資產(chǎn)證券化法律解析及實(shí)務(wù)

111資產(chǎn)證券化法律解析及實(shí)務(wù)

張志曉律師電話：

信箱：

2013年4月第一頁，共三十一頁。2一、資產(chǎn)證券化的概念1、資產(chǎn)證券化，發(fā)起人將缺乏流動(dòng)性但能在未來產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合（在法學(xué)本質(zhì)上是債權(quán)）出售給SPV，由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者。金融體系發(fā)展的三個(gè)階段：1、金融機(jī)構(gòu)本位階段：銀行是籌資和投資的主要渠道，銀行用其自身信用，解決了信息不對稱下籌資者和投資者之間的信任問題，通過銀行間接融資。2、市場本位階段：資本市場是融通大量儲蓄的主要渠道，企業(yè)依靠自身良好的信用，通過在資本市場上改造證券進(jìn)行融資。3、強(qiáng)市場本位階段：金融領(lǐng)域的參與者對即存的資產(chǎn)進(jìn)行證券化處理，由ABS的發(fā)行與銷售取決于資產(chǎn)及其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，資產(chǎn)的信用取代了企業(yè)的信用，財(cái)產(chǎn)的信用取代了人的信用，使擁有高質(zhì)量資產(chǎn)但信用欠佳的企業(yè)也能進(jìn)入市場融資。

資產(chǎn)證券化是一個(gè)對資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行重新配置的過程，由此設(shè)計(jì)出多樣化的證券種類吸引不同的投資者從而拓寬了投資的主體范圍。

第二頁，共三十一頁。3一、資產(chǎn)證券化的概念2、資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)

第三頁，共三十一頁。4一、資產(chǎn)證券化的概念3、資產(chǎn)證券化的基本技術(shù)破產(chǎn)隔離：將產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)與發(fā)起人任何的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，確保資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流得以按證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)向投資者償付證券權(quán)益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)信用融資。用兩個(gè)步驟實(shí)現(xiàn)：資產(chǎn)真實(shí)出售：發(fā)起人將與擬證券化資產(chǎn)有關(guān)的權(quán)益或控制權(quán)一并轉(zhuǎn)移給SPV，使SPV獲得對資產(chǎn)的合法權(quán)利，當(dāng)發(fā)起人發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，這些資產(chǎn)與發(fā)起人的信用和其他資產(chǎn)想隔離，不會被追及或歸并為發(fā)起人的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)。破產(chǎn)隔離載體：SPV可以避免受到其本身破產(chǎn)和發(fā)起人破產(chǎn)的有害影響，從而確保SPV借以發(fā)行ABS的資產(chǎn)不會成為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，為投資者提供充分的保護(hù)。SPV自身的破產(chǎn)隔離和發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離（實(shí)體合并）

第四頁，共三十一頁。5二、資產(chǎn)證券化的理論探討起源：為了破解美國破產(chǎn)法：美國擔(dān)保權(quán)的實(shí)現(xiàn)受制于破產(chǎn)程序的約束，破產(chǎn)制度對擔(dān)保債權(quán)人的保護(hù)并不完善，擔(dān)保財(cái)產(chǎn)還屬于的債務(wù)人的總財(cái)產(chǎn)1、風(fēng)險(xiǎn)守恒理論2、煉金術(shù)理論3、檸檬理論：減少信息成本4、促進(jìn)分工的資產(chǎn)證券化5、破產(chǎn)隔離資產(chǎn)證券化

第五頁，共三十一頁。6二、資產(chǎn)證券化的理論探討中國破產(chǎn)法的規(guī)定：第一百零九條對破產(chǎn)人的特定財(cái)產(chǎn)享有擔(dān)保權(quán)的權(quán)利人，對該特定財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利。第113條破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)在優(yōu)先清償破產(chǎn)費(fèi)用和共益?zhèn)鶆?wù)后，依照下列順序清償：

（一）破產(chǎn)人所欠職工的工資和醫(yī)療、傷殘補(bǔ)助、撫恤費(fèi)用，所欠的應(yīng)當(dāng)劃入職工個(gè)人賬戶的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、基本醫(yī)療保險(xiǎn)費(fèi)用，以及法律、行政法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)支付給職工的補(bǔ)償金；

（二）破產(chǎn)人欠繳的除前項(xiàng)規(guī)定以外的社會保險(xiǎn)費(fèi)用和破產(chǎn)人所欠稅款；

（三）普通破產(chǎn)債權(quán)。中國合同法286條優(yōu)先受償權(quán)的規(guī)定：發(fā)包人未按照約定支付價(jià)款的，可以申請人民法院將該工程依法拍賣。建設(shè)工程的價(jià)款就該工程折價(jià)或者拍賣的價(jià)款優(yōu)先受償。優(yōu)先于抵押權(quán)?！蹲罡呷嗣穹ㄔ宏P(guān)于建設(shè)工程價(jià)款優(yōu)先受償權(quán)問題的批復(fù)法》釋〔2002〕16號所以在中國不存在為突破破產(chǎn)法對債權(quán)的限制而為資產(chǎn)證券化。但現(xiàn)實(shí)的融資，即金融分工更迫切。把非流動(dòng)性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性資產(chǎn)。

第六頁，共三十一頁。7二、資產(chǎn)證券化的理論探討債權(quán)質(zhì)押問題：1、應(yīng)收帳款質(zhì)押：《物權(quán)法》第228條規(guī)定：“以應(yīng)收賬款出質(zhì)的，質(zhì)權(quán)自信貸征信機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記時(shí)設(shè)立”。中國人民銀行征信中心應(yīng)收賬款質(zhì)押登記公示系統(tǒng)。2、將來債權(quán)質(zhì)押：第三債務(wù)人不確定，不確定時(shí)債權(quán)未成形，望梅止渴、水中求月3、一般債權(quán)質(zhì)押：一般債權(quán)并不表現(xiàn)為證書等書面形式，一般債權(quán)的公示性問題。4、一般債權(quán)質(zhì)押是把對于出質(zhì)人的債權(quán)轉(zhuǎn)化為對第三人的債權(quán)，第三債務(wù)人的信用非常重要，而質(zhì)權(quán)人對第三債務(wù)人的權(quán)利是無擔(dān)保權(quán)利。5、破產(chǎn)中擔(dān)保債權(quán)的條例限制A、別除權(quán)的行使須向法院申報(bào)債權(quán)B、別除權(quán)的行使膠原蛋白等待破產(chǎn)程序進(jìn)行C、別除權(quán)對于擔(dān)保的權(quán)利行使必須通過清算組D、別除權(quán)的行使必須受時(shí)間限制

第七頁，共三十一頁。8三、資產(chǎn)證券化的起源與發(fā)展一、資產(chǎn)證券化的起源FNMA，(federalnationalmortgageassociation)美國政府1938年設(shè)立，推動(dòng)抵押貸款二級市場的流動(dòng)性，1968年后分為FNMAFHLMC,房地美、房利美。二、中國的實(shí)踐：《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》（征求意見稿）銀監(jiān)會2005《銀行間債券市場房地產(chǎn)信托受益券發(fā)行管理辦法》征求意見稿2009年625號文信貸資產(chǎn)證券化：《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》2005年7號文《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》銀發(fā)[2012]127號專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃：《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》2013年16號資產(chǎn)支持票據(jù)：《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》中國銀行間市場交易商協(xié)會[2012]14號第八頁，共三十一頁。9三、資產(chǎn)證券化的起源與發(fā)展

第九頁，共三十一頁。10三、資產(chǎn)證券化的起源與發(fā)展

第十頁，共三十一頁。11四、資產(chǎn)證券化的法律形式一、公司形式公司制是SPV中最常見的組織形式（美國）1、在公司的營業(yè)執(zhí)照和章程中可以包含進(jìn)行融資所必需的限制公司從事商業(yè)活動(dòng)的條款2、證券化融資結(jié)構(gòu)中的參與人，一般比較熟悉公司的破產(chǎn)和經(jīng)營管理事宜3、公司形式的SPV可以發(fā)行多種類型的證券4、可以參與各種證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易5、公司是稅法上的納稅主體，須單獨(dú)繳納所得稅6、維護(hù)公司運(yùn)營需要董事人行政人員的存在，造成SPV手續(xù)繁瑣和證券成本增加7、由發(fā)起人設(shè)立的SPV有被“實(shí)體合并”的風(fēng)險(xiǎn)。

第十一頁，共三十一頁。12四、資產(chǎn)證券化的法律形式二、合伙方式1、有稅法上的優(yōu)惠，按合伙企業(yè)法和稅法159號文，先分后稅2、普通合伙人與有限合伙人分工明確，自由約定責(zé)權(quán)利3、風(fēng)險(xiǎn)隔離和財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移問題4、設(shè)立、合伙份額轉(zhuǎn)讓全體合伙人親自辦理身份證驗(yàn)證手續(xù)5、要求LP的簽字需要集體簽署在一至幾頁文件上6、《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展》發(fā)改辦財(cái)金[2011]2864號，合伙人打通計(jì)算《關(guān)于進(jìn)一步做好股權(quán)投資企業(yè)備案管理工作的通知》2013年694號：應(yīng)備盡備

第十二頁，共三十一頁。13四、資產(chǎn)證券化的法律形式三、信托方式1、相對于公司的合伙，信托要求更少的設(shè)立和經(jīng)營規(guī)則2、信托按中國法律規(guī)定可以完全實(shí)現(xiàn)財(cái)產(chǎn)獨(dú)立、風(fēng)險(xiǎn)隔離3、信托的靈活性與信托公司經(jīng)營范圍的廣泛性4、在中國信托的稅制沒有明確規(guī)定，造成納稅上的混亂

5、信托一物兩權(quán)的法律，與中國大陸法傳統(tǒng)中一物一權(quán)的法理沖突

第十三頁，共三十一頁。14五、資產(chǎn)證券化的運(yùn)作流程一、運(yùn)作流程圖

信用評級機(jī)構(gòu)服務(wù)人SPV發(fā)起人資產(chǎn)債務(wù)人受托管理人投資者信用增級機(jī)構(gòu)信用評級服務(wù)費(fèi)用服務(wù)費(fèi)用信用增級和輔助安排資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)讓收入發(fā)行收入發(fā)行ABSABS權(quán)益清償服務(wù)費(fèi)用余值返還清償債務(wù)債務(wù)債權(quán)第十四頁，共三十一頁。15一、匯集應(yīng)收債權(quán)資產(chǎn)，規(guī)劃資產(chǎn)證券化藍(lán)圖二、組建SPV，轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售三、設(shè)計(jì)并完善證券化交易結(jié)構(gòu)，進(jìn)行資產(chǎn)內(nèi)部評級四、增強(qiáng)資產(chǎn)信用，獲取相應(yīng)的輔助安排五、籌備ABS證券評級，安排證券發(fā)行與銷售六、SPV取得證券發(fā)行收入，向發(fā)起人支付債權(quán)資產(chǎn)購買價(jià)款七、管理證券化資產(chǎn)，到期償付證券權(quán)益八、支付聘用機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，處理資產(chǎn)收益余值

五、資產(chǎn)證券化的運(yùn)作流程第十五頁，共三十一頁。16六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展一、關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知銀發(fā)[2012]127號1、基礎(chǔ)資產(chǎn)種類進(jìn)一步擴(kuò)大：重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款。但禁止再證券化、合成證券化產(chǎn)品試點(diǎn)。2、風(fēng)險(xiǎn)自留：信貸資產(chǎn)證券化各發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)持有每一單資產(chǎn)證券化中最低檔資產(chǎn)支持證券的至少5%，持有期限不得低于最低檔次證券的存續(xù)期限。3、雙評級：資產(chǎn)支持證券在全國銀行間債券市場發(fā)行與交易初始評級應(yīng)當(dāng)聘請兩家具有評級資質(zhì)的資信評級機(jī)構(gòu)，通過不同評級機(jī)構(gòu)評級結(jié)果的相互校驗(yàn)，能夠?qū)υu級機(jī)構(gòu)形成一定的聲譽(yù)約束4、市場參與主體范圍進(jìn)一步擴(kuò)大：鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司、證券投資基金、企業(yè)年金、全國社?；鸬冉?jīng)批準(zhǔn)合規(guī)的非銀行機(jī)構(gòu)投資者投資資產(chǎn)支持證券，單個(gè)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)購買持有單支資產(chǎn)支持證券的比例，原則上不得超過該證券發(fā)行規(guī)模的40%。問題：信貸資產(chǎn)證券化的目的，是要把風(fēng)險(xiǎn)和收益都轉(zhuǎn)移給投資者，現(xiàn)在要求發(fā)起機(jī)構(gòu)既必須做次級，又還要管理貸款，銀行無法完成真正的出表，資產(chǎn)不是清潔的轉(zhuǎn)讓，資產(chǎn)證券化的目的喪失了一大半。

第十六頁，共三十一頁。17六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展二、《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》證監(jiān)會2013年16號1、特殊目的載體：專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他特殊目的載體2、基礎(chǔ)資產(chǎn)，是指符合法律法規(guī)，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生獨(dú)立、可預(yù)測的現(xiàn)金流的可特定化的財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)，單項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)、資產(chǎn)組合。企業(yè)應(yīng)收款、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施收益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利，商業(yè)物業(yè)等不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，以及中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利3、資產(chǎn)支持證券可以按照規(guī)定在證券交易所、中國證券業(yè)協(xié)會機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)與轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、證券公司柜臺市場以及中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他交易場所進(jìn)行轉(zhuǎn)讓4、證券公司通過設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃發(fā)行資產(chǎn)支持證券，應(yīng)當(dāng)向中國證監(jiān)會提出申請并獲得批準(zhǔn)5、合格投資者合計(jì)不得超過二百人6、證券投資基金管理公司、期貨公司、證券金融公司和中國證監(jiān)會負(fù)責(zé)監(jiān)管的其他公司，以及商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、信托公司等金融機(jī)構(gòu)7、上交所《關(guān)于為資產(chǎn)支持證券提供轉(zhuǎn)讓服務(wù)的通知》2013.3.26

第十七頁，共三十一頁。18六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展三、專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃1、根據(jù)資產(chǎn)管理合同約定的方式、條件、要求及限制，對客戶資產(chǎn)進(jìn)行經(jīng)營運(yùn)作，為客戶提供證券及其他金融產(chǎn)品的投資管理服務(wù)2、資產(chǎn)類型：資金，24條證券公司辦理集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，只能接受貨幣資金形式的資產(chǎn)。3、主要用于投資國債、債券型證券投資基金、在證券交易所上市的企業(yè)債券、其他信用度高且流動(dòng)性強(qiáng)的固定收益類金融產(chǎn)品

第十八頁，共三十一頁。19六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展四、非金融資產(chǎn)支持票據(jù)1、資產(chǎn)支持票據(jù)，是指非金融企業(yè)(以下簡稱企業(yè))在銀行間債券市場發(fā)行的，由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款支持的，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具。2、基礎(chǔ)資產(chǎn)是指符合法律法規(guī)規(guī)定，權(quán)屬明確，能夠產(chǎn)生可預(yù)測現(xiàn)金流的財(cái)產(chǎn)、財(cái)產(chǎn)權(quán)利或財(cái)產(chǎn)和財(cái)產(chǎn)權(quán)利的組合?；A(chǔ)資產(chǎn)不得附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或其他權(quán)利限制。3、《物權(quán)法》第228條規(guī)定：“以應(yīng)收賬款出質(zhì)的，質(zhì)權(quán)自信貸征信機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記時(shí)設(shè)立”。中國人民銀行征信中心應(yīng)收賬款質(zhì)押登記公示系統(tǒng)

第十九頁，共三十一頁。20六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展四、非金融資產(chǎn)支持票據(jù)交易結(jié)構(gòu)

第二十頁，共三十一頁。21六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展五、

第二十一頁，共三十一頁。22六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展一、阿里巴巴小額貸款證券化中國第一例小微企業(yè)和個(gè)人創(chuàng)業(yè)者貸款證券化，對解決中國中小企業(yè)融資困境有榜樣意義。馬云：“如果銀行不改變，阿里將改變銀行?！?010年和2011年浙江阿里小貸公司和重慶阿里小貸公司成立，為小微企業(yè)和網(wǎng)商個(gè)人創(chuàng)業(yè)者提供：“金額小、期限短、隨借隨還”的純信用小額貸款服務(wù)。按銀監(jiān)會《關(guān)于小額貸款公司試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》小額貸款公司人銀行融入資金的余額，不得超過資本凈額的50%，浙江和征訂將上限提高到了100%，兩家公司16億元的注冊資本，可供放貸的資金為32億元。2012年6月，重慶阿里通過山東信托發(fā)行：阿里金融小額貸款資產(chǎn)收益權(quán)投資項(xiàng)目集合信托計(jì)劃，向社會募集資金2億元，9月又發(fā)行2號信托計(jì)劃，再募集1億元。私募規(guī)模受限，成本較高。阿里將50億元貸款組合出售給東方證券的“專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”40億元優(yōu)先券由社會投資者購買，10億元次級由阿里購買。在證券到期之前，如果貸款組合中貸款償還了，可以用償還所得的資金購買新的貸款。預(yù)期收益率為6%。

第二十二頁，共三十一頁。23六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展二、歡樂谷門票證券化華僑城A及其子公司上海華僑城和北京華僑城以其自專項(xiàng)計(jì)劃成立之次日起五年內(nèi)特定期間的歡樂谷主題公園入園憑證作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，由中信證券（設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃并以專項(xiàng)計(jì)劃管理人的身份向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持受益憑證，合計(jì)募集資金18.5億元。募集資金將?？顚Ｓ?，用于歡樂谷主題公園游樂設(shè)備和輔助設(shè)備維護(hù)、修理和更新，歡樂谷主題公園配套設(shè)施建設(shè)和補(bǔ)充日常運(yùn)營流動(dòng)資金。華僑城本次專項(xiàng)計(jì)劃的預(yù)期收益支付和本金償還方式采用優(yōu)先級/次級支付機(jī)制，其中優(yōu)先級受益憑證分為華僑城1至華僑城5共5檔，期限分別為1年至5年，募集資金17.5億元，由符合資格的機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購；次級受益憑證規(guī)模為1億元，由原始權(quán)益人之一的華僑城A全額認(rèn)購，按照本金比例計(jì)算，優(yōu)先級受益憑證可獲得由次級受益憑證提供的5.41%的信用支持。增信措施：在任意一個(gè)初始核算日，若在前一個(gè)特定期間內(nèi)，基礎(chǔ)資產(chǎn)銷售均價(jià)低于約定的最低銷售均價(jià)和/或銷售數(shù)量低于約定的最低銷售數(shù)量，則原始權(quán)益人承諾分別進(jìn)行補(bǔ)足；大股東華僑城集團(tuán)還為原始權(quán)益人如期足額向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃賬戶劃轉(zhuǎn)預(yù)期金額的歡樂谷主題公園入園憑證收入提供不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保.第二十三頁，共三十一頁。24六、中國資產(chǎn)證券化的最新發(fā)展三、大連隧道收益權(quán)上海隧道股份以大連路隧道建設(shè)發(fā)展有限公司應(yīng)收專營權(quán)收入為基礎(chǔ)，設(shè)計(jì)資產(chǎn)證券化方案。該公司特許經(jīng)營權(quán)期限為28年，其中建設(shè)期3年，項(xiàng)目公司享有政府授予的對大連路越江隧道工程項(xiàng)目的經(jīng)營權(quán)25年。擬發(fā)行不超過5億元，期限不超過4年的資產(chǎn)管理計(jì)劃方案，融資成本預(yù)計(jì)不高于項(xiàng)目公司同期銀行貸款利率，實(shí)際發(fā)行利率按專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立時(shí)的市場利率而定，籌措的資金擬提前歸還項(xiàng)目公司部分大連路工程項(xiàng)目貸款。擬資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)為“大連路隧道專營權(quán)文件”中約定的2012年10月20日至2016年7月20日間，每年4月20日、7月20日、10月20日和次年1月20日合同規(guī)定的應(yīng)收專營權(quán)收入扣除隧道運(yùn)營費(fèi)用后的合同債權(quán)及其從權(quán)利，涉及基礎(chǔ)資產(chǎn)金額合計(jì)約為5.52億元。

第二十四頁，共三十一頁。25七、中國資產(chǎn)證券化法律評述一、在法律結(jié)構(gòu)上沒有做到破產(chǎn)隔離聯(lián)通受益權(quán)資產(chǎn)管理計(jì)劃：由于發(fā)起人并未將一個(gè)真實(shí)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給投資者，在此時(shí)，投資者既不對資金擁有所有權(quán)，也不對基礎(chǔ)資產(chǎn)擁有所有權(quán)，其享有的僅是對發(fā)起人的債權(quán)，而該等債權(quán)在不考慮外部擔(dān)保的情況下，與發(fā)起人的其他債權(quán)人相比并沒有任何優(yōu)先效力。二、受益權(quán)的概念不清晰收益權(quán)”僅是聯(lián)通新時(shí)空的一種承諾，即于未來確定的時(shí)間向“計(jì)劃”支付一定金額的款項(xiàng)，而該等款項(xiàng)來源于聯(lián)通新時(shí)空行使債權(quán)所實(shí)現(xiàn)的利益。這種承諾并無相應(yīng)的法律結(jié)構(gòu)與聯(lián)通新時(shí)空的債權(quán)利益相連接。在聯(lián)通收益計(jì)劃中，因?yàn)槲磳鶛?quán)轉(zhuǎn)讓給“計(jì)劃”，所以聯(lián)通新時(shí)空的債權(quán)人有充分的法律權(quán)利執(zhí)行聯(lián)通新時(shí)空專門開立的收款賬戶中的資金，因而無法實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化中風(fēng)險(xiǎn)鎖定的功能。

所以資產(chǎn)管理計(jì)劃不是資產(chǎn)證券化

第二十五頁，共三十一頁。26七、中國資產(chǎn)證券化法律評述三、證券公司資產(chǎn)證券化評述1、委托代理、民事信托、抵押質(zhì)押、有限合伙法律關(guān)系投資者與券商在資金方面是委托代理關(guān)系，由券商代理投資者投資“計(jì)劃資產(chǎn)”但所投資的資產(chǎn)并沒有發(fā)生轉(zhuǎn)移：32條特定原始權(quán)益人維持正常生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)，39條。2、對特殊目的載體只是提及，沒有具體規(guī)定3、依托法刪除了征求意見稿中以《信托法》為依據(jù)《物權(quán)法》第5條，物權(quán)的種類和內(nèi)容，由法律規(guī)定。沒有信托法的規(guī)定，所有的獨(dú)立，封閉、單獨(dú)記帳等規(guī)定都不能確定物權(quán)，也不能讓投資者擁有“計(jì)劃資產(chǎn)”。4、全體投資者按份共有專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)？“計(jì)劃資產(chǎn)”只是與原始權(quán)益人訂立的合同中的債權(quán)性收入，債權(quán)是相對權(quán)，物權(quán)是對世權(quán)，相對的權(quán)利無法以物權(quán)方式轉(zhuǎn)讓給第三人。5、信托受益權(quán)可以為基礎(chǔ)資產(chǎn)，可以由券商購買受益權(quán)，構(gòu)建雙SPV結(jié)構(gòu)

沒有按特殊目的載體設(shè)計(jì)的資產(chǎn)證券化，也不是資產(chǎn)證券化。第二十六頁，共三十一頁。27八、會計(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移一、金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移1、將收取金融資產(chǎn)現(xiàn)金流量的權(quán)利轉(zhuǎn)移給另一方2、將金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給另一方，但保留收取金融資產(chǎn)現(xiàn)金流量的權(quán)利，并承擔(dān)將收取的現(xiàn)金流量支付給最終收款方的義務(wù)，同時(shí)滿足下列條件：A。從該金融資產(chǎn)收到對等的現(xiàn)金流量時(shí)，才有義務(wù)將其支付給最終收款方。企業(yè)發(fā)生短期墊付款，但有權(quán)全額收回該墊付款并按照市場上同期銀行貸款利率計(jì)收利息的，視同滿足本條件。

B。根據(jù)合同約定，不能出售該金融資產(chǎn)或作為擔(dān)保物，但可以將其作為對最終收款方支付現(xiàn)金流量的保證。

C。有義務(wù)將收取的現(xiàn)金流量及時(shí)支付給最終收款方。企業(yè)無權(quán)將該現(xiàn)金流量進(jìn)行再投資，但按照合同約定在相鄰兩次支付間隔期內(nèi)將所收到的現(xiàn)金流量進(jìn)行現(xiàn)金或現(xiàn)金等價(jià)物投資的除外。企業(yè)按照合同約定進(jìn)行再投資的，應(yīng)當(dāng)將投資收益按照合同約定支付給最終收款方。

第二十七頁，共三十一頁。28八、會計(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移二、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的判斷1、企業(yè)已