政府引導(dǎo)基金的模式：政府干預(yù)下的市場化運作

1/1政府引導(dǎo)基金的模式：政府干預(yù)下的市場化運作政府引導(dǎo)基金的模式：政府干預(yù)下的市場化運作

1.組織形式：公司型基金/契約型基金/有限合伙型基金

2.資金來源：

（1）國有資金，包括本級政府財政、下一級政府財政以及地方投融資平臺等

（2）和社會資本，包括銀行、保險、信托等金融機(jī)構(gòu)，還包括民間資本等；此前銀行是重要的社會資本出資人，但在資管新規(guī)出臺后，銀行逐步退出引導(dǎo)基金出資人之列；最近，我國政府引導(dǎo)基金開始探索引入境外投資人

（3）銀行參與政府投資基金的模式：認(rèn)購優(yōu)先級LP；通過集團(tuán)控股的非銀金融機(jī)構(gòu)直接發(fā)起成立引導(dǎo)基金

3.基金結(jié)構(gòu)：

（1）運作結(jié)構(gòu)：引導(dǎo)基金+母基金雙層架構(gòu)；引導(dǎo)基金+母基金+子基金三層結(jié)構(gòu)

（2）杠桿結(jié)構(gòu)：第一類是母基金結(jié)構(gòu)基金，有母基金加杠桿和不加杠桿兩種/第二類是母子基金結(jié)構(gòu)，有母基金或子基金單獨加杠桿或兩個同時加杠桿三種/還有一種比較比較靈活的杠桿結(jié)構(gòu)，母基金和子基金杠桿形式不固定

（3）權(quán)益結(jié)構(gòu)：平層結(jié)構(gòu)/多層結(jié)構(gòu)（優(yōu)先劣后級）

4.投資方式：股權(quán)投資/債權(quán)投資/股債混合投資/夾層投資/融資擔(dān)保

5.投資領(lǐng)域：一般限定在高新技術(shù)類、成果轉(zhuǎn)化類等政府重點支持領(lǐng)域/最近兩年，主要投資于醫(yī)療健康、TMT和材料能源領(lǐng)域/負(fù)面清單：不得從事融資擔(dān)保以外的擔(dān)保、抵押、委托貸款等業(yè)務(wù)，也不得投資二級市場股票、期貨、房地產(chǎn)、證券投資基金、評級AAA以下的企業(yè)債、信托產(chǎn)品、非保本型理財產(chǎn)品、保險計劃及其他金融衍生品。

6.管理模式：

（1）委托管理：委托管理人至少有管理人牌照，有些引導(dǎo)基金還要求有當(dāng)?shù)毓芾砣伺普?。一般要求管理人的注冊資本不低于1000萬元，有些地區(qū)較高，比如山東要求實繳資本不低于2000萬元。管理人也要對引導(dǎo)基金出資，但出資占比較小，慣常要求在1%至1.5%

（2）自我管理：在相應(yīng)政府部分下設(shè)基金秘書處或基金中心對政府投資基金進(jìn)行運營管理

7.干預(yù)機(jī)制：成為雙GP/加入投委會或管委會/設(shè)置一票否決權(quán)/設(shè)置返投比例

8.退出方式：上市/兼并收購/股權(quán)轉(zhuǎn)讓和回購/清算退出

一、組織形式

根據(jù)財政部發(fā)布的《辦法》規(guī)定，設(shè)立政府投資基金，可采用公司制、有限合伙制和契約制等不同組織形式，國內(nèi)的政府投資基金多采用有限合伙制。

（1）公司型基金

公司型基金是依據(jù)公司法成立的法人實體，通過募集股份籌集資金進(jìn)行投資，投資人的知情權(quán)和參與權(quán)較大。在基金管理人選擇上，既可以由基金公司自行管理，也可以委托其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理。比如國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金就是公司制的政府投資基金，國開金融、中國煙草、亦莊國投、紫光通信、中國移動、中國電科、華芯投資等共同出資設(shè)立了國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金，成立國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司，該基金公司又委托公司的股東之一（華芯投資）作為基金的管理人，基金公司的主要股東對基金的投資方向有很強(qiáng)的話語權(quán)，比如該投資基金的第一個投資項目就是紫光通信的母公司紫光集團(tuán)。

（2）契約型基金

契約型基金一般采用資管計劃、信托等形式，投資者作為信托、資管等契約的受益者，一般不參與管理決策，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，有利于基金的長期運作。比如江蘇PPP融資支持基金，其子基金的組織形式就是契約型的，江蘇銀行和江蘇省財政是基金的出資人，江蘇信托是基金的管理人，江蘇銀行和省財政與江蘇信托簽訂信托協(xié)議，約定收益分配方式。但契約型基金是一種資金的集合，不具有法人地位，如果其投資未上市企業(yè)的股權(quán)，無法直接作為股東進(jìn)行登記，只能以基金管理人的名義認(rèn)購項目公司股份。

（3）有限合伙型基金

有限合伙基金由普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)組成。通常情況下，投資人作為有限合伙人參與投資，依法享有合伙企業(yè)財產(chǎn)權(quán)，但會放棄對基金的實際運營權(quán)，只保留一定的監(jiān)督權(quán)，以其認(rèn)繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任；普通合伙人負(fù)責(zé)基金的運營管理，對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任。普通合伙人的報酬結(jié)構(gòu)以利潤分成為主要形式，市場上常見的是“二八分配”，超額收益在GP和LP之間按2:8分配。這種組織形式的政府引導(dǎo)基金最為常見，山東省PPP融資支持基金、江蘇省投資基金、上海市創(chuàng)投引導(dǎo)基金、國家中小企業(yè)發(fā)展基金等均采用有限合伙的組織形式，定期公開招標(biāo)選擇GP。

二、資金來源

過半的政府引導(dǎo)基金設(shè)有資本管理規(guī)模要求，30%要求規(guī)模不低于4億元，10%

要求在2至4億元之間。這些資金除了來自政府財政出資外，還有社會資本出資：

（1）國有資金

政府引導(dǎo)基金必須有政府資金，政府出資人包括本級政府財政、下一級政府財政以及地方投融資平臺等。且政府出資需遵循以下3點要求：第一，必須由同級財政部門將當(dāng)年政府出資額納入年度政府預(yù)算；第二，資金可以來自本級政府單獨出資，由上級政府通過轉(zhuǎn)移支付支持下級政府設(shè)立投資基金，也可由上級政府與下級政府共同出資設(shè)立投資基金；第三，各級財政部門向政府投資基金撥付資金時，增列當(dāng)期預(yù)算支出，按支出方向通過相應(yīng)的支出分類科目反映。如國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金、浙江省基礎(chǔ)設(shè)施投資基金、江蘇省政府投資基金，這些基金的首期資金來源全部來自于政府財政。

有些引導(dǎo)基金由政府發(fā)起設(shè)立，但由國企代表政府財政出資、擔(dān)任名義出資人，政府借助國企間接控制引導(dǎo)基金。比如廣東省重大科技專項創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)母基金，就是在廣東省科技廳與財政廳的指導(dǎo)下，由粵科金融代表廣東省財政7.5億元政府資金出資牽頭設(shè)立的。

（2）社會資本

但國有資金不一定是引導(dǎo)基金唯一的資金來源，引導(dǎo)基金也可以由政府和社會資本共同出資，社會資本包括銀行、保險、信托等金融機(jī)構(gòu)，還包括民間資本等。這種股東結(jié)構(gòu)的基金往往政府出資占比較小，一般在基金總規(guī)模的10%至30%。比如天津引導(dǎo)基金要求政府出資占比不超過10%；山東引導(dǎo)基金要求政府出資占比10%至25%；江西引導(dǎo)基金和煙臺引導(dǎo)基金分別要求政府出資占比不得超過30%和25%，且政府不得成為最大出資人。政府資金一般最后到位，或在社會資本募集到一定比例后分批落實出資，一般若社會資本出資份額落實70%以上，政府資金至少落實50%；若社會資本出資未達(dá)到要求，要承諾最低募集規(guī)模。

在募資完成后的20個工作日內(nèi)，除在基金業(yè)協(xié)會備案外，還應(yīng)當(dāng)在政府引導(dǎo)基金信用信息登記系統(tǒng)進(jìn)行登記。中央各部門及直屬機(jī)構(gòu)出資、地方政府及直屬機(jī)構(gòu)出資人民幣50億元以上的政府引導(dǎo)基金由國家發(fā)改委審查基金登記;地方政

府及直屬機(jī)構(gòu)出資在人民幣50億元以下的，由地方發(fā)改委審核審查基金登記。

銀行是重要的社會資本出資人。比如,由地方政府聯(lián)合國家開發(fā)銀行共同出資設(shè)立的蘇州工業(yè)園區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、天津濱海新區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、吉林省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金和山西省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資引導(dǎo)基金,由地方政府聯(lián)合中國進(jìn)出口銀行共同出資設(shè)立的成都銀科創(chuàng)投和重慶市科技創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金等。但在資管新規(guī)出臺后，銀行逐步退出引導(dǎo)基金出資人之列。

最近，我國政府引導(dǎo)基金開始探索引入境外投資人。目前國內(nèi)有小部分引導(dǎo)基金引入了境外機(jī)構(gòu)在國內(nèi)設(shè)立的分支機(jī)構(gòu)。還有些基金開始嘗試和境外機(jī)構(gòu)聯(lián)合設(shè)立海外基金，再以股東的身份返投回國內(nèi)。在金融開放的大環(huán)境下，政府引導(dǎo)基

金將通過更多方式引入境外資本，比如2011年上海率先放開QFLP（QualifiedForeignLimitedPartner，合格境外有限合伙人），目前全國開展QFLP試點的地區(qū)包括上海、北京、重慶、天津、深圳、青島、貴州、平潭、珠海，未來QFLP或?qū)⒊蔀檎龑?dǎo)基金引入境外資本的一種重要手段。

（3）銀行參與政府投資基金的模式

銀行參與政府投資基金主要有直接認(rèn)購優(yōu)先級LP和通過集團(tuán)控股的非銀金融機(jī)構(gòu)直接發(fā)起成立引導(dǎo)基金兩種方式：

一是認(rèn)購優(yōu)先級LP，《商業(yè)銀行法》規(guī)定銀行不能向非銀金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資，銀行只能通過資管計劃或信托計劃等間接認(rèn)購LP基金份額，其中銀行利用理財資金借助信托、資管、券商通道定向投資政府投資基金是目前最為常見的方式。由于理財資金的剛兌壓力，銀行風(fēng)險偏好低，一般認(rèn)購優(yōu)先級LP份額，由政府指定的平臺公司或國企認(rèn)購劣后級LP份額，劣后級LP按照約定的價格和期限回購基金份額，約定的回購價格會比投資額高，覆蓋本金和固定收益，也就是“明股實債”的模式。

以招商銀行參與江陰城市發(fā)展基金為例，基金總規(guī)模30億，招商銀行通過資管計劃參股江陰市城市發(fā)展基金25億，江陰市財政委托江陰城投投資5億，共同出資成立江陰市城市發(fā)展基金。招商銀行與江陰市城投公司簽有股權(quán)回購協(xié)議，約定投資期滿后回購基金公司股權(quán)。還有一種方式是由銀行直接發(fā)起資管計劃，2013年10月起，銀監(jiān)會開始試點商業(yè)銀行開展銀行資產(chǎn)管理計劃，2015年的股災(zāi)阻礙了該業(yè)務(wù)的進(jìn)一步放開，但是在去通道的資管新規(guī)下，此前的多層嵌套、通道業(yè)務(wù)模式受到了嚴(yán)格監(jiān)管，銀行資管計劃或?qū)⑷《?，成為銀行參與政府引導(dǎo)基金的重要模式。

二是通過集團(tuán)控股的非銀金融機(jī)構(gòu)直接發(fā)起成立引導(dǎo)基金?，F(xiàn)在大銀行幾乎是全牌照機(jī)構(gòu)，除國務(wù)院特批的以外，其成立基金、信托、券商等非銀金融機(jī)構(gòu)的一種方式是在海外成立一個子公司，利用海外子公司參股成立非銀機(jī)構(gòu)，再利用非銀機(jī)構(gòu)和海外子公司進(jìn)行股權(quán)投資。目前，一些銀行也通過與之一致行動的集團(tuán)公司、非銀機(jī)構(gòu)或海外子公司參股政府投資基金，在集團(tuán)層面上，這也是銀行參股政府投資基金的一種方式。這類模式常見于采用公司制的政府投資基金，在合作過程中，銀行也會給合適的投資項目或公司一定的融資額度和優(yōu)惠。比如由財政部牽頭成立的中國政企合作投資基金，主要用于投資PPP項目，采用公司制，該基金的股東構(gòu)成為中信集團(tuán)、光大保德信資產(chǎn)管理公司、建信投資基金管理公司、中國人壽保險(集團(tuán))公司、中銀資產(chǎn)管理公司、農(nóng)銀匯理資產(chǎn)管理公司、交銀國際信托、建信資本管理公司，工銀瑞信投資管理公司以及財政部和社?；?。除非財政部、社?；鸷腿藟郾ｋU外，其投資人全部為銀行系的非銀金融機(jī)構(gòu)。

三、基金結(jié)構(gòu)

（1）運作結(jié)構(gòu)

一是母基金單層架構(gòu)。政府獨資或聯(lián)合社會資本出資設(shè)立母基金，由母基金直接投資于目標(biāo)項目，多以有限合伙形式設(shè)立，投資領(lǐng)域一般限定某個投資項目或者具體行業(yè)領(lǐng)域，不以盈利為目的，主要為了扶持產(chǎn)業(yè)，因而基金退出后，政府一般會讓利30%至50%，甚至不收費退出。1999年的科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基金就屬于這種類型。該基金由科技部主管、財政部監(jiān)管，通過無償資助、貸款貼息和資本金投入三種方式，支持科技型中小企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，后期還會對項目公司和推薦項目的投資公司進(jìn)行驗收，驗收不合格的會終止合同。

二是母子基金雙層架構(gòu)。子基金由母基金全額或部分出資設(shè)立。這種模式充分撬動各層資金杠桿，最受市場歡迎。昌發(fā)展只有20%的資金做直投，剩下80%的資金全都投資子基金。子基金的設(shè)立通過市場公開招標(biāo)的方式產(chǎn)生，通過專業(yè)和市場化的選擇方式，選擇子基金，部分地方政府基金子基金的設(shè)立多與政府的基建項目或區(qū)域發(fā)展規(guī)劃有關(guān)。如江蘇省政府投資基金，其在2016年公布的投資計劃中共公布了85億資金的投資去向，其中有30億用于與相關(guān)省轄市政府分別發(fā)起設(shè)立“南京江北新區(qū)發(fā)展基金”、“中韓（鹽城）產(chǎn)業(yè)園發(fā)展基金”、“上合組織（連云港）國際物流園發(fā)展基金”三支區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展基金，以支持區(qū)域發(fā)展。

（2）杠桿結(jié)構(gòu)

基金架構(gòu)上，引導(dǎo)基金可以設(shè)計單層架構(gòu)或母子基金雙層架構(gòu)；股東構(gòu)成上，母子基金均可以選擇政府獨資和政府與社會資本合資兩種方式。根據(jù)不同的組織形式和股東構(gòu)成，基金的杠桿結(jié)構(gòu)也有所不同，主要分為兩類六種：

第一類是母基金結(jié)構(gòu)基金，有母基金加杠桿和不加杠桿兩種。早期成立的國家層面的政府投資基金，對特定的支持方向有一定的援助傾向，基本僅設(shè)有母基金，不加杠桿的由政府財政全額出資；有些母基金聯(lián)合銀行、信托、保險等金融機(jī)構(gòu)以及其他出資人共同出資，一般為5-10倍杠桿。

第二類是母子基金結(jié)構(gòu)基金，有母基金或子基金單獨加杠桿或兩個同時加杠桿三種，還有一種比較比較靈活的杠桿結(jié)構(gòu)，母基金和子基金杠桿形式不固定：

母基金單獨加杠桿的，杠桿比率較高，政府出資一般不超過基金募集金額的20%，其子基金是由母基金全額出資，所有子基金的規(guī)模綜合等于母基金的總規(guī)模；子基金單獨加杠桿的，母基金由政府財政全額發(fā)起，子基金可由母基金發(fā)起，社會資本合資，也可由下級政府財政發(fā)起，與母基金、社會資本合資；兩級基金都加杠桿的，母基金由政府出資人和社會資本共同出資，子基金由母基金部分出資，充分放大財政資金。

最后一種杠桿形式不固定的基金，母基金在首期由政府財政全額出資，后續(xù)將整合上下級政府資金、社會資本共同出資，下設(shè)子基金分為市場化和非市場化兩種形式，市場化子基金與社會資本合資，非市場化子基金由母基金全額投資。比如，江蘇省政府投資基金首期由省財政出資50億元，后續(xù)將通過整合省級存量資金、與中央有關(guān)基金對接、建立市縣聯(lián)動投入機(jī)制、吸納各類社會資本和金融資本等多種渠道，力爭在年內(nèi)使基金總規(guī)模達(dá)到100億元，2017年達(dá)到500億元，2020年達(dá)到1000億元。這支基金采取“母子基金”投資方式運作，子基金分直投子基金和設(shè)立市場化子基金。直投子基金從母基金中安排不超過40％的資金，按市場化原則采取直接投資方式運營。市場化子基金由母基金和社會資本共同發(fā)起設(shè)立；爭取中央資金、吸引市縣政府、社會資本積極參與設(shè)立子基金。母基金對市場化子基金出資額一般不超過子基金實際募資額的30％?；鹗着鷵駜?yōu)選擇南京銀行、浦發(fā)銀行等10家銀行簽訂合作協(xié)議，各銀行將對省政府投資基金的二級母基金共出資680億元，提供綜合融資規(guī)模4920億元。通過財政資金杠桿放大效應(yīng)，撬動社會資本，發(fā)揮政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用。

（3）權(quán)益結(jié)構(gòu)

引導(dǎo)基金的分配方式主要有平層結(jié)構(gòu)和多層結(jié)構(gòu)兩種。

平層權(quán)益結(jié)構(gòu)是所有投資人分配順序一致，很多地方禁止財政資金作為劣后級，因此采用平行分配方式吸引社會資本參與，北京中關(guān)村創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、常州市引導(dǎo)基金等都采用這種分配模式。

多層結(jié)構(gòu)是不同級別投資人分配順序、甚至分配方案不一致的一種權(quán)益結(jié)構(gòu)，比較常見的是優(yōu)先劣后級兩級結(jié)構(gòu)，有些基金會在兩級中間再加幾層夾層投資，優(yōu)先級份額分配順位依次高于夾層、劣后級份額。一般由金融機(jī)構(gòu)認(rèn)購優(yōu)先級，國企或政府指定主體認(rèn)購劣后級，為優(yōu)先級資金墊底，增強(qiáng)社會資本的吸引力。

以江蘇省PPP融資支持基金子基金A為例，江蘇銀行作為優(yōu)先級出資人每年將獲得人民幣貸款基準(zhǔn)利率0.9－1.3倍的固定收益，年收益若超過所有出資人的固定收益的剩余部分，作為浮動收益分配，優(yōu)先級與劣后級出資人分別按30%與70%的比例分配。如子基金年度收益不足以分配優(yōu)先級的固定收益部分，省財政予以補(bǔ)足。過去很多銀行借助結(jié)構(gòu)化設(shè)計、以“明股實債”方式給政府融資，以優(yōu)先級LP身份把貸款投入基金，但資管新規(guī)下，這種結(jié)構(gòu)化融資方式監(jiān)管趨嚴(yán)。資管新規(guī)要求，權(quán)益類產(chǎn)品分級比例（優(yōu)先級份額/劣后級份額）不得超過1:1，固收類不得超過3:1，商品及金融衍生品類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品不得超過2:1，且分級產(chǎn)品不得對優(yōu)先級份額投資者提供保本保收益安排，阻斷了銀行投資引導(dǎo)基金的道路。

四、投資方式

引導(dǎo)基金主要有股權(quán)投資、債權(quán)投資、股債混合投資、夾層投資和融資擔(dān)保五種投資方式，其中股權(quán)投資最為常見：

（1）股權(quán)投資

股權(quán)投資是引導(dǎo)基金購買標(biāo)的項目的收益權(quán)份額或標(biāo)的公司的所有者權(quán)益份額，以股東或合伙人的身份參與項目，通過分紅或股權(quán)溢價獲得收益。四川省創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)股權(quán)投資基金就是通過子基金進(jìn)行股權(quán)投資的方式，投資于未上市的初創(chuàng)期、種子期及成長期科技型中小微企業(yè)。

隨著私募股權(quán)轉(zhuǎn)受讓（S基金）興起，政府引導(dǎo)基金也開始嘗試S基金模式。S

基金取自secondary的首字母，實質(zhì)上是私募股權(quán)的二次轉(zhuǎn)受讓，專注于私募股權(quán)投資二級市場。最為常見的是S基金受讓LP持有的基金份額，還可以直接收購項目公司的股權(quán)，或者收購已經(jīng)到期、但部分項目沒有按期退出的私募基金的剩余權(quán)益。一方面，S基金在投資時，轉(zhuǎn)讓方一般會在估值的基礎(chǔ)上讓利，提高了政府資金的安全性；另一方面有效降低J曲線效應(yīng)，加快引導(dǎo)資金滾動，提升招商引資效率。去年7月，湖南湘江新區(qū)引導(dǎo)基金將和省市投資共同發(fā)起設(shè)立S基金，今年年初深圳市發(fā)布的《深圳市促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)發(fā)展的若干措施》也提出探索設(shè)立S基金。

（2）債權(quán)投資

債權(quán)投資是借款給指定項目或標(biāo)的公司，以債權(quán)人的身份按照約定收取固定收益，到期收回本金。這種方式也比較常見，比如北京市中小基金就設(shè)立了債權(quán)基金，首期規(guī)模3億元，又與北京中關(guān)村科技融資擔(dān)保有限公司、北京中小企業(yè)信用再擔(dān)保有限公司和北京海淀科技企業(yè)融資擔(dān)保有限公司三家公司共同設(shè)立三支子

基金，每支規(guī)模2.5億元，合作期限3年。去年年初最新出臺的《私募投資基金備案須知》，明確指出私募基金投資不應(yīng)是借貸活動，從事或變相從事民間借貸、小額貸款、保理資產(chǎn)、委托貸款等不屬于私募基金范疇的借貸活動將不予備案，非標(biāo)債權(quán)類私募基金備案幾近停滯，雖政策性基金限制相對寬松，但地方政府很少冒險新設(shè)純債權(quán)引導(dǎo)基金。

（3）股債混合投資

股債混合投資是引導(dǎo)基金中部分資金用來做股權(quán)投資，剩余部分用來做債權(quán)投資，獲得股權(quán)的浮動收益和債權(quán)的固定收益，風(fēng)險較股權(quán)投資低，收益比債權(quán)投資高。以江蘇省PPP融資支持基金子基金A為例，由江蘇信托發(fā)起信托計劃投資于PPP項目，江蘇銀行借道理財資金通過對項目公司增資的方式購買江蘇信托的集合信托計劃，江蘇信托作為基金管理者，選擇以股權(quán)或債權(quán)的方式投資于PPP項目。實行股權(quán)投資的，到期優(yōu)先由社會資本方回購，如不要求回購的，由市縣政府方回購，并寫入項目的PPP合作協(xié)議中；實行債權(quán)投入的，由借款主體項目公司按期歸還。

（4）夾層投資

夾層投資是一種介于股權(quán)和債權(quán)之間的投資方式，融資費用低于股權(quán)投資，權(quán)益優(yōu)先于債權(quán)，常見的有投資可贖回優(yōu)先股、明股實債、可轉(zhuǎn)換債、包含回購承諾的股權(quán)等形式，收益主要來自利息收入，相當(dāng)于一種次級債，但是通過附加的轉(zhuǎn)股、期權(quán)、認(rèn)股等權(quán)利，還可能獲得資本溢價收益。這種形式常見于信托公司參與的政府引導(dǎo)基金，以某銀行和信托公司合作發(fā)起設(shè)立的棚改投資基金為例，該基金主要投資于政府的棚改項目，項目總規(guī)模為63億元，基金出資12.7億元，其中優(yōu)先級8.5億元，夾層3.2億元，劣后級1億元由融資人棚改平臺公司自己出資，剩余60.3億元后期貸款部分由國開行承接。基金以股權(quán)形式投資該項目，以政府購買服務(wù)形式，每半年付息，建設(shè)期三年，第三年末起，整體項目按照每年30%、30%、40%的計劃逐年回購優(yōu)先級份額，所有還款資金均納入到市財政預(yù)算。

（5）融資擔(dān)保

融資擔(dān)保是引導(dǎo)基金以信用擔(dān)保人的身份為企業(yè)或項目的債權(quán)提供信用擔(dān)保，是一種中介服務(wù)。這種模式的基金政府并不直接出資，不會給政府增加額外的財政負(fù)擔(dān)，由市場起主導(dǎo)作用，是資本市場成熟且社會資本充裕的國家政府引導(dǎo)基金的主要運作模式，比如美國和德國。比如，在美國小企業(yè)管理局是引導(dǎo)基金的管理和監(jiān)督主體，1958年小企業(yè)投資公司計劃發(fā)布后，小企業(yè)管理局選擇符合一定條件的創(chuàng)業(yè)投資基金公司，規(guī)定投資公司的投資方向，在小企業(yè)投資公司計劃下發(fā)行政府擔(dān)保債券，以優(yōu)先股參股創(chuàng)業(yè)投資基金，或提供一定比例的直接投資，但占比較小。由創(chuàng)業(yè)投資基金公司和小企業(yè)管理局分別負(fù)責(zé)社會資本融資和監(jiān)管

基金運營。一般在項目盈利之前，政府代為支付債券利息，在項目盈利之后，引導(dǎo)基金優(yōu)先償還政府代償?shù)睦⒉⒅Ц兜狡诒窘?，剩余收益作為引?dǎo)基金的風(fēng)險補(bǔ)償或收益激勵資金繼續(xù)運作或政府直接出售股權(quán)退出引導(dǎo)基金。國內(nèi)也有很多引導(dǎo)基金提供融資擔(dān)保服務(wù)，還有單獨成立融資擔(dān)?；鸬内厔荨Ｈツ陣鴦?wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的國家融資擔(dān)保基金首期出資166億元，以再擔(dān)保業(yè)務(wù)為主，基金承擔(dān)風(fēng)險的責(zé)任比例一般為20%，以推動各省區(qū)開展融資擔(dān)保業(yè)務(wù)，聯(lián)合融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)，層層分散擔(dān)保業(yè)務(wù)風(fēng)險。北京、雄安等地都開始設(shè)立融資擔(dān)?；?。

五、投資領(lǐng)域

引導(dǎo)基金根據(jù)投資標(biāo)的數(shù)目不同分為兩種，一種是投資于指定項目的政府基金，投資領(lǐng)域定向，且?guī)缀鯖]有閑置資金；另一種是圍繞產(chǎn)業(yè)的基金，不明確具體項目，甚至不明確具體某個產(chǎn)業(yè)，但會設(shè)置可投范圍，而且這類基金不會一次投光所有資金，往往會產(chǎn)生閑置資金。因而，引導(dǎo)基金的投資領(lǐng)域包括核心資金投資方向和閑置資金配置兩部分：

引導(dǎo)基金以推動產(chǎn)業(yè)和實體發(fā)展為首要目的，投資領(lǐng)域一般限定在高新技術(shù)類、成果轉(zhuǎn)化類等政府重點支持領(lǐng)域。財政部2015年12月發(fā)布的《政府投資基金暫行管理辦法》（210號文）明確了創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、公共服務(wù)及基礎(chǔ)設(shè)施、中小企業(yè)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和發(fā)展4個重點領(lǐng)域。對于單個的企業(yè)投資，政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的投資額不超過基金資產(chǎn)總值的20%。最近兩年，政府基金主要投資于醫(yī)療健康、TMT和材料能源領(lǐng)域。

對于閑置資金，我國出臺了嚴(yán)格的管理辦法，只能投資于銀行存款、國債、地方政府債、政策性金融債和政府支持債券等安全性和流動性較好的固定收益類資產(chǎn)，不得從事融資擔(dān)保以外的擔(dān)保、抵押、委托貸款等業(yè)務(wù)，也不得投資二級市場股票、期貨、房地產(chǎn)、證券投資基金、評級AAA以下的企業(yè)債、信托產(chǎn)品、非保本型理財產(chǎn)品、保險計劃及其他金融衍生品。投資人在出資時，一般會協(xié)議約定閑置資金的配置方向，由投資決策委員會決定閑置資金的使用。

六、管理模式

公司制基金多是自我管理，契約制基金多為委托管理，而有限合伙制的基金，普通合伙人可以以基金管理人的身份直接管理基金，也可以雇傭基金管理公司管理基金。

（1）委托管理

一般有地方國有出資而不是政府財政出資的或者涉及產(chǎn)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資的政府投資基金選擇采用委托管理模式，委托外部基金管理團(tuán)隊進(jìn)行投資運營，這與其投資內(nèi)容專業(yè)化程度較高有關(guān)，政府會通過設(shè)置返投比例、顧問委員會或合伙人會議等間接參與基金管理。委托管理人至少有管理人牌照，有些引導(dǎo)基金還要求有當(dāng)?shù)毓芾砣伺普铡Ｒ话阋蠊芾砣说淖再Y本不低于1000萬元，有些地區(qū)較高，比如山東要求實繳資本不低于2000萬元。管理人也要對引導(dǎo)基金出資，但出資占比較小，慣常要求在1%至1.5%。如國家新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金、國家中小企業(yè)發(fā)展基金等，通過公開招標(biāo)方式選擇專業(yè)化市場化的團(tuán)隊對母基金或子基金進(jìn)行市場化運作。以國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金為例，按照《國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金管理暫行辦法》，如其子基金年平均收益達(dá)到一定要求的，投資管理團(tuán)隊可提取一定比例的業(yè)績提成，相應(yīng)的基金出資各方按照出資比例或相關(guān)協(xié)議約定獲取投資收益，并可將部分收益獎勵投資管理團(tuán)隊。

也有政府成立外部投資公司，雇傭?qū)I(yè)化的管理團(tuán)隊，對基金進(jìn)行管理。比如上海市創(chuàng)業(yè)投資基金采取決策、評審和日常管理相分離的管理體制，成立獨立的引導(dǎo)基金專家評審委員會，對引導(dǎo)基金投資運作方案進(jìn)行評審，由上海創(chuàng)業(yè)投資有限公司作為引導(dǎo)基金受托管理機(jī)構(gòu)。

（2）自我管理

部分由政府財政出資的引導(dǎo)基金，政府保留了管理權(quán)限，多采用自我管理的模式，在相應(yīng)政府部分下設(shè)基金秘書處或基金中心對政府投資基金進(jìn)行運營管理。投資內(nèi)容多為地方政府支持的基建和公共服務(wù)項目以及地方特色產(chǎn)業(yè)，也有一些創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金也采用自我管理的模式，如江蘇省政府投資基金、深圳市政府投資基金和中關(guān)村科技園區(qū)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展基金。江蘇省和深圳市的政府投資基金均由當(dāng)?shù)刎斦块T設(shè)立部門進(jìn)行管理，中關(guān)村創(chuàng)投發(fā)展基金則由中關(guān)村管理委員會主管，中關(guān)村創(chuàng)投中心負(fù)責(zé)日常管理。自我管理模式中，政府對基金管理團(tuán)隊和投資方向的參與程度也會比較高。

七、干預(yù)機(jī)制

雖然政府引導(dǎo)基金原則是“政府引導(dǎo)，市場運作”，但政府仍希望對基金運作保留一定的話語權(quán)，除了以出資人身份參與股東會議或者合伙人會議、委派監(jiān)事或董事的手段外，主要通過以下四種方式干預(yù)基金運作：

（1）成為雙GP

根據(jù)管理人的數(shù)量不同，基金可以分為單管理人和雙管理人兩種模式，雙管理人模式常見在在合伙型基金的雙GP設(shè)置中。但是雙GP和雙管理人不盡相同，雙管理人要求兩個管理人都具有管理人資格，而雙GP只要其中一個合伙人具有管理人資格即可，包括“雙GP單管理人”和“雙GP雙管理人”兩種模式。政府一般招募一個基金管理人GP1，再以LP的身份委派一個GP2參與引導(dǎo)基金管理。GP1負(fù)責(zé)引導(dǎo)基金的執(zhí)行并擔(dān)任基金投資管理人，保證基金市場化獨立運作；政府委派的GP2負(fù)責(zé)日常運營并監(jiān)督有牌照GP1的投資管理，保證基金按照政策目標(biāo)運作，具體的權(quán)限劃分取決于合伙協(xié)議條款。去年設(shè)立的北京大興互聯(lián)網(wǎng)引導(dǎo)基金就是一個雙GP引導(dǎo)基金，其中基金管理人通過向社會公開征集、選聘產(chǎn)生，負(fù)責(zé)子基金的日常投資和運營管理工作，另外一名GP由母基金的管理人北商資本擔(dān)任。但是去年8月，中基協(xié)Ambers系統(tǒng)暫停了私募基金雙管理人模式的產(chǎn)品備案，打擊了“借通道發(fā)行產(chǎn)品”現(xiàn)象，不過正常發(fā)行的雙GP沒有受到影響。

（2）加入投委會或管委會

有些政府會設(shè)立基金管理委員會或投資決策委員會作為基金的最高投資決策機(jī)構(gòu)，分別行使決策或管理職責(zé),負(fù)責(zé)母基金對子基金和直投項目的重大投資事項的審議決策，包括投資、投資退出、投資項目損失核銷等，但一般不直接參與引導(dǎo)基金的日常運作。各地委員會的成員構(gòu)成、職務(wù)分配等均有區(qū)別，權(quán)利重心也不相同,政府一般委派財政局、金融辦、國資辦、發(fā)改局等部分分管領(lǐng)導(dǎo)擔(dān)任投委會或管委會委員，有些官員可能同時兼任兩個委員會委員，干預(yù)引導(dǎo)基金運作。有些引導(dǎo)基金投委會審批通過后，還要報政府主管部門參加的管委會審批。

（3）設(shè)置一票否決權(quán)

政府在設(shè)立引導(dǎo)基金之初，會通過公司章程或合伙人協(xié)議約定對引導(dǎo)基金的管理辦法，有些引導(dǎo)基金會設(shè)置一票否決條款，一般由投委會或管理人對所有違反引導(dǎo)基金管理辦法、不利于保障引導(dǎo)基金安全的投資行為或者對存在違法違規(guī)和偏離政策導(dǎo)向的情況行使一票否決權(quán)，限制引導(dǎo)基金按照政策目標(biāo)投資運作。比如廣東戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金就規(guī)定，如果所扶持基金違法、違規(guī)和偏離政策導(dǎo)向,受托管理機(jī)構(gòu)可按照約定行使一票否決權(quán)。

（4）設(shè)置返投比例

為了防止政府資金外流，引導(dǎo)基金一般存在嚴(yán)格的返投比例等投資地域限制措施。所謂基金返投，是指引導(dǎo)基金要按照地方政府出資金額的一定