國債規(guī)模理論研究分析

國債規(guī)模理論研究分析

這些年來，隨著我國國債規(guī)模的不斷增大，對于如何確定國債的適度規(guī)模，理論界展開了廣泛的探討。本文就是在這些探討的基礎(chǔ)上，從金融經(jīng)濟角度對我國國民經(jīng)濟與財政現(xiàn)狀的應(yīng)債能力進行更加深入的分析，并對我國國債適度規(guī)模作出定量判斷。

一、從金融經(jīng)濟的角度分析國民經(jīng)濟應(yīng)債能力

國家債務(wù)負(fù)擔(dān)率是反映國民經(jīng)濟應(yīng)債能力的基本指標(biāo)。從金融經(jīng)濟的角度出發(fā)，我國國家債務(wù)主要以下幾個方面構(gòu)成：1、中央政府的國內(nèi)債務(wù)余額；2、國家外債余額；3、銀行不良貸款等隱性債務(wù)。我國銀行不良貸款的準(zhǔn)確數(shù)據(jù)很難得到，于是相關(guān)的分析可以采用了國內(nèi)學(xué)者從控制金融風(fēng)險角度所得出的估計數(shù)值進行，即不良貸款占銀行總貸款余額比例。目前這一比例在25%左右。2004年至2008年，我國國家債務(wù)負(fù)擔(dān)率年均達到了20%以上，如果考慮到銀行不良貸款，那么國家的債務(wù)負(fù)擔(dān)率一下便上升至45%以上，2008年甚至超過了50%。

雖然，這個比率還低于美國等一些政府赤字很高的發(fā)達國家，同時也低于歐盟《馬斯特里赫特條約》對其聯(lián)盟內(nèi)國家所規(guī)定的60%最高限國債負(fù)擔(dān)率。但是，同發(fā)達國家相比，我國的國家國債負(fù)擔(dān)率還不足以真實地反映轉(zhuǎn)型期國民經(jīng)濟的應(yīng)債能力。主要原因有兩點：

發(fā)達國家的國債負(fù)擔(dān)率雖然很高，但是他們的財政收入所占GDP的比重也相對較高，一般可以達到40%以上，有的甚至超過50%。而且，這些國家的經(jīng)濟實力都十分強大，國家財力、物力集中程度很高。2000年以后，我國進入國民經(jīng)濟快速增長階段，財政收入占GDP的比重也在直線上升，由于基數(shù)較低，目前，財政收入占GDP比較不過就是30%左右。但是，我國國債負(fù)擔(dān)率占GDP的比重已經(jīng)達到了財政收入所占比重的倍多，因此，相比起之前的發(fā)達國家，我國國民經(jīng)濟的應(yīng)債能力還是比較低的。

發(fā)達國家發(fā)行國債的歷史較長，已經(jīng)形成了比較成熟的二級市場，國債的流通性很強。以美國為例，七成以上的國債都可以進入二級市場自由交易。同時，諸如美國這樣的發(fā)達國家，其金融產(chǎn)品的設(shè)計與研發(fā)能力已經(jīng)成熟，因此，流通中的國債期限結(jié)構(gòu)和持有者結(jié)構(gòu)也比較合理。再有便是聯(lián)邦儲備銀行利用國債公開市場業(yè)務(wù)操作作為主要貨幣政策調(diào)節(jié)工具，使得相當(dāng)一部分國債可以長期穩(wěn)定在二級市場流通，從而減輕了政府還本付息的壓力。但是，我國發(fā)行國債的歷史不長，目前所發(fā)行的又多為憑證式國債，上市流通的比率很小，二級市場的容量非常有限。而且中國人民銀行對于國債的公開市場業(yè)務(wù)操作才開始五、六年的時間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有形成發(fā)達國家國債二級市場上的流通存量，能夠穩(wěn)定地保留在二級市場中的國債數(shù)量對于減輕財政負(fù)擔(dān)可以說是杯水車薪。政府還本付息的壓力不斷增加，對國債的承受能力要低于發(fā)達國家。

因此，從金融經(jīng)濟角度出發(fā)，目前我國已經(jīng)存在潛在的債務(wù)風(fēng)險。為此，我國應(yīng)該放慢國債發(fā)行的速度，理性的制定國債發(fā)行規(guī)模與類型設(shè)計。另一方面，要建立起良好的國債流通的二級市場，首先需要化解銀行的不良貸款，防范其不良資產(chǎn)影響國家財政的公信力度，同時也減少國家急性的債務(wù)余額；其次，要在保持經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定增長的前提之下，不斷提高財政收入占GDP的比重，降低國債余額占GDP比重，縮小兩者之間的比重；最后，大力發(fā)展國債的二級流通市場，增大二級市場中流通的國債市值，并建立健全國債市場運行機制，快速發(fā)展國債公開市場操作作為我國調(diào)節(jié)貨幣數(shù)量的主要工具，為提高國民經(jīng)濟應(yīng)債能力奠定市場基礎(chǔ)。

二、從金融經(jīng)濟的角度分析財政應(yīng)債能力

一般分析財政應(yīng)債能力多使用國家預(yù)算公布的債務(wù)。就目前我國反映財政應(yīng)債能力的兩個指標(biāo)——國債依存度與償債率看，兩個指標(biāo)都已經(jīng)偏高。下文將從金融經(jīng)濟角度對償債率及其后果作進一步的分析。

由國家統(tǒng)計局所提供的我國國家財政債務(wù)收支及償債率的數(shù)據(jù)上看，除了2004年以外，其他年份的國債償債率都突破了國際上公認(rèn)的8-10%的警戒標(biāo)準(zhǔn)。2008年，我國的國債償債率竟然達到了%，超出警戒標(biāo)準(zhǔn)一倍多。同時，2004年至2008年，我國國家國債債務(wù)規(guī)模由億元上升到了億元，債務(wù)的利息支出由億元上升到億元，財政收入中用于還本付息的比例急劇上升，2008年已經(jīng)超過70%。這表明，我國的國債發(fā)行已進入到一種以“新債還舊債”惡性循環(huán)模式之中。

凱恩斯的經(jīng)典宏觀經(jīng)濟學(xué)理論分析，政府發(fā)行國債的一個重要原因是為了把儲蓄轉(zhuǎn)化為投資，從而促進經(jīng)濟的發(fā)展。一般情況之下，儲蓄是收入流量循環(huán)模型中不被經(jīng)濟吸收的部分，如果不把這部分重新納入收入流量循環(huán)，GDP的增長就會下降。目前，我國經(jīng)濟處于轉(zhuǎn)型時期，需要有高速的經(jīng)濟增長速度來支持社會方面改革的進行。

當(dāng)下，我國國民收入分配處于政府收入與儲蓄不斷下降，社會公眾收入與儲蓄不斷增加的階段。我國城鎮(zhèn)儲蓄總額已經(jīng)達到20多萬億元，如果能將這部分儲蓄投入到國民經(jīng)濟發(fā)展的進程中來，將會對我國的經(jīng)濟發(fā)展起到重要的推動作用?，F(xiàn)階段，我國進入到物價快速上漲，經(jīng)濟發(fā)展速度有所下降的發(fā)展時期，人們對于通貨膨脹有很高的預(yù)期，負(fù)利率使人們也希望可以找到更多的貨幣保值的投資途徑。此時，如果政府大量發(fā)行國債，因為國債的利息高于銀行利率，同時也有政府的信譽作為保障，其銷售應(yīng)該不會成為問題。在這一條件下，中央銀行便可以慢慢建立起公開市場業(yè)務(wù)操作的物質(zhì)基礎(chǔ)，從而有利于加強央行對于金融經(jīng)濟的宏觀調(diào)控，以此來促進經(jīng)濟增長。公開的市場業(yè)務(wù)操作的不斷進行，可以增加沉淀于二級市場的國債比例，從而既可以擴大政府財源同進又降低償債率。政府將發(fā)行國債籌集到的資金用于國內(nèi)基本建設(shè)項目投資，除了推動經(jīng)濟發(fā)展，拉動內(nèi)需以外，還可以通過投資項目的收益對一部分國債進行償還，如此，國債發(fā)行才可能進入到一個良性發(fā)展的軌道。數(shù)據(jù)顯示，自1994年政府大規(guī)模發(fā)行國債以來，國家財政用于基本建設(shè)支出的比重不升反降，2010年僅占財政支出的12%，而80%以上的財政支出都被用于了非生產(chǎn)性支出。如果將挖潛改造和新產(chǎn)品試制、農(nóng)業(yè)支援等也納入建設(shè)性支出的范圍，建設(shè)性預(yù)算支出占財政支出的比重也僅為25%。有證據(jù)表明，一部分生產(chǎn)性財政預(yù)算被挪作他用。如果國債發(fā)行后增加的財政收入主要用于滿足政府本身的消費性需求，那么儲蓄通過政府債務(wù)轉(zhuǎn)化為投資的作用發(fā)生渠道就會受到嚴(yán)重的限制。

以上對于國債償債率的金融經(jīng)濟分析表明，我國財政應(yīng)債能力相當(dāng)薄弱，財政債務(wù)風(fēng)險正在與日俱增。而解決這一問題的基本途徑有兩條：一是，在財政支出無法推動償債機制的前提下要降低國債發(fā)行規(guī)模，從而降低政府財政還本付息的壓力；二是，及時調(diào)整國債的限制結(jié)構(gòu)，以發(fā)行長期國債為主。1994年以來我國國債規(guī)模以30%的速度急劇擴張，但發(fā)行的國債大多為半年至十年期的中、短期國債?？紤]到國債總量的政策慣性及以擴大內(nèi)需實施積極財政政策的要求，在今后要大量壓縮國債發(fā)行規(guī)模并不現(xiàn)實。因此，在不對發(fā)行規(guī)模作出重大調(diào)整的前提條件之下，只能選擇改變國債發(fā)行的限期結(jié)構(gòu)，以長期國債來替代現(xiàn)行的中短期國債，從而減輕中短期內(nèi)還本付息的壓力，并降低近幾年的償債率，與此同時，應(yīng)該思考其他途徑來增加財政收入，從而降低我國財政體系當(dāng)前所存在的風(fēng)險隱患。

三、適度國債規(guī)模的前提及判斷

由上文的分析可以看出，當(dāng)反映國民經(jīng)濟應(yīng)債能力和財政收入償債能力指標(biāo)反映金融經(jīng)濟體系內(nèi)存在潛在風(fēng)險時，國債的發(fā)行規(guī)模就要作出適時的調(diào)整。在一定時期內(nèi)，一國舉債規(guī)模應(yīng)該具備以下的前提條件：

1.經(jīng)濟增長水平。一國可發(fā)行的國債規(guī)模在很大程度上取決于這一時期該國經(jīng)濟發(fā)展的水平。如果在較長的一段時期之內(nèi)，比如十年，該國的GDP都保持著較為穩(wěn)定的增長速度，那么國債規(guī)模就可以在此前發(fā)行量的基礎(chǔ)之上進行穩(wěn)定的擴張。對于相應(yīng)的國民經(jīng)濟與財政負(fù)擔(dān)來說，國債的償債將趨于一個較為穩(wěn)定值，國家債務(wù)風(fēng)險一般情況下不會出現(xiàn)。

2.財政收入穩(wěn)定增長。這里說的財政收入穩(wěn)定增長包含了兩方面的含義，一方面是絕對數(shù)據(jù)的增長，另一方面是指在GDP中的比重上升。如果一國的財政收入在一國的GDP中所占的比重越高，那么它的償債能力也就越強，國債規(guī)模擴大的信用風(fēng)險就會越??；相反，如果一國的財政收入在GDP中的比重持續(xù)下降，那么國債規(guī)模擴大的信用風(fēng)險就會越大。

3.完善的國債發(fā)行條件。在這些條件中包含有較為完善的國債市場、健全的法律法規(guī)、高效的發(fā)行方式以及合理的持有結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)等。在其他條件相同時，如果這些基礎(chǔ)條件越好，那么國債的發(fā)行規(guī)模就可以相對較大。

4.合理的成本收益比。國債成本包括了其發(fā)行成本與可能對經(jīng)濟產(chǎn)生的負(fù)面影響。發(fā)行成本一般是指債券利息，國債的印制費、推銷費、發(fā)行費、兌付費等費用；對經(jīng)濟可能產(chǎn)生的負(fù)面影響包括了國債還本付息的財政支出壓力以及由此可能帶來的財政風(fēng)險問題。另外，由于國債發(fā)行還會造成一部分的擠出效應(yīng)，特別是當(dāng)大量發(fā)行國債后引發(fā)了通貨膨脹將會對經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。而國債的收益則是指由于發(fā)行國債增加了財政收入后，財政收入投資于社會建設(shè)而產(chǎn)生的各項收益，其中包括彌補財政赤字，促進經(jīng)濟發(fā)展，增加建設(shè)資金，