債券市場(chǎng)四季度大幅調(diào)整不大 目前現(xiàn)狀期限利差處高位

Word債券市場(chǎng)四季度大幅調(diào)整不大目前現(xiàn)狀期限利差處高位9月上旬，經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)，不過(guò)基本面利空似乎無(wú)礙債牛表現(xiàn)，在8月經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)均有所好轉(zhuǎn)的背景下，近期現(xiàn)券收益率整體仍以小幅下行為主。市場(chǎng)人士指出，8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的沖擊已告一段落，貨幣政策大概率將保持中性基調(diào)，債市短期無(wú)大的利空和利多因素，預(yù)計(jì)將維持震蕩格局。

雖然債券市場(chǎng)進(jìn)入震蕩期，但四季度大幅調(diào)整的可能性不大。因此，2021年是繼2021年和2021年大牛市之后的又一年牛市，而這將是歷史上最長(zhǎng)的一輪牛市，而且牛市的尾巴很長(zhǎng)，但幅度有限。

2021-2021年債券行業(yè)深度分析及“十三五”發(fā)展規(guī)劃指導(dǎo)報(bào)告表明，從10年國(guó)債收益率看，在這輪牛市之前，債市牛市最長(zhǎng)的區(qū)間是2021年12月到2021年10月，持續(xù)10個(gè)月時(shí)間，收益率從5.30%降到2.80%，降幅達(dá)250bp，從下降速度看那次牛市可謂歷史絕唱，即使這一輪大牛市中收益率的降速也無(wú)法相比。

從信用利差看，目前處于歷史低水平，1年期A(yíng)A+中票信用利差為60bp，處于8%分位;3年期A(yíng)A+為34bp，歷史最低值;5年期A(yíng)A+為46bp，歷史最低值;1年期A(yíng)A為75bp，歷史5%分位;3年期和5年期A(yíng)A分別為51bp和73bp，均為歷史最低值;3年期A(yíng)AA信用利差為17bp，為歷史1%分位;5年期A(yíng)AA信用利差26bp，為歷史5%分位?？梢?jiàn)，AA以上評(píng)級(jí)的債券各期限的信用利差基本都處于歷史最低水平，并且較年初明顯收窄。

看信用債的絕對(duì)收益率，1年期A(yíng)A中票收益率較年初下降67bp，3年期下降70bp，5年期下降61bp，降幅顯著超過(guò)利率債。顯然，在利率債收益率走向新低的過(guò)程中，資金出于對(duì)絕對(duì)收益的偏好更多追逐收益更高的利率債，遂使信用利差不斷被壓縮到極低水平。如AAA的中石油或國(guó)家電網(wǎng)的公司債，投資者視其違約風(fēng)險(xiǎn)極低，因此相比金融債，不如拿收益更高一些的高等級(jí)信用債。但利差的壓縮空間也有限，當(dāng)信用利差被不斷壓縮至極限值時(shí)，信用利差的收縮過(guò)程也將結(jié)束，目前看來(lái)信用利差已逼近極值。

超長(zhǎng)利率債是2021年債市的另一大亮點(diǎn)，相比10年期國(guó)債和金融債，超長(zhǎng)債收益率大幅下行。20年國(guó)債收益率從年初的3.48%降到了3.13%，下降35bp;30年國(guó)債收益率則從3.61%降到3.32%，下降29bp，均顯著大于10年國(guó)債8bp的降幅。同時(shí)，20年國(guó)債和30年國(guó)債收益率都是2021年以來(lái)的最低值，距離歷史低值也相去不遠(yuǎn)。此外，超長(zhǎng)債由于久期更長(zhǎng)，投資絕對(duì)收益率要高于10年期國(guó)債。

盡管有諸多對(duì)于債市的不利因素，但上述不利因素更多是短期的，即使CPI回升也不會(huì)太高，即使監(jiān)管趨嚴(yán)也不太可能回收流動(dòng)性，即使防范泡沫也不會(huì)一下收緊政策捅破泡沫，即使刺激經(jīng)濟(jì)也是短期的長(zhǎng)期仍看經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力。對(duì)于債市中長(zhǎng)期而言仍然有幾個(gè)主要的有利因素，經(jīng)濟(jì)仍然面臨下行壓力，全球經(jīng)濟(jì)欲振乏力，中國(guó)經(jīng)濟(jì)自難獨(dú)善其身，只是增速放緩的步伐相對(duì)較慢;資金量仍然比較充裕，高收益項(xiàng)目逐步減少;政策難以大幅收緊，2021年的“錢(qián)荒”難以重現(xiàn)。因此，對(duì)債市短期需要謹(jǐn)慎觀(guān)望，債市或進(jìn)入震蕩期，待上述不利因素逐步消化后，或許會(huì)在四季度出現(xiàn)機(jī)會(huì)窗口。

利好因素方面主要來(lái)源于美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的下降。隨著上周美聯(lián)儲(chǔ)幾位官員的發(fā)言結(jié)束，尤其布雷納德的言論偏鴿派，使得中秋節(jié)前市場(chǎng)上對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期稍微緩解，利率債收益率小幅下行。由于目前美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部觀(guān)點(diǎn)還未完全統(tǒng)一，加之其經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并未明顯轉(zhuǎn)好，我們認(rèn)為9月份美聯(lián)儲(chǔ)加息的概率不會(huì)太大，因而短期對(duì)國(guó)內(nèi)債市的負(fù)面影響不大。此外，由于近期短融、企業(yè)債到期量巨大，加之一級(jí)市場(chǎng)上配置需求仍舊強(qiáng)勁，供需不均衡導(dǎo)致市場(chǎng)上的買(mǎi)力較強(qiáng)，也將是后期債市收益率下行的主要因素。

近期債券市場(chǎng)大概率仍將維持泥鰍行情，肉少、刺多、機(jī)會(huì)難以把握，但鑒于目前的期限利差處于高位，加之收益率整體下行的邏輯并未改變，因此利率債可擇