上海戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，為公司發(fā)展提供戰(zhàn)略機(jī)遇。近年來，上海市加快戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，培育新發(fā)展動(dòng)能。政策引導(dǎo)下，包括新能源產(chǎn)業(yè)、高端制造產(chǎn)業(yè)、信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)等在內(nèi)的1.6萬億，同比增長(zhǎng)14.6%，增速較2020年進(jìn)一步有所提升。上海戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)規(guī)模以上工業(yè)總產(chǎn)值(億元)同比(右)00d2018201920202021，公司公告，東方證券研究所%政策引導(dǎo)新產(chǎn)業(yè)向上海郊區(qū)遷移。在戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，上海市政府逐步將先進(jìn)制造業(yè)向郊區(qū)轉(zhuǎn)移，目前，上海重要的先進(jìn)制造業(yè)和科技創(chuàng)新園區(qū)主要集中在郊區(qū)，如張江綜合性國家科學(xué)中心、嘉定汽車產(chǎn)業(yè)基地、青浦工業(yè)區(qū)等，政策支持下這些園區(qū)能夠充分發(fā)揮創(chuàng)新資源集數(shù)據(jù)來源：《上海市城市總體規(guī)劃(2017-2035年)》，上海市人民政府官網(wǎng)，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。積極布局科技金融，不斷創(chuàng)新產(chǎn)品和服務(wù)體系。公司緊抓上海市建設(shè)科創(chuàng)中心的機(jī)遇，重點(diǎn)培育業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等中小企業(yè)金融服務(wù)。目前張江科技支行已形成了生物醫(yī)藥(醫(yī)療器械)行業(yè)、業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式”客戶群體發(fā)展。此外，產(chǎn)品端公司不斷針對(duì)不同階段的科技型企業(yè)特點(diǎn)，突破銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式，搭建一個(gè)符合企業(yè)客戶需求的科技金融服務(wù)平臺(tái)，為各類型和各發(fā)展階段的科技型企業(yè)成長(zhǎng)提供全方位金融支聚焦國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，甄選其中具有高成長(zhǎng)性的科技型企業(yè)，根據(jù)企業(yè)不同成長(zhǎng)階段，主動(dòng)為其設(shè)計(jì)和配備專屬的全生命周期服務(wù)方系品名稱品介紹用對(duì)象范圍/特點(diǎn)能方案，助力企業(yè)茁壯成長(zhǎng)貸省、部級(jí)以上科技人才計(jì)劃入選辦或擔(dān)任核心管理人員的科技型人或?qū)嶋H控制人已入選省部級(jí)以上科技劃，企業(yè)獲得授信后負(fù)債率不得超過總針對(duì)企業(yè)初創(chuàng)期不超過200萬元信授信航貸秀科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)給予不超過300萬元的免擔(dān)保費(fèi)擔(dān)保貸款貸貸款貸通術(shù)企款科技型企業(yè)屬性，提供更加符合輕資產(chǎn)、研發(fā)時(shí)間長(zhǎng)特點(diǎn)的信用類中期流動(dòng)資，期3年質(zhì)押融資以自有或第三人合法持有并符合定的非上市的公司股權(quán)作為質(zhì)押2年以入，針對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)期單融資持我行認(rèn)可的與交易對(duì)手簽訂的下回籠貨款為第一還貸來源有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)和專利權(quán)的科技型中小企現(xiàn)金流正常并愿意配合銀行資金監(jiān)管資金需要；訂單融資僅用于履合同采購相關(guān)技鑫用貸者或?qū)嶋H控制人個(gè)人無限連帶責(zé)保證擔(dān)保海市歷屆科技小巨人、小巨人培育企業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的有效期內(nèi)上海市高新技術(shù)企超過企業(yè)上年?duì)I業(yè)收入的合用授信數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，公司招股書，公司公告，東方證券研究所業(yè)貸款規(guī)模實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。憑借不斷創(chuàng)新的服務(wù)模式和長(zhǎng)期深耕細(xì)作建立起的客群基礎(chǔ)，公司在科技金融領(lǐng)域逐步建立了品牌優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額不斷提升。截至2021年末，公司科技型企業(yè)貸款余額達(dá)到525.76億元，同比增長(zhǎng)48.62%，規(guī)模增速持續(xù)加快，科技型企業(yè)貸款客戶數(shù)達(dá)到1938戶，同比增加600戶；科技型企業(yè)貸款余額占對(duì)公貸款12%，在上海范圍內(nèi)市場(chǎng)份額超過11%，較2020年末提升超過1個(gè)百分點(diǎn)。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。科技型企業(yè)貸款規(guī)模(億元)同比(右)000%2018201920202021數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所長(zhǎng)貸款戶數(shù)0數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司招股書，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。公司21年ROE為11.39%，上市農(nóng)商行中僅次于常熟和無錫，分拆來看，中收、成本和撥備是主要支撐，凈利息收入拖累較多。展望未來，隨著零售轉(zhuǎn)型的加速以及在高收益的零售非按揭貸款的持續(xù)發(fā)力，公司的盈利能力仍有提升空間。資產(chǎn)質(zhì)量方面，公司經(jīng)營穩(wěn)健，核心指標(biāo)持續(xù)位于同業(yè)較優(yōu)水平。截至21年末，不良/關(guān)注率分別為0.95%/0.47%。需要關(guān)注的是，公司涉房類貸款占比較高(開發(fā)貸/按揭占比分別為17.8%/18.1%，21A)，但考慮到上海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、房地產(chǎn)關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)可控。海農(nóng)商行2021年ROE為11.39%，較2020年提升0.37個(gè)百分點(diǎn)。橫向?qū)Ρ葋砜矗谏鲜修r(nóng)商行中排名第三，僅次于常熟和無錫。透過ROE的分拆來看，公司的高ROE主要ROA多。上市農(nóng)商行平均20172018201920202021數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所 201720182019 數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所ROE021)農(nóng)商行農(nóng)商行陰銀行銀行銀行農(nóng)銀行行豐銀行息收入/A.31%.62%.02%.07%.40%息支出/A%%%%%%%收入/A%%%%%非息收入/A管理費(fèi)/A減值損失/A益乘數(shù)有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。 2015201620172018201920202021 2015201620172018201920202021 注：ROE、ROA以期初期末值進(jìn)行測(cè)算，與公司實(shí)際披露值存在一定差異；標(biāo)紅數(shù)據(jù)表明該業(yè)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)排名在前五；數(shù)據(jù)來源：東方證券研究所4.2量：規(guī)模快速擴(kuò)張，存款優(yōu)勢(shì)顯著過去幾年，上海農(nóng)商行貸款保持較快增長(zhǎng)，從貸款結(jié)構(gòu)的拆分來看，零售貸款是主要驅(qū)動(dòng)。截至2021年末，公司對(duì)公類貸款達(dá)到3498億元，同比增長(zhǎng)11.43%，增速較2020年有所下滑(vs19.32%，2020A)，主要系對(duì)公房地產(chǎn)類貸款增速有所收斂；公司零售類貸款規(guī)模達(dá)到1989億元，同比增長(zhǎng)23%，增速繼續(xù)保持在較高水平(vs23.32%，2020A)，其中按揭類貸款同比增司零售貸款高增的主要貢獻(xiàn)，，尤其在零售非按揭業(yè)務(wù)的布局。貸款增速對(duì)公貸款增速零售貸款增速數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所沉淀率高，忠誠度高，因此負(fù)債端攬儲(chǔ)能力領(lǐng)先，存款在高基數(shù)下依然保持較好的增長(zhǎng)。截至2021年末，公司存款總額達(dá)到8381億，同比增長(zhǎng)11.9%，其中個(gè)人存款同比增長(zhǎng)11.65%，對(duì)43%。20182019202020212022Q1數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。豐銀行農(nóng)銀行農(nóng)商行行陰銀行豐銀行農(nóng)銀行農(nóng)商行行陰銀行銀行農(nóng)商行銀行4.3價(jià)：資產(chǎn)端有較大的提升空間，負(fù)債端成本率有優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)端收益率拖累公司凈息差表現(xiàn)。從靜態(tài)的凈息差水平對(duì)比來看，21年上海農(nóng)商行凈息差為1.86%，上市農(nóng)商行中僅高于紫金銀行。通過資產(chǎn)負(fù)債兩端的比較，容易發(fā)現(xiàn)公司的凈息差表現(xiàn)%%%%%%%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所圖43：滬農(nóng)商行生息資產(chǎn)收益率是凈息差的主要拖累因素 00%%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所：滬農(nóng)商行計(jì)息負(fù)債成本率較同業(yè)有優(yōu)勢(shì)(2021)%%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所生息資產(chǎn)中貸款占比處于中下游水平，但動(dòng)態(tài)來看，貸款占比提升和零售轉(zhuǎn)型加快有望帶動(dòng)資產(chǎn)拖累了公司資產(chǎn)端收益率表現(xiàn)。另一方面，公司在同期產(chǎn)擺布上加快向貸款主業(yè)傾斜，貸款占比持續(xù)提升，資產(chǎn)端收益率降幅明顯收窄。此外，隨著公司加快零售轉(zhuǎn)型，尤其在高收益持續(xù)發(fā)力，未來資產(chǎn)端收益率存在較大的提升空間。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。陰銀行銀行農(nóng)銀行銀行商行農(nóng)商行銀行陰銀行銀行農(nóng)銀行銀行商行農(nóng)商行銀行豐銀行農(nóng)商行：滬農(nóng)商行貸款收益率處于同業(yè)最低水平(2021)00%00%00%00%00%00%00%豐銀行農(nóng)銀行農(nóng)商行行豐銀行農(nóng)銀行農(nóng)商行行陰銀行銀行農(nóng)商行銀行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所貸款余額/總資產(chǎn)生息資產(chǎn)收益率(右)8%6%05%00%2018201920202021數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所滬農(nóng)商行生息資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中貸款占比處于同業(yè)中下游水平(22Q1)客戶貸款現(xiàn)金及存放央行同業(yè)證券投資0%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所行中僅高于渝農(nóng)商行和蘇農(nóng)銀行，存款結(jié)構(gòu)方面，活期率上市農(nóng)商行中僅次于蘇農(nóng)銀行，尤其是個(gè)人存款活期率表現(xiàn)較：滬農(nóng)商行活期存款占比農(nóng)商行中僅次于蘇農(nóng)(2021)占比%%%%%%%%農(nóng)銀行農(nóng)商行銀行豐銀行陰銀行農(nóng)銀行農(nóng)商行銀行豐銀行陰銀行行錫銀行農(nóng)商行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所存款占比在80%以上(2021)0%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。4.4中收表現(xiàn)好于同業(yè)，財(cái)富管理類業(yè)務(wù)是主要貢獻(xiàn)中收占比位列上市農(nóng)商行第一。從中收占營收的比重來看，上海農(nóng)商行在上市農(nóng)商行中排名第一，22Q1手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入占營收比重為12.18%，高出同期渝農(nóng)商行6.57個(gè)百分點(diǎn)，反映公司綜看，公司中收里占比最高的是代理業(yè)務(wù)收入，主要來源是理財(cái)業(yè)務(wù)和財(cái)富類產(chǎn)品代銷收入。展望未來，考慮到公司業(yè)務(wù)經(jīng)營區(qū)域良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和當(dāng)司零售轉(zhuǎn)型的穩(wěn)步推進(jìn)，未來中收業(yè)務(wù)的潛力值得期待。滬農(nóng)商行中收占營收比重處于同業(yè)最高水平(22Q1)農(nóng)商行農(nóng)商行行銀行銀行農(nóng)銀行陰銀行豐銀行農(nóng)商行農(nóng)商行行銀行銀行農(nóng)銀行陰銀行豐銀行..%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所農(nóng)商行中收增速處于行業(yè)較快水平(22Q1)單位(%)00-100陰銀行豐銀行蘇農(nóng)銀行無錫銀行傭金凈收入增速陰銀行豐銀行蘇農(nóng)銀行無錫銀行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行行iFind，東方證券研究所銀行：?jiǎn)挝?百萬)00000000-銀行卡擔(dān)保及承諾業(yè)務(wù)資產(chǎn)托管業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)2018201920202021數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所4.5質(zhì)：資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健，撥備覆蓋持續(xù)夯實(shí)以來，資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)整體處于改善通道中，不良率在同業(yè)較低水平的基礎(chǔ)上不斷夯實(shí)，公司不良Q凈生成率始終穩(wěn)定在0.5%左右的較低水平。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。銀行農(nóng)商行陰銀行銀行豐銀行農(nóng)商行農(nóng)銀行行銀行農(nóng)商行陰銀行銀行豐銀行農(nóng)商行農(nóng)銀行行向?qū)Ρ葋砜矗刂?021年末，公司不良+關(guān)注類貸款占比為1.42%，上市農(nóng)商行中僅高于無錫2015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/3數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所：滬農(nóng)商行不良+關(guān)注類貸款占比處于同業(yè)中較低水平(2021)單位(%)不良率關(guān)注率0000000000000000數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所行陰銀行農(nóng)商行銀行農(nóng)商行豐銀行銀行農(nóng)銀行行陰銀行農(nóng)商行銀行農(nóng)商行豐銀行銀行農(nóng)銀行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所2018201920202021數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。、流動(dòng)性好，預(yù)計(jì)未來風(fēng)險(xiǎn)可控。需要關(guān)注的是，上海房地產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)，公司涉房類貸款占比較高(開發(fā)貸/按揭占比分別為17.8%/18.1%，21A)，明顯高公司還支持上海市各類園區(qū)、保障性住房(含動(dòng)遷安置房、租賃住房)等建設(shè)，預(yù)計(jì)未來政策和信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。發(fā)貸占比按揭占比% 農(nóng)商行陰銀行銀行農(nóng)銀行銀行商行農(nóng)商行農(nóng)商行陰銀行銀行農(nóng)銀行銀行商行農(nóng)商行豐銀行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所20202021數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所，公司在加快不良處置、整體不良率保持平穩(wěn)的情水平使得公司未來撥備反哺利潤(rùn)的空間值得期待。單位(%)單位(%)000農(nóng)商行農(nóng)商行商行銀行銀行農(nóng)銀行陰銀行豐銀行數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所撥備覆蓋率(右)撥貸比單位撥備覆蓋率(右)撥貸比3020100090807060002018/122019/122020/122021/92021/122022/3數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。豐銀行農(nóng)商行農(nóng)商行陰銀行農(nóng)銀行銀行豐銀行農(nóng)商行農(nóng)商行陰銀行農(nóng)銀行銀行行銀行4.6資本：資本補(bǔ)充壓力較輕截至22Q1，滬農(nóng)商行核心一級(jí)資本充足率、一級(jí)資本充足率、資本充足率分別為13.16%、于較高水平，上市農(nóng)商行中僅次于瑞豐銀行，距離7.5%的監(jiān)本補(bǔ)充壓力相對(duì)較輕。Q充足空間本充足率8.0%6.0%4.0%2.0%數(shù)據(jù)來源：iFind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。5.盈利預(yù)測(cè)與投資建議5.1盈利預(yù)測(cè)：濟(jì)發(fā)達(dá)、居民財(cái)富需求旺盛，為公司經(jīng)營展業(yè)提供了良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。與其他上海本土銀行相比，公司重點(diǎn)布局上海郊區(qū)，在郊區(qū)市場(chǎng)有穩(wěn)固的渠道和客群基礎(chǔ)優(yōu)勢(shì)。政策支持下上海郊區(qū)發(fā)展空間廣闊，公司有望充分受益，我們預(yù)計(jì)公司資產(chǎn)端擴(kuò)張有望保持在較，展望下半年，隨著寬信用的穩(wěn)步推進(jìn)和疫情影響的減弱，我們預(yù)計(jì)內(nèi)需不足對(duì)信貸增速的壓制有望得到一定程度上的緩解。綜合來看，我們預(yù)計(jì)公司貸款增速有望保持在貸款總額同比增速分別為15%/14%/14%。2)存款增速：上海區(qū)域金融資源豐富，但金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境仍然嚴(yán)峻。公司經(jīng)過多年的深耕，尤其在上海郊區(qū)市場(chǎng)擁有渠道和品牌優(yōu)勢(shì)，存款高基數(shù)下依然保持不弱的增速。展望未來，我們預(yù)計(jì)公司負(fù)債端表現(xiàn)有望保持平穩(wěn)，預(yù)計(jì)未來三年存款增速分別為1%/11%。3)凈息差：經(jīng)濟(jì)承壓、需求走弱疊加監(jiān)管讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的要求依然存在，我們判斷未來資產(chǎn)端收益率仍有下降的水平；站在公司層面，隨著零售轉(zhuǎn)型的推進(jìn)以及在相對(duì)高收益的零售非按揭貸款持續(xù)發(fā)力，預(yù)計(jì)公司資產(chǎn)端收益率表現(xiàn)好于行業(yè)整體；負(fù)債端來看，公司活期率處于行業(yè)前列，反映負(fù)債端客戶基礎(chǔ)穩(wěn)固，攬儲(chǔ)能力領(lǐng)先，展望未來，監(jiān)管持續(xù)引導(dǎo)存款利率市場(chǎng)化改革，我們預(yù)計(jì)公司未來負(fù)債端成本表現(xiàn)有望繼續(xù)維持在行業(yè)較優(yōu)水平。綜合來看，我們預(yù)計(jì)公司未來三年凈息差水平分別為4)手續(xù)費(fèi)及傭金收入：公司中收業(yè)務(wù)收入的主要貢獻(xiàn)來自理財(cái)業(yè)務(wù)，作為國內(nèi)農(nóng)信體系中首批推出理財(cái)產(chǎn)品的銀行之一，公司持續(xù)聚焦客戶多元化資產(chǎn)配置需求，不斷創(chuàng)新、下，公司中收增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，理財(cái)業(yè)務(wù)和代理基金銷售業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)，反映財(cái)富管理建設(shè)良好?？紤]到公司在理財(cái)業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)，隨著零售轉(zhuǎn)型加快，我們預(yù)計(jì)未來三年增速保持在10%的水平。經(jīng)營帶來壓力，預(yù)計(jì)疫情的影響可能會(huì)滯后反映在公司的報(bào)表中，后續(xù)公司不良率或有波動(dòng)，但考慮到公司長(zhǎng)期以來經(jīng)營穩(wěn)健，展望下半年，隨著疫情的影響退去，預(yù)計(jì)公司不良率大幅抬升的可能性較低。另一方面，隨著公司零售轉(zhuǎn)型的加快，風(fēng)險(xiǎn)有望進(jìn)一步得到緩釋。綜合來看，我們預(yù)計(jì)公司未來三年不良生成壓力可控，不良生成率實(shí)。信用成本方面，在撥備厚實(shí)、資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定的前提下，我們預(yù)計(jì)未來信用成本的節(jié)約有望驅(qū)動(dòng)公司利潤(rùn)增長(zhǎng)保持在較高水平，預(yù)計(jì)公司為417%/396%/360%。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。2020A2021A2022E2023E2024E業(yè)務(wù)速速速速1.82%凈利差1.77%1.72%1.69%1.67%1.65%收入增速速量率0.90%生成率0.25%信用成本率(貸款)0.20%信用成本率(生息資產(chǎn))費(fèi)用增速-1%14%9%9%9%注：凈利差為期初期末測(cè)算值，與公司披露口徑存在差異；數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所表5：收入分類預(yù)測(cè)表(單位：百萬)20A21A22E23E24E19438734107544898491822-19222705724988445金凈收入26313金收入6475金支出入301631703568150同比凈利息收入利息收入利息支出手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入手續(xù)費(fèi)及傭金收入手續(xù)費(fèi)及傭金支出其他非息收入營業(yè)收入%占比凈利息收入手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。其他非息收入營業(yè)收入數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所5.2投資建議江陰銀行無錫銀行銀行農(nóng)商行農(nóng)商行9%10%11%12%13%14%注：1)PB、ROE均選用2022年Wind一致預(yù)期，剔除上市一年以內(nèi)的銀行；2)虛線為PB-ROE的線性擬合趨勢(shì)線；數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所，截至2022年8月12日收盤21A22E23E24EEPS1.01BVPS9.72前收盤價(jià)6.13應(yīng)PE6.10倍應(yīng)PB0.63倍每股股利0.56目標(biāo)價(jià)-相對(duì)估值7.19數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所，截至2022年8月12日收盤有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。格2/8/12每股凈資產(chǎn)(元)2021A2022E2023E21A22E23E預(yù)期3E預(yù)測(cè)23E002807.SZ江陰銀行002839.SZ張家港行600908.SH無錫銀行601077.SH渝農(nóng)商行601128.SH常熟銀行601528.SH瑞豐銀行601860.SH紫金銀行603323.SH蘇農(nóng)銀行.9%調(diào)整后平均91滬農(nóng)商行數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所，截至2022年8月12日收盤6.風(fēng)險(xiǎn)提示經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，導(dǎo)致行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的壓力超預(yù)期抬升。宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營狀況會(huì)帶來顯著的影響，從而給銀行的資產(chǎn)質(zhì)量帶來波動(dòng)。目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍然面對(duì)需求收縮、供給沖擊、預(yù)期大的不確定性。如若未來經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行，銀行的從而影響行業(yè)的盈利能力。區(qū)域發(fā)展不及預(yù)期。公司作為農(nóng)商行，業(yè)務(wù)開展與當(dāng)?shù)貐^(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展高度綁定，資產(chǎn)質(zhì)量也與等息息相關(guān)，如若未來上海地區(qū)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加大，可帶來擾動(dòng)。局部疫情反復(fù)。目前疫情的發(fā)展仍存在較大的不確定性，局部地區(qū)疫情的擴(kuò)散，會(huì)影響供應(yīng)鏈穩(wěn)企業(yè)投資與融資需求。假設(shè)條件變化影響測(cè)算結(jié)果。文中測(cè)算基于設(shè)定的前提假設(shè)基礎(chǔ)之上，存在假設(shè)條件發(fā)生變化導(dǎo)偏差的風(fēng)險(xiǎn)。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。利潤(rùn)表主要財(cái)務(wù)指標(biāo)單位:百萬元2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E利息收入37,09341,07544,89849,18253,832核心假設(shè)利息支出-19,222-21,705-23,724-25,988-28,445貸款總額增速13.39%15.48%15.28%14.37%14.48%凈利息收入17,87119,37121,17323,19425,387存款增速10.29%12.02%12.00%11.00%11.00%手續(xù)費(fèi)和傭金凈收入2,3322,1662,3832,6212,883計(jì)息負(fù)債增速14.43%8.55%12.04%11.23%11.24%營業(yè)收入22,16324,17026,35628,81531,470生息資產(chǎn)增速12.97%9.82%11.48%11.30%營業(yè)稅金及附加-242-264-288-315-344凈息差1.91%1.86%1.84%1.83%1.82%業(yè)務(wù)及管理費(fèi)-6,344-7,222-7,907-8,644-9,441凈利差1.77%1.72%1.69%1.67%1.65%資產(chǎn)減值損失-5,608-4,495-3,304-2,572-1,725手續(xù)費(fèi)及傭金收入增速-5.49%10.00%10.00%10.00%營業(yè)支出-12,193-11,981-11,499-11,531-11,510非息收入增速-43.62%34.32%6.35%6.67%營業(yè)利潤(rùn)9,97012,18814,85717,28319,960費(fèi)用增速-1.46%13.84%9.49%9.33%9.21%利潤(rùn)總額9,90012,17814,85717,28319,960信用成本率(貸款)0.78%0.50%0.34%0.20%所得稅-1,482-2,131-2,600-3,025-3,493有效稅率-14.97%-17.50%-17.50%-17.50%-17.50%歸屬母公司股東凈利潤(rùn)8,1619,69811,83113,76315,895每股撥備前利潤(rùn)1.791.731.882.062.25每股收益(元)0.941.011.231.431.65每股凈利潤(rùn)每股凈資產(chǎn)0.948.901.019.721.2310.101.4311.101.6512.25資產(chǎn)負(fù)債表單位:百萬元2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E現(xiàn)金及存放央行66,03599,803113,775128,566145,280CAMEL分析存放同業(yè)21,36621,17823,29525,62528,188C:核心資本充足率11.67%13.06%12.74%12.53%12.36%拆出資金60,67660,91967,01173,71381,084C:一級(jí)資本充足率11.70%12.77%12.56%12.39%買入返售金融資產(chǎn)36,42946,92751,61956,78162,460C:資本充足率14.40%15.28%發(fā)放貸款和墊款510,017588,984678,989776,587888,999C:權(quán)益/貸款15.92%14.34%13.78%13.29%交易性金融資產(chǎn)69,33372,42076,04179,84383,835C:權(quán)益/資產(chǎn)7.30%8.09%7.54%7.46%7.40%債權(quán)投資156,318147,621155,003162,753170,890C:財(cái)務(wù)杠桿率13.6912.3513.2613.4113.52其他債權(quán)投資90,948102,037107,138112,495118,120A:不良貸款比率0.99%0.95%0.95%0.92%0.90%資產(chǎn)合計(jì)1,056,9771,158,3761,291,3231,434