宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究：企業(yè)貸款買理財(cái)如何影響宏觀金融數(shù)據(jù)

請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容證券研究報(bào)告|2023年05月19日宏宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究企業(yè)貸款買理財(cái)如何影響宏觀金融數(shù)據(jù)？今年一季度，銀行信貸投放取得“開門紅”。一方面，新增企業(yè)貸款規(guī)模創(chuàng)下歷史新高，超出去年同期水平近三成(27%)，顯著超過經(jīng)濟(jì)增長和投資增速。另一方面，M2-M1剪刀差高位運(yùn)行，指向資金投放力度可能大幅領(lǐng)先實(shí)體經(jīng)濟(jì)真實(shí)融資需求。為此，市場猜測部分未消化資金可能“溢出”至理財(cái)市場暫存。如果這種情況屬實(shí)，將對(duì)金融數(shù)據(jù)構(gòu)成什么影響呢？總體而言，企業(yè)貸款流向理財(cái)，可能推升社融，壓降M1與M2，并且在整個(gè)過程中對(duì)銀行利潤沒有產(chǎn)生直接負(fù)面影響。具體而言，企業(yè)活期存款購買理財(cái)?shù)闹苯佑绊懣梢源笾職w為三類：證券分析師：董德ongdz@S09805131000010755-81982035tiandi2@基礎(chǔ)數(shù)據(jù)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比4.70社零總額當(dāng)月同比18.40出口當(dāng)月同比8.50M212.40市場走勢資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相關(guān)研究報(bào)告《宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究-生產(chǎn)要素系列研究三：全球人口老齡化的現(xiàn)狀及影響》——2023-05-17《資金觀察，貨幣瞭望——度過季末，4月利率預(yù)計(jì)季節(jié)性下行》——2023-04-19《宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究-中國經(jīng)濟(jì)中需求與生產(chǎn)的數(shù)量關(guān)系探究》——2023-03-27《宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究-生產(chǎn)要素系列研究二：中國人口發(fā)展的趨勢與影響(下篇)》——2023-03-21《宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究-如何理解倒掛的社融-M2剪刀差？》——2023-03-20證券研究報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2容目錄 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容3證券研究報(bào)告圖表目錄 影響 4圖3：企業(yè)購買理財(cái)，資金從企業(yè)存款轉(zhuǎn)為非銀存款 5變化 5圖5：非銀購買開戶銀行的存單將導(dǎo)致銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)變化 5變化 5圖7：非銀購買非開戶行債券時(shí)，開戶銀行被動(dòng)“縮表” 6 圖9：非銀購買非開戶行發(fā)行的同業(yè)存單時(shí)，三方機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表勾稽關(guān)系圖 6 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容4證券研究報(bào)告今年一季度，銀行信貸投放取得“開門紅”。一方面，新增企業(yè)貸款規(guī)模創(chuàng)下歷史新高，超出去年同期水平近三成(27%)，顯著超過經(jīng)濟(jì)增長和投資增速。另一方面，M2-M1剪刀差高位運(yùn)行，指向資金投放力度可能大幅領(lǐng)先實(shí)體經(jīng)濟(jì)真實(shí)融資需求。為此，市場猜測部分未消化資金可能“溢出”至理財(cái)市場暫存。如果這種情況屬實(shí)，將對(duì)宏觀金融數(shù)據(jù)構(gòu)成什么影響呢？假設(shè)條件為使分析更加流暢，我們將問題適當(dāng)簡化，做出如下假設(shè)：一是假設(shè)市場只存在企業(yè)、銀行、非銀和政府四個(gè)部門。二是理財(cái)最終投資標(biāo)的只包括政府債、信用債和金融債(銀行)三種標(biāo)的。三是關(guān)注對(duì)于社融、信貸、M1和M2四個(gè)指標(biāo)的影響，并將這四個(gè)指標(biāo)的初始值影響分析企業(yè)貸款購買理財(cái)，大致可以分為如下三個(gè)步驟：銀行給企業(yè)發(fā)放貸款整個(gè)過程的第一步，是銀行給企業(yè)發(fā)放貸款。這個(gè)過程非常簡單，將對(duì)社融、信貸、M1和M2四個(gè)指標(biāo)同時(shí)產(chǎn)生影響。假設(shè)銀行發(fā)放的信貸為300元，則新增信貸為300元。由于這筆貸款屬于金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持，因此同時(shí)創(chuàng)造300元的MM也增加300元。圖1：銀行貸款派生企業(yè)活期存款圖2：企業(yè)獲得貸款對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債表的影響資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理企業(yè)購買理財(cái)?shù)诙绞瞧髽I(yè)將部分資金購買理財(cái)，但理財(cái)尚未配置資產(chǎn)。假設(shè)企業(yè)當(dāng)前僅計(jì)劃使用200元貸款資金，出于現(xiàn)金管理等目的，將100元閑置資金購買高流動(dòng)性理財(cái)產(chǎn)品。這時(shí)100元由企業(yè)活期存款變?yōu)榉倾y存款。由于企業(yè)活期存款屬于M1，請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容5證券研究報(bào)告圖3：企業(yè)購買理財(cái)，資金從企業(yè)存款轉(zhuǎn)為非銀存款圖4：購買理財(cái)后企業(yè)資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)發(fā)生變化資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理理財(cái)配置債券第三步是非銀金融機(jī)構(gòu)將獲得的資金配置成資產(chǎn)。非銀可以在一級(jí)或二級(jí)市場購買債券，由于影響不同我們將分別討論。一級(jí)市場中，按不同債券類型進(jìn)行討論：如果非銀配置政府債，則社融增加，M2下降。由于社融口徑包括新增政府債券融資，如果非銀機(jī)構(gòu)將100元資金配置政府債，則創(chuàng)造100元社融；與此同時(shí)，非銀存款減少100元，財(cái)政存款增加100元，M2不包含財(cái)政存款(位于央行資產(chǎn)負(fù)少100元。如果非銀配置信用債，則社融增加，M1增加。同樣，社融口徑包括新增信用債融資，如果非銀機(jī)構(gòu)將100元資金配置信用債，則創(chuàng)造100元社融。與政府債的區(qū)別在于，發(fā)債企業(yè)通過信用債融資后，活期存款增加100元，M1回升100元，非M不變。圖5：非銀購買開戶銀行的存單將導(dǎo)致銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)變化圖6：購買存單后非銀機(jī)構(gòu)資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)變化資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理如果非銀配置金融債，則M2下降，其余不變。以同業(yè)存單為例，非銀機(jī)構(gòu)向銀行購買同業(yè)存單可以簡單理解為交給銀行的廣義貨幣被“沒收”或“凍結(jié)”，暫時(shí)退出流通，因此M2下降。從更微觀的角度看，可以分為兩種情形，但其最終效果一致：一是非銀購買其開戶銀行發(fā)行的同業(yè)存單。這種情況下，開戶銀行負(fù)債端結(jié)構(gòu)出請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容6證券研究報(bào)告與此對(duì)應(yīng)，非銀機(jī)構(gòu)資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)同樣出現(xiàn)變化：減少的100元存款，被置換為等額同業(yè)存單。二是非銀購買非開戶行發(fā)行的同業(yè)存單。這種情況更為復(fù)雜，涉及三家機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表。非銀機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表與第一種情形一樣，存款被置換成同業(yè)存單。于此同時(shí)，非銀機(jī)構(gòu)的開戶銀行將客戶資金以超額準(zhǔn)備金的形式轉(zhuǎn)移給非開戶行，非開戶行的超額準(zhǔn)備金和應(yīng)付債券同時(shí)增加100元。圖7：非銀購買非開戶行債券時(shí)，開戶銀行被動(dòng)“縮表”圖8：發(fā)債銀行“擴(kuò)表”，但并未派生M2資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖9：非銀購買非開戶行發(fā)行的同業(yè)存單時(shí)，三方機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表勾稽關(guān)系圖研究所整理二級(jí)市場中，由于所有債券標(biāo)的均已完成實(shí)質(zhì)融資，因此交易只涉及到債券和資金歸屬權(quán)的轉(zhuǎn)移，債券的種類也不再重要。主要的差異在于，根據(jù)交易對(duì)手的不同，M2將發(fā)生不同的變化：交易對(duì)手為其他非銀機(jī)構(gòu)的情況最為簡單，四個(gè)金融統(tǒng)計(jì)科目均保持不變。交易請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容7證券研究報(bào)告導(dǎo)致資金在兩個(gè)非銀機(jī)構(gòu)間換手，資金性質(zhì)和總規(guī)模均不發(fā)生變化。圖10：非銀向非開戶行購買債券，開戶銀行被動(dòng)“縮表”圖11：非銀向非開戶行購買債券，非開戶行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理交易對(duì)手為銀行自營時(shí)，M2下降，其余不變。不論與開戶銀行還是非開戶行交易，開戶銀行均被動(dòng)“縮表”：當(dāng)交易對(duì)手為開戶銀行的自營部門時(shí)，非銀購買債券導(dǎo)致開戶銀行資產(chǎn)端的金融投資與負(fù)債端的非銀存款同時(shí)減少100元，廣義貨幣M2“萎縮”100元。當(dāng)交易對(duì)手為非開戶行的自營部門時(shí)，開戶銀行資產(chǎn)端的超額準(zhǔn)備金和負(fù)債端的非銀存款同時(shí)減少，M2同樣減少100元。相對(duì)應(yīng)，非開戶行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化(超額準(zhǔn)備金增加，金融投資減少)，但總規(guī)模不變。小結(jié)：推升社融，壓降M1與M2圖12：企業(yè)貸款購買理財(cái)影響總覽研究所整理上述討論可以簡單歸納為以下結(jié)論：企業(yè)貸款流向理財(cái)，可能推升社融，壓降M1與M2，并且在整個(gè)過程中對(duì)銀行利潤沒有產(chǎn)生直接負(fù)面影響。具體而言，企業(yè)活期存款購買理財(cái)?shù)闹苯佑绊懣梢源笾職w為三類：請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容8證券研究報(bào)告如果資金最終流向新發(fā)行的政府債和信用債，新增社融都會(huì)增加。區(qū)別在于購買政府債的資金進(jìn)入財(cái)政存款，脫離M1與M2統(tǒng)計(jì)范疇；而購買信用債的資金最終成為發(fā)債企業(yè)的活期存款，M1與M2均不受影響。如果企業(yè)存款最終流向新發(fā)行的金融債，不計(jì)入實(shí)體融資，相當(dāng)于信用貨幣被銀如果資金最終通過二級(jí)市場流向其他金融機(jī)構(gòu)，同樣不創(chuàng)造融資。區(qū)別在于流入銀行的部分被“回收”，M1與M2同時(shí)下降；流入其他非銀機(jī)構(gòu)的部分轉(zhuǎn)為非銀證券研究報(bào)告免責(zé)聲明分析師聲明作者保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道；分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，通過合理判斷并得出結(jié)論，力求獨(dú)立、客觀、公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現(xiàn)在或未來未就其研究報(bào)告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報(bào)酬，特此聲明。國信證券投資評(píng)級(jí)類別級(jí)別說明股票投資評(píng)級(jí)買入股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)于市場指數(shù)20%以上增持股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)于市場指數(shù)10%-20%之間股價(jià)表現(xiàn)介于市場指數(shù)±10%之間賣出股價(jià)表現(xiàn)弱于市場指數(shù)10%以上行業(yè)投資評(píng)級(jí)超配行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)優(yōu)于市場指數(shù)10%以上行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)介于市場指數(shù)±10%之間低配行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)弱于市場指數(shù)10%以上重要聲明本報(bào)告由國信證券股份有限公司(已具備中國證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格)制作；報(bào)告版權(quán)歸國信證券股份有限公司(以下簡稱“我公司”)所有。本報(bào)告僅供我公司客戶使用，本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。未經(jīng)書面許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式使用、復(fù)制或傳播。任何有關(guān)本報(bào)告的摘要或節(jié)選都不代表本報(bào)告正式完整的觀點(diǎn)，一切須以我公司向客戶發(fā)布的本報(bào)告完整版本為準(zhǔn)。本報(bào)告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準(zhǔn)確性。本報(bào)告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報(bào)告公開發(fā)布當(dāng)日的判斷，在不同時(shí)期，我公司可能撰寫并發(fā)布與本報(bào)告所載資料、建議及推測不一致的報(bào)告。我公司不保證本報(bào)告所含信息及資料處于最新狀態(tài)；我公司可能隨時(shí)補(bǔ)充、更新和修訂有關(guān)信息及資料，投資者應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