中國鋼鐵行業(yè)的投資策略

20232023年12月5日 鋼鐵行業(yè)中金公司研究部分析員：羅煒中金公司研究部分析員：羅煒luowei@cicc聯(lián)系人：段蘇duansu@cicc(8621)58796226行業(yè)低谷期尋找階段性機會2023年投資策略投資要點:2023年供需形勢難以根本好轉(zhuǎn)。在房地產(chǎn)和制造業(yè)前景黯淡的情形下，基建拉動難以改變需求放緩的趨勢，預(yù)計鋼鐵行業(yè)將由2001-2007年的高增長轉(zhuǎn)變?yōu)榈驮鲩L，增速回落至上世紀90年代水平；盡管鋼鐵行業(yè)新增產(chǎn)能在過去兩年已經(jīng)開始放緩，但在需求放緩背景下仍將造成供應(yīng)壓力。綜合來看，09年鋼鐵行業(yè)將呈現(xiàn)低供給、低需求，產(chǎn)能利用率下降，09年鋼材價格將隨原材料價格波動，總體低位運行，預(yù)計均價同比下跌27%。全年來看，隨著基建拉動的實質(zhì)性影響在下半年逐漸顯現(xiàn)，鋼鐵需求將前低后高。即將度過最艱難時期。鋼鐵行業(yè)目前面臨的困境可謂前所未有，大型鋼廠目前的成本處于劣勢，前期高價位原材料庫存導(dǎo)致嚴重虧損，同時年底存貨減值損失進一步對盈利構(gòu)成壓力。但預(yù)計08年四季度是大型鋼廠最艱難（盈利最差）的時期：短期鋼價已經(jīng)達到階段性底部，09年一季度虧損幅度將減輕，隨著原材料價格回落，二季度大型鋼廠成本將與小鋼廠持平并實現(xiàn)盈利，下半年好于上半年。亞洲金融危機后的中國鋼鐵行業(yè)。97年亞洲金融危機爆發(fā)后，鋼鐵需求大幅放緩，價格維持低位，行業(yè)盈利連續(xù)三年處于低谷。98年7月，在一系列財政刺激政策出臺后，99年需求小幅回升，大鋼廠業(yè)績逐步改善，并好于行業(yè)平均水平。在股價表現(xiàn)方面，財政刺激政策帶來反彈機會，尤其在政策效果顯現(xiàn)，鋼鐵需求及盈利有所回升時。我們認為，積極財政政策對鋼鐵行業(yè)有一定的正面影響，但難以促成反轉(zhuǎn)。下調(diào)盈利預(yù)測。我們根據(jù)各公司四季度產(chǎn)品虧損程度及可能記提的減值損失，下調(diào)2023年盈利預(yù)測，除武鋼受益于取向硅鋼盈利基本與07年持平外，其余鋼鐵公司業(yè)績均同比大幅下滑。基于09年鋼材價格和原材料成本同比下跌的假設(shè)，下調(diào)各公司2023年盈利預(yù)測，調(diào)整幅度在20%~30%之間。09年投資建議：把握階段性機會。我們建議鋼鐵股標準配置：1）短期鋼價到達階段性低點；2）鋼鐵行業(yè)即將度過最艱難時期；3）09年行業(yè)仍處于低谷期。09年A股鋼鐵股的合理市凈率區(qū)間為0.7x~1.2x，H股為0.5x~0.8x。時機把握上，目前鋼鐵股的主要風(fēng)險是四季度大幅虧損是否被市場充分消化，我們認為09年一季度介入鋼鐵股的風(fēng)險較低，隨著二季度大鋼廠成本壓力開始緩解，基建拉動效果顯現(xiàn)，A股股價將上漲至凈資產(chǎn)之上。公司選擇上，A股我們建議配置寶鋼股份和武鋼股份，長期來看，在行業(yè)低谷期一線鋼廠的盈利能力領(lǐng)先；H股鞍鋼股份好于馬鋼股份，盡管由于明年上半年自母公司購買的鐵礦石價格較高，成本方面處于劣勢，但相比馬鋼股份，在行業(yè)低谷期鞍鋼盈利的確定性更強。目錄TOC\o"1-3"\h\z\t"SectionHeadRP,1,SectionSubheadRP,2"剪2023督年供需形勢租難以根本好拴轉(zhuǎn)紛去2貍即將度過最限艱難時期罵沙2熔亞洲金融?？棛C后的中國若鋼鐵行業(yè)混浸2娃2023堤年業(yè)績預(yù)覽凳及盈利調(diào)整難首2殼估值及投資蹦建議：把握柱階段性機會居吊2肌重點公司簡層評治山2插圖TOC\h\z\t"ChartTitleRP"\c匹圖腐1批：褲2007雖年粗鋼需求事分布玉柳2害圖簽2影：房地產(chǎn)投慘資、在建面刪積及新開工膀面積籃妨2兄圖把3彼：月度粗鋼擺表觀消費量紡糠2繭圖攝4拳：鋼鐵行業(yè)坊固定資產(chǎn)投布資活滿2遵圖綱5霞：鋼鐵行業(yè)其長周期想周2和圖順6寸：均97-98鋼年粗鋼表觀佛消費量青栽2捆圖殃7廟：月度粗鋼冷產(chǎn)量愉摩2偵圖趣8愿：重點大中怠型企業(yè)噸鋼梅利潤村范2恥圖叮9匪：鋼材及主倍要原材料現(xiàn)河貨市場價格鍋自2奔圖抹10螺：鐵礦石海政運費、鐵礦沃石現(xiàn)貨價與晃協(xié)議價價差皮榜2賞圖梅11敲：移1997-臉2000貨年粗鋼產(chǎn)量高及鋼材價格魯欲2正圖搜12會：鋼鐵行業(yè)乒盈利及鞍鋼式股份盈利變庫化齊然2酸圖嗽13浙：鞍鋼碑H鵲股在亞洲金勝融危機后的爐表現(xiàn)顧幟2繁圖禿14蟻：亞洲金融瞞危機后浦項翻和新日鐵的否股價走勢摸蕩2出圖材15悔：寶鋼股份孝P/E&P客/Bba嗽nd齡盆2善圖趣16頸：武鋼股份欄P/E&P幅/Bba脅nd量積2表格TOC\h\z\t"TableTitleRP"\c蝶表碎1游：基建對鋼誓鐵需求的拉飼動預(yù)測舊抗2蛛表相2旦：房地產(chǎn)行低業(yè)用鋼需求鋒預(yù)測故戴2訴表燭3臣：粗鋼需求天預(yù)測表襲鑒2底表雜4旗：鋼鐵供需吐平衡表施緩2注表辟5萍：欄2023動年新增粗鋼你產(chǎn)能統(tǒng)計術(shù)曠2境表唐6肉：鋼價和原廁材料價格預(yù)叫測表跳裁2基表賺7等：主要鋼廠浴三季度末存年貨及可能計底提的減值損沸失代漆2遮表戚8凝：大型鋼廠燭與小型鋼廠司成本比較其落2栽表轉(zhuǎn)9茅：假09鼠年一季度，健中期成本及項盈利比較粘柏2膨表繼10稱：鋼鐵公司瓣2023太年業(yè)績預(yù)覽公旬2叉表恢11癢：鋼鐵公司駛業(yè)績預(yù)測調(diào)摧整貪億2再表喪12捆：鋼鐵股歷同史市盈率駛獸2愛表翠13布：鋼鐵股歷參史市凈率私桂2逮表貢14木：鋼鐵股投習(xí)資建議表銅喚2滅表貌15棚：國際鋼鐵賄公司估值比辨較童幻2市2023年肯供需形勢難市以根本好轉(zhuǎn)撲在房地產(chǎn)和燦制造業(yè)前景善黯淡的情形弓下，基建拉鍵動難以改變躍需求放緩的淹趨勢，預(yù)計鍋鋼鐵行業(yè)將呢由2001覆-2007罵年的高增長蔥轉(zhuǎn)變?yōu)榈驮鰟铋L，增速回保落至上世紀扮90年代水料平；盡管鋼夸鐵行業(yè)新增升產(chǎn)能在過去患兩年已經(jīng)開懇始放緩，但難在需求放緩檢背景下仍將典造成供應(yīng)壓燥力。綜合來徹看，09年滅鋼鐵行業(yè)將瞧呈現(xiàn)低供給勾、低需求，霉產(chǎn)能利用率傾下降，09蔑年鋼材價格霜將隨原材料抓價格波動，顫總體低位運嗎行，預(yù)計均粘價同比下跌宅27%。全救年來看，隨停著基建拉動磁的實質(zhì)性影奸響在下半年余逐漸顯現(xiàn)，扔鋼鐵需求將近前低后高。裕2023年屢基建拉動難緒改需求放緩支由于用途廣失泛，鋼鐵下跪游行業(yè)眾多曾，需求與宏穗觀經(jīng)濟各個示部門相關(guān)?？倛D唇1使：辟2007年民粗鋼需求分叫布遞資料來源:施突中國鋼鐵工絡(luò)業(yè)協(xié)會掩，中金公司違研究部律基建成為拉掛動鋼鐵需求屠的主要力量淋2023年湖11月份以蕉來，國家連滑續(xù)出臺財政溫刺激政策，智未來兩年將撈投入4萬億教擴大內(nèi)需。餡據(jù)中金公司畢相關(guān)行業(yè)研構(gòu)究員的估計淚，2023下年鐵路、公宜路、港口和綿電網(wǎng)建設(shè)的汽投資額分別蕩可達500她0億、70保00億、1抄200億和赤4478億贏元。在此假叫設(shè)下，預(yù)計季2023年械鐵路用鋼、壞公路用鋼、泥港口用鋼和刺電網(wǎng)建設(shè)用筋鋼將分別同吊比增長56器.3%、7碗.7%、2然0%和50暮.2%。2脆009年，布基建總體用傷鋼量可達到吹6800萬農(nóng)噸，同比增庫長19.7純%，拉動鋼團鐵需求2.私4個百分點蜘。啦表1：刺基建對鋼鐵堂需求的拉動娘預(yù)測淹資料來源:扁連中國鋼鐵工決業(yè)協(xié)會，脖中金公司研憐究部坐房地產(chǎn)愧是最大負面而因素重房地產(chǎn)投資傳增速自20貿(mào)08年6月宮開始逐月回圍落，9月份帳后更是加速該下滑。新開墓工面積已呈質(zhì)現(xiàn)負增長，暈9月和10擱月分別同比臣下降13%定和18%。滑根據(jù)中金公爛司房地產(chǎn)行視業(yè)研究員的嘉預(yù)測，房地擾產(chǎn)投資仍處縱于下行周期歇中，09年遇房地產(chǎn)投資翼和新開工面朝積將分別下瓜降8%和2膀0%。睛至于廉租房稀等保障性住判房的建設(shè)，綠預(yù)計200洪9年其用鋼帝增速將大幅軋上升100牛%。但值得裕注意的是，歷大規(guī)模保障映性住房的建禍設(shè)有可能在厚短期內(nèi)對商張品房建設(shè)造買成沖擊，抵案消其利好。柱總體而言，沖2023年真房地產(chǎn)用鋼絨量將下滑5氣.3%。愁圖會2疾：房地產(chǎn)投油資、在建面桌積及新開工籍面積肥資料來源:夫CEIC格，中金公司梨研究部夠表青2蛋：倆房地產(chǎn)行業(yè)徒用鋼需求預(yù)獲測醋資料來源:洞幸中國鋼鐵工禍業(yè)協(xié)會，荒中金公司研貝究部君制造業(yè)整體僑增速放緩煉在內(nèi)外需同紙時低迷的情竿形下，我國賞制造業(yè)整體頸前景不容樂應(yīng)觀。其中，歐機械：外需爐放緩對創(chuàng)匯廉大戶知——政機械行業(yè)的符出口影響顯卸著；汽車：董收入預(yù)期的宏下降將使汽恒車行業(yè)持續(xù)名受壓；家電箭：片“躬家電下鄉(xiāng)奇”蒼難改內(nèi)需和葛外銷同時放犁緩趨勢；船猛舶：海運費奇暴跌使得船艇舶需求下降洽，新接訂單捉大幅下降。腎在房地產(chǎn)和敏制造業(yè)前景暖黯淡的情形庫下，基建拉虜動難改需求犧放緩。預(yù)計雞2023年擺粗鋼需求增稈長3.8%刊至4.8億逢噸。不過，打隨著基建的記實質(zhì)性影響抖在下半年逐父漸顯現(xiàn)，鋼述鐵需求將前峽低后高?；艌D贊3傷：順月度粗鋼表姥觀消費量合資料來源:炎千鋼之家狡，中金公司傲研究部孝表熔3橋：宮粗鋼需求預(yù)宇測表粘資料來源:瓣判中國鋼鐵工蓬業(yè)協(xié)會，聾中金公司研殘究部移08年投資悔增速加快，盼09年繼續(xù)擊供過于求木在08年上卸半年鋼價大租幅上漲的推得動下，鋼鐵翅行業(yè)的FA話I增速開始浩快速上升，當前十個月的丘累積增速達歌到26.4棉%。在此投音資增速下，括預(yù)計200慈8和200眼9年的新增扯粗鋼產(chǎn)能分活別為470施0萬噸和4兼000萬噸孩，在考慮落回后產(chǎn)能淘汰嚷后，200殲8和200淚9年的凈新駱增產(chǎn)能分別盼為3000場萬噸和25室00萬噸，屠對應(yīng)增速分存別為5.4獻%和4.3動%。林盡管在政府訪對高耗能行壩業(yè)投資的控逝制下，中國咐鋼鐵新增產(chǎn)類能近幾年出咸現(xiàn)放緩趨勢騎，但鋼鐵需擾求由200吊1-200現(xiàn)7年的15抗%以上急劇副下降至5%莊以下，需求凝拐點出現(xiàn)以符及產(chǎn)能調(diào)整仍的滯后，使想得供應(yīng)壓力吧難以在1-質(zhì)2年內(nèi)緩解題，鋼鐵行業(yè)做09年將繼低續(xù)供過于求鬼。像鋼廠減產(chǎn)將積繼續(xù)，09介年產(chǎn)能利用騾率下降拋在需求低迷鉆的背景下，宮始于08年脖9月份的鋼擺廠減產(chǎn)仍將裕持續(xù)。預(yù)計篇08-09傳年粗鋼產(chǎn)量匪分別為5億膊噸和5.2快億噸，同比烘增長2.9顛%和4.0懼%，對應(yīng)產(chǎn)暑能利用率分寒別為86.鍵8%和85啦.8%。痛圖壽4劍：痛鋼鐵行業(yè)固碗定資產(chǎn)投資薦資料來源:權(quán)鋼之家、叨中金公司研伶究部去表4：鋼鐵汽供需平衡表范資料來源:凡中金公司研受究部采表劃5濕：析2023年蹄新增粗鋼產(chǎn)疾能統(tǒng)計訪資料來源:忘塘中國鋼鐵工祥業(yè)協(xié)會，困中金公司研撞究部耕從高增長轉(zhuǎn)阻變?yōu)榈驮鲩L神亞洲金融危抖機導(dǎo)致97岸-98年中聞國鋼鐵消費俯量增速放緩躍至3.8%恭和5.0%斗，98年7儉月一系列財斧政刺激政策棉出臺后，9莊9年鋼鐵需盒求及盈利小脖幅回升。但澇刺激政策效鉤果較短，鋼售材價格仍在亮底部徘徊。浸此輪鋼鐵行宜業(yè)面臨的情踐形與98年豬類似，雖有秤政策刺激，聞但難以扭轉(zhuǎn)踢需求形勢。槳預(yù)計200賺9年鋼鐵行燒業(yè)將呈現(xiàn)低件供給、低需俱求，鋼鐵行狂業(yè)由01-把07年的高單增長期進入醬目前的調(diào)整跡期，鋼鐵需碌求增速將回勢落至199腔0年代水平勇。遷圖5：鋼鐵沙行業(yè)長周期滋資料來源:原中金公司搏研究部妙圖欲6招：娛97-98驕年粗鋼表觀敬消費量品資料來源:準鋼之家、章中金公司研漿究部羽未來鋼價走燒勢與成本走來勢趨于一致篇在供過于求閑的局面難以畏改變的條件籍下，供給的湯自動調(diào)節(jié)作義用將使得未攜來鋼價走勢痰與成本走勢撕趨于一致，晝由于原材料遍（長協(xié)鐵礦皮石、焦煤）捷價格依然面系臨大幅下跌豎的壓力，因冤此未來鋼價腸總體低位運遙行。我們對鋪09年鋼材耕及主要原材敞料價格的預(yù)川測：鋼價同州比下降27射%，鐵礦石該協(xié)議價同比撿下降35%麻，焦煤和焦徐炭價格同比怠下降30%茶，鐵礦石海鬼運費同比下員降75-8較0%?？时韥G6會：鋼價和原歡材料價格預(yù)前測表典伯藍蘆慮豪資料來源:拔鋼之家、卸中金公司研漆究部羨即將度過最剪艱難時期關(guān)鋼鐵行業(yè)目加前面臨的困稼境可謂前所愛未有，大型勸鋼廠目前的塞成本處于劣謎勢，前期高建價位原材料房庫存導(dǎo)致嚴旱重虧損，同可時年底存貨珍減值損失進鹿一步對盈利癥構(gòu)成壓力。詠但預(yù)計08役年四季度是今大型鋼廠最粱艱難（盈利同最差）的時隸期，短期鋼肥價已經(jīng)達到償階段性底部博，09年一請季度虧損幅食度將減輕，橡隨著原材料沾價格回落，咽09年中期疫大型鋼廠成版本將與小鋼堤廠持平，二程季度大型鋼購廠有望盈利疏。逢短期困境前事所未有裂全行業(yè)虧損分。隨著需求派大幅放緩，浪鋼廠從08雀年9月份開嗓始大面積減遙產(chǎn)，包括寶侵鋼在內(nèi)大部欲分鋼廠減產(chǎn)冬幅度達10影-20%。首鋼廠減產(chǎn)使粘得我國粗鋼貌產(chǎn)量在9和尼10月份分論別同比下降所9%和17袍%，這是自免2000年核以來首次出暫現(xiàn)負增長。歉與此同時，睬下游用戶和劃經(jīng)銷商欄“腐現(xiàn)金為王披”觀，降低庫存績導(dǎo)致鋼廠庫假存上升。在巾10月份鋼配價暴跌后，饒全行業(yè)陷入諸虧損。罷鋼價與原材賠料價格循環(huán)杠下跌。國內(nèi)挪鋼價自8月紡份開始下跌兵，最多時價壤格從最高點縫回落50%餓。全球經(jīng)濟霜衰退的背景鍬下，國際鋼晨價亦下跌。蘇鋼鐵行業(yè)的蹦調(diào)整迅速波毫及上游原材評料行業(yè)，鐵昆礦石、焦煤星、焦炭及海皮運費隨之下奧跌。尤其是墾鐵礦石，由狀于供給嚴重葵過剩，現(xiàn)貨成價大幅下跌訊，目前已比洞長協(xié)到岸價路低25%左疲右。我們預(yù)體計09年鐵柄礦石協(xié)議價服將下跌35響%。答圖陽7驅(qū)：團月度粗鋼產(chǎn)然量壺資料來源:青鋼之家、斷中金公司研泊究部淡圖8：重點哨大中型企業(yè)奧噸鋼利潤學(xué)資料來源:服辟鋼之家屋，中金公司驗研究部憲圖9：鋼材蠅及主要原材油料現(xiàn)貨市場閣價格禽資料來源:炒柔鋼之家另，中金公司傅研究部宵圖10：鐵抗礦石海運費倘、鐵礦石現(xiàn)部貨價與協(xié)議非價價差弱資料來源:盤屑鋼之家邀，中金公司辟研究部鞭大型鋼廠成毀本劣勢，年覺底存貨減值畝損失構(gòu)成短銷期最大風(fēng)險覆由于鐵礦石暑現(xiàn)貨價格低懼于協(xié)議價，允以及焦煤焦個炭價格倒掛幻，現(xiàn)貨采購罩原料的小鋼臘廠及調(diào)坯軋鍬材鋼廠目前慈具有成本優(yōu)霧勢。當前鋼代材價格已經(jīng)典低于大中型暴鋼廠的現(xiàn)金來成本，前期拆高價位原材稠料庫存導(dǎo)致消大中型鋼廠桑嚴重虧損。敲除產(chǎn)品虧損親外，大鋼廠懶還面臨較大列的計提存貨桂減值損失的極風(fēng)險。由于蠻大鋼廠庫存小壓力大，且堤目前庫存成檢本低于可變伏現(xiàn)凈值，因暢此四季度將檢有可能計提外大額的存貨丑減值損失。仿表7：主要豆鋼廠三季度媽末存貨及可伙能計提的減賴值損失盜資料來源:抵中金公司悼研究部院；馬鋼的盈鞭利按照最新碌股本計算甜表8：大型氧鋼廠與小型匆鋼廠成本比田較哈資料來源:訂中金公司秤研究部社盈利最差情燃況出現(xiàn)在4醬Q08，0童9年二季度墾將有所恢復(fù)止價格暴跌和撒計提存貨減扁值損失使得撲大型鋼廠在圾08年四季貍度出現(xiàn)嚴重蝕虧損，但預(yù)墓計08年四強季度將是鋼收鐵行業(yè)盈利增最差的時期忌，09年一譜季度有可能頸繼續(xù)虧損或沙盈虧平衡，搞二季度則可洪能盈利，下聰半年略好于省上半年。主途要原因在于欲：碗短期鋼價已矮經(jīng)達到階段毛性底部。1萍）鋼廠大幅紹減產(chǎn)；2）涂鋼材價格已前經(jīng)低于許多倦鋼廠的邊際召成本；3）府鋼廠庫存從劇最高位已經(jīng)積開始下降。居騎09年中期承，因為鐵礦魂石、焦煤及室燃料價格大寄幅下跌，大碗中型鋼廠生澤產(chǎn)成本可能因比目前低5朝40元/噸晴，屆時大型絞鋼廠成本與砌小鋼廠持平梯。加上財政樹刺激政策的酸影響，09萄年中期大型缺鋼廠盈利將昨有所改善。除隨著財政刺跌激政策的影門響在下半年際逐步顯現(xiàn)，住09年盈利貝將前低后高斬。討表9：09婚年一季度，求中期成本及襯盈利比較墻資料來源:氧中金公司膽研究部受亞洲金融危膨機后的中國環(huán)鋼鐵行業(yè)稈97年亞洲微金融危機爆外發(fā)后，鋼鐵勵需求大幅放傘緩，價格維沙持低位，行棟業(yè)盈利連續(xù)瞇三年處于低研谷。98年幣7月，在一制系列財政刺醬激政策出臺頓后，99年旬需求小幅回峰升，大鋼廠絮業(yè)績逐步改黃善，并好于饅行業(yè)平均水億平。在股價幅表現(xiàn)方面，霜財政刺激政雷策將帶來反呀彈機會，尤繳其在政策效閣果顯現(xiàn)，鋼港鐵需求及盈翁利有所回升豎時。我們認咱為，積極財嫂政政策對鋼賄鐵行業(yè)有一級定的正面影演響，但難以福促成反轉(zhuǎn)。娃亞洲金融危俗機后行業(yè)基竹本面投——截連續(xù)三年處席于低谷撫鋼鐵需求：版亞洲金融危殘機導(dǎo)致97墳-98年中驗國鋼鐵消費保量增速放緩阿至3.8%擱和5.0%圖，98年7雜月一系列財栽政刺激政策飯出臺后，9決9年鋼鐵需娛求小幅回升紫。雨鋼鐵產(chǎn)量：門98年粗葬鋼產(chǎn)量同比肢增速大幅下耗降，在財政惰刺激政策帶從動下99年綱有所回升。字鋼鐵價格：聯(lián)97年7月雁金融危機爆腰發(fā)后持續(xù)下非跌，98年侮擴張性的積昌極財政政策簡實施后企穩(wěn)汪，但未出現(xiàn)窄反彈。礙盈利能力：幸鋼鐵行業(yè)整伏體盈利能力獎在97年金貍?cè)谖C爆發(fā)女后的2年間適處于低谷，廈97-99朱年行業(yè)稅前裹利潤率持續(xù)樂在1%以下督，但98年踐開始的積極傾財政政策使憐大鋼廠業(yè)績修逐步改善，等好于行業(yè)整證體水平。瘡圖英11葡：聯(lián)1997-皮2000年夏粗鋼產(chǎn)量及斧鋼材價格碎資料來源:筋鋼之家、排中金公司研贏究部雜圖車12濱：唱鋼鐵行業(yè)盈怖利及鞍鋼股屆份盈利變化姑資料來源:意鋼之家、銅中金公司研繞究部姻亞洲金融危蓬機后鋼鐵股強表現(xiàn)憂——營把握反彈機長會沾在98-9云9年政府實專施積極財政畫政策期間，寒鞍鋼H股出告現(xiàn)過兩次較妥大幅度的反眾彈：蹈98年9月翅-11月的帥政策性反彈粘，反彈幅度胞為72%。蘆此次反彈反憶映了市場對圣政策拉動需脆求的提前預(yù)意期，但在需后求低迷、業(yè)日績表現(xiàn)差的度現(xiàn)實下，股東價反彈后逐州級回落。酷99年2月鮮-7月的實腔質(zhì)性拉動，慈反彈幅度為賣117%。封此時政策效練果逐步顯現(xiàn)擠，鋼鐵需求影及盈利逐步柿回升。服但政策拉動刻效果短暫，類難改經(jīng)濟趨器勢，鋼鐵股姐直到01年停初才真正進軟入反轉(zhuǎn)通道葬。賺在國際鋼鐵跌股方面，9三9年7月亞祝洲開始擺脫送金融危機陰浴影，亞洲鋼題鐵股自3月第份開始大幅忌上漲。趴圖動13：鞍鋼槍H股在亞洲以金融危機后疾的表現(xiàn)稠資料來源:最彭博資訊序、中金公司莫研究部吼圖溝14：亞洲末金融危機后校浦項和新日套鐵的股價走廉勢祖資料來源:肥彭博資訊圣、中金公司哥研究部目2023年據(jù)業(yè)績預(yù)覽及嫁盈利調(diào)整些2023年議的業(yè)績普遍常下滑伍我們根據(jù)前泥文計算的減正值損失，并常結(jié)合各家公始司四季度的否產(chǎn)品虧損幅帽度，推算出鍋各公司四季狼度的總虧損們額（見表7皺）。全年來挎看，除武鋼博因為取向硅局鋼而08年跌的盈利基本套持平外，其綠余四家公司體的業(yè)績均同衫比大幅下滑離。尤其是太練鋼，由于面濾臨不銹鋼和參碳鋼的雙重鋪壓力，08切年盈利同比鄙銳減61%期。綁表10：鋼兩鐵公司20腥08年業(yè)績故預(yù)覽吵資料來源:晚輔各公司資料超，芳中金公司研明究部價注：馬鋼的蹲每股收益根南據(jù)最新股本糠計算拳下調(diào)盈利預(yù)撒測拴參照上表，渾下調(diào)200誦8年盈利預(yù)改測。同時基術(shù)于前文的鋼贏價和原材料斗成本假設(shè)，鴉下調(diào)各家公聯(lián)司2023四年的盈利預(yù)規(guī)測，調(diào)整幅顫度在20%鋼~30%之友間。習(xí)表11：鋼望鐵公司業(yè)績?nèi)☆A(yù)測調(diào)整閉資料來源:惜中金公司籃研究部斷；嶺估值及投資河建議：把握襲階段性機會席0.7x~部1.2x論P/B是0書9年A股鋼鴨鐵股的合理巨交易區(qū)間取亞洲金融危厚機時，鋼鐵孫股最低市凈米率普遍在1財.0x左右春，本次危機吧最低市凈率酷則跌至0.住7x，隨著偽行業(yè)即將度拋過最艱難時管期，估值跌沙破前期低點載的可能性降妄低。我們認刷為，在09繡年鋼鐵行業(yè)可仍處于低谷叢期時，隨著丙預(yù)期的好轉(zhuǎn)抄及惡化，A刻股鋼鐵股的套合理市凈率攤區(qū)間為0.拳7x~1.癥2x?？笍臍v史上來臣看，由于流三動性因素，拉H靈股鋼鐵股及談韓國浦項市鍛凈率估值波被動巨大。但邊我們同樣認反為，H股鋼騾鐵股的估值蘿和股價跌破浪前期低點的駐可能性不大賢，09年合波理市凈率將飯維持在行業(yè)甜低谷時的平鈔均市凈率水沙平，也即0膠.5x~0叮.8x。幫表12：鋼稍鐵股歷史市玻盈率威資料來源:念Bloo婦mberg狗，刪中金公司研蛙究部節(jié)表13：鋼機鐵股歷史市宵凈率因資料來源:僻Bloo橋mberg鋒，城中金公司研存究部填09年投資赤建議：把握插階段性機會芽我們建議鋼糖鐵股可進行蹄標準配置：筋1）短期鋼車價到達階段迅性低點；2氏）鋼鐵行業(yè)年即將度過最叉艱難時期；工3）09年聚行業(yè)仍處于丹低谷期。在星積極財政政尋策出臺后，稿鋼鐵股出現(xiàn)奸了一波較大厚幅度的反彈鑒，在我們重簽點關(guān)注的A檔股上市公司獨中，反彈幅株度普遍超過賠20%，其扮中武鋼的反拋彈幅度甚至總到達60%龜。危目前鋼鐵股督的主要風(fēng)險襪是四季度大殖幅虧損是否撿被市場充分喝消化，我們基認為09年銹一季度介入點鋼鐵股的風(fēng)惡險較低，隨攻著二季度大冶鋼廠成本壓后力開始緩解余，基建拉動摔效果顯現(xiàn)，蘆鋼鐵需求及冰盈利改善，枝A股股價有叫望上漲至凈矛資產(chǎn)之上。銳在公司方面頭，A股我們嶼建議配置寶堅鋼股份和武倘鋼股份。長男期來看，在砍行業(yè)低谷期技一線鋼廠的洞盈利能力領(lǐng)英先，09年溫寶鋼交易市諷凈率區(qū)間0犬.7x~1械.2x，武汪鋼則由于取李向硅鋼會在械市凈率上享晝有一定溢價修。京H易股鞍鋼股份臘好于馬鋼股縣份，盡管由爐于明年上半修年自母公司卡購買的鐵礦黑石價格較高刊，成本方面驚處于劣勢，曲但相比馬鋼風(fēng)股份，在行洗業(yè)低谷期鞍直鋼盈利的確足定性更強。孩表14：鋼棵鐵股投資建凝議表仗資料來源:磚Bloo騙mberg虹，牙中金公司研燦究部革圖拳15：寶鋼杰股份P/E稅&P/B棍band甩資料來源:木彭博資訊陸、中金公司評研究部邁圖孝16：武鋼虹股份P/E橋&P/B細band惱資料來源:秧彭博資訊做、中金公司聾研究部相表15：國賀際鋼鐵公司曬估值比較特資料來源:征Bloo弓mberg邪，我中金公司研私究部徹重點公司簡趣評沿寶鋼股份(漫60001杜9.SH/春5.42謎元)：審慎宰推薦舅主要財務(wù)指攀標及近期股夫價表現(xiàn)蟲資料來源:殊公司資料縮,彭博資企訊,中金繩公司研究部多預(yù)計寶鋼股境份四季度虧品損嚴重：1只）計提存貨委減值損失的仇壓力大。0銀8年9月份渴以后，隨著根需求的快速峽萎縮，寶鋼萌的庫存壓力禿明顯上升。最在正常情況耐下，公司的鑼鐵礦石庫存妨周期約為1拌~1.5個燈月，而三季牌度末的鐵礦曠石庫存周期票達到3個月乎，且?guī)齑娉墒毂据^現(xiàn)貨價值出現(xiàn)了20教%左右的溢俱價。產(chǎn)成品濃和在產(chǎn)品的出庫存壓力同槐樣不小，而秤且成本也已參低于當前的葬可變現(xiàn)凈值領(lǐng)。2）價格船下調(diào)幅度超絹出預(yù)期。在餡現(xiàn)貨鋼價暴這跌和庫存壓噸力大的背景嗎下，寶鋼連能續(xù)三次大幅駛下調(diào)價格，嬸10、11明和12月份授的出廠價相可比9月份分膠別下調(diào)了1防200元/盈噸、180前0元/噸和逢2000元殿/噸。預(yù)計嗚寶鋼四季度漫將虧損36襯.7億元，頑對應(yīng)每股收攝益-0.2畜1元。全年緒每股收益0苦.50元，瘋同比下降3做0.7%。浪良好的財務(wù)姥結(jié)構(gòu)在行業(yè)擺低谷期有利釀。方未來幾年，達寶鋼沒有大晌的新建項目吵，資本支出竿少，而且在凈最近兩年，尤除160萬藝噸的羅涇項慧目外，公司四也無其他大覽的新建項目貌。公司財務(wù)擾結(jié)構(gòu)良好，編當前凈債務(wù)嘴權(quán)益比和資愿產(chǎn)負債率分躺別為37%藍和53%，池利息保障倍予數(shù)高達24伴x。在鋼鐵悠行業(yè)下行周故期中，較小撒的新建項目蓮初期虧損壓馬力增強了公寶司抵御風(fēng)險堤的能力，良良好的財務(wù)結(jié)循構(gòu)有利于公傷司在行業(yè)低菌谷期進行兼裙并收購。巡下調(diào)盈利預(yù)奇測，維持讀“抹審慎推薦奔”茂的投資評級養(yǎng)。分別下調(diào)衛(wèi)08年和0蓋9年每股收妥益30%和跨26.5%布至0.50坊元和0.3慕7元。短期篇內(nèi)，公司的幻業(yè)績面臨較劍大壓力，但伙長期來看，淚公司產(chǎn)品定闖位高端，將送來能通過產(chǎn)擱品高附加值拘賺取利潤。塔當短期的不麗利因素在四縱季度集中消壩化后，公司墊明年的業(yè)績牽壓力大為減渾輕，未來的互盈利能力將凱逐步改善。

乳武鋼股份(毒60000傻5.SH/眠6.67觀元)：審慎皺推薦優(yōu)主要財務(wù)指銀標及近期股塔價表現(xiàn)睡資料來源:禿公司資料輛,彭博資劉訊,中金緣公司研究部障預(yù)計武鋼股拜份四季度業(yè)壞績將好于行吐業(yè)其它公司咳，主要得益頑于取向硅鋼救對其業(yè)績的志支撐。四季書度盡管普通戲碳鋼產(chǎn)品陷異入虧損，但球由于取向硅甘鋼的盈利較飯為穩(wěn)定，公銹司的鋼材產(chǎn)辯品總體上仍解可實現(xiàn)微利蠶。在庫存方磨面，公司三市季度末的鐵酸礦石庫存周摩期約2個月稠，庫存成本裳較高，存在某計提減值損喊失的壓力。綠綜合考慮后鑰，武鋼四季真度將虧損6范.24億元慢，對應(yīng)每股影收益-0.燥08元，全膠年每股收益型0.83元窩，與07年紡基本持平。雅2023年固，取向硅鋼肚或難獨善其望身，但仍能頸對業(yè)績起到紙一定的支撐絡(luò)作用。因為華國際需求減少弱，而國內(nèi)英需求尚可，磨國外的取向著硅鋼進入國銜內(nèi)市場，對業(yè)武鋼的產(chǎn)品饅造成沖擊，諷在一定程度闊上增加了降屢價壓力。不竭過，由于取效向硅鋼的毛擴利率一向很民高，小幅降俯價后仍能獲尾得不錯的盈返利，因此還服是能夠?qū)I(yè)娛績有所支撐培。似下調(diào)盈利預(yù)晴測，維持謠“倡審慎推薦牢”霧的投資評級例。分別下調(diào)肯08年和0渠9年每股收始益9.6%剛和21.2梳%至0.8咐3元和0.套47元。取尾向硅鋼的優(yōu)辱勢地位增強限了公司的抗杏風(fēng)險能力，辦維持享“累審慎推薦陳”玩的投資評級陣。

羅鞍鋼股份(擴00089渠8.SH/標7.88罪元)：中性僚鞍鋼股份(拐347.H傭K/車6.46逆港幣)：中脆性奪主要財務(wù)指臟標及近期股拌價表現(xiàn)厭資料來源:濤公司資料副,彭博資有訊,中金紹公司研究部鎖預(yù)計鞍鋼股都份嶼四季度將大迅幅虧損：1胸）產(chǎn)品價格華大幅下調(diào)，拋而鐵礦石成噴本仍處高位翼。公司自1麻0月份開始絲大幅下調(diào)出疊廠價，10葡和11月的沫售價分別調(diào)圈低了120懂0元/噸和顧1100元盜/噸。但同漫期，由于公走司的鐵礦石召價格每半年蘭調(diào)整一次，塊四季度鐵礦貨石成本仍處外高位；2）駱計提減值損裁失的可能性稼依然存在?？M管公司在議第三季度計責(zé)提了8.7滴9億的減值羨損失，但四軌季度的庫存瘋壓力依然較腎大；3）鲅創(chuàng)魚圈的初期撲虧損。預(yù)計鬧公司四季度購虧損15.泡9億元，對盞應(yīng)每股收益有-0.22及元。全年每槍股收益0.薄92元，同腫比下降11脅.5%。慎鲅魚圈09膏年盈利貢獻特有限。鲅魚獸圈在9月建坐成后，正逢母鋼鐵需求大框幅放緩，因懲此原先計劃裳投產(chǎn)的兩座咐高爐只點火邊投產(chǎn)了一座資，熱軋線開戲始試運行，眨預(yù)計今年的諸產(chǎn)量低于1妹00萬噸。尋2023年榮，由于鋼鐵車需求難以根廚本好轉(zhuǎn)，之稿前完全達產(chǎn)暖的規(guī)劃料難魯以實現(xiàn)，預(yù)債計產(chǎn)量為2傘50萬噸。根由于投產(chǎn)初栗期成材率低堡、成本高，竿預(yù)計09年努盈利貢獻有選限。娘09年上半貧年，鐵礦石厭成本將處于萄劣勢。由于腐采購自母公播司的鐵礦石得使用滯后半艘年的價格調(diào)庸整機制，因木此在鐵礦石雨價格的下行黎通道中，公撒司的鐵礦石乓成本處于劣少勢地位。0瞞8年7-1確0月份，鐵室礦石的進口斧平均到岸價與約為148酷美