多層次資本市場(chǎng)下私募投資戰(zhàn)略價(jià)值分析

多層次資本市場(chǎng)下私募投資戰(zhàn)略價(jià)值分析

隨著中國(guó)改革開放進(jìn)程的加快與深入，多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)拉開了序幕。多層次資本市場(chǎng)建設(shè)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革開放深化，運(yùn)用資本手段來(lái)優(yōu)化配置資源，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展獲得更大競(jìng)爭(zhēng)力的必然過(guò)程。多層次資本市場(chǎng)建設(shè)與完善為私募投資的戰(zhàn)略發(fā)展創(chuàng)造價(jià)值打開了巨大的市場(chǎng)空間。多層次資本市場(chǎng)黨的十八大明確提出了“深化金融體制改革，健全促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，穩(wěn)步推進(jìn)利率和匯率市場(chǎng)化改革，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換：加快發(fā)展民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)；完善金融監(jiān)管，推進(jìn)金融創(chuàng)新，提高銀行、證券、保險(xiǎn)等行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，維護(hù)金融穩(wěn)定”的發(fā)展戰(zhàn)略。這是中國(guó)未來(lái)金融創(chuàng)新發(fā)展的方向，同時(shí)也為私募投資打開了創(chuàng)造價(jià)值的巨大空間。通俗地理解，私募投資就是指非公募投資，即凡是公募之外的投資都是私募投資的空間。而實(shí)際上公募投資多是以標(biāo)準(zhǔn)的證券市場(chǎng)為投資場(chǎng)所，標(biāo)準(zhǔn)證券市場(chǎng)之外的投資場(chǎng)所為對(duì)象的投資，都是私募投資創(chuàng)造價(jià)值的市場(chǎng)空間。多層次資本市場(chǎng)除了標(biāo)準(zhǔn)的證券市場(chǎng)之外，提供了其他更多的市場(chǎng)供投資者進(jìn)行投資選擇。私募投資如何才能夠創(chuàng)造價(jià)值呢？私募投資的競(jìng)爭(zhēng)力取決于它的融資、投資、投資后管理（亦稱之為增值服務(wù)）、退出四個(gè)方面的能力。一個(gè)私募投資者一般需要“十年磨一劍”的歷練，才能真正稱得上是一個(gè)成熟的投資者。廣義的私募投資從其投資對(duì)象的創(chuàng)業(yè)階段性特性看，可以分為早期投資（通常稱之為“天使投資”）、創(chuàng)業(yè)投資（即VC），還有專做上市前的私募股權(quán)投資（即PE）。前兩者可以說(shuō)是價(jià)值的創(chuàng)造者，而后者則稱之為價(jià)值的實(shí)現(xiàn)者。私募投資面臨的困境自2007年中國(guó)《合伙企業(yè)法》修訂有限合伙的第三章頒布以來(lái)，中國(guó)的私募投資發(fā)展極其迅速：國(guó)有的、外資的、民資的紛紛殺入私募投資的戰(zhàn)場(chǎng)。由于資本價(jià)值規(guī)律使然，由于中國(guó)資本市場(chǎng)創(chuàng)新體制機(jī)制的缺憾，由于中國(guó)私募投資制度本身還沒(méi)有完善等諸多原因，特別是在以美國(guó)次貸危機(jī)為發(fā)端引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的背景下，中國(guó)私募投資面臨相當(dāng)?shù)睦Ь?。從研究的視角分析，中?guó)私募投資面臨困境的主要原因有：1.資本市場(chǎng)創(chuàng)新問(wèn)題限制了私募投資創(chuàng)造價(jià)值的空間。長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)金融體系以國(guó)有商業(yè)銀行為主宰，存在對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支撐不足且有擠占、貨幣效率低下致使社會(huì)財(cái)富沖水、金融結(jié)構(gòu)失衡致使生產(chǎn)要素錯(cuò)配、金融市場(chǎng)發(fā)育遲緩且流動(dòng)性差等問(wèn)題，這些問(wèn)題限制了私募投資的發(fā)展。中國(guó)的資本市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)以主板為主，盡管2004年推出了中小板市場(chǎng)以及2009年啟動(dòng)了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，但是，中小板市場(chǎng)以及創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)本身的制度設(shè)計(jì)以及運(yùn)行機(jī)制的不完善，導(dǎo)致了“中小板不中小”、“創(chuàng)業(yè)板不創(chuàng)業(yè)”的資本市場(chǎng)多層次性的缺憾，限制了私募投資創(chuàng)造價(jià)值的空間。更為重要的是創(chuàng)業(yè)板上市制度設(shè)計(jì)的弊端，直接導(dǎo)致了幾十倍甚至是上百倍的市盈率，扭曲了私募投資實(shí)現(xiàn)價(jià)值的過(guò)程，從而誘使大量資金更加不愿意投資早、中期階段的投資。2.私募投資是否在創(chuàng)造價(jià)值。私募投資首先是針對(duì)創(chuàng)業(yè)早期階段的投資，才是真正創(chuàng)造價(jià)值的投資；其次是針對(duì)創(chuàng)業(yè)中期階段的投資，也是創(chuàng)造價(jià)值形態(tài)的投資；第三才是針對(duì)創(chuàng)業(yè)后期階段的投資則是價(jià)值實(shí)現(xiàn)形態(tài)的投資。由于早期階段的投資風(fēng)險(xiǎn)大，往往失敗的概率約在90%左右，導(dǎo)致了在沒(méi)有真正掌握其投資規(guī)律，或者是沒(méi)有政府資金引導(dǎo)以及稅收優(yōu)惠的前提下，資本本身根本不敢貿(mào)然進(jìn)行投資；中期階段的投資同樣風(fēng)險(xiǎn)較高，失敗概率至少在60%以上，投資者往往也不敢貿(mào)然進(jìn)行投資；而后期階段的投資面對(duì)的是相對(duì)成熟的企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)較小，幾乎是價(jià)值實(shí)現(xiàn)的投資，從資本賺錢的價(jià)值規(guī)律角度看，這是無(wú)可厚非的。創(chuàng)業(yè)板的開啟幾乎成了私募股權(quán)投資唯一的退出渠道。當(dāng)創(chuàng)業(yè)板制度缺陷導(dǎo)致了“創(chuàng)業(yè)板不創(chuàng)業(yè)”的結(jié)果時(shí)，證監(jiān)會(huì)做出了暫停上市的臨時(shí)決策，形成了有800多家企業(yè)排隊(duì)的“資本堰塞湖”，實(shí)際上私募股權(quán)投資的退出渠道幾乎就沒(méi)有了。但是，社會(huì)上絕大多數(shù)都會(huì)以經(jīng)典私募方式（PE）只投資后期階段的項(xiàng)目，有的項(xiàng)目投資進(jìn)入時(shí)的市盈率已經(jīng)達(dá)到了25倍以上，甚至還進(jìn)不去。而其投資結(jié)果就是期盼上市必須有更高的回報(bào)，如果要求有四倍以上的回報(bào)，上市的退出市盈率必然是在100倍以上了。這樣的投資行為雖說(shuō)會(huì)使某幾個(gè)私募投資機(jī)構(gòu)賺了錢，但卻破壞了私募投資創(chuàng)造價(jià)值的規(guī)律。資本賺錢的價(jià)值規(guī)律使然，加上資本市場(chǎng)的制度設(shè)計(jì)缺陷、私募投資哄搶成熟的有限項(xiàng)目，一旦退出渠道受阻，便必然會(huì)出現(xiàn)私募投資的困境。3.私募投資的制度與機(jī)制創(chuàng)新。私募投資市場(chǎng)是正規(guī)證券市場(chǎng)之外的所有可投資市場(chǎng)，私募投資對(duì)于制度建設(shè)與機(jī)制創(chuàng)新是多層次、多元化的。具體而言，假設(shè)中國(guó)有3000萬(wàn)家各類企業(yè)，除了上市的幾千家企業(yè)之外，那余下的企業(yè)都是私募投資的市場(chǎng)。而中國(guó)目前除了一些地方政府出臺(tái)了鼓勵(lì)政策之外，國(guó)家層面僅有《合伙企業(yè)法》中“有限合伙”一章是針對(duì)私募投資組織模式的，中國(guó)在這些方面的建設(shè)進(jìn)展卻是相當(dāng)滯后，太不盡如私募投資之意了。從組織模式上分析，私募投資可以有多種形態(tài)的組織；從投資行為模式上分析，可以有多種投資行為方式及其組合模式；從金融工具上分析，適應(yīng)投資對(duì)象的需要可以有多種金融工具單獨(dú)使用或組合使用的模式……在中國(guó)金融創(chuàng)新的使命中，需要大力鼓勵(lì)扶持私募投資發(fā)展，修正現(xiàn)行體制下金融資源錯(cuò)配的問(wèn)題。私募投資戰(zhàn)略思考作為一個(gè)新興的金融業(yè)態(tài)，私募投資的健康發(fā)展首先取決于中國(guó)整個(gè)金融體制的創(chuàng)新，即加快多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，為私募投資營(yíng)造更大的投資空間。其次政府與私募投資業(yè)界應(yīng)共同研究制定未來(lái)至少五年的發(fā)展戰(zhàn)略。主要有以下五個(gè)方面：一是加大天使投資。如何將私募投資引導(dǎo)到天使投資軌道上來(lái)，這是中國(guó)發(fā)展私募投資必須要面對(duì)的一個(gè)挑戰(zhàn)。具有自主創(chuàng)新競(jìng)爭(zhēng)力的發(fā)達(dá)國(guó)家都是天使投資較發(fā)達(dá)的國(guó)家，以美國(guó)為例，即使遭受次貸危機(jī)的打擊，但美國(guó)的天使投資依然保持著一定的活躍度，在2009年到2011年間每年都在3500多個(gè)項(xiàng)目以上。中國(guó)如果沒(méi)有天使投資，中國(guó)的私募投資將遭受更嚴(yán)峻的困境。二是做強(qiáng)已有的VC業(yè)務(wù)。創(chuàng)業(yè)投資是承接天使投資之后的投資，將天使項(xiàng)目進(jìn)一步投資并實(shí)施增值服務(wù)，擴(kuò)大項(xiàng)目的市場(chǎng)價(jià)值，進(jìn)一步創(chuàng)造新經(jīng)濟(jì)成就。沒(méi)有創(chuàng)業(yè)投資連接天使投資和私募股權(quán)投資，整個(gè)廣義私募投資的價(jià)值創(chuàng)造鏈就斷裂了。做強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)是中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的必然需求。具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)家經(jīng)濟(jì)必須以創(chuàng)業(yè)投資為基礎(chǔ)。同樣以美國(guó)為例，美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資的強(qiáng)大造就了今天硅谷高科技的發(fā)達(dá)及其經(jīng)濟(jì)成效。美國(guó)經(jīng)驗(yàn)證明了創(chuàng)業(yè)投資的強(qiáng)大必須依賴于政府的財(cái)政政策引導(dǎo)和稅收政策優(yōu)惠等措施。做強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資需要中國(guó)政府系統(tǒng)地引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資的政策體系和資本投資者共同努力把握方向。三是做大PE實(shí)施專業(yè)化PE機(jī)構(gòu)上市。私募股權(quán)投資是將產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力做大做強(qiáng)的推動(dòng)者。外資進(jìn)入中國(guó)并能很好地順利發(fā)展，其背后都有著私募股權(quán)投資的推動(dòng)。中國(guó)私募股權(quán)投資近些年的發(fā)展極其迅速，但其資金規(guī)模與其專業(yè)化能力之間已經(jīng)產(chǎn)生了一定的差距，需要在專業(yè)化上下功夫，如果不具備有更強(qiáng)更深度專業(yè)化的能力，中國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展僅僅停留在初級(jí)水平上，是無(wú)法與國(guó)際一流的私募股權(quán)投資者競(jìng)爭(zhēng)的。特別是要把中國(guó)優(yōu)秀的私募股權(quán)投資者推向資本市場(chǎng)，讓其獲得更多資本的支撐，促使他們進(jìn)一步跨入世界經(jīng)濟(jì)一體化的競(jìng)爭(zhēng)行列。四是部署海外VC投資機(jī)制。海外的科技創(chuàng)新投資是一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展獲取別國(guó)更高更新科技創(chuàng)新成果的必然規(guī)律。中國(guó)至今還沒(méi)有一套系統(tǒng)的海外科技創(chuàng)新投資體系，特別是在發(fā)達(dá)國(guó)家遭受次貸危機(jī)打擊時(shí)，很多國(guó)外的科技創(chuàng)新都是以極其低的價(jià)格尋找投資者，中國(guó)實(shí)際上并沒(méi)有把握住這個(gè)機(jī)遇，而是忙于搞四萬(wàn)億刺激經(jīng)濟(jì)的計(jì)劃。如果把精力放到了尋找科技創(chuàng)新以及能夠從國(guó)際上獲得更高競(jìng)爭(zhēng)力的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，當(dāng)發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)從危機(jī)中走出時(shí)，中國(guó)投資海外科技創(chuàng)新的成果也已經(jīng)獲得了期權(quán)的價(jià)值。布局海外的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)制將是中國(guó)未來(lái)十年甚至30年獲得國(guó)際經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力的重要渠道和投資手段。五是打造科技與金融結(jié)合體系。世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展到今天，已經(jīng)不能夠再以GDP的多少來(lái)衡量一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)達(dá)及其經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力了，而是要以自主創(chuàng)新的競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)衡量經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力水平。這就給一國(guó)的金融創(chuàng)新提出了以科技與金融相結(jié)合的體系為配置資源的方向，傳統(tǒng)金融是為成熟性產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)行為的企業(yè)提供資本來(lái)配置資源創(chuàng)造發(fā)展空間。而發(fā)展自主創(chuàng)新的競(jìng)爭(zhēng)力，必須要以科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)為核心的發(fā)達(dá)金融業(yè)態(tài)為主要手段。而這些