謝平-商業(yè)銀行引進戰(zhàn)略投資者分析

商業(yè)銀行引進戰(zhàn)略投資者分析

謝平中央?yún)R金公司2006年1月13日一、外資入股中資銀行情況在城市商業(yè)銀行的國外投資（１７家）國外投資狀態(tài)城市商業(yè)銀行國外合作者已核準（2001）南京城市商業(yè)銀行國際金融公司（15％－27百萬美元）已核準（2001）上海銀行HSBC（8％－63百萬美元）國際金融公司（7％）上海商業(yè)銀行（3％－23百萬美元）已同意（2003）大連城市商業(yè)銀行天安中國投資（10％）已核準（2004）西安城市商業(yè)銀行國際金融公司（2.5％）NovaScotia銀行（2.5％）[原始總份額5％，4年內(nèi)上升到24.9％]已同意（2004，9）濟南城市商業(yè)銀行澳大利亞英聯(lián)邦銀行（11％－17百萬美元，及不超過20％的期權(quán)）已同意（2005，3）北京銀行ING（19.9％－2.15億美元）/國際金融公司（5％）已同意（2005，4）杭州城市商業(yè)銀行澳大利亞英聯(lián)邦銀行（19.9％－78百萬美元）未證實（2003，11）深圳城市商業(yè)銀行東亞銀行（15％）未證實（2004，4）廣州城市商業(yè)銀行東亞銀行未證實（2004，8）長沙城市商業(yè)銀行國際金融公司（15－19.9％）未證實（2004，10）溫州城市商業(yè)銀行同一些國外銀行談判中未證實（2004）南充城市商業(yè)銀行德國投資發(fā)展公司（DEG）未證實（2004）成都城市商業(yè)銀行PPF集團未證實（2004）大連城市商業(yè)銀行同一些國外銀行談判中未證實（2004）寧波城市商業(yè)銀行同一些國外銀行談判中未證實（2005，4）哈爾濱城市商業(yè)銀行國際金融公司未證實（2005，4）蘇州城市商業(yè)銀行同一些國外銀行談判中中資銀行引入戰(zhàn)略投資者主要類型1、國有大銀行：促進法人治理結(jié)構(gòu)改革，推進內(nèi)部體制和機制轉(zhuǎn)換2、部分股份制銀行：增資擴股，借鑒戰(zhàn)略投資者業(yè)務發(fā)展模式3、部分有困難和問題的銀行：降低成本，促進全面改造，防范和化解風險。建行案例：建行引入戰(zhàn)略投資者進程中國建設(shè)銀行2004年7月啟動戰(zhàn)略引資工作2005年6月17日BOA協(xié)議2005年7月1日TEMSEK協(xié)議2005年8月23日CBRC批準2005年8月29日完成交割2005年10月27日香港上市當前對引入戰(zhàn)投的少數(shù)質(zhì)疑方一類是市場參與者第二類是一些行政機構(gòu)第三類是部分經(jīng)濟學家和對改革開放持懷疑態(tài)度的理論界人士第四類是銀行的一些離退休和下崗人員質(zhì)疑的主要方面:一是將建行IPO價格與引進戰(zhàn)略投資者價格進行簡單比較，認為賤賣國有股權(quán)；二是認為對外承諾不公平，犧牲了國家利益；三是擔心國家金融安全將受到威脅。

二、引進境外戰(zhàn)略投資者對銀行股改上市的重要作用1、補充資本金：較高的資本充足率才能保證銀行能夠抓住業(yè)務擴張機會。尤其是，中國銀行體系的業(yè)務和收入結(jié)構(gòu)高度依賴傳統(tǒng)信貸息差收入，這類業(yè)務資本金要求更高。對于那些沒有條件直接得到政府注資而資本金又嚴重不足的股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行，國際戰(zhàn)略投資的作用尤為重要。2、根本上改變我國商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一性，實現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化體制上消除商業(yè)銀行指望國家救助的道德風險，法理上派出國家再度“輸血”可能防止各級政府對國有商業(yè)銀行的干預，有助于實現(xiàn)將國有銀行建成真正商業(yè)銀行的目標。建立高標準的監(jiān)管問責制,實現(xiàn)所有監(jiān)管對象的平等對待。二、引進境外戰(zhàn)略投資者對銀行股改上市的重要作用（續(xù)）二、引進境外戰(zhàn)略投資者對銀行股改上市的重要作用（續(xù)）3、增加公眾投資人的信心，有效提升銀行IPO價格：戰(zhàn)略投資者的承諾和支持：IPO中認購股份，并參加路演。上市時的“信號效應”（SignalingEffect）和“聲譽效應”（ReputationEffect）：戰(zhàn)略投資者的入股給后面的公眾投資者（包括機構(gòu)與個人）送去信號，表明這是一項非常值得考慮的投資。交行案例與建行案例二、引進境外戰(zhàn)略投資者對銀行股改上市的重要作用（續(xù)）4、移植先進管理經(jīng)驗：在信貸決策、風險管理、內(nèi)部控制、金融產(chǎn)品、IT技術(shù)等諸多領(lǐng)域轉(zhuǎn)移先進管理經(jīng)驗，產(chǎn)品技術(shù)，和最佳慣例，從而幫助中國的銀行機構(gòu)迅速地提高管理經(jīng)營水平。5、提供持續(xù)改革的“催化劑”:在銀行機構(gòu)內(nèi)部建立起一種專業(yè)、高效和不斷創(chuàng)造股東價值的全新文化。這正是戰(zhàn)略投資者可能帶來的重要價值。三、關(guān)于引進境外戰(zhàn)略投資者

的價格分析（建行案例）（一）轉(zhuǎn)讓股份的加權(quán)平均價格引資價格1.198人民幣/股P/B為1.19IPO價格2.35港幣/股P/B為1.96加權(quán)平均價格為1.51人民幣/股P/B為1.50亞洲金融控股10億美元14.66億美元引資價格1.1578人民幣/股P/B為1.15IPO價格2.35港幣/股P/B為1.96加權(quán)平均價格為1.51人民幣/股P/B為1.78美國銀行5億美元25億美元假設(shè)2年內(nèi)行權(quán)折現(xiàn)值2.19港幣/股（二）國內(nèi)投資者的報價比境外戰(zhàn)略投資者更低1、股份制改造后仍然存在的問題一是數(shù)十萬員工社會保險問題；二是沿襲數(shù)十年的國有銀行行級領(lǐng)導行政任命方式；三是國內(nèi)銀行近年案件頻發(fā)；四是各級政府干預；五是銀行稅收制度、勞工制度等與國際通行做法不同。六是由于社會信用環(huán)境仍無改善，不良貸款。2、國內(nèi)一些機構(gòu)投資者仍對建行的股改不看好，投資非常冷淡。2004年8月建行準備設(shè)立股份公司時，中海油董事會否決了向建行的投資議案；國家電網(wǎng)、長江電力和寶鋼集團均不愿向建行投資，中國人壽只愿意以1.03元/股的價格投資，而不愿以1.04元/股的價格投資。國家電網(wǎng)公司曾愿意以戰(zhàn)略投資者的價格賣出其向建行投資的全部股。

（三）IPO價格與引進戰(zhàn)投價格不可比－時機不同

引進戰(zhàn)投談判期間

張恩照事件，中行發(fā)生河松街案件等5月26日英國《金融時報》指出，“腐敗丑聞和累積效應，以及北京總部對分支機構(gòu)的失察，將使（建行）IPO的銷售更加困難，并可能使定價趨低，或減少募集資金。”

IPO時匯金公司及其派出董事開始發(fā)揮實質(zhì)性作用；垂直的審計體系得以建立；領(lǐng)導人員責任追究制度出臺；股份制改革試點銀行業(yè)績迅速提升；不良資產(chǎn)未大幅度反彈等等；（三）IPO價格與引進戰(zhàn)投價格不可比－－購買條件不同戰(zhàn)投條件美國銀行承諾提供戰(zhàn)略支持；美國銀行承諾避免同業(yè)競爭；亞洲金融將向建行提供無償培訓。受讓股份轉(zhuǎn)讓限制。沒有控股可能性

IPO條件公眾持股不附帶任何條件。（三）IPO價格與引進戰(zhàn)投價格不可比－－IPO定價較高

建行IPO價格為2.35港幣/股（PB為1.96倍），這一價格高于2000年以來亞太新興市場對銀行的IPO估值，甚至超過美國銀行的1.61倍PB，匯豐銀行的1.87倍PB（以當前交易價格計算）。（四）建行與其他銀行引進戰(zhàn)投的價格沒有可比性

銀行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時的PB與每股價格建行美國銀行：PB1.24，價格為1.25元/股亞洲金融公司：PB1.5，價格為1.51中行蘇格蘭皇家銀行等：PB1.176,價格為1.1798元/股深發(fā)展新橋（取得控制權(quán)）：PB約1.68，3.55元/股交行匯豐：PB1.76，1.86元/股（四）建行與其他銀行引進戰(zhàn)投的價格沒有可比性（續(xù)）新橋公司通過注資擁有了對深發(fā)展的控制權(quán)。通常國際上的控制權(quán)溢價為股價的30%左右。交行引進匯豐銀行時，允許其控19.9%的股份，作為交行的第二大股東，同時具有反攤薄權(quán)利。美國銀行盡管也有反攤薄措施，但在建行不可能取得控制權(quán)美國銀行明確將其在華個人業(yè)務全部讓渡給建行。（五）匯金公司獲得的回報

一是在向美國銀行和亞洲金融轉(zhuǎn)讓老股時實現(xiàn)了47.213億元人民幣的投資收益；二是獲得引進戰(zhàn)投前的利潤分配權(quán)和引進戰(zhàn)投至IPO前的利潤共享權(quán)，據(jù)建行估計上述兩項的匯金公司的分紅收益約為20億元人民幣。上述兩部分是匯金公司2005年的現(xiàn)金收益。三是如果不考慮期權(quán)因素，建行IPO后匯金轉(zhuǎn)讓給美國銀行的建行股份將增值約27％（除分紅外）；轉(zhuǎn)讓給亞洲金融的建行股份將增值約51％。四是IPO后匯金公司持有的建行股份的所有者權(quán)益每股增加了0.169元，匯金的股東權(quán)益增加了233.47億元。五是按發(fā)行價估算，匯金公司及其他國有股東所持股份在約一年的時間內(nèi)增值了1.45倍，匯金公司直接、間接持有的股權(quán)價值增加約2400億元人民幣。四、關(guān)于對外承諾問題（一）建行與戰(zhàn)略投資者的主要協(xié)議內(nèi)容建行與美國銀行的合作是整個公司層面的，不必出讓市場份額和客戶資源，也沒有失去在潛力巨大、快速增長的業(yè)務領(lǐng)域獨立發(fā)展的機會。沒有做出任何額外的、有損國家和建行利益的承諾，對美國銀行的承諾僅限于簽約時對建行數(shù)據(jù)真實性的保證。四、關(guān)于對外承諾問題（續(xù)）雙向賠償機制。如果美國銀行有任何不實的陳述和保證，或者未能履行承諾或協(xié)議，經(jīng)法律程序判定，美國銀行也要對建行或匯金的損失進行賠償。雙向的價格調(diào)整安排。如果在今后五年內(nèi)，由于會計準則調(diào)整之外的原因而調(diào)整2004年帳面凈資產(chǎn)，則雙向調(diào)整美國銀行購買的價格。四、關(guān)于對外承諾問題（續(xù)）美國銀行承諾不控制建行。美國銀行在未經(jīng)建行同意的情況下不得擅自購買建行的股票，不得擅自簽署協(xié)議以取得對建行的投票權(quán)，不得擅自參加集中代理投票權(quán)的行為。分割股息，為國有股爭取權(quán)益。匯金轉(zhuǎn)讓的25億美元建行股份含有的2005股息將在匯金和美國銀行之間分配。四、關(guān)于對外承諾問題（續(xù)）匯率風險全部由美國銀行承擔。由于人民幣升值，僅老股交割一項，建行為匯金贏得了近4.6億人民幣的匯率差額。

四、關(guān)于對外承諾問題（續(xù)）（二）國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者或上市時的對外承諾范圍比建行還大。國有企業(yè)境外上市時，大多都由母公司提供了相應的承諾，且承諾范圍都較建行提出的承諾范圍寬，如中國網(wǎng)通，中航集團；中國人壽集團只有個別的未提供承諾，如交行。律師事務所認為建行提出的承諾范圍較窄，且此前無一例國有企業(yè)承諾履賠案。

四、關(guān)于對外承諾問題（續(xù)）（三）國外金融機構(gòu)在引進戰(zhàn)略投資者或IPO時也提供不同程度的承諾。美國新橋投資在1998年買入韓國第一銀行時，韓國政府進行擔保，即，如果韓國第一銀行發(fā)生壞賬的話，那么新橋可以按面值把這些壞賬轉(zhuǎn)賣給政府。四、關(guān)于對外承諾問題（續(xù)）（四）對外承諾是解決信息不對稱的權(quán)宜之計。戰(zhàn)略投資者要求給予一定的風險抑價，并且需要建行或匯金公司做出必要的承諾，這是投資談判中的常見做法。IPO的情況則有所區(qū)別，由于證券監(jiān)管當局均對招股說明書等文件的公開披露標準有更高的要求，發(fā)行人對所提供信息的真實性、準確性、完整性要負更多的法律責任，其信息不對稱程度也就更低，投資者要求的風險抑價就會更少。五、引進境外戰(zhàn)略投資者與國家金融安全“國家金融安全”范疇：信息安全，金融機構(gòu)安全，本幣匯率穩(wěn)定，等等五、引進境外戰(zhàn)略投資者與國家金融安全匯率穩(wěn)定與引進境外戰(zhàn)略投資者毫無關(guān)系。引入戰(zhàn)投全面提升商業(yè)銀行的安全水平。商業(yè)銀行的客戶信息不會泄露給戰(zhàn)略投資者。六、引入戰(zhàn)略投資者的標準1、潛在戰(zhàn)略投資者類型：“綜合性銀行”：如花旗、JP摩根等商業(yè)銀行：如匯豐、渣打等投資銀行：如高盛、摩根斯坦利專業(yè)性金融服務公司：如美國運通、通用電氣金融公司等基金管理公司：如富達保險公司：如友邦、安聯(lián)、保誠等私人股權(quán)投資公司：如卡萊、KKR、得克薩斯太平洋集團等。六、引入戰(zhàn)略投資者的標準（續(xù)）2、中國銀監(jiān)會的“十六字”原則1）長期持股原則：戰(zhàn)略投資者持股一般在銀行上市2—3年后才可拋售；2）優(yōu)化治理原則：戰(zhàn)略投資者應帶來先進的公司治理經(jīng)驗，有利于改善銀行的公司治理機制；3）業(yè)務合作原則：促進業(yè)務高效合作，引進銀行急需的管理經(jīng)驗技術(shù)，解決銀行發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)；4）競爭回避原則，鑒于業(yè)務合作難免會涉及部分商業(yè)機密，因此戰(zhàn)略投資者在相關(guān)領(lǐng)域與銀行不存在直接競爭。六、引入戰(zhàn)略投資者的標準（續(xù)）3、對中外金融機構(gòu)股權(quán)投資者合作的“三條高壓線”方針：要求保持國家對大型商業(yè)銀行的絕對控股銀監(jiān)會：明確所有的戰(zhàn)略投資者入股銀行業(yè)金融機構(gòu)應有3年以上的鎖定期規(guī)定任何一家境外商業(yè)銀行作為戰(zhàn)略投資者不得同時入股兩家以上的中資銀行七、城市商業(yè)銀行引入外資與重組思路外資未來投資的重點——城市商業(yè)銀行：國外投資者早已被中國不發(fā)達的金融市場和大量個人儲蓄所吸引，但是他們的參與受到各種條件的限制。因此，國外投資者將城市商業(yè)銀行看作是進入中國新生產(chǎn)品領(lǐng)域的機會。

城市商業(yè)銀行的重組應該本著有利于提高綜合競爭力、有利于群體整合與穩(wěn)定發(fā)展和有利于