畢業(yè)論文整改版

畢業(yè)論文整改版桂林電子科技大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）報(bào)告用紙PAGE4編號：畢業(yè)設(shè)計(jì)(論文)說明書題目：淺析我國企業(yè)并購過程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)院（系）：專業(yè)：學(xué)生姓名：梁麗君學(xué)號：AbstractM&Areferstotheroleofmarketmechanisms,thetransactionsofpropertyrightsthroughownershipofthepropertyrightsofotherenterprises,sothatthelossoflegalpersonalityoftheseenterprises,andeconomiccontrolovertheiract.Witheconomicdevelopment,moreandmoreenterprises,increasingthesizeoftheindustry,butnowisnottoexpandthescaleofbusinessbysimplyrelyingontheaccumulationofcapital.Mergersandacquisitionsbusinesshasincreasinglybecomethemainmeansofexpansion.Mergersandacquisitionssothattherapidexpansionofenterprisescale,butM&Amergerisnotsosimple,therearefinancialrisksbehind,alittlecareless,mergersandacquisitionssothatnotonlywillnotexpandthesizeofenterprise,onthecontrarywouldbeintrouble,evenbankruptcy.

Keywords:Mergersandacquisitions;Financialrisk;Governmentintervention;Inspiration目錄引言 11國內(nèi)企業(yè)并購現(xiàn)況和特征 31.1國內(nèi)企業(yè)并購現(xiàn)況 31.2我國企業(yè)并購特征 32企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 42.1企業(yè)并購的主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 43企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要來源 54企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制 84.1針對外部影響采取的措施 84.2針對定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)采取的措施 104.2.1選址適當(dāng)?shù)膬r(jià)值評估方法 104.3針對融資風(fēng)險(xiǎn)和償債風(fēng)險(xiǎn)采取的措施 104.4針對財(cái)務(wù)整合采取的措施 114.5針對支付方式采取的措施 12結(jié)論 13參考文獻(xiàn) 14致謝 16 引言

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)越來越多，規(guī)模也來越大，但現(xiàn)在企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大不在是靠簡單的資本積累。企業(yè)并購越來越成為企業(yè)壯大的主要手段。企業(yè)并購可以使企業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)大，但企業(yè)并購并不是那么簡單的合并，背后還有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，稍有不慎，會使企業(yè)陷入困境。

在我國，經(jīng)過20多年的改革發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整已進(jìn)入攻堅(jiān)階段，并購作為實(shí)現(xiàn)國企重組，促進(jìn)國有資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要途徑，為政府和企業(yè)所推崇，但我國的并購理論還很不完善。企業(yè)借鑒外國經(jīng)驗(yàn)，來擴(kuò)大自己的規(guī)模，而我國企業(yè)所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與西方企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在很大的差異性，借鑒外國經(jīng)驗(yàn)而忽視了我國財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特殊性，結(jié)果往往會適得其反，使自己出現(xiàn)嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至?xí)飘a(chǎn)。因此必須要加強(qiáng)對企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的化解。

國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

1.國外研究現(xiàn)狀

Jeffrey.C.Hook(1999)認(rèn)為，并購效應(yīng)的考慮可使其在制定并購策略之前對自身規(guī)模進(jìn)行正確的估計(jì)，避免盲目擴(kuò)張導(dǎo)致規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，并使其盡量尋找本企業(yè)存在優(yōu)勢互補(bǔ)的單位，這也是可以避免并購風(fēng)險(xiǎn)的方法。

P.普里切特(1999)認(rèn)為在交易完成后，并購方取得目標(biāo)公司的經(jīng)營控制權(quán)還只是完成并購的第一步，接下來，還必須對并購后的公司進(jìn)行整合發(fā)展，而財(cái)務(wù)上的整合市極其重要的一環(huán)，若整合不當(dāng)，以往所隱藏的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很可能爆發(fā)，使企業(yè)很難應(yīng)對，甚至導(dǎo)致并購失敗。

亞力山大德拉.里德.拉杰科斯、弗雷德.威斯頓(2001)認(rèn)為企業(yè)并購融資的一個(gè)重要來源是公司自己的原始積累，但借助外部金融支持仍然是并購的主要來源。并購?fù)獠咳谫Y通常通過以下單位獲得：租賃公司；商業(yè)銀行；商業(yè)財(cái)務(wù)公司；保險(xiǎn)公司；投資銀行；投資公司或基金；商人銀行；私人收購?fù)顿Y公司；風(fēng)險(xiǎn)投資公司等。適當(dāng)?shù)耐ㄟ^借助這些外部融資可以降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀

秦海（1995）認(rèn)為根據(jù)現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)理論，企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張就在于企業(yè)通過將市場交易內(nèi)部化而減少了交易成本時(shí),企業(yè)家代替幾個(gè)機(jī)制來協(xié)調(diào)交易的組織行為的擴(kuò)大[8]。

史佳卉(1999)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是各種并購風(fēng)險(xiǎn)在價(jià)值量上的綜合方映，是一個(gè)由定價(jià)，融資，支付等財(cái)務(wù)決策行為引起的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)的集合，是由于風(fēng)險(xiǎn)誘惑效應(yīng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)約束效應(yīng)交互作用而形成的價(jià)值預(yù)期與價(jià)值實(shí)現(xiàn)的嚴(yán)重偏離；企業(yè)并購既是一個(gè)投資行為，又是一個(gè)財(cái)務(wù)行為，影響企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素既有不確定性，又有信息不對稱因素；控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)必須采取建立在不確定性和信息不對稱性因素基礎(chǔ)上的動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)控制途徑。劉陸林、吳曉萍認(rèn)為信息不對稱對財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響主要來自并購方對目標(biāo)企業(yè)的真是信息的了解永遠(yuǎn)少于目標(biāo)企業(yè)對自身的信息了解。并購方如果貿(mào)然行動(dòng)，往往只看到目標(biāo)公司誘人的一面，對目標(biāo)公司隱含的虧損所知甚少，一旦并購實(shí)施，就會造成價(jià)值損失。

曹璇(認(rèn)為對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行正確的評估，除了根據(jù)實(shí)際情況選擇適當(dāng)?shù)姆椒ㄍ?，還可以綜合應(yīng)用多種評估方法來提高準(zhǔn)確程度，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

盧占鳳(2007)通常情況下，被收購的企業(yè)對收購行為往往持不歡迎和不合作的態(tài)度，尤其在面臨第一收購時(shí)，他們可能會“寧為玉碎，不為瓦全”，不惜一切代價(jià)布置反收購戰(zhàn)役，這些反收購措施盡管各種各樣，但對收購方構(gòu)成相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)，甚至導(dǎo)致收購方收購后背上沉重的包袱。(3)研究方法和內(nèi)容

本文主要以會計(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)管理學(xué)為基礎(chǔ)，通過閱讀期刊、著作、上網(wǎng)等搜集相關(guān)資料，然后進(jìn)行歸納、分析、綜合。先分析國內(nèi)研究動(dòng)態(tài)，對我國企業(yè)并購中可能存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)做出概括性的總結(jié)，并分析其來源，吸取企業(yè)并購中經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，及對我國企業(yè)并購的啟示。

1國內(nèi)企業(yè)并購現(xiàn)況和特征我自從我國加入WTO組織以來，關(guān)于企業(yè)并購的報(bào)道頻繁的出現(xiàn)在公眾的眼前，國內(nèi)企業(yè)把并購當(dāng)作發(fā)展壯大走向世界市場的一種方式，國外企業(yè)把并購當(dāng)作占有中國市場的手段。無論哪方并購哪方，并購事件有增無減。1.1國內(nèi)企業(yè)并購現(xiàn)況

自從1984年河北保定市機(jī)械廠兼并保定市針織器材廠以來，我國企業(yè)并購出現(xiàn)過3次高潮：第一次是1984年到1992年，以國企解困為主要目的，以“富帶貧”、“拉郎配”為主要形式，在行業(yè)內(nèi)部掀起了企業(yè)“準(zhǔn)并購”高潮；第二次是1992年到2000年，隨著市場向改革的深入和證券市場的發(fā)展，在“寶延事件”和“中策現(xiàn)象”的推動(dòng)下，圍繞上市公司的并購重組掀起了股權(quán)重組高潮；第三次是2000年至今，伴隨著中國民航大重組、中國電信南北分拆、中國石化巨資收購資產(chǎn)等并購事件的標(biāo)志著中國市場新一輪的并購高潮的來臨。三次并購高潮推動(dòng)著我國企業(yè)間從無到有的產(chǎn)權(quán)交易。有交易就會有市場，有市場就需要競爭。競爭是市場機(jī)制運(yùn)行的基本邏輯。競爭代表了企業(yè)并購平等、公開交易的基礎(chǔ)。但是，翻看我國企業(yè)并購的案例，產(chǎn)權(quán)交易的并購更多的含有政府的意志。1.2我國企業(yè)并購的特征

(1)政府主導(dǎo)型的并購

我國企業(yè)并購從發(fā)生到發(fā)展．就是處于中國經(jīng)濟(jì)體制改革的宏觀環(huán)境之中的。企業(yè)改革，尤其是國有企業(yè)改革是我國企業(yè)購并的直接背景。在傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)下，形成了國有資產(chǎn)存量嚴(yán)重固化的現(xiàn)象，代表國有資產(chǎn)存量的國有企業(yè)改革已經(jīng)勢在必行，由于國有資產(chǎn)的存量固化，其改革難度顯然較大，為優(yōu)化資源配置，同時(shí)收縮過于龐大的國有經(jīng)濟(jì)規(guī)模，有必要對國有資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整，企業(yè)并購作為對國有企業(yè)資產(chǎn)調(diào)整的主要形式之一，政府在很大程度上給予了重視推動(dòng)。同時(shí)，面對世界經(jīng)濟(jì)日益激烈的競爭，為了增強(qiáng)國有企業(yè)的競爭力，政府也頗為重視企業(yè)集團(tuán)的組建，各地在政府的推動(dòng)下，要么強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，要么強(qiáng)弱結(jié)合，發(fā)揮當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，組建了一些大規(guī)模的企業(yè)集團(tuán)。另外，為了幫助國企脫困，在政府的推動(dòng)下，效益好的企業(yè)拉一把效益差的企業(yè)，企業(yè)之間也開展了”扶貧”。所有這些，政府都在其中扮演了重要角色。從而使我國企業(yè)的并購體現(xiàn)出政府主導(dǎo)型并購的特點(diǎn)。(2)處于探索期的并購西方企業(yè)并購從發(fā)生到發(fā)展直至今天，已有近200年的歷史，已經(jīng)形成了一個(gè)相對比較成熟的理論框架，而中國市場化條件下的并購只不過才短短二十多年，還沒有形成自己相對成熟的理論體系，基本上還是引用西方的理論，結(jié)合中國國情，應(yīng)用于中國的并購。在實(shí)踐上，我國企業(yè)并購是在國企改革的背景之下進(jìn)行的，企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定不清是一大問題，也是影響并購的重要障礙。因此，我國企業(yè)并購尚不成熟，很多方面有待于不斷探索，并逐步完善。比如資產(chǎn)評估核定標(biāo)準(zhǔn)如何統(tǒng)一，如何制定專門的企業(yè)并購法規(guī)來規(guī)范政府及企業(yè)的并購行為，并使之具有權(quán)威性、連續(xù)性和系統(tǒng)性：如何建立發(fā)達(dá)的并購市場中介組織，如資產(chǎn)評估部門、會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、以及并購經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)如何完善并購活動(dòng)的配套設(shè)施，尤其是資金籌措環(huán)節(jié)，建設(shè)完善的資本市場，為并購提供一個(gè)良好的平臺。因此我國企業(yè)的并購，體現(xiàn)出處于探索期的特點(diǎn)。

(3)并購行業(yè)的轉(zhuǎn)變

伴隨并購規(guī)模的擴(kuò)大，并購的行業(yè)分布也發(fā)生了變化。90年代初期，以傳統(tǒng)制造業(yè)為主的行業(yè)并購；到新紀(jì)元初期，并購的重心從傳統(tǒng)的制造業(yè)并購轉(zhuǎn)向電訊、金融、商業(yè)等服務(wù)性行業(yè)集中。并購高潮的到來，使得電訊、金融、商業(yè)的并購成為取代傳統(tǒng)制造業(yè)的主流。2企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)2.1企業(yè)并購的主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一項(xiàng)完整的并購活動(dòng)通常包括目標(biāo)企業(yè)選擇、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價(jià)方式的確定以及并購后的整合，上述各環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，其中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要有以下幾個(gè)方面:

(1)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)主要是指目標(biāo)公司的價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)。即由于收購方對目標(biāo)公司的資產(chǎn)價(jià)值和盈利價(jià)值(獲利能力)估計(jì)過高，以至出價(jià)過高而超過了自身的承受能力，盡管目標(biāo)公司運(yùn)作很好，過高的買價(jià)也無法使收購方獲得一個(gè)滿意的回報(bào)。定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)主要包括目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)及對目標(biāo)公司的價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)。

(2)融資風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購?fù)枰罅康馁Y金。并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要指企業(yè)能否及時(shí)足額地籌集到并購資金以及籌集的資金對并購后企業(yè)的影響。具體來說，融資風(fēng)險(xiǎn)包括資本獲得風(fēng)險(xiǎn)和資本承載風(fēng)險(xiǎn)。

資本獲得風(fēng)險(xiǎn)是指由于受企業(yè)信譽(yù)不高、償債能力不強(qiáng)、預(yù)期收益有限、籌資規(guī)模大小等因素的影響，企業(yè)負(fù)債融資、吸收直接投資和股票發(fā)行能力薄弱而無法及時(shí)足額獲得并購所需資金的風(fēng)險(xiǎn)。資本承載風(fēng)險(xiǎn)是由干并購規(guī)模過大，超出了企業(yè)的融資能力而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際的融資操作中，作為融資主體的企業(yè)必須考慮到其資本結(jié)構(gòu)是否合理、到期能否還本付息，以防止融資風(fēng)險(xiǎn)的過大影響。

(3)償債風(fēng)險(xiǎn)

償債風(fēng)險(xiǎn)即由于新企業(yè)的未來現(xiàn)金流量具有不確定性，新企業(yè)因?yàn)槿狈ψ銐虻馁Y金還債使得資本結(jié)構(gòu)惡化，負(fù)債比例過高而導(dǎo)致破產(chǎn)倒閉的可能性。并購方在選擇支付方式時(shí)，一般有現(xiàn)金支付、股權(quán)支付與杠桿支付等方式，償債風(fēng)險(xiǎn)在采用現(xiàn)金支付方式的收購行為中表現(xiàn)得尤為突出。如果并購方融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，流動(dòng)比率會大幅下降，進(jìn)而影響其短期償債能力。如果收購方將短期貸款用干并購一旦外部融資條件發(fā)生變化，償付危機(jī)將難以避免.

(4)財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)

在并購交易完成后，并購方取得目標(biāo)公司的經(jīng)營控制權(quán)還只是完成了并購的第一個(gè)步驟，接下來，還必須對并購后的公司進(jìn)行整合發(fā)展，而財(cái)務(wù)上的整合是極為重要的一環(huán)，若整合不當(dāng)，以往所隱藏的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就很可能爆發(fā)，使企業(yè)難以應(yīng)對，甚而導(dǎo)致并購失敗。企業(yè)效率主要取決于企業(yè)的資產(chǎn)使用情況，可見整合后的企業(yè)效率的提升，必須是以有效的財(cái)務(wù)整合為基礎(chǔ)，所以財(cái)務(wù)整合是企業(yè)并購整合最為核心的內(nèi)容和重要環(huán)節(jié)，不僅關(guān)系到并購戰(zhàn)略意圖能否貫徹，而且關(guān)系到主并公司能否對被目標(biāo)公司實(shí)施有效的控制。

(5)支付風(fēng)險(xiǎn)

支付風(fēng)險(xiǎn)主要是指與資金流動(dòng)性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風(fēng)險(xiǎn)，它與融資風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有密切聯(lián)系。支付風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：

一是現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及由此最終導(dǎo)致的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金支付工具自身的缺陷，會給并購帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。首先，現(xiàn)金支付工具的使用，是一項(xiàng)巨大的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，公司所承受的現(xiàn)金壓力比較大；其次，使用現(xiàn)金支付工具，交易規(guī)模常會受到獲現(xiàn)能力的限制；再者，從被并購者的角度來看，會因無法推遲資本利得的確認(rèn)和轉(zhuǎn)移實(shí)現(xiàn)的資本增益，從而不能享受稅收優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式，這會影響并購的成功機(jī)會，帶來相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。二是股權(quán)支付的股權(quán)稀釋風(fēng)險(xiǎn)。如香港玉郎國際漫畫制作出版公司并購案，其領(lǐng)導(dǎo)層通過多次售股、配股集資，進(jìn)行證券投資和兼并收購，這一方面稀釋原有股權(quán)，另一方面也為其資本運(yùn)營帶來風(fēng)險(xiǎn)，最終導(dǎo)致玉郎國際被收購。三是杠桿支付的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。20世紀(jì)80年代末，美國垃圾債券泛濫一時(shí)，其間11.4%的并購屬于杠桿收購行為。進(jìn)入20世紀(jì)90年代后，美國的經(jīng)濟(jì)陷入了衰退，銀行呆賬堆積，各類金融機(jī)構(gòu)大舉緊縮信貸，金融監(jiān)督當(dāng)局也嚴(yán)辭苛責(zé)杠桿交易，并責(zé)令銀行將杠桿交易類的貸款分揀出來，以供監(jiān)督。各方面的壓力和證券市場的持續(xù)低迷使垃圾債券無處推銷，垃圾債券市場幾近崩潰，杠桿交易也頻頻告吹。

不同支付方式選擇帶來的支付風(fēng)險(xiǎn)最終表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過多從而使得整合運(yùn)營期間的資金壓力過大。3企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要來源企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因主要有以下幾個(gè)方面：

(1)不確定性

企業(yè)并購過程中的不確定性因素很多。從宏觀上看，有國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變化、經(jīng)濟(jì)周期性的波動(dòng)、通貨膨脹、利率匯率變動(dòng)；從微觀上看，有并購方的經(jīng)營環(huán)境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價(jià)格的變化等。這些變化都會影響企業(yè)并購的各種預(yù)期與結(jié)果發(fā)生偏離。同時(shí)，企業(yè)并購所涉及的領(lǐng)域比較寬：法律、財(cái)務(wù)、專有技術(shù)、環(huán)境等。這些領(lǐng)域都可能形成導(dǎo)致并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不確定性原因。

不確定性因素通過由收益決定的誘惑效應(yīng)和由成本決定的約束效應(yīng)機(jī)制而導(dǎo)致企業(yè)并購的預(yù)期與結(jié)果發(fā)生偏離。一方面，不確定性因素具有價(jià)值增值的特點(diǎn)，這就給決策人員帶來了價(jià)值誘惑力，強(qiáng)化了控制負(fù)偏離追求正偏離的目標(biāo)和動(dòng)機(jī)；另一方面，不確定性因素又客觀存在著導(dǎo)致成本膨脹的可能性，各種外部和內(nèi)部因素綜合作用的結(jié)果不能排除可能帶來的損失，這又給決策人員帶來一定的約束力。這種價(jià)值誘惑力和成本約束力的雙重作用形成了誘惑效應(yīng)-約束效應(yīng)機(jī)制。當(dāng)誘惑效應(yīng)大于約束效應(yīng)時(shí)，并購的預(yù)期與結(jié)果發(fā)生正偏離，取得并購成功；當(dāng)誘惑效應(yīng)小于約束效應(yīng)時(shí)，并購的預(yù)期與結(jié)果發(fā)生負(fù)偏離，造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(2)外部環(huán)境

首先，由于經(jīng)濟(jì)體制以及資本市場的不完善。企業(yè)并購行為大部分并不是完全的市場行為，而是制度變遷和市場規(guī)律雙重作用的結(jié)果，這無疑為并購后的企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)帶來了極大的不確定性。其次，市場機(jī)制的不完善。企業(yè)并購本應(yīng)是企業(yè)在市場經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的自發(fā)行為，政府在其中進(jìn)行正確的引導(dǎo)。而我國，市場行為較少，政府的干預(yù)較多。第三，我國的資本市場還不成熟，例如，股票、債券市場規(guī)模較小，融資工具品種較少，融資渠道不暢，造成資本稀缺。中介機(jī)構(gòu)發(fā)展也很滯后，目前的投資銀行業(yè)務(wù)主要由證券公司、財(cái)務(wù)咨詢公司等充任，與西方真正意義上的投資銀行相比，規(guī)模較小，從業(yè)經(jīng)驗(yàn)欠缺，專業(yè)人才缺乏，行為不規(guī)范，難以發(fā)揮投資銀行應(yīng)有的功能。因此.目前并購融資主要靠并購公司自籌資余，大量向金融機(jī)構(gòu)借貸，債務(wù)需要定期支付利息及到期還本，沉重的債務(wù)償還負(fù)擔(dān)可能令并購公司不堪負(fù)擔(dān)被壓垮。比如，德隆就是一個(gè)陷于融資風(fēng)險(xiǎn)的典型案例。德隆作為我國最大的民營企業(yè)之一，起家于1992年，當(dāng)時(shí)的注冊資本才800萬，截至2003年6月30日，德隆的總資產(chǎn)為204。95億元，其中大部分是通過并購形成的。德隆在實(shí)施并購戰(zhàn)略的過程中，嘗試到資本市場和金融杠桿的神奇之后，迅速的走上了一條快速擴(kuò)張和高速融資的不歸之路，導(dǎo)致在中期埋下了大量的債務(wù)隱患，而在后期又為巨大的債務(wù)負(fù)擔(dān)拆西墻補(bǔ)東墻，最終逃脫不了融資的陷阱，避不開融資的風(fēng)險(xiǎn)。

(3)并購動(dòng)機(jī)

由于種種原因，使得我國企業(yè)并購包含了兩層面的動(dòng)機(jī)：一個(gè)是來自于企業(yè)自身的動(dòng)機(jī)；一個(gè)是來自與政府的動(dòng)機(jī)。來自于企業(yè)的動(dòng)機(jī)更多是基于企業(yè)的微觀發(fā)展。比如，一些并購企業(yè)的管理層為追求規(guī)模效應(yīng)、轟動(dòng)效應(yīng)而盲目參加并購活動(dòng)，或者僅僅是希望通過并購活動(dòng)保留配股資格，并沒有真正從企業(yè)的利益和長遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略結(jié)合市場狀況來考慮并購活動(dòng)應(yīng)以怎樣的方式操作等直接涉及并購效益的問題。這種非理性的并購動(dòng)機(jī)也是企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的重要原因之一。而來自于政府的動(dòng)機(jī)更多的是基于企業(yè)宏觀的生存，包括國企解困、解決就業(yè)、政企分離、優(yōu)化所有制結(jié)構(gòu)、控制權(quán)增效等。政府參與的并購的目標(biāo)企業(yè)往往是瀕臨破產(chǎn)的國有企業(yè)，為維護(hù)職工利益或者地方政府基于總體考慮而對并購行為給予一定的政策優(yōu)惠或其他鼓勵(lì)措施，導(dǎo)致并購活動(dòng)這種市場化行為的非市場化操作，為并購企業(yè)帶來了財(cái)務(wù)隱患。

政府參與企業(yè)并購也可能導(dǎo)致并購失敗。比如，2004年3月25日，按計(jì)劃應(yīng)當(dāng)簽署收購合同并成為首家收購海外汽車生產(chǎn)商的中國公司——藍(lán)星集團(tuán)突然宣布，放棄收購韓國雙龍汽車公司。接替它完成這樁足以在中國汽車歷史上留下濃重一筆的收購，則是藍(lán)星曾經(jīng)的手下敗將上海汽車集團(tuán)。由于藍(lán)星從一開始就不被主管部門看好，當(dāng)然也就不會從后者那里獲得足夠的支持。雙龍債權(quán)銀行團(tuán)要求藍(lán)星出具中國有關(guān)部門同意收購的函件，但它始終沒有拿出來。同時(shí)，有關(guān)部門沒有批準(zhǔn)藍(lán)星使用大量外匯來收購雙龍的要求。而上汽則稱，它的勝出是因?yàn)樗菄野l(fā)改委批準(zhǔn)的惟一一家獲準(zhǔn)收購雙龍汽車的企業(yè)。顯然，有關(guān)部門愿意促成的，是上汽與雙龍這樁美滿的“婚姻”，藍(lán)星的出局早在其“攪局”之時(shí)便已是“命中注定”。

(4)信息不對稱

信息的不對稱性主要表現(xiàn)為兩個(gè)方面：一是不對稱發(fā)生的時(shí)間；二是不對稱信息的內(nèi)容。信息不對稱性對財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響主要來自事前知識的不對稱性，即收購方對目標(biāo)公司的知識或真實(shí)情況永遠(yuǎn)少于被收購方對自身企業(yè)的知識或真實(shí)情況的了解。在企業(yè)并購過程中，由于企業(yè)、審計(jì)及監(jiān)管等部門的不規(guī)范操作，信息不對稱性普遍存在。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)是缺乏信息披露機(jī)制的非上市公司時(shí)，并購方往往對其負(fù)債多少、財(cái)務(wù)報(bào)表是否真實(shí)、資產(chǎn)抵押擔(dān)保、有無訴訟紛爭等情況估計(jì)不足，以致無法準(zhǔn)確地判斷目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力，從而導(dǎo)致價(jià)值風(fēng)險(xiǎn);即使目標(biāo)企業(yè)是上市公司，有時(shí)也會對其資產(chǎn)可利用價(jià)值、富余人員、產(chǎn)品市場占有率和開拓能力等情況了解不夠，導(dǎo)致并購后的整合難度致使整合失敗。

(5)支付方式

在企業(yè)并購的演變中，現(xiàn)金支付、股票支付、杠桿支付和賣方融資是常用的支付方式。但是每一種支付方式都有其利弊：現(xiàn)金支付能快速而簡便的取得對目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，但是會增加收購方的資金壓力和支付負(fù)擔(dān)，容易引起資金流動(dòng)困難和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。如2003年7月，深圳明倫集團(tuán)有限公司收購上市公司明星電力，收購價(jià)款38075萬元人民幣，全部以現(xiàn)金支付，彰顯了明倫集團(tuán)的實(shí)力，為成功并購上市公司和擊退其他潛在買家打下了基礎(chǔ)。

股票支付減輕了現(xiàn)金支付的壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，并肯能夠帶來一定的稅收好處，但是會導(dǎo)致股權(quán)的稀釋而減低了對目標(biāo)企業(yè)實(shí)際控制權(quán)的力度。2004年月1月份，TCL集團(tuán)吸收合并上市公司TCL通訊，收購價(jià)款規(guī)模高達(dá)17億元人民幣，對急需資金的TCL集團(tuán)來說要完全現(xiàn)金支付顯然比較困難，而換股方式則使得這次并購得以成功完成。

杠桿支付能以較少的資本取得對較大的資產(chǎn)控制權(quán)，但是高負(fù)債比例卻將并購后的企業(yè)置于資金周轉(zhuǎn)困難個(gè)高杠桿風(fēng)險(xiǎn)的境況；賣方融資能延遲現(xiàn)金支付壓力，給并購雙方都留有保留選擇的余地，但是期權(quán)轉(zhuǎn)換的不確定性在一定程度上收購方資金風(fēng)險(xiǎn)管理難度。4企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制4.1針對外部影響采取的措施

西方成熟的市場經(jīng)濟(jì)國家中，企業(yè)并購是一個(gè)純粹的市場行為和企業(yè)行為，政府只從政策和法律層面起引導(dǎo)和規(guī)范作用。而我國先階段的企業(yè)并購，政府參與的過多，甚至參與到具體的并購當(dāng)中。政府一方面希望通過政策法規(guī)來規(guī)范企業(yè)的并購行為，另一方面又直接干預(yù)的方式要求效益好的企業(yè)并購效益差的企業(yè)，從而為國企減輕債務(wù)和人員負(fù)擔(dān)。政府在并購中的雙重地位和角色，使得一些地方政府部門能夠利用手重的權(quán)利大搞并購腐敗，比如，故意降低轉(zhuǎn)讓價(jià)格又暗地收取高額的回扣。(1)減少政府干預(yù)，健全法律法規(guī)

減少政府干預(yù)，除了政府的自覺，還必須加強(qiáng)法律法規(guī)的建設(shè)，用法律來約束政府的行為。我國現(xiàn)行并購法律法規(guī)具有過渡性質(zhì)的法律體系，即從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制向市場經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)變的并購法。并購法的許多方面需要進(jìn)一步完善。比如，“收緊”。業(yè)內(nèi)專家指出，所謂豁免“收緊”，不僅是對豁免的審批會比較嚴(yán)格，豁免的情形也比以前有所減少。雖然管豁免趨嚴(yán)，但是新辦法還是提供了很多靈活的收購路徑。比如，在豁免未得到審批的情況下，收購人仍可以利用部分要約的方式，將股份先減持到30%或以下，通過發(fā)出部分要約來繼續(xù)增持。此外，新辦法還充分考慮市場效率，設(shè)置了自由增持率的制度，收購人可以在30%之后的每12個(gè)月內(nèi)增持不超過2%來繼續(xù)收購，從而通過簡易審批程序就能得到豁免。

(2)規(guī)范中介機(jī)構(gòu)，發(fā)展資本市場

西方國家的企業(yè)并購，中介機(jī)構(gòu)起的著十分重要的作用：一是作為兼并收購的中間聯(lián)絡(luò)人：二是作為規(guī)范性、專業(yè)化和程序性的社會公正和監(jiān)督力量。參與企業(yè)并購的中介機(jī)構(gòu)通常包括投資銀行、會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和資產(chǎn)評估事務(wù)所等。這些中介機(jī)構(gòu)在并購的不同階段發(fā)揮著不同的作用。而我國的企業(yè)并購大都是企業(yè)雙方直接談判，缺乏這樣的中介機(jī)構(gòu)的支持。目前我國的中介機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)能力還沒有達(dá)到規(guī)范、專業(yè)和科學(xué)的程度，同時(shí)很多中介機(jī)構(gòu)的職業(yè)道德和信譽(yù)受到質(zhì)疑。因此，政府必須規(guī)范中介機(jī)構(gòu)行為：第一，加強(qiáng)對中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管資格審查和資信評級；第二，建立中介機(jī)構(gòu)的資信信息中心，向社會公開其業(yè)務(wù)資信能力，并接受社會的公開評價(jià)和監(jiān)督；第三，加強(qiáng)信息披露和管理，使中介機(jī)構(gòu)作假行為受到市場的制約。

規(guī)范中介機(jī)構(gòu)必須和發(fā)展資本市場相結(jié)合。只有在發(fā)達(dá)的資本市場條件下，中介機(jī)構(gòu)的行為才能有效的受到市場的制約，才能有效的發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)的作用。發(fā)達(dá)的資本市場包括市場組織完善、市場體系完善和市場機(jī)制完善。在發(fā)展資本市場的過程中，一要完善市場中介組織和職能；二要建立完備的市場交易場所，明確交易主體，規(guī)范交易行為，三要建立完善的市場價(jià)格機(jī)制、信息傳導(dǎo)機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制和交易保障機(jī)制。

(3)加快國企改革，完善社保體系

我國企業(yè)并購大都涉及國企，而國企產(chǎn)權(quán)不清和委托DAI理問題嚴(yán)重成為制約企業(yè)并購市場的重要原因。國企產(chǎn)權(quán)不清使得并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。因此，必須加快國企改革，即深化企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營機(jī)制，建立完善現(xiàn)代化企業(yè)制度，明確產(chǎn)權(quán)關(guān)系，使企業(yè)真真成為自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我約束和自我發(fā)揮捉拿的經(jīng)濟(jì)主體。引進(jìn)外資企業(yè)和民營企業(yè)與國企的并購競爭必然導(dǎo)致大量人員的失業(yè)，職工就業(yè)問題成為制約改革的瓶頸。所以加快國企改革還必須建立完善的社保體系。完善的社保體系包括完善的職工養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)和事業(yè)保險(xiǎn)制度。這些社保體系為國企改革提供了保障，減輕國企的負(fù)擔(dān)。4.2針對定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)采取的措施

(1)提高信息質(zhì)量在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。因此，高質(zhì)量的信息是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估得以順利進(jìn)行的首要條件。為改變信息不對稱給并購企業(yè)帶來的不利影響，可從以下方面入手提高信息質(zhì)量:

(2)開展盡職調(diào)查，全面了解目標(biāo)企業(yè)信息。由于目標(biāo)企業(yè)刻意隱瞞或不主動(dòng)披露相關(guān)信息，財(cái)務(wù)陷阱在每一起并購案中都或多或少存在。因此實(shí)際操作中，應(yīng)特別重視并購中的盡職調(diào)查。

(3)合理使用財(cái)務(wù)報(bào)表信息。財(cái)務(wù)報(bào)表是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估最重要的信息來源之一，對其進(jìn)行合理應(yīng)用是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的重要內(nèi)容。

(4)注重表外資源。表外資源對于目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估的影響主要體現(xiàn)在表外融資和某些重要資源沒有在會計(jì)報(bào)表內(nèi)反映而引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。針對這種情況，一方面要重點(diǎn)調(diào)查售后回租、應(yīng)收賬款的抵借以及集團(tuán)內(nèi)部相互抵押擔(dān)保融資、債務(wù)轉(zhuǎn)移、現(xiàn)金調(diào)劑等行為。另一方面也要對人力資源、特許經(jīng)營權(quán)等重要的表外資源價(jià)值做出合理估計(jì)。4.2.1選擇適當(dāng)?shù)膬r(jià)值評估方法

企業(yè)價(jià)值評估實(shí)踐中，目前國際上通用的評估方法有收益法、市場法、成本法，期權(quán)法較少采用。而在我國的價(jià)值評估實(shí)踐中，成本法是企業(yè)價(jià)值評估的首選和主要使用的方法，收益法、市場法很少采用，期權(quán)法幾乎不用。基于此，本文中對企業(yè)價(jià)值評估方法的比較及選擇研究中不考慮期權(quán)法，僅以成本法、市場法、收益法三種方法為研究對象。4.3針對融資風(fēng)險(xiǎn)和償債風(fēng)險(xiǎn)采取的措施

由于融資風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上決定著償債風(fēng)險(xiǎn)。它來源于兩個(gè)方面:收購方的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。并購企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身實(shí)際，確定是采用發(fā)行新股融資、配售股票融資、實(shí)物資產(chǎn)配股融資、目標(biāo)企業(yè)盈利融資還是舉債融資。并購企業(yè)對能獲得的流動(dòng)性資源、每股權(quán)益的稀釋、股票價(jià)格的不穩(wěn)定性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)、目標(biāo)企業(yè)的資本利得的確認(rèn)和轉(zhuǎn)移實(shí)現(xiàn)的資本增益對稅收的影響等情況進(jìn)行分析，對并購支付方式進(jìn)行結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，將支付方式安排成現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)方式的各種組合，以滿足收購雙方的需要。

企業(yè)并購活動(dòng)的融資風(fēng)險(xiǎn)是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，并購企業(yè)應(yīng)結(jié)合各方面實(shí)際情況合理設(shè)計(jì)融資方式，以實(shí)現(xiàn)降低融資成本、控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。具體應(yīng)考慮如下幾方面因素:(1)可供融資渠道；(2)本企業(yè)融資能力；(3)融資成本；(4)稅收的影響；(5)融資支付方式的影響；(6)現(xiàn)階段可操作的融資方式和支付方式；(7)各種方式產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的大小和風(fēng)險(xiǎn)概率的大小。企業(yè)并購是一次性資金需要量很大的企業(yè)投資行為。為取得并購成功，收購方通常需要的資金不僅包括由定價(jià)所決定的購買價(jià)格，還包括債務(wù)成本、中間費(fèi)用、稅收成本、意外成本、整合與營運(yùn)成本和并購機(jī)會成本等。對于任何一個(gè)收購企業(yè)來說，完全依靠自有資金來完成并購交易是不可想象的，而借助外部融資支持則是企業(yè)并購資金來源的常例。

實(shí)踐中收購方如何選擇并購融資工具通常需要作兩個(gè)方面的考慮:一是現(xiàn)有融資環(huán)境和融資工具能否為企業(yè)提供及時(shí)、足額的資金保證；二是哪一種融資方式的融資成本最低而風(fēng)險(xiǎn)最小，同時(shí)又有利于資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。4.4針對財(cái)務(wù)整合采取的措施財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)實(shí)現(xiàn)并購后，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)資源、財(cái)務(wù)制度等不能及時(shí)有效地整合在一起，未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，并且給企業(yè)帶來損失的可能性。由此可以看出，財(cái)務(wù)整合的成敗也是企業(yè)并購成敗的重要因素之一。企業(yè)完成并購行為后，如何通過及時(shí)、有效地整合，使并購雙方在各方面實(shí)現(xiàn)一體化融合，提高整體企業(yè)的共同業(yè)績，達(dá)到整合后企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，是擺在并購企業(yè)面前的一個(gè)艱巨任務(wù)。防范整合期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，可以從如下幾方面入手:

(1)財(cái)務(wù)資源的整合

企業(yè)并購行為后財(cái)務(wù)資源整合的主要內(nèi)容是資產(chǎn)整合和負(fù)債與所有者權(quán)益的整合。其中，固定資產(chǎn)、長期投資、無形資產(chǎn)和負(fù)債的整合是并購后財(cái)務(wù)整合的重點(diǎn)要考慮的內(nèi)容，因?yàn)檫@些內(nèi)容對企業(yè)財(cái)務(wù)資源影響相當(dāng)重要，直接影響企業(yè)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)報(bào)表形式，并且這些內(nèi)容在整合的難度相當(dāng)大，因此必須重視。

(2)財(cái)務(wù)制度的整合

財(cái)務(wù)制度體系整合是保證并購后企業(yè)有效運(yùn)行的關(guān)鍵，是有效配置企業(yè)資源的保證，它確立了資源利用等級制的約束方式。財(cái)務(wù)制度整合包括投資制度、融資制度、固定資產(chǎn)管理、流動(dòng)資金管理、利潤管理、工資制度管理、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理等各方面的整合，它是實(shí)施保護(hù)性財(cái)務(wù)控制的具體手段和必要前提。

(3)財(cái)務(wù)組織的整合

對財(cái)務(wù)組織的整合相對容易，其目標(biāo)在于組建一個(gè)與新企業(yè)戰(zhàn)略、組織相一致的財(cái)務(wù)管理機(jī)構(gòu)并匹配適合的財(cái)務(wù)管理人員，側(cè)重于人力資源的整合。其整合的重點(diǎn)在于財(cái)務(wù)職能的明確化，財(cái)務(wù)聯(lián)系高效化，財(cái)務(wù)崗位科學(xué)化，財(cái)務(wù)權(quán)責(zé)清晰化。4.5針對支付方式采取的措施

不同的支付方式可以產(chǎn)生不同的風(fēng)險(xiǎn)收益分配效果，從而起到不同的風(fēng)險(xiǎn)分散和轉(zhuǎn)移，但是任何一種單一的支付方式都有較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以必須采取靈活選擇支付方式回避支付風(fēng)險(xiǎn)。并購企業(yè)可以結(jié)合其可獲得的流動(dòng)性資源、每股權(quán)益的稀釋、股價(jià)的不確定性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)、目標(biāo)企業(yè)的稅收等情況，對并購支付方式進(jìn)行結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，將支付方式安排成現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)方式的各種組合，以滿足并購雙方需要來取長補(bǔ)短，比如公開收購中的兩層出價(jià)，第一層出價(jià)時(shí)向股東允諾以現(xiàn)金支付，第二層出價(jià)則標(biāo)明以等價(jià)的混合證券為支付方式。采用混合證券支付一是可以控制現(xiàn)金支付過多帶來的資金流動(dòng)困難和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；二是控制股票支付過多帶來的股權(quán)稀釋和控制權(quán)的失效。結(jié)論我國的并購僅有20多年的歷史，與國外并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相比還有很大的差距。原因在于我國企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不僅僅產(chǎn)生于企業(yè)本身在并購操作時(shí)財(cái)務(wù)策略的使用不當(dāng)，更由于宏觀經(jīng)濟(jì)體制的制約，資本市場發(fā)展落后的局限所至。這兩方面的原因使企業(yè)在并購之初極易偏離戰(zhàn)略目標(biāo)。存在動(dòng)機(jī)上的盲目性，在選擇目標(biāo)企業(yè)時(shí)缺乏財(cái)務(wù)上的必要考慮；并購時(shí)無響應(yīng)的中介幫助，缺乏制定并購價(jià)格的科學(xué)依據(jù)和有力的融資渠道支持；并購初和并購時(shí)積累的問題往往導(dǎo)致并購后的財(cái)務(wù)整合困難，致使企業(yè)并購失敗，出現(xiàn)嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至破產(chǎn)倒閉。

因此，研究我國的企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制對我國企業(yè)并購的發(fā)展十分重要。通過對企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的