電力設(shè)備與新能源行業(yè)：電動車車型驅(qū)動鋰電供不應(yīng)求全面超預(yù)期光伏和工控龍頭強者恒強-20210525-東吳證券-90正式版

證券研究報告·行業(yè)研究·電力設(shè)備與新能源行業(yè)電動車車型驅(qū)動鋰電供不應(yīng)求全面超預(yù)期光伏和工控龍頭強者恒強一、電動車：爆款車型引爆需求，電動車龍頭全球崛起摘要：爆款車型引爆需求，電動車龍頭全球崛起21年全球電動車銷量確定性大年，1H銷量奠定高增基礎(chǔ)，2H環(huán)比持續(xù)向上，全年同比增75%+。21年國內(nèi)新車型MY放量，ID4交付，造車新勢力再上臺階，帶動toc端銷量持續(xù)高增，Q1銷量超50萬輛，且Q2預(yù)計超60萬輛，全年銷量上修至240-260萬輛，同比60%+。歐洲21年碳排放考核進一步趨嚴，補貼力度基本持續(xù)，預(yù)計銷量200萬輛+，同比增長約57%，同時純電動化平臺車型密集推出，2H增長質(zhì)量將提升。美國市場政策有望超預(yù)期，基數(shù)低爆發(fā)力極大，特斯拉MY上量帶來持續(xù)增長，同時其他車企在美放量，保守預(yù)計銷量可達55-60萬輛，同比+70%。因此，我們預(yù)計21年全球電動車銷量超530萬輛，同比增長75%+，電動化趨勢明確，且22年預(yù)計全球仍可維持30-40%高增。行業(yè)景氣度持續(xù)，2H排產(chǎn)環(huán)比增30%+，且有望再超預(yù)期，中游格局優(yōu)化盈利盈利修復(fù)、上游資源彈性大。行業(yè)Q1延續(xù)Q4高景氣度，環(huán)比持平微增，Q2行業(yè)排產(chǎn)環(huán)比再增20%，年中新產(chǎn)能釋放后，預(yù)計2H行業(yè)排產(chǎn)環(huán)比增30%+，且按照龍頭預(yù)示訂單，增速有望進一步超預(yù)期；格局方面，各環(huán)節(jié)供給緊張進一步強化龍頭競爭力，行業(yè)集中度再提升。電池環(huán)節(jié)，21年新勢力、合資均由寧德大份額配套，預(yù)計寧德國內(nèi)仍將維持50%+份額，同時海外市場開始放量，Q1寧德全球份額提升6pct至31%；盈利方面，雖原材料價格上行，但寧德維持電池價格穩(wěn)定，公司通過ctp技術(shù)、合格率和產(chǎn)能利用率提升降成本消化，毛利率基本維持。材料環(huán)節(jié)，同時受益于國內(nèi)高增長及全球化采購，海外電池企業(yè)LG、SK預(yù)示訂單均翻倍，各環(huán)節(jié)龍頭21年出貨量均100%增長，從1H出貨量看，部分龍頭公司全年有望超預(yù)期。具體看，六氟價格超25萬/噸，預(yù)計價格可持續(xù)至22年中，電解液龍頭盈利大幅改善；正極格局優(yōu)化，高鎳811及磷酸鐵鋰增長明顯，龍頭盈利提升；隔膜產(chǎn)能緊平衡，可持續(xù)至22年底，價格已局部上漲，龍頭海外客戶及涂覆膜占比提升，強化盈利水平；銅箔擴產(chǎn)周期長，加工費具備漲價彈性；負極原材料及加工環(huán)節(jié)漲價，龍頭一體化優(yōu)勢明顯。同時，上游資源鋰、鈷供需格局大幅改善，庫存消化完畢，價格底部反轉(zhuǎn)。投資建議：21年全球銷量大年，且2H行業(yè)排產(chǎn)持續(xù)向上，22年全球新車型大周期開啟，未來5年復(fù)合增速30-40%，電動化大勢所趨，繼續(xù)強烈推薦三條主線：一是特斯拉及歐洲電動車供應(yīng)商（寧德時代、億緯鋰能、天賜材料、恩捷股份、容百科技、新宙邦、璞泰來、科達利、當升科技、三花智控、宏發(fā)股份、匯川技術(shù)、欣旺達）；二是供需格局扭轉(zhuǎn)/改善而具備價格彈性（天賜材料、華友鈷業(yè)，關(guān)注贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、多氟多、天際股份）；三是國內(nèi)需求恢復(fù)、量利雙升的國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈龍頭（比亞迪、諾德股份、星源材質(zhì)，關(guān)注德方納米、嘉元科技、天奈科技、國軒高科、孚能科技、中科電氣）。風險提示：政策支持不及預(yù)期，銷量不及預(yù)期。 3PART1全球銷量大年，銷量環(huán)比持續(xù)向上4國內(nèi)：電動車高景氣度持續(xù)，全年銷量高確定性增長1-4月電動車銷量73萬輛，同比大增249%。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，1-4月新能源車產(chǎn)量為75萬輛，同比大增266%，其中4月新能源汽車產(chǎn)量為21.6萬輛，同比增加164%，環(huán)比持平；1-4月銷量為73.2萬輛，同比增長249.2%，其中4月銷量為20.6萬輛，同比大增180%，環(huán)比下降9%，此前年份4月電動車銷量受補貼政策及疫情影響環(huán)比波動較大，按傳統(tǒng)車銷售周期來看4月均環(huán)比下滑10%左右，符合預(yù)期。圖國內(nèi)電動車月度銷量（萬輛） 圖2021年4月國內(nèi)電動車銷量排名（輛）30 1000%20500%100%0-500%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月19年9.65.312.69.710.415.28.08.58.07.59.516.320年4.71.36.67.28.210.49.810.913.816.020.024.821年17.911.022.620.6同比239%585%242%180%環(huán)比-28%-39%105%-9%數(shù)據(jù)來源：中汽協(xié)，東吳證券研究所 5國內(nèi)：Q2銷量環(huán)比增20%，全年預(yù)計240-260萬輛Q1銷量大超市場預(yù)期，Q2環(huán)比20%以上：Q1銷量51.5萬輛，同比大幅提升310%，我們預(yù)計Q2銷量60萬輛以上，環(huán)比增20%+，1H銷量超110萬輛，2H銷量將加速。21全年銷量預(yù)期上修至240-260萬輛：21年全年電動車銷量預(yù)期上修至240-260萬輛，同比+80%左右，主要基于：1）21年雙積分考核趨嚴，倒逼車企加速電動化，托底電動車發(fā)展提速；2）特斯拉、大眾MEB、造車新勢力等新車型密集發(fā)布，拉動TOC端繼續(xù)爆發(fā)；3）21年起公共領(lǐng)域重點區(qū)域新增車輛要求80%電動化，公共領(lǐng)域政策或再加碼，持續(xù)刺激tob需求恢復(fù)。表我們對國內(nèi)電動車銷量預(yù)測（萬輛）1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合計2019年銷量9.65.312.69.710.415.28.08.58.08.010.514.5120.3同比150%54%86%18%2%81%-4%-16%-34%-42%-38%-36%-3%2020年銷量4.71.36.67.28.210.49.810.913.816.020.024.8133.7同比-51%-76%-48%-26%-21%-32%23%28%73%100%90%71%11%2021年銷量20.821.820.820.822.825.126.429.4260.0（樂觀）同比17.911.022.620.6154%110%112%90%65%57%32%19%95%2021年銷量20.621.620.520.521.622.723.826.6250.0281%753%245%180%（中性）同比151%108%110%89%56%42%19%7%87%（實際）（實際）(實際)（實際）2021年銷量20.420.418.818.820.621.722.824.5240.0（悲觀）同比149%96%91%72%50%35%14%-1%80%Q1Q2Q3Q4合計2019年銷量27.535.324.533.0120.32020年銷量12.625.834.560.8133.7同比-54%-27%41%84%11%2021年銷量63.364.380.9260.0（樂觀）同比51.5145%86%33%95%2021年銷量62.862.773.0250.0310%（中性）同比144%82%20%87%（實際）2021年銷量61.458.268.9240.0（悲觀）同比138%69%13%80%數(shù)據(jù)來源：中汽協(xié)，東吳證券研究所 6國內(nèi)：新平臺新車型，加速TOC爆發(fā)表我們對國內(nèi)電動車銷量預(yù)測（分車企口徑，萬輛）季度年度企業(yè)20Q121Q1同比20Q221Q2同比20年1-4月21年1-4月同比20年同比21年同比比亞迪22,32054,481144%37,05281,567120%35,01579,931128%183,229-17%349,90190%北汽新能源10,5082,583-75%5,7009,21862%11,0945,585-50%27,778-82%32,02020%上汽乘用車10,15033,943234%10,66339,929274%12,46946,947277%76,8151%155,56960%自主品吉利汽車2,2888,177257%5,3279,10771%3,83111,143191%29,857-57%36,45340%奇瑞汽車2,71114,267426%8,07618,527129%5,23120,301288%43,683-7%73,43410%牌廣汽新能源8,12517,608117%12,30625,501107%12,13125,913114%59,84936%96,78450%長城汽車2,70330,6831035%6,73322,955241%4,46838,159754%54,24537%103,990140%江淮汽車7412,335215%1,5827,756390%1,4744,861230%5,341-85%26,41710%長安汽車2,41310,594339%4,15511,815184%3,13614,442361%18,277-35%47,27940%上通五菱3,309100,8062946%9,31697,054942%5,351131,4082356%165,609176%423,599160%上汽大眾3,1745,40070%8,4879,58113%5,4328,12250%31,255-21%39,727150%華晨寶馬3,97410,296159%9,1589,9849%6,93113,61396%27,221-15%40,69750%合資車東風日產(chǎn)40372379%2,0932,045-2%1,1121,38925%11,558-11%7,25410%廣汽豐田2,2302,81926%3,5022,908-17%3,3063,76614%12,21225%11,52520%一汽豐田1,3691,321-4%2,3072,4667%2,1002,1241%8,136-9%9,19510%一汽大眾91311,0471110%12,67315,61723%7,28016,133122%33,235692%59,535150%上汽通用6585,009661%5,9165,865-1%2,0726,919234%17,639426%22,56820%特斯拉中國16,68069,280315%29,68487,188194%20,31595,125368%138,06914778%328,246140%蔚來汽車3,83820,060423%10,33121,807111%6,99327,162288%43,728109%99,501130%小鵬汽車78913,3401591%3,27715,804382%1,79718,487929%26,42859%65,255130%新造車威馬汽車2,7675,549101%4,9199,29489%4,1558,576106%22,49544%34,40740%合眾新能源1,7197,443333%3,28312,246273%2,53411,458352%16,43964%41,32415%勢力云度汽車2271,368503%1752,1431125%2522,066720%4,47074%8,21215%哪吒汽車1,7197,403331%3,28312,003266%2,53411,249344%15,10251%46,82960%零跑汽車04,893#DIV/0!8798,505868%07,663#DIV/0!10,54032,05560%理想汽車1,44712,579769%6,60417,007158%4,06918,118345%31,17566,89390%乘用車合計114,268471,334312%218,915587,342168%173,851657,578278%1,171,2839%2,368,881102%-自主品牌70,529283,624302%106,946342,009220%100,331392,888292%699,819-19%1,412,646102%-合資品牌14,55345,795215%49,53459,33520%30,87164,786110%163,01829%233,51343%-新造車勢力12,50672,635481%32,75198,810202%22,334104,779369%170,377125%394,476132%-特斯拉16,68069,280315%29,68487,188194%20,31595,125368%138,06914778%328,246138%客車4,8207,27051%9,98710,0531%7,64810,11832%60,616-25%66,98711%專用車5,4856,96327%17,33715,154-13%10,30711,2569%70,773-3%96,22136%合計125,339485,567287%258,000612,550137%197,339678,952244%1,315,1999%2,532,08993%數(shù)據(jù)來源：乘用車銷量來自中汽協(xié)，商用車來自合格證，與上頁中汽協(xié)口徑有偏差，東吳證券研究所 7歐洲：碳排放政策趨嚴，且補貼力度基本維持歐洲主流國家政策支持力度基本不變：補貼政策方面，今年僅法國英國退坡，而德國等維持高補貼；且稅收抵免政策依然維持。英國補貼退坡500英鎊，補貼延續(xù)至2023年不變。我們預(yù)計英國補貼持續(xù)至23年不變，500磅占車價的2%左右，整體車企可消化。前十大車型中本次補貼退坡僅會影響Model3（售4w），我們預(yù)計特斯拉歐洲建廠后Model3有進一步下降空間，價格或下探至3.5萬以內(nèi)，以享受補貼。法國在2021年7月份有補貼退坡計劃，整體退坡幅度預(yù)計在1000歐元左右，回落至疫情前水平，其他歐洲國家補貼預(yù)計維持。表：主流歐洲國家補貼變化國家政策類別實施時間車輛類型要求2020年2021年補貼金額（萬歐元）預(yù)計補貼金額（萬歐元）變動幅度BEV<4萬歐0.90.9德國直接補貼2020年下半年-21年4-6.5萬歐0.750.75不變PHEV<4萬歐0.6750.6754-6.5萬歐0.56250.5625個人BEV<4.5萬歐0.70.64.5-6萬歐0.30.2下降直接補貼20年6月-21年6月<4.5萬歐0.50.4企業(yè)BEV（7月開始）法國4.5-6萬歐0.30.2企業(yè)PHEV<5萬歐0.20.1置換補貼20年6月起補20萬輛BEV/PHEV0.5燃油車0.3荷蘭直接補貼20年6月-25年個人新BEV1.2-4.5萬歐0.40.4不變個人二手BEV0.20.2直接補貼20年8-12月BEV<6.1萬歐0.60.4意大利PHEV0.350.15下降置換補貼20年8-12月BEV<6.1萬歐0.40.2PHEV0.30.1英國直接補貼2020年3月-2021年3月EV<5萬英鎊車價的35%，最高0.3最高0.25（車價最高3.5萬英鎊）下降其余補貼不變不變（3月開始）數(shù)據(jù)來源：國家官網(wǎng)，東吳證券研究所 8歐洲:年初至今銷量同比翻倍，增長勢頭延續(xù)1-4月銷量同比翻倍增長，4月銷量沖量后階段性平穩(wěn)，但同比持續(xù)高增長。21年1-4月歐洲共銷售52.92萬輛，同比高增135%。歐洲10國4月注冊量13.8萬，環(huán)比下滑30%，相較于此前年份4月35%以上的降幅明顯縮窄，符合預(yù)期，我們預(yù)計歐洲4月銷量近14萬輛，環(huán)比-30%，Q2銷量50萬輛，環(huán)增30%，全年維持200萬輛預(yù)期。德國：1-4月電動車注冊19.4萬輛，同比+210%，環(huán)比-16%，電動車滲透率21.7%，同環(huán)比+13.9/+1.6pct。法國：1-4月電動車注冊8.2萬輛，同比+122%，環(huán)比-12%，電動車滲透率13.9%，同環(huán)比+4.3/-0.2pct。英國：1-4月電動車注冊7.7萬輛，同比+133%，環(huán)比-23%，電動車滲透率13.4%，同環(huán)比+0.2/-2.1pct。意大利：1-4月電動車注冊4.1萬輛，同比+355%，環(huán)比+11，電動車滲透率27.2%，同環(huán)比+6.1/+0.4pct。圖表：歐洲國家整體電動車銷量（單位：萬輛） 圖表：歐洲主流國家電動車銷量（單位：萬輛）30.00450%725.00400%6350%20.00300%5250%15.00200%410.00150%3100%5.0050%20%10.00-50%2020022020032020042020052020062020072020082020092020102020112020122021012021022021032021042020010銷量（萬輛）滲透率（%）yoy（右軸）

德國 法國 英國 挪威 意大利 瑞典 西班牙 荷蘭 瑞士1月2月3月4月10 數(shù)據(jù)來源：Marklines，東吳證券研究所 92021年歐洲繼續(xù)高增，2H預(yù)計沖量明顯2021年歐洲預(yù)期銷量200萬輛，同比+58%，主要基于：1）碳排放考核趨嚴；2）補貼政策力度持續(xù)；3）傳統(tǒng)車企純電平臺新車型大量落地。歐盟在現(xiàn)行最嚴碳排放政策上欲進一步提高標準，30年電動化率有望超50%。季度看，2021上半年高增速持續(xù)：2020年Q1/Q2銷量23萬/17萬輛，基數(shù)較低，我們預(yù)計2021年上半年將延續(xù)20年下半年高增速，因此對于國內(nèi)環(huán)節(jié)龍頭，海外訂單增速可持續(xù)，明年上半年對業(yè)績拉動明顯。表我們對歐洲電動車銷量預(yù)測（萬輛）1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合計2018年銷量2.22.14.02.62.73.62.52.73.13.13.54.036.32019年銷量3.13.15.83.63.64.63.43.55.74.95.37.454.0同比39%46%46%37%32%28%34%27%81%59%52%86%49%2020年銷量7.57.38.03.04.89.210.98.914.914.114.524.1127.1同比141%137%37%-17%36%100%220%157%161%187%171%225%135%2021年銷量15.016.524.016.917.022.319.022.029.2220.1（樂觀）同比402%241%162%56%92%50%35%52%21%73%2021年銷量8.99.319.114.315.720.016.116.220.317.019.026.5203.318%27%(140%)（中性）同比378%225%118%48%83%36%21%31%10%60%（實際）（實際）(實際)2021年銷量13.014.318.614.014.717.616.818.422.1187.7（悲觀）同比335%195%103%29%66%19%19%27%-8%48%萬輛Q1Q2Q3Q4合計2019年銷量12121318542020年銷量23173553127同比90%45%176%198%135%2021年銷量565670220（樂觀）同比38227%62%33%73%2021年銷量50536220365%（中性）同比194%52%19%60%（實際）2021年銷量464658188（悲觀）同比170%34%9%48%數(shù)據(jù)來源：Marklines，東吳證券研究所 10美國：電動車銷量同比高增，車型多元化美國電動車銷量高增長，車型多元化。21年1-4月美國電動車共銷售16.61萬輛，同比增長77%，4月銷4.14萬輛，同環(huán)比+320.5%/-17.2%。全年銷量有望超55萬輛。其中特斯拉銷1.7萬輛，位列第一，同比增長168%，環(huán)比降低28%，占比40.1%，同比下降23pct。豐田、大眾緊隨其后，年初至今銷量分別為1.43萬輛、1.39萬輛，市占率分別為9%、8%，市占率提升明顯。我們預(yù)計21年美國銷量55-60萬輛，同比+37%，主要增量來自特斯拉ModelY產(chǎn)能爬坡，以及福特、豐田等新車型放量，若政策落地有望超預(yù)期。圖表：2020年4月及2021年4月美國電動車銷量（分車企，輛） 圖表：美國市場電動車20-21年銷量（輛，%）數(shù)據(jù)來源：Marklines、東吳證券研究所 數(shù)據(jù)來源：Marklines、東吳證券研究所11美國電動車政策利好，推動全球行業(yè)增長美國電動車政策或超預(yù)期，成為全球重要的增長點。3月31日，拜登宣布約2萬億美元大規(guī)模基建和經(jīng)濟復(fù)蘇計劃，以改善美國基建并刺激就業(yè)，重點投向基建綠能電動車等領(lǐng)域。其中電動車領(lǐng)域，擬投資1740億美元，1）推動從原材料到零部件的國產(chǎn)化，并幫助美國企業(yè)制造電池和電動車，2）對美國生產(chǎn)的電動車提供銷售回扣和稅收優(yōu)惠；3）為地方政府和個人部門提供贈款和激勵，目標在2030年前建設(shè)50萬臺充電站網(wǎng)絡(luò)；4）更換5萬臺柴油運輸車輛，推動20%校車電動化，未來目標公共汽車100%電動化；5）通過聯(lián)邦采購，包括美國郵政局在內(nèi)的65萬輛聯(lián)邦車隊電動化。政策刺激下，預(yù)期2025年美國動力電池銷量300萬+，復(fù)合增長率55%。美國電動車銷量連續(xù)3年30萬輛左右，無增長，滲透率僅2%，若恢復(fù)7500美元/輛的稅收減免，疊加新車型投放周期，未來5年復(fù)合增速有望超過55%（此前市場預(yù)期增速30%+），到2025年銷量超過300萬輛，滲透率達到15%。對應(yīng)動力電池需求從20gwh增加至180gwh。圖：美國電動車年度銷量及滲透率（萬輛） 圖：美國電動車月度銷量（萬輛）月度銷量（輛）6543210202001202002202003202004202005202006202007202008202009202010202011202012202101202102202103202104數(shù)據(jù)來源：Marklines，東吳證券研究所 122021年全球電動車銷量大年，或再超預(yù)期上調(diào)21年銷量預(yù)期，21-22年將持續(xù)高增長：我們預(yù)計21年全球電動車銷531萬輛，同比增75%，其中海外銷281萬輛；22年將持續(xù)高增長，預(yù)計全年電動車銷731萬輛，同比增38%。長期電動化趨勢明確：我們預(yù)計2025年全球電動車銷量約1677萬輛，較20年復(fù)合增速40%，其中國內(nèi)/海外分別約699/978萬輛。對應(yīng)全球動力電池需求約1005gwh，其中國內(nèi)/海外分別379/626gwh。表我們對全球電動車銷量預(yù)測（萬輛）20172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2030E海外：新能源乘用車銷量（萬輛）57.088.0102.5170.0281.3393.2518.8689.8977.82642.9YoY40.1%54.4%16.5%65.9%65.4%39.8%31.9%33.0%41.7%18.3%海外汽車銷量（萬輛）5,2725,6415,9236,0426,1626,2866,940-海外電動化率3.2%5.0%6.6%8.6%11.2%15.6%38.1%-歐洲27.036.354.0127.0200.0246.0295.2354.2488.91,052.0-YoY35.7%34.4%48.8%135.2%57.5%23.0%20.0%20.0%38.0%20.0%-美國19.535.132.032.460.0120.0186.0279.0412.91,198.7-YoY21.9%80.0%-8.8%1.3%85.2%100.0%55.0%50.0%48.0%20.0%-其他國家10.516.616.510.621.327.237.656.676.0392.2-YoY119.7%58.1%-0.6%-35.8%100.5%27.9%38.2%50.6%34.3%9.6%國內(nèi)：新能源車合計銷量（萬輛）811221191342493384305486991,719YoY55.9%50.6%-2.1%11.8%86.8%35.4%27.3%27.4%27.7%19.1%全球新能源車銷量（萬輛）1382102223045317319491,2371,6774,361YoY49.0%52.1%5.7%36.8%74.8%37.7%29.8%30.4%35.5%18.6%全球動力電池需求（gwh）53911091342443524906861,0053,021YoY22.8%71.8%19.9%23.0%82.0%44.3%39.4%40.0%46.5%21.2%國內(nèi)動力類電池（gwh）365763651171602132843791,039海外動力類類電池（gwh）163446691271912774036261,982數(shù)據(jù)來源：Marklines，東吳證券研究所，車型包括EV、PHEV 13PART2動力電池：龍頭供不應(yīng)求，工藝提升消化成本壓力14動力電池產(chǎn)業(yè)鏈21年需求增長約82%表我們對全球動力電池產(chǎn)業(yè)鏈需求測算20202021E2022E2023E2024E2025E2030E海外：新能源乘用車銷量（萬輛）1702813935196909782,643-增速66%65%40%32%33%42%18%國內(nèi)：新能源車銷量合計（萬輛）1342493384305486991,719-增速12%87%35%27%27%28%19%全球：新能源車銷量合計（萬輛）3045317319491,2371,6774,361-增速37%75%38%30%30%36%19%國內(nèi)動力類電池（gwh）64.8116.7160.2213.0283.7379.31038.9海外動力類類電池（gwh）69.1127.0191.5277.3402.6626.11981.7全球動力電池（gwh）133.9243.7351.7490.3686.31005.43020.7-增速23%82%44%39%40%46%21%國內(nèi)消費類電池（gwh）61.176.484.092.4101.7111.8180.1海外消費類電池（gwh）47.051.756.962.668.875.7121.9國內(nèi)儲能電池（gwh）13.026.039.058.581.9114.7239.7海外儲能電池（gwh）15.022.529.343.965.882.3179.8全球鋰電池合計（gwh）270.0420.3560.8747.71004.51389.83742.2全球三元正極需求（萬噸）28.043.258.478.1105.5146.8391.5全球正極材料需求合計（萬噸）47.773.696.7127.0167.8229.5587.5市場空間（億）5867779341,1341,3971,7823,574-增速11%33%20%21%23%28%14%全球石墨材料需求合計（萬噸）24.035.846.359.978.9107.2260.2市場空間（億）114157193245316421923-增速11%37%23%27%29%33%15%全球電解液需求合計（萬噸）29.644.757.573.794.9126.8287.9市場空間（億）107153197240294385789-增速17%43%29%22%22%31%14%全球濕法隔膜需求（億平）32.550.066.487.9116.5162.5405.0全球干法隔膜需求（億平）13.119.825.131.338.146.392.0全球隔膜需求合計（億平）45.669.891.5119.2154.7208.8497.0市場空間（億）89131167215277373819-增速10%47%28%29%29%35%15%全球六氟磷酸鋰需求（萬噸）3.705.587.199.2211.8615.8535.98市場空間（億）29646683105137282-增速24%118%3%26%26%31%14%全球碳酸鋰/氫氧化鋰合計（萬噸）17.9626.5634.2644.1057.2277.03185.30市場空間（億）72129167215279375902-增速-21%81%29%29%30%35%17%全球鋰電池金屬鈷需求（萬噸）9.7711.9013.4015.1417.3220.7244.91市場空間（億）2593163564024605501,192-增速37%22%13%13%14%20%18%數(shù)據(jù)來源：：Marklines，東吳證券研究所 注：裝機口徑需求，未考慮各環(huán)節(jié)庫存?zhèn)鲗А⒑细衤实纫蛩?，實際行業(yè)需求更高，應(yīng)上浮20%+ 15供需：優(yōu)質(zhì)供給緊缺，龍頭廠商供不應(yīng)求21年動力電池優(yōu)質(zhì)供給緊缺，龍頭滿產(chǎn)?？紤]到動力電池良率及備庫存等原因，我們測算21-22年全球動力電池實際需求365/525gwh，而行業(yè)有效供給為388gwh/620gwh，21年行業(yè)產(chǎn)能利用率為94%，較20年提升21pct。我們測算全球頭部廠商21年產(chǎn)量合計340gwh，同比增103%，優(yōu)質(zhì)供給緊缺，龍頭廠商供不應(yīng)求，21年出貨高增長，行業(yè)整體趨于緊平衡。表全球動力電池產(chǎn)能測算（年底名義產(chǎn)能）年底：gwh201920202021E2022E2023E寧德65117195288406lg80120160200230松下475063100120sk2121435080三星2028304040比亞迪36497798118億緯8173173109孚能513213949國軒高科1113333341主流廠商合計2924286529211,193表全球動力電池供需平衡測算（考慮良率庫存等）2019年2020年2021E2022E供給（gwh）159.2277.0388.2619.9需求（動力+儲能，157202365525gwh）過剩（gwh）2752395產(chǎn)能利用率99%73%94%85%表主流動力電池廠產(chǎn)量測算GWh2019年2020年2021E21年同比寧德47.051.7130.0151%lg20.048.0100.0108%sk4.08.017.0113%松下36.036.040.011%三星3.05.08.060%比亞迪14.014.032.0129%億緯2.05.013.0160%主流廠商合計126.0167.7340.0103%主流廠商供給/需求80%83%93%數(shù)據(jù)來源：公司公告，GGII，東吳證券研究所測算 16格局：外資電池企業(yè)放量，雙龍頭格局穩(wěn)固動力電池格局穩(wěn)定，Q1寧德時代市占率進一步上升：LG和SK充分受益歐洲客戶放量，20年增速最高，SNE口徑下LG化學20年裝機31gwh，同比增長152%；SK裝機7gwh，同比增長268%。21Q1裝機寧德時代（15gwh，同環(huán)比+328.6%/-8.5%），全球市占率提升7pct至32%；LG（9.6gwh，同環(huán)比84.6%/-36.8%）、松下(8gwh，同環(huán)比45.5%/-5.9%)、SKI(2.4gwh，同環(huán)比118.2%/-27.3%)、三星(2.5gwh，同環(huán)比56.3%/-19.4%)環(huán)比下滑。21Q1全球范圍前三大份額合計74%，集中度較高，目前寧德和LG雙龍頭格局基本成型，地位穩(wěn)固。圖全球主流電池廠裝機量(gwh，SNE口徑)圖21Q1全球主流電池廠裝機量格局（SNE口徑）其他寧德時代LG化學松下三星SDISKISKI13%40345%3533寧德時代2831三星SDI30252532%255%22比亞迪2015158%121091281085344松下LG化學523217%020%201720182019202021Q1數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所 17技術(shù)方向：21年鐵鋰需求有望翻番CTP強化鐵鋰競爭優(yōu)勢，中低端車型替換意愿強。21年受益于特斯拉鐵鋰版本M3放量（預(yù)計15萬輛，對應(yīng)8gwh）、比亞迪全面切刀片鐵鋰、A00級車型切換鐵鋰電池，我們預(yù)計21年鐵鋰電池裝機電量43.5gwh，同比翻番以上，占比提升至37%。鐵鋰裝機占比預(yù)測（單位：萬輛/Gwh）2019年2020年2021Q12021E合計裝機42.2446.6717.5198.21產(chǎn)量10211543234乘用車單車帶電量41414142鐵鋰占比4%15%31%31%鐵鋰裝機1.747.065.4125.91合計裝機5.414.230.545.81產(chǎn)量7719專用車單車帶電量74607863鐵鋰占比32%89%93%93%鐵鋰裝機1.743.770.505.41合計裝機14.7311.951.4512.68產(chǎn)量8616客車單車帶電量183201206204鐵鋰占比12%97%96%96%鐵鋰裝機1.7411.571.3912.17合計裝機62.3862.8519.49116.70產(chǎn)量11812844249合計單車帶電量53494447鐵鋰占比8%34%37%37%鐵鋰裝機5.2221.087.3043.49數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會，高工鋰電，東吳證券研究所 18技術(shù)方向：高鎳仍為長期趨勢，滲透率進一步提升成本+能量密度要求下，高鎳仍為長期趨勢。過去30年鋰電池的基礎(chǔ)體系基本保持，我們判斷未來8-10年目前的電化學體系預(yù)計不會發(fā)生顛覆性改變。隨著高鎳三元的穩(wěn)定性逐步強化、且良率得到提升，高鎳三元理論成本比磷酸鐵鋰低10-15%，我們預(yù)計高鎳811三元和硅碳負極體系仍為長期選擇。寧德、松下高鎳推進領(lǐng)先，主流電池廠預(yù)計22年大規(guī)模上量。目前寧德高鎳三元占比自身三元電池的20%左右，主要配套蔚來、廣汽、哪吒、大眾等車企。國內(nèi)其他潛力電池廠也在陸續(xù)推進，孚能、欣旺達等8系電池基本開發(fā)完成，等待項目驗證及SOP放量。海外目前主要是松下NCA體系配套特斯拉，SK、LG均具備811量產(chǎn)實力。目前海外車企配套高鎳的車型主要有特斯拉Model3，大眾ID3/4，現(xiàn)代起亞Kona，寶馬ix3，PSA標致208等。但歐系車型整體仍以6系7系為主，21年部分上市車型開始應(yīng)用，預(yù)計22年開始大規(guī)模配套。表已上市811車型市場車企車型定位動力類型配套電池系統(tǒng)能量密度續(xù)航里程售價（wh/kg）（km）（萬元）特斯拉model3B級轎車EV松下/LG26038026.97-41.98萬美元標致標致e-208A級轎車EV寧德時代3402.8萬英鎊海外現(xiàn)代Kona小型SUVEVLG化學2594822.43-4.02萬美元大眾ID3A級轎車EVLG化學330/420/5503.56-4.48萬歐元歐寶e-CorsaEV寧德時代322愛馳汽車愛馳U5SUVEV寧德時代18150316.69-24.99寶馬IX3SAVEV寧德時代154Wh/kg50047-51X1緊湊型SUVPHEV寧德時代14011040AionLX豪華智能SUVEV寧德時代180/171650/52022.96-34.96AionS純電動B級別EV寧德時代170410/56013.98-20.58廣汽乘用車寧德時代孚能科技170-175純電動SUVEV500-60015.96-23.96中航鋰電中國AionV江蘇時代合眾新能源哪吒U純電SUVEV寧德時代180400/50013.98-19.98帝豪帝豪EV電動緊湊型SUEV寧德時代182.4442114.58吉利幾何A緊湊型純電EV寧德時代14241015-17蔚來ES6中型純電SUVEV寧德時代17051035.80-52.6小鵬汽車小鵬G3純電緊湊型SUVEV寧德時代18052014.38-19.68小鵬P7中型純電SUVEV寧德時代170552-70622.99-40.99其他東風啟辰、風神、吉利極星2、上汽榮威erx5、長城P8s等數(shù)據(jù)來源：高工鋰電，東吳證券研究所 19原材料漲價幅度趨緩，定價機制逐步明朗上游價格漲價幅度趨緩，高景氣度下成本變相部分向終端傳導。我們測算若價格完全傳導，則電池原材料成本將上漲15%以上，電池廠通過產(chǎn)能利用率提升、規(guī)模化、合格率提升以及CTP技術(shù)應(yīng)用，我們預(yù)計可消化一部分，其余通過商務(wù)條件優(yōu)化進行傳導。目前兩輪車、儲能、消費類電池已漲價，而動力類電池大客戶基本維持穩(wěn)定。2021年年初三元pack1元/wh左右，鐵鋰0.8元/wh左右，今年基本維持穩(wěn)定。表動力電池成本測算對比2020：NCM5322021：NCM532三元單位用量單位價格單位成本單位成本單位用量單位價格單位成本單位成本單位單位（元/wh（元/wh電芯原材料成本（/gwh）（萬）占比（/gwh）（萬）占比））正極材料1710t11.90.1844%1710t14.60.2246%正極導電劑（AB）29t18.00.001%29t18.00.001%正極黏貼劑（PVDF）36t15.00.001%36t15.00.001%分散劑（NMP）7t2.00.000%7t2.00.000%正極集體流（鋁箔）700t1.80.013%700t1.80.012%負極活性物質(zhì)（石墨）970t4.00.038%970t3.90.037%負極粘結(jié)劑1(SBR)39t20.00.012%39t20.00.011%負極粘結(jié)劑2（CMC）39t4.90.000%39t4.90.000%負極集流體（銅箔）700t8.00.0512%700t10.50.0714%電解液1010t4.00.049%1010t5.020.049%隔膜（濕法涂覆）1800萬m22.00.038%1800萬m22.00.037%殼體&輥壓膜及其他1套0.10.0513%1套0.10.0511%電芯材料成本合計(元/wh)0.41100%0.48100%其中，鈷鋰成本占比鈷（從金屬含量口徑）212t26.00.0613%212t35.000.0716%碳酸鋰（正極+電解液含量）710t5.00.049%710t9.000.0613%六氟磷酸鐵鋰121.2t8.000.012%121.2t20.000.024%鎳520t11.20.0614%520t12.000.0613%BMS及高壓線束、箱體0.1116%0.0914%折舊(元/wh)0.0711%0.058%電費、人工費等(元/wh)0.069%0.057%成本合計(元/wh)0.65100%0.67100%合格率94%95.5%成本合計（wh/元，不含稅）0.690.71價格（wh/元，含稅）1.051.05毛利率26%24%數(shù)據(jù)來源：高工鋰電，東吳證券研究所 20寧德：海外21年加速放量，產(chǎn)能擴張加速匹配訂單寧德產(chǎn)能擴張加速，遠期產(chǎn)能規(guī)劃600-650gwh。寧德擬新建肇慶基地一期（動力及儲能，約30gwh）、擴建四川時代五六期項目（動力，約40gwh）、時代一汽霞浦基地（動力，約17gwh）、時代上汽擴建（動力，約35gwh）。公司目前25年產(chǎn)能規(guī)劃600-650gwh，在全球電池企業(yè)中遙遙領(lǐng)先，迎接市場爆發(fā)。21年全球電動車銷量爆發(fā)，CATL出貨量逐季攀升，全年翻番以上超110gwh。預(yù)計21年出貨110gwh+，同比增134%，其中國內(nèi)動力75gwh+，海外動力20gwh+，儲能及兩輪車15gwh左右。其中Q1公司滿產(chǎn)滿銷，我們預(yù)計出貨量20gwh左右，環(huán)比增10%，年中新產(chǎn)能釋放后，2H排產(chǎn)有望超預(yù)期。國內(nèi)龍頭地位已立，未來三年會看到寧德海外競爭力凸顯，預(yù)計25年國內(nèi)市占率40-45%，海外市占率20-25%。風險提示：銷量及政策不及預(yù)期表寧德時代產(chǎn)能規(guī)劃（GWh）持股基地規(guī)劃產(chǎn)能2,0182,0192,0202,0212,0222,0232,0242,025寧德東橋111111111寧德湖東M區(qū)777777777寧德湖東N區(qū)181818181818181818寧德湖東N區(qū)1281212121314寧德湖西一期111111111111111111寧德湖西二期14614141414141414寧德湖西三期1281212121212寧德湖西四期（定增項目）16121818181818溧陽一期44444444獨資溧陽二期6666666溧陽三期2462424242424溧陽四期408161718青海時代15251515151515德國圖林根一二期100414305070四川時代一二期331030333333四川時代三四期3310303333四川時代五六期40103033寧德福鼎基地606203060寧德車里灣基地32816203032廣東肇慶一期40203040合計518425699163225300365422時代上汽718182836363636時代廣汽10510101010合資時代東風10510101010時代吉利275555時代一汽1510151515時代一汽二期171017合計11408183871768693合計6324264117201296376451515數(shù)據(jù)來源：公司公告、東吳證券研究所 21億緯鋰能：四大賽道全面開花，進入收獲期最具潛力的二線動力電池企業(yè)。20年公司動力電池收入40億，預(yù)計21年實現(xiàn)87億元動力電池收入，同比翻番。其中，軟包鎖定戴姆勒、現(xiàn)代、小鵬，出貨量翻番至約11gwh。方形三元已獲得華晨寶馬定點和德國寶馬48V項目定點，新增8GWh產(chǎn)能，21年年底起量；20年方形鐵鋰產(chǎn)能6GWh，計劃新建14gwh，全年預(yù)計出貨4GWh，同比+82%。圓柱電池需求爆發(fā)，21年翻番增長。20年公司產(chǎn)能3gwh，收入17億，21年收入有望達到38億。此外，TWS耳機紐扣電池未來三年復(fù)合增速預(yù)計80%，公司已進入三星供應(yīng)鏈，蘋果、華為驗證中。鋰源電池穩(wěn)步增長，思摩爾持續(xù)貢獻投資收益。風險提示：銷量及政策不及預(yù)期表億緯鋰能盈利預(yù)測2020年2021E2022E2023E2024E2025E1.鋰原電池鋰原電池營收（百萬）1,4911,7902,1482,5773,0933,711-收入增速-21%20%20%20%20%20%毛利率41.9%43.0%43.0%43.0%43.0%43.0%毛利（百萬）6257709231,1081,3301,596凈利潤（百萬）3904685626748099702.鋰離子電池鋰電池總收入（百萬）6,67014,16820,02226,56634,17444,480-收入增速48%112%41%33%29%30%毛利1,7433,5134,8886,2087,84610,052毛利率26.13%24.80%24.42%23.37%22.96%22.60%凈利潤（百萬）4731,0041,4211,7332,0922,5722.1動力電池動力電池收入合計（百萬）4,0648,68512,98119,06726,27436,230出貨量（gwh）51118294365利潤率（百萬）5%4%4%4%4%4%2.2消費電池消費類電池-合計營收（百萬）2,6075,4837,0407,4987,9008,251收入增速-6%110%28%7%5%4%毛利率30%29%28%28%27%27%毛利（百萬）7721,5721,9962,0842,1672,2263.電子煙思摩爾收入10,01015,01520,27027,36536,94249,872-增速投資收益（百萬）7801,7272,4183,3854,5706,169合計營業(yè)收入8,16215,95722,16929,14337,26748,191增速27.3%95.5%38.9%31.5%27.9%29.3%毛利率29.0%26.8%26.2%25.1%24.6%24.2%凈利潤（百萬）1,6433,1994,4015,7917,4709,711數(shù)據(jù)來源：公司公告、Wind、東吳證券研究所 22電解液&六氟：21年六氟產(chǎn)能緊缺，價格進一步上漲23六氟供需：21年六氟新增產(chǎn)能有限，全年緊平衡六氟產(chǎn)能緊缺，供需緊張格局將延續(xù)至22年中。我們測算21年全球六氟實際需求6.4萬噸，而行業(yè)供給為6.4萬噸，全年供不應(yīng)求，季節(jié)錯配進一步抬升價格。21年底產(chǎn)能名義產(chǎn)能達到9萬噸，考慮爬坡等，預(yù)計22年中供給緊張將緩解。6F價格漲至25-30萬/噸，預(yù)計全年將高位維持。6F價格超預(yù)期漲至25萬以上，部分報價已至30萬/噸，從供需格局看，預(yù)計價格可高位維持至明年上半年。龍頭企業(yè)已和大客戶簽訂長單，長單價格基本處于20萬左右，鎖價至22年中。圖全球六氟供需平衡測算圖六氟價格走勢（萬/噸）100,000100%91,240120%50000090,00081%82,66045000078%100%80,00040000091%35000070,00064,24064,17480%30000060,00025000052,32650,00044,15442,52060%20000015000040,00034,42840%10000030,0005000020,00020%010,00000%六氟磷酸鋰（元/噸）Avg2019年2020年2021年2022年供給（噸）需求（噸）產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)來源：公司公告，百川，東吳證券研究所 24龍頭延伸布局上游，一體化助力盈利改善天賜材料：六氟產(chǎn)能和成本優(yōu)勢大，海外大客戶突破。1）六氟及LIFSI，公司目前六氟產(chǎn)能1.2噸，21年底預(yù)計產(chǎn)能達到3.2萬噸，新增產(chǎn)能以液態(tài)為主，成本較行業(yè)低15-20%。目前公司LIFSI2k噸產(chǎn)能已經(jīng)投產(chǎn)，有望配套LG特斯拉和寧德-大眾項目，21年4k噸產(chǎn)能投產(chǎn)，后續(xù)計劃擴至1萬噸。2）客戶，20年電解液出貨7.3萬噸，份額提升至30%。深度綁定寧德（占50%+），成為LG南京-特斯拉主供，進入特斯拉自產(chǎn)電池供應(yīng)鏈。捷克基地一期規(guī)劃3萬噸產(chǎn)能，德國基地開始規(guī)劃，有望配套寧德&特斯拉歐洲基地，同時與AESC、Northvolt、SDI、BMW等進入密切合作階段。我們預(yù)計21年公司出貨13-15萬噸，同增78-105%。新宙邦：加速添加劑和溶劑布局，海外客戶放量。2014年收購瀚康，布局電解液添加劑；收購蘇州巴斯夫、美國巴斯夫?qū)嶒炇耀@得添加劑技術(shù)，以此拓展海外市場。溶劑方面，DMC產(chǎn)能預(yù)計21Q2投產(chǎn)，規(guī)劃5萬噸，加速一體化布局。電解液海外客戶放量，一體化提升盈利：21Q1預(yù)計電解液出貨量1.5萬噸左右，同比翻番，由于價格順利傳導，預(yù)計貢獻0.5億；21年全年出貨量7萬噸+，同比+80%，Q2自產(chǎn)溶劑項目投產(chǎn)，預(yù)計單噸利潤有望提升0.4萬，全年貢獻3億+利潤。風險提示：銷量及政策不及預(yù)期，六氟價格下跌超預(yù)期圖電解液生產(chǎn)流程：配置為關(guān)鍵環(huán)節(jié)表2020年電解液成本構(gòu)成測算溶添單噸用量單價單噸成本成本占比加(噸)(萬元/噸)(萬元/噸)質(zhì)劑六氟磷酸鋰0.1210.001.02642.9%溶劑0.800.900.61525.7%添加劑0.0811.000.75231.4%生溶精精原材料成本（萬/元）2.39產(chǎn)劑餾制配攪單位折舊（萬/噸）0.14準準提提制拌備備純純單位能耗&水（萬/噸）0.16單位員工費用（萬/噸）0.12電解液成本合計(萬元/噸)2.81入分電解液售價（萬元/噸，含稅）4.30庫裝毛利率20%數(shù)據(jù)來源：公司公告，WIND，東吳證券研究所 25正極：格局開始優(yōu)化，龍頭盈利提升26三元正極：高鎳仍為趨勢，寧德、海外將陸續(xù)上量高鎳理論成本更低，仍為長期趨勢。21年1-4月國內(nèi)811三元正極出貨3.2萬噸，占20年全年出貨74%，份額達44%，較20年大幅提升21pct。隨著高鎳三元的穩(wěn)定性逐步強化、且良率得到提升，高鎳三元理論成本比磷酸鐵鋰低10-15%，我們預(yù)計高鎳體系仍為長期選擇。21年寧德高鎳預(yù)計出貨20gwh，主流電池廠預(yù)計22年大規(guī)模上量。電池廠選擇來看，目前寧德高鎳三元占比自身三元電池的20%左右，主要配套蔚來、廣汽、哪吒、大眾等車企。21年預(yù)計寧德高鎳三元出貨20gwh，占比自身三元的40%。國內(nèi)其他潛力電池廠也在陸續(xù)推進，孚能、欣旺達等8系電池基本開發(fā)完成，等待項目驗證及SOP放量。海外目前主要是松下NCA體系配套特斯拉，LG配套國內(nèi)特斯拉，SK等均具備811量產(chǎn)實力。高鎳技術(shù)壁壘高，龍頭份額遙遙領(lǐng)先。目前市場整體高鎳三元仍在起步階段，且份額高度集中，其中容百科技和天津巴莫合計占比82%，龍頭規(guī)模優(yōu)勢領(lǐng)先。表近期上市高鎳車型圖21年1-4月811三元正極產(chǎn)量格局車企車型上市時間電池容量（KWh)續(xù)航（km）奔馳EQC2021.479.2415(NEDC)奔馳EQB2021.480500(CLTC)11%7%寶馬iX（iNext）21H290/120600(WLTP)32%凱迪拉克LYRIQ2022年1005007%上汽大眾ID.6X2021Q382588(NEDC)吉利極氪0012021.886/100/100526/712/60613%北汽極狐阿爾法s2021.1167.3/93.6/93.6525/603/708上汽智己L72022Q193/115615/100030%一汽紅旗EHS92021.1199510蔚來ET72021.170/100500/700合眾哪吒S2021.4->800容百科技天津巴莫貝特瑞當升科技長遠鋰科其他零跑C112021.476.6/90/90480/550/600數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、高工鋰電，物理化學協(xié)會，東吳證券研究所 27產(chǎn)能利用率提升+高鎳推廣，21年噸利潤修復(fù)產(chǎn)能利用率提升，單噸利潤提升明顯。下游旺盛需求將行業(yè)產(chǎn)能利用率從19年78%拉升至20年83%水平，20年下半年容百等龍頭幾近滿產(chǎn)，預(yù)計21年產(chǎn)能利用率仍然維持高位。容百主供寧德時代8系正極，隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、高鎳占比提升，單噸利潤預(yù)計將上升至1-1.2萬元/噸，較20年0.6萬元/噸翻番，業(yè)績彈性較大。受益于原材料漲價，庫存收益改善業(yè)務(wù)盈利。在17、18年行業(yè)受益于鈷庫存，盈利飆升，但19年-20H1價格下降，利潤明顯下滑，各家正極廠商毛利率穩(wěn)定10%左右。21年受益原材料庫存漲價，行業(yè)盈利情況將類似17-18年的情況逐步好轉(zhuǎn)。另外高鎳逐步推廣，龍頭議價能力較強將享受超額利潤，因此我們預(yù)計21年開始正極的噸利潤將逐步改善。容百科技：出貨量未來兩年有望連續(xù)翻番，盈利拐點來臨。公司目前產(chǎn)能4萬噸，年底規(guī)劃達到12萬；預(yù)計今年出貨6萬噸左右，同比實現(xiàn)130%+；22年出貨有望超10萬噸，連續(xù)翻番；公司深度綁定寧德時代，21H1開始供SK，且海外大客戶緊密接觸中，海外占比22年將大幅提升；Q1單噸扣非凈利達1.05萬/噸，主要受益于Q1前驅(qū)體環(huán)節(jié)自供比例提升、低價庫存收益；21年前驅(qū)體自供比例預(yù)計由10%提升至30%，預(yù)計全年單噸盈利有望維持1-1.2萬/噸，同+70%以上，未來單噸利潤可維持且有進一步上升的空間。風險提示：政策不及預(yù)期，價格競爭超預(yù)期等圖鈷價格走勢圖正極價格走勢（萬元/噸）5510022902045803570186016255015

401220-0420-0820-1221-04MB鈷(高級)美元/磅（左軸）MB鈷(低級)美元/磅（左軸）三元正極材料（111）三元正極材料（單晶523）三元正極材料（811）鈷：長江有色（萬/噸）（右軸）三元正極材料（NCA）三元正極材料（單晶622）數(shù)據(jù)來源：百川，東吳證券研究所 28鐵鋰供需：需求高增，價格底部反彈21年需求高增，供需格局逆轉(zhuǎn)，價格底部反彈：由于磷酸鐵鋰返潮，裝機電量預(yù)計翻番增長，我們測算21-22年國內(nèi)鐵鋰正極實際需求22.8/32.5萬噸，21年鐵鋰需求高增長，預(yù)計同比+85%，超越行業(yè)增速；而行業(yè)供給為26.1/39.6萬噸，對應(yīng)產(chǎn)能利用率為87%、82%，產(chǎn)能利用率維持高位。供給緊張，原材料價格順利傳導，疊加加工費提升，單噸利潤提升明顯。20年鐵鋰正極價格處于底部，龍頭均處于虧損狀態(tài)，進入20Q4鐵鋰回潮，行業(yè)需求暴增，價格底部反彈20%，截止21年5月最新報價超5萬/噸（碳酸鋰漲價增加成本1.2萬/噸），上游原材料漲價已順利傳導。德方納米采用液相法技術(shù)，成本低，循環(huán)壽命高，隨著價格完全調(diào)漲，且曲靖新產(chǎn)能釋放，電費低規(guī)模大，加工成本下降，單噸利潤提升至4-5千/噸，超市場預(yù)期。全年看，高景氣度持續(xù)，預(yù)計公司盈利水平將持續(xù)。關(guān)注：德方納米圖全球鐵鋰供需平衡測算 表主流鐵鋰正極廠商出貨量測算（萬噸）6050403020100

供給（gwh）需求（gwh）產(chǎn)能利用率2020年1H212H212H環(huán)比2021年21年同比2022年21年同比德方3.03.35.773%9.0200%16.078%100%裕能1.92.62.912%5.5189%8.045%90%安達0.60.60.833%1.4133%1.57%80%比亞迪1.00.70.929%1.660%2.025%70%國軒2.11.41.829%3.252%4.025%60%貝特瑞1.91.82.222%4.0111%6.050%50%萬潤1.51.82.222%4.0167%6.050%40%主流廠商12.012.216.535%28.7139%43.5280%30%合計20%主流廠商113%126%134%10%供給/需求0%201920202021E2022E2023E數(shù)據(jù)來源：公司公告，GGII、東吳證券研究所測算 29三元前驅(qū)體：格局優(yōu)化，龍頭地位穩(wěn)固30格局：格局集中，龍頭份額進一步提升21年行業(yè)頭部占比提升，1-4月前五市占率65%。2021年1-4月國內(nèi)三元前驅(qū)體出貨量為17.2萬噸，前五大企業(yè)出貨量情況分別為中偉科技（3.96萬噸，占比23%）、格林美（2.76萬噸，占比16%）、華友鈷業(yè)（1.8萬噸，占比10%）、湖南邦普（1.49萬噸，占比9%）、優(yōu)美科（1.25萬噸，7%），前五合計占比65%，較2020年1-4月下降6pct，主要系湖南邦普因廢舊電池廠爆炸事故下占比下降，龍一龍二份額進一步提升。高鎳+單晶的發(fā)展趨勢對前驅(qū)體生產(chǎn)工藝提出更高要求。單晶型正極一般需要選用固相反應(yīng)活性更高的小顆粒前驅(qū)體以降低單晶結(jié)構(gòu)的生產(chǎn)難度，同時提高燒結(jié)效率。小顆粒前驅(qū)體合成一般采用間歇發(fā)生產(chǎn)，合成工藝難度更高。圖2020年三元前驅(qū)體行業(yè)產(chǎn)量競爭格局 圖2021年1-4月三元前驅(qū)體行業(yè)產(chǎn)量競爭格局其他28%優(yōu)美科10%華友鈷業(yè)12%

中偉科技21%湖南邦普15%格林美14%

中偉科技其他 23%35%格林美16%優(yōu)美科7% 湖南邦普 華友鈷業(yè)9% 10%數(shù)據(jù)來源：鑫欏咨詢，中偉股份招股說明書，東吳證券研究所31中偉股份：海外+一體化布局，高鎳龍頭地位穩(wěn)固獲海外主流電池廠充分認可，堅定產(chǎn)能擴張匹配訂單增量。公司是全球少數(shù)專注前驅(qū)體環(huán)節(jié)的企業(yè)，在高鎳、高壓前驅(qū)體技術(shù)領(lǐng)先同行，目前是LG化學、SK的前驅(qū)體主供，20年3月通過特斯拉驗證成為指定供應(yīng)商。我們預(yù)計21-23年公司前驅(qū)體出貨15/27/40.5萬噸，增速107%/80%/50%，主要來自海外客戶的持續(xù)放量。公司積極擴產(chǎn)配合預(yù)示訂單，20-22年底公司規(guī)劃年產(chǎn)能分別達到11/20/24萬噸。規(guī)?；a(chǎn)及一體化布局，21年公司單噸盈利提升明顯。21年Q1單噸利潤5400元/噸左右，環(huán)比提升10%+。公司單噸盈利高于行業(yè)，主要原因：一是優(yōu)秀的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及客戶結(jié)構(gòu)；二是成本管控能力。全年看公司單噸利潤有望維持5000元/噸以上。我們預(yù)計21-23年歸母凈利潤10.4/17.0/24.1億，同比增長147%/64%/42%。風險提示：政策及銷量不及預(yù)期中偉股份分業(yè)務(wù)拆分預(yù)測中偉股份20172018201920202021E2022E2023E1.三元前驅(qū)體收入（百萬元）1163.312169.783778.635673.2412375.0021606.7530789.62銷量-三元前驅(qū)體（萬噸）1.322.324.547.2415.0027.0040.50價格（萬元/噸，不含稅）8.839.348.337.848.258.007.60價格（萬元/噸，含稅）9.9710.559.418.859.329.048.59增速6%-11%-6%5%-3%-5%成本（百萬元）1063.381901.383258.694926.6410518.7518581.8126325.12單噸成本（萬元/噸，不含稅）8.078.187.186.807.016.886.50毛利率8.59%12.37%13.76%13.16%15.00%14.00%14.50%毛利潤（百萬元）99.93268.40519.94746.601856.253024.954464.492.四氧化三鈷收入（百萬元）450.57457.091342.511442.311725.001863.002012.04銷量-四氧化三鈷（萬噸）0.360.481.021.852.412.893.46價格（萬元/噸，不含稅）12.619.4713.167.807.176.465.81價格（萬元/噸，含稅）14.2510.7014.878.818.117.296.57成本（百萬元）375.69429.161241.551275.581524.901658.071810.84單噸成本（萬元/噸，不含稅）10.518.8912.176.906.345.755.23毛利率16.62%6.11%7.52%11.56%11.60%11.00%10.00%毛利潤（百萬元）74.8827.93100.96166.73200.10204.93201.20數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所32隔膜：海外客戶+涂覆膜占比提升，盈利有望超預(yù)期33隔膜：21年供給偏緊，22年延續(xù)，局部漲價21年供需格局大幅改善，22年延續(xù)偏緊態(tài)勢?？紤]原材料損耗、庫存等因素，我們測算21-22年全球隔膜實際需求87/114億平，而21-22年行業(yè)供給為97/132億平，對應(yīng)產(chǎn)能利用率為90%、87%，產(chǎn)能利用率維持高位。我們測算全球頭部廠商21年產(chǎn)量合計預(yù)計83億平，基本可滿足全球行業(yè)需求，隨著下半年新產(chǎn)能釋放，主流廠商排產(chǎn)環(huán)比預(yù)計再提升，21年主流廠商基本滿產(chǎn)，供不應(yīng)求。預(yù)計國內(nèi)大客戶價格穩(wěn)定，小客戶或價格調(diào)漲：21年下游景氣度高企，龍頭公司滿產(chǎn)滿銷，供不應(yīng)求，產(chǎn)能緊缺情況下，我們預(yù)計國內(nèi)大客戶價格維持穩(wěn)定，部分客戶價格或調(diào)漲。海外客戶占比提升+涂覆占比提升，提升盈利水平。圖全球隔膜供需平衡測算（左軸：供需，右軸：產(chǎn)能利用率）表主流隔膜廠商產(chǎn)量測算（億平）供給（億平）需求（億平）產(chǎn)能利用率2020年1H212H212H環(huán)比2021年21年同比恩捷11.211.513.517%25.0123%14092%星源6.55.35.78%11.069%90%120中材4.53.86.263%10.0122%10088%滄州明珠1.20.80.913%1.633%86%金力2.31.92.111%4.074%8084%旭化成8.04.55.522%10.025%6082%sk2.51.52.567%4.060%80%宇部2.01.02.0100%3.050%4078%住友化學6.83.53.76%7.25%20wscope3.02.02.00%4.033%76%東麗東燃2.01.51.50%3.050%074%主流廠商合計50.037.345.622%82.865%201920202021E2022E隔膜總需求57.087.3數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所 34恩捷龍頭優(yōu)勢擴大，星源盈利拐點來臨恩捷股份：1）綁定寧德、LG或超越行業(yè)增速，龍頭優(yōu)勢擴大。恩捷收購捷力、紐米等三線廠商，21年有效產(chǎn)能為24億平，我們預(yù)計出貨22-24億平，幾乎滿產(chǎn)滿銷，同比+近100%，超越行業(yè)增速，主要增量來自寧德LG。我們預(yù)計21年供貨寧德8億平以上，涂覆比例有望進一步提升；我們預(yù)計21年供貨LG3-4億平，涂覆比例50%以上，單平價值量有望翻番。2）在線涂覆鑄就差異，恩捷龍頭優(yōu)勢維持：恩捷開發(fā)基涂一體化產(chǎn)線，涂覆刷頭從1m寬擴至5m，自主擁有知識產(chǎn)權(quán)，計劃21年投產(chǎn)20條一體化產(chǎn)線，單平成本目標下降15%。目前基涂一體線已經(jīng)通過寧德時代認證，明年有望逐步提升寧德涂覆供貨比例，我們預(yù)計價格低于原有采購體系15%左右，基膜+涂覆膜成本可降低2毛左右。星源材質(zhì)：1）Q1單平利潤大幅提升：21年Q1公司隔膜實現(xiàn)2.6-2.7億平出貨，同比+300%，受益于寧德（濕法）及比亞迪刀片（干法）。Q1公司滿產(chǎn)滿銷，單平利潤達0.26元/平，Q2起LG濕法隔膜開始放量。我們預(yù)計隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，單平利潤有望進一步提升，全年單平凈利上修至0.3元/平左右，全年預(yù)計貢獻3億元左右利潤。2）產(chǎn)能規(guī)劃提速：目前公司產(chǎn)能15億平（濕法9億平+干法6億平）。涂覆方面，公司江蘇基地一期6億平，二期4億平，已全部投產(chǎn)。此外瑞典基地規(guī)劃7億平，將于23年開始逐步投產(chǎn)，國內(nèi)規(guī)劃8億平產(chǎn)能，將于明年開始陸續(xù)投產(chǎn)。公司21年出貨量有望超過11億平，+60%，我們預(yù)計22年出貨15億平左右，同比35%左右。圖風國險內(nèi)提隔膜示行：業(yè)產(chǎn)產(chǎn)能量釋情放況（不萬及平預(yù)）期，銷量不及預(yù)期圖21年Q1干法（左）及濕法（右）隔膜產(chǎn)量格局160,000其他,25%星源材質(zhì),遼源鴻圖,1%其他,5%37%140,000滄州明珠,120,000河北金力,100,00080,000中材中60,000滄州明鋰,15%恩捷40,000珠,6%53%20,000019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q1中科科技,星源,隔膜產(chǎn)量（濕法）隔膜產(chǎn)量（干法）惠強新能源,數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所。注：僅考慮隔膜經(jīng)營性業(yè)績 16% 35負極：石墨化自供，成本下降空間大36負極：產(chǎn)品分層，行業(yè)整體產(chǎn)能充足負極產(chǎn)能充足，二線廠商繼續(xù)擴產(chǎn)，21年同比高增：考慮原材料損耗、庫存等因素，我們測算21年全球負極實際需求44.7萬噸，而行業(yè)供給為75.9萬噸，對應(yīng)產(chǎn)能利用率為59%，產(chǎn)能充足。行業(yè)供給基本集中于國內(nèi)廠商，由于負極產(chǎn)品分層明顯，除了高端產(chǎn)品，中低端需求同樣旺盛，因此除了龍頭擴產(chǎn)外，二線廠商及小廠均繼續(xù)擴產(chǎn)，如中科、尚太、翔豐華、凱金21年也有明顯增量。隨著產(chǎn)能釋放與下游需求增長，負極廠商2H環(huán)比有15-30%左右的增長，全年維持高增，中科電氣受益于SK等大客戶放量，同比提升明顯。21年原材料漲價，可支撐價格穩(wěn)定：21年原材料針狀焦價格反彈，一定程度增加負極廠商談判籌碼，價格基本持平微漲。圖全球負極供需平衡測算（萬噸）表主流負極廠商出貨量測算（萬噸）2020年21H121H221H2環(huán)比2021年2021年同比供給（萬噸）需求（萬噸）產(chǎn)能利用率10066%璞泰來6.55.06.530%11.577%貝特瑞8.16.88.221%15.085%9064%80杉杉6.24.75.823%10.569%7062%中科2.62.13.462%5.5112%6060%50翔豐華2.31.61.919%3.552%58%40凱金5.04.55.522%10.0100%3056%尚太2.32.63.431%6.0161%2054%10日立化成4.02.32.717%5.025%052%主流廠商合計33.029.637.426%67.0103%201920202021E2022E主流廠商供給/需求110%150%數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所 37負極：一體化強化龍頭成本優(yōu)勢負極原材料、石墨化價格開始反彈：1）針狀焦，國產(chǎn)針狀焦價格近期開始反彈，漲幅300-500元/噸，上游瀝青價格上漲、下游需求旺盛共同導致。目前行業(yè)開工率50%不到，21年預(yù)計漲幅有限。2）石墨化，18-20年石墨化持續(xù)降價，18年石墨化價格1.9萬/噸左右，19-20年逐步下降至1.5萬/噸。下游需求好于預(yù)期，石墨化價格12月中旬第一次調(diào)漲1000元/噸左右，21Q2-3預(yù)計進一步上行。龍頭石墨化自供比例高，且成本更低，21年將體現(xiàn)一體化優(yōu)勢：內(nèi)蒙古石墨化自給可降成本3000元/噸左右。璞泰來山東興豐1萬噸+內(nèi)蒙興豐5萬噸，自供比例可以達到80%以上，而杉杉、凱金、星城自供比例不足50%。且興豐石墨化的坩堝自供，成本低1000左右。21年石墨化漲價，龍頭一體化布局的優(yōu)勢得到強化。重點推薦：璞泰來，關(guān)注中科電氣風險提示：石墨化漲價超預(yù)期，價格不及預(yù)期表石墨化成本拆分1萬噸石墨化成本測算成本成本成本成本初始投資（億）1111用電量（億kwh）1.41.41.41.4電費（元/kwh）0.60.50.40.3年電費（億）0.840.70.560.42年折舊（億）0.070.070.070.07石墨坩堝和電阻料（億）0.450.450.450.45人工、其他制造費用（億）0.050.050.050.05成本合計（億）1.411.271.130.99圖國產(chǎn)針狀焦價格底部開始小幅反彈（萬元/噸）40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000數(shù)據(jù)來源：公司公告，WIND，東吳證券研究所 38結(jié)構(gòu)件：格局穩(wěn)定，盈利回升39科達利：21年龍頭盈利有望恢復(fù)，業(yè)績彈性大21Q1滿產(chǎn)滿銷，業(yè)績亮眼，Q2環(huán)比進一步向上。21Q1公司歸母凈利潤0.88億元，同比增長473.69%，環(huán)比上漲8.97%，表現(xiàn)亮眼。公司Q1滿產(chǎn)，收入8億環(huán)比微增，同+150%以上，受原材料漲價影響和一季度費用多，凈利率11%超預(yù)期，后續(xù)有望改善。Q2公司產(chǎn)能釋放，收入有望達到10億，環(huán)比增25%，歸母凈利1.03-1.33億元，同增225%-321%，環(huán)增17%-51%，略超市場預(yù)期，我們預(yù)計全年40億，翻番。客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，22年海外客戶爆發(fā)，長期成長空間確定。公司綁定寧德，份額近