迪阿股份-珠寶首飾-專注婚戀鉆飾賽道獨特內(nèi)涵助力品牌突圍

首次評級60.98元投資評級6個月目標(biāo)價：股價(2022-07-25)交易數(shù)據(jù)1迪阿股份：專注婚戀鉆飾賽道，成長勢頭強勁。(1)發(fā)展歷程：脫入46.23億元/+87.57%，歸母凈利潤為13.02億元/+131.09%。1鉆飾賽道：市場空間廣闊，格局分散新銳品牌大有可為。(1)市場規(guī)模：珠寶市場穩(wěn)健增長，鉆飾消費起步晚仍有發(fā)展空間。(2)驅(qū)消費潛力可觀，珠寶消費增長強勁。(3)競爭格局：綜合型、專業(yè)型鉆飾品牌混戰(zhàn)，行業(yè)集中度較低，疫情推動供給側(cè)出清；產(chǎn)業(yè)鏈1嚴(yán)格購買流程+定制模式+全自營體系為真愛承諾保駕護(hù)航。(1)品感。(2)產(chǎn)品：豐富完善產(chǎn)品線，更新與延展暢銷經(jīng)典款；內(nèi)部設(shè)化選址策略提高店效，創(chuàng)新門店設(shè)計營造浪漫體驗；線上布局多電/77.57/93.65億元，同比+28.62%/+30.46%/+20.73%；可比公司估值，我們給予公司2022年19xPE，對應(yīng)目標(biāo)市值303分析師wangshuo2@相關(guān)報告公司深度分析迪阿股份(301177.SZ)證券研究報告總市值(百萬元)流通市值(百萬元)總股本(百萬股)流通股本(百萬股)12個月價格區(qū)間股價表現(xiàn)迪阿股份滬深3004%-26%-36%-46%-56%-66%升幅%相對收益絕對收益400.0136.46.76M.13-31.34-46.27本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。1各項聲明請參見報告尾頁。牌影響力下降風(fēng)險等。(百萬元)202020212022E2023E2024E主營收入凈利潤563.3每股收益(元)7每股凈資產(chǎn)(元).8020.3424.2428.48盈利和估值202020212022E2023E2024E市盈率(倍)45.1市凈率(倍)凈利潤率凈資產(chǎn)收益率股息收益率于安信證券股份有限公司。2各項聲明請參見報告尾頁。權(quán)屬于安信證券股份有限公司。3各項聲明請參見報告尾頁。內(nèi)容目錄 1.迪阿股份：專注婚戀鉆飾賽道，成長勢頭強勁 71.1.脫胎營銷咨詢公司，打造新銳珠寶品牌 71.2.股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中，高管團(tuán)隊營銷經(jīng)驗豐富 71.3.優(yōu)化開店策略+發(fā)力線上推廣，業(yè)績增長迅速，毛利率領(lǐng)先同行 92.鉆飾賽道：市場空間廣闊，格局分散新銳品牌大有可為 102.1.珠寶市場穩(wěn)健增長，鉆飾消費起步晚仍有發(fā)展空間 102.2.年輕消費群體崛起，低線城市需求增加助推鉆飾市場擴容 122.3.鉆飾市場格局分散，新銳品牌大有可為 132.3.1.綜合型、專業(yè)型鉆飾品牌混戰(zhàn)，競爭格局分散 132.3.2.產(chǎn)業(yè)鏈視角下看終端競爭，品牌與渠道建設(shè)構(gòu)成關(guān)鍵要素 153.嚴(yán)格購買流程+定制模式+全自營體系為真愛承諾保駕護(hù)航 16 3.2.加大研發(fā)投入優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計，定制化模式實現(xiàn)高周轉(zhuǎn)+低存貨的高效經(jīng)營 183.3.線下全自營鞏固品牌形象，線上引流銷售同步增長 213.4.加碼布局短視頻營銷，社媒聲量遙遙領(lǐng)先 23 4.1.滲透率&客單價雙升將彌補結(jié)婚率的下降 264.2.消費場景衍生&消費品類拓寬提升產(chǎn)品復(fù)購率 28 5.1.盈利預(yù)測 295.2.投資建議 306.風(fēng)險提示 31圖表目錄圖1：迪阿股份發(fā)展歷程 7圖2：迪阿股份股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2022Q1) 8 圖5：公司各產(chǎn)品種類營收占比(%) 9圖6：公司各銷售渠道營收占比(%) 9圖7：公司毛利率穩(wěn)定，凈利率近年大幅增長(單位：%) 10圖8：隨著規(guī)模擴張費用率明顯攤薄(單位：%) 10圖9：迪阿股份毛利率水平在行業(yè)中表現(xiàn)亮眼(單位：%) 10圖10：2019年各國(或地區(qū))珠寶市場規(guī)模占比(%) 11圖11：中國大陸珠寶行業(yè)規(guī)模及增速(%) 11圖12：2019年各國/區(qū)域珠寶首飾人均消費(美元) 11 圖14：我國大陸人均珠寶消費強度并不低(2019年) 11 圖16：我國鉆石消費規(guī)模呈現(xiàn)上漲趨勢 12 圖21：2019年各線城市貢獻(xiàn)的銷售額增量占比(%) 13圖22：2019年各線城市珠寶飾品滲透率(%) 13：中國珠寶首飾市場CR3和CR5 14單位：%) 14圖25：疫情下龍頭企業(yè)門店加速擴張(單位：家) 15圖26：鉆石資源和開采權(quán)被世界四大開采商壟斷(%) 15場參與者眾多 16圖28：位于羅湖水貝的金展珠寶廣場 16圖29：我國珠寶首飾產(chǎn)業(yè)鏈 16圖30：鉆戒銷售中的代理結(jié)構(gòu) 17圖31：品牌創(chuàng)立之初提出“一生只送一人” 17 圖34：公司主要產(chǎn)品系列 18圖35：2018-2021H1新增款式來源(個) 19圖36：2018-2021H1不同款式來源銷售收入占比(%) 19圖37：公司產(chǎn)品銷售以定制為主 20 圖39：公司店均存貨水平較低(單位：萬元) 20圖40：公司存貨周轉(zhuǎn)率水平明顯較高(單位：次) 20圖41：迪阿2018-2021年門店數(shù)量(家) 21圖42：迪阿自營門店在全國分布情況(截至21年6月) 21圖43：迪阿2018-2021H1新增門店及已有門店收入占比(%) 22圖44：迪阿2018-2021年直營店單店收入及增速 22驗店 22圖46：門店設(shè)計上打破傳統(tǒng)珠寶店空間布局 22 圖48：線上渠道收入分布情況(%) 23圖49：公司第三方電商平臺旗艦店(從左至右依次為天貓、京東、小紅書) 23圖50：線上、線下推廣投入情況(億元) 24 圖52：18Q3-20Q4互聯(lián)網(wǎng)人均APP使用時長TOP7(%) 24圖53：各線上渠道營銷投入占比(%) 24 圖55：迪阿官網(wǎng)的素人愛情故事分享 25圖56：多位文體明星選擇DR作為求婚鉆戒 26 圖58：中國內(nèi)地結(jié)婚對數(shù)持續(xù)下滑 26圖59：中美日三國婚嫁中新娘收到鉆石的比例(%) 26圖60：我國婚嫁場景中鉆石均價低于美國和日本 27圖61：婚慶消費力快速提升 27證券股份有限公司。4各項聲明請參見報告尾頁。權(quán)屬于安信證券股份有限公司。5各項聲明請參見報告尾頁。 圖65：DR熱銷低鉆重求婚鉆戒銷量(萬件) 28圖66：不同鉆重區(qū)間的求婚鉆戒產(chǎn)品均價(萬元/件) 28圖67：DR消費者年齡分布(%) 29圖68：除鉆戒、對戒以外其他飾品營收大幅增長 29 表1：迪阿公司已執(zhí)行兩次股權(quán)激勵 8表2：迪阿股份高管團(tuán)隊履歷 8表3：國內(nèi)鉆飾品牌競爭格局 14表4：迪阿與同行業(yè)可比公司的品牌理念對比 17 H 9表7：定制化銷售模式與現(xiàn)貨銷售模式對比 20表8：可比公司門店擴張策略對比 21表9：迪阿未來渠道建設(shè)規(guī)劃 22 表11：迪阿股份2022-2024年盈利預(yù)測 30表12：可比公司估值(截至2022年7月25日) 31屬于安信證券股份有限公司。6各項聲明請參見報告尾頁。寫在前面占比相對較高的可選消費賽道，短期內(nèi)確實受到疫情反復(fù)的影響。此外，資本市場對于公國內(nèi)地結(jié)婚登記對數(shù)為763.6萬對，創(chuàng)下了1986年(民政部網(wǎng)站公布有1986年以來的數(shù)持約750萬對新人*50%的鉆戒滲透率前提下，預(yù)計每年國內(nèi)存量的求婚鉆戒市場需求應(yīng)為月迪阿共銷售23.45萬件求婚鉆戒(2021年全年未披露總件數(shù))，粗略估計其全年銷售47言已經(jīng)是較高的市占率水平。國內(nèi)求婚鉆戒市場品牌豐富，除周大福、周大生等傳統(tǒng)國內(nèi)珠有別于市場的觀點因此有別于市場觀點，我們認(rèn)為：(1)滲透率&客單價雙升將彌補結(jié)婚率下降；(2)消費場 (1)滲透率&客單價雙升將彌補結(jié)婚率下降：年美國、日本新娘收到鉆石的比例分別達(dá)到71%、60%左右，我國從2005年 (2)消費場景衍生&消費品類拓寬提升產(chǎn)品復(fù)購率：R。版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。7各項聲明請參見報告尾頁。1.迪阿股份：專注婚戀鉆飾賽道，成長勢頭強勁1.1.脫胎營銷咨詢公司，打造新銳珠寶品牌有限公司”。公司品牌DR(DarryRing)自創(chuàng)立之初即堅持“一生只送一人”的理念，在珠圖1：迪阿股份發(fā)展歷程權(quán)激勵機制完善。公司實際控制人為張國濤、盧依雯夫婦，截至的股權(quán)；張國濤共間接持有7.39%的股權(quán)。股權(quán)激勵機制完善，公司于2017年設(shè)立了溫迪壹號、溫迪貳號、溫迪叁號三個員工持股平臺，公司高管及核心骨干員工均有持股，并分別圖2：迪阿股份股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2022Q1)表1：迪阿公司已執(zhí)行兩次股權(quán)激勵股權(quán)激勵方案執(zhí)行時間激勵對象授予公司股票數(shù)量授予價格對應(yīng)公司股份比例第一次股權(quán)激勵2017年11月高管、核心骨干等共15名1,150,000股7元/股第二次股權(quán)激勵2019年12月和2020年3月高管、核心骨干等共13名2,790,000股7元/股0.775%管基本均為80后，且擁有具有豐富的珠寶行業(yè)經(jīng)驗或營銷經(jīng)驗，例如副總經(jīng)理韋慶興曾就職于資生堂、施華洛世奇等企業(yè)的銷售部門，戰(zhàn)略總監(jiān)胡曉明曾在喜馬拉雅、加多寶等企業(yè)表2：迪阿股份高管團(tuán)隊履歷姓名職務(wù)學(xué)歷背景其他企業(yè)工作經(jīng)歷張國濤董事長、總經(jīng)理-盧依雯董事、副總經(jīng)理-韋慶興董事、副總經(jīng)理 (15-19年任銷售總監(jiān))香港大學(xué)研究生色化妝品有限公司銷售總監(jiān)等黃水榮董事、副總經(jīng)理(副總裁)、董事會秘書兼財務(wù)負(fù)責(zé)人企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資(深圳)有限公司合伙人、副總經(jīng)理等曾任喜馬拉雅廣告有限公司策略部策劃經(jīng)理；胡曉明董事、戰(zhàn)略總監(jiān)深圳大學(xué)本科加多寶(中國)飲料有限公司品牌管理部活動策劃主任、品牌策劃經(jīng)理等陳啟勝本科學(xué)歷，美國注冊管理會計師認(rèn)證曾任周大福珠寶金行(深圳)有限公司會計員、深圳市簡加勤珠寶飾品有限公司財務(wù)副經(jīng)理等林正海財務(wù)總監(jiān)香港大學(xué)研究生，美國注冊管理會計師認(rèn)證，會計師、審計師曾任周大福珠寶金行(深圳)有限公司財務(wù)管理部會計師、深圳市簡加勤珠寶飾品有限公司計核中心財務(wù)總監(jiān)等權(quán)屬于安信證券股份有限公司。8各項聲明請參見報告尾頁。權(quán)屬于安信證券股份有限公司。9各項聲明請參見報告尾頁。76歸母凈利潤(億元)1413.02160%880%676歸母凈利潤(億元)1413.02160%880%60%40%20%0%20212022Q16420 2017201820192020.63 2.502.732.64績增長較緩，主要系開店布局集中，門店密度加大產(chǎn)生分流效應(yīng)且新開業(yè)門店存在一定的爬坡期。隨著2020年公司積極調(diào)整開店策略減少分流效應(yīng)、優(yōu)化門店運營及線上渠道，營收歸母凈利潤為13.02億元/+131.09%。22Q1受疫情反復(fù)影響，業(yè)績增速明顯回落，實現(xiàn)營業(yè)收入12.21億元/+12.61%，歸母凈利潤為3.76億元/+16.77%。圖3：2021年營業(yè)收入46.23億元/+87.57%4540505046.23營業(yè)收入(億元)YOY(右軸，%)46.23 24.64 5.0016.65 201720182019202020212022Q190%80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖4：2021年歸母凈利潤13.02億元/+131.09%和其他飾品，七成以上營收均來源于求婚鉆戒，隨著19年下半年放開對于結(jié)婚對戒中女戒品營pcts圖5：公司各產(chǎn)品種類營收占比(%)90%80%70%60%50%40%30%20%10%%%1.78%1.57%1.03%1.46%2017201920202017201920202021圖6：公司各銷售渠道營收占比(%)90%80%70%60%50%40%30%20%10%%直營660%.65%6.96%%201820192201820192021的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下，毛利率水平表現(xiàn)亮眼。公司毛利率近年來始終10各項聲明請參見報告尾頁。cts圖7：公司毛利率穩(wěn)定，凈利率近年大幅增長(單位：%)80%70%60%50%40%30%20%10%% 69.71%69.82%70.21%69.37% 69.71%69.82%70.21%69.37%70.14%71.12%16%22.42%22.86%18.17%15.86%30.78%2017201820192020172018201920202021圖8：隨著規(guī)模擴張費用率明顯攤薄(單位：%)45%40%35%30%25%20%15%10% % %-5%201720182019220172018201920202021圖9：迪阿股份毛利率水平在行業(yè)中表現(xiàn)亮眼(單位：%)400020202012020迪阿股份恒信璽利萊紳通靈曼卡龍周大福周大生潮宏基周六福注：周大福為FY2020-2022的數(shù)據(jù)以731億美元、691億美元位列其后。除了2020年受疫情影響行業(yè)規(guī)模明顯下滑外，據(jù)歐睿預(yù)測，我國未來5年CAGR將達(dá)到7.77%。11各項聲明請參見報告尾頁。222.684.874.273.473.357.052.1222.684.874.273.473.357.052.1圖10：2019年各國(或地區(qū))珠寶市場規(guī)模占比(%)31.1% 20.7%圖11：中國大陸珠寶行業(yè)規(guī)模及增速(%)0004002000中國大陸行業(yè)規(guī)模(億美元)YoY2812813346334620122013201420152016201720182019202030%25%20%15%10%5%0%3.4美元，位列世界第十二名，前三名中國香港/新加坡/美國分別是785.9/418.0/222.6美元，有巨大的提升空間。但以人均珠寶首飾消費/人均GDP來珠寶消費的原因大多在于消費能力而非消費動黃金珠寶消費的關(guān)鍵因素，因此隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入穩(wěn)步提高，上升空間。圖12：2019年各國/區(qū)域珠寶首飾人均消費(美元)2019年各國珠寶首飾人均消費(美元)00000040002000 85.900000040002000 85.9港陸圖13：個人收入增長是驅(qū)動珠寶首飾消費增長的關(guān)鍵因素終端調(diào)查中驅(qū)動黃金珠寶消費的不同原因(%)6656%.34.436656%.34.43%29.04%26.69%9.42%60%0%40%0%20%%個人收入工藝創(chuàng)新金價持續(xù)企業(yè)促銷金價持續(xù)政府消費增加下跌活動上漲券圖14：我國大陸人均珠寶消費強度并不低(2019年)消費強度(%)2.0%1.0%0.67%0.64%0.67%0.34%0.34%.0%香港美國新加坡香港美國新加坡圖15：城鎮(zhèn)居民人均可支配收入穩(wěn)步提升00004000030000200000城鎮(zhèn)居民人均可支配收入(元)YOY47412423594383439251363963361631195288442456526467245652181020112013201520172019202112%10%8%6%4%2%0%12各項聲明請參見報告尾頁。40歲以上35-39歲30-34歲25-29歲20-24歲34.9%Beers憑借“鉆石恒久遠(yuǎn)，一顆永流傳”成功打入中國市場，中國消費者才開始逐漸接觸鉆DeBeers24.4在我40歲以上35-39歲30-34歲25-29歲20-24歲34.9%圖16：我國鉆石消費規(guī)模呈現(xiàn)上漲趨勢4000中國鉆石消費規(guī)模(億美元)YOY(%)124.409.7490.1382.0420152016201720182019202025%20%15%10%5%0%圖17：2021年國內(nèi)珠寶細(xì)分品類市場結(jié)構(gòu)2.22%2.22%2.08%4.38%3.82% 58.33%從消費人群角度，市場空間潛力釋放有兩大催化劑。千禧一代步入適婚年齡，對鉆石飾品偏好度高。根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，我國千禧一代 (1980-1994年出生，截止2020年為26-40歲)人口約為3.3億，Z世代(1995-2009年出生，截止2020年為11-25歲)人口約為2.6億，共占2020年總?cè)丝跀?shù)的42%。2020年圖18：2020年結(jié)婚人口年齡分布8.3%%0%%0%20%圖19：中國年輕女性對珠寶品類的偏好情況(單位：%)60%50%40%30%20%10%%鉆石鉑金黃金其他珠寶Z世代老千禧一代Z世代老千禧一代13各項聲明請參見報告尾頁。由38%增長至46%，說明高端消費正逐步向低線城市擴展。根據(jù)DeBeers，三線及以下城同時三線及以下城市中鉆石飾品滲透率僅37%，遠(yuǎn)低于一線城市61%和二線城市48%，鉆單位：%)0%25%20%15%10% %202120192021一線二線三線五線新一線二線三線五線圖21：2019年各線城市貢獻(xiàn)的銷售額增量占比(%)一一線城市,26%三線及以下43%二線城市,0%圖22：2019年各線城市珠寶飾品滲透率(%)0%70%60%50%40%30%20%10%%1%63%61%67%67%1%48%0%46%37%一線城市二線城市三一線城市二線城市2.3.1.綜合型、專業(yè)型鉆飾品牌混戰(zhàn)，競爭格局分散萊紳通靈和恒信璽利為代表的專業(yè)型品牌則以鉆石鑲嵌飾品為主，鉆飾業(yè)務(wù)營收占比超過。21.80%25.00%20.00%15.00%10.21.80%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%表3：國內(nèi)鉆飾品牌競爭格局類型品牌成立時間門店數(shù)(家)2021年營收鉆飾產(chǎn)品營收占比周大福19295902802.39億元-周生生1993748179.77億元16%明牌珠寶1987＞90035.82億元4.72%綜合型 曼卡龍199420612.53億元23.80%綜合型周大生1999428191.55億元24.34%周六福2004376428.29億元28.19%紳通靈2017624億元93.15%專業(yè)型恒信璽利迪阿股份200722.61億元93.45%201046146.23億元銷售高周轉(zhuǎn)率獲利，周大生主打鉆石鑲嵌差異化定位且率先搶店鋪經(jīng)營彈性差，受疫情沖擊尋求品牌加盟。且近年來受疫情影響，主要的珠寶品牌都趨向擴張，這將進(jìn)一步擠占中小企業(yè)的生存空間，提升龍頭企業(yè)的市占率，優(yōu)23.59% 14.84% 20.19%2015201620172015201620172019圖24：2019年主要珠寶企業(yè)市占率情況(單位：%)大福,7.1周生生,1.3老鳳祥,6.9周生生,1.3卡地亞,1.0周大生卡地亞,1.0六福, Tiffany,0.6 施華洛世奇,7.214各項聲明請參見報告尾頁。15各項聲明請參見報告尾頁。29%29%圖25：疫情下龍頭企業(yè)門店加速擴張(單位：家)60005000400030002000020172018201920202021周大福老鳳祥周大生豫園股份潮宏基萊紳通靈愛迪爾迪阿股份2.3.2.產(chǎn)業(yè)鏈視角下看終端競爭，品牌與渠道建設(shè)構(gòu)成關(guān)鍵要素產(chǎn)業(yè)鏈來看，從原料到消費者手中共經(jīng)歷原料開采、加工、儲存、交易、產(chǎn)品制在上海鉆石交易所交易，受嚴(yán)格管控。上游環(huán)節(jié)高度壟斷，原料開采企業(yè)議價能力強，根據(jù)圖26：鉆石資源和開采權(quán)被世界四大開采商壟斷(%)DeBeersAlrosaSodiamRioTinto其他32%32%24%5%%，據(jù)GIA報道番禺地區(qū)珠寶總產(chǎn)值約有660億元，16各項聲明請參見報告尾頁。僅需支付外部廠商珠寶首飾加工費，無需承擔(dān)生產(chǎn)工人工資、相關(guān)的土地、設(shè)備折舊成本，。圖27：珠寶行業(yè)市場參與者眾多珠寶行業(yè)新增企業(yè)數(shù)量(家)04004000200079 310274282274 214188 8959 4242010201120122013201420152016201720182019圖28：位于羅湖水貝的金展珠寶廣場和品牌是構(gòu)建競爭壁壘的關(guān)鍵。該環(huán)節(jié)品牌溢價較高，不同規(guī)材質(zhì)、對設(shè)計敏感度低，因此企業(yè)在產(chǎn)品本身難以獲得絕對優(yōu)勢，下游的渠道建設(shè)、提高品圖29：我國珠寶首飾產(chǎn)業(yè)鏈3.嚴(yán)格購買流程+定制模式+全自營體系為真愛承諾保駕護(hù)航同時，鉆戒作為一種特殊的消費品，銷售中存在著“代理結(jié)構(gòu)”，即購買決策者(求婚者，大多為男性)和最終使用者(被求婚者，大多為女性)相分離，因此除了產(chǎn)品價值本身在一終使用者圖30：鉆戒銷售中的代理結(jié)構(gòu)圖31：品牌創(chuàng)立之初提出“一生只送一人”品形成有效區(qū)隔。消費者對DR鉆戒的選購從單純對珠寶飾品美感的滿足轉(zhuǎn)化為了對愛情DR表4：迪阿與同行業(yè)可比公司的品牌理念對比可比公司品牌理念/價值主張迪阿股份“男士一生僅能定制一枚”，婚戀人群“一生〃唯一〃真愛”的見證萊紳通靈“王室珠寶王室品位”恒信璽利“守護(hù)每一句’我愿意’”曼卡龍“每天〃亮點”，打造都市時尚女性成為人群中的“每一天的珠寶”周大?！罢嬲\〃永恒”周大生堅持“愛”與“美”的品牌文化核心潮宏基“時尚近季.奢侈近人”周六?！皶r光流轉(zhuǎn)自信依然”表5：DR產(chǎn)品與同行可比公司相似參數(shù)的競品售價對比鉆石形狀鉆重顏色凈度戒托款式競品售價0.3克拉SIVS0.4克拉SIVS18899-2055913417-253200.5克拉SISI-VVS25449-3288918068-27838注：本表統(tǒng)計時點為2020年11月30日名字等做法雖然也能表達(dá)“專屬”之意，但并不能突出鉆戒的“排他性”。為了將“唯一”17各項聲明請參見報告尾頁。根H圖32：DR產(chǎn)品首次購買及復(fù)購規(guī)則圖33：DR真愛協(xié)議&愛的確認(rèn)書鏈、項鏈等其他飾品，圍繞“真愛”這一品牌理念，公司根據(jù)用戶需求和市場變化，精準(zhǔn)定位目標(biāo)客群，不斷豐富和完善產(chǎn)品線，根據(jù)招股書披露，截至21年6月末，共有在售求婚鉆戒70余款、結(jié)婚對戒170余款、其他飾品200余款。同時根據(jù)市場反饋，不斷對暢銷產(chǎn)品進(jìn)延申。圖34：公司主要產(chǎn)品系列18各項聲明請參見報告尾頁。19各項聲明請參見報告尾頁。表6：2018-2021H1公司銷售額排名前五的款式序號2018年2019年2020年2021H112TRUELOVE系列典雅款MYHEART系列簡奢款3MYHEART系列簡奢款TRUELOVE系列典雅款4TRUELOVE系列典雅款5TRUELOVE系列典雅款MYHEART系列簡奢款約設(shè)計師、外部設(shè)及貼合節(jié)日主題或品牌理念宣傳的產(chǎn)品需要推出新品。招股書顯示，雖然目前銷售收入仍主96%。圖35：2018-2021H1新增款式來源(個)4000內(nèi)部設(shè)計師外部設(shè)計團(tuán)隊合作廠商110 22 201820192201820192020圖36：2018-2021H1不同款式來源銷售收入占比(%)90%80%70%60%50%40%30%20%10%%201820192201820192020同行業(yè)可比公司一般以現(xiàn)貨銷售為主，為了突出DR產(chǎn)品的唯一性和獨特性，公司采用定制化為主的銷售模式，根據(jù)招股書2021H1定制產(chǎn)品收入占比達(dá)96.23%。該模式下，消費者自主選擇款式并確定鉆石參數(shù)、戒托材質(zhì)及刻字內(nèi)容等個性化需求，公司通過SAP系統(tǒng)的自動供戀人群對于“唯一”的追求。圖37：公司產(chǎn)品銷售以定制為主90%80%70%60%50%40%30%20%10%%現(xiàn)貨產(chǎn)品定制產(chǎn)品%%2018201920201820192020圖38：DR定制化銷售流程均存貨為96.88萬元，存貨周轉(zhuǎn)率為3.75次，與同行業(yè)公司相比，店均存貨水平較低而存表7：定制化銷售模式與現(xiàn)貨銷售模式對比定制化銷售模式現(xiàn)貨銷售模式時效性定制周期一般不超過30天鉆石選擇可供選擇的鉆石參數(shù)較多僅可在門店現(xiàn)有鋪貨中選擇手寸選擇根據(jù)消費者手寸量身定制僅可在門店現(xiàn)有鋪貨中選擇鋪貨規(guī)模低店鋪需要鋪大量現(xiàn)貨，鋪貨金額大，開店成本高定制產(chǎn)品，因此存貨周轉(zhuǎn)率高存貨周轉(zhuǎn)率定制產(chǎn)品，因此存貨周轉(zhuǎn)率高存貨周轉(zhuǎn)率資金周轉(zhuǎn)率較高資金周轉(zhuǎn)率圖39：公司店均存貨水平較低(單位：萬元)2018201920202021020040060080010001200圖40：公司存貨周轉(zhuǎn)率水平明顯較高(單位：次)43.521020182019220182019202120各項聲明請參見報告尾頁。3.3.線下全自營鞏固品牌形象，線上引流銷售同步增長牌開店108家。表8：可比公司門店擴張策略對比可比公司門店拓展特點截至2021年末門店數(shù)據(jù)迪阿股份萊紳通靈城市，華東地區(qū)門店占比較高天津、沈陽標(biāo)桿城市；江蘇和魯皖豫兩大區(qū)域的收入和門店數(shù)量合計占比均超過0%425家直營店302家+加盟店244家曼卡龍主要分布在浙江省內(nèi)，以杭州和寧波為主直營店29家+專柜73家+加盟店104家恒信璽利銷售網(wǎng)絡(luò)已基本覆蓋全國一線城市、省會、直轄市及經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)城市直營店99家+聯(lián)營店39家+加盟店577家周大福周大生代模式”以加盟形式加速下沉華中地區(qū)門店數(shù)量較多直營店1447家+加盟店4012家自營店238家+加盟店4264家潮宏基早期重自營輕加盟，自2018年后開始拓展加盟業(yè)務(wù)，門店主要集中在華東地區(qū)711家周六福自營店70家+加盟店3694家圖41：迪阿2018-2021年門店數(shù)量(家)圖42：迪阿自營門店在全國分布情況(截至21年6月)04000000自營門店數(shù)量46147632505201720182019202020212022Q1心優(yōu)化選址策略提高店效，創(chuàng)新門店設(shè)計營造浪漫體驗。在店鋪選址上，早期公司重點在流量密度高的城市開設(shè)門店，2020年起將選址策略調(diào)整為填補空白城市、空白商圈為主，隨著門店分流效應(yīng)減小、新店爬坡期影響減小、門店運營優(yōu)化，店均收入大幅提高，根據(jù)財報披露2021年直營店店均收入1017.63萬元，同比增長41.84%。根據(jù)招股書規(guī)劃，未來公司將完善渠道網(wǎng)絡(luò)，加強一線城市核心商圈的滲透力、填補二三線及其他城市核心商圈的空白市場，建立旗艦店作為最高形象店鋪，加速開設(shè)標(biāo)準(zhǔn)店以提高市占率，同時建立區(qū)域管理中心對區(qū)域門店進(jìn)行統(tǒng)一運營管理以及資源布局。在門店形象上，公司深度挖掘顧客對于浪漫、21各項聲明請參見報告尾頁。域以及不同類型的求婚亭，同時提供店內(nèi)特色求婚策劃、助攻圖43：迪阿2018-2021H1新增門店及已有門店收入占比(%)5%0%85%0%5%33%8.31%4.81%1.78%98.22%91.69%84.67%201820192201820192020圖44：迪阿2018-2021年直營店單店收入及增速0004002000店均收入(萬元)YOY730.91536.3817.44730.91536.3817.44201820192020202150%40%30%20%10%0%表9：迪阿未來渠道建設(shè)規(guī)劃類型面積功能定位選址效果圖旗艦店約300平方米城市核心商圈；店鋪地理位臵全國。一線/準(zhǔn)一線/二線城市標(biāo)準(zhǔn)店約100平方米市或區(qū)域，提高品牌市場占有率，達(dá)成銷店目標(biāo)。一線/準(zhǔn)一線/二線/三線及其他城市管理約200平方米密集區(qū)域圖46：門店設(shè)計上打破傳統(tǒng)珠寶店空間布局布局多電商平臺，線上營收大幅增長。公司在天貓、京東、小紅書等多個平臺均開設(shè)官方旗22各項聲明請參見報告尾頁。23各項聲明請參見報告尾頁。重要方式。圖47：2018-2021年公司線上收入及占比情況線上收入(億元)76543210201820192.232020992021%%4%2%%圖48：線上渠道收入分布情況(%)90%80%70%60%50%40%30%20%10%%其他京東天貓官網(wǎng)%% 1%4%2%26%20%42%48%1%48%26%201820192201820192020圖49：公司第三方電商平臺旗艦店(從左至右依次為天貓、京東、小紅書)3.4.加碼布局短視頻營銷，社媒聲量遙遙領(lǐng)先保持穩(wěn)定。由于年輕人是主要的消費群體(根據(jù)招股書2018-2021H134歲及以下的客戶貢顯示，短視頻類APP無論是MAU還是滲透率均迎其他在線閱讀綜合新聞綜合商場其他在線閱讀綜合新聞綜合商場圖50：線上、線下推廣投入情況(億元)186420線下推廣投入(億元)線上推廣投入(億元)191919190681201820192201820192020圖51：2019年起短視頻類APPMAU及滲透率大幅上漲987654321050%20%MAU(億)滲透率50%20%7 7 3.60%4. . 44.12018年末2019年末2020年末0%70%60%50%40%30%20%10%0%圖52：18Q3-20Q4互聯(lián)網(wǎng)人均APP使用時長TOP7(%)0%0%0%60%0%40%0%20%%18Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q4圖53：各線上渠道營銷投入占比(%)60%50%40%30%20%10%%201820192201820192020頻類(愛奇藝、優(yōu)酷、騰訊視頻、嗶哩嗶哩等)、短視頻類(抖音、快手)、新聞類(今日頭條)、搜索引擎(百度等)等多個平臺，吸引了龐大而活躍的粉絲群體，粉絲數(shù)與話題閱讀門話題以用戶自身視角為主，鼓勵素人粉絲將自己的愛情故事和購買經(jīng)歷“秀”在社交平臺DR戶生態(tài)，比如舉辦線下情侶真愛沙龍、邀約知名講師開展親密關(guān)系公開課、舉辦24各項聲明請參見報告尾頁。表10：DR與可比公司微博、抖音話題閱讀量TOP3品牌微博話題閱讀量抖音話題閱讀量萊紳通靈曼卡龍周大福周大生潮宏基周六福#我是dr族##你戴上dr鉆戒的樣子真美##dr族真愛故事##敢boom瓷就ido#ido晚安##小鬼王琳凱idoboom瓷系列代言人##黃明昊leysen萊紳通靈全球品牌大使##黃明昊leysen萊紳通靈品牌代言人##魏大勛萊紳通靈珠寶##曼卡龍·上海時裝周##曼卡龍##曼卡龍為你寫詩##周大福##王凱周大福珠寶集團(tuán)形象大使##王凱周大福珠寶集團(tuán)代言人##周大生寵愛節(jié)##angelababy周大生珠寶##周大生陪你看急診科醫(yī)生##潮宏基##潮宏基品牌大使唐藝昕##潮宏基珠寶時尚代言人唐藝昕##周六福全新品牌代言人張靚穎##周六福無極金###周六福珠寶全新品牌形象代言人##dr鉆戒8550.8萬#dr6631.6萬#許愿dr鉆戒7717.9萬#ido就是我愿意5.5億#ido鉆戒2.9億#買克拉就選IDo2.4億8960萬#萊紳通靈1234.7萬8423.6萬#萊紳通靈珠寶485.2萬7875.1萬#泗洪萊紳通靈珠寶379.5萬386.1萬#曼卡龍指愛針2.5億18.5萬#曼卡龍守護(hù)星9700.5萬5.3萬#曼卡龍1922.0萬98.7萬#周大福56.9億78.4萬#周大福傳承6.4億63.1萬#周大福傳承手鐲9990.3萬#周大生3764.1萬#周大生珠寶日常搞笑4.6億1686.3萬#周大生盲盒大作戰(zhàn)4.1億3.9萬#潮宏基9622.9萬3.5萬#潮宏基珠寶1570.0萬1.4萬#潮宏基派182.0萬2423.3萬#周六福4.8億565.4萬#周六福珠寶451萬##周六福潮金實驗室5849.3萬注：統(tǒng)計截止2022年6月30日圖54：DR微博和抖音粉絲數(shù)處于行業(yè)較高水平圖55：迪阿官網(wǎng)的素人愛情故事分享000040002000微博粉絲數(shù)(萬)抖音粉絲數(shù)(萬)655.2 33.2318.1228.852.9.959.5周大生周六福萊紳通靈曼卡龍注：統(tǒng)計截止2022年6月30日DR在宣傳上選擇愛情甜蜜的明星夫妻，如運動員蘇炳添與妻子林艷芳、跳水女皇吳敏霞與時25各項聲明請參見報告尾頁。美圖56：多位文體明星選擇DR作為求婚鉆戒圖57：DR植入戀愛綜藝《心動的信號》4.1.滲透率&客單價雙升將彌補結(jié)婚率的下降結(jié)婚率2017年的47%并將繼續(xù)保持上升趨勢，預(yù)期中國的結(jié)婚鉆飾滲透率仍存在較大增長空間和圖58：中國內(nèi)地結(jié)婚對數(shù)持續(xù)下滑0004002000中國內(nèi)地結(jié)婚登記對數(shù)(萬對)結(jié)婚率(‰)中國內(nèi)地結(jié)婚登記對數(shù)(萬對)結(jié)婚率(‰)20102012201420162018202010.008.006.004.002.000.00圖59：中美日三國婚嫁中新娘收到鉆石的比例(%)美國日本中國0%60%40%20%%26各項聲明請參見報告尾頁。27各項聲明請參見報告尾頁。77圖60：我國婚嫁場景中鉆石均價低于美國和日本婚嫁中鉆石均價(美元)40004004000400000200000圖61：婚慶消費力快速提升505022.3新人結(jié)婚消費金22.342015202015鉆戒和結(jié)婚對戒銷量也大幅上漲，其中2019年求婚鉆戒的銷量下降是由于公司為進(jìn)一步滿2：DR顧客數(shù)量及其占結(jié)婚人群的比重大幅提升505021.76DR顧客數(shù)量(萬人)21.76DR顧客數(shù)量/當(dāng)年民政部結(jié)婚登記對數(shù)(%)26.962018201920202021H16%5%4%3%2%1%0%圖63：DR求婚鉆戒及結(jié)婚對戒銷量變化求婚鉆戒銷量(萬件)結(jié)婚對戒銷量(萬件)5505012.0514.79.836.1201820192201820192020買其他飾品營的經(jīng)營優(yōu)勢、產(chǎn)品定制化優(yōu)勢以及大面積營銷推廣，市場競爭力、品牌提價與議價能力將28各項聲明請參見報告尾頁。圖64：DR求婚鉆戒及結(jié)婚對戒單價變化10求婚鉆戒單價(萬元/件)結(jié)婚對戒單價(萬元/件)11.151.0678454642201820192201820192020圖65：DR熱銷低鉆重求婚鉆戒銷量(萬件)6543210熱銷低鉆重求婚鉆戒銷量(萬件)4.952.45292020201920202019圖66：不同鉆重區(qū)間的求婚鉆戒產(chǎn)品均價(萬元/件)0.3克拉以下0.7-0.999克拉0.3-0.699克拉1210875168864974.254.554.62.02200.560.67 2021H163 68 2018201920204.2.消費場景衍生&消費品類拓寬提升產(chǎn)品復(fù)購率對于其他飾品的復(fù)購需求，目前產(chǎn)品已涵蓋項鏈、吊墜、手鐲、手鏈、耳釘?shù)戎髁髦閷氾椘芬酝獾娘椘肥杖雽崿F(xiàn)6752.75萬元，同比增長166.89%。圖67：DR消費者年齡分布(%)%60%50%40%30%20%10%%25-29歲歲歲以下25-29歲歲歲以下2018202020201820202019圖68：除鉆戒、對戒以外其他飾品營收大幅增長00000000000400000020000除鉆戒、對戒外其他飾品營業(yè)收入(萬元)6752.82666.772610.372530.2201820192201820192021圖69：DR“真愛禮物”系列產(chǎn)品圖70：DR開發(fā)除鉆戒、對戒之外的其他產(chǎn)品5.盈利預(yù)測與投資建議5.1.盈利預(yù)測核心假設(shè)： 我們預(yù)計2022-2024年官網(wǎng)營收增速分別為40%/35%/25%，第三方平臺營收增速分別為30%/25%/15%，線上自營渠道整體營收增速為31.68%/26.79%/16.91%。 以及疫情反復(fù)情況，我們預(yù)計2022-2024年公司凈增直營店150/160/140家，凈增聯(lián)營店10/10/10家。由于2022年1-4月線下門店經(jīng)營受到疫情較大影響、新開門店-2%/+2%/+2%。29各項聲明請參見報告尾頁。 產(chǎn)理盈利預(yù)測：現(xiàn)營收59.46/77.57/93.65億元，同比+28.62%/+30.46%/+20.73%；預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤15.93/21.47/26.67億元，同比+22.34%/+34.83%/+24.18%。表11：迪阿股份2022-2024年盈利預(yù)測2020202120192022020202120192022E2023E營業(yè)收入(百萬元)2464.504622.7487.57%598.533996.1479.59%3673.665945.9628.62%88.1631.68%5179.5929.61%4786.257756.8830.46%999.3126.79%6793.8631.17%6313.669364.5420.73%8245.2821.36%7674.99yoy48.06%1.線上自營(百萬元)223.00yoy-21.85%76.30%2.線下營收(百萬元)2225.12yoy46.15%2.1.線下直營(百萬元)2037.74直營門店數(shù)2774420000凈增店數(shù)直營店效(百萬元/家)414710297539.07%321.6931-5.00%40563.00%65732.00%82yoy-7.18%23.24%2.2.線下聯(lián)營(百萬元)聯(lián)營門店數(shù)5941凈增店數(shù)4聯(lián)營店效(百萬元/家)4.3646521.50%79690.00%9-2.00%50.00%42.00%50.00%002.00%2.3130.00%yoy80.29%48.28%2.3.線下經(jīng)銷(百萬元)0010yoyyoy3.其他業(yè)務(wù)(百萬元)--28.0729.470.952.49yoy5.17%71.34%5.00%5.00%5.00%毛利率70.21%69.37%70.14%69.45%69.95%70.29%銷售費用率40.51%29.58%26.35%27.13%26.55%25.97%管理費用率7.20%6.51%3.74%3.56%3.38%3.19%研發(fā)費用率0.78%0.68%0.36%0.34%0.32%0.30%財務(wù)費用率0.40%0.46%0.56%-0.19%-0.01%0.07%凈利潤(百萬)263.91563.3022.34%2147.4134.83%2666.7024.18%yoy-3.18%凈利率22.86%28.28.16%26.79%27.68%28.48%5.2.投資建議投資建議：買入-A投資評級。迪阿股份聚焦求婚鉆戒細(xì)分賽道，憑借獨特的品牌理念形成異化優(yōu)勢，占領(lǐng)消費者心智，并通過優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計、定制化銷售模式、線上線下全渠道融壘。未來也將通過提升在婚慶中的滲透率及客單價鞏固PE為30各項聲明請參見報告尾頁。表12：可比公司估值(截至2022年7月25日)收入(億元)歸母凈利(億元)股票代碼公最新市值 (億元)20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E2022E2023E2024EK周大福89.41,384.167.184.196.7110.2189002345.SZ潮宏基40.373.54.14.95.91087002867.SZ周大生.612.216.017.720.01095300945.SZ.40.81.01.038平均數(shù)301177.SZ迪阿股份243.946.259.577.693.613.015.921.526.7151196.風(fēng)險提示 (1)疫情反復(fù)風(fēng)險。 (2)市場競爭加劇風(fēng)險。 (3)委外生產(chǎn)風(fēng)險。 (4)品牌影響力下降風(fēng)險。新品牌和新經(jīng)營理念不斷涌現(xiàn)，公司面臨品牌理念吸引力降低和消費者流失的風(fēng)險，品牌影低會造成消費者流失，給業(yè)績增長和持續(xù)經(jīng)營能力帶來負(fù)面影響。31各項聲明請參見報告尾頁。財務(wù)報表預(yù)測和估值數(shù)據(jù)匯總利潤表財務(wù)指標(biāo)(百萬元)202020212022E2023E2024E(百萬元)202020212022E2023E2024E20.7%24.2%營業(yè)收入2,464.5754.8130.54,622.71,380.6255.25,946.01,816.6326.87,756.92,331.3421.79,364.52,781.8513.6成長性48.1%138.8%87.6%135.8%28.6%22.0%30.5%34.8%729.1用160.4172.8211.7262.2298.7EBITDA增長率151.6%133.8%20.0%35.5%24.4%6.86.820.224.828.1EBIT增長率152.8%134.5%20.1%35.6%24.5%NOPLAT增長率112.3%130.9%%35.6%24.5%值變動收益-7.9-10.2---投資資本增長率-1285.067.8%-419.7%-70.9%313.2%6.07.6---凈資產(chǎn)增長率67.1%514.0%18.5%19.2%17.5%6.241.622.526.830.3營業(yè)利潤凈收支利潤總額692.4-0.70.90.50.70.7利潤率69.4%0.1%69.4%69.9%70.3%691.7凈利潤128.4563.3329.91,301.8398.21,592.6536.92,147.4666.77EBITDA/營業(yè)收入EBIT/營業(yè)收入22.9%28.7%28.5%28.2%35.8%35.7%26.8%33.4%33.3%27.7%34.7%34.6%28.5%35.7%35.7%資產(chǎn)負(fù)債表2024E運營效率1-190353039491046439044423202020212022E2023E181.5921.5166.2185