兆訊傳媒-深耕高鐵媒體廣告復(fù)蘇與成長(zhǎng)兼具

證券研究報(bào)告|2022年08月05日兆兆訊傳媒(301102.SZ)深耕高鐵媒體廣告，復(fù)蘇與成長(zhǎng)兼具買(mǎi)入司切入高鐵站數(shù)字媒體原因：1)中國(guó)高鐵產(chǎn)業(yè)升級(jí)，鐵路覆蓋客流量大、可。公司核心優(yōu)勢(shì)顯著。1)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值突出。公司處于廣告產(chǎn)業(yè)鏈最核心的媒航空、公路更大；3)供需傳導(dǎo)機(jī)制順暢。公司采購(gòu)端漲價(jià)能有效傳導(dǎo)至銷(xiāo)業(yè)務(wù)邏輯呈正向循環(huán)。公司尚處于高鐵媒體廣告投放價(jià)值的反復(fù)教育期。增加；3)長(zhǎng)期來(lái)看，公司高鐵媒體廣告價(jià)值有望得到驗(yàn)證，公司成長(zhǎng)為高展“百城千屏”超高清視頻落地推廣活動(dòng)；4)公司擬在省會(huì)及以上城市通證券分析師：夏iayan2@S0980520030003證券分析師：張hangheng2@S0980517060002基礎(chǔ)數(shù)據(jù)投資評(píng)級(jí)合理估值收盤(pán)價(jià)總市值/流通市值52周最高價(jià)/最低價(jià)投資評(píng)級(jí)合理估值收盤(pán)價(jià)總市值/流通市值52周最高價(jià)/最低價(jià)近3個(gè)月日均成交額35.57元7114/1530百萬(wàn)元 38.98/23.86元91.91百萬(wàn)元市場(chǎng)走勢(shì)資料來(lái)源：Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相關(guān)研究報(bào)告盈利預(yù)測(cè)和財(cái)務(wù)指標(biāo)202020212022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)4886197671,0121,274+/-%)11.9%26.8%23.9%31.9%25.9%凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)208241293427526+/-%)8.4%15.6%21.8%45.7%23.1%每股收益(元)1.391.601.472.142.63EBITMargin44.2%41.8%37.2%39.7%39.6%凈資產(chǎn)收益率(ROE)33.4%27.9%9.5%12.5%13.9%市盈率(PE)25.622.224.316.713.5EV/EBITDA229204252181145市凈率(PB)8.566.182.302.081.88資料來(lái)源：Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測(cè)注：攤薄每股收益按最新總股本計(jì)算請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2證券研究報(bào)告容目錄 戶(hù)外廣告：交通出行廣告具有剛性投放價(jià)值 11 競(jìng)爭(zhēng)格局：資源相對(duì)集中，公司具有類(lèi)比分眾的路徑價(jià)值 14 媒體資源端：簽約站點(diǎn)覆蓋率高，不斷優(yōu)化采購(gòu)端結(jié)構(gòu) 16廣告銷(xiāo)售端：量?jī)r(jià)齊升，核心在高鐵媒體影響力的提升 19數(shù)字技術(shù)端：主業(yè)穩(wěn)定，擬布局新業(yè)務(wù)戶(hù)外裸眼3D 24 成長(zhǎng)性分析：疫情后復(fù)蘇力度有望超其他交通廣告 27 資本結(jié)構(gòu)及償債能力分析：表現(xiàn)平穩(wěn)，總體可控 28 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容3證券研究報(bào)告圖表目錄 圖28：兆訊傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)(按客戶(hù)類(lèi)別構(gòu)成) 20圖29：兆訊傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)(按媒體形式類(lèi)別) 20 金額漲幅 24請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容4證券研究報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容5證券研究報(bào)告 表6：2018-2020年兆訊傳媒簽約鐵路局采購(gòu)金額變化(百萬(wàn)，%) 17表7：2018-2020年兆訊傳媒采購(gòu)數(shù)字媒體屏幕資源數(shù)變化(百萬(wàn)個(gè)，%) 17表8：兆訊傳媒廣告主行業(yè)銷(xiāo)售收入結(jié)構(gòu)(萬(wàn)，%) 20 表20：絕對(duì)估值相對(duì)折現(xiàn)率和永續(xù)增長(zhǎng)率的敏感性分析(元) 35 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容6證券研究報(bào)告公司概況公司經(jīng)營(yíng)概況兆訊傳媒成立于2007年，主要從事高鐵數(shù)字媒體資源的開(kāi)發(fā)、運(yùn)營(yíng)和廣告發(fā)布業(yè)務(wù)。公司通過(guò)中長(zhǎng)期協(xié)議鎖定客流最密集的候車(chē)區(qū)域，自主安裝數(shù)字媒體設(shè)備，建成了一張覆蓋全國(guó)多層次、多區(qū)域的自有高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)，為客戶(hù)提供專(zhuān)業(yè)的數(shù)字媒體廣告發(fā)布服務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利。公司切入高鐵站數(shù)字媒體主要原因：1)中國(guó)高鐵的產(chǎn)業(yè)升級(jí)，鐵路覆蓋客流量大、觸達(dá)率高；2)背靠聯(lián)美控股，資金實(shí)力強(qiáng)大，具備自建媒體網(wǎng)絡(luò)的基礎(chǔ)；3)公司參考分眾傳媒的模式，用電子顯示屏發(fā)布取代靜態(tài)媒體燈箱、海報(bào)等，獲得各鐵路局的認(rèn)可。1)業(yè)務(wù)范圍：截至2021年底公司已與國(guó)內(nèi)18家鐵路局集團(tuán)中除烏魯木齊局集團(tuán)外的17家鐵路局集團(tuán)簽署了媒體資源使用協(xié)議，已建成覆蓋全國(guó)29個(gè)省級(jí)行政區(qū)、年觸達(dá)客流量超過(guò)10億人次的自有高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)。2)輻射區(qū)域：資源區(qū)域覆蓋了長(zhǎng)三角、珠三角、環(huán)渤海、東南沿海等多個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域，形成了以高鐵動(dòng)車(chē)站點(diǎn)為核心，布局全國(guó)鐵路網(wǎng)的數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)。3)媒體資源：公司已簽約鐵路客運(yùn)站558個(gè)，開(kāi)通運(yùn)營(yíng)鐵路客運(yùn)站432個(gè)(其中高鐵站點(diǎn)396個(gè)、普通車(chē)站點(diǎn)36個(gè))，其中90%以上屬于高鐵站(含動(dòng)車(chē))，運(yùn)營(yíng)5607塊數(shù)字媒體屏幕，為高鐵數(shù)字媒體廣告行業(yè)中媒體資源覆蓋最廣泛的數(shù)字媒體運(yùn)營(yíng)商之一。圖1：公司業(yè)務(wù)范圍為高鐵媒體數(shù)字媒體信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖2：公司媒體資源網(wǎng)絡(luò)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理從公司發(fā)展歷程來(lái)看，公司自2007年成立一直專(zhuān)注于在鐵路媒體領(lǐng)域深耕和挖掘，發(fā)展歷程主要分為“布局媒體資源網(wǎng)絡(luò)階段”、“綠皮車(chē)階段”、“高鐵階段”三個(gè)階段。公司2008年切入高鐵數(shù)字媒體領(lǐng)域，2008年8月，國(guó)內(nèi)首條高鐵京津城際鐵路通車(chē)，公司正式進(jìn)入高鐵媒體領(lǐng)域。公司客戶(hù)行業(yè)逐漸豐富，客戶(hù)質(zhì)量不斷提升，越來(lái)越多的廣告主主動(dòng)聯(lián)系公司，廣告客戶(hù)行業(yè)已由“綠皮車(chē)階段”的食品飲料、日用消費(fèi)品等行業(yè)，逐漸豐富至“高鐵階段”的珠寶、地產(chǎn)、汽車(chē)、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容7證券研究報(bào)告圖3：公司發(fā)展歷程信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司主要媒體廣告形式包括數(shù)碼刷屏機(jī)、電視視頻機(jī)、一體機(jī)廣告和LED大屏廣告。2018-2021年數(shù)碼刷屏機(jī)收入占比為61.13%/61.46%/65.94%/79.39%，呈上升趨勢(shì)；電視視頻機(jī)收入占比為37.23%/38.45%/33.36%/18.88%，呈下降趨勢(shì)；LED大屏等收入目前占比不足2%，電視視頻機(jī)收入增速及占比下滑因關(guān)?？土髁枯^少的普通車(chē)站和優(yōu)化高鐵站媒體設(shè)備，普通車(chē)站由于空間設(shè)計(jì)限制，主要安裝懸掛式視頻機(jī)。數(shù)碼刷屏機(jī)收入呈上升趨勢(shì)因其具有顯著的數(shù)字媒體優(yōu)勢(shì)，其采用的顯示器和電子元器件均為工業(yè)級(jí)，廣告呈現(xiàn)效果好，大尺寸、立式并排安裝，觸達(dá)率高，可配合信息系統(tǒng)遠(yuǎn)程換刊。圖4：公司發(fā)布廣告媒體形式信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容8證券研究報(bào)告圖5：兆訊傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)及收入增長(zhǎng)情況Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖6：兆訊傳媒媒體收入結(jié)構(gòu)Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司商業(yè)模式公司盈利模式為通過(guò)與各鐵路局集團(tuán)簽署媒體資源使用協(xié)議，取得在高鐵站候車(chē)區(qū)域安裝媒體設(shè)備并運(yùn)營(yíng)的權(quán)利。通過(guò)中長(zhǎng)期協(xié)議鎖定客流最密集的候車(chē)區(qū)域，自主安裝數(shù)字媒體設(shè)備，建成了一張覆蓋全國(guó)多層次、多區(qū)域的自有高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)，并不斷的進(jìn)行升級(jí)和優(yōu)化，為客戶(hù)提供專(zhuān)業(yè)的數(shù)字媒體廣告發(fā)布服務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利。公司業(yè)務(wù)核心是采購(gòu)端和銷(xiāo)售端，核心影響要素如圖7所示，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入全部來(lái)自于廣告發(fā)布收入。公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)流程主要包括高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和廣告發(fā)布服務(wù)2個(gè)環(huán)節(jié)，具體流程如圖8所示。此外公司還包括業(yè)務(wù)前、中、后的服務(wù)。圖7：兆訊傳媒業(yè)務(wù)盈利模式信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容9證券研究報(bào)告圖8：兆訊傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)流程信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司股東及管理層情況公司系聯(lián)美控股的控股子公司，其實(shí)際控制人為蘇氏五人。公司控股股東為聯(lián)美控股，上市前聯(lián)美控股直接持有發(fā)行人99%的股份，通過(guò)全資子公司聯(lián)美資管間接持有發(fā)行人1%的股份。根據(jù)蘇氏五人簽署的《一致行動(dòng)協(xié)議書(shū)》，上市公司聯(lián)美控股的實(shí)際控制人為蘇素玉、蘇武雄、蘇冠榮、蘇壯強(qiáng)、蘇壯奇五人，其中蘇素玉和蘇武雄系夫妻關(guān)系，蘇冠榮、蘇壯強(qiáng)、蘇壯奇系蘇氏夫妻之子。公司于3月28日公開(kāi)上市，擬向公眾股東募資5000萬(wàn)股，公開(kāi)發(fā)行后總股本2億股，發(fā)聯(lián)美控股(600167.SH)是以科技創(chuàng)新為動(dòng)力的“清潔供熱專(zhuān)業(yè)運(yùn)營(yíng)商”，主要從日，聯(lián)美控股、聯(lián)美資管與拉薩兆訊投資、拉薩匯譽(yù)、拉薩金寶利、拉薩兆訊移動(dòng)簽署《購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)協(xié)議》、《購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)補(bǔ)充協(xié)議》，聯(lián)美控股、聯(lián)美資管分別以支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買(mǎi)兆訊傳媒99%的股份和1%的股份，交易價(jià)格為23億。本次分拆上市后，聯(lián)美控股仍為兆訊傳媒的控股股東。公司董事長(zhǎng)為蘇式家族的蘇壯強(qiáng)，公司新任總經(jīng)理為馮中華，馮中華2016年至北京大國(guó)來(lái)朝文化傳播有限公司董事長(zhǎng)，2021年12月加入公司。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容1046馮中華總經(jīng)理50證46馮中華總經(jīng)理50圖9：兆訊傳媒股權(quán)結(jié)構(gòu)(上市前)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表1：兆訊傳媒管理層介紹姓名職位年齡個(gè)人簡(jiǎn)介19711971年出生，中國(guó)香港居民，無(wú)其他國(guó)家或者地區(qū)永久居留權(quán)，高級(jí)工商管理碩士。2004年5月至2006年11月任中體產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司董事；2003年3月至今任沈陽(yáng)新北熱電有限責(zé)任公司董事長(zhǎng)；2004年9月至今蘇壯強(qiáng)董事長(zhǎng)50任聯(lián)美(中國(guó))投資有限公司董事長(zhǎng)；2005年5月至今任國(guó)惠環(huán)保新能源有限公司董事長(zhǎng)；2015年7月至今任至今任兆訊傳媒董事長(zhǎng)1971年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，北京大學(xué)EMBA工商管理碩士。2001年至2004年任北京天聯(lián)創(chuàng)智廣告公司副總經(jīng)理；2004年至2005年任新長(zhǎng)安傳媒廣告公司總經(jīng)理；2005年至2010年任航美傳媒集團(tuán)首席運(yùn)營(yíng)官；2010年至2015年任航美傳媒集團(tuán)總裁；2016年至2021年2月任航美傳媒首席執(zhí)行官；2021年3月至今任北京大國(guó)來(lái)朝文化傳播有限公司董事長(zhǎng)；2021年12月加入公司。楊曉紅楊曉紅經(jīng)人1969年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，投資經(jīng)濟(jì)專(zhuān)業(yè)，碩士研究生學(xué)歷，高級(jí)會(huì)計(jì)師，中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師，英國(guó)特許公認(rèn)注冊(cè)會(huì)計(jì)師(ACCA資深會(huì)員)，國(guó)際注冊(cè)內(nèi)部審計(jì)師(CIA)。1995年5月至1997年7月，歷任華夏銀行證券業(yè)務(wù)部證券交易業(yè)務(wù)員、證券營(yíng)業(yè)部自營(yíng)交易部經(jīng)理。1997年8月至2006年8月，歷任中國(guó)金谷國(guó)際信托投資有限責(zé)任公司審計(jì)部審計(jì)主管、證券業(yè)務(wù)總部下屬財(cái)務(wù)部經(jīng)理、計(jì)劃財(cái)務(wù)部總經(jīng)理。2008年4月至2008年5月，任聯(lián)美(中國(guó))投資有限公司財(cái)務(wù)部副總監(jiān)。2008年5月至2011年2月任深圳兆訊有限、天津兆訊有限財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。2011年2月至今歷任兆訊傳媒財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人、董事、副總經(jīng)理。1965年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，運(yùn)輸管理工程專(zhuān)業(yè)，本科學(xué)歷、東北大學(xué)(中美合作)MBA。1985賈瓊副總經(jīng)理56歷任沈陽(yáng)鐵路局多經(jīng)處主任干事、沈陽(yáng)鐵路局珠海工貿(mào)工程總公司總經(jīng)理、沈陽(yáng)鐵路局廣告公司經(jīng)理、沈陽(yáng)鐵道文化傳媒集團(tuán)有限公司副總經(jīng)理。2008年2月至今任深圳兆訊有限、天津兆訊有限、兆訊傳媒運(yùn)營(yíng)中心總經(jīng)理；2018年10月至今任兆訊傳媒副總經(jīng)理。楊麗晶楊麗晶、董事會(huì)秘書(shū)月，任中國(guó)電子產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)公司造價(jià)咨詢(xún)部副經(jīng)理兼成都中澤置業(yè)有限公司經(jīng)營(yíng)副總；2010年1月至2019年1月，歷任北京東方園林環(huán)境股份有限公司合約中心負(fù)責(zé)人、營(yíng)銷(xiāo)中心負(fù)責(zé)人、設(shè)計(jì)管理中心負(fù)責(zé)人、總部戰(zhàn)略計(jì)劃管理部負(fù)責(zé)人兼董事長(zhǎng)助理、副總、董秘；2019年1月至2021年2月，任職聯(lián)美(中國(guó))投資有限公司運(yùn)營(yíng)管理中副總；2021年7月，加入公司。陳洪雷經(jīng)4經(jīng)、董事會(huì)秘1972年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，生物醫(yī)學(xué)工程及儀器專(zhuān)業(yè)、金融財(cái)務(wù)專(zhuān)業(yè)，碩士研究生學(xué)歷。20051年2月任聯(lián)美(中國(guó))請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容11證券研究報(bào)告書(shū)投資有限公司投資發(fā)展部副總經(jīng)理；2017年5月至今任前海興邦金融租賃有限責(zé)任公司董事；2019年3月至今兆訊傳媒副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書(shū)。馬馬冀董事591962年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，商業(yè)企業(yè)管理專(zhuān)業(yè)，大專(zhuān)學(xué)歷。1984年7月至1998年7月先后任蘇州日用小商品批發(fā)公司副總經(jīng)理、蘇州百貨總公司副總經(jīng)理；1998年8月至2003年4月任貴州貴府酒業(yè)有限公司副總經(jīng)理；2003年5月至2009年8月開(kāi)始任蘇州金螳螂集團(tuán)美瑞德建筑裝飾有限公司副總經(jīng)理。2016年6 月至2022年4月任公司總經(jīng)理；2009年9月至今任公司董事。信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表2：公司募集資金用途序號(hào)項(xiàng)目名稱(chēng)項(xiàng)目實(shí)施主體總投資額(萬(wàn))使用募集資金投入金額(萬(wàn))占比(%)1運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)數(shù)字媒體建設(shè)項(xiàng)目兆訊傳媒79539.7779539.7761.12%2營(yíng)銷(xiāo)中心建設(shè)項(xiàng)目兆訊新媒體8825.628825.626.78%3運(yùn)營(yíng)總部及技術(shù)中心建設(shè)項(xiàng)目兆訊傳媒297712977122.88%4補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目兆訊新媒體12000120009.22%合計(jì)130136.4130136.4國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理行業(yè)分析戶(hù)外廣告：交通出行廣告具有剛性投放價(jià)值戶(hù)外廣告具有場(chǎng)景化、無(wú)限延展性和強(qiáng)制性的三大特征，從供需角度來(lái)看，線上人口紅利減弱，線下流量?jī)r(jià)值的凸顯使市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)聚焦在數(shù)字戶(hù)外上；從宏觀因素角度來(lái)看，戶(hù)外相關(guān)政策規(guī)范了產(chǎn)業(yè)和市場(chǎng)、城鎮(zhèn)化建設(shè)為戶(hù)外不斷開(kāi)辟優(yōu)質(zhì)空間、資金的關(guān)注和推動(dòng)都讓?xiě)敉鈴V告擁有了更強(qiáng)的生命力。1)線上流量紅利見(jiàn)頂，數(shù)字戶(hù)外廣告價(jià)值再度獲得廣告主的關(guān)注。2015年-2018億元，預(yù)計(jì)2021同比增加13.9%。2)戶(hù)外廣告具備廣告投放的剛性特征，是增長(zhǎng)最快的線下廣告品類(lèi)。戶(hù)外廣告場(chǎng)景化和強(qiáng)制性等特征和數(shù)字化賦能的增強(qiáng)，使廣告主對(duì)其的需求不斷增強(qiáng)，成為拉動(dòng)線下廣告回暖的主力軍。城鎮(zhèn)化的加快推進(jìn)為戶(hù)外廣告創(chuàng)造更多更大的市場(chǎng)空間。從線下廣告市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，戶(hù)外廣告收入占比從2015年的15.4%提升至2021年的39.2%，成為增長(zhǎng)最快的細(xì)分品類(lèi)。3)交通出行是戶(hù)外廣告的重要場(chǎng)景。交通出行場(chǎng)景受到青睞的主要原因，除了場(chǎng)景在人流量和廣告環(huán)境密閉性等方面的優(yōu)勢(shì)外，最關(guān)鍵還是遵循了城市居民當(dāng)代“衣食住行工作娛樂(lè)”的生活習(xí)慣和行為軌跡。2018年以高鐵、公交、機(jī)場(chǎng)為代表的交通出行戶(hù)外廣告市場(chǎng)規(guī)模達(dá)218億元，2021年有望增長(zhǎng)至265億。4)戶(hù)外廣告媒介公司在戶(hù)外廣告產(chǎn)業(yè)鏈中處于核心樞紐地位。戶(hù)外廣告媒介公司的轉(zhuǎn)型升級(jí)之路，主要有效率升級(jí)、利潤(rùn)率升級(jí)和服務(wù)力升級(jí)三條途徑，以分眾傳媒和兆訊傳媒為代表的頭部媒介公司通過(guò)數(shù)字化進(jìn)行效率提升。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容12證券研究報(bào)告圖10：2015年-2021年中國(guó)戶(hù)外廣告市場(chǎng)規(guī)模及增速圖11：2015-2021年中國(guó)線下廣告市場(chǎng)細(xì)分類(lèi)別規(guī)模及預(yù)測(cè)iResearch濟(jì)研究所整理圖12：2015-2021年中國(guó)交通出行戶(hù)外廣告規(guī)模變化圖13：戶(hù)外廣告產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)疽鈭D信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理高鐵數(shù)字媒體廣告：高成長(zhǎng)、高投放性?xún)r(jià)比的細(xì)分賽道1)從政策端看，國(guó)家對(duì)鐵路網(wǎng)有明確的的高鐵公里數(shù)、新增站點(diǎn)、新建鐵路線要求，高質(zhì)量的交通網(wǎng)絡(luò)和不斷拓展的出行交通圈為公司做大做強(qiáng)高鐵數(shù)字媒體奠定基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)2022年高鐵總里程有望達(dá)4.19萬(wàn)公里,2025年底有望達(dá)5萬(wàn)公里，2035年有望達(dá)7萬(wàn)公里，高鐵客運(yùn)量持續(xù)提升，2020年受疫情影響，高鐵客運(yùn)量有所下滑，2021年高鐵客運(yùn)量26.1億，同比增長(zhǎng)67.63%。表3：高鐵建設(shè)規(guī)劃文件時(shí)間文件內(nèi)容2008年初國(guó)務(wù)院發(fā)布《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》規(guī)劃2020年形成“四縱四橫”城際客運(yùn)網(wǎng)。2017年7月，寶蘭高鐵開(kāi)通運(yùn)營(yíng)，標(biāo)志著我國(guó)《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》中“四縱四橫”鐵路網(wǎng)提前建設(shè)完成。2017年11月《鐵路“十三五”發(fā)展規(guī)劃》從“四縱四橫”到“八縱八橫”，隨著客運(yùn)量快速增長(zhǎng)，高鐵時(shí)代已經(jīng)到來(lái)。2020年，全國(guó)高速鐵路營(yíng)業(yè)里程達(dá)到3萬(wàn)公里，高速鐵路網(wǎng)覆蓋80%以上的大城市。截至2019年末，中國(guó)高鐵營(yíng)業(yè)里程從2008年的672公里增至3.5萬(wàn)公里，年復(fù)合增長(zhǎng)率為43.24%，提前完成《鐵路“十三五”發(fā)展規(guī)劃》高鐵營(yíng)業(yè)里程規(guī)劃目標(biāo)。橫”，隨著客運(yùn)量快速增長(zhǎng)，高鐵時(shí)代已經(jīng)到來(lái)。2022年初國(guó)務(wù)院印發(fā)《“十四五”現(xiàn)代綜合交通運(yùn)輸體系發(fā)展規(guī)劃》確定主要目標(biāo)是到2025年，綜合交通運(yùn)輸基本實(shí)現(xiàn)一體化融合發(fā)展，智能化、綠色化取得實(shí)質(zhì)性突破，綜合能力、服務(wù)品質(zhì)、運(yùn)行效率和整體效益顯著提升，交通運(yùn)輸發(fā)展向世界一流水平邁進(jìn)。2019-2021國(guó)鐵集團(tuán)《中國(guó)國(guó)家鐵路集團(tuán)有限公司2019-2021年統(tǒng)計(jì)公報(bào)》、《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》、《新時(shí)代交通強(qiáng)國(guó)鐵路先行規(guī)劃綱要》2022年內(nèi)預(yù)計(jì)開(kāi)通鐵路總里程約4208公里，高鐵總里程約1920公里，全國(guó)鐵路總里程達(dá)15.4萬(wàn)公里，高鐵達(dá)4.19萬(wàn)公里，計(jì)劃開(kāi)通鐵路線路16條，新增站點(diǎn)超100座。預(yù)計(jì)2025年底，全國(guó)鐵路營(yíng)業(yè)里程將達(dá)16.5萬(wàn)公里左右，其中高速鐵路(含部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容13等文件證券研究報(bào)告分城際鐵路)5萬(wàn)公里左右，基本形成“全國(guó)123高鐵出行圈”。預(yù)計(jì)2035年，我國(guó)高鐵運(yùn)營(yíng)里程要達(dá)7.0萬(wàn)公里左右，50萬(wàn)人口以上城市高鐵通達(dá)，便捷順暢、經(jīng)濟(jì)高效、安全可靠、綠色集約、智能先進(jìn)的現(xiàn)代化高質(zhì)量國(guó)家綜合立體交通網(wǎng)基本建成，“全國(guó)123出行交通圈”(都市區(qū)1小時(shí)通勤、城市群2小時(shí)通達(dá)、全國(guó)主要城市3小時(shí)覆蓋)和“全球123快貨物流圈”(快貨國(guó)內(nèi)1天送達(dá)、周邊國(guó)家2天送達(dá)、全球主要城市3天送達(dá))基本形成，基本建成交通強(qiáng)國(guó)。團(tuán)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖14：2008-2035E高速鐵路營(yíng)業(yè)里程變化國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖15：2013-2020高鐵客運(yùn)量變化證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2)高鐵數(shù)字媒體廣告相比于其他廣告形式具有四大優(yōu)勢(shì)：高速增長(zhǎng)、觸達(dá)率高、定位清晰和網(wǎng)絡(luò)化。除了高鐵行業(yè)本身里程快速增長(zhǎng)，覆蓋人數(shù)快速增加之外；高鐵媒體觸達(dá)率高，高鐵乘客到達(dá)高鐵站平均等待時(shí)間為43.9分鐘，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公交、地鐵、樓宇、電梯的等候時(shí)長(zhǎng)；高鐵商務(wù)出行占74.30%，旅行占15.30%，高鐵的準(zhǔn)時(shí)性、舒適性的優(yōu)勢(shì)凸顯，受到商務(wù)人士及旅行人員的青睞，媒體傳播價(jià)值較高；高鐵“八縱八橫”的網(wǎng)格化建設(shè)，覆蓋80%以上的大城市。圖16：中國(guó)高鐵“八縱八橫”示意圖證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容14證券研究報(bào)告3)高鐵數(shù)字媒體在戶(hù)外品類(lèi)中廣告投放意愿最強(qiáng)，刊例價(jià)性?xún)r(jià)比最高。高鐵媒體廣告在戶(hù)外媒體投放中高鐵的占比日益提升，增速最快?；ヂ?lián)網(wǎng)流量成本居高CPMCPM元，梯媒廣圖17：廣告主選擇投放戶(hù)外類(lèi)型與增幅分布CTR券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖18：不同媒體CPM價(jià)格區(qū)間CTR、艾媒咨詢(xún)、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理競(jìng)爭(zhēng)格局：資源相對(duì)集中，公司具有類(lèi)比分眾的路徑價(jià)值高鐵媒體行業(yè)中，A股市場(chǎng)上暫無(wú)與公司高鐵數(shù)字媒體相近的可比上市公司，從高鐵數(shù)字媒體行業(yè)本身競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，鐵路客運(yùn)站數(shù)字媒體市場(chǎng)已經(jīng)歷了媒體資源分配的初級(jí)階段，行業(yè)內(nèi)媒體資源相對(duì)集中的格局已經(jīng)基本確立?，F(xiàn)階段，我國(guó)鐵路客運(yùn)站數(shù)字媒體廣告市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局呈三種類(lèi)型的媒體運(yùn)營(yíng)商共存的局面：全國(guó)性廣告媒體運(yùn)營(yíng)商包塊兆訊傳媒、南京永達(dá)和華鐵傳媒等；區(qū)域性廣告媒體運(yùn)營(yíng)商包塊上海城鐵、北京暢達(dá)等；此外市場(chǎng)上還有很多未形成網(wǎng)格化的小型廣告媒體運(yùn)營(yíng)商。表4：高鐵媒體公司對(duì)比可比公司名稱(chēng)成立時(shí)間屏幕數(shù)量地區(qū)分布/高鐵站數(shù)量主營(yíng)業(yè)務(wù)介紹南京永達(dá)2008年800塊(以LED大屏、燈簽約站點(diǎn)約500個(gè)，媒體網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國(guó)箱為主)運(yùn)營(yíng)媒體包括列車(chē)、展臺(tái)、燈箱、數(shù)字媒體等高鐵媒體，高速戶(hù)外廣告，城市戶(hù)外廣告、景區(qū)戶(hù)外廣告、12306線上廣告等。華鐵傳媒2002年以靜態(tài)燈箱簽約高鐵站63個(gè)，媒體資源覆蓋全國(guó)，包括北京為主，部分優(yōu)南站、上海虹橋、南京南站、杭州東站、徐州東站、主要運(yùn)營(yíng)高鐵和普通列車(chē)媒體、高鐵站媒體和航空媒體。于勢(shì)車(chē)站擁有廣州南站、珠海站、福州站、哈爾濱站、西安北站、2017年開(kāi)始布局高鐵站媒體數(shù)字媒體重慶北站、重慶西站、武漢站、沈陽(yáng)北站等高鐵站上海城鐵2010年未披露簽約高鐵站6個(gè)，以長(zhǎng)三角為核心。高鐵站點(diǎn)主要包括寧波站、蘇州站、合肥南站、南京南站、杭州東站、上海虹橋站等上海局集團(tuán)所屬站點(diǎn)主要運(yùn)營(yíng)高鐵站媒體，以長(zhǎng)三角為核心，輻射全國(guó)，整合了12306服務(wù)中心屏幕、高鐵站玻璃貼、防撞條、步梯貼等媒體，形成一個(gè)鏈接城際的站內(nèi)全覆蓋媒體閉環(huán)，力求打造高鐵高端媒體生態(tài)圈。平面媒體為擁有北京南站全部平面媒體獨(dú)家經(jīng)營(yíng)權(quán)，及北京西北京暢達(dá)2008年主要運(yùn)營(yíng)高鐵和普通列車(chē)媒體和高鐵站媒體。主，數(shù)字媒體站、北京站等京津冀魯?shù)仁》莸?4個(gè)高鐵站，及主要運(yùn)營(yíng)高鐵和普通列車(chē)媒體和高鐵站媒體。數(shù)量較少，未北京局集團(tuán)、濟(jì)南局集團(tuán)近500列高鐵動(dòng)車(chē)、200披露列普速列車(chē)內(nèi)平面媒體的獨(dú)家經(jīng)營(yíng)權(quán)兆訊傳媒2007年5607塊數(shù)字媒體屏幕媒體資源簽約386個(gè)站點(diǎn)，公司已簽約鐵路客運(yùn)站已與國(guó)內(nèi)18家鐵路局集團(tuán)中除烏魯木齊局集團(tuán)外的17家鐵558個(gè)，開(kāi)通運(yùn)營(yíng)鐵路客運(yùn)站432個(gè)(其中高鐵站點(diǎn)路局集團(tuán)簽署了媒體資源使用協(xié)議，已建成覆蓋全國(guó)29個(gè)省396個(gè)、普通車(chē)站點(diǎn)36個(gè))，其中90%以上屬于高級(jí)行政區(qū)、年觸達(dá)客流量超過(guò)10億人次的自有高鐵數(shù)字媒鐵站(含動(dòng)車(chē))體網(wǎng)絡(luò)公司官網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相對(duì)以上同細(xì)分領(lǐng)域可比公司，兆訊傳媒媒體資源競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較顯著，入行時(shí)間請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容15證券研究報(bào)告并沒(méi)有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。相比可比公司，公司屏幕都為自建媒體，且全部為數(shù)字媒體，相比列車(chē)展臺(tái)燈箱，公司媒體位多在候車(chē)室，公司簽約站點(diǎn)覆蓋90%高鐵站，站點(diǎn)媒體質(zhì)量更佳?？紤]運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)的可比性，戶(hù)外廣告行業(yè)中，A股上市公司分眾傳媒、北巴傳媒與兆訊傳媒業(yè)務(wù)模式具有一定的相似性。北巴傳媒主要經(jīng)營(yíng)廣告?zhèn)髅胶推?chē)服務(wù)兩大業(yè)務(wù)，且汽車(chē)服務(wù)業(yè)務(wù)規(guī)模占比約90%，由于雙方業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)差異較大，經(jīng)營(yíng)可比性較弱。因而我們重點(diǎn)比較分眾傳媒和兆訊傳媒的業(yè)務(wù)模式及財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。表5：分眾傳媒和兆訊傳媒業(yè)務(wù)模式對(duì)比項(xiàng)目分眾傳媒兆訊傳媒對(duì)比分析業(yè)務(wù)模式1、主營(yíng)生活圈媒體的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)；2、媒體類(lèi)型包括：樓宇媒體(包含電梯電視媒體和電梯海報(bào)媒體)、影院銀幕廣告媒體和終端賣(mài)場(chǎng)媒等；3、業(yè)務(wù)流程可分為媒體資源開(kāi)發(fā)與維護(hù)、廣告發(fā)布兩部分；4、媒體空間位置：小區(qū)、辦公樓等生活區(qū)域。1、主營(yíng)高鐵站數(shù)字媒體的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)；2、媒體類(lèi)型包括：候車(chē)區(qū)域視頻機(jī)、3、業(yè)務(wù)流程可分為媒體資源開(kāi)發(fā)與維護(hù)、廣告發(fā)布兩部分；4、媒體空間位置：高鐵網(wǎng)絡(luò)。1、雙方業(yè)務(wù)模式相似；2、雙方媒體類(lèi)型存在差異，兆訊傳媒媒體設(shè)備屏幕尺寸相對(duì)更大；3、雙方媒體空間位置不同，兆訊傳媒依據(jù)高鐵網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，便于發(fā)行人管理，分眾傳媒媒體分布更加密集。細(xì)分領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)情況分眾傳媒競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要包括：新潮傳媒、城市縱橫、華語(yǔ)傳媒等兆訊傳媒競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要包括：南京永達(dá)、華鐵傳媒、上海城鐵、北京暢達(dá)等1、分眾傳媒構(gòu)建了國(guó)內(nèi)最大的城市生活圈媒體網(wǎng)絡(luò)，分眾傳媒營(yíng)業(yè)規(guī)模遠(yuǎn)大于新潮傳媒等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，已成為行業(yè)龍頭多年。2、近年來(lái)隨著中國(guó)高鐵的快速發(fā)展，高鐵媒體的傳播價(jià)值越來(lái)越高，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，兆訊傳媒逐漸脫穎而出，成為全國(guó)性廣告媒體運(yùn)營(yíng)商之一，并在高鐵數(shù)字媒體細(xì)分行業(yè)具備一定的優(yōu)勢(shì)。3、分眾傳媒作為行業(yè)龍頭其競(jìng)爭(zhēng)壓力相對(duì)小于兆訊傳媒。定價(jià)能力分眾傳媒成為行業(yè)龍頭多年，營(yíng)收規(guī)模超過(guò)百億，市值近千億元，是行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)制定者，具有極強(qiáng)的定價(jià)能力。兆訊傳媒專(zhuān)注于建設(shè)鐵路客運(yùn)站數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)多年，并迅速完成全國(guó)鐵路客運(yùn)站的布局，逐漸成為全國(guó)性廣告媒體運(yùn)營(yíng)商，具有較強(qiáng)的定價(jià)能力。分眾傳媒定價(jià)能力強(qiáng)于兆訊傳媒成本要素1、主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，主要為媒體租賃成本；2、管理費(fèi)用(含研發(fā)費(fèi)用)，主要為人工成本；3、銷(xiāo)售費(fèi)用，主要為人工成本；4、所得稅費(fèi)用1、主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，主要為媒體租賃成本；2、管理費(fèi)用(含研發(fā)費(fèi)用)，主要為人工成本；3、銷(xiāo)售費(fèi)用，主要為人工成本；4、所得稅費(fèi)用1、分眾傳媒和兆訊傳媒成本要素構(gòu)成結(jié)構(gòu)相似；2、分眾傳媒銷(xiāo)售人員人均薪酬高于兆訊傳媒；3、兆訊傳媒享受了更好的稅收優(yōu)惠政策。wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理通過(guò)對(duì)比，分眾傳媒因深耕生活圈媒體，在競(jìng)爭(zhēng)格局上已處于絕對(duì)龍頭老大，因而收入、凈利潤(rùn)體量是兆訊傳媒的幾十倍，分眾傳媒理論上毛利率水平應(yīng)高于兆訊傳媒，實(shí)際和兆訊傳媒的毛利率水平相當(dāng)，主要原因是分眾傳媒媒體資源拓展速度顯著快于公司，而公司尚未上市資金實(shí)力弱于分眾傳媒，且行業(yè)仍然處于混戰(zhàn)競(jìng)爭(zhēng)階段，尚沒(méi)有絕對(duì)龍頭。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容16證券研究報(bào)告圖19：分眾傳媒和兆訊傳媒營(yíng)業(yè)收入對(duì)比信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖21：分眾傳媒和兆訊傳媒毛利率對(duì)比信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖20：分眾傳媒和兆訊傳媒凈利潤(rùn)水平對(duì)比Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖22：行業(yè)滲透率對(duì)比Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理綜上，目前生活圈媒體較高鐵數(shù)字媒體起步更早、相對(duì)更加成熟、市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)更大，屬性上與人接觸時(shí)間更長(zhǎng)，目前更容易被廣告主青睞，更容易拓展客戶(hù)；其次，分眾傳媒在生活圈的市場(chǎng)地位，高于兆訊傳媒在高鐵數(shù)字媒體的市場(chǎng)地位，分眾傳媒更容易在生活圈媒體拓展客戶(hù)。從公司平臺(tái)角度來(lái)看，客觀上分眾傳媒在銷(xiāo)售業(yè)務(wù)拓展和維護(hù)方面均較兆訊傳媒具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。一方面，分眾傳媒的發(fā)展周期對(duì)兆訊傳媒有一定路徑啟示，另一方面，高鐵媒體和生活圈梯媒市場(chǎng)仍有顯著差別，高鐵媒體產(chǎn)業(yè)鏈因上游采購(gòu)端為各地鐵路局，市場(chǎng)化相對(duì)較弱，導(dǎo)致高鐵媒體的市場(chǎng)化程度低于梯媒市場(chǎng)，但當(dāng)前高鐵梯媒仍然是藍(lán)海市場(chǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看，依托公司在高鐵媒體細(xì)分賽道的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，公司仍然大有可為。公司業(yè)務(wù)分析媒體資源端：簽約站點(diǎn)覆蓋率高，不斷優(yōu)化采購(gòu)端結(jié)構(gòu)公司主要通過(guò)與各鐵路局集團(tuán)控制的廣告?zhèn)髅焦具M(jìn)行洽談和參與招投標(biāo)達(dá)成合作意向，并按照市場(chǎng)化的原則簽署資源使用協(xié)議，自主安裝數(shù)字媒體設(shè)備，建成了一張覆蓋全國(guó)97%省級(jí)行政區(qū)、年觸達(dá)客流量超過(guò)10億人次的高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容17證券研究報(bào)告1)全國(guó)鐵路局基本全線合作，上海、廣州鐵路局采購(gòu)金額占半壁江山集團(tuán)外的17家簽署了媒體資源使用協(xié)議。2018年-2020年上海局和廣州局合計(jì)采購(gòu)金額占比50%上下，2020年上海局和廣州局正式營(yíng)運(yùn)站點(diǎn)數(shù)分別為56、80家，占當(dāng)年總站點(diǎn)表6：2018-2020年兆訊傳媒簽約鐵路局采購(gòu)金額變化(百萬(wàn)，%)鐵路局2019年度采購(gòu)金額占比采購(gòu)金額采購(gòu)金額上海局集團(tuán)4,985.2132.65%4,436.2338.70%3,474.3035.63%廣州局集團(tuán)2,577.0516.88%2,256.5919.69%1,503.4615.42%沈陽(yáng)局集團(tuán)905.935.93%950.878.30%766.587.86%南昌局集團(tuán)2,932.1919.21%655.795.72%758.897.78%濟(jì)南局集團(tuán)657.554.31%641.515.60%631.896.48%北京局集團(tuán)602.263.94%499.184.36%694.587.12%哈爾濱局集團(tuán)512.513.36%409.443.57%398.174.08%成都局集團(tuán)393.052.57%362.923.17%400.624.11%西安鐵路局集團(tuán)226.611.48%319.462.79%242.672.49%呼和浩特局集團(tuán)317.32.08%264.582.31%120.611.24%武漢局集團(tuán)340.32.23%233.82.04%233.82.40%鄭州局集團(tuán)191.951.26%108.750.95%145.891.50%昆明局集團(tuán)127.450.83%94.340.82%94.340.97%太原局集團(tuán)216.451.42%74.720.65%--蘭州局集團(tuán)69.810.46%65.830.57%66.040.68%南寧局集團(tuán)211.871.39%56.170.49%199.232.04%烏魯木齊局集團(tuán)--31.860.28%19.630.20%總計(jì)15,267.46100.00%11,462.03100.00%9,750.70100.00%2)優(yōu)化高鐵媒體屏幕數(shù)和資源質(zhì)量，采購(gòu)金額保持穩(wěn)定增長(zhǎng)從公司近三年資源采購(gòu)數(shù)來(lái)看，公司媒體數(shù)下降因優(yōu)化媒體資源結(jié)構(gòu)，關(guān)停傳統(tǒng)靜態(tài)媒體屏幕，逐步關(guān)停客流量較少的普通車(chē)站，電視視頻機(jī)數(shù)量減少，新建和優(yōu)化高鐵站，數(shù)碼刷屏機(jī)數(shù)量增加。媒體采購(gòu)的質(zhì)量和資源環(huán)境大為改善。表7：2018-2020年兆訊傳媒采購(gòu)數(shù)字媒體屏幕資源數(shù)變化(百萬(wàn)個(gè)，%)2018202020182020數(shù)碼刷屏數(shù)碼刷屏機(jī)400031153411yoy占比yoy占比高鐵站yoy普通站yoy52.25%63.17%73.07%26773071374714.72%22.01%438340253-22.37%-25.59%電電視刷屏機(jī)281714071948-30.85% 36.07% 1352-20.70%596-46.40%yoy占比高鐵站y-30.85% 36.07% 1352-20.70%596-46.40%yoy占比高鐵站yoy普通站yoy47.25%17051112請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容18證券研究報(bào)告LEDLED41306736.67% 0.76% 36.67% 0.76% 3852.00%3-40.00%yoy占比高鐵站yoy普通站yoy0.50%256776.32%505-100.00%合合計(jì)596254005474-9.43% 446182.61%93917.39%yoy高鐵站合計(jì)-9.43% 446182.61%93917.39%yoy高鐵站合計(jì)比普通站合計(jì)比440773.92%155526.08%信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理路客運(yùn)站432個(gè)(其中高鐵站點(diǎn)396個(gè)、普通車(chē)站點(diǎn)36個(gè))，其中90%以上屬于高鐵站(含動(dòng)車(chē))，運(yùn)營(yíng)5607塊數(shù)字媒體屏幕，2021年開(kāi)通運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)數(shù)持續(xù)提升，2020年起總屏幕數(shù)扭轉(zhuǎn)了下降趨勢(shì)。2022年中國(guó)共有鐵路站點(diǎn)5544個(gè)，其中，特等站50個(gè)、一等站236個(gè)、二等站353個(gè)、三等站939個(gè)。公司開(kāi)通運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)占比不足8%。從平均屏幕采購(gòu)金額看，開(kāi)通運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)平均采購(gòu)金額、和數(shù)字媒體單屏幕平均采購(gòu)金額呈現(xiàn)攀升之勢(shì)，數(shù)字媒體單屏幕平均采購(gòu)金額保持30%以上的漲幅，一方面，媒體資源協(xié)議存續(xù)期間，媒體資源采購(gòu)價(jià)格通常每年按照一定的比例進(jìn)行調(diào)升；另一方面，對(duì)于期滿重新續(xù)簽協(xié)議時(shí)，媒體資源采購(gòu)價(jià)格較前次所簽訂協(xié)議的采購(gòu)價(jià)格相比通常也會(huì)有一定比例的漲幅。圖23：2018-2021年兆訊傳媒開(kāi)通運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)數(shù)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖24：2018-2021年兆訊傳媒運(yùn)營(yíng)數(shù)字媒體屏幕數(shù)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理證券研究報(bào)告圖25：兆訊傳媒開(kāi)通運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)平均采購(gòu)金額變化圖26：兆訊傳媒數(shù)字媒體單屏幕平均采購(gòu)金額請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容19信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理3)前五大采購(gòu)商占比不斷提升，公司對(duì)第一大采購(gòu)商依賴(lài)度下降大采購(gòu)商占比不斷提升，從2018年的62.77%提升至2021年的70.04%，2018-2020年采購(gòu)方設(shè)備采購(gòu)占比不足10%，其中上海局集團(tuán)2018-2020年采購(gòu)金額占比在25%-30%，2021年公司第一大采購(gòu)商占比21.48%，預(yù)計(jì)公司媒體采購(gòu)對(duì)頭部依賴(lài)度降低，公司在其他鐵路局簽約情況有不錯(cuò)的增長(zhǎng)。圖27：2018-2021年公司前五大采購(gòu)商占比變化國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理廣告銷(xiāo)售端：量?jī)r(jià)齊升，核心在高鐵媒體影響力的提升公司憑借十余年的經(jīng)營(yíng)積累和優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，在高鐵媒體領(lǐng)域具有較高的品牌知名度，形成了較好的客戶(hù)粘性，大部分收入來(lái)源于直客銷(xiāo)售，其中2020年公司廣告主客戶(hù)超過(guò)70%；從媒體形式來(lái)看，2021年公司數(shù)碼刷屏機(jī)銷(xiāo)售收入占比近80%。證券研究報(bào)告圖28：兆訊傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)(按客戶(hù)類(lèi)別構(gòu)成)圖29：兆訊傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)(按媒體形式類(lèi)別)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容20信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理1)房地產(chǎn)客戶(hù)為主，伴隨媒體影響力提升，客戶(hù)結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化從公司客戶(hù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司核心客戶(hù)來(lái)源于房地產(chǎn)、酒類(lèi)和消費(fèi)品，相比分眾傳媒，公司受互聯(lián)網(wǎng)客戶(hù)影響較小。2018-2020年回款情況尚可，地產(chǎn)客戶(hù)業(yè)務(wù)占公司業(yè)務(wù)比重分別為12.75%/22.11%/29.70%。從公司房地產(chǎn)具體客戶(hù)來(lái)看，多為區(qū)域性中小房地產(chǎn)公司，如中洲集團(tuán)、金滬集團(tuán)和華利來(lái)集團(tuán)等，公司前五大廣告主客戶(hù)整體比較穩(wěn)定，中洲集團(tuán)和金滬集團(tuán)與公司合作比較穩(wěn)定，雖然各年度廣告投放金額有所波動(dòng)，但一直為前五大廣告主客戶(hù)。一方面公司高鐵媒體的傳播價(jià)值對(duì)行業(yè)龍頭客戶(hù)的吸引力亟需提升，另一方面從2020年起公司逐漸吸引龍頭企業(yè)。截至2021年底，公司已與眾多知名公司建立了良好的戰(zhàn)略合作關(guān)系，客戶(hù)群體涉及汽車(chē)、房地產(chǎn)、酒類(lèi)、消費(fèi)品、互聯(lián)網(wǎng)、食品飲料等諸多行業(yè)，主要服務(wù)的大型知名企業(yè)有一汽大眾、舍得酒業(yè)、阿里巴巴、中洲集團(tuán)、娃哈哈、五糧液等。表8：兆訊傳媒廣告主行業(yè)銷(xiāo)售收入結(jié)構(gòu)(萬(wàn)，%)行業(yè)2019年度年金額金額金額房地產(chǎn)14,495.5529.70%9,639.7222.11%4,778.4912.75%酒類(lèi)5,934.4412.16%7,860.9718.03%5,759.1815.37%消費(fèi)品8,741.2117.91%7,696.4217.65%4,003.8610.68%互聯(lián)網(wǎng)1,317.902.70%1,675.373.84%5,773.3615.40%汽車(chē)3,087.156.33%3,398.207.79%3,679.599.82%食品飲料4,337.178.89%2,669.116.12%3,771.3810.06%影視娛樂(lè)2,353.964.82%2,238.455.13%1,967.745.25%家居建材3,801.787.79%2,367.185.43%1,929.265.15%醫(yī)療醫(yī)藥1,000.972.05%2,032.014.66%1,342.083.58%家用電器1,799.273.69%2,182.935.01%1,454.613.88%其他類(lèi)1,936.963.97%1,844.384.23%3,020.388.06%合計(jì)48,806.36100.00%43,604.74100.00%37,479.94100.00%國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容21證券研究報(bào)告年7月)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖31：2018-2021年公司前五大客戶(hù)銷(xiāo)售金額及占比資料來(lái)源：公司公告，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖32：2018-2020年公司前五大廣告主客戶(hù)銷(xiāo)售額及占比資料來(lái)源：公司公告，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2)公司全國(guó)套餐對(duì)應(yīng)銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)已出具規(guī)模，折扣率相對(duì)穩(wěn)定公司通過(guò)信息系統(tǒng)平臺(tái)將數(shù)字媒體設(shè)備聯(lián)網(wǎng)，進(jìn)行數(shù)字化遠(yuǎn)程管控，可以做到一鍵發(fā)布和一鍵換刊，根據(jù)客戶(hù)選擇的廣告播放區(qū)域，公司套餐主要可分為如下幾類(lèi)：①全國(guó)套餐，選擇全國(guó)所有站點(diǎn)投放廣告；②區(qū)域套餐，選擇某個(gè)或者幾個(gè)省份所有站點(diǎn)進(jìn)行投放廣告；③線路套餐，選擇某條高鐵線沿線站點(diǎn)投放廣告；④定制套餐，挑選全國(guó)范圍內(nèi)多個(gè)站點(diǎn)組合投放廣告。公司營(yíng)業(yè)收入的約90%來(lái)源于全國(guó)套餐和定制套餐，均是基于公司建成的覆蓋了全國(guó)的高鐵媒體網(wǎng)絡(luò)，新進(jìn)入者難以在短時(shí)間內(nèi)復(fù)制或者顛覆公司已建成的高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容22證券研究報(bào)告圖33：兆訊傳媒銷(xiāo)售端不同類(lèi)型套餐占比及變化信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理以全國(guó)套餐為例，看公司刊例價(jià)，按照不同播放時(shí)間循環(huán)，公司全國(guó)套餐的刊例價(jià)在17.8-44.8萬(wàn)元/周，定制套餐、區(qū)域套餐和線路套餐都要根據(jù)具體情況確定刊例價(jià)格。公司按照以下流程確定最終刊例價(jià)：a)以市場(chǎng)上認(rèn)可的CPM(每千人成本)為基礎(chǔ)，結(jié)合各個(gè)站點(diǎn)旅客流量推算各站點(diǎn)基本刊例價(jià)格A；b)綜合考慮基本刊例價(jià)格A、客流量以及城市級(jí)別將站點(diǎn)分類(lèi)，按類(lèi)別統(tǒng)一定價(jià)，得到價(jià)格B；c)以?xún)r(jià)格B為基準(zhǔn)，對(duì)比舊刊例、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品單屏單次成本、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品CPM、公司媒體成本等指標(biāo)，對(duì)價(jià)格B進(jìn)行進(jìn)一步的調(diào)整；d)通過(guò)調(diào)整—對(duì)比—調(diào)整，之后得出最終的價(jià)格。表9：兆訊傳媒全國(guó)套餐刊例價(jià)制定站點(diǎn)媒體形式屏幕數(shù)量播出頻次價(jià)格(元/周)全國(guó)套餐數(shù)碼刷屏機(jī)塊3,411次/天15秒站點(diǎn)不同，播出頻率不同4,480,0003,180,0001,780,000信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司尚未披露實(shí)際折扣率情況，根據(jù)公司披露，公司整體折扣率比較穩(wěn)定，報(bào)告期內(nèi)發(fā)行人前十大客戶(hù)的刊例價(jià)折扣率基本與整體折扣率一致，仍存在部分客戶(hù)偏離整體折扣率，或者同一客戶(hù)在不同年度偏離整體折扣率。公司簽訂合同金額和實(shí)際銷(xiāo)售收入確認(rèn)有差額，主要因跨期合同確認(rèn)導(dǎo)致。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容23證券研究報(bào)告圖34：公司簽訂合同金額和主業(yè)業(yè)務(wù)收入情況信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理3)公司銷(xiāo)售端刊例價(jià)仍有提升空間，采購(gòu)端漲價(jià)有效傳導(dǎo)至銷(xiāo)售端2018-2021年公司單屏幕平均銷(xiāo)售金額逐年增加，主要因營(yíng)銷(xiāo)能力增強(qiáng)，客戶(hù)投放廣告額度增加，單屏幕平均采購(gòu)成本占比逐年提升，截至2021年該比值達(dá)到33.69%。2020-2021年單屏幕平均采購(gòu)金額漲幅高于銷(xiāo)售額漲幅，公司銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力主要在擴(kuò)屏，未來(lái)銷(xiāo)售端仍有較大提升空間。目前采購(gòu)端提價(jià)對(duì)公司銷(xiāo)售毛利率敏感性不高，同時(shí)采購(gòu)端漲價(jià)對(duì)銷(xiāo)售端可以有效傳導(dǎo)，這也是公司毛利率可以保持較高水平的關(guān)鍵。圖35：兆訊傳媒單屏幕平均銷(xiāo)售金額變化信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖36：兆訊傳媒單屏幕采購(gòu)成本占銷(xiāo)售金額比重信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容24證券研究報(bào)告圖37：兆訊傳媒單屏幕平均銷(xiāo)售金額漲幅和單屏幕平均采購(gòu)金額漲幅信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理數(shù)字技術(shù)端：主業(yè)穩(wěn)定，擬布局新業(yè)務(wù)戶(hù)外裸眼3D公司技術(shù)部門(mén)側(cè)重于維持公司信息系統(tǒng)平臺(tái)的數(shù)字化運(yùn)營(yíng)、對(duì)數(shù)字設(shè)備和信息系統(tǒng)平臺(tái)進(jìn)行調(diào)試和維護(hù)，較少進(jìn)行研究開(kāi)發(fā)。目前研發(fā)費(fèi)用率2%-3%。公司數(shù)碼刷屏機(jī)的顯示屏，從技術(shù)路線看，使用的都是LCD成像技術(shù)(即“液晶屏”)。近年來(lái)，顯示屏的尺寸、像素、響應(yīng)時(shí)間、背光技術(shù)等參數(shù)不斷優(yōu)化。msmsCCFLLED背光源-直入表10：公司數(shù)碼刷屏機(jī)顯示屏具體參數(shù)主要品牌主要型號(hào)主要尺寸參數(shù)標(biāo)準(zhǔn)LGLGLG松下松下松下M4225M5203M5520TH-65EF13MCTH-84EQ13MCTH-86EQ12MC42英寸52英寸55英寸65英寸84英寸86英寸像素：1920*1080對(duì)比度：1200:1響應(yīng)時(shí)間：10.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：CCFL背光像素：1920*1080對(duì)比度：1300:1響應(yīng)時(shí)間：8.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：CCFL背光像素：1920*1080對(duì)比度：1300:1響應(yīng)時(shí)間：10.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：CCFL背光像素：1920*1080對(duì)比度：1400:1響應(yīng)時(shí)間：9.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：LED背光源-直下式像素：3840*2160對(duì)比度：1600:1響應(yīng)時(shí)間：8.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：LED背光源-直下式像素：3840*2160請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容25證券研究報(bào)告對(duì)比度：1200:1響應(yīng)時(shí)間：8.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：LED背光源-直入式像素：3840*2160LG86UH5D86英寸對(duì)比度：1200:1響應(yīng)時(shí)間：8.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：LED背光源-側(cè)入式像素：3840*2160LG98UH5F98英寸對(duì)比度：1300:1響應(yīng)時(shí)間：8.0ms(GtoG)背光類(lèi)型：LED背光源-直下式信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理中央宣傳部、國(guó)家廣播電視總局等六部門(mén)聯(lián)合印發(fā)了關(guān)于開(kāi)展“百城千屏”超高清視頻落地推廣活動(dòng)的通知，支持有條件的城市設(shè)立超高清公共大屏。戶(hù)外LED裸眼3D大屏開(kāi)始受到越來(lái)越多人的關(guān)注，超大超高清屏幕，結(jié)合海浪、外星飛船等傳播內(nèi)容，呈現(xiàn)裸眼3D的視覺(jué)效果，如真實(shí)場(chǎng)景再現(xiàn)，給人一種極其逼真、高沉浸度的視覺(jué)感官體驗(yàn)。這種形式的戶(hù)外廣告不僅僅局限于品牌的露出，更是用藝術(shù)內(nèi)容來(lái)吸引眼球，加速傳播，能夠使品牌價(jià)值得到更大的提升，同時(shí)其震撼的視覺(jué)沖擊力深受廣告主和廣大受眾的高度認(rèn)可。隨著疫情常態(tài)后，商圈的媒體價(jià)值必然呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，結(jié)合商圈的戶(hù)外裸眼3D的媒體價(jià)值，公司將緊跟市場(chǎng)變化和國(guó)家政策，探索在這個(gè)領(lǐng)域的營(yíng)銷(xiāo)場(chǎng)景。D圖資料來(lái)源：武漢江漢步行街官方微信公眾號(hào)發(fā)布，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研D左右，2025年預(yù)計(jì)3D行業(yè)投資規(guī)模為8.32業(yè)投資規(guī)模復(fù)合增長(zhǎng)率為5.31%。、證券研究報(bào)告圖40：2021-2026年裸眼3D行業(yè)投資規(guī)模預(yù)測(cè)情況圖41：2021-2026年裸眼3D行業(yè)投資增速預(yù)測(cè)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容26院、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理院、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理根據(jù)公司5月31日公告，公司擬在省會(huì)及以上城市通過(guò)自建和代理方式取得15塊戶(hù)外裸眼3D高清大屏。由公司全資子公司兆訊科技作為實(shí)施主體，預(yù)計(jì)項(xiàng)目投資總額4.2億(最終項(xiàng)目投資總額以實(shí)際投資為準(zhǔn))，公司擬使用超募資金2.5億，其中擬使用超募資金5000萬(wàn)元向?qū)嵤┲黧w實(shí)繳出資，同時(shí)根據(jù)項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度，在投資額度內(nèi)擬使用超募資金2億元以無(wú)息借款方式投入，借款期限至該項(xiàng)目實(shí)施完畢。根據(jù)公司公告，本項(xiàng)目計(jì)算期取9年，建設(shè)期3年，經(jīng)營(yíng)期9年。項(xiàng)目預(yù)估投資總額為42106.62萬(wàn)元，其中建設(shè)投資38025.55萬(wàn)元，占總投資額90.31%；鋪底平均凈利潤(rùn)約為7500萬(wàn)元。表11：戶(hù)外裸眼3D項(xiàng)目建設(shè)總規(guī)模及投資進(jìn)度情況項(xiàng)目名稱(chēng)投資總額投資占比投資進(jìn)度建設(shè)投資38,025.5590.31%5,730.9415,989.1416,305.48設(shè)備購(gòu)置4,497.8010.68%1,233.052,825.42439.33工程服務(wù)及配件2,316.925.50%635.381,455.39226.14點(diǎn)位租金31,210.8374.12%3,862.5011,708.3315,640.00鋪底流動(dòng)資金4,081.069.69%1,224.321,632.431,224.32合計(jì)42,106.62100.00%6,955.2617,621.5717,529.79信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表12：戶(hù)外裸眼3D項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益分析經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)數(shù)值建設(shè)投資38,025.55萬(wàn)元鋪底流動(dòng)資金4,081.06萬(wàn)元總投資42,106.62萬(wàn)元年平均銷(xiāo)售收入(不含稅)23,514.27萬(wàn)元年平均所得稅832.96萬(wàn)元年平均凈利潤(rùn)7,478.54萬(wàn)元年平均凈利率32.71%信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2022年6月底公司首塊戶(hù)外裸眼3D正式亮相于廣州天河路壬豐大廈大屏,該位置請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容27證券研究報(bào)告位于被美譽(yù)為“華南第一商圈”的天河路商圈，憑借影院級(jí)超清屏幕和高能震撼的視效，影響著兩條城市主干道的核心客群，視覺(jué)展現(xiàn)橫跨整個(gè)十字路口紅綠燈交界，日均人流量超50萬(wàn)次。目前該屏幕超過(guò)1400平方米的超大展示面積，躍居廣州新一任地標(biāo)性“屏王”。圖42：兆訊傳媒在廣州核心商圈放置首塊戶(hù)外裸眼3D大屏信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理財(cái)務(wù)分析成長(zhǎng)性分析：疫情后復(fù)蘇力度有望超其他交通廣告.19億，同增26.84%,22Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.68億，同增35%，2017-2021年公司營(yíng)業(yè)收入5年復(fù)合增速12.9%，高于交通戶(hù)外廣告行業(yè)近五年復(fù)，同增15.59%，22Q1歸母20年增速略有下滑，但仍然高于同行，主要系22Q2疫情預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)端或有承壓，鐵路客流量較其他交通方式復(fù)蘇更快，相應(yīng)高鐵廣告復(fù)蘇也快于其他戶(hù)外廣告。圖43：兆訊傳媒營(yíng)業(yè)總收入情況Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖44：兆訊傳媒歸母凈利潤(rùn)情況Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容28證券研究報(bào)告盈利能力分析：媒體資源費(fèi)費(fèi)是影響毛利率的關(guān)鍵2017-2021年公司毛利率、凈利率保持相對(duì)平穩(wěn)，毛利率維持60%上下，凈利率保持40%上下，期間費(fèi)用率維持17%上下，22Q1公司ROE(攤薄)下降主要因22Q1公司上市以來(lái)凈資產(chǎn)大幅增加。影響公司毛利率的關(guān)鍵是媒體資源使用費(fèi)。具體拆分成本來(lái)看，公司成本端主要包括媒體資源使用費(fèi)、媒體設(shè)備折舊費(fèi)、人工成本、電費(fèi)和其他運(yùn)營(yíng)成本。其中媒體資源使用費(fèi)用占總成本比重從2018年的74%提升至2021年的83%，媒體資源采購(gòu)增長(zhǎng)加快，2021年其占營(yíng)收比重從29%提升至43%，其他成本占總營(yíng)收維持9%以下。媒體資源費(fèi)用增加一方面因公司簽約站點(diǎn)變多，另一方面采購(gòu)單價(jià)也在穩(wěn)定提升。圖45：兆訊傳媒盈利能力指標(biāo)Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖46：兆訊傳媒費(fèi)用率情況變化Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖47：兆訊傳媒成本結(jié)構(gòu)Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖48：兆訊傳媒媒體資源使用費(fèi)占營(yíng)收比重變化Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資本結(jié)構(gòu)及償債能力分析：表現(xiàn)平穩(wěn)，總體可控2017-2020年公司資產(chǎn)負(fù)債率平穩(wěn)向下，2021年資產(chǎn)負(fù)債率提升至31%，負(fù)債增速大幅高于資產(chǎn)增速，原因是1)新增確認(rèn)租賃負(fù)債1.36億，同增97%，因加大媒體資源采購(gòu)所致；2)一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債1.88億。此外，公司無(wú)存貨，流動(dòng)比率與速動(dòng)比率相同，高于分眾傳媒，且整體呈上升趨勢(shì)，短期償債能力尚可，請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容29證券研究報(bào)告資產(chǎn)負(fù)債率整體可控。圖49：兆訊傳媒資產(chǎn)負(fù)債率情況Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖50：兆訊傳媒償債能力指標(biāo)Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理經(jīng)營(yíng)效率分析：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率穩(wěn)中有降公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率整體呈穩(wěn)中有升的趨勢(shì)，符合自身業(yè)務(wù)的特點(diǎn)，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率小于1，與分眾傳媒水平相當(dāng)。圖51：兆訊傳媒總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖52：兆訊傳媒應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理現(xiàn)金流量分析：公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流表現(xiàn)健康公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流整體呈現(xiàn)平穩(wěn)向上的態(tài)勢(shì)，2021年呈翻倍增長(zhǎng)，一方面因業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，另一方面，根據(jù)新租賃準(zhǔn)則，支付的媒體資源使用費(fèi)計(jì)入籌資活動(dòng)，導(dǎo)致購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金減少，如若剔除該部分影響，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額與凈利潤(rùn)比值基本匹配。證券研究報(bào)告圖53：兆訊傳媒經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流情況圖54：兆訊傳媒經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和凈利潤(rùn)比值變化請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容30Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理Wind國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容31證券研究報(bào)告盈利預(yù)測(cè)假設(shè)前提收入拆分及預(yù)測(cè)：1)公司數(shù)字媒體屏幕數(shù)預(yù)測(cè)：根據(jù)公司募集資金項(xiàng)目要求，公司擬用3年時(shí)間在全國(guó)新建及優(yōu)化233個(gè)高鐵數(shù)字媒體運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)，其中新建運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)121個(gè)，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)站點(diǎn)112個(gè)，共計(jì)新增大尺寸、高清晰的數(shù)字媒體設(shè)備2255個(gè)。考慮2022年下半年的廣告復(fù)蘇，假設(shè)22-24年新增屏幕數(shù)分別為600/1000/655個(gè)。結(jié)合公司對(duì)數(shù)碼刷屏機(jī)和電視視頻機(jī)的定位和策略，我們預(yù)計(jì)數(shù)碼刷屏機(jī)占比90%/94%/95%，電視視頻機(jī)占比9%/5%/4%，LED大屏數(shù)占比1%/1%/1%。2)屏幕平均單價(jià)預(yù)測(cè)：受疫情影響，預(yù)計(jì)屏幕單價(jià)增速略放緩，但23年企穩(wěn)恢復(fù)，預(yù)計(jì)數(shù)碼刷屏機(jī)屏幕平均單價(jià)增速15